2706.债市历史新低后的三个难题
08:48 Share

欢迎收听雪球出品的《财经有深度》雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台聪明的投资者都在这里今天分享的内容叫债市历史新低后的三个难题来自表舅是养鸡大户 2024 年 12 月 2 日显然是中国债券市场历史上值得记录的一天十年期国债下行突破 2%

如果用股票来粗糙对比的话就是上证指数突破了 6000 点两者都是 20 年一遇的行情且一辈子也就碰上这一回了

不过下午还是发生了一点意外 12 月 2 日下午 16 点过后传来了一则听起来重磅的新闻战士苏南斯君子被正式移送相关部门其实这个是上次发酵是今年 8 月初彼时看十年国债收益率的话战士一路下行到了 2.1%出头的历史最低点

央妈开始使出各种手段试图给债市降温而对机构直接进行调查抓人相当于王炸手段了随后的一周十年国债直接快速上行十个基点而今天的新闻属于公布调查结果比较严重的是部分交易涉及利益输送

相当于股市的老鼠仓这块盘下来的话是可以进去采缝刃机的对这个消息市场还是比较警觉的尾盘一度上行了一个基点大家不自觉地会猜测在战事火热下行的当天如此巧合地释放这么个调查结果是不是

上面有意而为之又要给债市降温我觉得此时此刻和比斯比克市场环境和逻辑已经大不相同了预计这个插曲不会像上次一样对债市造成太大的伤害影响可控十年国债在 2%附近横盘的可能性更大

这个判断背后的主要逻辑中国人民银行原刑长 12 月 2 日在一次讲话中也有提到人性通过调整政策利率引导货币市场债券市场和存贷款等利率水平

货币政策传导机制愈发畅通利率对宏观经济运行的调节作用持续增强这个意思是要提振经济需要宽信用而宽信用的前提是宽货币宽货币的底层是低利率所以央行现在的主要重心就在于维持较低的利率水平特别是政府发债利率推动基本面持续反弹所以开篇的标题说需要担心的不是处罚

那么需要担心的到底是什么有人提到需要担心雇收从业人员的职业生涯我觉得也没必要按照目前 2%左右的 10 年国债收益率并非没有进一步下行的空间只不过需要等待公开市场操作价格的进一步下行真正需要担心或者说关注的是两块首先是人民币汇率 12 月 2 日离岸人民币最低下跌 300 个基点

到了 7.28 创 7 月以来新低事实上考虑到美元指数的涨幅目前的人民币已经十分坚挺了往后看宽松的货币和人民币汇率更像鱼与熊掌不可兼得有兴趣的可以去看一下央行今年的三篇货币政策执行报告反复提到了企业汇率中性管理的重要性及汇率中性管理工具的企业覆盖率其实这是在教企业如何做好风险防范

其次是银行的利差收窄问题这个问题可能后续会更加严峻一点从今天的 A 股来看银行是深晚一级行业板块里唯一下跌的大家会很难理解上周央行出台的整治高息同业存款的新规不是有利于银行降低负债成本吗不是应该利好银行吗为啥银行反而下跌

逻辑很简单在这两天市场交易完了央行新政后银行的资产端债券收益率下行的幅度比负债端的下行幅度还大历史上

利差反而是收窄的所以债券收益贡献越大的银行受到的潜在冲击越大以至于在银行内部上坨农商行跌幅最大缺信贷投放新增资产以债券投资为主承商行次之大型影响最小如果想深入了解这块的可以看看顺德农商行资金中心做的一个报告商业银行净息差低于

底线测算与政策展望写得非常好我简单解释一下他们文章的逻辑一经济要发展需要信贷资源的投入比如我们要保证 5%的 GDP 增速就需要 7%的 M2 增速 M

M2 的源头是银行的信用扩张也就是银行放贷买债券那么依此假定我们的经济发展需要银行业保证 7%的资产同比增速二这时候要注意到银行是经营杠杆的行业你需要实现资产端扩张就需要同步增加资本金

在目前你的资本金很难靠外部补充大部分银行只能靠利润留存也就是自己赚的钱剔除分红款后的部分留作资本金

三而要保证这样的利润留存去满足 7%的资产扩张增速即使一分钱不分红那么最低也需要保证 1.15%的净息差记住这里的 1.15%这个数字很重要四三季度末银行业的净息差是 1.5%出头

还有大概 0.3%至 0.4%的空间 5.但是目前银行端最大的问题在于存款成本下行是缓慢的而资产下行是一次性且剧烈的这就导致存量房贷利率下调也好债券收益率大幅下行也罢会导致净息差进一步收窄 6.文章的测算是经过 2025 年前在的二次降息后净息差会下行到 1.35%左右

和 1.15%的底线越来越近 7.然而对银行股的投资而言还有一个问题是随着净息差的收窄分红的难度会越来越大因为上面 1.15%的底线是按照一分钱不分红测算的大致如此应该把逻辑说清楚了吧

所以大家也能明白为何年终央行如此心急火燎地试图控制利率的快速下行了吧因为银行静息差的收窄最后会影响银行的信用扩张能力从而导致全社会的信用扩张受限这确实是有逻辑链条的

再接着聊聊债基费率这个热点我们顺着上面的话题继续说随着债券收益率的下降雇收产品的费率对收益的影响会越来越大比如对一个同业存单基金而言之前一年期存单收益率是 2.1%那么

管理费加托管费加销售服务费合计 0.45%占比是 20%左右简单计算费后收益是 1.65%但如今一年期存单收益率变成了 1.7%那么费率的占比就变成了 25%左右简单计算费后收益变成了 1.25%也就是说随着债券票息的下降费率对持有体验的影响幅度会越来越大

近期我们可以看到资管行业有三个在雇收方向卷费率的情况第一是上面持续在预告的第三轮的行业降费且市场普遍预测这轮降费将针对销售服务费第二是 11 月开始离

理财产品特别是固收理财密集降费有些甚至把管理费加销售服务费阶段性降到了零主要是为了抢占年末规模加抢占银行开门红的产品当期

第三是个别机构的行为主要是通过在自家的直销平台或 IP 新设份额把申购费销售服务费基本降到最低一档比如南方又新设了一批新地爱份额主要是针对债券基金这个爱也就是我自己和直销对应整体来看低费率的策略主要适用于两类客群

一类就是买债的客户随着债基产品预期收益的降低低费率省下来的收益就显得可观了另一类是做权益指数定投的客户多笔定投加长期持有的模式下零身购费和低销售服务费的费率结构确实能实实在在的降低相对指数本身的负超额大家可以关注下这块的进展