2777.这一轮黄金牛市的本质
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欢迎收听雪球出品的《财经有深度》雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台聪明的投资者都在这里今天分享的内容叫《这一轮黄金牛市的本质》来自《公子报》一种货币之所以得到人们认可本身是否有内在价值并不重要关键的是能否成为社会共识的记账工具

而社会共识的形成主要是源于人们对货币保持相对稀缺性的信任如果不满足稀缺性的要求货币大量被供给出来购买力会下降人们的财富就出现了转移经济面临下行压力的时候纸币的超发是经常会发生的

所以人们会寻求信用更强的货币来对冲本币的贬值压力黄金是其中一个非常重要的货币黄金价格的起飞始于 70 年代以后纸币超发的时代全球纸币标价的通胀水平的起飞也是开始于这一时期黄金是一个零票息的永续的抗通胀债券当通胀预期高的时候黄金作为对抗纸币的货币资产价值就会提高

当通胀预期低的时候黄金的价值就会下降美国的通胀保值债券于 1997 年首次发行设计的初衷就是满足投资者对通胀保护型资产的需求其本金和利息支付与消费者价格指数挂钩通胀使本金上调通缩使本金下调通过调整本金价值抵消通胀影响

确保实际收益不受物价上涨侵蚀不同的是黄金是不付利息的而且是属于永续的债券和抗通胀债券一样黄金的价格总是和实际利率高度负相关纸币的利率可以看作是持有黄金的机会成本纸币标价的通胀是持有黄金获得的收益当经济稳定时纸币往往不会被超发纸币的实际利率高黄金价格承压

当经济面临压力时纸币往往会被超发纸币的实际利率降低黄金价格往往上涨黄金定价框架为何失灵了从 2022 年以来黄金由美元实际利率定价的框架

已经不再成立了因为美元利率大幅抬升达到了历史上的高位区间既然纸币可以提供这么高的回报率黄金这种不能提供实际回报的资产应该大幅下跌才对而黄金的价格不仅没有大跌反而上涨甚至创出了历史的新高

事实上,在 2007 年之前的几十年里,黄金和美元实际利率之间的相关关系也是不成立的,二者甚至没有什么关系。也就是说,黄金和美元实际利率的相关性只在很短的时间内成立,放在更长的时间维度上,这种相关性更像是一种巧合。原因是,由美元实际利率来定价黄金,需要一个前提假设。

即美元能够成为全球纸币的重要代表而这一假设越来越难成立因为黄金是和所有纸币来竞争的任何一个经济体如果人们对自己的纸币有贬值的担忧时都会推升黄金的购买需求黄金价格走势不仅仅决定于美元的基本面也决定于欧元英镑

日元人民币的基本面 2007-2021 年这十几年中黄金和美元的基本面相关性较大因为这一时期全球化水平已经发展到一定高度各国经济周期刚好一致所以美元能代表其他纸币的基本面的变化但这一假设在很多时候是不成立的例如在全球化程度没那么高的时候各国经济的分化就很大再例如全球化水平

全球各主要大国的经济出现明显分化的时候有的国家经济基本面偏稳定居民买黄金的需求偏弱有的经济体基本面偏弱

中

中坚产品核心技术的保障供给能力在这种全球百年变局的背景下全球产业链发生深度重构居民购买黄金的需求也会趋势性增加国际支付结算储备资产配置中美元占据主导地位的纸币是基于各国之间的彼此信任在彼此信任度相对较低的时代

国际支付和储备依赖更多的是黄金白银等贵金属例如历史上的贸易顺差大国的官方储备配置主要是黄金白银例如早期的西班牙工业革命之后的英国一战和二战时期的美国二战结束后各国之间的信任度逐步增加各国官方储备的配置不再局限于黄金白银越来越多配置其他纸币标价的资产

尤其是美元这导致美元在纸币体系中的代表性明显偏强随着各国之间的信任度发生变化各国配置黄金的需求不断增加进而影响黄金的定价尤其是 2022 年俄罗斯外汇储备被冻结金额不大但对全球信用体系的冲击是比较大的

往前看各国配置官方外汇储备不能仅考虑经济因素例如资产的投资回报率而是要考虑各国之间的信任关系能否保持长期稳定过去三年美元资产的回报率并不低但对于很多经济体需要考虑的不是投资回报率的问题而是本金将来能否兑现的问题基于这些考虑各国官方储备中配置黄金的比例会不断提高就像历史上的西班牙

英国、美国等贸易顺差国会将大部分储备放在黄金上各国之间的信任度变化这个趋势能否改变呢?

很难这也决定了本轮黄金的牛市是长期的历史性的变化本轮黄金的牛市主要不是经济因素驱动的即黄金上涨的背后不是美元基本面弱而是由非经济因素驱动的背后反映的是全球货币体系从二战前的多级竞争阶段

进入到二战后的逐步一体化阶段 2022 年以后又逐步再度进入到多级竞争的阶段总结来说过去黄金的定价主要体现为美元基本面驱动但在全球百年变局下传统的美元基本面的影响因素在弱化

经济分化信任度变化带来趋势性的配置黄金的需求成为黄金价格上涨的重要推动力量购金需求政府和居民对比 2022-2024 年和 2019-2021 年的年均黄金需求增量

全球黄金总需求增长了 115.2 吨其中全球央行的购金需求就增长了 621.7 吨远远超过需求总量的增长居民的消费投资需求企业的技术用金需求都出现了下降从结构上来看中国土耳其波兰印度西方

新加坡中东经济体俄罗斯等央行是购金需求的重要来源居民购金需求中印度土耳其泰国美国中国俄罗斯埃及伊朗等经济体居民购金增量较大发达经济体居民购金需求出现了较为明显的下降一方面是受到黄金价格高企的意志另一方面发达经济体居民有不少的投资选择

例如经济不景气时可以选择购买债权资产央行购金行为是长期的持续性的背后反映的是信任基础发生变化后的全球货币体系的重构