欢迎收听雪球出品的《财经有深度》雪球国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台聪明的投资者都在这里今天分享的内容叫 AAE 价五年新低应该重仓港股还是 A 股来自思想刚印 99991
利率暴跌 400 个基点,香港金融过山车从流动性不足到泛滥再回到紧张,仅用一个月。跟投资者最相关的是 AA 溢价指数,一路从 143 到上周跌破 127 创的新低,之后出现了剧烈震荡,AA 溢价指数是两地上市的公司。
A 股相对 H 股的溢价 127 代表溢价 27%一般 A 溢价向下有两个原因要么是 A 股跌得多要么是港股涨得多这一轮显然是后者
港股今年的上涨弹性更大但过去几年每次跌到 130 附近都对应着港股的阶段性顶部而 AA 指数变化的背后是香港一系列的宏观经济数据的剧烈变化首先是港元对美元的联系汇率从 4 月初以来一路走高直到 5 月初达到 7.75 的强方保证水平但仅仅两天后又持续走弱
6 月初回到 7.85 的弱方保证水平,成为联系汇率有史以来最快的强弱转换,变化更大的是利率,4 月以来一个月的黑本利率持续在 0.5%的位置,然而就在 3 月,这个利率还在 5%左右,一个月暴跌了 400 多个基点,历史上达到这种下跌幅度的只有 2008 年的金融危机。
港股这一波相对于 A 股的超涨与上述宏观流动性变化直接相关 AA 指数的方向代表未来几个月 A 股和港股哪一个更有机会那就是要去判断香港的利率和汇率的趋势而香港的这套金融体系跟国内又有很大区别有必要分析一下二
两股力量在汇率上的推拉首先还是要简单介绍一下香港联系汇率制度跟国内人民币的有控制的浮动汇率不同这个制度将港元与美元挂钩
允许港元在 7.75 至 7.85 港币 USD 区间自由浮动但到涨至 1 美元兑换 7.75 港元时香港金融管理局卖出港元买入美元称为强防兑付保证当跌至 1 美元兑换 7.85 港元时卖出美元买入港元称为弱方兑付保证所以港元汇率不是主动管理而是被动应对
这是与人民币汇率形成机制最大的不同也是很容易引发误会的地方之前的波动可以确定的是以下三件事首先金管局只有在触及强访和弱方兑换保证时才会出手所以近几个月唯一一次出手就是 5 月 5 日
港元一度升至区间强方 7.75 再触发金管局出手抛售港元注入 1290 亿港币天量流动性其次从 5 月 7 日到 6 月 10 日虽然港币快速贬值但按联系汇率机制金管局并不会出手所以港元这一个月贬值的原因是市场自发地卖港元买美元金管局并没有维持汇率的机制再者
6 月 10 日以后到现在港元一度接近 7.85 但金管局没有发出任何信息所以这几天港元始终没有跌到 7.85 也不是金管局干预的结果是市场自发的抄底这个判断也体现在利率上后面再说
所以港元近两个月的诡异走势实际上是两股力量的较量金管局只在其中点了一把火第一股力量是美国例外论破裂后全球资产流出美国的大趋势近十几年由于美国经济美股和科技巨头全球化的强势发展全球资金持续流向美元美股美债这三类美国资产特别是在 2022 年大幅加息之后
面对四个多点的无风险收益,大部分国家的资产都缺乏吸引力。即便是中国这样资本流出严格管制的国家,买美债仍然成为中产家庭最理性的选择。事实上,亚洲是流入美国的资金最多的地区之一,香港这个亚洲最大的金融中心也成为美国流动性的重要来源之一。
特别是 2022 年以后港元加速流失甚至引发了联系汇率是否应该抛弃的讨论但美国自身的财政危机也由此被掩盖疫情以来美国政府债务失控超过 GDP120 利息成为财政黑洞联邦利息之出占联邦预算的近 15%超过国防开支医疗补助等关键项目引发的通胀又让高利率长期化
美国借新还旧逐渐变得昂贵只是美国依赖强劲的经济增长军事与政治影响以及科技巨头的盈利能力仍然可以维持美国政府债务的信用美元坚挺的信用与日益严重的财政危机产生矛盾这就是美国例外论的来源但斗王的第二个任期开始后推进美国优先从外交到政治从贸易到金融孤立主义盛行
不但债务问题解决不了反而破坏了外部资本的信任度最终在 4 月初对等关税推出后彻底引爆了全球资本对美国的怀疑
美国例外论的泡沫戳破后美元疲软资本流向全球引发了欧元和亚洲货币在 4 月的大升值卖美元买本国货币并在 5 月初达到顶点这也是 5 月 5 日港元升至 7.75 出发了金管局出手向市场注入港元流动性的背景但是美国例外论并非一朝一夕形成也不可能因为一个关税政策而崩溃
本轮受损比较严重的是美债但美股因为科技巨头的业绩仍处于增长期并未受到冲击大部分亚洲资金主要是减持美债
但对于是否要减持美股仍在犹豫所以到了 5 月市场风险偏好回升再加上董王将对等关税的谈判延长三个月又主动缓和了对中国的关系资金从美元资产的流出暂停美元指数止跌大部分亚洲货币升值受阻并不只是港元变弱这就是第二股力量超抵美元资产
再到 6 月以疫冲突爆发美元美债传统的避险作用有所恢复亚洲资金对于美元美债的配置思维并非一句美国例外论可以扭转美元资产可谓百足之虫死而不僵所以这第二种力量从 5 月 7 日后又把汇率从强方一口气推到了弱方在这个过程中香港利率的变化起到了关键的助推作用
三,从缺钱到流动性泛滥,香港早就过了不干预市场的时代,很多时候选择核实不干预,本身就是一种干预,采用什么级别的干预,更是一种干预,比如,为什么达到强方保证才一天,金管局就果断出手,释放流动性?
而现在到了弱方保证已经多日金管局仍未出手干预这里就体现了港府的政策目标在利率上尤为明显简单解释一下香港的利率制度
香港有两个重要的利率基准,一个是官方基准利率,类似美联储的基准利率,是金管局向银行提供短期流动性的再贴线利率,也是香港货币政策的操作目标,出于保持联系汇率的要求。这个基准利率通常在美联储目标利率上限加 50 几点。
所以,这轮利率下降,这个利率是不变的。另一个就是,HIBOR,香港银行同业拆息,是香港银行间短期资金借贷的利率,是一个市场利率,反映银行体系的资金紧张程度。HIBOR 直接影响各类金融产品定价,如贷款利率、存款利率、衍生品等,都是在 HIBOR 利率上加一定的基点。
所以 Hibber 暴跌后各大银行立刻调低了存贷款利率这两个利率正常情况下利差很小方向一致的但现在出现了历史未见的差距那么对银行而言需要资金时一定是通过银行兼市场
那较高的在贴现基准利率暂时就不起作用这也体现了香港现在处于流动性泛滥的状态为什么港元一下子进入这种状态呢还是要回到 5 月 5 日那一天联系汇率体系一旦到了 7.75 金管局就要投放流动性因为市场缺港币但具体投放多少金管局是可以主动控制的事实上金管局一天之内投放了 1300 亿
这个相当于正常他操作时候的 10 倍甚至更多就好比两个包子可以吃饱结果一口气喂了 20 个包子市场一下子从缺港元的状态变成了港元极对获胜直接把黑板利率打到底港股存款利率一下子跌到了 1%但是美元利率现在还在 4%巨大的利差下
很多香港人和公司又把港元换成美元,迅速把港元汇率从 7.75 打压到了接近 7.85,所以这里最关键的一笔操作就是那 1300 亿港元的流动性。
港府为什么要过量投放?四,零利率实验最普遍的一种说法是,为了应对接下来的港元需求高峰期,一个是 5 到 7 月是红利发放的高峰,对港元有需求,另一个是接下来多起大型 IPO,南下资金源源不断,港府肯定也感受到港元短缺的压力。
刚好那时美元资金回流全球的声音最强汇率达到了强方保证金管局一拍脑袋索性一次性量大管够但上述理由并不需要这么高的流动性一次性释放我个人觉得这是金管局在回应这几年对香港联系汇率体制的质疑
过去几年,香港经济不振,消费不稳,房价低迷,金融中心地位受到严重挑战,本来应该降低利率以刺激经济,又偏逢美国进入加息周期,为了维持联系汇率,反而要跟着加息,可谓雪上加霜。所以,有很多声音认为,香港经济要转型,汇率制度应该改革,独立自主的货币政策比固定汇率更重要。
在这种娱乐压力环境中,金管局也在找机会证明自己并非完全在货币政策上没有任何自主权。所以,一旦汇率环境发生变化,机会就来了。金管局忽然从一个极端滑向另一个极端。诸位,不是整天嚷嚷着利率太高,要降息吗?好吧,我一次性把利率降到零,看看会发生什么。
可以把金管局的这次大放水看成是一个实验低利率到底能不能拯救香港经济目前看效果不怎么样首先变化最大的仍然是汇率本地资金用脚投票选择套利货币政策选择继续相信美元资产这个渣男而且投奔的义无反顾令人尴尬其次股市这种直接受益于流动性的市场也没有起来
恒指今年涨了 17.3%,但降息后的 5 到 6 月仅上涨 6.4%,低于标普 500 的 7.1%,并没有体现降息的效果。最后,也是最重要的,低利率下信贷杠杆没有撬动,还是没有人愿意借款,房贷利率跌破 2%,楼价也没有起来。
虽然话题很火,但实际成交跟如此低的利率比起来,说实话,效果还不如去年内地的那一轮房产刺激政策。其实,这些也完全可以理解,货币政策对抗通胀的效果比较好,但对付通缩就像推绳子,主要结果还是产生一堆套利资金或者钱淤积在银行间,而不会提升经济的活跃度这一点。
在过去的日本现在的国内都已经验证过了香港也只是在验证一次当然这个结论现在说有点为时过早货币政策的效果不会在短短一个多月体现出来
如此巨大的美港利差实际上也是对香港金融资产吸引力的测试所以近期汇率几次接近弱方保证金管局并没有出手正是为了流动性极度宽松的环境保持尽可能多一点时间以观察市场的反应 5 后事展望总结一下本文分析的目前香港市场流动性状况
总体上是非常宽松的但边际上又是在收紧不排除未来出现一次性大幅收紧所以回到跟内地投资者最相关的 AA 指数是否已经到底的问题即 A 股和 H 股后面谁更有价值的问题
港股 5 月以来虽然指数涨幅有限但成交量明显上升恒指近期成交高峰是 1500 多亿港元 A 股近期成交峰值是 1.46 万亿全港股 24 年年初最低点时成交才 400 多亿加而 A 股那段时间的成交量低谷为 0.6 万亿
港股的换手率比 A 股提升更快这对港股长期以来的完整流动性折价的改善效果明显也是涨成交量不涨指数的原因近期港股机会都是各种小票还有创新药这种对利率环境敏感的行业这些之前的流动性折价远比腾讯阿里这种大票严重
也成为这一轮低利率环境的最大赢家所以港股指数级别的机会不能只看流动性大票的上涨需要宏观经济的进一步向好需要中国在科技领域的更多突破需要消费的进一步提振也需要外资对中国资产信心的进一步提升就短期而言最直接的危险是持续触及弱方兑付保证后
一旦金管局出手必然引发流动性收紧的担心相反如果港元汇率再度缓缓离开弱方兑付保证区域则说明港股流动性仍然保持充足那港股也很难有深幅调整