长城汽车有“隐情”
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长城汽车有引擎本文作者虎秀研究总监伊斯兰 2025 年 3 月 29 日长城汽车披露了 2024 年年度报告报告显示 2024 年长城汽车销量仅增 0.37%营收却增长了 16.7%达 2202 亿元规模净利润 127 亿元同比增长 80.8%可谓反差巨大

截至 2025 年 4 月 3 日收盘长城汽车市值 2142 亿元市盈率 17 倍估值在 A 股车企中垫底这说明投资者对长城汽车的量力业绩认可程度不高主要原因可能是缺乏深入了解担心有引擎到底有没有引擎如果有的话这引擎究竟是什么要解开这些问题我们需要分析一下长城汽车近几年的表现

2016 年长城汽车营收 986 亿元同比增长 30%2017 年勉强突破千亿大关后连续回落直到 2021 年长城汽车营收增速陡然提高到 32%达到 1364 亿元 2023 年 2024 年营收连续两位数增长 2024 年突破 2000 亿元同比增长 16.7%长城汽车将营收分为整车销售零售部两大部分

2019 年以前整车销售占比超过 90%但从 2020 年以来呈缓慢下降的趋势到 2024 年整车零售件销售收入分别为 1755 亿元和 267 亿元整车业务占比降至 86.8%2016 年时长城汽车的销量达到 106.9 万辆 2020 年这个数字是 111.6 万辆 2021 年突进至 128 万辆在

在 2024 年又回落到 123.5 万辆 2024 年长城汽车的营收相当于 2020 年的 196%而销量仅比 2020 年增长了 11%100 万的销量似乎有粘性把长城汽车足足粘在这里长达 9 年在盛行价格战的中国汽车市场这些数据让长城像个异类

长城汽车的产品结构有两个特点首先是重度依赖 SUV 在年销量超 100 万的车企中长城汽车是罕见的单打一 2020 年 SUV 销量占长城汽车总销量的 74.3%2021 年微微降至 70.9%此后便是连年上升到 2024 年已经来到了惊人的 80.1%

考虑到轿车及其他车型一直没做起来皮卡的销量下滑速度也比 SUV 快长城汽车对 SUV 的依赖越来越重第二个特点就是出海大获成功 2020 年时长城汽车内销 104.6 万辆出口 6.8 万辆汽车出口占比仅为 6.2%但在接下来的四年里汽车出口量和占比持续上涨

到 2024 年内销已经大幅回落至 78 万辆出口汽车则达到 45.4 万辆占比进一步增至 36.8%竟得出海业务救驾长城汽车才得以挽回其在中国市场销量下降的颓势长城汽车出口的第一目标地是俄罗斯

2024 年长城汽车子公司俄罗斯哈佛汽车制造有限公司营收达 192 亿元净利润 13.4 亿元净利润率为 7%但出口比内销更赚钱吗那倒未必 2014 年长城 SUV 销量达 52.3 万辆其中哈佛 H6 销量同比增长 47.2%整车价格成本分别为 8.1 万 5.8 万单车毛利润 2.26 万元毛利润率高达 27.9%

随后几年长城汽车销量与售价同时增长到 2017 年分别达到 106 万辆其中 SUV92.4 万辆不过单车毛利润降至 1.6 万元毛利润率 17.8%2021 年起长城汽车出现两个变化一是产品结构优化单车价格上扬二是出口量显著增加 2021 年据估算内销单车价格和成本分别为 10.3 万元和 8.6 万元毛利润率 16.6%

出口单价成本分别为 11.4 万 9.9 万毛利润率 12.7%在单车价格成本连续上涨的情况下内销汽车的毛利润率在 2023 年降至 15.5%到 2024 年升至 19.9%

出口毛利润率则在这一年回落到 18.8%长城披露的数据可以消除一个误解中国车在海外卖得很贵利润非常高虽然海外消费者付出了不菲的价格但扣除运费 关税 经销商利润国内车企所获毛利润率仅比内销高几个百分点甚至出现倒挂的情况

出口对汽车业务毛利润的贡献取决于销量占比 价格和毛利润率 2020 年长城汽车的出口销量占比为 6.2%毛利润率仅 5.1% 业务贡献率不到 2%但到 2023 年 出口销量占比提高到 25.5%毛利润率达 26%时 业务贡献率就跃升至 40%2024 年出口销量占比提高 但毛利润率下降因此业务贡献率也降至 39%

在这几年间长城汽车还是有两点值得表扬一是国内单车价格不降反升通俗的说就是不卷价格这虽然让它牺牲了市场份额但保住了利润二是没有用低至低价的国内卖不出去的烂货抢海外市场损害中国产品的声誉 2024 年出口业务毛利润率下降与海外经营环境有关

但由于长城的出海之路走得足够扎实实际受到的冲击相对比较小现在这个时代提及车企就必须说说新能源车 2017 年长城汽车首次披露新能源车销量为 2718 辆占总销量的 0.3%直到 2020 年长城汽车新能源车销量才首次突破 5%随后是逐年攀升到 2023 年突破 20%2024 年达到 26.1%

在过往 13 个季度的新能源车销量表现数据中我们可以看到长城汽车从 2022 年的不温不火到 2023 年 Q2 起的逐级增长到 2024 年 Q4 长城汽车的销量达 11 万渗透率为 29%此后虽然略有回落但在最近的 2025 年 Q1 长城汽车新能源车销量已经位居比亚迪 特斯拉 吉利 小鹏 理想 领跑小米之后勉强算第二梯队

未来 问届则跌入了第三梯队长城汽车的盈利能力为何强原因主要有以下几个方面首先是毛利润较高 费用控制较好近年来 长城汽车毛利润单边上扬 连续创下新高从 2020 年到 2024 年 长城的毛利润从 178 亿元升至 394 亿元毛利润率从 17.2%上升至 19.5%

此外我们需要重点看一下研发投入 2020 年长城汽车研发投入 52 亿元资本化率 55.8%本期研发费用 31 亿此后研发投入逐年上涨 2022 年冲高到 122 亿元资本化率 62.5%本期研发费用 64 亿

但接下来就回落至 2024 年的 104 亿资本化率也降至 49.6%本期研发费用 93 亿将百亿研发投入半数资本化本期研发费用仍接近百亿其中的原因是以往资本化形成的无形资产如非专利技术等摊销了超过 40 亿元其次是产能利用率高

2024 年长城汽车产量 120.8 万辆按双班 16 个小时计算年产能 124 万辆产能利用率达 97.4%若按单班计算产能利用率接近 200%截至 2024 年末长城汽车再建工程的账面值不到 40 亿元其中整车项目约 28 亿元

不搞大量钢铁大加产能长城把手里的牌用到极致用克制的支出维持住盈利表现还有一点就是折旧负担低 2024 年初长城汽车机器设备账面值为 125.5 亿元原值 311.5 亿元累计折旧 184.4 亿元

2024 年内 基体固定资产折旧 23.6 亿元相当于机器设备年出账面值的 18.8%总而言之 长城汽车的盈利秘诀可以概括为三步不打价格战 保利润不保市场份额不冒进 无论是出海还是新能源车业务都稳扎稳打地走下来了不乱花钱 能省则省产能利润率拉满也不急于扩张研发投入资本化失灵就减小投入折旧能少 提就少提