Deep Dive
Shownotes Transcript
我们更应该避免的不是说看这个风险收益比我们要控制住回撤这有两个角度一个他认为波动大会对你的整个资产组合收取波动率税比如说 100 块钱先跌 50%再涨 50%听起来好像没涨没跌这两三年但是您如果算一下 100 跌 50%是 50 块钱了 50 块钱再涨 50 是 75 这三年操作下来你可不是没涨没跌你跌了 25%为啥呢收了波动率的税而且这个波动越大税越高
各位听友大家好欢迎收听雪球出品的后雪长播这是一档和投资相关又不止于投资的节目我是主持人七一大家好我是蕾拉最近我在研究一本书这本书叫做逆风翻盘危机时代的亿万赢家中信出版社出的 Chaos Kings 对为什么我会去看这本书呢其实是在现在这个黑天鹅满天飞的世界啊
作为普通投资者的我我其实是想要知道我能够做一些什么事情更好的对抗风险当然了说到黑天鹅大家都知道这个是塔勒布说的一个很著名的一个理论所以这本书里也重点讨论了塔勒布包括索内特包括其他的一些华尔街的金融大咖如何在逆境当中危机当中反向的去挣钱的如何去对抗风险的如何在风险之下去安排自己的对冲策略的
其实有非常多的案例和故事在这个里面能够把这些顶级投资人的精华全部给展现出来
我们今天也请到了这本书的译者同时也是南洋理工商学院的校外导师包括自己现在也是一家量化机构投资者里面的关系经理丁一老师来跟我们一起来分享一下他在翻译这本书的时候包括他在日常的做量化私募基金的工作当中能够怎么样去运用塔勒布的这样的一些关于黑天鹅的理念包括在投资策略上又有些什么样的分享
那我们就先请丁一老师跟我们的后雪长波的听众朋友们打个招呼吧后雪长波的各位朋友大家好我是丁一丁一老师其实也是资深的雪球的用户了录制长博客呢其实有一个很重要的契机就是逆风翻盘这本书是斯科特帕特森写的一本书但是里面有大量的涉及到塔勒布的理念还有斯匹斯纳戈尔的理念
所以我们这次也重点的可以和大家聊一聊这两位投资大师以及这本书里面究竟讲了一个大概什么样的故事丁一老师可以先大概帮我们讲讲就是你翻译这本书的契机包括这个书的大概主要内容是什么
其实我当时翻译这本书也是机缘巧合我个人对塔勒布的一些思想黑天鹅反脆弱非对峙风险其实是一直觉得在国内有很广阔的应用空间其实我们国内这些年有经历了几座国外的高山达里奥火花的马克思塔勒布的这个思想其实在国外也很受认可
我们这些年其实更多的是从一些哲学层面国内财经媒体其实用黑天鹅这些概念用的挺多的对 但是在投资领域我们发现相对来说少一点国内也有集中在一些期权领域我当时觉得这个空间其实挺适合去给国内做一个普及的加上我个人又是没有爱好者
在纪元桥看到了中信出版社当时在招聘这个书的翻译者经过了一年多的时间总算是问世了我作为这个主要的翻译者和参与者我也觉得确实这本书翻译下来虽然它并不是塔勒布自己写的它是美国华尔街的一个记者但是这个帕特森呢他其实自己对于风险管理包括量化还是挺有积累的
他再导的书叫《宽刻》后来写了一本书叫《黑池》都是围绕量化或者风险管理领域加上个人后来我才了解到他跟塔勒布的私交还挺好的塔勒布的很多的专栏包括 YouTube 什么的斯科特帕特森都跟他经常高频的互动所以关于塔勒布的一些思想包括塔勒布在业内的一些实践
帕特森还是作为一个一线的参与者亲历者见证者是很有话语权的包括翻译下来我们觉得帕特森的文笔相对来讲比较的写实讲故事的感觉
那也能把这些年特别是塔勒布和他的这个大弟子马克斯匹斯纳格尔在业内的一些实践给大家做一个更新你当时翻译这本书的时候印象最深的听到的这个关于塔勒布的投资无论是成功还是失败的这个里面讲的案例哪个是你印象最深刻的
印象最深刻的其实是有两个因为这本书它是对比着讲的一边讲塔勒布一边讲索内特一个是黑天鹅派一个是龙王派两个人其实是在一些观点上大家觉得可能是有点对立的
塔勒布就觉得这个世界观是黑天鹅频出的它的极端性事件出现的概率比我们传统的风险管理模型金融的这些模型这些所谓的大师描述那个世界可能更加的极端所以说他给他世界定义为叫极端斯坦
当然这个概念其实早在黑天鹅那本书里他就讲了什么叫极端斯坦呢就比如说我们这个班级里要统计这个班的平均身高那即使加了一个姚明平均身高的数值也不会有太大的变动但如果统计这个班的平均资产你把马斯克加进来这个数值就非常爆表或者说我们想要减肥有一天我突然报一报是吧自己撑死了
其实对你一年的平均体征不会有太大变化但是如果你是放到金融领域那可能一个极端值就让整个事件的进展进程发生一个天翻地覆的影响
塔勒布就认为说这个世界应该是这样的所以对我印象比较深的就是他对于这个世界观的认定这可能跟他从小的一个生活经历有关系因为他的祖父 拜祖父是黎巴嫩的前宗里他早的时候经历了类似于那种家宝玉那种家到中落的感觉他可能很小的时候就觉得很多事是靠不住的没法线性外推的所以他天生的对于这种风险世界的极端性就有一个近乎于比较偏执的这么一种认知嗯
那么这个是我比较深刻的所以说用这个视角去带入塔勒布的一些思考就发现这个人怎么这么爱挑战权威这么偏执这么降嘴呢感觉就是为什么不能简单点去理解这个世界非要按照他打破一些我们固有的假设去认识这个世界他是有这种原因的所以反过来这个 Dragon King 我们又怎么去理解他呢
Chungen King 呢就是他觉得风险是可以被认知的怎么被认知呢就是通过这种复杂的模型什么黑天鹅就是他没法认知但是发生了呢你就会影响很大而索尼特认为这个世界是有迹可循的或者说呢你能找到这个
极端事件背后的一些链式反应就比如说像核反应似的它应该是有一个逻辑链条的找到这个逻辑链条我们再用这个比如说数据去做处理去验证我们可能能把握到这些规律
后来我发现到索内特他研究了一个地震模型在网页上可以搜到在线的系统里面你随便点一个点比如说以印尼为例在今天这个点你选中它然后选中这个地址它会告诉你未来 5 天 10 天内这个地方发生地震的概率它会有模型去计算而你选不同的天那个日期定点不一样坐标不一样这些数值都会发生变化
索内特认为气候啊地震啊甚至金融领域特别是那种容易出现泡沫的他都可以用他的这个 GLS 模型去解释这个模型呢就是有他参与的一个计量模型最后那个 S 就是索内特的缩写嗯
他这边融合的可能是什么比如说分形理论他认为很多金融图形是有分形结构的就是细微的东西放大看呢跟整体的趋势有相关性这是这两个人的一个区别一个认为呢不可预测一个认为是可以预测
那我们把这个再往下延伸一个就是这是理论就是一个大的理念认为可预测和不可预测那之后具体上这两个人的理论怎么知道他们的实际的这种投资策略或者投资逻辑呢投资逻辑其实来讲为什么塔拉布就觉得斯维特不太那个呢
因为索尔特自己做投资可能不是特别相对失败一些他是一个数学家所以可能更多是从理论出发而塔勒布呢为什么我们觉得特别值得翻译他不仅有哲学理论他也有自己的公司无论是早期的安皮里卡那可能当时表现确实不是太好
但是抓住了一些机会包括早期他做期权研交易他这个人是有比较好的业内的基础的说真的叫学而优则投把这个学问和投资做得很好的
或者说做投资很好把自己的投资理论化的这种人并不多包括后来您看这几波疫情期间包括危机期间其实他跟马克斯皮斯纳格尔创建的环宇投资资本表现都非常亮眼而且还早期得到了美国加州退休养老金的支持但是后来可能把他们又给剔除掉了就得到过一些顶级机构的认可所以我觉得在实践上来讲是可能更为可靠
可验证一些你在私募基金里面你从实践来看是不是你也更相信塔拉布的观点
我觉得取得两者之间这个概念就有点像一个是黑天鹅和龙王中间还有个灰天鹅就是说黑天鹅是肯定是没法预测的龙王呢就是说什么东西我都是可以量化的但是灰天鹅就是说我虽然不知道明确的发生的时间节奏但是我知道大概的方向这个就很有指导意义了比如说你看在量化领域经常会被问到一个问题
你这些东西数据都是基于历史的对你拿来去预测未来我凭什么相信呢因为我之前在主观基金也待过
很少有人问主观投资经理说那你过去十年有九年都是正收益凭啥你第十一年你就正收益没人问这问题都是觉得深信不疑的包括问那个首席宏观经济学家您过去十年预测对了八次七次那第十一年我们相信的这个来源是什么大家不会问这种问题我觉得本质是因为什么呢数据特别是量化的这种暴力挖掘它只能提供相关性
但是从相关性关系我们推测未来我们是需要一个非常重要的假设就是这个事情是非常稳定的一个结构那稳定性怎么来呢来自于因果因果性越强我们就能给它更多的信任度不然的话我给你一个数据你给我们暴力挖掘挖掘出了十几二十种关系每一个我都不太敢用因为你仅仅是一种相关性
就好像塔勒布特别爱举罗素那个例子包括大刘也举过这个例子这个火鸡他觉得前 100 天主人对他都很好每天到 12 点给他喂食这里面出现了一个火鸡科学家每天到 12 点就有一个神来之笔给我投位他给火鸡们宣布说我发现了一个真理每天的 12 点肯定有人来给他们喂食他就被封神了就像一些预测者一样但是这些数据越来越多他并不能天然地认为说第 101 天这个火鸡就是安全的
那这个给我们作为投资是什么启示呢为什么我提到刚才我讲的那种灰天鹅您会发现同样一件事情对于伙计来讲对自己的这种安全性的认知是随着数据的积累他逐渐的认为自己是越来越安全但是站在农场主的角度把你买来养大就是为了吃你的
所以我站在火鸡的农场主的角度这只火鸡的安全感实际上是越来越低的同样的一件事我们在不同认知框架下会有截然不同的结论取决于我们对这件事有没有一个鲜艳的一个认知框架结论或者说叫逻辑这个逻辑性越强那么我们对这个事情可能认知的就更清楚所以在量化当中我从来不觉得说量化就是一个连研究过程都是一个非常机器可以执行那要量化研究员干嘛呢
所以还是要通过研究员对于世界的认知能力去把这些相关性变成一个有前后逻辑关系的这样的一个假设对只不过说这个逻辑要求可能没有主观要求那么强因为认知这个事需要一万个数据但是主观的投资经理只要得到十个二十个一百个他就快速在他的大脑当中
这个大脑的决策机制很黑箱但是他能得出一个基于历史经验或者他自己一个主观判断的这么一个逻辑链条解释性是很强的量化可能不需要那么强的一个逻辑因为我可以回测那我就可能逐渐找到一个靠谱了真正的这个大师你想无论是 Farma French 有金法马还是包括牛顿牛顿的灵感也是苹果集中了他的头但后面他要做大量的数学推演但是如果仅仅基于数学推演去做投资
这是非常难的在物理上数学上我们是有这样的说我仅靠推演我就能知道这个星星在哪我必须要去实证我不需要太多观测我只需要通过数学理论的推导我就能推测出这个星体或者说把一个理论很多数学模型它都在人脑当中构建的但投资是需要实测数据的一个相互验证的卡勒布他虽然说黑天鹅的世界风险是不可预期的但实际上就是因为他对于风险他会有
或者说叫更加看重吧所以他可能比如说在不同的阶段他也可以去做一些做空的一些机会那事实上证明不就是他看到了一个潜在的风险那看到了潜在的风险那是不是反过来就是他提前看到了一个可能的黑天鹅所以其实他投进去了而并不是他说的好像我预测不了
所以我投不了他更多的强调是一种应对他当然可能像您说的每天都有很多的几段时间但是您怎么判断他是一个导火索呢我自己感觉他实际的做法应该是什么呢好像这本书给我们呈现的感觉是他比如说在十次危机中都挣钱了但可能他还有误判的时候呢
他误判的时候每天他对冲策略也在通过做空什么的那也在失血这个就是我刚才想问您的点如果他在书中讲到了他的十次看到的可能性潜在的风险并且都在风险当中以一种特殊的策略去挣钱了那这个
不恰恰就说明其实他能够看到风险吗或者他从他有迹可循的一些数据就找到了风险这不是变成龙王派了吗就是有迹可循了吗首先确实是您像其实这个书里面讲到的一些工具的运用那都是可能我觉得是次要的最重要是你要有一个好的观点
然后那个期权啊或者是什么衍生品它帮助你把这个观点落实到金融市场中去变现它怎么有这种观点呢而且好像它这个观点说是不能预测它怎么就还把握住了呢它赚到钱了我觉得它首先它是发现到了一些苗头然后进入到了这个它的观察舱里就比如说很多事情是先有 A 发生 A 导致了 BB 导致 CC 反过来又加强 A 这是一个逐步加强的一个链式的一个反应嗯
它是有这种潜在的范式的所以在日常当中他关注的一个是什么东西在这个生态系统当中是比较脆弱的在这个生态系统中一旦有比较大的风吹草动最先受到波及的就是这个脆弱的这个主体但它倒下并不意味着它对整个大厦有比较大的影响它不是一个多米诺骨牌一样说真的就是很线性的所以他还会去研究这个生态当中最关键的几个节点
如果那几个关键的节点因为前期一个比较脆弱的东西倒下之后带来的冲击那会不会形成一个我们讲叫挤压效应或者说一个自我加强的这么一个反馈机制那么一旦有这样的形成他就可以预判这个风险进入到了一个第二个层级对这个风险他是分层管理的到那个阶段他可能要重视这个事了
而如果没有到这个阶段那这个模型还是一个正常的模型还是一个比较我们叫平均斯坦的这么一个世界比较稳定的我不需要对模型做大的调整把这个风险真的去要用一些成本把它通过杠杆放大这个获利比如说 2024 年年初量化那场危机很多人都在总结
我们现在来看我们的所有的链条都很清晰了首先前几年咱们国内的股票还是以小盘风格特别是微盘股占优所以在这里面积累了大量的活力盘您看这个指数它其实一直在不断的创新高所以那几年做量化的你只要多暴露一些小票的市值你就能获得非常好的超额收益大家都在这样抱团这个小票的估值泡沫就比较高它终究要回归它的一个本身的价值的
当时这个市场就处于一个比较脆弱的状态当时有一些管理人比较有名的他做了 DMA 的分红他分红之后当天我记得是二三年年底 12 月份的时候这市场可能就暴跌一下当时可能就有点苗头这个市场就有点不正常了因为一个主体的 DMA 的分红它能有多大呢它能对这个市场造成这么大影响说明这个市场很脆
这市场进入一个脆弱人状态同时我们也会观察到一些现象它可能会有一些我们刚才说的这种恋事的互相加强的这种效果就是这个雪球不是咱们这雪球是雪球产品对这个我们其实最近还在做商标侵权的这个维权我们也赢了一些官司其实整体上借这个机会也可以再跟听众们说一下就是之前说所谓的那个雪球结构并不是雪球出品的
其实它本质上无论从商标侵权的角度还是从投资者权益保护的角度它也不应该叫雪球用一种通俗性的名称去描述一种高风险的很复杂的金融衍生品的结构其实也是一个不符合我们现在监管要求的丁一老师接着说我们就插播了一个小的风险提示对因为站在量化的角度就感觉当时可能就有一种类似于灰天鹅需要的这种链式反应的机制
我记得 1 月中旬当时很多衍生品产品因为它是挂钩指数的中正 1000 2000 什么的当时整个市场一大跌了一下之后很多产品就开始敲入了
它敲入这个行为实际上就会形成券商的一个平仓然后券商的平仓行为就会让这个指数可能又会有一些下跌下跌本来可能之前下跌没有特别多但是一下子就打到了一个临界点那时候很多国内做量化中性产品的这些管理人触发他平仓的一些市场条件大家又开始不断地加强就形成了一种踩踏效应这种感觉
本来这个事没多大很多事不上秤没有二两重一上秤了 1000 斤打不入有这种感觉一旦发生这种挤兑效应其实对市场短期就会有巨大的冲击这就形成了一个我们讲的就是一个逻辑链条确实就是你说的我们事后看总结出来大概是这样的一个
所谓的连锁反应像这种事如果我们再出现一个什么样的迹象你觉得就会把我们现在事后看到的这个经验能够应用在未来里比如说未来哪天我们看到了一个什么样的一个迹象我们就觉得可能这个类型的黑天鹅它还会再次出现
其实这个思路它不一定就是说每次都能成因为投资它就像踢球一样可能前锋你只要进了一两个球这个战场就会赢了而不是说你没场比赛你就想着怎么不输球所以说这种机会只要把握住一次那确实就会有比较大的收益我觉得很多事情只要它用了杠杆它就很容易形成这种链式反应再一个能预测性比如说我们能所谓找到这个负反馈就是上一个环节到下一个环节中间那个点就是那个脆弱的点我们
我们要找到因为我们总结股票的上涨的原因可能特别多但是真正形成风险事件的大的风险事件可能这些年来也就一两百件他们事件是会有一些规矩可循的所以一旦说市场出现这种异常状态的时候我们可能还要保持对市场一些其他主体的这种关注那塔勒布大概也是这样做的吗几百件或者说几十件比较有标志性的风险事件当中去总结这样的相关的规律
对就是这本书一开始举的例子就是看不同的人对于新冠的这个事情的一个认知能不能先给我们讲讲比尔·阿克曼是怎么做的这本书其实引入呢还不是以塔勒乌是以比尔·阿克曼它引入就是说在 20 年初的时候有一些疫情的这种案例出来之后呢大部分当时的决策者特别是美国特朗普什么都觉得没问题然后呢包括巴菲特还是正常举办他的奥马哈年会
而这个阿克曼呢大家如果了解过他也是最开始是在美国做地产后来做对冲基金是以巴菲特为偶像的也是一直想着说做长期投资所以他当时就跟巴菲特写了一封信就说这个疫情啊我比较担心那还是在非常早期的时候巴菲特说你这脑子是不是瓦特了坏掉了你知道大家都来你为啥不来比阿克曼说不行而且他赶快让他的公司潘兴广场说咱们都居家吧比较担心这个事因为像病毒也好啊
包括金融风险背后其实是有非常大的可能会形成这种复制指数级的上涨它不是线性的所以他把金融学理论放到了疫情的理解因为他当时拿了很多股票十大中仓股占比可能在 80%以上拿的都是什么谢尔顿旅游酒店这些餐饮他担心这事如果真的出现了对他来讲就是零和一了
因为这个可能就回车特别大这个和他居不居家办公也没啥关系他应该赶紧跑但是他又不想跑因为他当时买的比较多而且他还引发恐慌所以他想这东西能不能我有一个什么对冲的策略他就找这样的一个工具他当时就发现市场上还有一些工具没有完全反映疫情的担忧比如说在债权市场
战线市场他当时他花了 2600 万美元买了这个叫 CDS 这 CDS 是什么呢信用违约掉期买债券的人他还特别怕债券违约嘛那有的公司说你不是担心吗那我给这个债券上保险他要是震跌了亏了我按照面值给你付那这保费就跟咱正常买保费是一样按理说是很便宜的尤其是一些好公司的 CDS 所以当年在 08 年的时候很多人不就靠卖这个文砖不赔你比如说高盛当时卖了大量的 CDS
觉得这些高品质的公司我给他的债券上保险他怎么可能还不起呢
那么当时阿克曼也找到了这样的工具当时也有这个 CDS 买了几百亿债券的这种他们叫保险类似于这个信用违约互换这可能有一些细节就是一些什么垃圾债的信用违约互换那可能这个垃圾债就像你身体不好你去买保险那肯定费用高一点但是高等级的相对来说就是好一点反正他就买了大量的这种保险结果债券指数随着疫情的扩散
债券也开始跌了很多好公司的债券也开始跌了很多人担心说这个债券比如说是 1000 美元面值的万一最后可能真的疫情影响停工了没有旅游收入了这些公司可能 100 块钱都给不了我所以信用违约互换这个保险就开始涨价涨得特别猛因为你想假设一张债券是 1000 块钱
可能便宜的时候给他上一个保险也就是个比如说 50 美元当时市场都担心说这 1000 美元给不了这个债券在市场二级市场价格可能就是 300 美元的时候但如果我有了一个保险这个卖保险的这个人可是要按照 1000 块钱给我的那
相当于我投这个保费 50 块钱他要给我补的差价是 700 这就翻了十几倍类似于一个突性的非线性的一个上涨就有点期权的意思了所以当时潘兴广场呢 3 月中旬把他这个保险也是可以二级市场交易的卖掉了当时就赚了 20 多亿美金 20 多亿美金之后呢他这么一算账虽然我股票那边亏了点但是
但是我保险这边挣了我也赶快加仓加仓那个时间点还正好是美国天亮放水的你说加仓是加仓股票对它等于赚了两头它加仓股票是指比如说因为已经受到疫情影响看到它的十大重仓股已经开始下跌出现了左侧的机会然后它开始加仓它当时是接到一个电话还是看着一新闻书里写美国政府说我们必须要撒币了要开始零利率了
又开始动用一切的财政和货币手段去挽救短期左侧的机会来了然后他赶快他就加仓伯克希尔星巴克一些其他的价值股股市也在反弹所以他等于是在低点加仓股市然后在疫情最恐慌那段时间他就把保险兑现掉了所以他等于是这两步都赚到了如果总结阿克曼的这种方式的话
它算是哪一派呢我觉得就是黑天鹅派吧因为你看它最牛的点不就在于说它一个人提前判断到了黑天鹅的影响这个疫情的影响因为那时候大部分人都没卖它先把保险上上了如果真的说到疫情比较发酵的时候你再去买这个保险其实就跟期权是一样的它等你涨了你再买看涨期权其实这个收益空间就非常有限
这个我其实还是有一个就是作为普通的投资者的一个疑问说了半天就是好像塔勒布和索内特他有完全不同的观点那听起来这个阿克曼说是黑天鹅派那有迹可循的找到了黑天鹅按理说他应该也是龙王派所以就是到底这个黑天鹅和龙王派一个叫不可预测一个叫有迹可循的可预测
最后发现这帮挣钱的所谓黑天鹅派也都是在有迹可循的在找黑天鹅氏的风险那不恰恰他不就是龙王派吗所以我还是不太能够分得清这两个的真正的区别是什么还是说其实殊途同归最后其实他们俩聊的都差不多只是好像有一个看似理论上的分歧而已
像您说的确实好像看起来是对立的但实际上是统一的它这个分歧点我觉得主要在于什么呢首先根植上来讲的它确实觉得黑天鹅认为说这个风险它是不可知的可知的我可就不叫风险了我就可以提前我就把它摁掉了而这个龙王派它认为说我只要我这个模型足够的复杂有效我是可以捕捉到这个信号的
所以在实践当中塔勒布克就是说我通过因为我不知道它什么时候发生那我就经常的所以提早对冲提早布局是吧对你比如他那个欢与资本等会咱们讲到他就长期买这种看跌期权这个事不发生那我就亏点了就像上保险一样如果我真的知道什么时候发生那我可以在那发生前一刻我去加仓去买保险他是觉得说平时我就不去预测了我更多是应对他我应对的方式就是我牺牲一点小的成本
那么在索尼特认为我既然能够预测而且我还能提前预警我能找到那个临测点
我说明天下雨大概率它是会下雨的明白了如果是这么说的话我大概明白这里面的区别了我无法判断市场能够涨到什么样的节点即便是在一个公认的一个上涨周期我可能也要提前去为了这个潜在的下跌风险去布局一些对冲资产而不是说我判断这个东西明天可能就要跌了所以我今天才开始做动作它可能不是这么一个逻辑
对就是说我们判断顶点和这个低点是很难但是我们顶部区域和底部区域这个相对的模糊来讲可能正确性更高你比如说 911 这种那黑天鹅可能就觉得那你那这个太黑了无计可循对吧你像阿克曼那个例子那疫情至少他都已经决策不去那个奥马哈开会了那说明已经有一些这个疫情的扩散迹象了那这已经有点迹象了这个
有点过渡期那 911 那是完全没有迹象完全没有迹象那这种事件能通过它的类似于不对冲策略能够有一点挽救吗那就是说相当于刚才齐老师说的它时间点我是没法预测的我顶多知道说举步热战或者什么的会有影响但是我真不知道是哪一天那我可以平时我就多储备点类似于
黄金资产什么那个对 当然我觉得 911 这个案例可能有点极端了毕竟我们不能为了防一个恐袭天天去做这个很复杂的对冲策略东北话叫听喇喇鼓叫就不种地了那也不行对 但是你说我觉得 08 年的金融危机其实包括你刚才提到的疫情聪明的投资者
可能还是有机会去做一些更早的这种对冲策略的其实我们看像美国的一系列的这种好莱坞的电影其实也展示了当时 08 年金融危机前后的各种各样的人的这种行为包括大空头这种片子你也能看到真正
有这种比较聪明的对冲基金很早的就开始发现了底部的房地产的危机所以他们提前去做了一些对冲的动作最后也在金融危机赚钱的也是有这种案例的这个事情怎么去思考对我们个人来讲我们不要陷入非此即彼的选择
这个事完全可预测那我就天天预测然后完全不可预测我就放人不管我们不能让自己陷入这种两难的境地而是有点类似于玻璃二象性似的有时候是玻有时候是粒子可以是什么呢比如说把这两个东西作为一个互补的观点我们既要去向这些
实践者一样春江水暖鸭先知我们还是要对这个市场保持一定的关注度的不是说我这半年不看这个市场的新闻不看这个市场的走势然后突然觉得谁说大涨了然后我赶快把软件又开货去买一点不去关注事情的动态或者做一些预判是不对的但是也不要陷入到每天点位的这种预测上那也没有意义
回归到刚才我们聊阿克曼在疫情当中的操作当时塔勒布有操作吗华语资本也有操作这是两种比如说你看比较阿克曼有点像咱们这些年说的这种杠领策略当然这个也是最早塔勒布提的就是我主要仓位还是放在一些价值股或者在国内可能就是一些高分红高股息的资产上
但是我还有 10%左右的仓位我放在高弹性的这么科技 ETF 或者说类似于现在的 AI 你看现在走势就比较符合这个杠铃策略的精髓咱们现在就是一个不确定性非常强的市场但同时呢又有天量的流动性或者流动性比较充裕那它一定会在短期把一些局部热点炒得非常泡沫化那么阿克曼当时就是我拿这种长期投资我还是不动我觉得坚信它的先进流是可以 carver 这部分短期回车的
但是那小部分藏位我得去利用这个高弹性的危机事件我得去做做对冲吧起码对啊然后呢阿克曼的那个事迹好像是福布斯 Fobis 这个杂志推出来当时就大家一下就去买那个杂志去了彭博呢说那我们也得写一个后来发现诶环宇资本这个赚了 3600%它可能是基于某些数据统计吧比如说可能对冲这部分赚了 36 倍啊
应该不是总规模当时斯皮斯达戈尔他是环宇资本的 CEO 塔勒布只是一个他外聘的首席顾问所以讲到这个公司可能要讲讲这两个人的缘起两个人都是早期做金融实战的在公司上班然后做量化交易塔勒布是赚到钱之后他就开始寻求自己的学术地位了写书在大学当导师当时在纽约大学登上商学院做导师
斯皮斯纳格尔比他小一些斯皮斯纳格尔早年也是十几岁因为他父亲是在当地做牧师所以有比较广泛的人际关系通过他父亲就认识到了一个芝加哥交易所的交易商那么小十几岁的时候暑假就去那边打工
那个时候有很多传奇交易员对他这个小子就呼来呼去快过来把这个给我扔到垃圾桶里这个给我下单所以他很小的时候对芝加哥商品交易所就很熟悉毕业之后也是说我不行我得干这行因为他很熟悉交易员的一些思路利用前几年的一些危机零几年九几年的危机赚到钱之后他觉得我得读个书就读纽约大学上医院就认识了塔勒布俩人一聊一见如故跟看了十几岁忘年交
没几天之后塔勒布说这样你别上学了才是创业吧就不上上学本科他们可能应该都读了也创立了一家叫安皮里卡的公司但是安皮里卡当时应该还是以塔勒布为主导的下单什么的那几天
那几年市场还是一个比较大稳定的比较温和的一个状态下它这种压住小概率事件其实每天都在亏钱加上当时的资金来源非常有限没有什么及时投资者市场没准还会嘲笑它对吧你这个理论在这个市场环境是不是就不奏效对它这个资金属性有点像当时可能在国内每年都去考察你
你收益怎么样那你每年都那时候可能指数都涨五六个点你每年亏一两个点这会觉得你这个不行当时确实也没有长期的投资者所以安皮利卡就关了关了之后呢塔勒布还是写书啊做他的自己的事业
马克斯皮斯纳格就加入了大摩还是小摩去做量化交易然后干了没几年说不行我还是得自己创业就创立了一家欢愉资本又把塔勒布请了过来但是在欢愉资本里面主要去做操盘的就是马克斯皮斯纳格当然他也吸引了很多的基石投资者这些基石投资者好像有个大颗虎投了得少就是这种比较顶级的国际的对冲基金非常有钱所以就说我们看好你这策略你就上去去做
在这个还语资本的阶段斯皮斯达格就把塔勒布给他讲的一些东西融会贯通创建了叫黑天鹅保护协议的这样一个产品就是说在市场上通过一些我日常的观察和人脉的积累我总能找到一些比较便宜的尾部对冲的这样的一些工具比如说深度虚值的期权正常来讲这东西是很贵的但是如果你耐心去寻找挨个去寻价
有些这种工具其实是比较便宜的这就有点像价值投资都是找到一些比较低估的资产只不过呢欢与资本找的是低估的对冲工具对那这个也需要很强的这个 fundamental 的这种分析能力啊包括和行业内的这种人脉对这本书里就提到一个大 sales 就是说我帮你在华尔街去寻价
我找到了我就会问马克你这个要不要买马克说这价格合适那就放到咱们这个保护协议里面来这保护协议的就是为了对冲极端风险下对于投资组合的影响后来他一个产品怎么出圈呢当时有人做测算就是说您 97%的资产如果配的是标普 500 剩下 3%你可以配点别的你可以配个什么国债啊现金啊 REITs 啊但如果你配的是黑天保护协议
你会发现这 10 年表现是最好的而且这个提振是非常大的按照这个 10 年的维度就是 97%的标普指数加 3%的黑天鹅保护协议 10 年之后可能年化是个 12%但如果你加的是 75%的标普指数 25%的黄金那 10 年年化就 8%所以大概每年年化能高 4%一下就出圈了
斯皮斯拉克觉得什么叫真正的微部对冲呢不是说你给我加点多种资产你只要对冲了你给我加点国债股债商他还认为不是极致的对冲他觉得对冲你必须像保险那样出事了你真的给我顶住而不是说你比我稍微好一点你得是那种一旦有了保护协议当市场发生极端情况的时候比如每 10 年有本书要 10 年轮回 10 年你发生一次这种级别的
我的组合不会有大的回撤反而是是这个尾部对冲策略会让整个组合有非常好的表现
这个尾部对冲才算是比较合格的所以站在他们内部的备忘录的角度去分析就是说他的尾部对冲策略有两个标准一个是成本要低这样才能实现说一个好的效果你想有一个威克斯指数恐慌指数这个指数已经被大家所熟知了定价非常充分了长期配他其实是没什么收益的因为他的价格基本就反映了他的内在价值但是一些尾部期权
是可以实现一个低的成本的再一个它要有一个我刚才说的爆发性的增长类似于保险那样一个大的这种汇报
就是说他总结来讲这个特点叫以小博大才能去认为说符合微不对冲的这样的一个特点所以这是新的还予资本的一个核心的一个策略对真正显现出实际的收益大概是从什么时候开始的疫情肯定是它爆发式的 3600%的上涨确实是让它压中了一个大的但是平时肯定是加入之后这个收益相对是比较平的有点类似于说 CTA 那种感觉就是一段时间比较平
抓住一两波机会就上来了然后又继续比较平所以是不是这种类型的策略感觉就是在等黑天鹅事件一样必须得有一个黑天鹅我才能有一个爆发性的增长反而是一个平稳上升的一个环境里面它的表现可能就不太进入人意它其实跟黑天鹅挂钩倒不绝对其实黑天鹅我们只是一个诱因最后导致市场会形成一个短期的一个比较极端的走势也就是说会有超买或者超卖
那在这种极端情况下如果是市场急速下跌的时候不光是一类资产下跌它可能会有一个扩散效应可能所有资产都会下跌那怎么通过这种下跌去获利这个可能是他比较关注的一点特别是他的出发点还是在于对于这个金融世界的认知他认为呢更多是一个比较肥美的市场
肥伟其实我了解了一下就是他跟什么做对比呢是跟正态分布做对比正态分布呢就是像一个敲钟的那个钟一样大家如果做一个坐标系然后把这个钟放到他这个中间点你会发现他这个走势是一个非常对称然后一个比较均匀的这样一个图形
那么传统的统计学啊包括金融理论都是架构在很多数据分布是一个正态分布的这样的一个假设下这是一个非常强的假设就很多推论都是由这个导出的那在正态分布下很多极端事件就像那个钟的尾部一样相对来讲是比较窄的对可能发生一个这个数理讲叫六西哥马事件嗯
当然这最早是摩托罗拉还是通用提出一个管理学的概念就是说要发生一个 6Sigma 就是超过平均值 6 倍标准差的这么一个时间它的概率大概是百万分之 3.4 就基本上发生不了但是塔勒布就认为说他回测历史的金融数据他会发现自然界的数据和金融数据它有一个非常大的不同就是它的分布
自然界我们说一只鸡或者一个大象一个昆虫它的异常值不会大那么大说一个小蚊子说特别大的蚊子能长得像一个电脑那么大吗那也不会但是金融市场说平时都是这样的突然君子暴变变成一个特别吓人的一个数值这是很常见的
所以他认为金融市场这些数据无论是股票的涨跌还是一些统计值反而像什么像一个肥尾重心曲线的一个尾巴再往上抬一抬它纵轴是发生的概率你会发现发生极端值的概率其实是非常大的在这种肥尾分布下黑天鹅事件或者尾部的极端事件出现概率绝对不是 6SIGMA
实际上是概率是非常高的我们在金融市场就不能用均值去代表未来了说这个管理人过去几年都非常好所以他明年怎么着又达到一个均值他其实很容易出现极端值他就会从这种角度去出发点去勾结他刚才说的一些思路如果我们买基金无论是公募还是私募会遇到你刚才提到的当遇到一个管理人的时候看他五年他的业绩表现都还是不错的
确实感觉我也没办法预测他第六年表现怎么样这个时候我们应该怎么选呢其实感觉也套用不了塔德布的这个理念对吧对其实您说的这个点就是无论在投资领域包括生活领域很多人做决策也是听身边人或者过去几年家长怎么弄自己怎么弄都是一个比较认为这个世界是不会变化太大都是经验我相信很多人做决策包括我自己也是那都是听着身边人这么做所以我才这么做了嘛
我不会去想说那万一明天太阳打西边出来怎么办呢我们不会去做这样的一个极端假设但是在金融市场尤其像刚才齐老师说的挑选管理人的时候这些年经常有管理人风格就飘移了其实不是不一定是风格飘移只是说他没有做好因为这个市场可能环境也发生了比较大的变化这个市场本身不是一个稳定的
我觉得比如说这个观点是一年取得一个特别好的成绩和他十年取得一个不错的成绩可能十年那个对我们来讲会更有意义但是他也不具备塔勒布奖的另一个观点我觉得选管理人是最有启发的叫便利性什么叫便利性呢投资领域先生讲一句话长期持有您一定会获得不错收益的但是这个长期是多长呢这个您是指某一个人吗它其实是一个统计学的一个君子的概念
我们讲说 100 个人去赌场 100 人去赌场就玩一轴可能就 1%的人会输光概率会发生作用但是如果一个人去玩 100 次呢他大概率在 20 几次就输光或者说 100 人过一次独木桥它是一个独立的时间那可能不会有人真的掉下去吧但如果一个人天天过独木桥那不用 100 天总有一天的掉下去或者说你看之前做手术也是说这个手术您做了您的概率是多少不做您天天承受这种风险
每天都经历这种风险的考量那可能最后不好的结果的概率是多少那你这个例子是不是其实应受我们普通投资人在选基金的时候不能把鸡蛋放在一个篮子里边我们就要多选管理人不能只选一个管理人因为他总有一天会掉下去塔勒布就是举了一个他说在投资当中怎么弄呢就是叫杠铃策略他就是说我们就举重那个杠铃杠铃有大那头这头我就放一些比较稳的
无论资产也好还是管理人也好它的标准一定是什么呢长期的表现基本上和理论值比较接近比如长期的回忆车控制长期的收益表现确实和它的在大量的数据回溯当中是比较接近的经过了几轮牛熊的考验但是它可能收益就没那么高那肯定没那么高但是它起码它能给你在一个你承担不动的情况下相对集中分布的这么一个回报这就够了大的这边是比较保守的对
对然后小的那头比如 10%左右我要搏一些风险或者说一些高弹性的精髓就在于说哪怕发生了很多次小的失败因为我这个仓位就决定了小的失败并不能影响到我但是我真的说那极端世界家队一次我今年这手艺就可以躺平了
如果杠铃策略你那一小头如果它是一个相对来说可以博高收益的风险更高的一个策略这个里面博赢了因为它占比很小所以感觉你也并不能赚得盆满钵满它就在符合一笑博大这个特点就是说它真的要涨它就是爆发性的涨它不能说我稳健那头是一年 5%你这时候爆发了一年它 10%翻倍吧起码这种你比如说那就得在做极致的主线思维了如果说在个股的选择上
那不能碰那些杂毛了也不能做高低切了因为你大部分仓位都放在比如高分红上了而且您会发现很有意思当时咱们雪球领航那边也做了一个这样的分享来自于霍哈德马克思去年 10 月份的一个备忘录
他说我们传统认为这个风险和收益的分布是一个线性的是一个斜上的曲线横轴是我想要承担的风险纵轴是我期望得到的预期回报它应该是个斜上的一个直线我想要承担 10%的波动你应该给我对应多少的一个回报
但是实践当中实际上这个图形更像这个斜线上我做一个点对吧这个点定位的是收益回报但是真正的回报它不是一个点它是一个类似于一个重型曲线的垂直于这个轴的就什么呢如果说我想要一个 2%的收益
在国内各家银行都能给到你它的集中度是非常高的都不是一个中型了它可能是一个特别尖的一个中就是基本不会说比这个二高或者低太多但如果你说丁老师我现在想承担 50%的波动你应该给我多少回报呢你会发现各种优惠社人都来了有的时候我能给你翻倍有时候我给你翻十倍有时候我们就能给你提供 50%对那这个分布就非常散了
所以说塔勒布的经典如果再和霍华德马克思做结合你会发现在杠铃策略当中我们尽可能的让大的杠铃它的风险收益的分布相对集中一些会好一些在这个基础上我们再去提高相应的收益
然后在小头那一块我们也不能让它飘移太猛因为小头比如钢铃小的那一端我用 10%的仓位我也不能说我要承担 50%的波动那可能看大家的风眼偏好了但是它 50%能不能给你提供 100%呢那可能就得挑选挑选我觉得首先长时间的历史经验还是会增加我们对策略或者管理人的一个知性的程度的再一个就是它对您逻辑的解释程度有没有因果性
如果说是因为押宝式赌赛道赌风格这种天然给他的信任程度就会低一点即便他波动率高依然信任度低依然信任度低哪怕说他怎么回测回到可能他们刚才讲的话题就是说我对他的信任还是来自于因果来自于逻辑
因为你毕竟你想让他博一个 200%甚至 300%的极高收益所谓的一次大成功便能成就你势必意味着他有更高的风险我们可能瞧不上赌赛道或者赌风格那什么样的风险他又高但是我们又看好这个风险可能就是说可是这个模型固有的比如说你或者你这条打法
就是固有造成你这样的一个 50%的波动你都给我讲到了我也想了确实说这些不会再发生别的了那这个风险相对是可控的我们能预期到的就怕说你说是 50%的波动你实际做的时候没有考虑清楚你是 80%的波动那就远远超出你对这个东西的定位我觉得咱们投资做决策有点可以参考那个 NLP 模型一定是一开始我对你这个产品的定位是什么
而不是说过去一两次做对了然后就给你定性了可能还是要看它获利的一个根源它是适应什么样的一个环境比如现在的环境我们可以做一个大的预判现在的环境可能就是一个相对来讲政策β比较多但是不确定性比较强因为外部的冲击你根本不知道懂王下一步要干嘛对那在这种情况下你什么样策略那可能是不是那种压住科技主线的
因为大家流动性多但是又不敢分散化投资它可能不是一个铺掌的那结构性大家去拥抱共识的这种板块可能非常窄如果你是擅长做这个的那我可能给你的知性去向高一点但如果你是个做消费股的或者你是做一个什么周期股的那
相对可能我对你的执行就会稍微弱一些所以不要让自己在一次选择当中去追求绝对的精度多给自己一个判断维度如果这些维度最后都指向说这个人靠谱当然很难但是我相信咱们国内这么多管理人还是会有可以涌现出来的
再一个就是提到脆弱和反脆弱我觉得这个可以值得说一点怎么去理解这个概念我觉得塔勒布如果要读他的书最开始可能要读黑天鹅因为他奠定了世界观有色眼睛告诉我们他认为这个世界是什么然后他给你一段论证我们有这个世界观有这个基础之后再去读他其他的东西可能才好接受一点第二本书就可以读读他这个反脆弱
反脆弱里面就是讲我们都认为这个世界是个黑天鹅乱飞的世界了无论是因为通讯技术的更新还是因为旅行人和人交互的比较频繁还是社交媒体的这种发达这个世界确实是比较极端世界的你看这个头部的网红他基本就打败了那些底下多少人的总和包括 GK 罗林他的销量可能是当年所有他后面那些作家的收入的总和了
你现在要想做的说不落后你 50%做的比 50%好是不行的有些咱们做了做的 95%以上我才能说我是不落后的这是一个比较极端世界的表现在这样世界当中我怎么能够少受打击或者说甚至还能受益呢反脆弱这本书就讲了这个跟咱们的投资管理还是有相关性的什么叫脆弱呢就像那火鸡一样真的说要吃它了它肯定就挂了它没有别的选择了所以脆弱是从打击当中会受损的这些东西
那么与脆弱相关的一个概念是坚韧就像凤凰哈利波特里面老校长的凤凰它涅槃了那么它就是即使打击我虽然我很虚弱但是我还是会强韧一些不会说在打击当中受损
更牛的是那个九头车九头车就是你看他一个脑袋他就长出九个脑袋他不仅说不受损他变更强了那我们能不能去找到这个金融市场当中偏爱波动喜欢压力喜欢冲击还能从中获益的这样的产品他们就是具有犯脆弱的
他们受益于混乱其实这本书叫 Chaos Kings 最早不是叫逆风翻盘叫乱世之王他就想讲这些人塔勒布勃这些人市场不是乱吗不是跌吗好我反而是跌数挣钱你们反而都挣钱说我不怎么挣钱
后来想想我们还是觉得乱世之王不如逆风翻版好因为他讲的是在大多数人受逆境的时候你怎么通过一个主动的管理去能让你的组合少受冲击甚至还能来抓住一些机会那这个反脆弱呢一个就是说我们能不能在结构上更多的是一些偏好这种波动事件的比如说我们在决策控制上有些人吧
特别害怕孩子出问题所以管的特别狠像我也是就是说从小没有经过什么批评很顺利结果上班之后发现老板不怪人家说了一两句之后心态崩了其实这就是你初心是想让它很稳定但是反而造成了它在脱离模型的约束之后比如到了一个新的数据集下这个模型变得特别不好用
所以我们可能要在结构设计产品的时候就不能把它约束太死量化的时候也是这样你把这个模型编辑设太死了没法用了金刚一折所以在结构上不能说因为你想让它变得稳定结果让它丧失了反摧瘤的能力
奈飞我就有个文化手册那本书他就讲说他们团队有一个叫猴子团队就有那么几个人啥也不干发钱干嘛呢你平时在这个公司捣乱一会把电闸切了一会把网站黑了然后那种小的冲击让整体公司有比较强的适应性再一个在心态上我觉得大家也是不要害怕您像火苗一样如果说它是个蜡烛火苗风一吹或者你吹口气它就灭了
但是套个玻璃罩这样我们可以拎着这个灯在山间走也没问题但是更强大是那种野火就是星星之火可以燎原你不是风吹我吗大风越吹越大我心越大心态上可能还是要这样好一点那在金融市场上去找就是找那种塔勒布讲叫突兴的东西
图性的就是说不仅说它是没有受到影响它还会因为市场比如说下跌它会有一个收益无限的这样的一个空间最典型的就是看跌期权你想想看跌期权它就是比如说标的是 100 块钱看跌期权是说我可以花 5 块钱的成本 90 块钱把它卖出去我看跌嘛那如果它跌到 90 块钱我肯定就没赚但如果它跌到比如说 40 块钱我还能按 90 块钱去卖
我就能赚个 50 块钱我再扣掉我那 5 块钱的抽奖成本我就赚了 45 那 5 块钱的抽奖成本或者买这个期权费用的成本我赚了 45 赚了大概 9 倍这种东西包括创业也是大不了就失败了嘛但是我一旦成功了可能就弹性很大反正我听下来啊感觉是黑天鹅事件或者说这种极度风险事件其实在他们这个投资组合里面能够贡献呃
超额收益的部分的占比还是挺高的要不然它收益平平就像你说的风险发生的时候我们能大赚然后但是如果没有啥大风险的时候可能我就一般所以在这种策略下那是不是说作为一个投资人去选择这样的一个管理人买他的产品的时候必须我也得去相信说
极端事件随时可能到来或者它那个极端事件是极其极致的极端还不是一个小风险所以我才会考虑买它的产品但如果我的一个判断是这个市场是一个温和上涨的这家公司的管理风格是不是就不太适合我
明白你那个考虑我对这件事情的理解就是说是站在一个资产配置的角度去理解我不建议大家去单调这个策略你百分之百仓位你都买这个那你挺难受一定是建立在你有其他持仓而且可能看好整体行情你可能更多是在一些风险相对有一定暴露的资产上比如说权益资产指数增强
但是你又担心极端风险等于上个保险上个保险但是你不能全买保险全买保险可能你就会比较煎熬其实环宇资本它之所以能把规模做这么大它怎么上量作为一个资木管理人这大家都通过极端事件迅速上量然后平时又很平它是比如说你是大的养老金对吧你管几千亿
配合 3%那对我来讲可就 30 个亿现在小 100 亿了但是对于这个大机构来讲配 3%也不需要上回或者说不需要那么纠结他更多是从这个角度去发展他的策略但如果您像一些那种美国的那种做量化做全策略的那一定是要占据投资人很多仓位的那决策难度就会大一点
如果说我们现在来讲比如说我是一个高竞客户假设我是的话一个亿那我拿出个 3%300 万我去配了这个我觉得无所谓比如说我现在刚刚过私募的认证核投的这样的一个门槛我就 300 万可投资金融资产私募产品反正一个门槛 100 万你觉得我要花三分之一来配这么一个策略吗我拿 100 万出来配这策略其实现在很多私募行业的管理人也考虑到这个问题就是说我们不能光做最
Ultra 超高净值的客户我们都已经在这个产品里面就帮大家做分散你会现在发现很多的混合策略就这里面已经帮大家用这 100 万配了很多其他的策略因为一个人的 100 万可能很难去执行策略可能你要做期权策略可能故事期货一手就很多钱但是如果大家的钱都放在字幕里面他再帮大家做一个分散化是有道理的但是这个我觉得
说句题外话就是说大家好像这个 300 万 100 万做分散投资大家都觉得鸡蛋不能放在一个篮子里但是如果扒开底层看
可能都在一个车上虽然说这个篮子里可能它臭了不会影响另一个篮子里但是如果车挂脑了那可能也都碎了当然我不是说以地域或者说以行业来区分而是说以策略类型很多策略其实看着好像名字是不一样扒下来看也是相关性非常高您比如说有些策略它大部分仓位其实配的是指数
但是他可能加了一些其他别的关其名 但是不是其实比如说他加了国债 你就觉得他是一个类估收的属性其实不是的 他大部分还是收益或者波动是被指数所解释的然后你把它当成一个雇收 然后我又配了一些单独又配了一些指数但是从总的仓位去观察下来 你看到您的自展配比还是指数占比太高了或者说对于 Beta 的暴露是比较多的
就没有实现说我们一个理想当中的一个分散至于这个分散比例呢大家肯定风险偏好是不一样的但是能不能实现说我们想要这样的一个股债什么另类的一个比例下我配出的那个产品真的是符合我这个比例要求的这个我觉得是可能他还更值得去在执行当中让自己的投资顾问或者管理机构去做一个全面的检查的
就避免说你以为你的资产是一个没暴露这方面风险的因为你看这些个名字长得都一个叫全年后一个叫雇收一个叫主动管理但底层把它放到一个池子里一观察你发现大部分还都在这个主动里面买的可能差不多底上差不多基于我们今天讨论的塔勒布的观点它主要是通过防止黑天鹅它其实构建了一套对冲的一套模型嘛
我们作为一个普通投资者当然这里面可能有再细分成股票投资者和基金投资者总之就是说个人投资者我做这种风险对冲我们现在其实国内更多的是在说我们做资产配置通过比如说股债商的这种方式来去降低整个的我们的波动
对冲这件事会不会是一个普通投资者需要考量的一个东西还是说我们做到一个大类的资产配置其实已经能够比较好的解决这个问题了回归到这个理论的本质我们为什么会觉得加入一个资产让我的整体的组合不断会下降呢最早是来自于这个马克威茨他认为加入一个相关性比较低的资产会对原有的资产在收益风险比上有一个比较大的优化对
但是实际上在资产的选择上它这个假设要求是比较高的哪有那么多低相关的资产咱们拉一个各种策略的相关性的分布国内主流的其实相关性都蛮高的找到低相关资产是比较难的但是也有比如说您刚才提到的商品就是 CTA 这个策略它的相关性和其他大量资产的策略就比较低这是源于它的获利来源你比如股票和债券它是有现金流的它是有估值模型的
你 CTA 要么做多要么做空它哪有现金流它没现金流当然如果主观的可能会有一些主观 CTA 它会说这个产业趋势要库存什么的但是更多的还是以量价这种东西为主所以它的获利来源就决定它和其他的主流资产的相关性比较低
所以现在很多家管理人都会用 CTA 加的模式去改善原油组合的一个风险收益比因为大家更喜欢听有逻辑的产品所以这个有逻辑产品本身它可能是主观的可能是量化选股可能是止增可能是中性这个非常好理解
但是在这个基础上你会发现这些产品这些年都会面临单策略的周期的困境哪怕是中性策略我们前年认为特别好要不然大家也不会搞 DMA 对但是你会发现经过去年的两波好像它还是会有些极端尾部事件的源于就是我们国内的对冲工具的限制它没法做百分之百的对冲它一定会在风格上有暴露你如果不暴露你没超额
那他也不买了那你暴露的话那你就会有些尾部上也没法对冲掉所以很多管理人就想他们会把这个 CTA 加到这个策略里面来但是既要把两个策略都做好那对管理人的要求又比较高对你如果说他之前是做股票的他说我自己又研究一条线做 CTA 那又不符合我们刚才说的你得有长期的积累
既要有长期的股票的积累要有长期 CT 的积累这比较难那更好的更适合的做法就是那我们可以分开去找然后自己去配这是可以的当然还有其他很多低相关的资产只是说它可能是比较另类的那我觉得还有个原则建议就是斯皮斯达格尔自己讲的一个观点我觉得特别有启发就是说对于我们个人投资者而言还是机构投资者而言我们更应该避免的不是说看这个风险收益比
我们要控制住回车这有两个角度一个他认为波动大会对你的整个资产组合收取波动率税
就比如说我们听一段话比如说 100 块钱先跌 50%再涨 50%听起来好像没涨没跌这两三年但是您如果算一下 100 跌 50%是 50 块钱了 50 块钱再涨 50 是 75 这三年操作下来你可不是没涨没跌你跌了 25%为啥呢收了波动率的税而且这个波动越大税越高如果你只是先跌 3%明年又涨 3%那其实你还是 90 多块钱
而且这个比例也不是 25%的这种下跌那么控制住回撤是非常关键的因为这个才有时间的复利效用我们做基金的人来讲更是这样就是说客户一旦在发生大的回撤的时候即使管理人很有信心说未来肯定会创新高的但真的发生预期之外的回撤这客户也扛不住也就走人了那涨回来其实跟客户也没关系了所以经常出现说这基金挺赚钱的呀
怎么买的基金都没赚钱因为他回车的时候他都下车了然后他加点的时候就基本价在一个相对高点上控制回车更多的还是在乎持有体验的为什么呢因为我们之前想过说让投资者自己去逆向加仓非常难最后发现大家都知道这个理论但是没有人实践没有人实践大家觉得出了一个爆款了关注到你了去买你但是买完之后发现你可能买的相对阶段性比较高所以好的处理方式一个就是说
我们今天潜藏者指
通过聊逆风翻盘这本书分析和介绍了一下塔勒布以及他所在的机构的一些相关的观点然后包括他的核心的策略理念反正我最大的一个收获还是说作为一个普通的投资者想去持有这样的一种策略的话可能首先你还是得去足够理解并且你足够相信这样的一个策略相信管理人他能够在这样的一个策略下能够把这个策略的理念很好的践行下去
然后你也相信这样的一个策略能够给你带来一个持续性的收益当然这个管理人也要做一些工作就是说他要充分的控制好回撤然后能够有一个比较好的持有体验帮助持有人长期坚持下去一方面你自己信这个东西另一方面的管理人的回撤控制能力也能够帮助你长期的持有下去这样的话可能最终你能够取得一个长期更好的一个收益丁老师也帮我们总结一下就是你觉得
逆风翻盘包括塔勒布给你以及你在做私募管理人的其中的一些相关的工作的时候最大的一个收获是什么其实我们做投资本质上也是想在不确定性的市场环境下去尽可能的去寻求一些比较好的风险收益塔勒布的刚才很多观点其实都很有帮助但是我觉得逆风翻盘这本书相对来讲它把一些最新的案例给咱们去
做了一个拆解给我们提供了一个更加应对不确定性世界下的一个工具包无论是前长则止提到的一些黑天鹅呀反脆弱呀还是一些欢与资本的未不对冲策略我们从中可以学到就是说我们还是不要去过度关注说一定会发生什么
而是说发生什么东西会让我陷入一个特别难受的境地所以在很多情况下我们要做一个冗余的设计去留有余地虽然说对量化我们是有信心的但是我们也要考虑到在极端时间下风险管理策略是什么是真的把仓位砍掉等这个市场相对风偏浪静的进来还是真的就放任它不管
过去这一两年发生过很多这样的事情都在拷问投资管理人在这段时间下你是继续放任这个模型还是做人工的干预当然没有对错但是我们要提前去有一个思考而不能说像第一次遇到这样的事一样我相信经过这两年的市场的考验大家在管理自己的产品上都会比过去更加成熟
用一些保险性的思维去看待自己的投资组合对于我个人工作上来讲就是说接受不完美通过试错通过不断的这种复盘是可以不断进化的我们也非常希望大家能够多学习雪球的用户们其实也都是一群非常喜欢学习的用户这本书的英文叫 Chaos King 我觉得其实 Chaos 这个词也挺好
现在这个市场环境确实有一点点 chaos 的感觉权力的游戏里面小手指他曾经说过一个话 Chaos is a ladder 如果你能够利用市场机会你能利用的这样的一个所谓的一个混乱或者叫逆风的一个机会能够实现翻盘的话实际上你就是找到了一个能够在逆境当中胜出的这样的一个梯子所以最后也送给大家我们下期再见再见拜拜