77. 茶炉夜谈：投资理念的品质
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大家好,欢迎收听这一期的《才自由》这期是我和我的同事黄佩然我们一起来闲聊其实当然因为我和佩然我们经济认识也认识几年在一起包括研究公司、看管理人

都是在互相的学习我们这周才一起去看到一些管理人其中呢有一家我们会觉得还不错另外一家呢也很勤奋做的时间其实也很久但是我们看看个公司或者看看管理人最终是要形成一个判断包括对吧我们研究院上市公司其实也是这样每个公司都是有好有坏就是每个公司是全是没的也没有公司是一无是处的

玩艺人也是这样他总会有一些闪光的地方但是呢也有一些可能有一些缺陷作为一个投资的人我们肯定是要尽量去全面的分析但是分析的后面结果你肯定是要得到一个结论这个结论你要怎么去看呢可能就是需要的和一套的

投资的框架就是信息一个管理人的一个信息或者一个上市公司的一个信息它总是比较客观的存在这个地方的方方面面的信息很多很多但是呢如果你没有一套完整的一套框架呀去评估这个东西的话

你可能就是其实很难都给那些信息付钱就是你不太知道哪些信息是重要的哪些信息是不那么重要的从我们这周去看一个看了一个两个基金里面其实呢我明显的感觉到你比如我们看到我们看到第二家管理人他做的时间其实也很久看他的履历大概应该有小 20 年了吧十好几年了知道的东西其实也很多股票的债券股票里头可能还

很多行业他应该都知道但是呢就是我看下来的他的就缺陷在哪里就是其实可能里头很重要的一点他可能呢这里面的品质不是那么高就是他可能对哪些东西的付出权不是完全那么科学但第二点呢可能就是一个审美

就是这个投资肯定我们听老青文播客的人也都知道肯定我一直都讲这个投资其实是个审美就是你审美去看那个东西就像在生活中你看那天有的女孩或者有一些比如有些男生吧他会来回地找找渣女有些呢他就会找到一个比较那个闲良温良闲淑的就

就会发现找到渣男或者找到渣女的他会发现他可能他不是一次两次他可能是连续的他会都会找到这样的人其实我们经常都不说都说不是一类人不进一家门对吧其实它代表的是一种你的一套审美

你如果这样的一个审美的话你大概就会去看这样的一些公司或者就会去看到这样的一些现象你就会给这些现象更高的一权重这是我看下来的这两个管理人的一个很重要的一个区别第一个管理人他是明显他会知道这个他应该怎么去看第二个呢他确实是在进化我也问他比如就是你有什么样的一些过去这些年的一些反思他其实也在讲这些

很多大牛股他都发现过了而且呢也都买过但是呢比较遗憾的就是比较涨了 10 倍的股票他可能赚了一倍他就走掉了就是这是但是他意识到这一点了他意识到这是他犯了错开始在改进这是

第一个管理人第二个管理人可能就还是在你跟他聊的话你会觉得他很知识很渊博就是基本上很多行业他应该都知道而且知道的品种投资的品类也知道的很多但是可能就缺少那种意义观之或者是缺少一个一个更高的一个审美的原则要组织这些信息这就是我们当时我们看下来的这两个管理人你有什么感觉

就其实因为我也跟你看过很多管理人然后有时候我们会讨论然后有时候卢总也会讨论然后其实呃我还记得我最早看管理人的时候就是我我会有一种这个也好那个也好有点像最早做投资的时候觉得这家公司也好那家也好好像什么都是好的但是你就是看多了之后有点像你看到一百个了你就知道哎有些人是更好的然后有些可能是一般的有

有些可能是不入流的所以所以裴红以前有讲过说因为我有我是有一直听财自由的播客嘛就裴红也有提过就是他去看一个管理人他可能只要聊个十几二十分钟他可能就大概就知道是怎么样的可能没有这个经验的人可能很难理解但是我们实际去做的话确实是这样就是你还是很容易就是一眼就是

很容易一眼定胖瘦的当他定到他是胖的那块呢然后在这个一个好的审美好的框架的基础上我们在里边可能再去挑哪个更好但是哪些是不行的可能我们会比较担心

比较快就会有一个能感知道它是没有那么好的对对就是这样就是比较看那个看文物或者是看古董嘛大家都说呃就是去先看真品先看真品它其实的前提条件是你知道它是真品因为就是你可能你不太知道真品但是你的老师就是或者你的

在你的导师吧已经把那个真品给挑出来让你天天看真品当你看多了之后其实给哪个假一个验品或者是一个防治的你可能不用去看那个细节它可能那个给你扑面而来的就是不停地告诉你我是个假品我是个验品我是个验品我是个防治品

这里头肯定是一个就是这里头可能比较玄学的地方当然你可能有的人会去细看这个很有意思因为那个我最后之前有这方面经验会多一点就是看艺术品艺术品的话呢

这行做的好的人就是艺术品行一样做的好的人就是他不会去接触不好的东西他永远在一直接触好的东西和对的东西然后你会发现当你一直在看对的东西的时候你当你这个东西可能是有问题的话你碰到你面前你会觉得有点奇怪就是是一种潜意识的就是

好像哪儿不对就是你一下子可能就知道这是不对的但是如果这个东西是对的我们那个术语叫大开门就是说这个东西大开门它是一种有点像扑面而来的一股气息似的你一下子就知道它是对的这个东西有点也不叫玄学吧但是通过不断看好的东西看对的东西你会培养出一种能力但是呢如果你每天接触的是不好的然后或者是假货然后或者是赝品其实最后你是分不出来好坏的这是

因为你你假如总在看假货的话其实并不会让你学会怎么看对的东西反而是你一直在沉浸在一个对的环境可能是博物馆可能是很多有名的藏家家里这个会慢慢的培养出一个就是看正确东西的一个能力我自己这么感觉对其实这个我觉得挺有道理就是那个你比如说

我上次去看我上次去景德镇去有朋友带我去逛当地的很大的一个古玩市场就像北京的潘家闻一样当时其实我感觉很就很我的第一反应像说马维都这些反正北京很多都去那个地方讨货我其实第一反应就是你看那个那些

做潘家园的做就是那些古玩市场的这些人他一辈子都干这个生意但是呢他还是能够把那个好东西一个特别廉价的东西让别人逃走了嘛让别人逃走的意思就是意味着他其实他肯定他没看出来是个好东西对吧他如果是个好东西他知道是个好东西的话他肯定就就能够

更高的价格不能卖出去而且反而呢一批一批那个就捡漏的人他们因为在天天看博物馆但是看看各种的珍品他一去到这个地方他能够迅速发一堆一堆假货里头那里有可能 99%或者是更高的比例都不是特别好的

的物品对吧但是迅速就能够发现出来在这里头确实就是你得到了这种沉浸的这种过往的经验是不同的其实这里头有一点是跟投资一个很不一样的一点就是一个艺术评论真和假它是一个客观标准的就是它至少是刚才你可以用现在什么科学手段去

看去什么诊断那究竟是比如什么朝代的或者什么样的这是一种啊当然另外一种可能是一个艺术的当地的就回归到当时的那个年代的一些比如当时的审美或者当时的艺术品都是个什么样的东西但它总体来讲它是一个比较客观的就是真假或者伪劣的一个辨别的标准但是呢就投资它

不太一样的地方就在于因为他投资的银河国呀它不是一种线性的关系或者不是一个即时反馈的一个关系

它是一个相对比较更长的一个反馈的一个关系所以呢就是延迟的这种反馈所以很多人这也是为什么在实际工作中我们看到的更多各种的比如说投机的或者各种投资者他都能够为自己的这种投资的方法去找到合理的解释即使从一个投资者的角度或者从一个正常的严肃的角度来看一眼就能看出他的东西不太对但是呢

他也能够找到合理的解释这里头其实很重要的一点其实可能就是他这种言辞的反馈所以呢在在投资里头其实更就是他的这种审美的这种形成啊可能更需要一些主观的一些努力因为他刚才就不像一个艺术品艺术品反正老师都给你把那好东西给你看一遍了连弄你天天看天天看天天看看多了自然就知道但是呢投资这个东西吧他需要你就老师告诉你老爸这

这些人老巴塞斯卡拉曼对吧这些人他已经把他所有的好的东西都告诉你了或者投资的原则其实他都告诉你了但是很多人他还是总会去自己给自己炒投资的一些方法出来我觉得这个是投资和

这种比如看艺术品或者比如看政治上的一个呃失误的商品里头很重要的一个一个区别其实这也意味着在投资里头你的审美啊一个是形成会更难因为它不是现不是现实反馈的第二个呢它也更重要正因为它不是现实反馈的所以你更得需要一套审美的标准去衡量它这就是我我包括我们看到这周看到的管理人和以前我跟他海飞我们就看见管理人嗯

其他工作的眼线很久他的眼线其实比我还长但是人们看他老在这个不是特别高品质的投资理念里头来回地打转早知道自己也很辛苦但是结果可能也不是那么好这就是这是我感觉下来的你是怎么觉得还有就是艺术品投资呢其实也是投资的一种就是我对里边有一个理解就是其实渠道和环境非常重要就是假如我去苏富比或加士德买

其实不不能保证每一件都是真的但基本上苏富比可能比加持的更好一点更精一点就是你看图册就知道会会更精选就是在这个环境里我碰到真的的概率更大这是一个好的环境然后呢我们假如去呃

潘家园旧货市场可能也能看到但是在里边可能真货的比例就是少到非常少所以呢经常比如像去藏家家里去看的时候你会发现如果这个人审美不好你看到一件假货然后你看到两件看到三件然后呢基本上你不用再看了他没有一件真货就这个人可能是一件真货没有他不是有 1%2%他是一件都不会有就是这个这个很有意思就是你的

审美和渠道就是我就陪我老讲就是那个 Yale 的那个基金会的那个谁叫什么就是 people people people 的那个是那个 David Spencer 和高质量的人保持关系是他这个可能投资的一个秘诀就是我我觉得艺术品其实好像跟这个也有点类似就是好的藏家手里他不会有一件他可能出现的是不会有一件假货全是真货

然后不好的可能就是选择假货它其实走得很极端因为它里边可能需要的专业知识更多但是你如果在一个好的环境里你常年熏陶是在一个真货好东西的环境里熏陶其实你就会越来越少碰到假的或者被骗或者说

做错误的决策对所以其实一个好的环境是非常重要的对是我前两天我刚刚去一家银行我们交流交流一个管理人这个管理人其实也挺有名就之前很有名就是我们去看他的持仓看他持仓我就跟那个给银行那个领导我说你看你看他的持仓你放眼望去就是优质的公司不是特别多就放眼望去基本上基本上没什么优质的公司都是账面上比较便宜就是看账面的

那个名义上的 PE 或者 PB 看起来比较便宜但是呢它缺少一些优质的公司事后使得它即使在过去这几年低估值的风格表现比较好就过去这几年其实说不管做成长的还是做质量的都相对比较难一点但是反而一些就是低估的纯粹的低估的它其实表现得

表现得很好但是这个观念他其实过去这几年他表现还是不好其实他就是一个审美当时那个就问我哎 难道他就没有进化吗他晚上他就呃 就不知道该去改变吗

其实我当时他突然问我这下子的时候我其实也没什么好的答案我当时只是说我举了两个事实我说第一个事实呢就是老一辈的老一辈的那个基金经理里头也就这个邓小峰和陈光明完成了真正的进化就是这种审美的就是投资的理念的进化但是大多数的基金经理老的经理他其实都没有完成这个进化他就是过去比较过去我比较老搞金融地产搞得很好我现在

我现在也继续搞金融地产我过去老买那种账面的 PE 或者 PB 特别便宜的在某些年在过去很多年取得很好的业绩但是之后呢我也继续这么去搞搞那个买那个账面的 PEPB 很低的一些东西就是它始终是在那个它没有完全迭代你说这种观念首先当然了它好是好在因为它说至少买的账面比较便宜它没有买那个账面特别贵

因为账面买账面便宜呢你只只担心他出于一件事情嘛就是比如说的碰到价值陷阱或者就相对对公司类的价值会越来越小这种这种情况这样他但是他买的便宜他就安全边际稍微高一点所以他还没有被市场给淘汰出去就是就是那批老的基因里头做便宜的呃他们确实还在这还在这个市场上被被淘汰出去但是长期业绩不是特别好但是你当的另外一批就是就是所谓放眼望去整个持仓的估值都是三五十倍的

这种管理人呢就是基本上可能就在三五年一个周期一个风格一个风格一切换了另外一个风格他就有可能就被就被淘汰出去了就被直接生下来就结束了这就是就当时其实那个领导在问我的时候我的我也很其实我也很诧异首先你说他不勤奋吗肯定也勤奋经验都不多吗肯定也很多就他

那个比我管管基金的年轻人可比我长多了而且那比我有名多了那个就是但是他为什么就没完成这个进化因为这个进化其实就是你看他的业绩其实已经不是说一年两年三年了他可能是好多年都一般般了也这么就是这么老的老人但是

但是业绩长期还一般般又会很难理解就是当时其实我也在想就是他为什么就一个对一个投资经历来讲而且对这种比较勤奋的投资经历来讲他为什么就没完成这个迭代就是没有就是比较刚才他还是习惯于就是过去我做金融地产我现在继续做金融地产我过去做钢铁煤炭我现在也继续做钢铁煤炭反正就是这类风格的吧不知道就是你从你自己的或者你观察到的一些你的感受

感受啊有没有也是经常发现这种投资经理其实他的自我迭代还是挺难的不是那么容易的我其实有想过这件事就是我觉得他就像我们去找优秀的公司一样就是真正优秀的投资经理是极为稀缺的他甚至比优秀的公司可能还要稀缺其实投资是个很综合的能力就是特别是拉长时间看一个人的投资他是一个对世界的一种理解就是我觉得

董老师当时讲过一个东西就是说其实真正优秀的基金经理或者真正优秀的投资经理可能是天生的所以我在想可能有些人是永远不会迭代我是可能这方面会比较悲观但是我

但是我觉得他可能有些人会有进步但是真要做到迭代这样的人就是凤毛麟角就比如像你像那个段永平段永平因为我其实挺喜欢看他的访谈的有些看过很多遍那会别人问他的时候说他的财富是从投资这边他说可能百分之九十多已经都是从投资这边的收益然后那会他只做了五年投资然后他现在其实管理越来越多的钱然后同时他做的一直做的很好

就是你说他做的其实年头也很短也不是说我做了 30 年投资或怎么样的但是有时候就是一个领悟和对世界的理解或者他有的时候是一种思考就是他会主动地去思考你就像那个我

对于上午就咱们那天上午那个管理人有一个细节就是跟你那个类似我也是当时比较打动我就是他其实是在很早期发现了很多十几十倍的大牛股但是呢他很可惜的就是他每个只抓到了一倍或者说抓到一点多倍他就离开了然后所以最后可能错过了很多更好的机会对然后他就在反思为什么会出现这种然后他就在想我以后怎么样脚

假如真的有这样的话我可以抓住我觉得这就是一个很重要的因为我当时对我印象比较深是袁威当时讲的一个东西叫做找到就评判一个他说我评判一个基金经理的一个标准就是找到牛股我给 30 分种草牛股给 50 分拿住拿住这个牛股给 90 分

其实最后的这个拿住是一个看起来好像说起来很容易的但是实际是非常非常难的

就很多要就是要经常去想像包括那个英国的英国的巴菲特对吧他也有提过说我们基金的理念就是找到最优秀的公司在合理的价格持有然后第三条就 do nothing 就是我们就什么都不做了然后他的换手率是极低的

好像三个度就是那种几个点吧我忘了就是可能几年就是以十年为一个度去持有一只股票的我觉得这个可能是一个是一种对世界的理解我觉得这是一种对世界的理解然后它也可以变成你说的那种或者说是审美或者说是框架就每个人用不同的方式去表达它但是终归是有一条道在那边的然后

而在正确的道中行走的金经理可能就是更优秀的更优秀的一拨人或者说你是在长期维度上可以看到他会有更好结果的一些对对你你讲的是对的其实就是刚才其实就为什么有一个投资理念的品质就是投资理念说白了就是你怎么去看这个世界就你看投资理念嘛就叫投资哲学嘛哲学什么东西就是看这个世界观嘛对吧其实怎么去看这个世界就是

就是你跟了很多投资者去聊有很多投资他就相信一件事情他就相信高换手他因为很多投资者觉得我们为什么做不好就是为什么国内的投资者会倒霉他们追溯的结果是因为比如阿金塔都想要不要 T 一下做个 T 或者就是类似像像这种就是脑其他他相对于他的世界观从最开始他就没有想过一件事情就是我怎么你买的便宜买的好他怎么想的就是我不够灵活那个不够嗯

不能做个 T 就是这种你跟了很多包括很多尤其是散户去聊这个事他们做 T 其实我都不是太知道做 T 是啥意思但是我知道大可惜就是高换手这个东西就是可能今天买了马上把它卖出大概可能就是这样的一个东西这个我觉得因为你但凡能力这样的理解你说你的换手率肯定会很高我们换一种理解就是如果房地产是可以做 T 的

就是这一代不会有这么多人赚钱对对对对要是把房地产确实把房间每天挂牌挂牌那个就是交易成本像那个股票这么低的话大多数人其实都想拾不到过去这 20 年的房地产的大牛市可能就是涨了涨 5 个点涨 10 个点我先等等把它卖掉卖掉了之后那个再回来接回来其实一人大牛市你最好的就拿着包括一个 20 年其实像最近新闻不就是比特币涨到 10 万美金以上

然后我们看就是其实身边大家可能身边都多多少少有一些所谓自己说自己在币圈的人你会发现其实在币圈的人都没有赚到这笔钱

就是真正可能赚到钱的是我拿可能 1%2%的资产我配了一点比特币或者我好玩我配了比特币然后呢我就把它忘了或者是我我拿着但我不太把它当成一个那样的一个盈利的资产我就是当成一个收藏品对吧我就放在手里这些人可能到今天是真正赚到钱的那拨人其实是就是

就是那批这也是我前前两天我跟那个哎对好像就是跟那里聊啊就是我也发现肯定很多真正作弊的人就炒币的人他其实是白看着这些轮的价格上涨他其实并没有赚了钱就像以前一个老太太买长城高新以前对长城高新那是个事实就是过去我前几年我去一个地方出差我碰到一个台湾人他是在在一家在招商银行还是招商证券我忘了在那地方做财富管理的头啊

他就讲他说他台湾人嘛他说他当兵的时候买了很多台积电的股票买了之后给他放在他妈那儿的就以他妈的名买的买了之后呢他就当兵去了当兵之后后面找工作去了包括大陆的工作他根本就忘了这件事有都过了好几十年了可能可能二十年这种反正就是个很很长的一个维度啊他说再回台湾的时候有一天突然好像是去去政策公司还是什么地方查个什么事一查把

把身份证就是身份证一弄进去之后发现还持有台积电的股票最后一看哇塞已经涨了好多好多倍了他当时当时那个那是大概是 19 年 18 年还是 19 年我碰到他的他当时感谢但是感谢幸好当时我去当兵去了要是我没当兵的话那个我肯定天天看账户嘛

他能干什么我看他根本就错过这种大牛股当然就是看这个说明两件事一个一方面呢对普通老百姓来讲可能是有些都是有些时候适当的忘记其实是好的但是呢对投资经理来讲呢其实因为投资经理其实你没法真正的忘记因为你帮别人管钱的嘛你没法是真正的忘记所以这会儿就

更得需要一个更得需要一个投资的理念了就是你得需要一个更高的一个投资理念怎么去看这个东西这也是就是我看管理人的时候我不希望管理人的换手率特别高这个换管理人的换手率特别高其实意味着大概意味着两件事情第一件事情呢就是这个人的体制权就审美的标准不够高就是觉得这个也行那个也行反正先弄起来试一试你其实再反你的门槛只要也高了之后能够进进去的东西就很少

但是你门槛放低了之后你会发现能够进的能够进你持仓东西还挺多这是一种上面的标准不够高第二个其实反映的是可能是你的心态的问题就是人都是这样子的很多人都是这样子的就买了之后一跌了之后瓦克尔想我赶紧止个银我止个损

一涨了之后涨一点点哪怕涨十个点我指个 0 那都有可能是个大牛股要涨十倍二十倍的显然我先指个 0 就是来回的这么去做其实这个肯定长期也不是一个也不是一个什么好的事你刚才就是举那个段用平这个事当时我就你看段用平当时段用平肯定跟了很多做生意的比他肯定比较年轻了他不当时肯定跟了很多做生意的比他肯定是年轻的了但是呢他这个是他现在他跟他王兴肯定其实挺像的相当于连续创业者干啥都成了哦

他跟王兴不一样王兴是连续创业最后干一年了多次了对 失败了很多次最后再赢了赵永平是干啥都赢都成都看起来都干成了对吧这个是其实这个可能说明就是赵永平思考得很深这也是其实我交流下来我跟很多人交流我包括昨天在银行里头我跟银行的领导也说我说其实我最喜欢交流对象是老板人做企业的人的

因为他们懂生意他不懂投资他不懂二级市场股票但是他懂这个生意的本质他懂这个投资的本质因为他要做资本开支他要你想去投个什么厂房投个啥东西他是懂投资的本质的你很容易让他了解起去你反而跟那就是跟那一些没有这种产业背景的或者对这个东西思考不深的也是纯粹是说纯粹是说从学校到学校

就从学校出来就直接到了金融机构有没有特别好的做投资人带着他们有没有做过实业跟着他们一起聊反而我每次是最累的他们就是各种字母都知道 alpha beta gamma theta 啥都知道

但是呢他就是对投资的本质这一点他理解的不够所以他每一次就我前两天我还说你看我跟那一个人聊一个人就像说那个你给我做个波动率要收益要十几个点波动率最好是十个点以内的东西我就想这世界上没有这么好的东西啊就是十几个点的收益率那

那意味着它比权益权益的收益还要高回撤在 10 个点以内那又是个债券的回撤任何一个资产都是在基础的波动率的这种东西就是如果真存在这样的东西的话你想都不用想肯定一堆的资金都会去追捧这种资产或者获得这种策略的那也意味着这种策略必定会失效它不可能长久没有人就是一个人是傻子可以但是你不能说所有人都会是傻子最后都发现不了这种策略这种策略它明显它是就不应该的

当然其实有的人就是没法其实很难讲得清楚其实在两天我真的看了一个道义生和夫的那本书他就讲了好像里头是松下心之入讲的还是谁讲的有这么三类人这个其实跟董老师讲的也差不多其实和最后我之前讲的那个我之前归纳过但是没归纳的只是没想到他这么准确这么精确他讲的人有这么几类人一类就是叫自然型的人自然就是相对于是内生的

他能够那个自己自屈的他知道跟什么一做事第二类人呢就是可燃性就是他他不是天生的就是自自屈的内屈的人但是呢你可以来讲一讲他就会他就马上就情不道他就能够做当然是这个应该是大多数人的一种状态其实大多数人可能都是不是天生下来就有勤奋或者天生就有怎么怎么样的经过学校经过老师或者经过领导经过同事的一些影响他也能够呃

走向一个比较正确的至少正确的方向上吧做得好不好讲但是还有些人就是不可燃心的这些事情怎么跟他讲其实也不管用的其实他会固执极箭会在错误的方向上一直一直地往上走当时我跟董老师聊完之后董老师讲投资意义是天生的嘛

天生呢在当时呢其实我跟他聊完第一我觉得他讲得很对第二个呢我觉得他用讲的有讲得更加的相对这是个挺悲观的一个事实你只有相当于天生的嘛天生的肯定那就只有 1%2%或者 3%这样的人才是天生的大多数人肯定都不是天生的

那所以其实在中间我当时就想肯定有一批叫过渡型的人过渡型当时我想的就是可启发型的人才就是可启发他可启发他不是个天生他不是那么聪明他不是个天生的但是他可启发你跟他讲一讲他能够判别出来这个方法可能是对的而且愿意朝着用这个朝着这个方向继续地前进去做这些我当时就给他归为归为这种可启发的人当然

但是还有更多的人其实是不可启发因为不可启发人在投资上比比皆是不管是他是做职业的投资经理又干贼行当的还是说就是一个散户这种其实挺多就是我们看他们经常的讨论的或者关注的一些东西就知道他们来来回回都在一直在这种方向上不停地关注着他就是但是没有回到投资的一个本质就当时我还给我自己定义为我就是所以是可启发我不是天生的我不是并不是天才不是天生的不是天生的

天生就会学东西的而现在我这种课启发的还不是那种一点就着的

我上次还举了个例子我说那 13 年还是 14 年的时候后来当马克思到社保来交流就讲了什么是风险其实没有啊我没理解啊他讲了他没有一下把我没有一下就把我给点燃了又过了其实又过了好多年我跟卢总有次争论还争论其实卢总也没把我争论赢因为那就是人人的就是我当时也是像那个铁钢铁的头脑因为我就当时基本上就是一个一个

我们都学习了都学教科书的你想这个波动率用用 volatility 来代表波动率这都是已经存在了从 1950 年代到现在已经快再再再再遨遥就快 100 年了所有的人都是这么的表示你突然告诉我这东西不是风险这个因为之前霍尔德马克思告诉你风险比如本金的赢利进行损失这是风险波动率不是风险当时呢讲了我就只是听了我这是啊这是反正我当时觉得你不知道你是说垃圾做这个

做伪业债做这种做伪业债嘛做垃圾资产的你这种想法是可以的但是呢我当时其实还有一个就是不服气或者是不认输就是觉得不应该是这样子的这么多的人难道都傻子吗这么多的就是做投资的包括做学校的大学的教授们研究人员分析市面金融的从业者他们难道都觉得都是个傻子吗都没意识到波动也不是风险还天天开发各种各样的模型或者各种各样的一些

一些就是公司更好的衡量并且预防这种风险这是我当时实际的想法其实刚才你看从我的例子来讲其实我并不是一个天生的自省天生的自省的一个做投资的人但是呢好在

我还属于是可被启发的一批人所以虽然花了点时间走了点弯路但是后面我还是迅速地意识到这点了我觉得能碰到有人启发是个很幸福的事而且有时候是一句话就点拨了但是可能在这个启发之前你需要非常多的思考就是可能已经在上面花了很多功夫然后同时你是一个追求本质和去

寻找到底本质是什么就你是一个在不断思考的状态这时候这些信息会进到你这边然后你可能会在某一个点一下就通了通了就好像一下子理解了对对确实确实是就是确实一方面那个就是如果如果假设我不思考或者任何一个人吧不思考你任何外面来外外借给他这个哪怕就是个真理给他其实也就是也就是左耳朵进右耳朵出了对吧也没啥意思也

也他也不会真正形成他自己内化成他自己的一想法第二点其实还有一个很重要的点就是你想同样两句话同样一句话吧假设那个我和老爸我们同时假设跟你讲讲完全一样的一句话你会天生的认为或者不是天或者是有更大的概率会认为老爸是对的你愿意听老爸就同样一句话老爸讲你就会更加的可能会更加容易的接受觉得他是讲的对的我

我来讲这句话尤其是就是尤其是和你现在的认识不一样的一个一句话我来讲的时候你就会觉得你你凭什么呀你算老几呀你天生的就会或者虽然可能哪怕你即使没这么想你自己哦你是这么讲的但是你可能因为你可能讲的不是那么全面所以肯定还有一些例外的情况所以呢我现在相信的就是个例外的情况

这当然就是我跟你聊到这时候我突然就其实意识到就是为什么要和高质量的人在一起其中这种这里头高质量的人一方面就是这个人取得确实有很好的成就但是第二方面就是你真的信任这个人就是你愿意相信他因为我讲到这个我突然想起什么就是我在我们四川老家那个医生的病人就看医生我们那时候老医有一句话叫某个病人他硬谋一个医生硬谋一个医生的药就是说他医生呢就是同样一个病

就同样的药吧就同样完全相同的药方如果你信任这个医生医生开给你然后你吃了你就会觉得好如果一个你不太信任的医生开了同样的药同样就是同样的症状你找了病人开了同样的药吃了好像没啥反应对吧就这个其实看起来好像挺玄乎的但是其实可能也不是因为确实人体最后最终现在是自我的免疫力在起作用药可能只是说改善或者修复你的免疫力

但是呢这免疫力很重要的还是就是你自己的心情的状态就是如果你的心情你就比较积极乐观的一个状态的话有可能你的免疫力修复的会更快一些这可能就是当时我们四川人我不知道别的省份有没有知道当时我四川那边反正我们老家就会经常都说哎呀我妈经常跟我说

我应某个医生的药所以他每次只要生了病他就都会找那个医生他不会去别的医生的地方去有的时候你可能去比如华西医院会那医生你想都想得到华西医生肯定会更好的医生对吧那是中国可能最好的几家医院之一你觉得肯定那医生水平肯定都很高但是呢他就会觉得他还不如我那个老家的那个赤脚医生吃了可能会更好

这个点其实很有意思就是黄忠的有一个访谈黄忠的访谈不多但里边有一段很有意思他说的就是这个东西因为别人问他你跟着段永平去见巴菲特你有什么印象或者说他有什么启迪然后黄忠说他觉得有一个点很有意思这是同样一句话普通人讲和巴菲特讲他给你的冲击和理念的影响是不一样的

再说巴菲特当时讲了一个小故事说我们在吃饭嘛说这会儿进来一个人如果呢你说他挺高但是呢好像也不明显但是假如进来的是个姚明他一眼你就知道这个人是个很高的人然后呢如果进来一个人呢你看起来他不高就是如果他不是姚明哎那他就不高嘛所以高应该是一个非常明显的事当时巴菲特就举这么一个例子

其实我觉得我们做投资有时候也会有一些这样的时候就是好应该是很明显的事包括在一个行业里就是你应该包括我们看管理人有时候也是这种感觉他有时候这个人好是很明显的事如果你要在那含糊还要来回算账怎么把这个东西算清楚那他可能就不够好

就是真正好的出现在你眼前的时候如果你的框架你的审美很好的话它是一个非常明显的事你一眼就能看到就像姚明利是的其实就是这样我看一个人经常不要看管理人其实包括一些上市公司如果上市公司上市公司当然你可能不要你把它采报从这到那看了有点迅速的意思这是家了不起的公司这是家好公司你看管理人其实也是一样有的时候你跟管理人其实不需要聊太长时间

你只能就聊个 20 分钟你就知道这个管理人是个好的管理人其实怎么那天很明显就是我觉得第一个我们很快就会有个共识就是他不是最好的但他是一个成长中的还不错的一个管理人

然后第二个他可能刚开始会说一些东西你看看数据真好真好但是你实际多聊一会儿你会发现其实理念上的问题还差挺多的或者说有一些还比较基础的问题还是挺多的这个东西好像我们细讲又不能说好像这个 detail 是不好的但是你就是知道就是这种感觉因为好坏其实很多时候是非常明显的

对对对其实就是你就是如果你真的一个比较健全的一个一个框架一个投资的框架你就看这些相对来说其实比较的快你很快大概就能够刚刚就是可能聊个十几分钟二十分钟

其实比较两个投资理念可能也有三五分钟的事他相信什么不相信什么东西他觉得哪些东西重要哪些东西不太重要他哪些东西他愿意花时间哪些东西不愿意花时间其实这是个投资框架投资理念的事那个后面在这个基础之上如果你的方向是对的你方向对的是那就看比如你现在比较认知多深因为认知多深反而更大是时间的函数包括和人的智商的函数有的人比较智商反应快一点聪明一点或者更勤奋一点他能够更快的

形成更多的积累有的人呢可能比较稍微愚钝一点反应慢一点所以他花更多的时间积累但是呢这方向是对的那这方向对的东西那说白了那就是一个先后的这是一个到达这个彼岸的一个先后的顺序先后的顺序的问题就是你可能要聪明点要找到

你可能花个一年两年你就看明白这个事我呢笨一点我可能花个三五年但是我照样能看得到我照样也能到因为这个投资它不像那个不像很多科技行业吧科技行业科技行业肯定就是因为前面那个人永远的跑后面的人不停的不停的追后面的人追得很快但是前面的人可能也不停的跑因为他前面那个人也还有不停的也还有很大的空间去提升但是呢这个投资也让他投资不需要这样

它其实做投资有点像就像那个就像那个摩尔利率假设如果都到了三纳米了就很低很低已经到了个这个高端制程到了极其极其高端的时候后面它的演化的速度变慢了它就变慢了变慢了之后因为它其实后面的追赶者它是能够追赶上的

这就是包括我们看到国内的各种制造业就现在很多看到的比较传统的制造业除了半导体之外的一些制造业其实在过去它也是高端的也是比较高端的一些制造业国内也做不了国内也是做不出来但是你会发现因为它本身它的它自己的演化速度没有那么快

或者到了比较成熟的阶段了所以后面的国内的一些企业尤其是一些比较民营企业们老板们之前啥都没有就是潮忙的时代潮东潮西潮有积累点经验之后他一会发现他慢慢就追上了

追上了之后他有可能干的有可能干的西战备干的更好干的更好之后有可能这个行业的人力资源就人力资源可能往这家往中国的企业的在倾斜在流入反而之前你先那些外资

那个国际型的企业他可能没有更多的人才往他的地方流他反而其实变得变得落后了他很多时候可能慢慢代工着做着做着做出了创新创新着创新他突然发现有一些独家的出现了对产业链又完善了对对那是一个变化的过程这个是变化的过程对但是就是这里头变化的一个前提条件就是因为前面那个就是领先者

它的迭代速度变慢了如果它的迭代速度你想还很快就像一个开两比方开两法拉利你去追高铁你可能永远追不上但是如果你开辆法拉利去追比如追辆马车或追辆自行车你是很快就能追上的就是那个马车或者自行车它迭代速度变慢了变得很慢所以你只有相对速度就跟上了

但是如果就是一些比较快快变的一些行业如果他自己那个领头羊都还想搞欧铁羊

在拼命的往前跑你在后面那里可能就是裤子都跑掉了都追不上对吧这其实是投在家其实就是你确定性不够强嘛你投这种行业就算确定性不够强那不停的你不知道你追不追得上有可能追得上有可能追不上有可能是你觉得开始还觉得还挺跟那你的第二梯队的精致比起来你还比较领先但是可能眨个眼别人跑的又跑到你前面去了但是反而一些

一些那个比较传统的一些慢变的一些行业你知道它比较慢变了它慢变了那意味着它的叠的速度它的叠的速度变慢了它的叠的速度变慢了之后其实你后面的人就能追了你作为追赶者你就因为你知道目标在哪里嘛你知道那个目标在哪里你就往哪个地方走你这时间你只是时间不确定可能三年五年或者两年你不确定只是这一件事情但是你确定的事情你在玩你肯定追得上

对吧这其实是一个这其中投资那个其实也也也也像就像比如你其实投资应该不管是说在一级二级或者是做一些实业的其实应该实质本质上应该不会差太多就古往今来就古古代现代中国和国外其实投资的本质应该都是差不多的都是其实就是一个更便宜的价格去买到一个更贵的东西就买尽量买个物超所值的东西而不是买一个物有所值的东西

对吧对如果买个物超所值那就太爽了这其实这就是一个投资其实就投资本质嘛每个朝代都是一样的那其实本质上这件事情本质上意味着什么意味着投资理念或者一个高品质的投资理念它本质上它是一个漫变的它是一个非常非常漫变的它不是今天大家它不会说这两年大家觉得买个物超所值是一个好的投资理念过了几年之后会出现一个新的一个投资理念出来了这大概的一个肯定还是

不会这种变化还有一个非常思想本质的点就是我们买的都是一个未来我们买的不是当下就是所以有时候我可能是以 20 多倍或者甚至 30 倍在买一个东西但是可能我会觉得是便宜的

因为大家的理解不一样就是我们在买的是未来它不是一个当下对这个点很有意思这个有时候我觉得重要的一个启发有时候就是一句话就是我记得我当时看过也看过一些量化的书然后也会了解量化然后后来有一次是但我知道咱们是完全不投量化的嘛然后呢有一次我记得开车啊我跟俊杰然后

我就问俊杰说这个为什么咱们就是完全碰量化对吧有些量化可能跑得也不错然后俊杰好像是引的是一个卢栋当时讲了一个话我觉得一句话给我讲明白为什么不应该去投量化就是量化的所有数据所有的数字都是基于过去的但我们要做的投资是基于未来的而过去不代表未来

我觉得就可能原话不是这个但我觉得他说出了一个很本质的东西然后这个未来是需要我们思考的它不是一个过去的数字可以得到的一个结果对对这个是就是这就是因为投资嘛都是对未来先进流的一个折线资产的资产的这些价值都是未来先进流的折线

这里头呢以前有一个有一个还挺好的一个就是也比较著名的国内一个挺好的一个价值投资者吧也成名已久了他他的他的一句原话他的一句原话就是你可能失费买煤炭可能就贵了

但是你这 25 个毛台可能还是便宜的它是最差的元化这其实说明一个就是刚才你看我们最开始讲的那个玩艺人你打开他的帐打开他的持仓

清一色的扑面而来的就是公式的质量不是特别好但是呢一个共同的特点就是股值都不贵都是这个股值可能就几倍四倍或者甚至四倍稍微出个头大概就是这样的一个数但是其实说白了这意味着什么它可能更多的是看现实的

就是看现实的那个上面的估值但是你其实估值应该比的是对未来先逆流折现回来之后它是贵还是便宜这个其实就需要一点穿透你需要你对未来的一些预见力说白了你对未来的预见力其实是肯定是基于一整套模式的一些研究就是看未来它有没有可能会发展大概会发展成什么样子这个是他可能就是犯了他犯了错可能就是对

但是其实这可能也是很多那个哥内尔姆型的投资经理所来回的他们都比较通病他们可能就相信第一个是未来看不清楚完全看不清楚所以呢那我就去捡现实便宜的东西捡现实便宜的东西呢就是有一次我还看就被哥内尔姆他长期业绩其实就输个头也不是说就真的是高的天上去了

第二个呢就是大家正常理解会那是出个头就是买的便宜那应该你的波动率应该很小就回撤这些应该很小但是呢我没去看过哥伦安姆的实际的账户的业绩上次有个人有一个挺好的投资人他就看过他就跟我说他说其实你看看那个哥伦安姆的真正的那些业绩发现他的回撤波动率其实一点都不小就是他的预期的回报其实并没有那么高至少比老爸这些人比较差但是呢他回撤的波动率其实并没有

并没有特别小最后我就总结出一个什么东西我说投资东西真的我们都比如说投机我们在投资的就是在严肃投资的谱系里头都有各种各样的坑等着你的你要是捡便宜的你可能捡到了价值渐进你想你买成长的你可能就会发现买到了伟成长这些东西没有真正的

并没有真正的一个一层的但是你买的时候觉得这东西以后会涨到餐厅大数结果发现它就是个侏儒根本涨过大而已但是你付了一个餐厅大数的价格这就是可能我们看到这会可能就和求个可能投资确实是个平衡派综合派你可能在里头要求个平衡求个尽量的综合

就这可能这这时候以前我有一次我说可能老爸就是真的前无果然后无来者就是这么一个人嗯前无果然都看到了他就是已经最最好的了后无来者我觉得后面可能也很少有人能够像他这样这么综合能力圈这么这么宽泛就能力圈这么广泛这么能力这么综合的这个一个投资你

很难在很难确实很难出现了对他是个天才而且他很多东西是在三十多岁就已经认识到而且他一直坚持到现在所以你看他说的东西做的东西其实

大几十年大差不差他一直在这么做的还有一个我觉得格雷厄姆是投资者我自己觉得会有一个不好的点或者说长期来看会有一个不好的点在于你不可避免的你要看很多差的东西我觉得你如果把自己长期熏陶在一个好资产好的东西里边

你会有一个更好的结果但是你总在垃圾堆里找一个没闹垃圾的就当你总在这么做的时候其实我觉得这个环境不是特别好然后同时你会发现你对这个资产的标准是会放低的是会不断放低的就是你会总在找不好的资产不好的资产然后它可能会变好一点或者它其实也没有那么不好其实人的精力是有限的嘛

就是你是把自己在一个好的环境里就是周遭都是美好的一切还是说可能是乱七八糟的就是这个我觉得也是一种选择对这个其实这种感觉比较别人跟那个哥伦尔姆形的定义的翻石头那个翻石头你去河滩里头翻石头吧看里头有没有虫子有没有下面埋埋埋的什么小虾这种你不停地翻不停地翻其实一方面其实很辛苦

第二方面呢其实很难形成积累对吧你其实很难形成积累因为你你买一个玩意儿买了之后也持有时间不会特别长你因为公司本来你买的就是便宜货就是买的相当于就是一个像冰棍一样的东西它本身就要化就会慢慢慢慢化掉的一些东西你反而呢就想如果你真的去去看个矿

就是你在就是买一个真正要找优质的东西就是可能你是在乡内在看一个矿我现在不是在翻石头我天天是在学习从哪个地方能够找到一个更好的矿你把这从各种山脉里头山系里头找到了一个矿找到一个矿你可能打进去之后你会你会吃十年吃二十年吃一百年

有可能有一些矿 100 年都挖不干净了你可以一直吃着其实这个说白了就是你如果真找到一个好的公司你可能我们不是说找到那个就是那种爆发式的增长很多年来的公司增长了一个优质的公司比例足够的高一点的公司你可能能够吃很多年其实你的换手率也很低而且呢

你看起来其实也没那么累你天天不用天天那么跟踪跟踪得那么紧要买那种买那种名义上便宜的东西可能天天都跟踪着的代表出个什么事件股价一跌最后发现糟糕你没安全边界了要赶紧的卖掉赶紧卖掉以后再去翻每天都在不停的翻不停的翻你最后一个是很辛苦啊第二个呢其实你对这个事物的或者对未来的判断的能力其实并没有得到提升

你还是在翻石头嘛翻石头其实说白了就是上手很快你去河边河滩沙滩上不停地翻石头这个上手很快四个人都会烦得翻嘛对吧但是呢你再养成一个就是我去看矿我看哪个地方有矿尤其是有很好的矿场的那个地方的时候那其实需要

那需要很很很好的很就是很充分的一些准备的工作你肯定要去至少研究一下地理研究一下水文对吧研究一下至少地质的形成要就做很多的积累之后你才有可能去做但是呢你当你比如你形成的越来越多的积累之后你可能把这个框看完了之后你可能这个知识可以附用你可能也去看到另外一个框就是你会来回的是在看框而不是在看一个个的石头

我可能这是一个我就是刚才跟你聊的时候突然想了一个比较简单的一个一个一个比喻就是就是为什么我就看了一些老翻石头的人他都很辛苦天天都是呃就是人就是干吃都没有两头田嘛就是你当每天都在不停的翻东西的时候其实你很难形成真正的深度的思考

对吧你没法去很难行真正对一个生意或者对一个行业这个哪怕这个公司很难去对它形成一个真正的深入的思考你大概最后之后就会讲哦这公司做这个的嗯这公司做这个的这公司呢可能稍微一点这方面的有点问题这公司在这方面有点问题但是最后嗯你就很难其实真正对这个公司呃他后面的生意究竟什么问题这个生意还值不值得去以后多花更多时间去看

这些可能就对这个对他的对这个生意本身或者哪怕就对这一类型的公司的本身可能就没有那么多的真正的洞见你可能就是不停地翻不停地翻对是一种长期思考的一种能力就是我们看一个资产我们是在看他五年后十年后然后这个资产包括这个行业的变化然后其实你像你看管理人我们不是李璐说八年吗都看不清楚其实就是

你要看这个人可能有十年后会有一个很比较稳定的好的回报你现在看的肯定不是他之前的业绩或者是今年的什么变化你可能是为什么我们是看他的理念因为我一直觉得就是他是有一个先我们先有一个强的好的优秀的认知财富这些东西是一个后验的但是是认知先行的

所以就是如果你去翻早期的段永平早期的巴菲特包括早期的可能李璐或者是一些优秀的投资者或企业家他在很早的时候他的认知就是非常优秀的很多是后燕的包括像王兴什么也都有这样其实关于财富的理解就是有一块是我觉得对我还是影响挺大我定期会再想一想我觉得是一个

很深刻的对金钱和财富的理解就是马斯克有一次播客里聊到的一个东西是一个我不记得是什么问题了大概他讲的就是说金钱不是一种权利你如果是在一个孤岛上然后你只有即使给你十万亿美金但是他什么都换取不了

财富金钱其实是一条信息它是一个资源分配的数据库穿越时间和空间我觉得这是它的它现在也是首付了这是一种它的思维方式其实我们如果说在做资产配置或者说我们可能每个人在做自己的投资的时候也是一样我们用一个

更长的一个时间和空间的维度去看你的财富你的思考方式会可能会在一瞬间变得不同对的它是一个资源分配的数据库一条信息穿过时间和空间这个很有意思我后来在找就是因为就像你我记得你有一期播客说那个

就是正好常老师他们来嘛然后就说你说李璐是不是看过哪些书哪些视频是书其实你要去观察一个人然后你会发现其实你可以找到他的一些源头的然后我找到了这个源头这个推荐你可以看我最近在看我觉得这本书很帅叫理解理解媒介论人的延伸

这个人很牛超帅就是他是六几年还是四几年我忘了就是他那个时代只有电视就电视刚出来但是他基本上预测了互联网 AI 比特币就是其实他在里面把很多本质的东西其实都预言到了就很有用而且他说的话很帅因为我发现马斯克有一些的

就是他无意间说的话其实引用的就是这个书里的话就很有意思行到时候把那个书名发给我到时候我就一找一找去对然后然后他说的那种其实他也有这种逆向思考他说的一种思考方式他说就是他讲叫做我们透过后视镜来观察目前我们倒着走向未来就是很多你需要

总用一种方式去想一想就是总是反过来想或者总是用顿床的眼光去想然后你会发现你再去看事物很多的时候包括看资产包括看资产管理人你会得到一个全新的视角然后这个视角可能是是一种重要的差异化重要的能力我是这么理解的这个很有意思这本书不错大家可以看一看我也没看完

行大致上我就看看这确实是啊就是大家经常都说是财富是认知的变现投资是认知的变现业绩是认知的变现确实就是你可能有什么样的一个认知的一个框架你可能最后会产生相应的一个结果当然还是就他们最开始讲的就是这里头对投资来讲可能很多人没想明白一件事就是那个

就是认知和他的结果他不是个线性的不是立马兑现的他是需要有点时间的他是需要有耐心的对他是需要耐心的就是我以前我老说耐心是是一种美德这是我说的耐心是一种美德其实很多人应该不具备这种不具备耐心所以基本上在本质上是要奖赏耐心的就是你有耐心的话你自然就能够因为大多数人没耐心嘛大多数人没耐心大家都在看眼前

如果你稍微有耐心,你可能稍微远一点,你其实,你其实边进入了一个地方,就是那个地方其实没什么人跟你竞争。现在它是一个人,就是去的人很少,就是我,我刚去世宝的时候,有一天我那个处长跟我说,他就,他说那个,他说 Alpha 都是很难的,他说大家都熟的,但是大众都看眼前,他就,他过去的,他像一群马,他说你去放马,你就知道。

把马放出去,一群马,它都往往会围绕着眼前这堆草地儿吃,这块草坪地儿吃。但是呢,它说其实你看,首先,一群马都在吃一块草的时候,首先每个人吃到嘴的不多,变得很少了,第二个呢,就是相当于你有可能挤不进去,但是反而它说你走得稍微远一点,你往前多走几步,你会发现可能那地方有草堆,或者有草丛,但是没有马。

既没有人跟你竞争我去商场比如像我去停车我永远停在 B3 和 B4 我不会在 B2 停在 B2 停其实花更长的时间而且停绑地紧张很烦我都会停到往下停一两层然后呢我就在一个很宽敞的地方很放松地停下来

对因为这个 B1B1B1B2 你肯定来回的找位置嘛那位置肯定车停的比较满的到处找找不上天你可能还找不着你直接刹到下面去下面去的其实跟我的处长决定例子特别一样就是那个马刺头你整成了α嘛包括停车位的相对是个α那个东西是很很就很稀缺很竞争很激烈的你最好就躲开这个竞争

但是多科技认证界需要什么你能够直接奔 B3 B4 第一方面是你的思考第二方面可能就是你对生活的观察你知道我找了好几次发现比尔都的地方都特别挤我直接奔了下面去这个相对于是一个比较浅显的日常生活的观察但是投资来讲很多人就很多他们想过这个事或者是他们想明白这个事

所以他就他就一纸心一门心思都在看还是在看眼前的事就因为投资他被投资他跟很多食物东西都不完全一样的就在就是他需要你一点抽象的能力需要你一点抽象思考的能力但是这个抽象思考能力让你想到最后你会发现

他其实就是完完全全的给予现实世界的一个观察但是呢刚好他就需要你能刚好就需要那么一点点抽象的能力其实很多人跨不过去这一步其实一般道理个讲明白还是一般道理个讲明白或者日常生活中的例子现象跟他举例他其实很容易明白但是他就是他都是我我跟你讲有时候比如像这个标的很好然后呢你要把这个认知传递给另外一个人这是非常非常困难而且甚至是不可能的就是因为

我在描述一个认知的时候其实我背后是有非常多的隐性的认知在里面

而你没有经历过这些假如我可能同样看一家公司我可能把全行业十几家我都跑过我都去调研过我跟他们进行过几十个小时的可能沟通然后我有一直跟踪可能今天有一个消息明天有一个消息我累积了很多的信息但我可能在跟你讲的时候就可能所谓的几条逻辑一样好像很简单很薄的一个东西然后呢

但是我能拿住你拿不住是因为我们俩对他有有很多隐性认知是无法被传递的对的这里头其实就我觉得有两点第一点呢就是那个就是我去看管理人啊你跟他包括跟他就是别人过聊一家上市公司

了解公司之后我肯定要包括我们的价值发现是嘛我要去决定让谁来就是谁适合来讲或者谁的做的研究我觉得可以让他来讲其实这几头我就是我和别人就是和就是和很多很多人的可能第一反应不一样的在哪里我更多是看你的框架就是我这家公司我可能完全不喜欢或者我觉得也不是那么好但是呢

我觉得你我就看我就看别人的讲我是看他的一个框架就是你的框架健不健全因为如果你的框架是健全的哪怕我不喜欢这家公司我也觉得这个是可以值得就是两个最顶级的投资人可能拿到的是完全不同的标的对但是他们同样是最顶级的投资人

对对这就是那个就是包括我就刚才说我看看一个比如那肯定就是任何一个那次 for 我最终去找到管理人对不对我们聊聊到聊到上市公司聊到上市公司那必定有不同的干法如果我的看法和管理人看完全一样的话那我要他干啥呢那基本上对我就没任何帮助那最终想都想得到肯定有大量的看法都是不一样的但是为什么能把它选得出来

那肯定是最终我肯定是一个站在更高的一个维度来评判它的那我肯定是在看你的框架就是你的框架对不对知道你的框架是对的哪怕在这个标的上犯了错没有任何问题就像那个我前两天我刚刚去银行就讲董老师卖茅头当时举了很简单的例子我说内在价值啊它不是一个确切的数其实没有人知道内在价值的确切数在哪里它是一个区间

当时我假设一个茅台的合理的区间假设 2 万亿到 4 万亿

董老师在比如在站在 2 万 2 万亿或者是 2.1 万亿他就把它给卖掉了你好像你别人毛他假设涨到了 4 万亿你一批人跑去炒票炒票董老师哎呀你你这咋回事啊你天天你天天那么坑吃坑吃的涨到这个公司结果就到了 2.1 万亿就你就就卖掉了那董老师卖的他真买的很便宜说赚了很多倍啊但是但是其实为什么说这个一点都不重要另外一个人可能说的哎他要

他觉得茅台值 2 到 4 万亿所以他一定要干到茅台不要干到 3.5 万亿左右他才会跑掉有的人可能说他也知道是 4 万万以上的比较偏内在价值的偏上限了他肯定要干到 5 万亿他才走人但是其实这后面这是一个这是一个行为但是如果你但凡有这个想法就是内在价值的想法你知道这个东西大概是这么一个区间有的人就是

有的人我就只做 2 万亿出头有的人我就要做到 2 万 5 千有的人我就要做到 3 万亿其实都是你的风格但是呢你不能够一个一个做到 3 万亿的人最后跑过回来嘲笑那个 2 万亿的人的时候你看你这人后面 50%都没赚你跑掉了你看我这 50%我赚了多舒服呀你这个是这个是不对的其实你还刚才说这是一个这是一个最后的一个就是很多人你拿事实或者拿结果

简单拿个结果来看那个结果做的对还是错你如果没有了健全的框架其实你也是看不清楚的就做归因就说完了你的投资的理念或者投资的框架就决定了你最后来怎么看你的看你的就是失误还是没失误如果你前面的投资理念就不对投资框架就不对其实你根本也谈不上你的做归因你归因全是错的像一个管理人给你讲一个标的也是这样的

其实我自己觉得一个好的投资是什么一个好的投资是当你赚到这笔钱的时候你不会觉得

我是跟着谁一起做我是谁告诉我什么的而是说这笔钱是我该赚的这个就是一个他真的有这个认知的时候才会有的一种感觉就是这个钱是我该赚的这个很重要我觉得有时候有些管理人在讲一些标的的时候其实你会发现他讲不太清楚因为他自己也没有花太多足够的精力讲清楚而如果他真的研究的很深的话

他是可以给你讲得非常清楚他可能充满着核心主要矛盾次要矛盾和细节他什么都知道这个才然后呢最后然后同时他最后赚到了这笔钱我觉得这个是很重要的就是他是应得的就是就有点像咱们现在好像很流行讲配得感就是他的配得感是真实的这个就是他该有的就是芒格那个其实是我经常在想就是我发现有很多话包括

你要芒格的话你就要去找斯多噶学派因为他基本上我觉得芒格是一下就是承接的就是他一个最影响他最多的然后当然这个话是芒格讲的斯多噶有讲过但是我觉得芒格讲的我经常会想这个东西就是你要配得上你所拥有的一切然后经常去想然后你就会去调整

去调整自己的可能是行为可能是持仓对吧可能是什么就是他最终应该是匹配的可能我们家身边人说赚了什么这个赚了几倍那个怎么样其实之前我忘了好像有推过一个管理人过来来咱们这边聊然后记得很深就是说

他是那种短线高手就是当时就是早期这种追涨杀跌的短线高手他说他半年赚了五倍还是一年赚了五倍我忘了然后呢那会儿不价值投资嘛就是然后可能炒得也很很很开心然后就是涨得很快但是呢下下边一年直接就跌了七七八十个点就是

就是他没有把这个心留下来对但后来好像这几年不是业绩比较好吗买了一些可能是偏价值的股然后呢他发现还是价值投资好价值投资真赚到钱但是呢他可能但你实际一聊你会发现他好像也没有真的价值投资因为他还是讲不清楚他到底买的是什么和为什么买其实他还是没搞清楚他只是好像就是碰了另一拨人可能从那一拨人手上找到了这些票

然后换了这个斯顿赫但是它的底层的这个框架其实并没有变对对其实就是对就是就是他们最开始讲的就是为什么我花那么多精力要去评判一个人的投资的投资比较投资理念的品质的这种品质的高低他投资框架的这种是否完善因为这种东西它这是第一个是比较稳定的第二个呢它有可能是可重复的可复现的

剩下的东西很多都是不可复现的都没法就是可能这次这票干对了下票又夹在背的亏回去了下票又赚了点下票下票又亏了他就是永远干的是这种事他其实没法形成一个你对他们没法形成判断因为判断其实是确定性来自于可重复性可重复性其实是来自于你的框架的稳定

你的框架的稳定其实来自于投资理念的品质的高低它其实这是一整套所以其实像我每次看管理人的话其实干脆说哪怕对一些上市公司我们有不同的看法完全不同的看法也没关系我能容忍就是我上次就看不知道刚刚就昨天我去银行领导就问我说这个股票我根本就不同意我根本就不赞同我觉得不是个我觉得他肯定犯错误了

但是呢那个银行的那个领导就问我他说那你为什么还投他呢我说我跟他说哪个投资金也不犯错不犯错的投资金怎么哪有大存在啊任何一个投资金都会犯错的第二点呢我在意的是他的投资金的框架因为我认为这个标里他犯错了但是有没有可能完全是我犯错了

对吧有可能是我的这个标的认知不到位而已但是呢其实我和先生说我要看如果你的投资理念的投资框架是完善的品质也是高的那意味着哪怕你即使在这个标的上犯了错了但是你整个的持仓下来你还是能赚到一个不错的回报就是你别人的地方就犯错犯得少如果你的框架不对你可能这个标的

可能第一个有时候真犯错了第二个你会带一堆的别的标准上也会犯错那最终的你业绩就不会好投资一定会犯错的而且不能怕犯错但是尽量不要犯大错其实这个可能是比较重要的对这是一个投资经理就是如果他的品质特别的高的话就是他投资框架特别完善的话这种投资经理第一个他犯错的就是犯大错的概率不会特别高

就是你但凡得中三年级这些他不会犯特别大的错他可能是会在某些标的上他亏点钱这很正常要给他亏就是犯错的那种比例

比例不是那么高而且这是为什么投资不能抄作业的问题就是你不知道对方就是你比如你觉得这个标题错了但你不知道这个标题在他的持仓里是一个什么的位置他可能是一个他觉得是一个压缝石然后呢但也有可能他觉得这个就是博一个赔率的

你不知道它是什么位置所以其实假如股票池我们是两个基金经理我们每个人都有 10 只股票但是可能通过这个股票池我们通过不同的比例配置你会发现你可能赚了 6 倍然后我可能是赔个 60%对吧我们是同样 10 个票但因为我们不同的配置和我们不同对他们的理解认知可能会产生天翻地覆的

差别对是的对投资确实它就是没法抄作业就是因为就是因为没有一个人说百分之百确定这个东西是个什么样的它都有不确定的成分但是呢你旁观者你是关键是别的零器讲的你可以抄我的 BLD 但是你永远抄不了我的自信度

因为你不知道我的自信度究竟是对这个标的自信度究竟是多高你是不知道的你只知道我有这些东西所以进入我们都会发现超作业的玩家之后比较惨的原因在哪里就是因为他的投资的框架和别人投资框架可能不一样有可能第二个有可能他投资框架可能更差一点点他最后去超作业的时候他竟超到了别人犯错的地方

它被人翻错地方全抄走了因为你的投资框架不行的话你会觉得哎呦这东西不够性感就是有可能恰好的东西是个好是个长假不错的东西你会觉得哎呀不够性感你东西不好玩

你会觉得哎呦那个东西他这个管理人那个有可能那个管理人买这个股票别人可能仅仅是哎我想要一个比如假设核心卫星或者仅仅是来看来一个小仓位试一试看看有没有或者就是看有没有更好的一些 alpha 拨个赔率更高一点的东西可能胜率不一定那么高但是呢你可能你的假设你的框架不够晚上你一眼望去全是这样的一些全把这样的标的全抄走了

最后你会发现你整个磁仓全都是一堆的没有什么自信度的一些东西那最后呢结果那就不会可能就不会特别好这就是所以这就是当然其实我觉得就是就是磁仓一个一些投资金当然有一些比如公募你磁仓是知道的像我们干实目现在基本上不告诉任何人我的磁仓没有基本上没有人知道我的磁仓就是可能我们公司内部很多人也不知道我的磁仓就是核心我不是说

我告诉你这个东西我就是以前我老觉得我这个其实很容易很容易产生错误结局的不好的一个东西经常有一波有人这样的说哎呀你帮我推一个管理人吧好像很容易好我给你推一个我推一个他就是我觉得这个管理人很好但是我并没有我并不知道他下个季度或者下一年会不会好我是不知道的有可能这个管理人特别特别好但是有可能第二年他就是业绩很差

很差的时候你会翻过来就说这水平这杨彬宏你水平太差了你怎么能够推荐这种管理人呢如果推荐管理人涨了之后他肯定也说我啥时候卖我啥时候卖你告诉我啥时候卖等一卖完之后你再给我推一个再给我推一个其实跟着买股杀其实推股票是一样的其实像你讲的就是 Folf 经理其实像一个足球队的教练

我有一个队伍有的人打前锋有的人打后卫有的人打中锋他们在不同的时期有不同的表现我是一个配置所以他除非抄你一个完整的配置不然他抄到你的前锋他以为你的前锋可以作为他的后卫那可能就完全不一样是的对因为他背着你在这因为你不太知道我在这个人在我这是在起什么的作用

如果你把全抄走了你全抄走了你还不如直接我给你管了算了对不对也没有意义啊我天天你还那么辛苦干干啥呢我天天天天追着我哎杨总今天有没有调仓对明天又问我不停的问每天都问哎有没有调仓多累啊对吧所以其实投资很难操作包括那个以前我跟我们营销也说我说不能告诉别人我们的磁场

你别觉得那个觉得跟到跟到投资者沟通我们的磁仓这就是一个开放透明有的时候透明不应该这样你应该你就是更好的是把我们的理念把我们的框架真的跟别人讲清楚让别人真的理解你这样有可能就是别人真的认同这样的一套框架一套理念这样其实是长期是更好的对你对你的工作也是更轻松的如果你来回都是沟通磁仓你首先你也讲不清楚这个磁仓第二个呢

那池上走上有播种的呀每天的骨架来玩它每天都是播种的呀

因为每个人对一个波动的耐受度是不一样的就是可能假设一个投资者他想的是我的整个组合的大概什么样的波动对吧他有可能个股里头波动可能很大都有可能是很大的但是有可能是刚好相互抵消的这两个月假设大盘涨得特别好下两个月可能小盘涨得好但是我的组合里头又大又小所以我的整个也一拉平还可以而且是呢主要是会出现黑天鹅的它可能在我的组合里只有 15 个点

但是你听到我说我推了这个票你又不懂你直接满仓他可能出现黑天鹅对我来讲那可能就是 15 遍 7 个点对吧对你来讲可能就是全没有对是不是不一样对其实我老实说反正我基本上我没跟任何人透露此仓首先这是一个容易产生首先这是一个完全费力不讨好的事情

第二个呢那个也容易给别人产生误解就是让别人犯错比方说别人要是基于信任来把你的池塘又去买了一遍但是他不完全了解你的自信度或者不完全了解你这个池塘在你组合里头究竟是起了什么样的作用他不完全了解所以他其实有可能会他也拿不住他也可能会犯错就是有很多管理人其实你比如我们去年我投完的人投了之后第一个月吧

就跌了 30%第一个月我刚才投机我还说哎呀你怎么我对这个很能接受啊其实我都没跟他说我也没跟他联系过就第一个月就投了 30%就跌了 30%30 多

刚好那会儿就是运气不好但是呢我觉得他是个优秀的管理人我觉得他挺优秀的最后他照样回来了呀照样创了新高但是呢就是如果我你没有你对这个管理人不是创新高他是行业前级对对就是如果你对刚好对他那个不是特别的没有跟他聊过就是不是真正的理解他的话你有可能一跌的时候你慌了你就跑掉了

对其实就是还是理解程度不一样所以我觉得更好的一个沟通其实应该是对投资理念投资框架就是你要对它的本质理解就是所有的这些业绩什么都是后沿对一定是前面是认知先行和框架和这些对世界的理解是第一位的后边它一定会就是它可能是三年可能是五年但如果保持一个

正确的一个方向的或者是正确的一个审美好的审美框架的人你可以预期他在五年可能十年后会有一个比较好的一个成果对其实就是这样所以就我当然我包括我们看管理人员就是为什么我花那么多精力会在他的去评判他的投资的框架投资理念因为这种东西是可重复的就是人人是就是很多人都是不会悔改的

很多人只是会碰到了碰到篮墙而且很多人碰到篮墙之后还也不会悔改

这个是相对比较稳定的其他东西都是可变的就这个东西它是相对比较稳定是可重复可预见的其他的都很难这也是包括我们看管理人当时其实也是看管理人看得多第二个呢看管理人就是知道我看管理人之前我在看管理人之前可能也花了很多的时间的思考自己在做研究在思考思考什么样的投资是好的或者

或者尽量往投资的根本质东西去思考所以其实提升相对提升我自己的门槛提升我自己的审美的标准当我的标准提高了之后其实能够进来的东西就越来越少了就是你很快就能够当你变变变的速度也更快了就是因为有很多东西就是投资就怕那个我去试一试这个我要去试一试那个我要去试一试

这个没啥可思的一个长期不可行的东西短期就不应该就是对这个我们其实问管理人这个问题我还挺喜欢的就是你怎么看待风控我觉得你那个答案其实比较对的就是风控是事前做的

就是我们在旋步的时候其实就已经做了风控就是这个段小平当时有讲过就是说他开车如果你开车开到了两三百迈然后前方是一堵墙这会怎么办你没办法你自己装上去最好你开车就不要开那么快对没有办法你就等死嘛

你该做的是什么你开个五六十麦守交通安全

我们最后我们要最后都能到达那个终点但我们是安全全就是他是安全的到那个终点而不是我 200 万撞墙上你真到快撞的时候怎么办那就只只能是死没有办法对这就是对这对我所以我就经常包括给尤其是我给一些金融机构我经常讲哎别人都说哎我要了解一下你们的疯狂我说你了解的是啥呀疯狂呢我给你看个巴巴系统吗还给你看个什么哎

看看什么就是这种各种风控的系统那些啥用啊我核心选了十几个投资票然后突然几个爆来了你说我就是怎么做风控没什么风控能拿回多少拿回多少

对真正的疯狂在事前就是事前但事前刚好又不是就是这个悖论就在哪个地方就是你真正要评判这个事前做疯狂呢意味着其实你自己可能就是一个很好的一个投资经理或者至少是一个很好的一个审美的一个原则的一个投资框架的一个人但是刚好做疯狂的人呢又是一个他会把自己定为中台或者后台他不是定为前台所以他其实这里头天生的一个不匹配

尤其在一些大的机构里头是更明显的那最后又变成它容易变成一个形式的形式上的风控那形式上风控就是就像我们以前有一个我在以前一个老专家的时候就是对哦这个管理人一年不达标一年没什么 alpha 排名标落后给你一张黄盆两年的 alpha 没有了给你一张红盆三年的不达标三年没什么 alpha 就直接让你直接给你一张那个给你一张投资建议给你一张建议风控的建议就让你开掉它

这个但是他就因为他不是从他是从一个形式上的就是你的比阿发有没有就是过去这一段短期的阿发有没有回撤怎么样波动率怎么样他这是一种形式上的疯狂他并不是实质性的疯狂你实质性的疯狂还是可能是基于这人是好人还是坏人这个公司是个好公司还是个坏公司对吧才是基于这个但是这个刚好你想大凡你能具备这个能力的话你肯定是干投资的你肯定是在前台了对

对吧你肯定在投资在投资已经就是投资经理了嘛你肯定不是在干风控了所以它其实很多大机构尤其是很多大机构尤其是很多机构对风控的理解不深的那种或者偏官僚化的这种机构的时候特别容易出现这种问题那风控的部门不停地给你出风险警示喊那个那种你想让前台都做投资人怎么办呢

对吧那就会产生做前任投资经理就想好了疯狂的给我出了这样的投资建议出了这样的疯狂喊了要是我不采取行动那最后不就全是我背着锅呢他就想了那我就干脆听你疯狂的建议我就直接采取行动一采取行动但是那不是实质性的疯狂呀其实核心就在这个地方这种来回的就是为什么很多就是为什么很多机构干不好其实很多

收购到一半这是个公司治理的问题就是整个风控的治理机制的问题其实有问题的而且其实我觉得最核心的认知就是这个世界上非常优秀的基金经理是凤毛麟角如果你要真的认知到了同时抓住了你要粘住它然后始终抓紧它就像伯克希尔一样你在任何一个点位离开它都是最遗憾的比如像我说我要自己投资对吧我不让巴菲特给我投资其实

其实这都是很愚蠢的所以包括一个最好最优质的资产如果你在任何的时候轻易地抛掉它其实可能都是错误的就是你事后用后视镜来看的时候都是错误的

对去年大概可能去年大概八九月份十月份我忘了有个基金公司小社跑来跟我说他说他去年干的最正确的一件事情就是建议客户在那个时间点抛掉了一个管理人那个投资经理是我觉得他是他们公司比较好的一个投资经理他说建议客户抛掉了抛掉了之后到了十月份之后

市场也确实那个他有回调有回撤那管理人的业绩确实那经营业绩确实有回调我当时有一次我还在博客里头也说了有一次我包括我们的内部也说了我说要是我我说你看我还写了篇公众话我说你看他觉得给别人建议就是抛掉这管理人我说要是我的话我要像狗皮膏药的人像狗皮膏药一样的切上去绝对不会让你把我给甩下去的

这是我看我们两个人对应对的差异他会应对的是他想的是你都比较业绩过去这一年业绩或者过去这两年业绩很好了我的建议我的客户赶紧止盈落袋为安我想的是我想的是我好不容易找到了找到一个好的管理人我就像狗屁膏一样让你连上去我绝对不会让你轻易把我给甩了所以其实我们两个想法是不一样的

当然很像我干的工作比较他是从站在维护客户的这种形式上维护客户当然他的客户可能也不是那么懂如果他的客户真那么懂的话如果他的客户都像我这样的话肯定心里会嘲笑他的就会觉得你根本不太懂不太懂投资你不是真正站在客户的角度来想这个问题你是可能从自己的免责的这种角度来想这个问题但是呢可能他的客户可能也不太明白

所以他客服有可能没准在去年他也挺感激他的你看说了这他可能说你看我当时建议你抛掉吧你看果真后面跌了 10% 20%但是别人后面又长得挺好的呀其实就是可能就是这样的一个这样的一个问题对就是认知差异

可以一般一般一期播客好像差不多一个一看还过得挺快的还挺快乐的聊天还挺有意思行啊行我今天播客也差不多我们行就这样吧感谢佩人好啊跟佩恒社多写信佩恒总是我的指路名的

不能不能这么我们是相互学习然后然后陪王总也没有提过自己自己业绩非常的优异今年是真的可以佩服佩服凑合凑合可以聊得很开心对的话多好嘞那什么