08.shein 伦交所秘密上市背后：中国企业境外上市，越来越难？
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瑞幸 19 年上市 2020 年爆出造假的中国证监会发现自己没有任何一点行政手段可以管这件事然后滴滴这个事情让它走到了顶点很多很多客户现在都在摘掉中国的烙印标签纷纷把自己的总部挪到新加坡就是为了规避中国证监会这段审查但我想说的是其实没必要

回头看中国证监会审查已经一年过去了对吧它卡了多少企业呢非常少

适应应该是在 2021 年就在魔花上市这件事了在美国人心中适应是一个很低端的倾销的一个平台因为它卖东西实在是太便宜了天目也同样便宜为什么没有这样的问题是因为它已经上市了是因为它已经上市了但是适应就不一样了以我的了解确实对他们非常不友好一个问题不是问题但是几个问题叠加在一起就是问题

很多企业现在上市都是背负了很大的投资人的压力现在上市容易流血吗我觉得 60%吧今年 5 月在米尔肯研究所全球大会上 SHEIN 的执行主席唐伟提出一番前所未有的新中美理论他说从供应链所在地总部所在地以及业务所在地这三个角度来看 SHEIN 同时具备中国公司新加坡公司和美国公司的三种身份

这番言论背后的大背景是世印美国上市预阻,苦等三年后不得不转向轮交所申请 IPO。一方面,世印诞生于中国且供应链在中国广州,这遭到了来自美国监管的刁难和质疑。另一方面,世印的跨境 IPO 也正经历着中国监管部门的审查。

自滴滴事件之后中国企业跨境 IPO 除了要通过著名的网络安全审查之外今年 3 月另增设了证监会审核的一道关卡这项备案新规也令许多企业紧张中国企业想要在境外上市是否越来越难

本期嘉宾默默将为我们梳理中国企业跨境 IPO 的历史而 SHEIN 上是两面肩的困境也是当下全球化企业推出机制整体的困境困境之中有时代变迁亦有人为的恐惧与想象默默来介绍一下自己

好的,大家好,我是默默。我之前是在美国留学的,当时也是经历了 08 年的金融危机。在证券行业也是从业超过 10 年了,也算是见证了不管是 A 股、港股还是美股的这些起起伏伏。目前也还算是在这个行业中继续心情的耕耘。

其实默默也是来自一家非常知名的战创公司也是投行的一份子吧所以今天可以给我们提供非常多投行视角在我们开始之前我想先聊聊中国企业在境外上市这些年的一个变迁能不能从投行视角来说一说过去一些年投行其实会操作非常多类似 SHEIN 这类跨境 IPO 的案子但是我知道这两年类似的案子在变少从你的视角有什么样的观察

好呀确实也可以跟大家稍微分享一下因为我其实从业是从 2009 年开始的就是我当时刚经历了那个 08 年的金融危机所以呢在此之前中国企业区境外上市有的时候我们都是看新闻对吧我记得当时我读大学的时候当时不是凤凰卫社的主持人特别有名叫曾子墨吗他当年其实最早就是在纽约做那个 Morgan Stanley 然后做投行的

我记得他当时写过一本书记录了他做新浪上市新浪我印象中是 2004 年当时在美国上市的已经是中国几乎是最早的当然还有更早的比如说像中国移动 中海油就是这些

在美国有一些央企可能在此之前有点但是我觉得从中国民营企业大规模的去境外上市可能就是从新浪开始的包括很多公司搭建那个 VAE 架构我印象中也是从新浪那个 case 开始的有了这样的一个架构所以大家才能去境外去上市上市地一般来说就是大家主流的要不就是香港要不就是美国虽然我们知道也有像英国或者是澳大利亚

法兰克福啊就是这些市场但是主流还是香港和美国这两类吧最早扬起去基本上是但是当时主要还是以香港为主因为大陆不管是从 H 股或者是红筹这个架构来讲的话肯定去香港是最方便的比如说我们看到像中国移动

那时候就是 1997 年在这个美国和香港同时上市了那相应的联通啊然后电信啊都也是在那个阶段包括我们看到中石油中石化还有中海油大概就是在 2000 年前后也是去香港上市那中海油可能当时也去了美国

再往后一点可能就是我们比较熟悉的像工农中建这些银行类的上市大概也就是在 20 年到 10 年之间所以如果你要我划分这个时间的话我可能会划分到 10 年以前我觉得是中国境内公司境外上市的一个高峰不管是民营企业还是国有企业尤其是那时候是以国有企业为主民营经济当时还没有发展到那么好

那民营企业来讲除了我刚才提到的新浪以外比如说新东方什么的其实也都是那个时间我们也可以理解因为 A 股市场它的承载量是有限的当时其实境外还是更成熟所以但凡是比较好一点的企业不管是国企还是民企还是寻求境外去上市但是接下来我就从业了对吧然后 09 年我记得特别清楚是什么就是当时创业板开板了

开板之后就是如火如荼可以说是吸引了中国非常非常多的这种民营企业去创业板去上市而国有企业从农行 2010 年上市之后其实大型的国有企业上市的就不是那么多了因为已经上完了其实从 09 年开始我认为是中国民营企业民营经济去上市的一个高潮的开始尤其是创业板和中小板

给大家打开了一扇大门让大家有很好的融资的机会现在回看就是当时其实 A 股的要求不像现在这么严格然后呢估值也算高所以我认为从 09 年开始有那么一个阶段啊大家基本上还是以

想要在 A 股上市为主不寻求去海外上市了除非我是一个美元架构的公司我不得不去海外但是这种当时也没有很多而且有些也会把那个境外架构拆掉然后回 A 股上市所以在这个期间不管是个民营企业还有国有企业其实去境外上市的就相对比较少了然后我们能看到的其实最大的也就是 2014 年当时阿里巴巴在美股上市当时在境外上市比较轰动的

除此以外我觉得是很少的然后我也专门拉了一个数我们可以看到 2011 年在美股上市的就 4 家 12 年 3 家 13 年 6 家 14 年加上阿里也就 12 家就是这个数量其实对于后面是非常少的

然后大概什么时候我觉得又重新焕发了新的高峰呢就是从 2017 年开始 17 年开始能感觉到就是美股这个产品又开始强大起来了从这个 SOGO 啊然后红黄蓝啊拼多多是 18 年上市的 19 年瑞幸上市的

包括腾讯音乐这些就开始又变得多起来它的一个高潮应该是 2020 年下半年到 2021 年上半年这样的一个一年我认为是高潮它的那个结束时间我们也很清楚就是中国有一个企业上市之后被叫停了对对对被叫停了然后从此美国上市可以说是中断了很久

虽然我们从去年也有项目其实二二年底当时亚朵重新上市已经算是打开一扇窗了但是从数量上讲是非常非常少的还没有恢复到之前那个状态但是已经看到越来越多的公司在现在想要再去美国去上市了但是我

大的并不是特别多香港市场物质其实都是比较平淡每年可能有那么几个不是特别对比较稳定也是在 2020 年 21 年有那么一波高峰然后 22 年开始又回落了

这几个不同的阶段中国企业为什么要去海外上市这个目的有变化吗我觉得肯定是有变化的比如说最早中国的那些央企对吧我不管是去香港上市也好还是去美国上市也好那个时候肯定大家是寻求一种公司治理的一种改善对吧大家通过上市这种方案

帮助自己理解什么是公司治理尤其你作为一个上市公司你要跟不管是美国接轨也好或者香港接轨也好你要按照人家的那种对上市公司的公司治理的要求去来要求自己所以能把自己跟国际化去接轨变成一个更国际化的企业这种方式这种是对当时的国有企业还是起到了很大的一个促进作用的

那个时候的国有企业是不是缺钱呢肯定也缺钱对吧一方面能融到资但是我觉得最重要的还是想要去做更好的这种改革从民营企业来讲的话我觉得他们更多是帮助投资人退出这个我觉得倒是和现在的这种想法是差不多的中国的很多民营企业尤其是互联网从我们最早刚才提到的新浪开始

其实大部分都是一个美元投资的一个架构做到一定程度的话比如说一开始亏损美元基金投资然后你后期要有一个回报然后帮助股东退出所以从美元的这个角度来讲的话上市的

目的我认为还是以股东退出一种退出机制对 但是肯定上市还是有很多好处的你比如说我可以更好的募资然后我出去做并购有更好的一个杠杆或者是一种更好的手段帮助企业发展壮大不管是过去还是现在还是未来都是一个企业非常非常好的一个目的和手段但是到了现在可能稍微又有一点不一样现在很多公司上市可能就是被迫上市了

因为很多股东他在 20 年 21 年当时估值高峰的时候投资下去其实那个估值现在已经倒挂了

只能是一二级市场对一二级市场倒挂了现在如果一定要去二级上市的话我肯定估值是要下来的但是他为了解决这个股东退出的需求我只能是强行的硬着头皮去上很多企业现在都是这样的一个情况其实企业如果你从自身利益出发的话他并没有那么想要上市现在我觉得这个节点对

我觉得很多都是不能说所有还是有一些很好的企业的但是很多企业现在上市都是背负了很大的投资人的压力据我们的观察

现在上市容易流血吗我觉得 60%吧其实现在投行好像还是挺萧条的很多投行从业者其实没有什么活干包括大家的收入也是锐减甚至是腰斩你现在所在这个行业是一个什么样的情况嗯我觉得其实

中资行和外资行还是不一样的大家文化也不一样理念也不一样外资行可能更多还是以裁员为主外资行的业务范畴其实是很广的除了 IPO 以外它还有做很多比如说并购或者是发债或者是 CB 包括跟欧洲美国联动的这些很多产品其实是我觉得比中资行的这种产品是要丰富很多的

所以即使他们现在可能有一些 IPO 数量少了但是他的这个业务的产品还是非常丰富的留在里面的人工作量还是非常饱满然后收入也还是很不错的只不过他们因为这个中国的业务尤其是 IPO 少了很多所以他裁掉很多人

它是通过裁员这种方式来保证现有的人的利益可以获得一个满足外资行大概是这样一个情况中资行就不一样了中资行还是要履行一些社会义务的一般来说裁员的比较少主要是通过降薪的这种方式

也不能说完全不裁啊也有裁的我已经听说了一些对但是他那个相对裁的会少一点然后那在这种情况下案子又少了然后你裁的人又少所以可能普遍大家面临的一个情况就是降薪但是你说工作量呢我觉得肯定还是应该也是比以前少一些了对某种程度上其实今天想聊的是应上市的难题我认为它其实是一种缩影是有某种共性的

因为今天不管是基于投资人的意志还是企业的一些选择大家还是会把上市作为一种退出机制的途径但其实我们也同样也看到其实从滴滴的事件开始之后整体在境外上市不是特别畅通

所以我们就看到现在 SHEIN 上市其实它已经经历了比较漫长的一段时期的挣扎我们最近有看到 SHEIN 是有传在轮胶索秘密上市它最终选择了英国那其实今天我们也是想借 SHEIN 上市这个切口来聊一聊整体跨境 IPO 现在的一个现状和背后的这种全球化的趋势吧

那我们现在先来回顾一下世音上市预组的一个历程它先寻求在美上市多次为国之后又辗转多地也是为国最终选择的伦敦交所那莫莫你来跟我们分析一下它为什么是会有这样子的一个走势站在一个从业者的角度来观察这个事如果我没有记错的话世音其实应该是在 2021 年那个时候就应该在魔花上市这个事了

当时也是比较火热投行大家也都很想去拿到 Shin 这个项目的案子 2021 年的时候他应该已经是在谋求美国上市但是由于各种各样的原因他在滴滴之前没上成

那在这种情况下滴滴之后就没有了嘛因为中国境内公司要去境外上市首先你要去做这个网络安全审查然后在去年 2023 年的 2 月又出了这个中国境内公司境外上市要去证件会备案这样的一个制度两重的压力下吧其实是很长时间都没有人去美国上市的当然我觉得一开始大家会认为是中国政府不允许大家去上市但实际上站在今天你再回想

也不是这样子的因为网络安全审查当时从滴滴开始然后当时我印象中还有 BOSS 直聘吧有那么几家网安开始去做相关的一个审查

但是它这是一个积累的过程嘛因为我们毕竟之前它是没做过的那它总有一个学习的一个过程但是后来你再看的话其实我们很多客户在后来做网安审查的过程中就会很顺利了我觉得中国政府它这些部门它有这个经验之后它就

知道什么样的数据是我觉得有风险的什么样的数据我觉得没问题的其实我们观察下来绝大多数客户在面对网络安全审查这块是没有太大的问题的只要你按照他的要求交材料回答了他的问题只要不是特别敏感的行业几乎啊我们看到都没有太大的问题太敏感的话就我们也可能直接就建议客户说你也别去了对吧你就咱直接去香港啊所以从网安审查来讲的话我们觉得不是一个太大的问题

接下来的话 22 年底当时我记得应该是双 11 吧亚朵上市了据我所知啊当时应该也是被网络安全审查问了很多很多很多问题最后没有什么太大的问题就顺利上了然后那个时候是没有证监会审查这一道的嘛他只要过了网安审查然后也就上了给大家了一个信心然后当时我印象中亚朵之后又上了两家吧一个是一个是和塞科技还有一个是量子之歌

这几个企业都是没有做证监会的这块审查的然后直到去年 2 月突然出了证监会审查这个事情对于很多已经过了网安的公司突然又多了一道程序我相信其实 Shin 在这个过程中他也是做了很多这个事的因为他的用户都是在美国所以他的这个用户数据其实是没有中国的用户数据的所以他理论上讲是不需要去做中国网络安全审查的

这是我的理解但是一旦中国证监会要去做这个相关的审查的话其实它是落入到这个范畴内了因为

他的这个主要的人员供应链还有人员对他是两个范畴嘛对吧就是收入端成本端你收入端虽然在美国但是你的成本端在中国然后你的这个管理层绝大多数在中国虽然我知道他们后来也把自己的总部开始往新加坡搬这是一个过程但其实在美国人的心中你早已经有了这个中国的烙印了所以这个不是说你搬到新加坡你说自己不是就不是了在人家心中你已经是了

所以你后面其实想再扯掉自己这个身份是相对比较困难的我觉得适应非常微妙的一点是你刚才其实讲到就是说在美国人那边怎么界定你以及在我们中国监管部门这边来看我们怎么界定他的身份对吧据我所知美国 SEC 也是要卡他的

对这是两件事我们先从国内看就是因为有了中国证监会的审查所以他又不希望自己有中国的这个烙印他害怕这个事情我觉得很多时候就是大家都是一种想象中的一种恐惧实际上你再回头看中国证监会审查已经一年过去了对吧

他卡了多少企业呢非常少只是说他确实是有一个流程就是你可能会有一点问题有点复杂或者确实有个别企业真的是有问题他不给你过的但是绝大多数企业其实都过了所以这真的也不是大家想象中的那么困难就像大家一开始觉得哎网安这个东西我是不是过不了但是你到最后也没发现绝大多数企业都能过中国证监会的这个也是一样的你想象中觉得自己啊是不是很难过

其实绝大多数企业都过了我觉得很多东西都是大家人为给自己制造的一个恐惧当然我不是说是因为我们不是他们啊就是我们肯定有很多信息是没有的但是他们给自己制造的这种恐惧

我不确定有没有确定的一些依据或者是说法但是至少如果从我这样的一个从业者来看的话我觉得他就去走中国政业会的审查其实是没有什么太大的问题的只是放在一年前大家都很恐慌不知道怎么做所以我知道除了他以外很多很多客户现在都在做这样的事情就是想要摘掉这个中国的一个

烙印标签纷纷把自己的总部挪到新加坡就是为了规避中国政界会这道审查但我想说的是其实没必要实践已经证明不是一个太大的问题所以这是中国这个层面再补充一下我们先把中国这个层面聊完因为之前我有跟一个律师聊过律师的建议可能也是建议主动去

向证监会和网安去接触因为不管你自己主观上想不想摘掉中国的烙印只要中国这边的监管部门想要约谈你想要让你来走这个程序其实理论上这个程序就应该是可以这么走的律师的这个理解对吗是正确的

也就是说你逃是逃不掉的如果你被点名了的话你就还是要回来接受这一系列的配合对我们知道有一家非常有名的企业就是这样子他不想做然后被点名了还是乖乖地把材料交进去然后美国那一边呢就是我觉得

我觉得最大的问题就是他确实已经打上了中国的这个标签了然后对于美国这一边呢他又反倾销在美国人心中就是 Shin 是一个很低端的倾销的一个平台因为他卖东西实在是太便宜了但美国人其实从他的文化来讲的话他觉得你破坏市场对因为我是美国留学生

对对对我对这个还是挺了解的咱们出海一般就是以欧美为主因为他们的毛利净利就很高包括我也有客户也是做出海的我一看毛利 70%净利 40%真吓人这在中国是不可能实现的但是欧美就是能保证你有这样商业的一个空间和利润的厚度

所以当 SHEIN 出现为什么 SHEIN 在美国卖的好因为它卖的真太便宜了所以在这种情况下在美国的监管看来就是你就是破坏市场规则所以美国人并不欢迎它我就觉得你是在倾销你们中国那些廉价的产品所以我就反对你上市所以我理解美国 SEC 不欢迎它主要是这个原因

难道没有地缘政治的因素吗有这方面的因素但是中国的中概股都能上市为什么别的还是可以继续上但是它不行呢因为大家会觉得今天一家中国色彩的公司要想在美国上市就是扑朔迷离的

并不会你看那个安踏他今年春节那个时候不也是拆了自己也不能说拆吧就是他之前买了那个境外的就十足鸟那个公司嘛然后不也去美国上市了就其实这样的案例非常多我真的不觉得有中国标签的公司去美国上市是不行的我们能看到的几乎没有包括拼多多虽然拼多多上市的时候是一个中国公司后来他发展了题目去美国去打这个

但是你也没有觉得说当然拼多已经上市了但是你也没见纳斯达克或者是 SEC 给你发问询还说你怎么回事要重新来调查我不觉得是中概股的问题我觉得不是中国的标签问题还是 SEC 对他们这个公司有自己的一些想法和有色眼镜吧

我的理解是这样的那天梦也同样便宜为什么没有这样的问题是因为它已经上市了是因为它已经上市了就是你也没有什么更多的手段去制约它我理解是这样但是声音就不一样了以我的了解确实对他们非常不友好再加上你说的可能有中国的色彩我也经常跟客户说其实一个问题不是问题不管你去哪上市 A 国 香港 美国一个问题都从来不是问题但是你

几个问题叠加在一起就是问题每个问题可能是个小问题加起来就是大问题对于失因而言我觉得可能就是这样的一个情况你可能光反倾销不算绝对的问题然后你又加上中国可能就是个问题那你觉得他最终为什么选轮交所呢

我也尝试问过别人说美国不欢迎你那你回香港啊对吧就是我觉得香港仍然还是一个挺好的上市的地对吧至少从我的角度总比轮交所好吧这话可能也不太对我有很多轮交所的朋友对不起但是咱们从这个市场来讲的话其实香港还是比伦敦更

选择伦敦交所有什么代价吗

我觉得倒是也没有什么代价了就是一个正常选择一个上市地就像我选择去香港去新加坡去伦敦法兰克福美国其实是一样的你只要选择一个适合自己的市场就好了那我觉得他去选择轮交所也有好处那比如说我以后可以去做这个欧洲市场

也是有一定的这种 branding 的作用的我不知道这样理解对不对他最终选择了轮交所而不是香港会不会说明他全球化的野心和那种决心是更强烈的这肯定也是其中的因为他希望可能整体离欧美更近一些我不知道能不能这样理解我觉得他肯定是有他这方面的布局和考虑的

我们是不是可以理解为如果是去轮交所上市的话理论上它也是需要获得中国监管部门的程序上的认可

这个取决于中国监管部门怎么样去定义它我相信是非公开的是 但如果监管部门有传召它在法律上它是需要遵从的对吧其实现在中国政府也是非常公开的我们从证监会的网站上是能看到的如果它走了这个程序的话证监会是会公开的默默可不可以从投行角度来讲一讲适应这一类上市的难点它卡在哪里

我觉得首先它作为一个跨境电商公司它天然就有一些业务上的问题你比如说合规的问题你的税因为我们研究过很多跨境电商当然这不止深印包括不管是在 A 股上的香港上的美国上的这种电商公司很多很多上不了市的一些公司就是因为它的税的问题很大

这个税务问题具体指的是比如说你在中国税交少了还是关税呀然后海外的税呀流转税呀是不是都算清楚了对它都甚至不只是中国你在国外也是有很多税的问题的所以跨境这个税的问题是很难理清尤其是在早年发展比较狂野的时候本身电商就有很大的税的问题跨境又有很多税的问题所以很多跨境电商最后上不了市都是

卡在税务对你比如说 Shin In 它也是跨境电商我相信它也面临同样的这样的问题这是第一然后第二的话呢因为它是境内成本相对比较便宜嘛

那比如说你真的把自己挪到新加坡之后把供应链什么再挪到东南亚你的成本起来之后你是不是还能保证这么大规模的一个盈利你的盈利空间对吧你在美国那边是不是要涨价涨价之后你的

销售是不是能保障一旦有一些变化的话你的估值能不能保住这个对他而言也是挺大的一个挑战然后第三的话就是我们刚才提到的一些监管的问题了可能也要面临一些审查但我认为啊不管是以我们过去的投行经验来讲的话这些审查其实是一个时间的问题和沟通问题

可能问题少的话你个审查的时间短一点快一点如果你问题多的话呢可能时间长一点你刚才其实也提到了这个估值的问题怎么看逊估值大缩水从最顶峰上千亿美元现在已经掉到了 600 多亿美元了这个算是卡在上市的一个代价吗这个没办法呀整个全球的这个资产除了英伟达这些

长青树还有就是现在涨的特别快的像苹果这些以外绝大多数资产都缩水包括我们的阿里腾讯哪家不缩水这是一个市场问题倒不一定是它公司自己的问题这是第一第二既然它已经缩水了它确实就是面临刚刚我们提到的一二级市场倒挂它怎么样去解决这个问题我相信它也需要一定的智慧

不管是投资人的让步还是公司的让步或者是什么补偿我相信还是需要有一定的方法来解决这个问题过去类似的情况比如说当一二级倒挂之后有什么样子可能的解吗比如说可以回购公司可以回购对吧你既然最后一轮估值高那我就按那个估值把那部分回购了那我的估值不就能降下来吗

然后比如说可以就是用一个低价发行然后让原来的这个老股东再认购一些这样的话可以把这个估值再均衡一点总而言之是需要企业或者投资人去让利的对这没办法历史的这个高峰在那了那我们也不能回到过去所以大家还是要为当时的一些行为买单的

像是应这家公司它对上市有迫切性吗我觉得从 2021 年当时它就开始做这个事了肯定也不能说没有迫切性吧时间久了嘛我觉得对这个事情的需要程度可能会越高因为你已经花了这么多成本资源来做这件事那可能反而会更迫切

5 月 8 号在米尔肯研究所的全球大会上适应的执行主席唐伟有公开发言就是说适应有三种身份从出生地和供应链角度适应诞生于中国所以可以视为一家中国公司从总部和高管所在地的角度来看适应的 CEO 办公室财务人士现在都设在新加坡了所以可以视为是一家新加坡公司

那此外从市场角度看适应的价值观和愿景与美国一致因此也可以将其视为是一家美国公司那这种新中美的 3D 提法其实引起了大家的关注嘛那我想先问一下默默这个算是投行绞尽脑汁的一个结果吗

对我其实当时他这个发表这个言论之后呢我当时也看到了我们觉得他这个提法还是比较有智慧的就首先他也没有否认自己是个中国公司但是他另外一方面呢他也撇清了其实自己只有供应链是一家中国公司他更多还是放在后边比如说新加坡和美国

我觉得这还是非常有智慧的一种提法但你说这种提法是不是投行帮他想的我觉得有可能但是也不一定我相信更多的还是公司从自身发展的层面来讲的一种选择因为就像我们刚才提到的

毕竟你去美国做生意去欧洲做生意可能你要面临的地缘政治的一个问题肯定还是想尽量地避开包括从估值角度来讲实话实说你切上中国的标签很难不被打个折

本来中国企业跨境上市只要过网络安全那一道审查但是从去年开始又新增了需要证件会审核通过从投行角度怎么看证件会这道关卡的增设呢

其实他这个最早啊还是跟瑞幸有很大的关系因为瑞幸是 19 年上市的 2020 年就后来爆出这个造假的对然后爆出之后呢中国证监会发现自己没有任何一点行政手段可以管这件事因为他是一个开办公司去美国上市了

虽然他的业务在中国人家融资拿的也是美国人的钱人家是一个开办公司你有什么行政手段去管人家其实确实是一点都没有那可能最后证监会通过一些其他的一些方法去做了一些相关的调查但是这些调查都非常的

不是那种直接的就比如说你是 A 股公司你要有问题了我中国证监会派一个稽查大队我就可以去查你它是没有这种行政手段的所以从那个时候我理解中国证监会就开始去想说那我以后有没有什么样的方法可以去对中国公司去境外上市这些企业有一定的监管能力以防比如说再出现这种造假的事情

虽然当时大家都说瑞幸是民族英雄然后什么割美国人的韭菜来补贴中国人民喝咖啡但是从理性层面来讲的话其实还是会影响很多中概股去美国的上市包括一些中国公司一些诚信问题其实还是会有影响的

我问一个看起来比较弱智的问题瑞幸是去美国上市爆出财务造假那中国政府需要去干预和用有效手段管控这件事情的目的是否在于比如说维护中概股的信誉问题还有没有别的因素中国政府为啥非得要管

你作为一个中国企业这个就是形象实在是在国际上的形象形象实在是太太太太大打折扣了对吧给大家的一种感觉就是哎呀你这些中国公司都造假对吧不诚信我觉得从中国监管层面来讲的话颜面受损

所以他想去监管这个事是一个好事吧能让更多的中国企业规范起来我们不能说它是一件坏事对吧他从那个时候就开始思考这个问题但是却是没有更多有效的手段然后直到滴滴这个事情可能是让他走到了一个顶点了他觉得不能不管了再不管我就觉得失控了

所以他当时就出了网络安全审查这样的一个方法但是中国证监会那个其实我们当时知道也在酝酿中只不过这个政策一直在部委流转或者是说在走一些程序所以一直没出来

只是到去年春节之后出来而已但实际上从滴滴那个事件之后这个文件已经在酝酿了我印象中没记错的话应该就是 21 年的圣诞节前夜 Christmas Eve 出了一个征求意见稿然后只不过一直没落地它其实初衷是好的我其实是想帮更多的投资人

去提前审一审这些中国企业有没有什么问题咱不要让有问题的企业流出去上市破坏我中国的形象对这我觉得他初衷肯定是好的但是多一道审查对于企业而言肯定是多一层负担是所以我想说客观上其实是对中国企业去境外上市来说他整体的整个流程会变长然后可能对他们来说心理压力会更大一些进程会更艰难对大家会害怕说是不是

毕竟多一个人来管我多一个人监管我万一有点什么问题对对对我觉得大家会更害怕但事实上我觉得时间问题就是你可能有问题你就多多解释多沟通除了个别的我觉得确实比较难沟通的以外绝大多数还是相对没有什么太大的问题的

我有另外一个观察其实这种身份定义的模糊是伴随着就是全球化这个词真正登上历史舞台几乎是同时进行的因为整个比如说中国企业短暂的这个出海历史当中其实前半段都不能称之为全球化只能称为出海和国际化

做国际化业务就你会发现这个时候中国公司它就是彻彻底底的中国公司它的主体也在中国它的高管团队也在中国它的业务可能绝大部分的主体也在中国它只是去海外做一些国际化的增量这个时期它并不能称之为是真真正正的全球化业务也不能把这家公司视作为一个全球化的公司但是随着这些年其实越来越多的这种全球化的实践

在全球化的趋势之下企业的身份问题开始模糊了你不再能够看到一家公司它的业务主体 团队 供应链都在同一个地方可能从不同的维度看它确实属于不同的公司才会有这个身份模糊的问题我是这么看的

大家都在说我们现在处于一种逆全球化的趋势下某种程度上来看确实是这样遭遇到了非常多的地缘的挑战但是某种程度上它也是让我们的一些创业者更加决绝的一种姿态去拥抱全球化这个是客观上发生的今天必须要真真正正以一个全球化的架构和决心去构建你的业务和团队所以

我觉得全球化时代的一角可能才刚刚翻开默默你从投行视角来观察的话从你们接触的案例和客户里面你觉得什么时候开始身份问题变成了一个好像很重要和敏感的问题我觉得从中美关系开始变化可以说是从那个川普对从那个川普那个在后期就像你说的我觉得是从 19 年因为就

这个比较私人了因为我作为一个美国留学生我 19 年去签证的时候竟然被拒签了对我在那觉得不可思议因为我认识的一些企业家最早最敏感的其实他们都是在 19 年嗅到味道开始判断可能接下来要进入一种逆全球化的趋势

对我也非常明显地感觉到 19 年因为被拒签这个事情让我感觉到中美关系可能就是差到了比我们想象还要夸张的程度你说中概股去美国上市 19 年还是一个高峰期其实当时上市了非常多的企业

所以当时还是处在大家觉得比较形形相容比较红火觉得中概股去美国还是有比较好的一个前途但是我觉得中国的标签开始受到了美国人的带有一些色彩对对对大概就是从滴滴那个事件开始的

其实在此之前我觉得都还好所以你会发现 19 到 20 这一年间其实是一个非常微妙的时间对一方面中概股在美国红红火火的上市但另外一方面可能在中美关系和地缘政治之间其实已经开始走向了一个新的阶段

对我觉得一方面呢可能就我们刚才讲的中美关系脱钩然后另外一方面 21 年也不光是滴滴的事件了在滴滴之前其实还有那个教培的事件你是说双减就是教培但这是国内发生的事呀但是那些公司都在美国上市呀哦

对吧像那个像什么跟随学呀它是比较早的然后我跟随学应该是 19 年吧还是 18 年当时去美国上市的包括那个时候像什么作业帮啊原辅导啊一批中概股的代表嘛就是领委有非常多教培类的公司是吧对 21 年双减政策给教培行业这种灭顶性的这种打击之后其实也是影响了这一波在美国上市的中概股

对就是没有上市的呢像原辅导这些可能确实就上不了了但是对于已经上市的这一些就是灭顶之灾包括我们最早的那个鼻祖新东方好未来当时的股价都已经跌了所以这个会不会在国际的这种二级资本市场也会对中国企业带来一些不太好的刻板影响当然大家觉得你是非常不可控

对我觉得第一波就是从教培开始的然后是从滴滴开始这个是个非常好的角度

所以这些事情的叠加包括后来从川普开始当然就是他从他开始但是最后落实是在拜登政府的就 PCOB 然后包括让中国公司交底稿这些正儿八经其实是从拜登开始的但是从川普那时候他就叫嚣然后只不过到拜登落实了所以就是不断的你给我一拳我给你一脚然后就越来越差越来越脱钩

所以其实我们今天也看到即便是像世音这么强大的独角兽也是在遭遇这些地缘性政治的挑战那么那些目标是全球化的这种创业公司今天还有机会吗他们会比这些公司更难吗我觉得好像不会因为今天可能越大越难

小公司可能相对来讲它的 flexibility 更好一些其实最后我比较想聊的一个问题是通过种种的这些案例可以给到的一些启示是不管是一个全球化还是逆全球化的环境之下

当我们可能就是会遇到一系列可能的未知的地缘挑战的时候今天一家公司如果它有机会的话它怎样可以从 Day1 就开始去设计它的所谓一个全球化公司的架构它能够做些什么有效的方式去规避或者说尽可能的去减少未来触碰到这种地缘监管的这种危机

就从资本市场这个角度来说这个话题吧如果我们现在看中国企业如果你未来想走出海这条道路我觉得还是你要想清楚你想走哪条路比如说我们知道非洲做得非常好的一个公司叫传音对吧它是在 A 股上市科创板当然它也是遇到了非常好的机遇那这个公司人家在非洲做得非常好然后 A 股的市值也非常高这样的公司我相信不管是在

香港或者是美国也好我认为它的市值不可能有 A 股这么好的这个也是大家的共识毕竟 A 股的估值是很高的如果是你站在这样的一个角度来讲的话未来如果你想要去中国上市那你其实

把自己定义为一个什么样的公司其实都没有什么太大的问题的哪怕大家知道传音的背后就是中国人没关系的因为我就是背靠着中国我未来也是要在中国的资本市场发展所以我认为这一点的问题都没有就中国身份不会是一个困扰他的问题对当然也跟他的地域有关对吧因为他在非洲人家对中国也没有什么歧视或者什么不应该说是会有加分对这是一种

但是如果比如说你的目标可能未来想要去美国上市的话那我不得不说在现阶段你作为一个中概股是有一个估值的打折的这是现实面临的一个问题但是我也不能说这个情况一直在存在因为我觉得从时间上来讲的话过去没有发生只是最近几年有我们也不能认为说未来一定有这个问题

现在我的很多客户也会来跟我们讨论就是他真的很担心这个问题如果你真的很担心的话你可能就要在你还比较弱小的时候就要把它自己稍微包装一下包装成一个境外的公司比如说你就把自己一些总部什么财务或者是一些职能机构放在新加坡那这样的话可能你从早一点包装自己一个国外的公司全球化公司

包括你的股东啊什么的你也不能说完全一点中国的资金都没有但是你可能更要多元的吸纳一些东南亚的资金啊欧美的资金啊就是你把自己的股东情况也包装一下一定要在你比较弱小的时候就要把自己包装出去因为一旦你已经声明在外了你想把自己再包装出去那个其实所有人都知道你本来是什么样子那个就会比较难但是我还是要强调就是

我们不能说现在这个状况未来一定还会长态对就是一定还会继续那也许过个两三年这个情况会发生一些变化对吧我们不能用现在的眼光去衡量未来所有事物的一个发展但我觉得一波有远见的企业家可能从这两年开始非常严肃和认真的思考如果我要去做一个模糊身份的全球化企业

是否会走得更长远格局会更开阔但不管怎么样我是否可以得出一个结论这些年尤其是这两年经历过那么多的挑战其实中国企业在做全球化业务是否是经验更丰富的也是更多元的一种探索的存在

我相信肯定是的因为所有的人都在做相应的探索不管是在义务层面战略层面还是在我们资本市场那从资本市场来讲的话你肯定从法律层面融资层面都会大家有很多不同的一个探讨也都是在不断地迭代吧对我觉得是往更成熟的方向去走的一个过程

但我总觉得可能还是对这个的恐惧稍微更强其实我觉得也不是恐惧吧更多的是从企业生存的智慧和策略出发的因为对于企业来说它可能更惧怕的是黑天鹅乐观者当然会觉得说黑天鹅总不能每年都诞生吧总不能满眼都是黑天鹅吧对吧但是对于企业的平稳发展长久生存来说

它不是惧怕它是我要防范未来可能不知何时黑天鹅突然出现我有没有更多可能可以去规避让我的企业可以占据更多主动性其实你从资本上的角度你会觉得还是不必过于悲观对

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