Deep Dive
Shownotes Transcript
本周非常忙碌，一些最有趣的事情发生在欧洲，欧洲的政策制定者宣布额外增加高达8000亿欧元的国防开支，并放松了德国严格的债务规定。所有这一切都发生在欧洲应对特朗普政府关税威胁以及对跨大西洋安全联盟可能结束的担忧之际。那么这些变化会有多重要呢？它们对欧元、美元和更广泛的金融体系意味着什么呢？现在德国的氛围如何？在本期节目中，我们与德意志银行货币研究主管乔治·萨拉维洛斯讨论了这一重要时刻。阅读更多：欧盟支持德国放松国防财政规则的倡议特朗普将关税称为美国经济进入贸易战的推动力奇葩交易即将来到华盛顿特区！在此处获取我们琼斯法案辩论的门票。请访问omnystudio.com/listener了解隐私信息。</context> <raw_text>0 再见。
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嘿，Odd Lots 的听众们，我们来华盛顿特区了。乔，我们终于要做了。这将是我们第一次在华盛顿特区——我们国家的首都——举办现场演出。这也将是我们终于讨论琼斯法案的时候了。我们一直在谈论制作 Odd Lots 的琼斯法案剧集。
是的。所以我们邀请了运输研究所的萨拉·富恩特斯。她将站在赞成的一方。我们还邀请了卡托研究所的科林·格雷鲍。他将站在反对ICO的一方。
方面，看看这一切将如何发展将会非常有趣。除此之外，我们将与布莱尔·莱文交谈，他在电信泡沫时期就在那里。我们还邀请了 FTC 新任负责人安德鲁·弗格森，他取代了莉娜·卡恩。我们将讨论兼并和收购以及所有这些事情。所以应该是一个非常有趣的夜晚。
如果你想加入我们当晚的活动，它将于 3 月 12 日在奇迹剧院举行。访问 Bloomberg.com/oddlots，你可以找到购买门票的链接。我们希望在那里见到你。彭博音频工作室。播客。广播。新闻。音乐。
您好，欢迎收听 Oddlots 播客的另一期节目。我是特蕾西·阿洛韦。我是乔·魏森索尔。乔，帮我一个忙，调出 10 年期德国国债的图表。哦，是的。好的，让我们看看。德国通用 10 年期债券。
你不知道代码？你没有记住它吗？不，但我们有漂亮的自动拟合。哇，这是一个图表。所以，你知道，在 12 月初，收益率约为 2%。它一直在攀升。它在 2 月底约为 2.4%。在过去的两天里，它飙升了。接近 2.9%。
我昨天看到一个标题。我们正在录制 3 月 6 日的节目。昨天的涨幅是自柏林墙倒塌以来最大的一天涨幅。是的。
这是一条直线上升的线。是的。正如你提到的，这是一个相当大的涨幅。欧元兑美元汇率也在上涨。欧洲国防类股一直在飙升。有很多直线上升的图表与欧洲有关。欧洲金融业也表现良好。就像，你知道，每个人都对欧洲的一切都感到沮丧。然后预计特朗普会让这些线进一步下跌。而它们一直在飙升。
是的。这里似乎正在发生的论点是，特朗普政府关税的可能性以及美国安全保护伞的丧失对欧洲来说是如此糟糕。
以至于它们可能会变得有利，因为欧洲必须花费大量资金来抵消它们。也许他们会进一步整合，也许这会促进增长。如果你考虑一下他们需要购买的所有军事装备，或者长期受苦的德国汽车制造商可能会转向国防之类的事情，这似乎是有道理的。当我准备说我接下来要说的话时，你只需调出 DAX 的图表。
哦，是的。另一个直线上升的线，查理。你知道，这里有两个因素。我的意思是，我昨天开玩笑说，金融推特的历史基本上是 15 年来一直在等待德国拿出财政大炮，以摆脱其对平衡预算的痴迷。施瓦茨·努尔。我说对了吗？施瓦茨·努尔。施瓦茨·努尔。是的。所以有两件事。有一个。人们意识到
也许应该多花钱。然后是二，你能让政治明星们齐心协力采取行动吗？人们似乎认为的一件事是，这是一个在欧盟或欧元区内部由于各种结构性建筑原因而非常复杂的问题，
并且似乎有一种信念，而且不仅仅是一种信念，即特朗普政府在过去几周的行动可能会同时解决这两个问题。对。从某种意义上说，也许你需要一个共同的敌人来激励一些行动。我只会具体说明我们本周看到的情况。所以。
我们看到了关于 5000 亿欧元基础设施基金的讨论。我们看到德国表示，超过 GDP 1% 的国防开支可以免除债务限制。这就是著名的 Schuldenbremse。他们还表示，德国各州现在可以借入高达 GDP 0.35% 的资金。这比零有所提高。所以这是一个变化。
所以我想总结一下，欧洲正在发生很多事情，我们绝对应该讨论一下。事实上，我确实为你找到了完美的嘉宾。他是我过去经常与之讨论欧洲发展的人，尤其是在 2011 年到 2013 年的欧元危机期间。我们将与乔治·萨拉维洛斯交谈。他是德意志银行的外汇研究主管。乔治，非常感谢你来到节目中。非常感谢你邀请我。很高兴。
好的。我看到一些人称这是一个分水岭时刻。我看到有人称之为“无论如何都要做”2.0 版。巴克莱将其称为“无论代价如何”。美国银行的拉尔夫·普鲁瑟将其称为范式转变，因为欧洲不再为美国的财政扩张提供资金。相反，它正在为自身提供资金。而你本人则称之为“历史性时刻”。请向我们介绍一下这有多重要以及原因。
当然。我倾向于同意所有这些说法。我想说这不仅仅是规模，我可以帮助你了解规模并提供一些背景信息。
而且速度也令人瞩目。你必须记住，就在几周前，我们正在举行德国大选，中间派政党失去了三分之二的多数席位，中间派政党，尤其是领先的中间派政党基民盟，并没有竞选任何财政扩张，而这与我们现在看到的情况相比。所以我想说，规模和速度都出乎市场的意料。
但为了回到规模，你已经介绍了这些变化，我们认为基础设施每年至少会超过 GDP 的 1%。州一级放松对债务限制的改革，这是另外 0.35%。国防方面正在释放差距，因为现在超过 GDP 1% 的任何东西都可以排除在外，但德国已经花费了 1.5%。
所以你有一个立即释放的 0.5% 的差距。然后你想做的任何额外的国防开支。我们认为德国可能会将国防开支的目标定为 GDP 的 3% 到 3.5%。如果你把所有这些加起来，我们谈论的是赤字的摆动在 3% 到 3.5% 之间。现在，为了说明这一点，德国目前的赤字是 2.5%。
所以如果你把它加起来，我们会在 5.5% 到 6% 的财政赤字之间。现在，这非常高。它正在接近美国的水平，我们知道美国的赤字有多大。我们也知道美国对自己的赤字有什么看法。没错。而且，我认为至关重要的是，这不是一次性的赤字。
从某种意义上说，COVID 支持是一次性的。我们正在谈论的是这种数量级的赤字持续多年，至少 3、4、5 年。但就背景而言，基础设施基金是一个 10 年的基金。我认为最接近的例子是德国的统一。但即使你回到那时，看看这些数字，这些数字实际上更大。是的。
所以如果你试图将其放在上下文中，在德国统一期间有两轮重大的财政宽松。第一次是 1990 年，那实际上是向东德投放资金。那是东德马克和西德马克一对一兑换的时候。它实际上是向东德的财政转移。我们计算这相当于 GDP 的 8%。所以那是 1990 年。
然后在 1995 年，你又进行了一次财政扩张，一次性的财政扩张大约为另外 8%。现在，我们在这里谈论的是 6% 的赤字，但持续多年。所以如果你把这些数字加起来，可以说，这甚至比德国统一还要大。哇。
你在 3 月 4 日发布了一份报告，其中充满了戏剧性的语言。你说很难高估全球经济和地缘政治关系中正在发生的变革规模。你说这是自布雷顿森林体系崩溃以来贸易关系中最大的转变。
我认为你提到的事情非常有趣，就在几周前，当德国举行全国大选时，并没有太多关于此事的讨论。特朗普政府的哪些具体行为，无论是贸易还是国防，导致了如此戏剧性的转变？
所以我想说它一直在酝酿。它已经酝酿了几个月了。它已经酝酿了几个星期了。但分水岭时刻确实是慕尼黑安全会议。
我们是德意志银行。我们总部设在德国。我们可以感受到氛围，可以说是这样。但在慕尼黑安全会议之后，德国国内的政治氛围发生了巨大变化。副总统发表的讲话，围绕这一事件的更广泛的身体语言。我不想说这是导致一切的唯一因素，但它肯定是一个改变思维方式的触发因素。
这种思维方式的转变，我们在选举结束后就意识到了谈判的开始，在本周的公告中达到高潮。我想说，即使我们也期待着一些事情，但即使对我们来说，这也达到了预期的最高点。是的。
你能谈谈公司氛围吗？公司、管理层是否对额外的财政刺激感到兴奋，或者他们是否仍然非常担心安全局势和潜在的关税？
地缘政治背景一直是一个挑战。贸易不确定性显然是巨大的。我们在今天早些时候的欧洲央行会议上看到了这一点。但我认为，这种情况在过去的几个月里一直存在于背景中。你可以在德国和更广泛的欧洲的政策不确定性指数中看到这一点，这些指数在过去几个季度一直非常高。
所以从某种意义上说，在过去几周真正新出现的是这种积极的冲击。
我认为最有趣的是，举个例子，我们上周在德国举行了一次大型投资者圆桌会议。这是在谈判开始之后。在那次圆桌会议上，我们有大量在德国国内的真金白银投资者将资金分配给欧洲固定收益。虽然每个人都期待着关于国防的公告，
没有人真正期待基础设施方面有什么大的事情。没有人预料到债务限制的改革会提前到来。所以我想说，这在国际上和国内都是一个更大的惊喜，至少从……
我经历过的投资者反馈和公司反馈来看。我们在过去几天看到欧元大幅飙升，但它仍然相当低，甚至没有回到 12 月初的水平。实际上，它仍然低于大选前的水平。这会在未来几个月和几年内极大地改变汇率的轨迹吗？
所以我想回答这个问题，你必须看看大西洋的两侧。所以你必须质疑美国政府正在发生什么，欧洲正在发生什么。一个很好的起点是考虑相对中性利率或所谓的相对 ASTAR。现在，在某种程度上，短期内，短期内，当然，这些事情很难估计。但如果你退一步，
在过去几十年里，相对中性一直是大美元趋势的相当不错的指导。现在，有趣的是，我使用这个统一的比喻。如果你回到那时，那段时间欧洲和美国之间的相对 R 星从 1980 年代中期的大约 -200 变为零。
在 1990 年代初。这是欧洲中性利率上升的时期，因为东德正在与西德统一，你经历了财政支出的大幅增加。所以为了回答你的问题，如果这种重大的基础设施转变，法国的转变得以实现，如果它能够推动趋势增长更高，生产力更高，
相应地，欧洲央行利率更高，我认为它肯定有可能对欧元产生实质性的积极影响。现在，积极程度也取决于大西洋另一边的情况以及在那里采取的政策。所以也许这是我们在谈话中要讨论的事情。但我认为，趋势增长受到多大影响以及欧洲央行是这将如何影响欧元核心的问题。
再见。
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好的，我要上钩并问一个非常简单的问题，那就是当一个国家实施关税时，该国的货币会发生什么？所以是美国。我之所以问这个问题，是因为人们似乎有不同的意见。一方面，一些人认为这会减缓增长，因此货币会下跌。另一些人认为这可能会加快增长。货币上涨，实际利率上涨，等等。你在这场辩论中站在哪一边？
所以这听起来像是一个非常简单的问题，但我认为正如我们所看到的，它最终会变成一个极其复杂的问题。我想说这取决于两件事。关税是如何实施的，以及关税针对谁？
现在，如果你谈论的是双边关税的情况，例如，在第一届特朗普政府时期，它只是针对中国的，美国显然具有优势。它存在贸易逆差。
相应地，如果它征收关税，那么关税将对其存在贸易逆差的国家造成更大的损害，因为它只是该国商品的更大一部分。现在，我认为当我们考虑第二届特朗普政府的政策时，我们正在应用相同的逻辑。美国与世界其他国家存在贸易逆差。但有两个关键的区别。这与年初相比也让我感到意外。
第一个是我们的关税政策正在实施。我认为它对美国经济造成的危险在于，它的实施方式非常杂乱无章、前后不一，市场和企业都在努力理解其路径和终点。我之所以提到这一点，是因为如果你看看关税进入经济的关键传播渠道，那就是不确定性。
在第一届政府时期肯定如此，现在肯定也是如此。自 1 月以来我们看到的模式是，美国的不确定性现在比世界其他地区增长得更快。现在，部分原因是世界其他地区长期以来一直担心关税。
但我认为这也在于政策的执行方式，缺乏清晰度，并且不断反复。所以我想说这是第一点。是的。我正要说，甚至在我们谈论这件事的时候，我们刚刚看到一个标题。哦，不，发生了什么？特朗普可能会将 USMCA 下的商品和服务关税推迟一个月。还不清楚。这是霍华德·卢特尼克在 CNBC 上发表的讲话。所以，即使是美国和北美之间的贸易关系，也在发生变化
它日新月异，其确切性质。无论如何，继续说。我认为这正是重点。是这种持续的反复，最终使得规划极其困难。记住，预期的起点是非常积极的，这将是一个非常有利于商业的政府。所以我想说这是其中一部分。第二部分与你征收关税的对象有关。
如果你正在对一个双边贸易关系极其强大、失衡程度较小、相互依赖性较强的国家征收关税，这里我指的是墨西哥，但更重要的是加拿大，如果你对这样一个国家征收关税，那么经济影响将比对欧洲或中国采取同样的措施要大得多。实际上，我认为
美国经济是更广泛的北美经济的一部分。你们已经建立了几十年的综合供应链。
因此，一项基本上会取消这一点并取消你已经签署的国际协议的关税政策，我认为这比我们对欧洲和中国考虑的相同政策要具有更大的破坏性。所以让我感到意外的是，整个政策始于加拿大，并且以如此杂乱无章的方式进行。我认为这就是美元没有升值的核心原因。♪
再见。
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做一些大事，你真的需要两件事发生，那就是你需要认识到应该这样做。然后你需要政治明星们齐心协力。由于各种原因，这在欧元区非常棘手，你知道，撇开德国的财政扩张、资本市场深化、资本市场一体化等其他事情不谈。
在这些领域的进展非常缓慢，等等。你知道，我们看到的一件非常有趣的事情是，唐纳德·特朗普为加拿大自由党注入了新的活力。大约一个月前，他们基本上被遗忘了，特鲁多的政党，他现在没有资格竞选下一任总理。现在他们的民调突然飙升了。
当你观察欧洲政治格局时，中间偏右或中间偏左的政党，在这种环境下，他们似乎有新的生命迹象吗？我认为现在判断还为时过早，因为欧洲许多重大干预措施只是在过去几周才发生，特别是关于慕尼黑安全会议。但我肯定同意你的观点，安全保障的威胁性撤销是……
正在提供，如果我可以称之为欧洲的指导之星，就每个人都可以协调的事情而言，那就是国防。
需要说明的一点是，当然，当欧洲开始行动时，它拥有非常低的国防工业基础。它需要建立起来。但这正是它可以作为新的增长引擎的原因。我们必须考虑国防的更广泛的溢出效应。例如，就在过去的两天里，我们看到意大利和
和土耳其就发展无人机技术进行了谈判。我们看到乌克兰可能从 Starlink 转向欧洲卫星公司。所有这些事情
最初的触发因素可能是军事原因，但存在更广泛的技术溢出效应和增长溢出效应。最后一点是，我们必须记住德国的起点是如此之低。德国在过去两三年里没有增长。德国拥有工程技术专长，拥有过剩产能。经济实际上非常适合利用国防作为一种新的产业战略，可以说是这样。
德国占欧洲的三分之一。所以如果德国正在行动，即使没有人行动，它也可能非常重要，特别是考虑到德国一直是拖累因素。特蕾西，你知道，乔提到的一件事是，国防作为一种具有溢出效应的潜在真正增长引擎。我的意思是，这就是我们一直在美国产业政策历史上谈论的故事。它总是国防。然后国防最终给了我们 iPhone。
但这似乎总是这样发生的。是的。对生存安全的焦虑。我期待着德国的 iPhone。好的，我要问一个更宏大的问题，回到这一切的范围和意义。
我必须问一下美国国债和美元会发生什么，因为，你知道，我前面提到过，看待这个问题的一种方式是，欧洲不再为美国的财政扩张提供资金。相反，他们正在为自身提供资金。
事实上，近年来，德国一直是美国国债的重要买家。欧洲也是美国公司债券的重要买家。而且，你知道，购买美国国债与美元作为储备货币在金融体系中的特殊地位密切相关。这是否会改变这种局面？美元是否有可能失去其特殊地位？好吧，我认为你提出了一个非常重要的问题。而且，你知道，
有不同的看待方式。但我首先要说明的是，你绝对正确，欧洲是国债的边际买家。最近围绕马阿拉歌协议和储备管理者的作用进行了大量讨论。在过去的 10 年里，央行一直不是美国债务的买家。事实上，就全球 GDP 而言，储备的份额一直在下降。
所以边际买家一直是私营部门。它主要是一些欧洲人，可能是日本人，正如你提到的那样。这对美国来说会造成问题吗？我想说这取决于美国政策立场的情况。如果想法是美国财政立场正在萎缩，因为美国正在巩固，那将会没事。如果美国坚持 6%、7% 的赤字，
而且我认为，当我们考虑所谓的双赤字的融资时，这不仅仅是关于规模，而是关于背景。美国在增长方面是否表现出色？美国是否尊重产权，可以说是这样？美元是高收益者吗？如果欧洲正在改善，但与此同时，所有这些特性都被强调为受到破坏，例如，关税政策减缓了美国经济增长，
本周非常忙碌，一些最有趣的事情发生在欧洲，欧洲的政策制定者宣布额外增加高达8000亿欧元的国防开支，并放松了德国严格的债务规定。所有这一切都发生在欧洲应对特朗普政府的关税威胁以及对跨大西洋安全联盟可能破裂的担忧之际。那么这些变化会有多重要呢？它们对欧元、美元和更广泛的金融体系意味着什么？现在德国的氛围如何？在本期节目中，我们与德意志银行货币研究主管乔治·萨拉维洛斯讨论了这一重要时刻。阅读更多：欧盟支持德国推动放宽国防财政规则特朗普称赞关税，因为美国经济正在陷入贸易战怪异事件即将来到华盛顿特区！在此处获取我们琼斯法案辩论的门票。请访问omnystudio.com/listener了解隐私信息。</context> <raw_text>0 这导致美联储降息。美元不再是高收益货币。特朗普政府正在提及格陵兰岛。冒着过度简化的风险，这是一个财产所有权的参考，从边际上来说，它正在削弱美元作为避险资产的一些吸引力。如果所有这些都同时发生，我会说这确实对美元的避险作用提出了质疑。从根本上说，如果我看看美国，
美国需要奉行健全的经济政策，然后一切都会好起来。如果这种情况没有发生，双赤字重要性的门槛就会下降。好的，德意志银行的乔治·萨拉维洛斯。非常感谢您来到《怪异事件》。多年后再次见到您真是太好了。非常感谢。是的，乔治，这太棒了。真是完美的人选。谢谢。很高兴认识你。谢谢。
乔，我很高兴我们做了这一集，因为正如我们在开头指出的那样，有很多事情正在发生，当然是在美国。人们往往关注的是特朗普政府在做什么，当然，对其他国家的影响关注较少。所以及时了解所有这些情况是很好的。我认为所有这些中最引人注目的是
欧洲真正团结和融合的可能性。因为如果你想想欧元区过去面临的困境，主要围绕着融合和政治冲突。即使直到，你知道，一个月或两个月前，正如乔治所说，我们在德国和联合政府等方面遇到了一些政治困难。一个月后看到人们团结起来，这非常引人注目。是的。
你知道，我有一种感觉，让我充当一下魔鬼的代言人，现在发生的事情听起来非常类似于吉姆·比安科几周前告诉我们的关于……的事情。
事实上的海湖庄园协议将会是什么样子，那就是欧洲承担更大的国防预算份额，欧元升值，美元贬值等等。我的意思是，这就是特朗普在第一届政府中向欧洲领导人施压的内容，他们没有履行北约义务等等。你知道，所以有一种感觉，我们看到的部分内容是特朗普长期以来一直想看到的内容。但是
对我来说，这两件事真的很引人注目，有点像……的规模……
无论是在北美还是欧洲，领导人都感觉不到美国是各种协议的可靠签署方。然后还有这样一个事实，从宏观角度来看，我也把中国包括在内，我们看到世界大部分地区都在进行财政扩张，而美国却正在进入紧缩模式，至少从狗狗币等等来看是这样。所以这是一个非常重要的
这是一个值得注意的宏观转变。好吧，你说这是特朗普想要的，但特朗普也希望美元保持其特殊地位，对吧？在这种情况下，再次回到财政扩张的想法，如果德国将其数十亿欧元投入国防部门等等，那么德国是否有足够的资金来同时资助美国和自身？我对此表示怀疑。我认为这种平衡肯定正在发生变化。
现在，这并不意味着不会有任何买家购买美国国债。我们与吉姆讨论过这样一个想法，即，你知道，美国总是可以让它的银行，例如，购买更多的美国债券。所以有这种可能性。但我认为这是值得考虑的事情。
是的，完全正确。我的意思是，我认为我会说的是，我们正处于未知领域。我只是想到我多年来听到的所有商界领袖，就像，“哦，我们只想要确定性。我们，你知道，我们同意监管。我们只是，”这通常是他们在民主党政府期间所说的，“哦，我们只是想要确定性。我们只是想知道规则将会是什么等等。”而且，
企业喜欢所有这些确定性之类的东西。然后在过去几周里，由于所有这些，我们感觉像是经历了所有不确定性冲击的始祖。我们必须找到一种不确定性交易，而不仅仅是通过VIX。应该有一个好的。是的。或者黄金。
一定有东西。是的，但是黄金的表现确实很好。是的，那是真的。好吧，我们就这样结束吧？让我们就此结束吧。这是《所有想法播客》的另一集。我是特雷西·阿劳埃。你可以在特雷西·阿劳埃关注我。我是乔·魏森索尔。你可以在The Stalwart关注我。关注我们的制作人，卡门·罗德里格斯在卡门·埃尔曼，达希尔·贝内特在Dashbot，凯尔·布鲁克斯在凯尔·布鲁克斯。
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