E114: Markets update: whipsaw macro picture, big tech, startup mass extinction event, VC reckoning
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各位，欢迎收听All In播客，我们又回来了，感谢Freeberg和Sacks将节目主持得收视率创历史新低。

等等，等等。请尊重一下那些为他们效力的键盘侠大军吧。他们已经尽力了。

没关系。

我认为，最近几集收视率下降，可能是因为谷歌降低了我们的排名，原因是我们坦诚地表示不想……

获得更多推广。

导致谷歌的某个低级地方官员按了一个按钮，向我们推送了一个错误。

一个打击。我的意思是，可见性过滤器屏蔽了我们。

它包含你接受的一切，技能。

我们向粉丝们开放了源代码。

而且太疯狂了。我……

从我们关于疫苗的讨论中得到的反馈是，嘿，相当平衡，不是开玩笑的那种，而是真的像……

是的，YouTube上的警告实际上相当温和。

如果你想了解更多信息，请点击这里。谢谢。好的，让我们来谈谈市场数据。

美联储加息25个基点。市场此后显然出现了剧烈波动。今天早上的就业数据令人震惊。我们增加了51.7万个就业岗位，是12月份的两倍多，远高于18万个就业岗位的预期。

我认为，美联储开始意识到他们显然可以影响通货膨胀并减缓投机性资产的增长，但他们在劳动力市场方面却面临着很大的困难。显然，劳动参与率实际上正在增长。我们在这里多次讨论过这个问题。

它已上升至62.4%。我们都知道，它在2000年前后达到顶峰，大约为69%。不过，工资增长仍在继续放缓。这是一个好消息。显然，风险资产在过去几天里一直在飙升，David，你对市场和美联储的行动有何看法，人们开始相信这将是另一次25个基点的加息，然后可能在今年剩余时间保持高位？你听到他们的评论了吗？

我观看了鲍威尔的讲话，这真是太令人惊讶了，因为在12月份，他非常强硬，他基本上说，听着，我们将保持比你们想要的更高的利率，而且时间比你们想要的更长。这一点非常明确。

市场做出了反应。然后没有。但35到40天后，他基本上说，我们还有两次25个基点的加息，他将努力实现软着陆。

即使在他整个讲话和新闻发布会中的其余措辞，如果你阅读他的肢体语言，如果你只阅读记录，也会显得非常强硬，但现实情况是他基本上屈服了。然后市场情绪表示，好吧，我们快到头了，我们之前讨论过这个问题，但市场往往在……之前6到9个月触底。很明显，你可以做到这一点。

所以短期内我们有点跑得太快了。这还与其他几个因素有关。一个是在去年年底，很多人都在进行税收损失抵扣，这意味着如果你在其他地方有一些收益，你就会出售一些亏损的东西，以便将两者相抵。

你看到很多股票。特斯拉可能是这种交易的典型代表，一直跌到每股108美元左右。而在过去30天里，它实际上翻了一番，对吧？所以每个人都进行了税收损失抵扣，每个人都减记了，没有人真正持有任何东西。

然后，当鲍威尔基本上说我们差不多完成了的时候，现在已经有如此多的系统性买入，以至于没有人真正做好准备。对我来说，这与2018年底和2019年初的情况非常相似。如果你们还记得，在2018年底的10月、11月和12月，市场一直在下跌。

部分原因是鲍威尔将加息，通货膨胀失控，等等。然后我们得到所有这些数据，表明中国可能正在进入一个真正的时期，人们再次屈服，试图实现软着陆。长话短说，他没有做到。

这是一个虚晃一枪，市场只是继续上涨。然后我们进入了冠状病毒大流行，所有这些事情都发生了。所以我认为我们即将重演其中一部分，至少在接下来的3到90天内，痛苦的交易是上涨。所以这可能是我们的去向。

这是从2000年到2008年经济衰退期间的美联储联邦基金利率图表。你可以看到，你知道，在2020年尝试达到最大值，然后是到2%的小幅上升，然后是我们一直在经历的急剧上升，达到4.5%或某个数字。

这是美联储暂停的地方吗？你认为他们会降息吗？总的来说，这对风险投资和初创企业市场会有什么影响，这对我们来说非常重要？

我认为我们一个月前正处于动荡的经济中。一个月前，节目中对前景的预测极其悲观。我们预测，今年美联储将从4.5%升至5.5%，每次加息50个基点。

人们认为，我们今年晚些时候将出现经济衰退。我认为这几乎是共识。而现在，三周后，我们出现了一些非常好的通货膨胀报告。

所以突然之间，共识变成了我们不需要将利率提高到5.5%。也许我们只需要再进行一两次25个基点的加息，市场就飙升了。人们相信通货膨胀已经成为过去式，问题已经解决，现在我们可以继续前进。

美联储昨天用25个基点的加息似乎证实了这一点，而今天我们又有了这份令人震惊的就业报告，新增就业岗位超过50万个，预期只有10万个。所以现在突然之间，人们都在想，第一，这意味着什么？第二，这是否意味着劳动力成本将再次上升，经济过热，现在美联储必须再次加息？所以我会说，从一周到一周，我们在对通货膨胀是否已经得到控制、经济是否正在走向衰退的预期之间摇摆不定。我认为，我们目前所处的位置是，你必须说通货膨胀卷土重来的风险略微升高，但经济衰退的风险略微降低，因为有了这样的就业报告，实现软着陆的机会更大。

换句话说，Sacks，如果人们有工作，如果人们……

有工作，我们有50年的……是的，完全正确。所以是50年。

对吧？

所以我只是认为，我们正处于一个高度动荡的经济体中，很难预测未来。我会说，就一个月前的情况而言，你必须说我们今年实现软着陆的几率比几周前要高得多。

Freeberg，我们看看就业情况，似乎人们正在重返工作岗位，这可能表明人们已经用光了储蓄。我们讨论过这个问题。你在我们之前的几集中反复强调，人们通过先买后付来承担个人债务，这可能是今年人们长期处于负债状态的一个可能原因，也许他们已经用光了储蓄。看起来我们已经用光了数万亿美元的储蓄，债务也在上升，所以人们可能需要重返工作岗位，他们最终正在接受工作。你认为这实际上正在发生吗？

我不知道如何分类。很明显，很多事情都是边际性的，但你知道，自去年春天以来，一直到夏天和秋天，拉里·萨默斯一直在强调的一个挑战，你知道，在多次采访和出版物中，他担任过美国财政部长，显然是一位杰出的经济学家。

嗯，美国需要将失业率保持在5%到6%的水平五年，才能真正达到2%到3%或略高于2%的通货膨胀率目标。所以，你知道，经济学家和宏观经济学家今天正在关注就业报告，我认为这表明我们还没有达到目标，而就业市场紧张意味着工资上涨，工资上涨。

通货膨胀上升，因为公司需要收取更多费用，因为他们必须支付更多费用才能获得人才。这显然继续支撑着不断升级的螺旋式上升。Chamath，你认为我们会看到价格开始下降吗？这会对市场产生什么影响？

我认为Sacks是对的。我认为边际风险是，是这种动荡。

但问题是，如果股市继续上涨，而我们突然拥有比之前更宽松的货币政策，那么我们将回到之前的位置，即资金涌入各种风险资产。更多的钱，仍然有大量的资金在观望，必须进入市场。现在，如果这东西继续上涨。

所以我们正处于一个微妙的时刻。如果通货膨胀由于突然之间更多公司拥有更多可利用的流动性而再次抬头，对吧，更多的钱，他们可以因此筹集更多资金，他们可以因此支出，因为我们没有控制这种通货膨胀预期，那么可能会存在这样的风险，即我们再次引发通货膨胀。然后，然后他们必须屈服。

美联储必须再次屈服，并开始新一轮加息周期。所以我认为这是一个复杂的时刻。我认为我与之交谈过的华尔街所有聪明钱，直到这一点，他们预测像这样的时期将会动荡，而下半年将会非常强劲，就像你需要做多一样，事情将会变得不可思议。

而当我本周与他们交谈时，他们说，呃，天哪，我们没有为这种情况做好准备。我们没有承担任何风险。我们将被迫买入。有很多公司私下表示他们想上市。现在……

真的，大银行……

一直在打电话，试图为一些IPO悄悄地进行询价。所以如果他们试图让资本市场重新开放，我认为，再次，边际风险将是我们将再次看到动荡。

当你提到询价时，你的意思是试图看看你是否会得到一些早期买家来购买IPO中的股票？也许是在像Stripe这样的公司一直在观望的公司中。

所以不是Stripe，这是一个复杂的时刻。但当他们进行询价时，他们基本上会说，嗨，XYZ公司，我们失败了。看看我们的条款。

你认为价格是多少？等等。他们试图了解你是否想参与IPO。所以我认为现在有很多公司正在试探水温。

在你看来，第二季度像Stripe这样的公司上市会有需求吗？我不知道其他候选公司是什么。人们谈论最多的新候选公司是Stripe。

我们必须考虑的一件事是，大多数市场参与者不是人，对吧？大多数市场参与者是计算机和算法。所以，在ETF中，这是一个极其公式化的购买模式。

你是否拥有指数的组成部分？这些代表一定的百分比。你必须拥有这些百分比才能与该指数相关。

所以这是一个加强购买循环，也是一个加强销售循环，对吧？所以当事情开始发生变化时，这些人必须系统地将资金投入其中。所有的人都明白这一点。

所以人们倾向于抢在所有计算机之前，他们基本上是向这些人出售股票的人。然后这就是推高这些价格的原因。同样，在下跌过程中，人们试图通过做空这些东西来抢在计算机之前。

所以即使我们没有，我们也可能看到资本市场开放。这实际上是最糟糕的情况，因为现在你所有的资金都流入了少数几个名字，这在某种程度上解释了为什么Facebook在30到60天内翻了一番。特斯拉在30到60天内翻了一番。

许多科技股，我们都在帮助建立的公司，已经上涨了60%到100%。这些都不是健康和正常的举动。

所以问题是，如果……通货膨胀突然再次抬头，现在……

看起来它没有……鲍威尔很明确，他说了11次……

在他的……我的意思是，这基本上是叙事的一部分，通货膨胀正在消退，我们已经解决了这个问题，这就是市场正在计价的。我认为现在的问题是，鉴于今天的就业报告，这是否……

是真的？我认为通货紧缩……

通货紧缩，当我看到你展示的美联储基金利率图表时，另一个图表是收益率曲线，让我们先看看收益率曲线。这是美国国债和短期国库券的收益率。看待这一点的一种方法是，将其视为市场对利率走向的预测市场，因为美联储设定联邦基金利率，这是银行隔夜贷款利率。

他们并没有设定利率，你知道的，三个月期、六个月期债券、十年期债券，市场上看到的利率是因为市场交易这些债券，它计算出市场要求持有这些债券的收益率。所以有趣的是，如果你把收益率曲线看作是一个，再次强调，一个预测市场，它会在任何给定时间告诉你市场的集体智慧是什么。现在这个东西一直在变化，所以集体智慧也在变化。

但今天的情况很有趣。看起来市场所说的意思是，在未来六个月内，利率将在4.75%达到峰值。所以，尼克，如果你只想把鼠标放在六个月的点上，你会看到它是4.76%。

所以基本上，市场预测我们可能还会再加息四分之一，大约如此，不会太多。然后，如果你去看两年期，它是4.09%，所以略高于4%。所以，市场实际上预测的是，在未来两年内，美联储将降息50个基点。

然后，如果你去看五年期或十年期，它们在3.5%左右，所以市场基本上表示，长期利率将稳定在3.5%，我们不会回到他们十年来一直实行的非正常的零利率政策。3.5%将是长期稳定的，你知道的，资金成本。但你可以看到，市场，预测市场，认为美联储已经做了足够多的事情来抑制通货膨胀，因为现在联邦基金利率基本上就是债券市场认为它应该在的地方。事实上，债券市场认为它在未来两年内将会下降。

但下降到在过去十四年牛市中我们已经习惯了的3.5%左右。大部分时间利率接近于零，或者……

这就是为什么我们永远不会回到2021年的泡沫时期，当时六家公司估值达到100倍。我们将回到一个更正常的环境，估值更像2017年的估值。类似这样的估值，3%并不算坏。

它仍然是你的抵押贷款的一个很好的……

如果你听过巴菲特，巴菲特的老师，本·格雷厄姆在他的书中，他看待股票的方式，显然，事情已经改变了。但他看待股票的方式是他会看无风险利率，他会把它翻倍。然后，它的倒数就是他愿意为一只股票支付的最高市盈率，对吧？这就是交易策略。

如果你能获得超过无风险利率两倍的收益，那么它就值得投资一家公司，这就是他的意思。如果，如果你把3.5%作为最终利率，那么标准普尔500的正确市盈率约为14倍。

现在。标准普尔500的市盈率为22倍，这意味着我们高估了50%。再次强调，这是本·格雷厄姆的模型。我认为世界已经完全抛弃了它，但在这个知识框架中可能还有一些根基仍然是有价值的。正如你所说，大卫，它只是再次强调，伙计们，我们需要开始学习一个新的制度，因为当利率不是零时，你只能支持很多增长，因为投资者的替代选择很多，你知道的，把钱投入到亏损的初创公司变得不那么有吸引力……

介绍一下背景，我认为那是《聪明的投资者》这本书。他谈论的是价值投资，也就是，嘿，每股收益是多少？比率是多少？市盈率是多少？而这与增长和动量投资恰恰相反。

而这是一种新的……你能……我认为你写了一篇关于这个制度转变的博客文章。如果你看看谷歌、脸书、苹果，亚马逊有点例外。

这些公司赚了大钱。他们有利润。他们积累了大量的现金储备。我们看看下一批公司，爱彼迎、Coinbase、优步、Meta。他们专注于营收增长，很像亚马逊，这是一种非常模糊的方法……马特，呃……

在……在历史上。接下来你只需要放下这张图表。我们在这里做了一点分析，它基本上只是回顾了60年的公司成立情况。我们查看了所有100家最有价值的上市公司，也就是初创公司，并将它们与当时的利率进行了对比。

那么我们在这里看的是什么……

这里……与……所以基本上，我们从1960年开始回顾。所以基本上，你知道的，63年。而这向你展示的是100家最有价值的上市科技公司。然后，这里圆圈的大小代表它们的市值。然后它叠加在十年期国债收益率之上，以及代表经济衰退的灰色条形图。那么这个图表说明了什么呢？好吧，我们研究它的目的是为了研究公司价值与当时的利率、经济状况之间的相关性。

正如你所说，杰森，这个图表上的趋势非常明显，那就是，如果你是一家在紧缩时期成立的公司，你通常能够比在财富和资金充裕时期成立的公司建立一家规模更大的公司，对吧？所以，当你看到利率接近于零或为零时，有很多非常成功的公司。它们在这里以浅灰色显示在右边。

但这些公司都没有真正体现出其他公司所取得的成功。第一个有趣的发现是……第二个有趣的发现与利率本身无关。但它是说，当利率与巨大的技术趋势的出现相交时，例如在1970年代，它是个人电脑革命。在1990年代后期，它是互联网革命，这两件事都需要在物理基础设施（原子）和软件基础设施（比特）方面取得巨大的进步。当你把这两件事结合起来时，它们也创造了大型公司。所以，总而言之，每当你看到技术发生巨大的构造性转变，同时又处于紧缩时期，那就是巨额财富创造的时候。

所以在1970年代，像微软和苹果这样的公司从一开始就必须盈利，对吧？如果没有亚马逊能够完成的一轮非常重要的融资，那么下一批大型公司再次是在利率上升时期成立的，在那里他们必须盈利，或者找到一种方法比任何人都更快地实现正自由现金流或正营运资本。此外，这些都是非常有趣的趋势，我认为，随着利率回升，如果我们能够将这与我们在未来五到十年中谈到的技术进步结合起来，这将对初创企业和初创企业投资产生真正的推动作用。

这意味着人们会更有韧性，更努力……用一个术语来说，弗里德曼，你的想法，社会资本的分析。

这很有趣。我的意思是，我认为可能有两种解释方式。一种是在资金充裕的时代，所有的资金都被竞争掉了。

所以你支付更高的薪水。你……呃……很难获得高质量的人才。你的利润率更低，就是这样。

据说它更……呃……地面竞争更激烈。然后另一个是显然有点像进化适应性。当资金减少时，投资者会更具选择性。

我认为让这个时代与过去略有不同的是，现在场外有大量的未动用资金。去年的风险投资总额，我认为，创下了历史新高。

这意味着在未来12到36个月内需要部署的现金比以往任何时候都多，在风险投资历史上……如果情况属实。所以这可能是一种反作用力，可能需要三年时间才能显现出这种作用。虽然存在更多未动用的资金，但肯定的是，机构投资者和养老基金、传统的家族理财办公室LP、以及风险投资……

基金今年对新基金的投资承诺要少得多……正如我们都知道的那样，这种收紧将在风险基金中显现出来。它将为这个年份、下一个年份等等筹集资金。所以也许这种进化适应性概念会在稍后开始发挥作用。我认为还有一种说法，你知道的，我们在我们的短信串流中讨论过这个话题，但在过去十五年的风险投资业务中，自2008年以来，每个人都接受过训练，所有年轻人都已经成长起来，现在都是合伙人，并且在动量投资的环境中经营公司，而不是基本面投资。所以还有一个问题是，投资者是否适合在一个估值持平或下降的市场空间中，或者是否投资的决定不再取决于谁在投资以及公司增长多少和估值上涨多少。呃，而是更多地关注业务的基本面表现。

这与你在实地看到的相符吗，塞克斯？人们变得更务实了吗？还是资本配置者真的在磨刀霍霍，以不同的方式看待这些企业？这是否真的发生了？

是的，在过去几年中，风险投资筹集的资金创下了历史新高，但这可以在未来一到三四年内更缓慢、更谨慎地部署。而超过了过去三年。

所以把这笔钱除以三或四，因为部署速度会慢得多。所以是的，我认为人们会更加谨慎，决策会需要更长的时间。我认为新基金的启动会变得非常困难。

所有……你知道的，围绕着独角兽资本和……你知道的，所有这些基金和微型基金等等的炒作，我认为很多都会被淘汰。我认为，事后看来，很多都是泡沫的产物。是的，我认为你将经历一段风险投资的收缩时期，我认为这是好事。

我的意思是，正如莫斯的研究所指出的那样，他的研究结果是，伟大的公司是在我们没有处于泡沫时期并且资金到处挥霍的时候创造出来的。但当你在一个资金适度可用的环境中，我认为关键在于我们都必须承受一定的压力，对吧？这就是进化所需要的，如果一个生态系统或一个有机体没有压力，他们就没有压力去进化，变得更强大，更具竞争力。我认为这使得我们的行业和我们的生态系统随着时间的推移非常适应，因为它不断地……它确实面临生存压力。但在过去几年中，所有的生存压力都被消除了，因为任何人都可以筹集资金。

总是有另一座桥梁可用……而且……

没有一些……被转换了。

没有清算。很多这些公司似乎……你知道的，又得到了……

十二个月的喘息时间……在那一时期养成了坏习惯，在那段时间里，系统中积累了太多的优越感和便利。我认为现在我们看到很多这些东西正在逐渐消失。我的意思是，看看前几天的脸书业绩。

所以脸书……关于脸书，这是一个例子，因为是的，你有一家公司，过去一年的股价暴跌了50%以上，市场不喜欢它在资本投资方面的答案。然后，布莱克和我们的朋友写了一封信，鼓励他们提高效率。然后他们做到了，他们基本上开始进行裁员。

而且基本上变得更高效。他们正在做的事情，特别是裁撤了层层的中层管理人员，我的意思是，这才是真正的大事。所以他们有点效仿了埃隆在推特上所做的事情，可能没有那么大规模，因为我认为他们不需要那么做。但他们的目标是，我们公司层层太多，中层管理人员太多，股价暴涨，就像上涨了20%、25%。

是的，是的。而且……我实际上是在他们裁员的那天买的，买入价为94美元，现在为193美元。联邦快递，在所有公司中，正在裁员10%的管理人员和主管。所以现在的想法是，嘿，在高级职位上，效率低下在哪里？我们如何才能……好吧，让更多实际建设或运营公司的人来掌权，并摆脱这种……我应该说，中层管理人员，这种浪费。

这种在这些公司中积累的特殊问题是，每个人都想成为一名管理人员。所以你……你可以通过说我们将增加每个管理人员的汇报人数，从5人增加到10人来解决这个问题。这行不通，因为让我告诉你，会发生什么，每个作为明星的个人贡献者都认为他们的职业发展需要他们管理一个团队。所以，如果你把那个明星……我看到，然后你围绕他们创建一个团队，那么这个人就会雇佣五个人来管理，而这五个人……

不是明星。

他们停止工作。然后为了开始有效管理，也许你可以从那 6% 的单位中获得 20% 的额外产量，而你本来可以直接从明星员工那里获得，但你却花了五倍的钱。所以这在问题上毫无意义，这令人恐惧。

所以你知道，ICC 成为经理。他们雇了五个人。而这五个人中，其中一个风暴说，为什么我想成为经理？所有组织压力都在于继续组建更多、更多团队和更多、更多层级。

这是马克·扎克伯格最近一次全体员工会议上的一句话，用来阐述你的观点。我认为你不会想要一个仅仅是经理、经理、经理、经理、经理、经理、经理管理员工的管理结构。我们正在做这项工作。

是的，这是无限委派的问题。每个明星员工都会围绕他们组建一个团队来委派工作，但随后他们又会雇佣一个团队来委派工作给他们。很快，公司里最资深的实习生都在做所有工作，而所有最优秀的人才都只是管理人员。所以这实际上是一个巨大的问题。

我认为很多年的人都不太理解这个问题，因为他们认为他们只需要增加经理的汇报人数，而你还要减少公司中的层级数量，仅仅是为了说明这一点，在推特上就是一个终极例子。我们看到的是，当埃隆进入推特基本上进行改革时，他向一位工程合作伙伴提出的第一个问题是：谁在检查代码？他们查看了代码库，发现超过 50% 的工程部门员工几个月都没有提交代码。他想……

原因是工程师被告知，如果你想成为这家公司的经理，你就不能编写代码。经理不编写代码，只有 ICC 编写代码，没有人想成为 ICC。没有雄心壮志的人想成为 ICC。他们都想升职。

所以在这个个人……

贡献者，是的。所以整个事情都颠倒了，因为这个想法再次出现，雄心勃勃的人想成为经理，而经理不做实际工作。

是的，我不知道该怎么写得更糟。这就像设定一个危险的先例，你说，你带走了什么？嗯，曲马多，当你看 IT 和施加在袜子撕裂上的压力时，Facebook 发生了什么，即使他们的广告收入同比下降了 2%。

我的团队中有一位家伙给我发来了这张图表。他做了相当详细的技术分析Facebook。你能把图片放在那里吗？所以基本上，这……

去，这是……

这是 Facebook 第一次在 2021 年第二季度财报电话会议上提到元宇宙这个词，他们提到了 20 次。而这里灰色线是股价。所以，当他们不断提到元宇宙时，股价只是在反应，但 2022 年第四季度是效率这个词首次超过元宇宙这个词的时候。

你看到了，你看到了股价暴跌。所以 Facebook 发生的事情非常有趣，因为我认为这是一种向通常所说的 X 型增长公司过渡，这意味着人们现在关注的是一家基本上已经达到其最大规模的企业。现在他们关注的是其产生现金流的能力。

该业务的现金流产生或现金流收益率约为 3.5%，但他们正在削减资本支出和员工数量。他们正在控制支出，所有这些都应该提高他们的自由现金流收益率。所以我认为人们之所以非常兴奋，是因为你可以拥有的 X 型增长股票很少，它们可以持续增长并产生巨额资金。而这些人处于一个令人难以置信的地位，你知道，超过 1000 亿美元的收入。如果你能控制住这些成本，提高效率，随着时间的推移将员工人数减少到 3 万或 4 万，这就是一件可以产生巨额现金的事情。

所以你投资并警告巴菲特，这意味着收益……

当然，是的，就像 Facebook 的市盈率，现在实际上已经回落到股票基数，它的市盈率大约在一个水平……

合理如果……

你回到基准分析。这是一家完美符合标准的公司，例如，你可以以市盈率购买，该市盈率基本上是利率的两倍。所以我认为现在这是一只令人难以置信的股票，因为如果他们继续获得所有这些自由现金流收益，他们将获得巨额资金。

他们宣布了 400 亿美元的回购计划。你需要记住的是，苹果也经历过这样的时刻。当苹果转向 X 型增长时，他们做了一件非常聪明的事情，那就是他们说我们将大量借贷，我们将返还现金。我可能会反对在你们组中，到 2025 年，苹果的现金分红将超过 1 万亿美元。我的意思是，这简直太疯狂了。

这是否包括回购和现金解决方案？

回购和股息？所以 Facebook，你现在可以可靠地看到一条路径，Facebook 在未来四五年内可以分配数百亿美元的总股东价值回报。所以，你知道，对于价值投资者来说，这有点像不需要动脑筋，没有什么是不需要动脑筋的，但确实，现在价值基本面非常、非常有吸引力。但是我的意思是……

你确实看到了巴菲特购买苹果，并且它成为他最大的持仓。你可能会看到他对 Facebook 也这样做。有一个有趣的物种大灭绝事件推文与所有这些时间有关，利比里亚，GP。

IVP 风险投资公司的一位普通合伙人。发布了以下帖子。对于初创公司和中型公司来说，一场物种大灭绝即将到来。2023 年底到 2024 年将使 2008 年金融危机对初创公司的影响相形见绌。下面我将解释何时、如何以及为什么。我们将开始提供一些基于设备的详细设备，四到五家早期阶段的初创公司，他声称，根据 1 月份风险投资公司对 450 家基金的调查，他们拥有不到 12 个月的资金。

他说，2023 年底到 2024 年，这一切都将自食其果。风险投资公司前合伙人马克·苏斯特回复如下：这正是我们的内部分析，5000 家种子轮、250 万美元及以上融资的 A 轮和 B 轮公司。所以，三个不同的类别在过去四年中获得融资，我们已经做到了 2%，没有业务。由于我们之前讨论过的永无止境的桥梁融资，亏损率在过去 7 年中一直人为地偏低，我们之前已经讨论过这个问题。

如果你回顾过去 40 年的风险投资，平均而言，排名前四分之一的基金分配的资金是他们筹集资金的 1.6 倍或 1.7 倍。即使现在我们经历了人们展示这些令人难以置信的马库斯写 TVPS 的时期，风险投资总价值的分配并没有真正改变多少。分配仍然适中。

低于 2 倍，所以我们必须经历所谓的均值回归，对吧？我们必须回到历史统计平均值，这意味着 50% 到 60% 的死亡率似乎相当合理，顺便说一句，在互联网泡沫时期。这就是我们在 2002 年经历的……

2005 年，我们有 50% 的人才，70% 也许会少一点，你投资初创公司时在街上看到了什么？

是的，我认为……

顺便说一句，所以在这里，你看到了什么？但是否有机会在这个群体中，在这个懦弱的公司中，它们似乎是颠倒的，或者，嗯，海啸，雷纳。

这一群公司，我认为总体上比你在资本减少而不是资本充足的时代看到的更倾向于功能导向和短期主义。我的意思是，许多公司，美容业务或美容产品，使它们能够更快地展示市场吸引力。通常，这些更容易进入市场的最终产品都是功能。

它们最终不会成为平台。因此，要成为一家大公司或成为一家规模化公司或在一个竞争激烈的市场中脱颖而出非常困难。这是一个非常笼统的陈述。但我认为，你知道，当你错失平台游戏时，你作为投资者开始押注许多看起来像真正大公司的衍生游戏。看，平台。

你想想有多少公司试图模仿 Stripe 的某个版本，或者试图模仿 Uber 的某个版本，或者试图模仿你所知道的某个版本的你所知道的大型公司，结果，你得到了所有这些功能性的平台游戏，它们可能拥有利基市场或某种你所知道的狭窄的市场机会。他们获得了融资。这些企业显然不会拥有市场赢家的相同估值倍数。

现在，他们投入了大量资金来证明增长，因为在过去 15 年中，如此多的投资都是动量投资。因此，他们试图增长，他们试图获得高估值，投资者投入更多资金。现在的问题是，如此多的 B 轮、C 轮、D 轮、E 轮公司都有一个真实的市场价值。

它们不是没有价值的公司，但它们的真实市场价值可能低于资本的总优先股。所以，是什么让我理解？我只是描述，是的，所以当投资者投资时，他们拥有优先股。

所以他们有权收回他们的钱。所以他们看起来是 1 倍清算优先权，投资 1 亿美元。该公司价值 3 亿美元，他们在投资后拥有该公司 25% 的股份，但他们有权在普通股股东获得支付之前获得 5 亿美元。

现在的问题是，许多这些公司的价值可能低于 1 亿美元，但不再值 4 亿美元。它们价值 1 亿美元。你可以看到这一点在公开市场上是如何发生的，我几周前与你们分享的数据集，自 2020 年以来上市的公司中，超过三分之二的公司价值低于他们筹集的资金，就像在风险投资市场一样。

因此，如果它们仍然是私营公司，它们的价值将低于其优先股。这就是这些公司开始崩溃的地方，因为现在投资者必须完全重组公司。创始人不想让他们的所有普通股都被清算，现在他们什么都没有了。最终会出现董事会此时如何处理这种情况的非常糟糕的情况：我们如何结束这件事，我们如何重组它，将会发生什么。这通常是每个人都开始为创始人、一个或多个创始人离开而逃跑的时候。

我有一个问题。你之前提到过这一点，我认为这是一个非常重要的观点，但我们并没有真正触及它。你认为风险投资公司内部是否会对校准普通合伙人进行记录？

百分之百。我的意思是……

看，为什么？所以我解释一下为什么。

是的。我认为过去 15 年来，要成为一名成功的风险投资人，你必须参与热门交易。交易是，热门交易，估值通常都在上涨。当估值上涨时，这表明公司经营良好，你应该投资这种模式在过去 15 年中的运作方式。

但事实是，仅仅因为估值上涨，投入的资金更多，并不一定意味着这是一家伟大的企业，或者欺骗性地指出，你最终会在未来的投资中获得正净回报，而这个窗口现在已经关闭。因此，接受过这种训练的投资者，这对我来说是一个如此笼统的陈述，因为我有一些在风险投资领域做得很好、很聪明的朋友，但总的来说，有很多通过这种动量投资模式成长起来的人。这就像日内交易。

股票上涨。让我们都把钱投入到上涨的股票中，而不是采取更基本的方法，即这家公司的实际现金产生潜力、可扩展性和平台能力。结果，你必须看到，我认为，在这个市场中成长起来并做得不错的初级合伙人，做得很好。

他们在纸面上做得很好，但他们在分配上做得不好。所以也许这种混乱会让你决定谁是优秀的风险投资人，哪些公司实际上在市场高峰期返还了资本？

好吧，我认为弗里德伯格，嗯，真的发现了什么，他之前提到过这一点。所以我对此感到好奇。我进入了 PitchBook，我和我的团队查看了我们业务中所有创造超过 10 亿美元分配的人。

在我们行业中，有 20 个人做到了这一点，就像有些人曾经一两次赚到数亿美元一样，但有 20 个人不止一次赚到超过 10 亿美元。好的。如果你不看，没有一个人是从工程师、产品经理的行列中成长起来的，每个人都是商业背景和运营经验非常丰富的人。

他们中只有极少数人是真正的创始人。很大一部分人是在银行和其他地方接受过培训的。因此，对于当前这一批风投公司来说，非传统的“冠名”角色是什么样的，因为我们经历了一个阶段，如果你是一家知名初创公司的产品副总裁、设计副总裁或工程副总裁，那是进入风险投资公司最明显的途径。但如果你回顾一下数据，根据PitchBook的数据，这种模式实际上从未再次赚钱。

很有意思。

这是一个非常有趣的反向教训，那就是。顺便说一句，关于这一点，非常有趣的是帕特·格雷迪。我认为卡特的推文很好地总结了这一点，因为他只是从科托公司招聘了某个人。

这条推文的意思是：这个人是我们见过的最商业化的人。诸如此类。我认为这非常有趣，因为这正是我们对这些数据的仓促分析的结果。商业人士才是赚钱的人。

所以你看雷德·威尔逊、迈克尔。

他们都是投资分析师。在他们成为风险投资家之前，我看到他们在公开市场工作，或者更多的是谁是记者。

如果你是个优秀的记者，那就是另一种分析师的方式。

回顾这份名单真的非常有趣。所以，你知道，这里有一些人，比如吉姆·戈茨、阿尔弗雷德、丹尼·赖默、杨·哈默。所以，如果你看看所有这些仅仅是人，我们都认识他们，所有这些人的共同点是他们都非常商业化。所以，杰森，在这样的时刻，你必须真正让企业家承担责任，或者成为他们的合作伙伴，做出极其艰难的决定，你必须具备在那些时刻获得他们的尊重，这样你才能迫使他们做出非常艰难的决定。

然后，另外，如果你必须强制变现，以便优先考虑你的有限合伙人，你如何在保持与企业家的关系的同时做到这一点？你怎么知道你只需要消化损失然后退出？我认为这些都是非常困难的交易，正如大卫所说，未来几年看看这些……将会非常有趣。

我认为这与塞克斯关于生态系统的观点有关，嘿，如果它很难，如果它很危险，如果它们是牡蛎里的沙子，它可能会产生珍珠，如果你与你的产品经理、PC以及每个人的香槟和击掌有良好的关系，也许这不如拥有一个比尔·格尔、一个迈克尔·莫里斯和一个陪衬好。也许是谁正在向管理团队施压。我们需要达到这些数字。

是的，我认为这里的一个反驳论点可能是，存在一股人工智能公司的浪潮，并且市场边缘有大量的未动用的资金，所有这些风险投资基金在过去两年筹集的资金，这将把所有这些人工智能公司润滑到各个垂直领域和各个市场。

所以每家公司都披着人工智能的外衣，就像一件隐身斗篷。每家公司都拥有一个人工智能部门，或者每家公司都被改写成一家人工智能公司。资金想要流入人工智能领域，并且想要用人工智能重写各个行业。

因此，我认为这类似于十到十五年前我们在移动和社交网络中看到的情况，我们现在看到的是这种人工智能热潮，这种人工智能技术推动者正在重写每个垂直领域的可能性，而风险投资公司拥有比十五年前、十年前甚至七年前更多的资金。所以存在这种相反的论点，即游戏仍在继续，前进的步伐仍在继续，当前的群体消亡了，但新的群体紧随其后。或者发生的情况是，核心消亡了，每个人都跑到后备信函那里，并获得重新注资，因为我可以告诉你，我知道的每家公司情况都不好。每个人都跟我谈论离开去创办一家AI公司，然后我对此进行了思考。

我认为问题在于实际签发支票的人，他们更有可能还是更不可能？至少历史会告诉你，我们已经招聘了一整代人，这一点很清楚，他们与实际上创造回报的行业中的人并不匹配。所以你是对的，他们可能会把这笔钱错误地分配给那些只是在重新包装自己的公司，但这进一步证明，有一种类型的人还没有被招募到这些风险投资公司。那是第一代……

赚了所有钱。我认为一直以来，风险投资家的背景与创始人的背景之间都存在一些差异。我的意思是，你们提到了吉莉，就像我们说的，马里茨是一位记者，他写过一本关于苹果的书。

他是一位技术专家，安格里在华尔街担任投资分析师，然后才过渡到风险投资。是的，我们都知道他们是传奇的风险投资家。不，我认为你想要在风险投资家身上看到的是，我认为背景的重要性不如，你知道，他们有多好奇？他们学习新领域的能力如何？他们像寻热导弹一样优秀吗？

我的意思是，基本上就像扎林一样，比如什么是热门领域，具体来说，该领域最好的公司是什么？并且以某种方式弄清楚这一点，能够评估创始人。你知道，这是一个非常主观的事情。

所以我认为有很多资格是你想要在风险投资家身上看到的。与此同时，我确实认为，如果人工智能是下一波浪潮，是下一个平台机会，正如我们都认为的那样，我确实认为这更强调技术技能。我实际上是在Craft上刚刚进行过这样的对话，也许明年我们应该让Craft展示出真正深厚的技术实力。所以他们可以帮助你更深入地进行今天的技术尽职调查吗？

人工智能公司，他们从未赚钱。这是什么？在我们的业务历史上，他们从未赚钱。那些人，那种类型的人从未代表LPs或GPs做过这样的事情。

生物技术、生命科学。他们有投资者。

通常是一位技术高管，曾在公司一线工作，并不适合。过去获得过DP的人，或者更擅长分析……

业务。

理想的人将能够获得回报。

对吧？对吧？所以，所以你看，我认为理想的人应该是索恩，他的家人是谁？

伟大的投资者，但也有一些技术背景，有一些技术能力。我们也采取团队方法。如果你认识某个人非常擅长技术，他们可以处理交易的技术方面。其他人可以负责……你对创始人的评估。

我们销售的方式是，我们与一群第三方个人合作，我们与他们保持联系，我们给他们报酬。每当我们需要进行深入的技术尽职调查时，我们都会与他们合作来完成这项工作。它让我们能够获得他们最好的技术思维，而不会让他们处于试图判断这家公司是否优秀的位置。

我想了解的是，这种技术优势是什么？我能理解它的界限吗？但我仍然将投资决定留给自己和我的合作伙伴，因为否则的话，根据我的经验，非常技术性的人非常擅长尽职调查，但通常不擅长做出投资决定，因为他们大脑的一部分会启动，就像，我可以做得更好，或者我可以这样做，或者我可以那样做。

我认为这种锚定偏差可能非常危险。你几乎想要从这种深度的知识中稍微降低一点，因为其他人会发现所有不值得做的事情，然后你可能会错过市场或错过足够好的东西，因为你就像，哦，好吧，我会以不同的方式做X、Y、Z。所以我们有点像使用它们，但我们让它们保持距离，这样它们就不会感到有必要决定我们的资金应该如何使用。

在这个早期阶段，我们正在做的一件事是追踪我们的创始人。我知道这听起来对会计最佳实践和定价最佳实践来说很疯狂，我们实际上有一些创始人从未制定过计划。我说的是那些不知道会计的种子阶段创始人。

所以我们正在为种子阶段的初创公司奔波，我后悔我们两年前、三年前没有这样做，但亡羊补牢，犹未为晚，关于如何维护他们的账簿并了解运营以及市场上的运营缺乏纪律性。我看到一些A轮和B轮公司实际上不了解自己的会计。所以当我们开始与他们的会计师交谈时，创始人的想法与会计师对这家公司的看法之间存在巨大的差距。

创始人认为他们拥有的收入比实际拥有的多或少。他们真的甚至不知道如何以诚实的方式计算他们的跑道。所以回到你之前关于风险投资方面业务的观点，很多关注产品，很多关注运营，没有足够关注底线。

发生这种情况的原因是，正如弗里德曼之前所说，有人会建立一些东西，会有一些势头，你必须向这些企业家展示这些好处才能达成交易。所以风险投资公司认为可以用来展示的东西是，哦，我在另一家公司开发了X、Y、Z产品，他们认为这种优势可以让你达成交易，也许可以，但这可能是错误的公司。所以你错过了整个价值创造的一代，因为……

某种试验的一部分。是的，你确实需要从根本上理解，因为我们在这里谈论的是公开市场，Facebook的类比。最终的收益是什么？最终将投入这家公司的现金是什么？我认为整个行业都需要关注这一点。这需要成为……运营原则。

你们知道Facebook、亚马逊、谷歌和微软上市前总共筹集了多少钱吗？

很少。我的意思是，谷歌少于四分之一……

十亿美元，难以置信。

是的，效率非同寻常。然后在这个效率之上，我不知道你是否认为……

他们在上市时都是盈利的。

在这个低效之上，还依赖于风险债务。萨克斯，我不知道你是否看到这一点，但在过去五年中，对亏损公司增加债务的关注程度非同寻常。我不明白……

我从未理解过，风险债务需要更多努力，我觉得这是一个毫无意义的类别。

再说说。

我的意思是，向人们解释一下……

发生了什么。我真的不明白……

对于贷款人或创始人来说，这如何说得通。老实说，我认为整个行业对创始人来说都没有意义。我不喜欢它，因为钱实际上是还清的，对吧？是债务。

所以创始人认为风险债务就像股权融资一样，但没有稀释，有一些认股权证，他们没有意识到第二点。我们必须在一到一年半内从下一轮融资中偿还这笔钱。但这会给下一轮融资带来压力，因为新的风险投资公司正在进入。

他们希望他们的钱投入公司，而不是用来偿还债务。所以它实际上让下一轮融资的吸引力降低了。关于这一点的另一件事是，贷款人没有获得股权奖励，所以他们不想承担股权风险。

他们可能会获得不错的……你知道，优惠券。我可能会得到9%左右的利率，这对于债务来说听起来很高，但他们并没有承担公司的真正股权风险。所以他们最不想做的事情就是成为你最后六个月的跑道，对吧？他们希望成为你最初六个月的跑道，然后在后端获得回报。

我认为很多创始人认为，哦，我会接受这笔钱，我会将我的跑道从18个月延长到两年。但在这最后六个月会发生什么，银行会突然来找你，说，不，不，不，不。就像你拥有这个或那个重大不利情况，称为MAC。并且有一些条款是创始人无法理解的，因为它非常……突然之间，创始人发现自己在最后六个月到一年内灵活性大大降低，要么覆盖inet被触发，迫使他们立即偿还这笔钱，要么他们的业务灵活性大大降低，因为他们正在与他们的银行……

咨询一切。所有这些现在都将产生后果。

我认为这对创始人来说是一笔糟糕的交易。我认为即使对于贷款人来说，我的意思是，我假设这些银行比我更了解他们的业务。但我认为我不信任它作为一个类别的原因，从贷款人的角度来看，从投资者的角度来看，是在过去五到十年中，所有关于虚假信息的数据都是在这种资金自由流动、零利率的环境中产生的。

因此，创业公司死亡率之所以人为地低，是因为融资太容易了。所以，在创始人通常能够筹集下一轮资金并偿还风险投资债务的环境中，风险投资的失败是有道理的。但假设，你提到的那场推文风暴，杰森，把它重新放到屏幕上。

我实际上认为这场推文风暴基本上是正确的。是，你知道的，我在那之前就登上船了？我认为在这场泡沫期间积累起来的一件事是迟来的创业公司死亡。

许多本应因为无法筹集下一轮资金而倒闭的创业公司，因为能够筹集资金而存活了下来。而这条推文预测的是，2023年下半年和2024年，将会出现大规模的破产潮。所有这些公司都必须进行融资，他们一直在等待。所以他们都会达到现金非常低的地步，他们必须进行融资。现在他们将面临新的市场环境。我想知道有多少公司有……

风险投资债务是一个悬而未决的问题，而那些公司……他们拥有的资金比他们想象的要少，因为同样，那些银行，他们会在创业公司资金耗尽之前试图收回债务。不知道他什么时候耗尽……

资金？

是的，没错。所以，所以你看，我只是想知道，我不知道风险投资债务的回报模型，在过去五到十年里创造的，是否能够很好地预测未来五到十年里的回报，因为过去本应该发生的许多死亡现在都发生在未来。

我的意思是，性爱刺痛。我在这里错了，但我开始看到非常早期的投资意向书的人们正在关闭企业。人们提供的字面意思是，有一个条款进来，就像我们将免除最后一笔贷款，并以一美元的价格接管这部分股份，每个人都被淘汰了。

即使有一个核心业务，你也要经历大量的负面情绪，才能弗里堡或更早。嘿，他们筹集了一亿美元，但这里有五千万美元，人们很想投资。谁想经历重组的痛苦、谈判和税收？这是一个非常艰难的过程，你经历过任何重组和我们的性爱。

那么，公司的应对这些情况的方法是什么？你甚至想开始讨论。太痛苦了。

新的公司。

我认为对我们大多数公司来说……

不值得进行重组阶段的研究。而我说的那些进展不顺利的公司。人们在银行里仍然有相当多的现金。我们一直在为新的机会敲锣打鼓。

而新的机会之一就是这些想要重组的积压公司。

你甚至会参与其中。在去年年底，我试图替换其中的三个，而每一个都能够从我们这里获得转换。

是的，所以我的意思是，是的，我们试图找到一个……

市场……证券的清算价格，但没有人想要你，正如大卫所说，因为场外还有太多的资金，人们愿意给他们一条生命线，这不会迫使他们正视当前现实。

是的，我同意这一点。我们还没有完全达到那个地步。我认为你发布的这条推文之所以引起关注，是因为它说，听着，大规模的破产潮将在2023年下半年和2024年到来。

那就是我们将看到下降趋势。那就是我们将看到重组、重组以及所有其他事情。而且，你看，我相信，就像每个风险投资公司一样，都会参与其中。但是，是的，这将给创始人带来很多痛苦的工作。

当不得不重组公司时，人们的真实面目就会显露出来。是的，当你真的开始……

看到2003年有多糟糕时，你会在这里。记住，2003年很痛苦。哦，我的上帝。

他们很幸运能以300万美元的价格筹集500万美元。

哦，我的上帝，就像2000年。

是的。我认为未来18个月或未来两年对许多公司来说将会非常艰难，原因仅仅是他们削减的还不够。我的意思是，我们已经为公司缩短跑道敲锣打鼓一年了。

有些公司在某种程度上做到了，但许多公司做得不够，他们将在这次大规模破产潮中接到电话。我们能不能看看布雷德发布的那张图表？我认为许多创始人仍然没有完全理解的是，情况永远不会回到2021年。

我认为许多听我们节目开头讨论通货膨胀得到控制的创始人，他们看到市场反弹，Facebook上涨了25%。他们可能认为，好吧，我们只需要熬过六个月或一年的风暴，然后一切就会恢复正常。我认为重要的是要理解，市场大约在一个月前触底，并且正在相当不错地反弹。

如果你在这里看到，这是SaaS指数，是媒体企业价值除以未来12个月的收入。在去年年底，进入今年的时候，它确实受到了重创。是的，我当时就像，对于SaaS公司来说，它就像未来12个月收入的4到5倍。

一直到6.1。现在你谈论的是许多公司的28%到50%的反弹，这是巨大的，我们仍然低于长期平均水平，略低于8。好吧。但人们需要理解的是，即使我们完全回归平均值，我认为在某个时候我们会回归，这仍然远低于2021年的泡沫，当时它们达到了16。所以，即使情况继续通货膨胀，估值仍然不会完全回到2021年的水平。

如果你认为它会回到12或6.39的高增长……

2021年高增长公司的公司。你在公开市场上看到的是30到35倍的市盈率。那些公司现在可能在8到10或12倍之间。

我认为我们可以用来展望未来的可靠方法是，除非利率为零，并且所有类型的旅游资本都需要找到一个家来逃避其他所有资产类别中0%的回报，否则我们永远不会再次看到这种市盈率。但即使是最安全的资产类别现在也能给你3.5%到4%的回报，这很可能在相当长的一段时间内成为新的常态。我们将回到2000年代初的那种心态，这需要付出大量的努力才能创造价值。

我们谈论的是某种锯齿形经济，有很多混合的通货膨胀数据。我认为创始人需要理解，存在一种脱节。科技生态系统中发生的事情……

与整体经济中发生的事情并不一定相关。科技生态系统显然正在经历重置和衰退。裁员现在是常态。估值要低得多。而在整体经济中，我们今天看到了超过50万个新增就业岗位的支持。所以事实是，即使整体经济避免了衰退，这并不意味着事情就会反弹。

文本是萧条、闪电式衰退。最好的情况是再次检查……

这是一个繁荣-萧条周期，我们经历了十年的繁荣，现在正处于萧条时期。所以我只想告诉创始人，你知道，如果经济实现软着陆，那就很好。我不会假设会发生这种情况。

我认为今年晚些时候出现衰退的可能性很大，但这对你来说几乎无关紧要。重要的是你的业务以及创业公司的资金可用性，这与2021年根本不同，并且将保持不同。

你在聊天中谈到了Adani企业和兴登堡做空研究并发布股票，这绝对是令人震惊的。他们的交易价格是垃圾。4100美元是……52周高点，而这支股票在过去五天里暴跌了。我的意思是，我认为这里发生的事情很明显。

好吧，我的意思是，我认为我们应该讨论的故事是，这些做空研究分析师在通过识别市场普遍忽略的事情来推动有效市场方面所扮演的角色，特别是考虑到几周前，我们都在谈论FTX……

崩盘以及没有人尽职调查，没有人深入挖掘，没有人公开揭露这家最终造成重大损失的企业内部发生的事情。你知道，兴登堡的声明是，这家公司，Adani，由Gautam Adani创立和经营，他大约在30或35年前创立了这家公司，他将其发展成了一个庞大的帝国，人们会说，拥有自己的港口。他拥有矿业公司，他拥有能源输送业务，他拥有整个绿色能源业务，他正在将这些公司上市。

所以它们都是公开交易的。所有这些企业之间都存在某种程度的关联性。这让我联想起……我不知道你们是否记得巴西的……

你们还记得这个人吗？你知道，他建立了一个庞大的帝国，一个非常多元化的工业集团，拥有许多不同的细分市场，并利用大量的杠杆、大量的债务来发展业务，以及大量的关联方交易。最终，整个事情都崩溃了。这就是Adani的业务。

它非常技术性，非常复杂。兴登堡声称一直在进行的所有会计欺诈和资本市场欺诈，他们的说法一直在进行。但这份报告大约有四页长，导致了长达几页的回应。

价格太长了，是的，然后市场对回应感到震惊，并没有真正关心，他们继续抛售这些股票，大约有八家上市公司，所有这些公司都……你看，我对这家公司没有任何强烈的看法。你知道，我浏览了一下，但这确实让我质疑，如果真是这样的话，如此大规模的会计或资本市场欺诈是如何发生的。

以及多大的作用……

这些类型的参与者在市场中扮演的角色，你们是否认为在市场中拥有这些做空报告者是一件好事，他们进行这项分析并将其公布出来，杰森，顺便说一句，你提到了尼古拉，这家电动汽车公司，正如你所知，兴登堡发布了尼古拉报告，股票暴跌，对吧？他们声称存在欺诈行为。而且……

事情即将……收敛，对吧？

所以我的意思是，我想知道你们是否认为这些人对市场有积极作用，因为我们都有朋友在做空者的错误一方，他们抱怨这件事，而且在人们……的时候，发展和建立企业非常困难。

当这些人实际上声称他多年来一直在国外经营时，这带来了大量的审查，因为当卡车……当股票不太完美时，当我们在2015年和2017年的时候，这是一种持续的重塑，铁矿石不断地反驳那些提出索赔的人，而这些人被允许以运营者的身份行事，因为他们利用第一时刻说，我们有权说这些事情。

我认为做空分为两类。一种是将其用作对冲工具。因此，当我们谈论价差交易时，例如做多谷歌做空Facebook或做多Facebook做空谷歌，你应该被允许做空。我认为这是一件非常合理的事情。

我认为问题是，如果你在一家公司内部，你说X、Y、Z正在发生，例如，旅行百万富翁，它导致股票上涨，结果证明是欺诈行为，他应该承担责任。问题是，对于外部人士来说，是否应该承担同样的责任，如果他们有足够的传播能力，就能看到完全相反的情况，即X、Y、Z没有发生，这随后导致股票下跌。

因为这些做空者的商业模式是，编写一份看起来非常精致和非常可信的文件，建立一些头寸，然后发布该文件。如果股价下跌，你就平仓。在我看来，我认为做空者是市场良好运作的重要组成部分，具有做空的能力。

但我想要更进一步，那就是你应该像追究内部人士的责任一样追究这些人的责任，这几乎是有效的。就像当你发布这份报告时，如果你从中赚钱，它应该被没收，而SEC应该实际上裁定它是真实的还是胡说八道。因此，在兴登堡和尼古拉的案例中，他们做空了这只股票。

他们发布了一份报告。结果证明他们是正确的。所有这些钱都完全……被没收了。

现在，如果这件事是唐尼干的，结果证明是假的或真的呢？现在没人知道，除了已经有50%的市值被抹去了。所以我想事情正处于有点模糊不清的阶段。持久的说法是，如果你看看发展中国家，一些领先的企业家和这些政府之间存在着非常大的界限，因为这些企业家正在做一些政府的工作。

精神病医生一会儿在巴西，一会儿在谈论自然资源，或者阿达尼在安巴纳沃拉，或者在中国赚了很多钱的人，或者在发展中国家市场赚钱的人，土耳其、俄罗斯等等，政府利用非常有才华的企业家来集中资本，发展基础设施建设。我们在19世纪的美国也这么做过。所以，我认为你必须平衡它，因为他的回应基本上是说，这是对印度的攻击，在某种程度上你可以理解他的想法，对吧？因为他正在建设港口、道路和桥梁，他就像，没有这些东西，印度如何在21世纪生存？这是一个合理的论点。所以我同意你的说法，弗里丁。我不知道这份报告是否正确，但是实际上让SEC告诉我们答案的这一额外步骤，我认为这将是对这种事情运作方式的一个非常重要的改进。

SEC在第13条，第2款中提出的另一个改进是，人们需要披露他们的空头头寸。这项拟议的规则将要求机构投资经理和——我从SEC网站上读到的——行使投资指导权、重新定位符合特定阈值的经理，在拟议的表格SHO上报告与期末空头头寸相关的信息。

某些事情绝对会通过，委员会……

将汇总按证券分类的数据结果，从而保持报告经理的机密性，并可能将这些数据提供给所有投资者。这些新数据将补充空头数据。

我认为这真的令人震惊，对吧？我的意思是，这与其说是关于谁在做什么，不如说是关于我们是否通过看到过度杠杆和过度贷款的不确定性，正在为系统创造一个临界点。

但他们也应该关注恐惧、不确定性和怀疑的传播。在对冲基金中发生的那些事情……我的意思是，自相矛盾的是，你知道成千上万……

的……不……

那些……开户的人……

一个例子是，人们尤其是在公开场合撒谎，试图让股价波动。那是一家真正的公司。

但确实有一年的时间……是……

但是，有一家公司，这家公司对那些与合作伙伴谈话的员工施加了压力。现在我们看到了这一点，在那些时期对马斯克的压力。他当时处于刀刃边缘，公司可能无法满足其现金流需求，因为那些做空特斯拉的人。

所以，这并不是说特斯拉……你们不能这么说，但如果你们能创造疯狂的东西，他们应该在某种程度上被强迫去证明它。顺便说一句，我发布了一个链接，任何有兴趣阅读的人，这里有一位名叫卡斯和布洛克的人正在接受调查。是的，因为他可能已经突破了做空者行为的界限。

对于任何想阅读的人来说，这篇文章在《大西洋月刊》上非常引人入胜。但这正是做空这件事可能会有点过头的地方，文章的标题是“操纵市场的人”。如果你对这些事情是如何运作的感兴趣，这是一篇非常有趣的文章。

好了，各位，这是2月3日播出的All-In播客，以及对性自由交易的讨论。我是杰克。哦，世界真美好。

作为……

你的……

世界，伙计。

我们向粉丝们开放资源……

和疯狂的……

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