Reaction to May CPI
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每天在 YouTube 上观看 Tom 和 Paul 的直播：http://bit.ly/3vTiACF。由 Tom Keene 和 Paul Sweeney 主持的彭博社监测节目2025 年 6 月 11 日特色：1) 爱德华·琼斯高级投资策略师 Mona Mahajan、彭博情报首席美国股票策略师 Gina Martin Adams 和 CreditInsights 全球战略主管 Winnie Cisar 对 CPI 作出反应。虽然 CPI 读数作为衡量美国通胀路径的指标仍然很重要，但交易员们正在等待澄清真实的贸易情况以及全球增长将受到多大影响。2) 安联全球 CIO 股票 Virginie Maisonneuve 加入讨论全球股票前景以及通胀如何在美股和全球投资中发挥作用。金融市场密切关注美国和中国能否缓和紧张局势，经济学家表示，这些紧张局势已将全球经济推入衰退。在伦敦进行了大约 20 小时的谈判后，美国官员表示，双方已建立了一个框架来恢复敏感商品的流通，尽管该计划仍需要特朗普和习近平的批准。3) 加拿大皇家银行资本市场美国股票策略主管 Lori Calvasina 谈论她的标普 500 指标以及今天的通胀数据如何改变这一指标。投资者一直在转向市场中拥有不足、风险较高的领域，例如小型股和高贝塔股票，野村策略师 Charlie McElligott 援引了“右尾”风险。4) 富达赫尔墨斯副总裁 Karen Manna 加入讨论债券市场发出的警告信号以及债券投资者的机会。随着关税和通胀的不确定性持续存在，债券维吉兰特仍然关注美国债务和赤字。5) Lisa Mateo 报道了美国各地报纸的最新头条新闻，包括《纽约时报》一篇关于人工智能公司寻求抢占白领工作的报道以及《泰晤士报》一篇关于父母更重视女孩的文章。请访问 omnystudio.com/listener 获取隐私信息。</context> <raw_text>0 这是一个 iHeart Podcast。

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这是彭博社监测播客。工作日上午 7 点（东部时间）在 Apple CarPlay 或 Android Auto 上使用彭博商业应用程序收听我们的直播。在您获取播客的任何地方收听点播节目，或在 YouTube 上观看我们的直播。让我们来谈谈这些市场。您知道，股市已经上涨了三倍左右。债券市场仍在支撑。感觉我们处于交易区间。美元，没有人想买美元。黄金，没有人想买美元。

再次上涨，接近 3400 美元。至于 BitDog，正如 Tom Keene 喜欢说的那样，它也在上涨。因此，似乎人们愿意承担一些风险。但让我们与一位以此为生的人交谈，爱德华·琼斯高级投资策略师 Mona Mahajan。Mona，谈话内容是什么？例如，当您走上街头与爱德华·琼斯的机构投资者客户交谈时，

这些天谈话内容是什么？是的，超过 900 万户家庭作为客户。我们在北美拥有 20,000 名财务顾问。现在北美的每个县，在美国，都有代表。你们，爱德华·琼斯总部设在圣路易斯？总部设在圣路易斯。哇，他们在那里待了很久了。是的，102 年。因此，正如您所说，我们年初下跌了 20%。围绕关税的一些焦虑正在加剧。正如您所说，随着我们撤销关税，

或者随着政府撤销关税，以及经济数据在很大程度上出人意料地上涨，无论是盈利增长、GDP 现在看起来相当强劲，劳动力市场仍在支撑，我们看到了这轮往返，标普 500 指数现在上涨了近 20%。我认为……

投资者真的想知道我们的投资者是长期投资者，但他们是否应该继续进行科技七巨头交易，这是一个经常出现的问题；二是他们应该如何看待目前的债券，我认为这是一个会持续出现的问题，我知道我们今天晚些时候还有一些有趣的拍卖，但总的来说，我们说 4.5%，我们总是提到那个 tina 交易，没有替代品，美国国债市场是世界上最深、最具流动性的市场

受到严格监管，并为那些长期投资者提供诱人的收益。我们将在两分钟后获得 CPI 数据。您有什么预期吗？您知道，我们希望它符合共识。本月，我们可能会看到 headline 和核心 CPI 略微上升。但请记住，至少与去年相比，能源价格已大幅下降。我们还喜欢指出的一点是，

请记住，CPI 篮子中的三分之二是实际的服务通胀。因此，虽然我们正在讨论关税和贸易，但这主要影响商品通胀，约占 CPI 篮子的三分之一。但如果我们看到一些降温迹象，您知道，消费者可能没有进行那么多假期或外出就餐，那么服务业数字也会降温。爱德华·琼斯的经济预测是什么？

认为经济衰退还是我们已经避免了衰退？是的，您知道，我们的基本情况仍然是没有经济衰退。经济增长正在降温，当然，过去几年我们超过了趋势，为 2.5%，去年非常好。随着关税的确立，消费者在未来几个季度可能会略微软化，我们能否在趋势增长以下获得几个季度，因此可能低于 2.5%，为 2%，绝对可以，但我们还没有看到负 GDP 增长数字出现。

这实际上看起来是一份相当积极的报告。我的意思是，通胀仍然具有同比基础上的两位数，但它正在下降，这意味着我们没有看到任何关税的必然传递。然后，如果您取消或就中美之间的关税和贸易达成协议，这是否完全消除了另一个逆风？这就是为什么现在我们看到期货市场出现大幅上涨的原因。是的。我的意思是，如果 Michael McKee 坐在这里，我不知道他在哪里，

他在电视上。哦，他在电视上。他来了。我会说，嘿，伙计，通胀在哪里？我以为有了所有这些关税问题，会有一些通胀。我认为他可能会回应。我们还不知道。如果我们要看到它，如果我们要看到它，您可能会在夏季晚些时候，在 7 月份的数据中，或者 8 月份的数据中看到它。我不知道。我们这里有……

爱德华·琼斯高级投资策略师 Mona Mahajan 加入我们。她在我们的彭博互动经纪工作室。Mona，当您看到像这样的良性通胀数据时，您是否认为经济以及其中一些公司可能会比我们最初担心的情况更好？是的，当我看到这种数据时，我想到了几件事。首先，正如我们刚才讨论的那样，通胀数据中的服务方面略低于预期。正如我们所讨论的那样，篮子中的三分之二是服务。如果经济的这一部分开始略微降温，这将反映在更广泛的 CPI 篮子中。我认为，正如您所说，我们仍然比过去一年左右的任何时候都更接近 2% 的目标。因此，在我们考虑通胀时，这也是一个良性因素。但我最后还要指出，在我们考虑公司如何管理关税时，

当然，在这个暂停期间，公司可能会继续增加库存。当他们增加库存时，他们就不必再将那么多价格上涨传递出去。因此，我们可能会看到许多公司甚至在考虑圣诞节库存。如果这种情况在现在到 7 月之间持续下去，公司已经调整了，它们具有创新性，它们找到了解决我们在经济中看到的一些逆风的方法。但这后来会损害它们吗？如果消费者最终受到损害，然后他们被所有这些库存卡住了怎么办？

您知道，这将取决于消费者的韧性，到目前为止，消费一直保持稳定。我们看看第二季度 GDP，消费看起来比第一季度高出 2% 以上。因此，我们看到消费者具有相对的韧性

但是，是的，过度积压库存可能会适得其反。但从消费者的角度来看，这并不是一个坏地方。他们不会经历我们可能看到的关税的这种剧烈变化。因为您知道过度积压库存对我来说意味着什么，Paul？销售。就是这样。就是这样。哦，是的。让我们这样做。我们都知道 Alex 和她的销售。彭博调查中的 73 位预测者中，没有一人预测核心 CPI 将上涨 0.1%

据彭博新闻高级编辑 Chris Anstey 称，这是在顶级直播中，顺便说一句，这真是太棒了，朋友们。如果您有彭博终端，顶级直播人员，当重要事件发生时，他们会全力以赴。所以，Mona，很快，我们会让你离开。但是，我的意思是，这种稍微温和一些的通胀前景？它是否会改变你们与客户交谈的方式？

在美国的每个县。是的，您知道，我认为仅仅是这一数据本身并不会改变整体叙述。我们要说的是，我们在很短的时间内上涨了 20% 以上。我们未来可能会出现更多波动吗？绝对会，尤其是在我们消化了一些夏季新闻之后，例如 90 天暂停之后等等。但当我们展望下半年时，我们确实认为

下半年到 26 年的情况还不错。我们看到美联储可能会降息。我们也看到了一项已经到位并支持财政方面的税收法案。当然，公司将拥有更多确定性，并且盈利状况可能会在 2026 年重新加速。因此，我们确实认为波动性可以为我们的投资者提供一些机会。伙计，您想在这里听到聪明的股票讨论，Alex。在这个工作室里，现在是我的两个最爱，

就股票策略而言。- 我知道。- 爱德华·琼斯高级投资策略师 Mona Mahajan 和彭博情报的 Gina Martin-Adams 做同样的事情。我的意思是，没有比这更好的了。Mona，非常感谢您加入我们。感谢您来到我们的工作室。

Gina，阅读这些通胀数据。我不知道。我在这里责怪 Michael McKee。我的意思是，在这个市场上似乎没有通胀。不，当然，服务业通胀的减速是一个好消息。坦率地说，我认为，经常被忽视的是生产者物价通胀和消费者物价通胀之间的差异。我正要问。是的，这是我们花费大量时间研究的事情，好吧，当然，CPI 的名义水平是，

您想关注它，但关注它的唯一真正原因是美联储以及对估值的含义。因此，这是支持估值的，因为它并不表明美联储很快就会加息。它甚至可能支持今年晚些时候市场已经计入的宽松政策。

但对利润来说，重要的是这与明天公布的 PPI 相比如何？是的。那么您怎么看？因为如果 PPI 较高，那么我们就面临利润率下降，对吧？是的，我们开始面临利润率下降。坦率地说，在过去连续几个月里，我们一直是这样。我以为我应该关注 CPI，而不是 PPI。我知道。我知道，Paul。现在你们改变策略了。我知道。你错过了。你做了所有事情。

他正在把 Mona 带出工作室。我知道，我知道，我知道。这对美联储很重要，对吧？这对估值很重要。但最终，我们关心的是利润的走向，我们关心的是利润率的走向。而且公司，你知道，尽管，你知道，低 CPI 并不是公司在 PPI 加速增长时所面临的困境的一个好迹象。因此，您在 2025 年期间出现了一些利润率压力。这可能会持续下去，这取决于我们明天在 PPI 中看到的内容。

是的，那么您认为哪些行业将能够控制其利润率？某种程度的价格控制能力。到目前为止，我们当然在关税暂停后看到了这一点，所有都是七巨头。如果您查看关税暂停后世界中存在的差异，那就是

七巨头以外的公司正在经历盈利增长前景的最大减速。在七巨头内部，您仍然拥有巨大的护城河。因此，市场已经回到 2025 年之前的趋势，并开始过度定价七巨头盈利流的稳定性。

因此，这是过去两到三年中一个非常一致的主题，那就是每当我们进入盈利紧张时期时，投资者就会逃离，他们会立即回到七巨头，因为他们确实具有一定的稳定性。他们确实拥有大量的现金。他们产生大量的现金流。他们的利润率相对稳定。

但是，您会达到这样一个点，即与指数的其余部分相比，该集团的价格过高，并且利润率有任何调整。比方说，我们明天得到一个更容易的 PPI 数字。这对非七巨头来说是个好消息。任何关税解决方案，对非七巨头来说都是好消息。

因此，我认为您应该将其视为七巨头与非七巨头之间的交易，这在 2024 年开始成为一种真正的可能性，并因关税暂停而被挤压。随着关税暂停结束，我们可能会看到非七巨头开始恢复生机。让我们拭目以待。你们这些天关注哪些因素？

我只是把它放在那里。什么因素？是的，因此，我们的因素策略由我们的量化策略师 Chris Kane 负责。他刚刚更新了它。上周晚些时候刚刚更新了它。其中一件在因素领域持续闪耀的事情是低波动性股票。这有点令人难以置信，但即使在去年股市的涨势中，低波动性也是表现最好的，并且一直处于我们因素评分方法的顶端。

它仍然位于记分牌的顶部。购买低波动性股票并不十分昂贵。所有这些都是按行业调整的，因此我们对所有因素进行行业中性化处理。但这意味着低波动性。这仅仅意味着股票价格的行为如何？

在一个波动性趋于上升的环境中，从 2023 年底、2024 年初创下的低点开始上升，低波动性股票可能表现更好是有道理的。它们通常也比指数的其余部分具有更好的盈利修正动量。它们通常更稳定，这种稳定性在当今动荡的世界中绝对闪耀。在我们让你离开之前，你认为股市有暴涨的风险吗？

由于我们今天获得了贸易头条新闻，我们获得了 CPI 数据。你怎么看？好吧，我们已经经历了非同寻常的暴涨。因此，当我们查看自关税暂停以来真正推动股市上涨的原因时，它几乎完全是技术性的。因此，我们可以根据贝塔值绘制全球股市。高贝塔市场表现最佳。这当然包括标普 500 指数，尤其是七巨头，它们通常比全球股市的其余部分贝塔值更高。

我认为这种交易基本结束了，标普 500 指数的下一层改进可能必须由两件事之一驱动。要么是经济的预期好于预期的复苏，因为我们获得了关税解决方案，这推动了对在复苏中严重滞后的某些高波动性价值型股票的轮动。

或者您得到某种美联储降息。如果您得到美联储降息，那么指数中一些被低估的板块肯定还有上涨空间。因此，我认为您会看到市场转向新的驱动因素。显然，在暂停后的制度中，它一直都是贝塔值。它几乎完全是技术性的。没有充分的基本理由来重新进入股票市场。我们已经重新定价到关税前的水平。

我们现在已经上涨了一年，因此我们也许可以进入一个理性发展的环境，但我们将拭目以待。

我认为下行空间大于上行空间。是的。如果我告诉你，你会反驳我吗？好吧，不会。你的怀疑……仍然存在关税。是的。比以前多三倍或更多。该声明基本上准确地反映了我们模型中的内容，对吧？我们的模型表明，从根本上说，这并没有什么大不了的，对吧？根据我们的市场制度模型以及我们的经济制度模型，我们处于一个制度中，我们应该预期……

2025 年的回报率通常非常低。我们现在就在那里。我们需要看到一些其他变化才能证明更大的上涨是合理的。我总是对此持开放态度。请记住，股票的默认方向是上涨。因此，您必须始终牢记这一点。通常，要看到股票下跌，您需要看到一些触发因素显现。是的。

现在，这个触发因素很容易是弱于预期的经济增长，这将在今年下半年出现。关于长期股票上涨，你是对的。在我职业生涯的早期，我是第三位报道美国在线的分析师。因此，我是华尔街第三位报道互联网的分析师。我给它一个买入评级。我不知道我在做什么。我给它一个买入评级。它一直在上涨，上涨，上涨。但出现大幅下跌。

大型做空者，我不会告诉你他的名字，大型做空者。他被压垮了。他每天给我打十次电话说，你在做什么？你的评级很糟糕。我说，我不知道，伙计。市场正在上涨。股票正在上涨。

做空股票是一种艰难的谋生方式。是的，非常艰难的行业。无论如何，好吧。但我记住了这一点。这就是我学到的东西。股票大体上是向上发展的。好吧。非常感谢 Gina Martin-Adams。她是彭博情报的股票策略师。感谢 Gina 在我们工作室抽出时间。所以让我们切换一些股票。

到债券，Winnie Cesar，信用网站的全球战略主管。所以 Winnie，你看，我认为今天 CPI 数据有点温和。这对你的信用世界意味着什么？

当然，对于 CPI 来说，这是一个非常温和的数字。我认为 Gina Martin-Adams 关于 CPI 与 PPI 以及对公司利润率的解读的观点很重要。但从宏观角度来看，市场似乎正在沿着美联储按兵不动实际上对信用利差来说是一件好事的方向融合。

因为您不会看到通胀大幅上涨或劳动力市场大幅下跌。这确实允许利差随着技术继续推动显然每个金融市场而继续前进。似乎我们在 COVID 期间、2021 年期间注入系统的所有流动性仍然产生了一些长期影响。

因此，市场对 CPI 的反应很明确。这是由前端决定的。这在一定程度上为美联储降息扫清了道路。您认为这是一个很好的结论吗？我认为这是一个棘手的结论。我们仍然处于关税博弈的早期阶段。

谁知道从通胀的角度来看我们将最终走向何方。我认为，当我们考虑追溯到 2025 年的增量减税时，财政方面的故事也可能略微通胀。因此，要查看这份 CPI 报告并说，嘿，我们很清楚，

这让我有点犹豫。您知道，我认为美联储不会查看一份报告并说，好吧，现在我们可以开始放松利率了。尽管我认为，现在我们已经掌握了更多数据，下周的信息传递可能会更加平衡。

因此，再次，Winnie，您可以坐在那里，您知道，10 年期国债，大约 4.45%，或多或少。这是一个可以安身的地方吗？或者您是否会承担一些信用风险？因为我确实知道，今年固定收益的最佳表现再次是美国高收益债券。

是的，这真的很有趣，我们对在国债市场承担一些久期风险感到更加自在。几周前，当长期收益率飙升至近期高点时，我们提出了这一观点。从那以后，它们已经略微下降。信用是

有点棘手。您知道，当我们特别考虑高收益债券时，我们看到高质量高收益债券的表现非常强劲。因此，双 B 级发行人、单 B 级发行人，它们是持续经营的企业，短期流动性需求非常有限。

但在 C 级债券领域，由于所有借贷成本对许多公司来说仍然相当高昂，因此出现了一些相当严重的滞后。您仍然看到一些特有的行业受到一些压力，一些大型发行人仍然面临一些压力。因此，仅仅说，嘿，放弃所有信用，高收益债券看起来不错，这有点棘手，尤其是在我们考虑构建一个收益率为 7.5% 的投资组合时，这是

现在高收益债券和总收益率大致如此，您必须承担相当大的风险，而且我认为，鉴于市场中仍然存在这种持续的不确定性，这现在是一个更具挑战性的命题，我的意思是，你是债券专家，所以你应该担心和悲观，Gina 是股票专家，她应该最终向上发展，最大的错误定价在哪里？固定收益市场

您知道，我认为最大的错误定价实际上是机构抵押贷款支持证券与美国投资级公司债券的相对价值。

当我们查看该相对价值的长期历史时，MBS 目前看起来非常便宜。我意识到有很多因素，例如，房利美和房地美退出托管，重返私营部门让一些人感到紧张。有一些房屋建筑和住房逆风。但当我们考虑这种相对价值以及 MBS 相对于投资级公司债券通常具有的下行表现时，我们有点挠头。

信用风险，自全球金融危机、疫情以来，这并不是信用投资者真正关心的问题。您如何看待这里的信用风险？

是的，信用风险很有趣，我想说的是，我们经历了几轮信用风险，我们在 2016 年至 2018 年期间确实经历了一轮相当严重的评级下调和违约周期，实际上，能源是许多信用投资者从投资级到高收益债券都难以产生任何一致回报的地方

目前的信用风险，我认为大多数投资者都在关注 IG 市场，即双 B 级市场，并表示，您知道，这些资产负债表实际上看起来状况良好。但肯定有一些例外情况。我们看到，您知道，华纳兄弟探索公司的情况，Bausch Health 的情况。

Altice France 的情况。似乎在这个原本有点平淡无奇的市场中，存在一种打地鼠游戏，试图领先于下一个事件。但这就是信用的特点。这始终是一种急于等待的情况。

好吧，Winnie，非常感谢您加入我们。我们始终感谢您提供您的观点。Winnie Cesar，信用网站的全球战略主管。我认为 Winnie 大概花了她生命中的一半时间，我会说，在埃默里大学，这太棒了。我知道你会这么说。我是埃默里大学的忠实粉丝。她在那里获得了本科学位和法学博士学位。MBA。在那里不够漂亮。够了，够了。好吧，够了。我们接受了教育。我们明白了。你很聪明，所有这些好东西。超级聪明。并帮助我们在固定收益方面。

如果政府在国防方面的支出用于具有双重用途民用目的的研发等方面，那么您可能会获得溢出效应，这些溢出效应最终会提高欧洲的生产力，从而对增长产生更持久的影响。

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对于安联环球投资的股票业务而言，维吉妮，你能否谈谈我们今年早些时候看到的情况，当时许多全球投资者果断地撤出美国市场，特别是美国股票，转而投资世界其他地区，特别是欧洲？这是一种短期交易吗？还是一种长期投资策略？您如何看待地域配置？

非常感谢。我认为你经历了钟摆效应。正如你所知，对美国的投资敞口部分是由基准驱动的，基准已经达到了非常非常高的水平。美元走强。当然，美国的例外论，如果你愿意的话，加上创新和人工智能，吸引了很多人进入这个市场。与欧洲和亚洲相比，估值差距已经扩大。随着新总统就职以来我们看到的各种不确定性，

这已经为许多全球投资者敲响了警钟，他们说，也许我不需要在世界其他地区如此低配。这就是第一点。第二点，在世界其他地区出现了新的动态，例如欧洲围绕国防的财政计划，这将具有相当大的变革意义。当然，事实上大多数国家

投资者不再投资中国。中国凭借其展示的一些创新优势以及日本，令人惊讶。日本现在又回到了地图上。因此，你已经有了这些推拉因素，这意味着人们已经重新平衡了他们的投资组合。然而，这并不是全球投资者对美国市场的投资敞口结束。那里有太多优秀的公司了。

是的。我很高兴你提到了中国，因为从美国重新配置到哪里？许多人转向欧洲，但也转向新兴市场，也许是巴西，其他地区和中国。还有哪些地方存在有趣的机遇？

因此，如果你观察新兴市场，台湾当然很有趣，并非没有波动性，但如果你将其视为一个非常大的技术、半导体和人工智能卓越中心，绝对是如此。印度是我们仍然非常喜欢的地区，在人口统计方面达到了临界点，在增长方面达到了临界点，如果你愿意的话，以及消费者财富的增长，也许还有一个比

世界上其他一切，尤其是在关税谈判方面，更不那么政治化的国家。这就是我们在亚洲喜欢的。在拉丁美洲，当然有一些有趣的国家，而欧洲新兴市场相当小。所以在那里，我主要会通过发达欧洲来进行投资。因此，当我们考虑欧洲时，维吉妮，当你与你的客户交谈时，是否有一种感觉，即欧洲作为一个

作为一个经济体和一个投资机会，已经重生了，这是你真正需要更多考虑的事情？是的，我同意。首先，你知道，估值，其次利率正在下降。我们已经从拉加德在上次降息中的讲话中得到了信息。这对市场来说是积极的。通货膨胀低于2%。因此，你得到了这个支持宏观因素，但这实际上是关于这个计划。

我们正在谈论近万亿美元将投资于基础设施和国防，这当然会，如果实施得好，而这是个大问题，将真正创造一个围绕基础设施、技术等的协同生态系统。因此，欧洲确实存在重生因素，而且市场也比美国便宜得多。

那么关税格局如何融入其中呢？你是否忽略它？我的意思是，我不想这么说，但你是否把它放在一边，就像，它将会是什么？或者你需要根据任何基线10%来重新评估？

是的，是的，完全正确。所以有趣的是，欧洲央行有一个模型，他们对10加40进行了运行，所以是10%左右的普遍关税加上对中国的40%。他们的发现是，它对增长的影响大于对通货膨胀的影响。当然，你不能忽视关税，但我们缺乏清晰度。我认为，除了非常大的意外消息之外，关税对市场的影响是

正在减弱，如果你愿意的话。边际影响正在减弱。但是，你必须非常小心行业。因此，如果你以欧洲的汽车行业为例，正如你所知，大型雇主，

可能会受到关税的影响，因为美国和欧洲之间的竞争。我认为这是一个需要非常谨慎的领域。但在欧洲内部，你有很多公司相对不受关税的影响。在那里，你也可以，如果你愿意的话，找到良好的机会。美国的科技，维吉妮，科技行业长期以来一直是美国

股市的驱动力，只要大多数投资者记得。在你看来，情况仍然如此吗？是的，绝对如此。所以你有，你知道，你已经听到我谈论过这种数字达尔文主义趋势在一个不断变化的世界秩序中。这正是，你知道，正在发生的事情。数字达尔文主义是关于人工智能和技术发展速度有多快，因为这就是技术发展的模式，对吧？指数级与线性级，它正在创造

真正地在全球范围内扰乱竞争力。美国在这一领域拥有非常非常强大的立足点。但当然，由于与中国的争夺顶级地位的竞争，这解释了我们对中国获得半导体等方面施加的许多限制，

你有了全球标准的分裂。这就是为什么我认为你仍然可以通过美国来投资科技，但你也要在中国和世界其他地区，例如日本，投资科技。但绝对是的，领导地位仍然存在，创新、生态系统和精神，我想说的是思维方式是无与伦比的。

这是一个很好的观点。这就是为什么你不能完全抛弃美国，例如。在我们让你离开之前，我们大约一小时后会公布CPI。它会影响市场吗？你兴奋吗？好吧，我认为你还必须加上石油这个新因素，对吧，加上伊朗谈判。但我认为共识是核心数据将会上升。不过，这是一个重要的数字，因为，你知道，我们看到的一季度的前置效应正在消退。我们将看看关税

将如何影响通货膨胀，因为我们知道一些关税将由消费者承担，一些由公司利润率承担，一些由货币承担。所以这将是一个非常有趣的数字。但我敢打赌核心数据会略微上升。好的，维吉妮，非常感谢你加入我们。维吉妮·马萨诺，安联环球投资的全球首席投资官，负责那里的股票业务伦敦。这是彭博监测播客。工作日每天上午7点开始在苹果播客上收听直播。

我们马上回来。

您如何看待市场目前正在折价的收益？我们的收益预期是否过低？还是过高？您如何看待这个问题？

这是一个很好的问题，保罗。而且，我认为收益前景存在很多不确定性。这并不意味着像我这样的人不必提出预测。因此，我们今年的预测是258。我们尚未公布2026年的收益数字。我们通常不会在年初这么早公布。但我们说过，你可以看看2026年的自下而上的共识，它一直在299左右。如果你对其应用典型的减值，换句话说，

某种典型的向下修正，它将达到约272。因此，总体而言，数字仍然非常健康，但我必须说，保罗，看到明年的299，然后说它太高了，必须下降，这有点令人望而生畏。我们认为它可能确实需要下降，但这对于周期的这个阶段来说实际上是相当典型的。

这里有一些关于特朗普总统谈论与中国的协议的标题，他说与中国的协议已经达成。我们将向中国提供已商定的内容，我们与中国的协议已经达成，但需习近平批准。我们将获得55%的关税。中国将获得10%的关税，而且关系非常好。所以我之所以提出这一点，只是想说，

您如何考虑关税方面的不确定性？那么你的收益基线是不是就只是10%，然后你再从那里开始？- 所以你看，我想说的是，你知道，当我们考虑收益时，我们所看到的是不同行业对关税的反应非常不同。例如，如果你看看工业行业，他们非常有信心，他们一直在说，看，你知道，我们可以通过定价来转嫁任何类型的成本增加。他们对自己的管理能力、调整供应链足迹非常有信心。

当你观察消费品公司时，情况变得更加混乱。有些公司的基调比其他公司更好，但总的来说，人们对他们是否能够转嫁价格存在很大的不确定性。因此，我们实际上已经看到，你知道，最近几周报告业绩的消费品公司对业绩好于预期的反应并不一定很好，因为前景中存在所有这些云层和噪音。我认为下一个报告季，亚历克斯，将绝对至关重要，因为我们将听到那些工业公司的消息。

以及他们是否真的能够应对，他们是否看到任何需求的影响。在上个报告季，一切都像阳光和玫瑰一样。我们将看看这是否会持续下去。我们将从消费品公司那里获得关于消费者如何回应以及他们如何应对的最新信息。所以我认为我们实际上仍然处于一个探索过程，坦率地说，即使数字仍在波动。

那么市场情绪如何？我的意思是，我知道这是你和其他策略师关注的因素之一。这里的情绪是什么？今年的情绪似乎一直在震荡。我们以对可能来自华盛顿特区的促进增长的政策感到非常乐观开始这一年。然后关税问题真的给这把刀插了进去。但我们此后已经恢复到了这里。所以我不知道市场上的情绪是什么。

你知道，这取决于你与谁交谈，哪一天，你知道，他们交易的市场哪个部分，说实话，保罗。但我认为我仍然认为最好的总结是AAII每周调查。从技术上讲，这是针对高净值散户投资者的。但是，你知道，与此同时，我认为它也很好地捕捉到了我从机构社区听到的氛围。我们在那里看到的是，你知道，从我认为大约3月初开始，

你知道，到5月初，我们一直处于长期平均水平以下两个标准差，情绪与2022年一样糟糕，与金融危机一样糟糕。它已经反弹了。你知道，你还没有持续地回到净多头区域。

但我们，你知道，我们低于长期平均水平不到一个标准差。我们正在回到这个平均水平。现在，如果你回到去年秋天，在大选前后，我们高于长期平均水平一个标准差。所以你对震荡的描述是完全正确的。我想说我们现在正在恢复。我们正在非常迅速地恢复。而且我实际上开始担心我们很快就会回到去年10月和11月时的水平。

并且重申一下，特朗普总统在社交媒体上发帖称，与中国的协议已经达成，但需习近平批准，他还谈到他们的关系非常好。劳里，如果情况平静下来，我们将看到最大的上涨空间在哪里？你提到回到10月份的水平。它会在小型股中吗？

所以，你知道，这是一个有趣的问题，亚历克斯。在过去的几天里，我们收到了很多关于小型股的问题。如果你看看小型股和大型股之间的相对比率，你会看到小型股表现略微好转。你知道，对我来说很有趣的是，我们看到了这一点，因为小型股通常在市场出现任何问题时，它们都难以应对。

我还想说，小型股的某些领域，例如金融领域，确实有较少的直接关税风险。这更多的是一种更广泛的宏观风险。所以它不是小型股内部的整体下降。你知道，我们认为它们实际上从去风险的角度来看很有趣，因为如果你看看CFTC的数据，我们最近实际上已经回到了净空头区域，这是一种。

坦率地说，我们从未在标普500指数中看到过，也从未在纳斯达克指数中看到过。如果你看看4月8日低点附近小型股的估值，你会发现它们竟然达到了典型的衰退低点。所以我确实认为你拥有，你知道，某种真正有趣的去风险机会。但是催化剂，你知道，很难确定，因为我们正处于一个经济背景下，这个背景似乎相当低迷，并且许多投资者预计它会持续低迷一段时间。所以要让小型股上涨，我认为

我认为你需要美联储降息回来，或者需要真正的经济兴奋和顺风回来，所以劳里今天早上我和亚历克斯与几名驻伦敦的投资者进行了交谈，我们谈到了今年早些时候，当一些贸易不确定性真正开始高涨时，这种非美国贸易、欧洲贸易真正成为焦点，你如何看待你与客户交谈时，美国与非美国，特别是欧洲的配置？

是的，这是一个很好的问题，保罗。而且，你知道，我倾向于主要关注美国。我是一名美国股票策略师，但我们确实会讨论美国与非美国贸易的背景下的美国。我想说的是，如果你想想3月份的非美国投资者，

人们对投资美国真的非常担心。我们确实开始看到资金以相当显著的方式涌入欧洲。在大选前后，我们已经看到美国投资者和非美国投资者大量涌入美国。这确实有所缓解，我们开始看到最近的数据中美国股票的一些适度流出。所以我们的说法是，

保罗，有很多新闻标题出来，对吧？无论你是谈论贸易还是关税，无论你是谈论税收法案和第899条问题。但在我看来，关税确实以某种方式为非美国投资者打开了一扇门，让他们以比很长时间以来更认真地方式看待其他地区，例如欧洲。我们认为，一旦这扇门打开，就很难再关上了。她刚才说你整个环节问了两个好问题。哇。我的意思是，我不知道。

我不知道。我没有。我只是在说任何事情。但劳里的伟大之处在于，她没有让AI为她工作。就像她逐行阅读这些电话会议一样。RBC的衍生品策略师艾米·西尔弗曼发布了她的每周报告。她重点介绍了与劳里一起进行公路旅行，以及艾米是如何说，“让我们去喝一杯，一起出去玩”。劳里说，“不，我逐行。

呃，查看所有收益报告，我同意艾米·西尔弗曼的观点，我同意劳里的观点，呃，劳里，当你逐行查看这些细节时，你认为投资者最容易出错的是什么，因为叙述很容易创造出来，你认为最大的误解是什么？

所以我认为最大的误解是，你知道，亚历克斯，我们每周都会阅读报告季发布的记录。然后我大部分时间都关注标普500指数，因为它就像一场雪崩。但是，你知道，在事情放缓的时候，我会浏览一下罗素2000指数，我以前的工作领域，你知道，各个行业。

我想说的是，我最沮丧的是，那里没有单一的叙述，特别是如果你谈论关税，如果你谈论消费者。所有金融公司，无论是信用卡公司还是银行，他们都说，嘿，消费者很好。支出水平良好。拖欠

水平很低，所有统计数据看起来都很好。然后你快进四周后，你会得到所有消费品公司，他们说，高端产品正在下跌。人们吸烟少了。人们吃零食少了。你知道，有些公司说，是的，我们确实看到了，你知道，提前购买。其他人则说，啊，我们不是

我最喜欢的差异是我在上个报告季看到的，当时许多电信公司都说，或者其中许多公司都说，移动设备被消费者提前购买了。然后我们有一些这些设备的生产商说，“啊，我们不认为

消费者这么做了。好吧，你相信谁？你会相信制造商吗？你会相信实际上知道这些客户何时需要新设备的电信公司吗？所以，我认为那里只是存在一些相互矛盾的故事，但如果人们情绪低落，他们往往会抓住更悲观的叙述。如果他们情绪高涨，并试图提出更乐观的论点，他们会抓住那里更积极的叙述。我认为这仍然非常非常混乱。我认为我们将在下一个报告季继续理清这种混乱。

劳里，你们现在有没有哪个行业表现良好？我知道你们会按行业、按因素（增长、质量等）进行筛选。你们现在有什么突出之处吗？是的，我想说的是，在增长价值方面，这是每个人最喜欢的辩论，大型股与广泛的股票，大型股增长与广泛的股票。对此我没有明确的观点。我认为这两个市场板块之间一直在拉锯。我认为这场拉锯战将会继续下去。

也许这是一个有点细微的观点，在这里讨论太多，但这可能是我与共识最不同的地方，我认为这场拉锯战是有原因的。我认为它会继续下去。我想说的是，在行业方面，工业行业对我来说太贵了。所以我们对这个持中性态度。

你知道，我们确实认识到这些公司在应对即将到来的挑战方面，尤其是在关税方面，拥有更好的基调，但我们只是不喜欢估值。我们对科技行业仍然持中性态度，但根据我们的收益修正和估值工作，它已经开始看起来更好。所以我们正在密切关注那里。

如果你看看金融行业，我知道每次和你说话，保罗，我都会谈到这个，但它仍然表现得非常好。你有，你知道，非常好的估值。你真的看到这些是由地区银行驱动的。而且，你知道，即使，你知道，我可能会有点责备银行没有，你知道，反映消费品公司正在谈论的所有事情。

但我确实认为我从银行那里听到的是一种非常好的应对能力。他们现在是一个无聊的行业。我认为他们在SVB期间进行了压力测试，在所有这些关税问题开始之前，他们有点贵。现在，你知道，我们有一个非常合理估值的行业，某些指标再次具有吸引力。所以我想说，金融行业可能是我现在最感兴趣的一个。这可能实际上是同一个问题，但我。

当如果美国和中国之间确实达成关税协议时，哪个行业将受益最多，所以我认为，如果你比较关税敏感领域，你知道，我

看到最多评论的地方，坦率地说，你知道，我不会说所有这些都是令人担忧的性质，但我认为相关性最高的地方，将是工业、医疗保健和非必需消费品。我认为在这三个行业中，你在非必需消费品和医疗保健方面确实拥有更好的估值。现在我们对所有这些行业都持中性态度，但如果我只是从纯粹的估值角度来看，以及谁受到的打击最大，我可能会说非必需消费品和医疗保健行业，你知道，它们看起来

比工业行业更好，坦率地说，因为消费类股票的价格中已经包含了更多担忧。在医疗保健方面，这更侧重于我的评论对医疗技术领域的影响。

但我们实际上，几周前我们在医疗保健会议上做了一个关于这个的报告。如果你看看标普500指数中的关税评论，我相信我们做了标普500指数或标普1500医疗保健行业的关税评论，这次的关税评论比第一次中美贸易战期间看到的要高得多。所以，你知道，我们认为这，你知道，导致你在医疗保健领域开始看到的某些指标上更具吸引力的估值。

客户最近是否要求你对更广泛市场的估值发表意见？因为我们已经经历了大幅下跌然后反弹，所有这些都发生在收益下降的背景下。

是的，你知道，我认为人们正在努力决定是看2025年还是2026年。我认为有些人想跳过2025年。我们认为现在这样做可能还为时过早。如果你真的要对2026年有高度的信念，你至少需要了解起点，以及对2025年的损害有多大或有多小，坦率地说。你知道，我要说的是，我们有一个非常流行的模型，我们在2022年开发的。所以这是一个，你知道，人们真正记得我们工作的东西。

我们基本上只是查看追溯到20世纪60年代的平均尾随市盈率。我们建立了，我们测试了一堆宏观变量来查看这些市盈率的驱动因素。我们提出了一套通货膨胀、联邦基金利率和10年期收益率。所以我们对这些进行假设。

将它们输入模型，它会输出市盈率。我们把这个，你知道，我们把它与我们的收益数字结合起来，得出公允价值。所以简而言之，对于2025年，除非GDP预测大幅上升或通货膨胀预期大幅下降，否则我们现在看起来有点过头了。我们的模型得出的结果是5730。对于明年，你知道，根据我查看的不同情景，我可以得到6200、6800，作为标普500指数2026年底的公允价值。所以

短期内估值过高，但长期来看存在机会。好东西。一如既往，劳里·卡瓦尔奇纳，美国股票策略主管，RBC资本市场和弗吉尼亚大学的骄傲骑士。

如果政府在国防方面的支出用于具有双重用途民用目的的研发等方面，你可能会获得溢出效应，最终实际上会提高欧洲的生产力，从而对增长产生更持久的影响。

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针对利率波动或导致总回报价格行为部分的保护。因此，当我们考虑固定收益和配置时，首先，我们的目标是乏味。

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高质量。我们认为没有必要真正进入较低的信用领域。我认为，现在关注从现金、流动性、货币市场一直到曲线三年期部分的短期工具仍然是固定收益中最具吸引力的部分。但有趣的是，固定收益并非乏味。你

你可以争辩说，你在过去几个月里查看了你的投资组合，固定收益在某些方面是更可怕的部分，波动性是我们不习惯的，利率上升到可能对股票和经济造成真正痛苦的水平。

确实如此。波动性有点令人痛苦，而且比我们从固定收益市场预期的高。但我们也听到并看到了政策的急剧转变，债券市场做出了反应。

我想评论一下，这有点像社论，但债券市场似乎真的在关注并试图预测市场中的下一个低迷。因此，有时价格会因该负面消息而大幅下跌。但作为投资者，我认为我们都在发现我们可以继续勉强维持下去。

在这个高于目标但并非非常高的通货膨胀环境中，以及在一个相当平衡的劳动力经济中。因此，虽然你可能会每天查看屏幕并看到你不想看到的波动，但由于新闻头条，我们现在正在更长的周期内查看数据。

所以，卡伦，我正在查看彭博终端中的INGO功能。它提供了彭博指数浏览器。年初至今，固定收益领域的大部分屏幕都是绿色的，其中美国公司高收益债券领先。你们如何看待高收益市场？

我知道高收益债券继续在固定收益市场中占据主导地位，但对我们来说，它仍然有点太贵了。我们的分析师在查看这些公司时，他们注意到收益是相当平稳的。总的来说，这些公司目前没有定价权。他们没有增加数量的能力。

因此，这仍然使他们处于可以摆脱高收益结构的境地。此外，关税

的转变和变化以及政策并没有真正给他们提供他们可以必然增长的基础。高收益市场尽头的光明在于美联储何时开始大幅放松。而这并非我们的预测或市场共识。因此，对于我们而言，在当前约300个基点的平均调整价差或风险而言，我们认为这太低了。好的，卡伦，非常感谢你。卡伦·曼恩，我是Federated Hermes的副总裁，现在是派对上半酷的孩子。也是宾夕法尼亚州立大学的骄傲毕业生。情人节快乐。

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好的，我们开始了。

这是《泰晤士报》上的内容，好吗？所以他们指出对全球出生情况的这项新分析表明，你知道，长期以来父母希望生儿子而不是女儿来延续家族香火的那种模式，正在开始转变，尤其是在中国和印度等地。所以他们说，他们引述的话是，婴儿男孩越来越被视为负担，而女孩则被视为福音。所以他们说女儿被认为更具有爱心，比如，嘿，他们会在你年老时照顾你，是的，所以儿子会出去照顾他的母亲和妻子的母亲，是的，所以你值得拥有，哦，完全正确，是的，是的，是的，所以这就是他们所说的，但他们说在不同的地方，比如你知道在中国，他们遇到的问题是，由于男性比女性多，男性往往未婚，所以现在父母担心他们的儿子会孤单，所以他们有

这种担忧。哦，有趣。哦，我的天哪，这太吸引人了。所以当你拥有更多女孩时，她们肯定会被所有人抢光。在中国，他们长期实行独生子女政策，现在他们说可以生两个，但我认为人们已经根深蒂固地认为只能生一个，所以不会发生这种情况，据我了解。此外，这需要一些时间。这需要一些时间。这不像鸡和蛋。这是一种非常不同的蛋。我的意思是，我有三个……

三个儿子和一个女儿，女儿是迄今为止掌权的那一个。我的意思是，甚至都不接近。她是唯一一个头脑清醒的人。看到了吗？她会照顾你的。我不知道。她在做自己的事情。她在做自己的事情。好的。你听说过这些娃娃吗？它们是Labubu娃娃。我不知道。你女儿喜欢吗？

- 不。- 这是我的新东西。- 不，我没有听说过。- 哦，等着瞧吧。好的，这些是，它们就像这些长着牙齿的怪物娃娃。它们是由这家北京公司Pop Mart International制造的。是的，但它们非常流行，因为蕾哈娜会带着它们，就像Blackpink的Lisa会带着它们四处走动，而且它的股价今年已经上涨了180%。

但有一场拍卖。他们有一个独一无二的薄荷绿Labubu娃娃。它卖出了最高价。这是在北京举行的一次拍卖。它是真人大小的。它以大约15万美元的价格售出。是的。真人大小？真人大小。它是一个真人大小的Labubu娃娃。但还有很多东西，大约还有47个其他不同的收藏品。所以它们都卖出了最高价。哦，不，我们在YouTube上看到了图片。不好。不好。看到了吗？

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- 哦，是关于人工智能的。- 好的，让我们谈谈人工智能。所以我们一直在谈论人工智能可能会夺走工作，对吧？许多公司都说不会发生这种情况，它会让人们有更多时间承担更大的任务，对吧？但《纽约时报》实际上指出了一家公司，如果我发音错误，请原谅，麦肯锡，这是一家旧金山初创公司。

他们基本上想做的就是夺走你的工作。他们的目标是使所有工作自动化，对吧？我们谈论的是医生、律师、编写软件的人、设计建筑物的人、照顾孩子的人等等。但他们想先从计算机编程开始。所以这是他们的主要重点。他们会夺走他们的工作吗？那里只有三个人在工作。不，那里有五个人在工作。它是由三个人创立的。

但他们有这些大人物支持他们，比如来自Stripe的人。你还有谷歌的首席人工智能科学家。他们都在支持他们。但这很有趣，因为人们一直担心他们的工作。让我谈谈最后一个。是的。如果时间是你的最后一个故事。你爱这个。我需要20秒钟来谈论这个。他就像，随便吧。工作，人工智能，谁在乎？让我们谈谈这个重要的故事。好的，是的。这是来自《商业内幕》的内容。这是重要的东西，对吧？我们听说过Hooters，他们的餐厅遇到了很多麻烦。Hooters，我不确定我见过。好的。

美国，是的，我认为你听说过这个，所以他们一直在餐厅遇到麻烦，但谁能来解救他们呢？可能是浩克·霍根，他的啤酒品牌正试图出价来拯救他们，让连锁店再次发展壮大，我甚至不知道他有一个啤酒品牌，但显然是真正的美国啤酒，你喝过吗？我没有，我一生中去过的唯一一家Hooters就在奥古斯塔国家高尔夫俱乐部对面的街道上，人们在那里在Hooters闲逛，我告诉你

我不知道为什么，但无论如何，就是这样。这就像让Hooters再次伟大吗？就是这样。是这样吗？好的。亚历克斯·斯蒂尔和保罗·斯威尼在这里。丽莎·马特奥，非常感谢你。我们为你提供了报纸专栏，丽莎·马特奥。这是彭博监测播客，可在Apple、Spotify以及你获取播客的任何其他地方获得。

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让我们谈谈。

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