Talk Your Book: Opportunities in Commercial Real Estate Debt
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今天的Animal Spirits访谈，由Benefit Street Partners为您带来。访问benefitstreetpartners.com了解更多关于他们的私人债务产品、CLO、房地产、特殊情况、高收益结构信贷的信息。在今天的节目中，我们将主要讨论房地产债务。我们还会谈到私人信贷。记住，访问benefitstreetpartners.com了解更多信息。

欢迎收听Animal Spirits，一个关于市场、生活和投资的节目。与Michael Batnick和Ben Carlson一起，讨论他们正在阅读、写作和观看的内容。Michael和Ben表达的所有观点仅代表他们个人的观点，并不反映Ritholtz Wealth Management的观点。本播客仅供参考，不应依赖其进行任何投资决策。Ritholtz Wealth Management的客户可能持有本播客中讨论的证券的头寸。

欢迎收听由Michael和Ben主持的Animal Spirits。Michael，几年来，感觉我们一直在谈论这列即将到来的火车，或者你想怎么称呼它。也许更像是一辆慢速移动的……奥斯汀·鲍尔斯里的什么？蒸汽压路机？是的。有很多《阿甘正传》电影的比喻。这正是它是什么。我想我们特别谈论的是慢动作蒸汽压路机撞车。让路！让路！

顺便说一句，在节目中，我结巴、绊倒和笨拙地——我用了“孤立”这个词。我的大脑，我无法检索到它。我在寻找“包含”这个词。这种情况也发生在我身上。我在找“包含”。这比看起来难多了。但无论如何，我们指的是隔离或包含，我们正在谈论办公室房地产的火车事故。

他提出了一个非常好的观点。我很高兴他这么说，因为我一直这么说，但是当我这么说的时候，这并不重要，因为我不知道我在说什么。你真的很兴奋。当专家这么说的时候，我想，是的，我是对的。我们在办公室房地产领域经历了危机。它不是即将到来。它已经来了。对。现在是处理它的后果的时候了。所以我们今天采访了Benefit Street Partners的Rich Byrne。是的，他谈到了——通过，通过，你知道，我喜欢通过，通过。Benefit Street Partners归富兰克林邓普顿所有。是的。是的。

他们是一家大型另类资产管理公司，主要专注于债务。他谈到，他对这个机会非常兴奋。有时你可以区分那些只是在推销机会的人和那些真正对机会感到兴奋的人。我们从他的脸上看到了这一点。是的。你可以从他的脸上看出来。他认为在这个领域有很多新鲜资本的机会，并且

如果你已经在这个领域，并且你的资产是遗留资产，那么清理烂摊子可能很困难。但他表示，投入新的资本，他看到了前所未有的机会。是的。好吧。这是一次有趣的谈话。希望您喜欢。谢谢，Rich。感谢富兰克林和Benefit Street Partners的参与。

Rich，非常感谢你今天加入我们。很高兴来到这里。在我们讨论所有私人债务、房地产以及所有这些好东西之前，能否让我们的听众了解一下Benefit Street Partners？当然。大家好。Benefit Street Partners是一家760亿美元的另类资产管理公司。我们所做的一切都是信贷。所以它是公司信贷，形式是直接贷款、信贷

或以高收益债券或广泛联合贷款/CLO形式的流动信贷，或者它是困境贷款，或者对我们来说最后一个方面是房地产贷款，现在这是一个非常酷的相对价值。我们归富兰克林邓普顿所有。他们大约六年前收购了我们。富兰克林比我们大一点。他们大约有1.6万亿美元。

我们很享受这种关系。这就是背景。Rich，你为富兰克林邓普顿撰写了许多关于商业房地产及其债务的文章。我喜欢好的电影比喻，我以前也用过这个。你写过阿甘正传中阿甘买下虾船回来，而其他船都被击沉了，对吧？我以前用过这个，所以……

在我看来你很棒。也许你可以给……Michael和我谈论过商业房地产市场。看起来人们在过去18到24个月里一直在谈论即将到来的危机。将会发生一些事情。商业房地产将拖垮市场。这是接下来要发生的事情。也许你可以给我们更新一下该市场目前的情况。因为我认为，到目前为止还没有发生任何事情，它并没有真正引起任何宏观波动，这可能让一些人感到惊讶。

我认为你是对的。我唯一要说的一点与你表达的方式略有不同，我认为危机已经发生了。我认为这场危机的后果可能是尚未发生的。这就是我所说的语义上的区别。商业房地产发生了什么？两件事。利率上升了。

这影响了房产的估值。房地产高度相关，很容易理解。当利率上升时，资本化率上升，因此房产价值下降。我认为这对于大多数资产类别来说都是普遍正确的，但对于房地产来说，它最容易理解并且高度相关。但我认为人们不太欣赏的一点是，如果我们用拳击的比喻，那就是左勾拳。

这是一个让你注意到的刺拳。它会让你有点震惊。当然，它不会危及生命。击倒你的那一拳是右直拳。那就是办公部门。所以，当每个人都关注利率时，办公中心实际上与利率无关，办公部门实际上与利率无关。众所周知，办公室部门，以及世界其他地区都知道，我们现在后疫情时代拥有的办公空间比需要在办公室工作的人多。这必须自行解决。我们认为这需要三到五年才能解决。在解决这个问题的同时，对于办公物业来说，至少在这个国家，没有好的结果。有些会比其他的好得多。而在坏的一面，将是零。

所以，尚未发生的是对一切真正价值的价格发现。也许你需要更多的时间来让其中一些事情发挥出来，这样你才能真正了解。但是有很多原因导致这种情况没有发生。而且它没有同时发生实际上是一件好事。因为如果它同时发生，那么我不确定所有拥有房地产贷款或房地产的人是否有足够的股权资本来

度过难关。这就是为什么这种情况进展如此缓慢。如果你愿意，我们可以更多地讨论这个问题。Rich，我很高兴听到你说危机……我不想替你说话。我不记得你说了什么，但是我们经历了一场危机。你这么说了吗？危机已经发生了。好的。好的。因此，关于这一点，我说了类似的话。听着，我不知道所有尸体埋在哪里，将来可能会发生什么。这就是我大约一年前说的。但我的意思是，伙计们，

每个人都知道这些东西都处于困境之中。总部位于纽约的SL Green，其股价下跌了76%。这不是秘密。我相信债券至少也一样糟糕。它已经发生了。事实上，至少SL Green的股价最近表现非常好，但这并不是什么秘密。这不会突然出现。你正在报纸上看到各种各样的标题。这座旧金山摩天大楼，这座纽约摩天大楼被出售了。并且

好的。是的。办公部门房地产正处于严重的困境之中。正如你所说，这是一个后疫情时代居家办公的环境。这不是一个利率故事。所以我们已经消化了兔子正在穿过蟒蛇。股权将被减记。债务将被重组，痛苦将被感受到，但这可能不是一个宏观经济故事。至少到目前为止，它似乎相对孤立，或者，或者，或者这可能是一个不好的说法，但你知道我的意思。

那么，你们都关注哪种房地产？好的。我认为世界有两种方式。有遗留贷款和新贷款。所以，当我提到遗留贷款时，所以在2021年，这是后疫情时代的两年左右。那是2020年底。

那是21年和22年初。基本上，我们称之为免费资金时代。资金便宜或几乎免费。而且有很多建筑。有很多贷款。有很多聚会和快乐的时光。所有这些贷款，即使是最好的房产，最好的多户住宅，新的年份，阳光地带，很棒的东西。

仅仅因为利率上升而价值下降。所以，如果你在2021年以65，比如说，贷款价值比65，70 LTV作为贷款人，那么今天的贷款，该房产可能仅仅因为利率而价值下降了20%，25%，而不是因为其他任何原因。房产非常好，只是利率更高。如果你是一名贷款人，那么现在的贷款价值比大约是90%。

90%意味着你亏钱了吗？理论上，不，但你没有太多余地来应对90%的风险。所以所有在那里的贷款人，银行，公共抵押贷款利率，私人基金都需要处理所有2021年的原始贷款。它有，你知道，这就是必须穿过蟒蛇的东西。

这与办公室无关，但这个问题本身就存在。- 所以回到阿甘正传的比喻，你最近在哪里看到价值？而这正是你认为价值会在那里很长一段时间的事情，因为它需要一段时间才能发挥出来？你在哪里找到机会？- 是的，对于每个人来说，阿甘正传的比喻，

有趣的是，作为一个旁注，我写了这篇白皮书，我们有一位编辑，这位编辑说，你应该去掉阿甘正传的内容，因为不是每个人都看过这部电影。拜托。所以我只是对在我办公室附近的10个人进行了测试。我认为我们是10比10，他们都看过这部电影。所以无论如何，我们假设你的观众看过这部电影。但是Forrest决定进入捕虾业，但他抓不到虾。他抓到的是车牌之类的东西。

直到卡特里娜飓风来临，他鲁莽地出海。但以阿甘正传的方式，他的船被救了。所有其他船都撞上了海岸，被摧毁了。有一段时间，他实际上是墨西哥湾唯一捕虾的船，在这个虚构的故事中，抓到了所有的虾。然后他最终

创造了泡泡糖虾，投资了苹果电脑，并幸福地生活了下来。感觉就是这样，因为所有传统的贷款人，所有这些大人物，当我们出现为有吸引力的房产提供贷款条款时，我们正在与

街上最大的名字以及银行竞争。与公司债务、直接贷款不同，银行在很大程度上已被这种私人资本取代。在房地产贷款中，市场仍然约有50%是银行，而且是小型地区性银行。所以他们现在都处于困境之中。他们没有发放任何贷款。大多数传统的贷款人，大人物，他们没有发放任何贷款。为什么？因为他们在囤积现金。

因为如果有人明天给他们注射戊巴比妥钠，这是来自旧间谍电影的东西，那是吐真剂，并说，你知道吗，让我们把一切都标记成它的价值，我们将洗清我们的手，我们将继续前进。那将都是过去的事情，我们将继续在未来赚钱。每个人都想做这笔交易。

好吧，你不能。你不能这样做，因为现在没有人有足够的股权来承担这些损失，当他们必须从他们的仓库贷款中购买贷款或增加CLO或获得新的评估时。没有人——当然银行也没有。特别是小型地区性银行，因为他们没有足够大的商业模式来摆脱这些东西，因为平均公司贷款人，贷款人——对不起，商业房地产有25%的办公室。哎呀。

这就是问题所在。这就是为什么这需要一段时间的原因。所以回到你的问题，机会是什么？当所有这些事情发生时，所有这些船都撞上了海岸，他们无法捕鱼，

现在部署到常规市场的新资本，只是发放常规贷款。你可以随意挑选。你正在承保房产。你可能排除了办公室。你甚至没有考虑办公室。但是高质量的A级多户住宅，你正在以比2021年低20%，25%的估值向他们发放贷款。

以大约60 LTV的利率，加上极好的条款。而且，你知道，你正在查看很棒的房产，因为，你知道，你没有被任何人竞价。没有其他人，我不会说没有人，但竞争的数量只是过去的一小部分。所以策略是新贷款。现在，在商业房地产贷款中，新鲜的资金是机会。

谈谈投资者可以通过哪些工具获得这些很棒的新贷款。好的，这会有点棘手。所以，Michael，让我这么说吧。认为任何有吸引力的市场机会，市场都是有效的，你就是一个傻瓜。当然，会有新的资本来利用它。

但是投资者会看到的多数工具都具有遗留风险敞口。这很棘手。所以它是拥有任何发放商业房地产贷款或商业抵押贷款利率的银行。我们有一家公开交易的商业抵押贷款利率。我们的办公室风险敞口低于5%。我们同行的平均风险敞口为25%。

它们也以账面价值的70%进行交易。所以市场有点明白了。所以，你知道，如果你认为一个比另一个更好，或者其他什么，可能有一些价值。但对我们来说，机会在于新创建的工具。所以你会发放贷款，你知道，任何可以部署新资本的东西，因为我会称之为2.0版本。

正如我所说，你正在对那些已经下跌了20%，25%的房产发放贷款。你可以跳过办公室作为资产类别，直到它恢复为止。你可以非常有选择性，因为竞争非常少。这是区间基金吗？这是结构吗？永久性REIT。那么这是如何运作的呢？我不熟悉这个。好的。所以永久性REIT是，把它想象成一个有季度赎回的封闭式基金。好的。

好的。所以类似。就像区间基金一样。是的。就像区间基金一样。所以，实际上，它的运作方式是，你筹集一笔资金。

发行股票，然后用这笔钱？那里有一些杠杆吗？可以有。这更多地与管理者希望如何运行策略有关。但是对于60%的LTV，这是真实的，60-65，比如说，LTV，这实际上是基于2021年估值的低于50%的LTV，我们认为在上面放置一倍或最多两倍的杠杆是完全合适的

杠杆。所以在无杠杆的基础上，你正在产生SOFR加3，400。SOFR是5%，加上一些预付费用，一些后端费用。我的意思是，这大约是9%或更高的无杠杆收益。所以我不会分享股权。房地产投资现在具有这种回报潜力。而且这是现金回报。

所以，你知道，在价值的计划中，你知道，我们查看了大量的不同投资。我的意思是，我们运行所有这些其他策略。这不像，你知道，我们有一种策略，我们只是在推动它与公司贷款相比。这太糟糕了。

更高的收益，更好的价值，更少的拥挤。愚蠢的问题。愚蠢的问题。那么贷款是由什么偿还的呢？这只是租金吗？是的。所以考虑一下房地产贷款，有——考虑一下有三种类型的贷款。

有建筑贷款，我们通常不做，但我们会涉足。这风险更大，对吧？好吧，是的。你正在做一些从零开始的事情。这是一种不同类型的专业知识。然后，一旦你的房产建成，就会有某种桥梁融资，将其从开始融资到稳定融资。

想想多户住宅。一旦你让它全部入住，人们支付租金，那么它就稳定了。然后第三种融资就像永久性融资。把它想象成符合弗雷迪、法尼或CMBS资格的融资，你将获得10年期固定利率融资。我们会参与所有这三种，但我们的资产负债表往往更多的是在中间的一种。

这些通常是三年期浮动利率贷款。因此，发起人将购买房产或获得建设融资，然后他们将寻求这种融资作为临时融资，直到房产稳定下来，然后他们将以固定利率长期融资来偿还。

部分。这有意义吗？这种收益，特别是加上杠杆，听起来相当诱人。这里的风险是什么？这些贷款中是否存在违约风险？可能的缺点是什么？好吧，从我们对这个新版本的角度来看，我的意思是，每个人都在考虑房地产的风险。他们正在考虑在2021年承保的东西。

对于这个新版本，我的意思是，我不会说它没有风险。你显然需要小心。有不同的资产类别。我们更喜欢多户住宅。我们可以讨论原因。但人们谈论的多户住宅风险之一是租金增长已经真的放缓了。在一些阳光地带市场，它实际上是负的，因为所有这些市场都增加了大量的新产能。因为当资金免费时，人们只是在建造建筑物。

所以，你知道，这当然是一个租金放缓的风险。你知道，你得到你，你知道，你没有达到预期。但同样，预付款风险呢？所以你正在发放贷款以使其稳定下来。如果公司说，嘿，你知道吗？我们实际上还不错。我们不需要在这里再要这笔钱了。它是你的。是的，我们将支付少量预付款罚款，然后继续发放新贷款。我的意思是，如果那是你世界上最糟糕的风险。这样想吧。三年期贷款的跑步机速度设定为10。

所以，如果一切按计划进行，你只需要每年更换三分之一的账簿。所以，如果你增加了一些预付款，那么它就不是，记住它们是浮动利率。所以他们预付的唯一原因是如果信用利差，

收紧，而不是利率，因为它们很低。他们通常也有利率对冲。所以他们基本上消除了利率。所以这是一个风险，尽管不像你正在考虑的真正风险，但就你今天可以预期的已说明收入而言，如果利率下降，并且它们正在下降，你将获得低回报，因为利率是浮动的。

正确。你说得对。这不是一个以违约为导向的风险。它只是一个较低的收入风险。它是一个较低的风险。但实际上，我认为这是一个很好的风险，因为11%的贷款真的可持续吗？就像，是的，这很好。但它很好，直到他们无法支付它，因为它就像惩罚一样。没错。所以这是一把双刃剑。

人们，你知道，所有遗留账簿都感到恐慌，因为利率正在上升，你知道，他们担心这些贷款将如何，他们将如何退出？但与此同时，他们正在创造创纪录的净利息收益。所以很有趣的是，所有这些以账面价值的70%进行交易的抵押贷款REIT，他们都在超额支付股息。

因为他们获得了这种意外之财。所以这是一把双刃剑。利率越低，信用质量越高，当贷款到期时，退出路径就越容易。

但你将产生的收入越少。或者变得贪婪，你可以产生更多收入，并对后端抱最好的希望。对于多户住宅，也有一些想法，是的，当利率非常低并且疫情爆发时，发生了一次巨大的建筑热潮，但我认为随着利率上升，大多数这些事情都被扼杀了。由于这一时期，我们会在未来几年看到租金增长再次增加吗？是的，Ben，你说的很对。这很俗套，但我们正在谈论阿甘正传，韦恩·格雷茨基的名言是去冰球将要到达的地方。是的，由于所有已交付给市场的房产，租金增长已经放缓。只有另外一两个季度，任何新的建筑才会完成。但是自2022年第二季度以来，有多少铲子投入了地面？像零一样。

所以现在，你知道，到了2024年、2025年，除非今天开始做些什么，否则不会有任何新的产能交付。你知道，在26年可能也不会。

所以是的，你会看到很多压力得到缓解，并且可能会导致在人们想要居住的好市场中出现相当健康的租金飙升。Richard，我不知道这个问题是否公平。这就像问理发师你是否需要理发一样。实际上，我要说的是，我和你用的是同一个理发师。所以仅仅从这一点来看，在我看来你很棒。但就投资者对Benefit和富兰克林与一些竞争对手进行尽职调查而言，

他们应该问什么问题？我的意思是，这，你知道，我们为我们的听众说话，他们不是房地产贷款领域的专家。我们不知道，你知道我的意思吗？就像，我们如何说，好吧，我喜欢他们在做什么。我不喜欢他们在做什么。就像，我们甚至应该，我们应该问什么问题？这是一个好问题，因为，这适用于商业房地产贷款、公司贷款以及任何其他贷款。

但我提到很多传统贷款人都在场外。不指望市场，你知道，他们的新资本不会形成，这将是疯狂的。所以当你想到正在形成的新资本来应对这个机会时，

这是另一种问你问题的方式。你应该寻找什么？好吧，你想要一个以前做过的人。让我们至少从这一点开始。因为很多新资本来自股权人士，房地产REIT人士，他们就像，哦，现在购买房产不是那么好了。我应该贷款。他们会弄明白的。好吧，他们当然是聪明的房地产投资者。但贷款是完全不同的学科，编写贷款文件，并且

我们已经做了几百年了。所以我认为这是专业知识，不仅仅是在房地产方面，而是在贷款方面。当然，还有往绩记录。例如，许多以账面价值的70%或更低进行交易的商业抵押贷款利率

你知道，他们正在舔舐伤口。所以，我的意思是，你知道，他们的信誉和外出筹集新资本将是，好吧，你用过去运行的资本做了什么？它在哪里交易？所以我认为你应该查看往绩记录。我认为你应该查看在该业务中的时间长度。我认为你应该查看你所做的事情。它与机会相同吗？因为在某些情况下，Michael，新资本的形成不是以我们正在谈论的传统第一抵押贷款的形式。

而是在Mez或Gap Capital中，这更像是股权。所以，你知道，这取决于你想要投资的类型。你可能会，你知道，你可能有不同的专业知识，但我认为你试图将管理者的往绩记录、专业知识和经验与机会相匹配。我认为这是尽职调查投资的基本ABC。如果你正在购买遗留账簿，

在那里我只有一个答案，那就是你最好对他们拥有的或他们已贷出的资产进行尽职调查。所以我们主要讨论的是房地产债务。贵公司管理所有这些不同的策略。你会与客户讨论在这个领域采取更具机会主义的方式吗？你认为坚持目标配置是否有意义？你是如何考虑这个问题的？因为你似乎对这个机会非常兴奋。当发生这种事情时，你会为人们敲桌子吗？嘿，这是一个比那更好的机会。或者你是如何考虑这个问题的？

是的。所以你必须，你知道，作为一家大型贷款公司、资产管理公司的总裁，你会认为这就像母亲会考虑在她孩子之间做出选择一样。所以，你知道，真的没有任何最喜欢的。但是，你知道，有时，成功。

某些策略具有更好的相对价值。他们就是这样。与商业房地产股权投资相比，现在是商业房地产贷款的时机，当然。但在我们这个领域，正如我前面提到的，我们做公司贷款。

您在公司贷款中没有办公部门。所以人们认为它好得多。当然是的。你的市场份额没有25%被踢了屁股。但你也没有发生那种导致机会的错位。所以我认为这是风马牛不相及的事情。我想谈谈私人信贷。但在我们这样做之前，在我们离开房地产之前，这是如何运作的？

在……方面，好吧，我们有一家房地产公司。他们需要筹集资金。他们需要贷款。他们聘请投资银行家。进行拍卖。我的意思是，我在编造吗？它是如何运作的？是的，不，这是……这更能描述房地产的企业贷款机会。一座建筑建成了。它要么是由目前拥有它的人建造的，要么是建造它的人把它卖给了其他人。无论哪种方式，

他们将想要偿还那笔建筑贷款，因为那是昂贵的资金。它现在已经完成了。他们不再需要那笔贷款了。正如我提到的，他们将用某种类型的……替换它。如果房产立即稳定下来，那么他们可能会直接转向永久融资。但 чаще всего，该建筑的所有者或刚从前任所有者那里购买该建筑的人是……

将寻求某种类型的融资，以在他们稳定房产的同时实施几年，同时优化其性能。因此，通常情况下，这将是在今天的房产上为期三年的浮动利率贷款，例如 60-65 LTV 之类的东西。因此，如果您在……

在达拉斯购买多户住宅房产，您知道，它是 1 亿美元。像我们这样的人可能会向您提供 6000 万到 6500 万美元的贷款。所以对于加 X，你知道，如果你需要更多时间来稳定它，你将有一些延期选择。如果你的商业计划按计划进行，在三年结束时，或者甚至更早一些，如果你做得很好，

你将准备好偿还我们的贷款，并获得弗雷迪·范妮的回购贷款或某种更便宜的固定利率债务。我认为我问问题的方式不对。我真正想要的是他们如何——不，是我的错。他们如何找到你？你又是如何赢得交易的？

哦，好吧。现在赢得交易比以前更容易了，因为没有很多人与我们竞争。但无论是经纪人，你知道，在这个国家有很多房产。我们长期以来一直在向优秀的开发商、优秀的赞助商提供贷款。很多都是回头客。你知道，他们和你相处得很好。最近很多是因为其他向他们提供资金的银行，比如银行，都没有接他们的电话。但无论是通过直接关系……

你认识的人，你以前合作过的人，或者在某些情况下通过经纪人。明白了。好的。我们可以谈谈私人信贷吗？当然可以。所以这是今年每天的热门话题。银行可能应该退出这些贷款。在这方面，资产负债匹配不是很好。谈谈你在这个领域看到的。我想我可能会问一个开场白，而不是问一个笼统的问题，

我的收件箱每天都是。这是来自不同赞助商的私人信贷。这是否会导致更多竞争，因此可能导致更草率的承保？因此，私人信贷的竞争绝对更多，但情况甚至更糟，因为我们将讨论供求关系。因此，在需求方面，是的，正在筹集资金以投资于私人信贷。每个人都想要它。它仍然是这个月的热门话题。

而且它已经持续了……自全球金融危机结束以来，它一直在以渐强的方式持续，这是有充分理由的。与广泛的银团市场相比，私人信贷的相对价值更高。你得到更多的契约。你获得更高的收益。它就是更好。对不起，我们的听众。银团贷款与直接贷款有什么区别？所以一般来说是规模。所以，你知道，一定规模的贷款。

通常情况下，比如说 10 亿美元及以上，将通过银行进行银团贷款。因此，摩根大通或其他人将安排这笔贷款。他们会……通过一群贷款人进行银团贷款。你知道，CLO 通常是买家。他们称之为银行贷款，但它们大多是……像非银行贷款人。但他们会进行银团贷款，这意味着一个竞争激烈的过程。这笔贷款的利率最终将是某种市场均衡利率

在广泛的银团市场中，你通常不会获得非常积极的契约包，因为——

因为他们正在发放贷款并将其出售。没错。而私人债务市场或直接贷款市场，你正在做摩根大通或类似机构正在做的事情，但你是唯一的贷款人。或者有一组贷款人，其中有另外一两个人。到目前为止，这听起来不错。

是的。你可以做到这一点的原因是它们规模较小。它们通常不在银行的雷达屏幕上。2008 年发生的事情有点误解。人们认为银行因为沃尔克规则以及资本收费等原因退出了贷款业务，这是真的。但银行主要做的是计算，他们只是说，看，承保……

100 亿美元的贷款与承保 1 亿美元的贷款所需的人数相同。我们只会做更大的贷款。因此，这使得整个……我们称之为 10 亿美元及以下贷款规模的贷款给了这些私人贷款人。这就是我们所说的直接贷款。所有这些大银行都变得越来越大，所以这是他们也离开的原因之一，这对于他们来说并没有规模？是的，因为经济的规模承保小额贷款对他们来说没有意义。是的。

而且银行，你可能还记得 08 年之后，他们开始缩减规模。他们挑选更大的交易，并将机会留给像私人贷款人这样的公司进入中端市场。这就是发生的事情。它只是分叉了。迈克尔提到我们每天都会收到来自这些私人信贷基金的电子邮件。

财务顾问可以寻找哪些危险信号？因为这与私募股权或任何其他替代方案一样，财务顾问可能对此领域不太了解，但他们看到收益，他们会说，哦，我的天哪，这听起来太好了，不像是真的。那么，顾问应该寻找哪些危险信号呢？所以现在正在发生的事情，所以这是回到供求关系，所以是正在围绕这个机会形成大量资本。

在机构世界和零售世界中，有很多我们之前提到的永久 BDC、区间基金正在利用这个机会。所以很多资本通常不是很好，但同样不好的是缺乏供应。并购活动真的已经减少了。

减少到涓涓细流。我们都认为它会像……再次开始回升，你知道，因为利率上升，然后你需要一段时间让大家适应新的利率，买家遇到卖家，然后并购量开始回升。它没有回升。而且它没有回升的原因，即使它如此合乎逻辑，因为所有想要筹集新资金的财务赞助商都需要

需要对其旧投资进行货币化，并且他们需要使用你认为买家和卖家会相遇的新资本。只是价格可能达不到他们需要达到的水平。所以，你知道，我们仍然处于这个消化期。所以我的意思是，有很多需求，正在筹集大量资金，而且交易数量非常有限。这不是良好条件的公式。

我只想这样说。当买家多于卖家时，信用利差往往会收窄，契约往往会放松，这只会为寻找交易制造更多争斗。它可能更少——

对当前市场的反映，例如，哦，经济很好，也许更多的是反映，我认为这是同一件事，但风险偏好。而且那里有很多钱。人们正在争夺交易，这并不好。那里有很多钱。从积极方面来说，我想说的是，如果你想接触公司贷款，

那些私人债务，完全相同的技术因素也发生在广泛的银团贷款市场中。相同的轻量级并购，相同数量的新资本正在形成。CLO 的数量创下了纪录。我认为这是自全球金融危机以来多少年来的最高年份。

16 年。我认为这可能是 CLO 资本形成的最大一年。所以同样的事情也发生在广泛的银团市场中。因此，在我们看来，私人信贷或直接贷款仍然比任何其他形式的公司贷款更有价值。只是那种

潮水正在下降到每个人身上。这是有道理的，因为公司利差也很紧，对吧？是的。这就是重点，是的。所以它存活到了 25 岁。我觉得很多行业都在这么说。这在你耳边或你眼中仍然成立吗？这取决于我们正在谈论的资产类别。我认为对于房地产，我会……

可能会说它会存活到 26 岁或 27 岁，也许是 28 岁，因为我认为这个故事需要这么多年才能上演。在公司世界中，这取决于你的利率预测。但是，是的，如果你认为利率正在下降，那么事情应该更容易做。并购日历将回升。你知道，世界会看起来更好。

所以我认为它是存活到空白。你填上空白。像那样。好吧，里奇，我们谈了很多事情。你还有什么想确保我们的听众从你这里听到的吗？是的。因此，当我们考察世界时，也许其中一些是重复的，但我认为你试图寻找不同资产类别之间的最佳相对价值。

正如我在上面所说的，我认为商业房地产贷款，你知道，对我们来说是……这么说吧，阿甘正传的比喻，现在商业房地产上正在发生四级或五级飓风。评估损失将需要数年时间才能弄清楚。所以这吓坏了大多数人。但是

从我们的角度来看，混乱越大，灾难越大，涌入的新资本的机会就越好。这就是我们这样想的。怎么样？贷款就像一盒巧克力。

你不能只吃一个。好吧，那不是我想要表达的意思。哦，你永远不知道你会得到什么。完全正确。完全正确。里奇，对于想要了解更多关于 Benefit Street Partners 和富兰克林坦普尔顿的信息的听众，我们应该将他们引导到哪里？好吧，当然，你可以访问我们的网站，富兰克林坦普尔顿或 BenefitStreetPartners.com。

我们可以谈谈它，或者我们可以在你的播客的注释中，也许我们可以提供一些联系信息。绝对的。哦，最后一件事。这些结构主要是通过像顾问这样的中介机构驱动的，还是最终投资者可以自己获得它们？这取决于。因此，如果您是机构投资者，我们通常会进行锁定型基金，并且我们会

在机构市场中，他们通常知道在哪里找到我们。我们是一个非常知名的名字。在零售市场中，由于我们现在是富兰克林的一部分，并且他们在批发商和顾问方面拥有如此大的影响力，你将通过 RIA 看到这一点。你将通过批发商、证券公司等看到这一点。

你知道，当我们的基金进入不同的平台时，你将通过这种方式看到它们。最后，正如我之前提到的，我们有一家公开交易的商业抵押贷款利率。你可以直接去纽约证券交易所的 FBRT。你可以直接去。好吧，里奇，这太棒了。非常感谢你今天来。我很荣幸。谢谢你们。

好的。再次感谢里奇·伯恩。请记住，访问 BenefitStreetPartners.com 了解更多信息。给我们发邮件，AnimalSpiritsPod。不。不，[email protected]。检查。我很久没有搞砸过一次了。下次见。