Vol.24 寒冬中的金融业：周期、裁员与降薪，我们从职场先走一步了
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我觉得在东亚除非你是那种因为你想日本中国储蓄率都这么高我们储蓄率都快到一半了在东亚社会因为你处在一个你不知道到底是什么你看老美你只要你是一个大的影响者他创业总是集中要不然是彩妆要不然是内衣或者运动因为对他来说这个东西是自带价值观的彩妆讲的是不同的肤色不同的容貌你都可以有自己的美然后内衣讲的是释放我自己

美股餐饮和中国餐饮是两个物种他们好多特别长牛的公司我来看美股餐饮的时候有个比较震撼的结论就看起来是个常识但是我在研究美股的达美乐的时候持续的童年增长是远远比回本周期更重要的事情

我们好像是同时受分析师的行为准则的要求行业自律协会的要求然后你就会发现当这样的挑选功能越来越多以后你其实一个报告观念性的东西减少了因为你大量的东西只能科普为了避免纠纷就是废话越来越多信息含量就在变少了

大家好,我是 Penny 这一期播客是我和江东猫草老师的聊天时间是几个月前了我之前做了十年的一级创投他做了十年以上的二级卖房然后离职前是某家券商的消费组的首席

现在我们都已经脱离了所谓建制化的工作开始寻找自己的路了所以这期里面我们聊了像金融行业一级跟二级的差别还有关于消费的很多观点总之跟猫草老师聊天很开心也希望信息会对大家有所帮助谢谢收听

王老师你是文科还是理科啊我啊 我学理的上次不是说你二级也做了八年我二级做了不止八年我只是在卖房做了八年那你前面在哪我前面在买房就我在保险公司保险资管公司和公务基金都在过所以你的第一份工作是买房对我前面的工作都在买房

但你是前面我们聊到你是学环境科学的这契机比较巧就是反正因为各种各样原因我回国的那一年一开始第一份工作是偏向于我过去学的这个专业的但是很快我就发现就是一个在西城金融街的 NGO 是没有办法支持你在那付房租的哈哈哈哈

所以就因为一个消招补录的机会去到了一个我觉得可以付房租的工作里然后当时因为他们缺一个环保类的研究员所以就去了去了以后呢发现这个科目很小因为我没学过金融所以就一方面熟悉这个过程一方面就接了环保电力后来因为我一开始看的一直是中油我还看过一段时间上油就是煤炭裁决之类的东西

我是后来才转到下游去看消费的嗯这中间的契机也是因为就是我们看二级的人讲三张表的匹配嗯就你知道看中游三张表是永远都配不上的那从我自己的角度来说我其实不是一个风险偏好很强的人我喜欢一个东西比较夯实和 fundamental 嗯所以我只是看了下游嗯

然后促使我跳槽这个契机方面就是买方的薪酬就当时的薪酬问题觉得得走了再不走就不好走了年纪大了然后另外一方面呢就是因为我走的那个时候刚好就人均 GDP 大概在 8000 美金左右所以按照历史的规律我们觉得 8000 美金左右就开始从

产品的消费转向服务消费了所以我当时在买方接了像社服这样的行业嘛就旅游零售餐饮这种行业一个是觉得很喜欢消费品比较夯实的这个报表属性另外一方面就是觉得消费生挤来了要开始买体验了那你从包装的食品就开始转向那些看个电影啊做个教培做个美容然后买个旅游就买个这样的留额服务所以你觉得转向这些东西了

所以就去卖房专门看这个行业了那你几几到几几年在买房啊 13 到 16 都在买那 16 之后如果你转到消费那应该是经历过一波你刚刚说那些领域特别暴降我经历过好的年份就是这些东西先是 15 年就是 15 年的牛市破灭之前曾经特别好过

一个是那年因为传媒特别牛然后并购特别牛另外就是 15 年虽然经济环境是一般般的但你会发现像出境油呀之类的指标是异常高的所以那个时候有一些公司上市就类似于像重信呀之类的公司上市包括像穷油的融资呀之类的因为那个时候我们国富欧有 30%左右的增长整个出境油但是但是太好了

所以在而且你当时会觉得中产人群壮大这个领域是未来可期的所以我当时就去了还有一期就是呢就是现在回想起来是几个点促进的一个是像重信呀这样的公司上市和一些类似像穷鱼王马丰波呀之类的做资本化所以那个时候他们的估值飙升很快你觉得这块很好另外就是那个时候汇率其实是友善的

而那个时候携程跟其他几家打架结束了就是第一轮 OTA 的混战结束了以穷游并购了或者是入股了其他公司作为结果所以呢他们停止了在下游疯狂打架变成了一个绝对地位很领先的这么一个行业就是携程这样的公司就 OTA 的龙头开始出现了然后完了以后消费的增速特别快因为还是有明显的财富效应

所以当时就选了这个行业但当时有一个确实当时理解的不够深刻的地方就是旅游其实是一个旅游也好啊就是旅行社这个模式 OTA 好得多旅行社这个模式也好还是餐饮也好它其实不是一个很舒服的模型所以它之所以早期这些公司没上市除了大家需求不够以外

很重要的原因也是因为模型不好尤其是餐饮它自古存在但是它自然净化率就是很低很低是因为它模型实在是太烂了它跟包装食品经销商铺货的这套逻辑实在是差异太大研究起来难度比较大所以它确实也不大上市但 anyway 就是当时觉得这个东西方向肯定是正确的就走了

你当时选择的消费那你从中游当时跨到这个偏下游的去你自己是怎么很快地把这些框架理出来然后怎么去学习这个东西我可以说实话吗实话就是其实当时没有就我自己觉得因为我 13 年入行你想 14 15 年我个人认为对于很多新研究员来说尤其是如果你们公司的投研文化本身没有那么健全

因为当时公司没有那么多人的你想我当时没有经历过金融行业的实习能够直接在这个行业工作说明没那么倔异

不像现在的小朋友你感觉好像从大三开始第一份实习开始每一份实习他都得在这个行业就现在卷那个时候其实没那么卷所以它其实是一个比较参与错的决定我觉得那种除非你在几家很好很好的机构投业文化非常非常好才可能把体系给你搭建起来其他的是搭建不了这个体系的我的运气比较好就我第一份工作的代教老师还不错然后还有呢就是 14 年 10 月份开始到 15 年 6 月份因为它是一个小票乱涨的年份

他太乱了那个时候哪家公司只要被组织调研就能涨董事长表示想涨就能涨所以那个时候我觉得那一批入行的研究员其实前几年是没有一个非常好的体系接人设的但好在我 16 年年初开始接消费开始因为 16 年年初最早涨的是家电和食用因为他们一直在长期被低估而他们的财报非常夯实研究的方法又很清楚

所以 16 年开始慢慢的才有了框架体系的感受然后对我来说整个体系的建设其实很缓慢我觉得 17 年免税涨起来我才对整个特殊零售或者叫垂肋零售行业有了一个研究的感受然后 16 年到 17 年我们花了很长的时间去研究餐饮就当时因为虾补在涨所以对整个快餐和普通的休闲餐有了研究的感受然后 18 年以后慢慢的接触了一些电商

然后对整个货架式零售和线上零售有了一些感受化妆品和医美这个行业的框架就是在我在卖方期间这个框架才慢慢的被大家提炼出来而且它其实发生了很大的变化比如说化妆品在海外的研究框架肯定是多品牌大举证轻奢类但在中国其实它更接近快销品就是它被国人卷出了一种新的高度

所以它其实很多研究框架都是在学习修正和慢慢的由这一代的卖方摸索出来的它不是一个现成的完整的框架就不是说我去研究了乳制品它的框架是非常清晰明确的研究这件事在买方和卖方有什么不同吗嗯

我来理解这个事其实主要就是你服务的对象不同你在买方做研究员和在卖方做分析师都是一份卖的工作就是你卖的是你自己的观点所以你要找到的是你自己的受众那这东西如果我们还是拆解成 KPIOKR

你们都留下 OKR 了吗我们没有 OKR 说这个词让我觉得我脏了就是你要搞明白谁给你打分以及你是向谁负责的总的来说买方的思维就是更偏向于实用性的意见

就是你该买还是该卖目标价看到多少为什么现在买为什么现在卖你可能要帮金经理做出很多一个是价值的判断一个是帮助他择时当然有的金经理不需要你择时但总的来说买方的研究要更向结果负责而卖方的研究向市场负责

整个市场是呈现正态分布的每个人他不太一样有些人可能是价值投资他不择时有的人他是纯粹的交易派有的人可能是偏消息派有的人可能是趋势派那你要找到的是你的受众是谁

只要有人给你打分养活你他可以决定你的风格这是其一其二呢就是卖方有人手因为卖方从 20 年开始加杠杆嘛加人力杠杆还有很多小朋友或者是实习生他加了人力杠杆以后呢他可以支持你做一些没有直接效益的研究比如买方他更多研究可能是倾向于个股就你这公司该不该买目标价直接指导交易对但是卖方你可以花一些时间比如做海外龙头公司的比对

行业的复盘就因为你有人力去干这些事日本消费社会迭代这种看上去比较大的长周期有意义短周期在买方他不可能花这么多人力去干这些事所以卖方他可以做这个事还是一个差别化定位就有些卖方他可能不推股票他可能就是做这种夯实的进一步的比对研究他也可以活着他的数据互作的非常好然后他也可以活着那有些卖方他可能就每天追涨杀跌他也可以活着就只要有特定的数目打分养你就行了

因为我们一直觉得二级的研究比一级的研究深度要深吧或者你们可研究的那个数据相对比较多比较全然后同时又对一个行业的那个前世今生或者那个比较大面的数据比较多所以我们经常在比如说报告前面要写市场的时候把券商里面的那些数据东西搭过来当然后面结论啊或者这个现在创业公司那个情况就靠你自己了靠各种专家那种那种来找了

但是我们以前评价一个报告比如说你好或者不好老板有很朴素的标准老板标准就是你有没有通过这个报告你不用很长你找到了现在这个市场上这个领域未来有可能在这五年增长最好的那家公司对然后你最终去投了它对你

你以前是 PE 还是 VC 我是 VC 你是 VC 那就更早一些对会更早一些所以他对那个所谓的这个未来要看的更远一些或者现在的他公司他的容忍度也更高一些因为他毕竟他有可能毫无财务数据他就是一个看上去比较牛的团队给你 sale 了一个比较好的公司我一直觉得 VC 感觉买的是人和团队是这样子确实没错我们把人跟团队的权重放得很高所以对你这个 sourcing 的压力也特别的大这是完全不同的生活方式

然后我就一直还蛮好奇二级的报告那你知道你是不是要把那个预测写得非常明确就是我真的是要知道我有百分之多少的概率猜中它未来会涨然后它的目标价能到多少不同的行业不太一样就是我们把二级做一切拆分你要看它这公司形式怎么样区分的以及你这个交易的性质是怎么样

那有时候我们开玩笑就我有一个 tmt 的好朋友你知道 tmt 吧我知道啊对对对我有一个 tmt 的好朋友就是他就是看这些科技类的然后用他的话来说就是我跟你讲一堆报告 ABCD

它可能一直跌这公司你买了一直跌有天它突然涨停了是因为发布了一个什么消息经理问你这是在预期内的吗他就说这个这是计算机它只能因为你不知道的东西涨如果它因为你报告里写过的东西涨那就是消费就开玩笑了那就是他们这个东西有可能是更随机和波动更大的而很多消费是总的来说比较夯实的因为我们说过一个就是政策它一般不会值

客观的说尤其是在我国它不怎么会直接刺激然后另外一方面它就是一个经济发展的结果因为你钱是从老百姓口里掏出来的这个钱既不是来自于基端也不是来自于大笔端你的这个钱是来自于无数的 C 端所以拉平了看它就是符合一般规律因此它就会传统行业这种说法对它就会讲道理的多它在特殊时代

相信你也肯定会能感觉到就是 2011 年 2 月份以前它可能有一些暴力催生流量拉动还有些 D2C 品牌对吧它可能是完全违背了引力的刚才讲的什么新渠道新用户新产品它可能是违背了引力的但是一般来说它其实是很客观的规律但是我不太觉得预测我觉得预测这件事情对你自己有意义对于这个公司本身准不准它

它不一定很有意义我前段时间我有个很早的前辈还在问我说你觉得入行卖方这几年这么多年你觉得你写的报告最好的是哪些我就给他找出来然后是因为这些报告写的准吗我觉得不是是因为参与程度非常高就是你找到了一个值得研究的行业或值得研究的公司然后你的参与程度非常高你一直在磨这个报告它可能连大纲开题都磨了很久很久

所以在这个过程当中你的思考对你是有益的但是不见得是你这个结论就能多占得住你说一个公司它就一定能 DCF 吗它可能第三年就不存在了你给它做到三十年后就合理吗这个可能是对所以我觉得是这个过程你 involve 的程度非常高怎么样算 involve 的程度非常高啊

我客观说以现在的卖方的投入程度大多数的首席是不怎么直接写报告就很多报告其实是传出来的我觉得有一些是首席的问题有些其实不太是首席的问题是首席的问题部分就不说了就确实大家也懒然后对工作也没有那么 hands on 尤其是如果你这个行业行情不太好或者这个首席的风格不是研究型的那么他可能是首席的原因那还有一些原因其实是就是你没有办法这么 hands on 的

就这个行业的合规和监管已经延到了你没有办法讲观点

就你好像在同时受很多东西的影响啊观点都不能讲那再讲什么非常难因为这个行业因为他现在是这样的就是他也不光是你一个人是非对错的问题那多的舆情风险跟是非对错没关系所以我们真诚经历过的事就我好朋友他写的观点他的观点非常清晰且不管后验对不对他是非常敢提出他自己的观点的但由于他在一个偏中期属性的行业他这个行业上下游有交易对手方嗯

所以他们他的观点比如他看多价格看多但这个行业产业链上下又大老是看空的并且是做空的

于是就举报了他的报告为什么就不能就观点讨论嘛你多你提你的观点你背后的原因然后你空你也可以说那最后大家就这样讨论这个举报并且举报还有效是为什么会举报不一定有效因为这个在直接监管机构那他不想评价你的专业性他就会让你自查但是中后台的目标是平息一件事他才不管你用什么方法平息一件事呢

因为他也不讨论你的是非就如果他对这个报告你的观点有是非上的判断他就替代你当首席了但天然的你做研究就是应该有观点这就是比较尴尬的地方就是说你其实没有办法提出很那个观点比如说你对这个公司真的很有信心对公司创业团队很有信心因为你是一个对外发布的报告

你很有信心就会带上你的主观意见所以我们好像就是同时受分析师的行为准则的要求行业自律协会的要求甚至我们可能还受广告法的约束就是当你说这个公司行业最好

合规就会指出你怎么证明你的标准是什么然后你就会发现当这样的挑选方案越来越多以后你其实一个报告观点性的东西就减少了因为你大量的东西只能科普为了避免纠纷要么就是科普要么就是客观数据的陈列并且里面说出那种明确是因为比如数据趋势往上涨 OK 这是一个现状就是废话越来越多信息含量是在变少的

另外一个原因就是因为流程过长以至于你一个报告永远没有办法在你想要的那个 10 点 8 出来就它有可能已经 delay 了已经错过了那个设想时期你可能就是从你写完都发出来成色已经长完了开始跌了这个里面这个所谓公开发布是一个什么样的概念因为像我们里面研究也是都是自己做你可以把我们理解成买房自己做研究嘛然后你内部去做教育知道教育决策对

那卖方的这个公开发布除了比如有 PR 的作用还有其他的什么就是第一你公开发布了以后收录你这个卖方研报的那些数据平台他们就会收到这篇报告然后那些你的佣金客户订阅了你的佣金客户他们的系统里面就会收到这个报告然后呢第二呢就是出于影响力的要求实际上所有卖方团队都有自己的公众号

理论上这是不可以的或者说这是一个灰色地带因为我们的报告我们是不服务非佣金客户和非合格投资人的实际上传得到处都是对因为投顾有投顾的活分析师有分析师的活分析师针对的是合格投资人而且理论上这个合格投资人还专门指的是佣金客户因为你不是佣金客户理论上你不能看我的报告对吧你看海外的分析师的报告是很难下到的

因为从你给他写邮件 request 这个报告开始他就开始给你收钱了但是在国内就买方的地位太高了就是每个人都可以得到免费的服务甚至由于外部评选的存在以及分析师追求个人影响力的存在

他就会全部都以公众号的形式发布但他前面会有个 disclaimer 就是如果你不是我们的客户你收到人员报告请你不要采用之类的但实际上你是可以全网找到的所以就很尴尬就变成了一些不是你受众的人有可能会去 audit 你这个报告

但是所谓的公开发布就是这些佣金客户签了协议的平台他会收到这个报告我懂了那这一点确实很重要相当于你的一个成果展示而且不管是你的客户或者非客户都能看到事实上他就是都能看到理论上应该非客户是不行的那以前卖方的那个收益机制因为我知道上次政策调整对这个影响也很大嘛就你在行业你怎么看这个调整可能对

就卖方的盈利模式的挑战明年被裁的人更多呀我觉得这种佣金付费制度已经是卖方最好的价格回收机制了就是我们都在国内的产业里待了这么久都会知道就是国内其实是一个需求就供给比较多需求比较少的社会然后整个社会呢就是它的整个付费意愿总的来说是低的这个客观的说大家都得承认吧

你想哪怕是一个大网站或一个全球性的大网站它在美国的单客户价值付值跟它在海外的付值都是截然不同的就是每个地方的人的付费意愿完全不一样除了付费意愿其实有付费能力的问题因为客观上这些还差那么多呢付费能力也比较弱再加上免费的东西太多了是的

各种原因可能是因为模仿者众多的原因也可能是因为制造端过剩了你平 T 太多了也可能是因为你线上购买搜索太方便了所以你容易找到这些东西 anyway 因为你容易找到便宜的平 T 或者是免费的公企并且惩罚机制也比较弱没有惩罚机制对所以就是你最后没有你很难精确地通过服务去

获取这个回报另外呢就是我觉得互联网思维贯穿在国内所有行业里就制造业也觉得我先付毛利率卷拿补贴付毛利率卷到我一家独大了我可以卡上下游的钱

就是互联网也是这样我先烧钱换我的用户等我技术大了以后我觉得这种思维方式是渗透在每个人骨子里的而且当你的竞争对手都是这样就是你的 peers 全部这样那你不这样就会死所以现在情况就是不管签不签约的客户开没开户有没有交易席位你销售冲上去就是你一顿服务把专家给你用满把资源给你调度满因为大家的考评机制都是这个样子的

所以这就会造成你如果很矜持说这个报告我要收费好你给我打一个 call 这个 call 我要收费你就没有可付因为同质化服务你在哪都可以得到所以佣金付费制度已经是最好的制度了明白就是这种相当于这块是研究跟信息服务就是因为它的编辑成本太低了还有我们刚刚讲的各种问题所以很难直接对这个收费然后如果你把佣金这个口子又卡住你感觉可能会影响大概多少比例公司

这层面的收入就是是多少砍多少就是多少比如以前公募是以万八为主砍到万五那就是万五就少了 40%就硬砍当然这个所谓万八万五它还是含税的你还要扣税还扣掉各种费用它还有席位费就是你比如上交所升交所两个席位开在那它一年有个十几万二十万的成本你得把这些都扣掉所以你的净的佣金可能就从万五变成了万四

那分析师层面就会少很多很多就如果他完全同步传导他就会少很多因为你要想一个公司的中后台成本是固定的你的数据费工位费租金以及中后台人员的收入它是大体上固定的它已经占掉这个公司绝大多数开支可能 50%到 80%不等你就是像一个周期行业一样你大多数的这个成本是固定成本那分析师作为你的前台生产部门

和拿偏浮动奖金的部门那你想得少多少就是公司开了那你得少多少那周后台的也会调整吧其实也在调整其实相义也会调整但因为他们本身的波动没那么没有分析师那么大那肯定是分析师的波动更大

机制上第一时间受到的影响就是因为你如果砍 40%你以前的那个 margin 可能也没有 40%就相当于利润全没了那你那会儿只能怎么缩怎么想办法今年这个事情会稍微延后一点反应就是因为整个生态的运行太复杂了它有很多对冲向因为今年虽然二级度有开始降庸但是你九月份以后交易量变大之前市场一度已经萎缩到五六千万五六千亿的成交额

它现在又变成 2 亿以上了万亿以上然后甚至到 2 万亿的这个水平所以呢你一方面有交易量在对冲它然后另外一方面呢就是在新规实行之前它其实有一些其他的软用支付他们要提前走掉所以在内之后就没有至少现阶段它会少很多所以更多的钱会走向纯粹的研究用金这是不是讲多了那它这样调整的目的是什么

我其实没懂可能我不那么了解二级就是出发点好业警网出发点就是不要让

基民去支付这些东西那就要转移支付或者就直接就各种原因吧就是降低大家的成本降低基民在里面承担的成本包括基金公司的降管理费用率其实就像印花税啊管理费率这样的整体都是他们想削减中间的各种交易成本就把这个钱最好能投到股价上反映到股价上反映到整体的指数上行吧你自己本身炒股吗

你不吵是合规限制吗合规限制很严格那你如果离开了这个海湖是不是就没有这个限制了对离开了肯定就没限制了 OK 你的合规限真的很严不愧是国企那刚才说的买房除了研究啊信息服务啊它理论上很多比如投行的或者并购这些直接偏向交易的是不是也在整个体系内只是说不同的部门啊

投行就跟你们一样萎缩的更快但我只要是这几块本来原来都是这些它的主要的收入可能有的还有券商的那叫佣金别的业务就听上去每一块都在萎缩

投行显然是受冲击最大的呀对 市场不好它在一级跟二级中间嘛其实一级我觉得它现在来说可能你越往前你受影响的还好低你退出期还比较长你毕竟还有那么六七年啥的对吧你还得把手上的钱比如你已经募了一期你要把它花完就你还可以继续看但投行就是这个 IPO 差一关直接业务量掉我靠百分之八九十都是有可能的投行肯定是更惨的呀对

非常惨我们也有很多同行总的来说二级其实是有缓充电的不管是对从业人员来说还是对整个市场来说因为大家有交易量了就是为什么上半年那种情况最恐怖的今年九月份之前因为它是缩量别所以有交易量的情况底下大家还可以喘口气现在这口气感觉应该喘上来了

应该不会再跌到五六千亿了吧走出了 ICU 走出了 ICU 但还没有到蹦迪的时候但你说这个人能蹦迪吗我看够呛的对所以原来就越靠近那关卡的其实我觉得 PE 明显也比 VC 惨一些

就是靠近退出关卡的对吧那个退出关卡的投行可能又比 PE 咔嚓又惨一些然后美元又比人民币惨一些就是各种互相避惨大会最近两年的感受就是大家各种避惨但是没有谁特别好但是这个可能很多行业都很相似也不光是金融金融只是太快了因为它离前进而且另外就是市场的感受其实总是对的你看很多跌了非常多的行业后面就是没正门财报就是有问题就是兑现不了

就是大家的这种害怕和恐惧往往是很对的很前瞻哎呀复朝之下应用完卵嘛就是这种如果你的 Beta 都不在你指望一个公司在里面特别好那你得很有眼光比如泡泡马的拼 CC 的消费里的著名公司是的

二级里面的这些职级我其实也没有特别搞清楚比如说首席大概是一个什么样的职位然后需要多少年或者需要什么样的资格才会当上我们这么看这个问题吧就是我们首先首席是一个卖方称为就是买方它不这么称卖方净买从应届生开始它需要先考那个证

从业资格证考完以后两年他才可以挂名所以在挂名之前他基本上都会是一个初级分析师就普通分析师然后把自己的名字填在那个联系人那一栏当他有证有编号了他就可以出现在报告作者的那一栏

进入到分析师然后从分析师到高级分析师是一个靠年限或者靠派点可以熬到的东西一般来说吧就如果你的看得很好那从分析师到高级分析师可能一年就到了如果你不是特别好或者你的行业没什么行情那可能会熬挺长的时间这是到高级高级和首席之间呢一般来说会间隔一个可有可无的我们叫组长这个组长指的是公司把这个团队交给你管理

但是没有给你首席这个头衔因为首席是一个 title 就是组长和首席承担的是完全一样的活但是首席相当于是公司认可你作为这个行业的领队人然后呢这个位置我不会再虚席以待他就会给你一个 title 他的工作甚至薪酬都可以是完全没差的

是每个行业组都会有一个看不同公司的配置有些公司会把几个行业揉在一起他觉得这几个行业不是公司的优势我们不需要面面俱到覆盖上很多那我可以把几个行业揉在一起看他可以自己来衡量选择叉叉叉叉叉大组的对

但大体上会根据外部评选以及某一种指数的分类比如身外长江或者证监会的分类或者中信的分类去调整这个行业因为每一个行业还是有特定的研究方法那像你们一个组大概会有多少人啊多大差异非常大我 16 年年末进入到卖房的时候普遍像社福这种行业大家配置就两三个人我走的时候一个是因为往往

商贸零售跟社福混在一起了因为它在外部评选里面也出现了病组另外一个呢就是因为好像 2020 年开始加杠杆加布了人力杠杆所以我走的时候主流的团队大概有十个人吧那是意味着比如说有的比较小的组可能就是几个人然后大的组可能就会到十几个人甚至二十个人那种以一个中型配置的研究所来说可能小一点的组两三个人

大一点的组十个以上妥妥十个以上几乎所有的总量都已经到两位说了嗯那如果你是一个不那么受待见的行业你这么就是我吗的组长你以前还是受待见过的对不对但是有周期嘛我不能一直不受待见我就不会存在一直不受待见可能不会但总有阶段性的冷板凳的那如果在冷板凳的期间它的这个收入结构会受很大的影响吗嗯

这就是每个公司的薪酬构成不太一样总的来说把握一个原则都是外面的和尚会念经外面挖来的一般 base 高就是在整个收入里面 base 的占比高公司内部培养的在整个收入结构里面弹性部分高一般来说那如果你是以奖金弹性为主的而你这个行业没有行情那你就会受到影响会非常大你是以 base 为主的你行业长期没行情你也会挑

所以他还是说比如说他有行情那你客观的比如说大家调用你的报告啊或者你拿到的派点一定会更多你给公司创收多所以你的奖金多这是这么一个循环水涨船高就是明显到什么程度呢我 22 年啥活都没干因为我去生孩子去了那个时候不是放开吗那个就是 real 本然后那个时候就是因为一个是没有流动

那个季度对吧没流动没出差没路演然后 reopen 另外就是我去生孩子去了我几乎啥都没干但我那个季度的派对会远远的好于 23 年二季度我回来以后的每个季度就是你的有行情是第一位的就是能够在里面挣扎出 alpha 的分析师也有但是总的来说很难大家以前都觉得金融是一个高薪的职业吧永不失业现在不能提了

但你一直入行感受因为你一开始入行是为了说交得起房租对不对这确实是一路这十年有明显的感觉吗相对其他的

过过一点好日子吧对还是感受过这个行业你觉得它比较蓬勃的时候蓬勃的时候跟现在相对比较差的时候大概差出去多少差非常多这是几重的但仍然是各种方面的受影响就是哪怕你现在仍然是一个重要的行业比如说你现在的宏观全公司就是你最重要对吧因为行业已经不重要了

但是你也会有贵用金受影响比如佣金的总包整个公司的费效你不能费用一直这么高然后大家的产出效率很低因为佣金总包下降了再比如说这钱就一定能发吗这个肯定是受外汇因素感染影响的就是之前我们说的延期的这种事对不对就是以前其实是不那么一样的吗这个每家公司情况不太一样但现在总的来说

肯定大家都希望减少各种风险再加上因为全行业降了其实你也不怕跳槽了我觉得钱不是第一位的就是这种不舒服的感觉就是钱在里面归因分析里面的占比是相对比较小对一般说人离职就两个嘛就马爸爸说的一个是亲受委屈了钱方面受委屈了总是有一点

一般多只是一个权重问题但我们年纪大的时候确实会对那个那个心受委屈更要保护一点那你觉得现在对于好多还想进入行业的年轻人还合适吗因为不管一接二接就每年还是会有一些入行的对

他们现在都很难受其实我在视频号里面讲过这个内容当然我讲的只是说二级投研啊就不管你做股还是做债我局限于二级投研因为再多的领域我不了解因为我的话还是说就是你如果谈一个娱乐性的恋爱那肯定是渣男有意思呀就二级投研工作的成长性既好 lifestyle 又非常舒服而且学习曲线很陡峭你又真的能看到这个世界运行的各个方面

我觉得这是一个挺好的工作只是你现在没有办法预期你能很快升上去管上钱然后挣到特别高的薪酬或者是在社会上你的社会地位特别舒展这个你是做不到的现机构的地位还不如狗呢我们俩特别适合来评价一级二级的这个 lifestyle 的问题你看你干了十几年二级买方卖方都干过我是大厂和那个 VC 嘛一起也干了蛮多年的

那我一直觉得一级是一个管理极其粗放团队又很小大部分甚至是它的卖方是不吃牌的嘛那一级的 FA 是没有吃牌的嘛就是大家各凭手段就属于一个很草满蛮荒的这个点而且这里面就算再大的机构它可能规模也不会超过我们以前最大的时候可能 300 号人已经很多了现在可能要少很多就是 300 号人你得把 PE 把并购把七七八八的全部钱它后来全部都算上才有那么多

通常一个小的团队整个也就不超过可能 30 个人大概 20 个人就已经算很大了还有很多你听上去名声赫赫他可能前台都不超过 10 个人都是在非常小的一个 team 里运作那这种他的管理成本他低摊便宾但他管理成本很低大家都在外面跑着所以你说他的 lifestyle 其实蛮好的点就是在于说你自己自由时间很长

而且你说的学习曲线很陡峭啊啥的这些我们都是也都感受过因为你平常日常打交道的一帮发言者他可能是他把他过去 20 年积累的武功一下全部掏给你因为他要拿你的钱他要在里面展示他很多好的而你置无不言几乎是那个所以他的学生也特别陡峭我一直觉得这是一份特别好的工作即使我们大家一直说一级赚不到啥钱甚至我觉得从赚钱的角度上可能不如二级

稳定性的角度上也不定义于二级因为它毕竟是个小民企它大部分很多里面它都是民企它第一少了合规的限制但是它也没有这种各种保护就老板想干嘛就干嘛就属于是这种那可是从老板自己口袋里给你掏钱对啊是啊这是这种感觉我听上去至少二级在它的培训体系上在它的团队规模上还有很多稳定性上都好像至少在这方面比一级要好很多因为二级其实持的牌全是国有的

就是虽然二级我们也说有几家股份制的卖方存在然后有一些外资的基金公司或者是股份制的基金公司存在但是归根结底这个持牌方就帮你拿到这个牌的基金公司有一些名人的但是你的卖方你就追溯到源头都是国企所以呢它有一些基本的文化制度在它有铁饭碗吗不铁不铁不铁我从来没有听说过哪个分析师离职拿到过补偿我从没听过我这个东西就不被经验就不错了

主要大家也不去劳动送财不知道明年会不会有人真的敢胆肥一点就想着我这辈子也不打算干金融了我就去种财一波年对我一直觉得劳动送财就很多情况是必赢的但是你考虑到你还有这个行业的进调对这个话题就进入到深水区了

决定好说我第一我怎么不干了我可能直接跑路都不在国内我才可能这么干一把对所以你所说的制度的稳定性这取决于哪方面这是一把双刃剑对这是双刃剑对那你如果它没有这种方面的稳定性然后又不给补偿同时它对你的收入控制基本上是一个文件就能解决的事情

你们以前比如说典型的一天是什么样的如果你在卖方或者买方工作也不一样吗不太一样吧买方工作你每天调研写报告跟经理交流就不太一样卖方因为它有一些固定的事情会把你打断就每个季度你的北上广深北上加广深这三个地方你得都跑一圈吧

跑一圈至少要待一个星期吧上海你待两个星期都不够的就是纯粹的买方交流就是你出去卖这个过程明白了你作为一个我以前还专门写过这个主题就是我们是行商不是做商我们也是行商我们跟特殊行业是有差别的我们是行商

所以就是这样你每个季度就至少去了四周吧一个月了吧那就连三分之一时间在外边一个季度这是三分之一的时间是你在固定的向客户交流在你的 roadshow 以前的劳动强度没那么大后来

后来就变成了一个固定动作就是你要是连固定动作都做不到因为市场上服务太用紧了打分机就会把你忘掉然后另外一个就是你的调研你跟上市公司通过疫情以后的话电话多了疫情以前的话几乎都是去现场拜访然后你总要看看工厂看看公司的建制了解一下公司的文化跟老板交流一下这是调研剩下的时间是相对比较自由的因为卖方一般不做拜访

即使做他一般也不会让首席做所以呢你早上可能电话接入一个晨会盛夏的时候你比较自由的去安排你自己明白了我有次看过一个很朋友的他的那个 rolls 是排的密密麻麻非常非常的满这说明他红了 sorry 我想想他好像是买方

他有参加的会特别的多我当时看我都很震惊但是你准备他请因为买方你也可以都聚了不参加但这也他们日常工作嘛他也会衡量哪个他觉得有价值再去跟我们开会的也是也差不多就是这个行业你刚刚进入前几年如果你非常想学习你可以像个海绵一样尤其是在买方你可以把公司能用到各种资源都占用一点你觉得这种最终学到的是什么呢

跟人的悟性非常有关我觉得这几年的研究员已经跟我以前认识的研究员不太一样这一代研究员我的感受 20 到 21 以后入行的跟我以前认识的研究员已经完全不一样了一方面可能是因为我行业不行了所以你能明显感觉到他们在这个行业上面花费的心思精力越来越少因为行业不行了还是指的是消费对

同时他们可能在公司从一进来开始就会被投总疯狂的批评你们宏观太长你们宏观基础太长然后他们就花很多时间去挂一漏万的补他们的宏观就听很多路演听很多看起来很 fancy 的东西就宏观这个东西你如果不静影在里面其实很难建立起一个自己的框架你可以快速的知道哪些指标是有意义的但是你可能很难建立起一个自己完整的世界观和框架所以大多数的宏观不是对行业人员没有好处

而是你在入行前一两年的时候应该学这个行业的框架重要的公司和它的方法论道而他们在行业进来前一两年的时候由于这些公司没机会大多数的报告它是作为一个 routine 来完成就是一个规定动作我既然要写这公司的报告我代教老师有这个要求我就在外方那抄一抄吧所以你既没有真的理解我这个公司的兴衰

而每一个卖方整理出来这个公司重要的节点和他对这公司内部文化的理解有可能会有一些差异其实最后结果呢就是当你回到刚才那个问题就是你跟这个报告磨合的时间不足够长你没有下潜下去过这个报告是不会在你心里面留下任何痕迹的当这个行业有逻辑复刻了或者是怎么样的时候你其实不知道所以我个人觉得就是大家花在这个行业上的精力比较少以至于好像

去研究一个公司的下沉程度不是那么的高当然这个不是绝对的我只是说有相当比例是这个样子另外一个而且这跟智商完全没有关系这几年招来的小朋友入行的还是非常优秀的另外一个我个人感觉是心气的问题就他去研究这些东西没意义可能也升不上去可能对新主委也没有影响就是心气的问题你能明显觉得大家焦虑但每个人的焦虑的起见方式不一样但最后他一定会影响的就是你做这件事的节奏对我觉得

我觉得很少可能还是有人真的能享受研究求知的乐趣大部分人还需要一个积分牌那个积分牌是公司给你的反馈你的薪酬的 title 的增加对每个人肯定都需要的纯粹的研究求知太奢侈了我个人觉得这个积分牌还不是你想要不想要

他一定会给到你我走的主要原因也是因为这个积分牌它会变得越来越难看而从我的自尊心的角度我又不是太愿意这个积分牌它只能往下走就是好像还是活在这种体系里边就你人生是靠某些东西锚定的就你的视角你觉得近一两年你看这些行业难道都不太可能有再起来的机会吗你是判断的原因是什么那也不是这么说吧

万一真的发了两万一的补贴呢是啊我也是这么想事实上我在一级看到很多消费的观点他们没那么悲观看你看什么类型的消费怎么说呢就比如说因为前几年大家很多都投了很多消费项目当然有很多挂了事实上有一些他可能现在虽然比较沉寂但他慢慢地把利润跑出来了比如说有可能跑到十几亿的收入上亿的利润其实就还蛮好啊

然后一级牛是价格你可以 bargain 了它现在又不是公开市场那如果你有机会用一个比较便宜的价格投到这类的公司它只要利润能持续它能好好做总有一天是会放开的呀就这笔他们认为还是能赚到的所以它有这种能

对 双口气所以我觉得二级可能也会有就它可能有估值会再修复或者里面某些公司长得还不错你可以靠那一个就是这东西一个是看你这个东西适合什么东西就是商业模式的问题就是你的供给和需求分别是什么样子的

但总的来说如果价格下行消费是很难推的因为你低我比你更低因为除了医药以外其他的消费的已经没增量了那你消费的那点呢你不就是价乘以量吗量是怎么来的不就是人口基数乘上你的受众比例乘上你现在的渗透率

因为二级可能大多研究是承受公司然后他公司又多他就是大盘那就受整个大盘的影响更大一些你不像一级还能找一些局部而且是就是你即使今年有非常亮眼的增长当然你也可以是夜空里最亮的星但是呢这个二级受预期的影响更大就是他会担心明年怎么办后年怎么办

它是文物器的影响来的是它这个博弈的而且流动性又好博弈的层次数多很多我觉得消费的抱怨是非常夯实的但是很多东西你要找一个中长期去支撑它的逻辑那你长周期跟人口相关呢那就跟洒拉听上去对啊它有量的空间嘛如果它没有量的空间你就只能看价的空间嘛对啊

那看价的空间短周期你不敢想象价是往上涨低价涨不动然后如果人口趋势也没什么大的变化老龄化绝对是一直消费的对啊所以除了医药当然医药有它几大问题

你看医药首先它在人口周期上在三五十年内跟大家都是背离的它是老龄化的消费里面还有一个是农业因为农业是以供给为主导的它周期属性更强一些家电里面有大量的出口它有一些外需在支撑其他的纯内需尤其是渗透率到顶的内需那没有价格我这怎么办呢你现在

有些像我们花儿米艺美那种行业它的单个公司的渗透率市场占有率是很低很低的所以你还可以讲替代的故事但是即使你能讲替代故事当你看见海外的大品牌全萎缩了高价产品全萎缩了你敢看明后年就是你相信你的运营方法论肯定比海外强你需要这个天花板也是需要被撑开的如果连贵妇都在消费都在平替那谁来撑开你的天花板以前是因为星巴克顶在 38 块这个位置

下面 38 的 20 的 15 的 10 块的 5 块的各自活得很好星巴克每次遇到困难他就把这个价格往上面提个一两块以前是以前是 22 年以前一直是提价的就是他每次遇到困难他就提价一两块他每个产品就卯定一个价格带的价格天花板那他甄选卯在 45 块到 50 块他就是精品手冲咖啡的价格天花板然后他的这个普通门店 35 到 38 块钱他就是普通精品咖啡的价格天花板是的

然后它的低温短保类产品 15-20 块钱它就是低温短保纸背产品的电话板然后它的那个瓶装的罐装的 12 块它就卡这个电话板那你在它下面的其实你在价格带上是受了它的保护的因为它已经把大家的价格印象卯在那个位置了你就可以舒服的在它下面挣钱

它往下垮的时候就会泥沙俱下的急压就是弯道超车这个事往往出现在上行期而不出现在下行期白酒特别好的时候你只要敢拿网购敢卖高价你总能找到你的市场那要是这个市场不好猫才带头降价你咋办就是虽然后进者总是批评这些老的龙头把价格定的太高了太贵了这个不是没有人民性那实际上人人都受了这个价格的保护

连这样的龙头这么硬的品牌它都不敢提价可见这个市场怎么样那对下面的影响肯定更大但你前面刚刚说的还有一个就是这个出口逻辑我觉得在好多增长感觉都是这种出口逻辑在驱动那个可能还有真正的量的增长而且出口可能还有强跑呢嗯

出口记有这种 2C 端的特募 TK 这种出去出海的逻辑平台带你出海的逻辑一般贸易还有强跑在里边有跨境贸易的嘛也有品牌向的有贸易向的多了多但你如果缺少一个这个逻辑我觉得现在不管一级和二级你可能都挺难第一做出业绩增长第二融资

我昨天还在劝一个朋友我感觉还是个内需的问题就中长期你对内需有没有信心就是中长期我觉得大家对内需都没有太大信心同时你需要讲更大的故事明显海外市场是一个更好讲的故事有些产品它天然也是个能力比如说消费电子类的那本来那个就不像比如说护肤品你很难想象

卡带扇用国内的哪个贵妇功能性主导的产品是这个样子你像消费电子也好还是家电也好它整个产业链它的效率它的创新全都集中在中国而且它是功能性主导的你一个扫地机器人跑到地上跑两圈你就知道它好使不好使了花生品你抹一年也就那样了我不是说花生品没区别我研究这个行业好的产品是有它贵的道理一般来说是这样的但是它的编辑感上非常有限它有一些新音性的东西让你觉得舒服

我事实上就是用贵和用平价没什么太大区别所以我以前就算看消费的时候我也都是躲着那种护肤啥的看我知道护肤可能是还不错的品类但是我真的很难分辨出两种的区别但我觉得护肤品现在在美国法国跟在中国也变成了两个行业它真的很可怕因为有时候你想想你看老美明星或者网红就你只要你是一个 influencer 大的 influencer 尤其是女明星或 LGBTQ

她创业总是集中要不然是彩妆要不然是内衣或者运动因为对她来说这个东西是自带价值观的彩妆讲的是不同的肤色不同的容貌你都可以有自己的美所以 Rihanna 做 Fenty Beauty 她有 50 个颜色的粉底然后这个内衣讲的是释放我自己是真我对吧对 看来像我也做了无读书的体型对 是真我是 one size fit all 或者是那个就是城市的轻运动我觉得轻运动跟运动完全就两条赛道

就是运动能够卡住那些高点在轻运动里面其实是以时尚和价值观属性为主导的所以你看他们一旦你是个 influencer 你就会去这些方面创业而老美买一个品牌故事他买的就是这个品牌故事

他就是思考评题的问题对吧他有他的那群客户但事实上我其实觉得性价比逻辑在哪其实他都能打得通对但是就是说老美的中产人群占比很高而老美是一个天然喜欢品牌故事的人群所以你看轻奢品这个概念只有在美国能长之久安美国的轻奢品但这是你调得很厉害啊在中国调嗯

但是美国你们发现他好像 20 年他还在买那些 Juicy Couture 那些什么 Macoach 他能活得更差 Michael Kors 我印象里好像也叠就是轻说品你要在美国找市场因为老美既能接受一些价格溢价又不会老阿姨问你成本是多少

他们可以接受一些一家存在以前他们也出现过像什么 Everland 这样的品牌说我要把我里面所有的每一层算了多少钱材料用的是哪都给你清清楚楚算明白了这种他也白硬各种故事都可以存活下来还是说消费力强 Everland 本质上也是老美自己的品牌故事就跟 Albert 说我 100%都可以 recycle 这也是我的品牌故事

所以老美它可以这样那你能想象在我国做一个彩妆或做一个 clean beauty 对这个无缸圈内衣它的竞争有多激烈吗就是它是一个产品是一个赛道但它很难是一个品牌就如果你放弃价格无限卷你也可以把规模做得很大对吧艺术社上也有这样的标的但是呢这个东西你说谁有什么很本质的壁垒我觉得

对就大部分人你回头你会发现就是那个平 T 好像跟它也没有差到那么多我为什么这谁的钱不是钱对吧我都得珍惜一点实话我最近翻了翻我的购机我发现我最近可能在拼多下 15 单就各种乱七八糟的小的东西一个小尺子之类的然后淘宝我看就全都是酒店啊那个支票产品这些就那些小东西已经自然地把你的心智移过去了你觉得也没什么好比的它已经够便宜对它很便宜了已经

它有很多价格 1688 其实类似那它的服务可能会更好但是我跟你说那你买一个便宜货的时候你肯定觉得你的消费者剩余有提升你的获得的价值减掉你付出的成本你的剩余肯定是提升的这样的就假设你没有上当你没把这个货退掉那肯定说跟你买平器的时候提升了这个效用但是呢长期买平器我不知道你什么感觉长期买平器我会不舒服的就会觉得我的生活质量就是这样吧

这个我觉得是每个人选择有的地方你可以不平体的你觉得可平体的地方你在平体比如说有些体验的比如旅游的有的人他就不省有的人他对于脸的东西他不会省比如他的美容和护肤这些预算他觉得不会省他健身可能不会省

大概哪一些东西比如说健身服我是不是穿几十块钱的一两百块钱也 OK 我也降了我客观跟你说一个是新品价就降了另外就折扣率提了对我懂也会降吧但降到这个人他觉得心理舒适的这种范围也可以我觉得每个人都有取舍就有的人他特别爱在这个美容上花钱我可能对美容没有太大兴趣就其他的旅游可以我自己今年有一个非常季节赞叹的话

就是我今年在开始看《金爱烂》的时候有一本书里面提到一句就说我希望生活不光有生存还有那些虚荣繁华他说因为在人生的特定阶段你必须要踩着这些东西才能过去我其实觉得这是一个特别精确的描述因为我平替了一年以后就自己觉得好难受你

你难受你就不一定要这样选择这个就是你当然是呼吸降得太快对这个我觉得是就是有些不安全感吧就是我上次去深圳我有一个发小在那边他就是那种你理解就算体制内吧我很神奇就是我发现他几乎没有存款然后他想花什么他就花什么当他觉得自己没钱了之后他就改变一点生活方式比如说少外食一些在食堂多吃吃饭因为他们食堂极其便宜

他的那个弹性就很大因为他对自己的预期非常的明确就是 ok 我过 30 年我会像某一个已经退休的谁是谁是一样然后退休工资可能是那个档位这个就是有兜底的生活对对这就是有兜底的生活我很震惊他能存款这么少但他完全不 care

我觉得在东亚除非你是那种因为你讲日本中国储蓄率都这么高我们储蓄率都快到一半了在东亚社会因为你处在一个你不知道到底是什么这个过程当中你会很焦虑再加上你过去你是希望你的收入一天比一天提升的就是你买房的时候你肯定觉得现在是我收入最低的时段

以后我的收入会天天的提升你才会赶家闹赶然后你会觉得房价也会涨今天就会被双杀首先我们有那么大的负债端就跟日本 90 年代出的那些人一样他有负债端你必须你现金流的压力是真实的

然后其次你现在就说不明电竞流受了影响你很怕哪天你这个电竞流就不存在大家都丧失了这种安全感我的理解是你觉得生活中有些需要 sparkle 的地方然后有些仪式感的地方那些是你认为不可以省掉的就像以前我记得你真的繁华那几年是不是大家还有像小时代那样子搞个什么 party 穿个高跟鞋穿个小裙子我这几年我感觉已经完全没有这样的场合我昨天那个

跟一个好朋友聊到这个事儿就我们最近这几年看过的演出感知到最那个就是一个好的演出体验就是演出者你自己和其他观众共同带来的有一些仪式感是必不可少的就如果你就不想 dress up 就不想化妆就不想就是仪式感满满的充满期待的去看它它对你就不会很主要就是我之前还写了一个就说不要在深圳开演唱会我当时主要吐槽的问题就是

我一生看几场演出都是还没有安可结束还没有返场结束大家就开始收包我走了对因为他们怕赶不上地铁最后一班或者就回去加班了或者怕人多包括我自己也是这个样子那我就觉得很扫兴这样就是我觉得一个好的演出它肯定是各个方面的仪式感带来的

你感觉你生活没有仪式感了我不是说我不可以多花一点预算调整在我觉得需要奢侈的部分而是你因为各种各样的干涸和脱水你好像没有这样的心力去做这个事但我在深圳看了演唱会我觉得还是有很多人愿意在演唱会外面化个小妆这甚至都是一个生意哦有些人他会在演唱会外面摆摊给你化当场那个比如说很多人有不同的应援色不同的明星嗯

然后他有一些特定的那些周边或者一些发饰他都给你一套比如说一个妆五十八十一个一个那都是一个生意他们会这样打扮了去然后这些甚至所有的周边都可以在闲居商以很高的价格卖了因为有些人去不了他都还可以我就觉得哇这是很神奇的事情啊就是我追星的时候虽然我觉得饭圈的文化对我的困扰很大

我不太能理解大家在干嘛但另外一方面来说就那个时候肯定是你比较有生命力的阶段因为你真的在很热忱的参与一件事你有参与感我只要以前我还见过一些讲座饭圈的那种不管是众筹平台

或者做粉丝的那种圈各种的他们都会找到自己赚钱的方式但就是做不太大而已很多占解是有的那 anyway 就是你很投入地爱一个东西去捍卫它的时候你是有生命力的尽管同单也会给你带来巨大的麻烦但是你是有生命力的追星是一种爱的方式所以我觉得很多追星女谈不了对象是因为她的精神完全被这种爱挤占了感觉上确实是更炙热而且更完美

你想开始就开始想结束就结束全是你说了算想花多少钱就花多少钱那个消费是个很好玩的话题然后又很大想想还是看消费那几年还是很有意思的因为那时候我们不管看线上还有线下还有各种除了食物还有服务什么长沙 成都其他地方都还是挺经常跑的然后我也是湖南人我就挺爱跑那个湖南的有一段时间所有的网红店都是长沙开出来的我还投过中间一家网红店就是那个中式糕点

然后后来挂掉了那个家那个是我投的项目蛮惨的现在活着的高点也不是很多了吧其实默默还活着默默还活着默默联网局对 KUMO 那个知识蛋糕 KUMO 也还活着不过它本身店的规模就小你觉得没有必要会那么高估值或者以合适的方式投我现在一直觉得因为我不知道你关注低贯通什么的没有吗

你不太关注那个就是你可以理解低贯通是一种新型的分红式投资的方式它把这些小店全部的资产打包起来把它的流水全部收集起来然后证券化证券化之后呢你可以去买中间的某一个份额然后你会按那个份额得到你每日的这种分成它相当于就是分享小店的这个经营流水这个东西它的投资人主要是些什么人

现在因为合规问题然后他的投资人全都是海外的他是美元份额吗现在他是美元但他不一定是美元投资人这份额是美元买的对然后他有个澳交所嘛他在澳门设了一个交易所然后所有的那个份额是在澳门交易所那个交易所平台上面去交易然后所有那也是要合规所以他中间的摩擦成本特别高因为那个所有外资你要进到国内来要投到这些中小微然后中间还有各种分层然后有税务什么的交易成本很高

反正有这么一个东西那我的点就是说这一类我其实觉得它那种分成方式可能比原来一级那种以股权的方式更合理因为现价本来就是这样子的我这个品牌它是有生命中期的它生命中期通常可能就两年你在两年内它有最火的时候和后面平淡的时候还有更多的电在那个两年之后它就关掉了它关掉没了之后事实上所有现在以这种 RBF 型的投资它都是说我想分享它利润往上爬坡

最高的那一段的收益我只要在那个阶段拿回本金赚到了合理的钱 OK 后面的我不要了没关系但我股权我就是投你这个团队我要你从始造宗你最好给我上市你也知道怎么上马这个感觉就像是证券交易化里面的那个不良资产的评论

他不是真的不良就是说他其实你挣的是一个更刺激的交易市场但是谁决定这个低贯通里面有哪些小店呢还有团队来决定这个事吗他经历过很多过程其实他的过程我都写过他受到很大的争议就是因为他的创始人是那个之前港交所的总裁就李小刚他们吧

因为他们的影响力所以能高级交易所能募到一开始几亿美金量的投资一开始他们是自建团队的就通过自建团队几百个人的团队然后加上代理商经销商在全国这样找后来一年大概投出去了将近一到两年之内吧投出去将近 50 亿人民币

然后就这些再追回收后来还是慢慢发现这个模式它自己是说我一开始是打一样的我未来主要经营的是我的平台我未来是要把头的这个选择权也交给所有的合作伙伴我只做裁判员我不下场做投资然后最近两年发展了很多的这个经销的体系然后我只在平台上给你提供系统和交易平台好像就是

就是现在还在这个阶段他做了很多错误的尝试失败的尝试现在依然在尝试中你也不能说他成功我只是说因为他的激励有非常多这样子小的基金出来了我知道的好多原来一级的消费的投资人或者一些比如说地产背景的产业方有一些钱的他们就变成了说我去自己组一个这种小盘子可能在几千万人民币我在里面去找所谓的阿尔法比如说我跟定几个品牌去投他的某一些老店或者某些地方的新店

然后这样子去做然后有些其实收益回报也还都挺不错的这个丁万通在二级上有交易吗那它就是自己的交易所啊如果你把那个也理解成二级的话那也是就是它是可以每人买卖的可以 国内不能买可以做它一个合作平台你往上面去挂牌比如说你是一个叉叉店你在全国有 20 家奶茶店什么的上一个先

零售餐饮业态的 REITs 就是你分享其实他的现金收益但是他的这个收益率是不能承诺的只是 REITs 的发行的锚定的那个资产是固定的这个有可能就是他的这个资产组合会变是吧是然后后面他也会出现很多比如说像你们类似卖房他可以出一个上海咖啡店网红咖啡店指数然后你可以去买这个上海网红那还有 REITs 里面的一部分如果你看好

这相当于你永远买的是最好的那些公司就经营数据向上的公司理论上那也不一定你不知道你那个资产包里面对因为资产在一级退出和进入还是比较麻烦的我觉得看颗粒度它有一些可能只会给你展示说某个品牌你投了可能店一店二店三然后这个店没流水是什么是怎么样的那有一些它可能就只告诉你那个包它下面不一定完全给你透出来也有可能

反正是个挺有意思的事然后因为消费一级至少 BC 的模式玩不转了之后就有各种各样的变体出来然后我们也有关注到各种各样的这个跟你以前你个人去投个电影没有太大区别就变成你投了个电影的集合如果他能实时地做到跟踪的永远是最网红的电影也行希望你们跟大众点评合出一个

之前美团什么的反正也特有关注总之这是很有意思的部分你自己应该对消费还是感兴趣的你有后面想做的事情吗应该不是做投资投资很懒做了应该不是做投资

但说实话我还在讨所以也不太有特别具体的规划你看我们是属于能说逃跑法至少我虽然是被动离开但我也没有再选择再回去因为我觉得确实挺难的在里面的人我看他们也挺痛苦的这就是围城虽然我不在你群里但是我听到小伙伴说其实里面大家也在讨论裁员这种偶尔肯定都是要讨论的

我们可以聊一下媒体或者内容以前这个属于你看的方向之一吗我不看传媒你以前这个是属于传媒是吧对 我不看传媒我觉得很神奇就是有一些包括旅游包括可能金融包括内容这些不在我们看的范围内包括游戏就一个阶段一个阶段的会被一级市场的这个风口剔除出去就是大家觉得没机会了政策也不行了确实也发现它可能不适合投资或者不适合股权投资

就慢慢被剔除掉被剔除掉了很多 MCN 这种的就阶段性会出现这种差异你就会说诶它在二级居然成为了一个热点然后在一级大家都觉得这玩意不值得看它不光是信息差和代差的结果对于二级来说还有一个就是你得自然征兆化了进入到二级的眼帘而你进入到二级视野就意味着你做的足够大了在有一些有天然的规模效应的行业你做的足够大了意味着你的模式跑出来和大多数竞争对手已经死掉了嗯

所以二级开始会觉得这东西明晰了它开始有投资机会了但在一级你肯定不会投它对你会觉得时间点已经过去了我还投它干嘛都已经有上市公司了这个领域对但二级会觉得有上市公司跑出来说明这个壁垒已经建立了呀

所以我是真的超不一样就包括我现在大家能理解到为什么我们觉得不值得看的东西可能二级还觉得合适因为像已经进入你们的视野了他把这个东西纳入进去有可能他的利润会涨有可能会反映在他的财务报表上那这个是他天然已经可以被波动去定价的但我们一级里面你赚的那个钱你是不能把它变成估值的没错你自己对一级感兴趣过吗

我 19 到 21 年跟一级走的会比较近因为那个时候我还看互联网和 v2c 品牌那会有很多机构投了钱去的对所以那个阶段跟一级会走的比较近我其实也是我觉得除了我们在看消费那一段你需要跟二级还蛮密切的比如联系下

这些行业都是很成熟的行业你们的研究深度比我们多而且那些公司就是也有很值得借鉴的地方但其他的领域就都比较新可能就没有跟二级有那么多的接触那会儿就是看各种的研报也比较多后来你会发现这些公司比起二级的公司嗯

就差老多为什么不去买股票关键买股票你明天就可以把它卖掉而且明天就可以卖掉尤其是后面估值倒挂之后你就是根本就这种对对对就为什么不在二级上买你当时有疑惑吗你会觉得说这些东西为什么给那么高估值呢

你想消费的二级基本上是在 21 年的 2 月份见历史大顶二级度它就几乎所有的龙头都挑下来了但是从 1920 年它的热潮就来了嘛对 19 年开始吧所以呢当它价格已经完全跌穿了以后当你发现这个全国第二个执法公司还有 50 个亿的估值而全国第一的执法公司它只有十几个亿的估值账上还有十几个亿的现金你不会觉得这个选择很明确吗有 50 个亿你为什么不私有化它

就今天復興旅文自己私有化了呀他覺得他長期被低估呀今天漲了 80%私有化了呀就是我這麼好的資產為什麼要在二級受這個罪

但他这种私有化对他有什么好处就是我不用受监管这些都是其他形式上的好处其实总的来说就是你觉得你的股权比二级市场给你的价格更值钱不管你是能给自己分红还是你能把它卖掉都是我决心不跟公众股东分享我用一个更高的价格我把它回不回来私有化对有道理这个我还要分给你们我不如这些分红自己拿我还可以投到别的业务上去对啊

就是这东西是我的你们看不起它我决定把它买回来至于它是用这个资产全给自己分红还是说我把它卖牛那是他的事那会儿确实出现了很多很离谱的就像我们头线下原来说一个店估值一个亿的时候这样的东西可太多了我们在二级其实也看挺多这样的因为跟一级也联动很频繁嘛就比如那种卖花生品小样的店一个店一两亿估值的时候有有有我也记得他们而且

而且甚至搬小样这件事情是不合规的对这个最大的尴尬就是这对我们二级来说这个问题很明确就是你做不大他就不能上市你做大了就合规风险咋办那我上次因为高领投过化眉嘛说化眉还可以说业务发展而且他们不是小样他还是卖很多正装的

那他也是平静静口对吧不能算他有很多的渠道当时离谱的时间真的很多当时真的太离谱了我就是说你事后才能意识到这种离谱因为在一段时间内你会觉得同行也给这个价我们也给这个价你会觉得一个公司他啥也没用或者他只有一些很基础的团队和一点点业务的时候给他两个亿的估值很合理

我觉得很离谱那个时候竟然会有公司的实控人在融资的时候先进去让大家自己写一个你对这个公司的估值意见我考考你们你们反向币的吧你们报价

可以体现出这种风模的这种感觉了就是你现在想起来真的觉得好风模啊怎么会出现这种情况我觉得在竞争很激烈的时候就是所有人都要很疯狂地找项目然后不管是他们一线的合伙人也好下面人也好那你同时你就要跟同行竞争也要跟自己公司内部竞争关键是拿到钱的人后面就进入了更大的动作变形里尤其是 21 年不行了以后我印象非常深刻那个时候拿到钱的人在双十一嗯

他的动作已经变形到他的 ROI 已经只剩 0.7 0.5 了他都还得拖大家都要求他闭眼狂奔因为你要把业绩增长出来有什么样子大家觉得 1-10 的这一步可以是靠前催生的还有当时就是二级的固质顶得太高二级的固质其实也比较刚如果你同样的固质看你都觉得你按这个算法他大概可能还有两倍三倍的空间你就觉得也还行但回头那咔掉下来了但讲道理眼科和酱油还是有点核心壁垒的不管他再怎么跌

但是彩妆这玩意儿真是没想象出它能建立什么合金壁垒彩妆好像二级也没有什么特别好公司吧后来有上市了吗我知道就是后来有上市但是股价表现很差嘛对啊就是当时就已经觉得价格太贵了嘛但是我觉得它一级混成那会儿主要是增长实在太快

当时有一些那样的公司它都是可能一年十倍的涨比如说你去年还一个亿今年就接近十个亿销售了那种是 PS 计模是吗给的估值因为我觉得早期大家最重要是看到那个曲线有没有拉起来因为那个拉起来除非它以后是就是这样不然

不然你总会觉得他会这样那个数据已经证明他有地方一定是做对的以及人家已经有一些证明他做对的地方你那个时候还你反复去自我怀疑的时候那有可能错过这个机会你会感到后悔因为他在那几年固执都是狂飙式的包括达到上市之前如果二级没有掉得这么惨或者没有其他的很多别的因素影响真的像做一场梦一样

虽然有一些公司当时二级的角度也会觉得这个行业没有壁垒或者这个东西很难长久或者答法已经出现了偏离但是呢我们也会觉得就是在一个比较可预期的增长的市场环境底下你犯的错是有机会改的你只要先成为龙头你可以慢慢的改你的错但是后来市场不给你机会

犯了错对不起死了是比人强是吧这个就说彩妆化妆品还是好行业那护肤品就更好了它连亏毛利的都不是很多彩妆还有亏毛利的你看这还是一个好行业如果你去搞了这个共享单车那不还有巨大的 KPX 吗

对吧那是真的亏共享单车现在也变成了一个是生意可以做的生意我们也投过这个类似的但它需要有很多条件比方说你有当地政府关系你有人帮你承担你的 KFX 的那个费用然后你有几帮共同参与大家分这个钱这个钱不多但还是能赚

你就到这个层面它最终会合理化但你不会给它高估值了不能你扫码一毛钱一单我还给你很高的估值真的很贵我知道很贵的最近毛个屏不是又上然后还发的很好吗这个我也挺吃惊的因为价格太便宜了你就把人家价格拉到五折价了就是给二级留的空间表达我觉得以后这应该是个趋势就是你们不能在那一波你就全吃掉你要给二级空间宁愿压得狠一点因为有老铺这个例子在前面大家觉得没法错过

那确实涨的也不错那天我们还关注过什么你说的餐饮其实也算是吧但那个时候我们很快就是只看修餐然后只看那种相对比较有零售化空间的还有那种全市段的能做全市段的小模型的店其实刚才我们说的那个分红式的它里面最大一块的资产而且相对比较好就是餐饮餐饮现金有好合理的餐饮只是对你要买它退出的那种股东不太好你拿现金分红的餐饮还可以的

所以我跟你说真的很合适的那种个人投资就是你找到比较能干的人投这点分红的小生意每年给你分点钱挺好的这个就非常好只是很难找你说生意投入也不好已经是在管理半径的基础上谈论了你看胖冬来出河南他不仅不出河南他连史上都不是很享受

奶茶呀咖啡店呀也有一些地区性的比如说我去汕头那个杯盖上写的汕头每个到那他都会举着那个奶茶打卡的那种他有可能一两个月就回稳了剩下都是挣的钱为什么不可以干呢一两个月对最快的可能有极端情况但半年以内都是非常好的

然后最主要是他在那个地方比如你在开个六七家你可能年收入就过千万很舒服的但第二年也可能会倒一半当地肯定是人上人了对 是的然后你还可以考虑做家盟对吧很多人他还考虑隔了他的最后一部分剩余价值说到做家盟你知道那个自动台球店吗台球店自动台球店

我知道现在好像多了好多 24 小时抬头店中国的不管是茶馆还是咖啡馆还是什么最终你在低线城市全都会变成麻将馆杭州不是低线城市杭州本来也不是一线城市但是我觉得反正要开店还是很谨慎的现在自动抬头馆的龙头好像就已经 5000 家了已经 5000 家了吗这龙头是哪一个叫什么修铁

是加盟是不是加盟加盟前面可能十几二十家模型而自己跑之前那个健身房乐客那个是我投的他们的模型其实我觉得在店里面挺一般的但也能开到他们有几千家了他当时说要开到五千但我觉得他后面好像没到因为疫情的时候差点挂反正我是觉得他模型挺差的因为他一单店要投两百万以上然后回收期要两年以上就是这种 break even 实现太长的东西因为需求的不确定性太强一旦需求向下就很可怕

美股餐饮和中国餐饮是两个物种他们好多特别长牛的公司我来看美股餐饮的时候有个比较震撼的结论就看起来是个常识但是我在研究美股的达美乐的时候持续的同链增长是远远比回本周期更重要的事情只要你持续的有同链增长达美乐其实在美国是不那么重视你的 OP margin 或者是你的 break even 周期啊

他没有那么在乎这些问题他在过去这些年证书资应该涨 200 多倍吧最重要的事情就是每年维持高于行业的同年增长然后那个电数呢是不是也要一个电数他也增长他也增长啊但是他就是常年就是他在过去 08 年到现在他吃掉了整个披萨行业全部的增长一到两个点的价格提升因为对于你做餐饮或者做零售这个行业你跑不进 CPI 意味着你在毁灭不用价值对吧你只要持平食品 CPI 嗯

就可以了就是你不要把成本端压力全都自己扛了那说明你没有股台币它就是每年一到两个点是靠单价增长剩下的全靠交易比数你看如果它模型本来是稳定的它又能保持稳定的恒电增长那你就即使不算它的内回收周期它肯定也是能在一个相对稳定的区间内回收的就是算不算这个只是个结果而已只是个结果

但你就确实觉得就是 Triple S 的增长是最重要的那这个东西就需要有非常除了你公司自己的内功以外确实也需要非常稳定的可预期的环境嗯

还有一些就是也是要好的品类吧就那几个相当于也是他们的西式快餐里面最好的品类了就是披萨和汉堡他们很多品类都很牛啊那个 Kawa 做地融海菜的也很牛啊那个 Winstore 做炸鸡翅的也很牛啊就美国餐饮跟中国餐饮是两个物种这个牛他们这两家上市了吗

你看上市吗上市了非常牛其实一美金那种级别还是对差不多吧可能人家的小市值在我们这也都还挺大了而且你看起来估值都不便宜但是你通胀环境只可以买消费是不是也是它没那么卷的原因慢慢的

就是你这个演奏挺好我没有意象说你在开一个什么跟你一模一样把你给卷死你不像我们对吧塔斯丁开了可能一两千家之后就各种各样的叉叉丁出现卷得超厉害的说真的我在钢铁职的时候有思考过要不要做几篇线下跟实体的声音因为我的第一反应就是第一我要自己干第二我要做一个自己能 run 起来的声音然后就去做了一些七万元的

后来我觉得这个最违反我性格的就是你要天天趴在店里对这个令我很难接受因为你必须要 hand on 的管理它然后你还要涉及很多你很多东西不是你一个人干的你一定要招人然后你要涉及跟物业消防乱级报道打交道这个都是我们能预料到的我想一下算了吧包括现在谁我身边要想我都天天劝退他们所以我说从金融行业离职人想干别的行业是非常困难的

我觉得他们大多数人真的干了会找到一个帮手但是创业本身就需要你创业肯定是跟你信得过的你觉得能力强的人创业我觉得金融行业的人不是干不好而是他们过去的工作的反馈太及时了对认知的奖励太快了不不不我们反馈很不及时对不起对不起你们是所以一级去产业的远比二级去产业的多呀

是因为一级本来后面的习惯也是从产业招人这些人是从产业中来到产业中去你知道吧我就是来见识了一下你们这是一级是怎么玩的见识见识觉得也不过如此再回去也是一个很自然的事

我觉得还是当

当你的环境不是那么好的时候你回产业你说一公司有五千万的利润有一千万的利润对于员工来说它体感差异没有那么大但你对于投他的公司来说五千万利润他可能一百倍估值一千万利润他只有十倍估值然后你在估值层面就已经缩到人家脚踝了

说实话这个估值或者是大的变动甚至他们上市跟普通员工的差别可能也没那么大对你第一反应感觉是第一你的出手机会明显下降对啊行业的活跃度下降你自己的受到各种信息的影响吧就悲观的层面会增加你会觉得你对未来的希望不那么大因为我觉得很多行业都是一个金字塔

那也是希望说我要爬到合伙人我要投到一个百亿美金的项目我要成为合伙人未来出去做自己的基金后来发现这几条路都不是很 work 我一开始来就是觉得想体验不同的想多渐渐失眠然后想多学习因为是不是爬到合伙人对我来说我就没有那么大的想法然后你在待久之后你就发现哇合伙人也好痛苦

合法人员好难对我不知道你们的老板什么因为你假设国企你们的一般在网上他到了一定职称他可能是有那个体制内的身份的嗯不一定研究所是业务线研究所所长能不能进入到高管序列这个东西跟你的业务干的强不强观念没有那么大

那因为我们这种小民企和人首先你必须要靠业绩原来我们说的是说你如果能给工资赚我不知道可能五亿美金吧马上把你升都可以但升了呢你要面临的是更大的责任虽然可能有可能分的钱会更多一些一你要面临募资了第二你一线你还是要去跑

所以人家说一级的大佬的生活方式就完全不如二级说二级可以你像一个扫地僧一样你待在一个特别偏远的或者国外的地方每天看看盘喝喝茶聊聊天哇一级真的累得像狗一样我们的老板每天的时间都是按小时排按小时排一天可能见 N 个人就你到了 60 岁还是维持一个很高强度的除非你想退出一线啊

如果你只要想到一线都是一个非常高强度的工作方式二级人如果你对自己的投资能够有信心你管自己的 PA 账户是可以管得很闲散的是啊你可以围着一只股票或者有限的几只股票你就有低息高抛低息高抛肯定都可以就是你在非常了解他的成绩上但一级确实很困难一级非常的难一级是有太多跟人打交道的部分对他新的部分太多了你一个你投进去的好结束了你最多在他下一次融资的时候你决策一下要不要干点什么

那已经很久之后了然后其他你每天都要面临跟新的这个打交道而且你募资你过了几年你总要面临一个关口那时候如果行情不好募资是很困难的是

就是非常难我后来去有做过基金的朋友他都不想做就直接解散掉然后回去打工他觉得打工轻松多了对没有心那么累有的时候你担任一个老板的名头事实上你的压力跟责任比打工还要大每个人都有一个自己管理的舒适半径我在做首席的时候已经感觉到超过一定的人数你的舒适半径就已经踏出去了

因为你不能再保证扁平了但是你又不能管理所有的东西就会很难受所以你想象一下管再大就真的需要制度建设管得少的情况底下或者说在公司强烈的上升期你还是可以靠一种感情和文化但再往上是绝对需要制度的

我觉得在我们这行业因为它本身规模小大家都是很不擅长管理它就依赖说我招来好的人给他高的激励让他自驱使的管理绝不会是说我要给你制度性管理的这就是行业的好处因为激励很明确的时候你只要把这个深源招好一点好苗子招来他自己会奔前去是但在任何一个行业

任何别的行业尤其你需要人力杠杆稍微多点的行业都很难实现是的所以我们都不擅长管人我也不知道那么多投资人怎么那么自信的还给 COT 管理建议

当然有的可能是听的二手的我把一个 B 轮公司的经验输出给 A 轮公司那是有点价值的你就像咨询一样你充当这个有效信息的搬运工也是有一定价值的就无处不存在那个信息差都是有的我发现公司的不同阶段它需要的东西都差别很大很大很大没错所以你对你做媒体监事有什么预期吗好我我是认可当你作为一个 influencer 影响力是很重要的事情

所以我会觉得在这个时代手上有一个麦克风挺重要的其实你现在确实也觉得各种规则也好或者内容的载体也好你没有那么舒适你还在摸索但是我觉得这个事总是有意义的哪怕你尝试它本身也是有意义的因为我们二级跟很多成熟的大公司打交道因为有些成熟的大公司的老板会

在看你的视频号之后马上给你反馈他们其实是认同这种接触 C 端的方式的只是有时候公司太成熟他不会做或者是他跟上一代用户没有这样的互动方式但很多老板是认可这种模式的所以我觉得去尝试无论如何是好的

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