Deep Dive
Shownotes Transcript
大家好 欢迎收听瑞士保胜的市场透视播客节目大家好 欢迎收听瑞士保胜的播客节目我是瑞士保胜香港区研究部主管邓启智进入新的一个月又是我们跟 CRE 集团阅读对话的时间了欢迎 CRE 集团的合伙人和首席经济学家洪浩先生继续跟我讨论中国市场的前景
红药先生您好 Richard 您好从投机的角度上这个 2025 年投几周好像不是特别的顺利无论中国还是海外的投资情绪都不是特别的好
那美国市场呢现在开始担心这个特朗普的政策会造成一个高通胀同时候呢我们中国市场也在忧虑啊比方说美国最近各种的贸易濒劣而且呢市场也充斥了不同的消息所以呢对于气氛也有一定的干扰那洪浩总今天呢我们先聊国内的吧
上一周美国拜登政府把腾讯等等的中国科技巨头列入了所谓的 CMC 清单立刻引发了市场的忧虑那虽然这个清单本身的直接影响不太大但是呢投资者担心这会不会出发他们被列入其他的清单进而影响到投资啊或是贸易的限制那其实呢作为一个只剩下 20 天的任期的政府这个动作非常的奇怪
无论如何同时候市场也在等待特朗普新任的总统在关税上最终的决定会是怎么样所以现在市场在等待很多不同的东西那洪耀总您认为未来一年中美在贸易以至于金融市场各方面的关系大概率会是怎么样的一个结果呢那对于我们投资者来说应该是怎么样的部署呢
对现在我觉得大家还在等待吧毕竟呢特朗普说了他要增加关税对吧那么所以呢其实我们应该设计一些不同的刑警吧那比如说关税真的像 60%像他说的那样会对于整个经济和是这个市场产生什么样的后果那如果呃
人民币对汇率不断进行干预的话以及呢这个人民币现在呢在这个跨境贸易里头占的这个主导的 settlement 就是这个结算的这个地位在不断的增加那么对于美元地位的威胁川普会怎么做那当然这两个就是非常极端的情形了就是说他的这个实际的结果呢比预期要坏那这样的话呢对经济的影响非常大的那到了 100%的话呢中国对于美国的出口基本上可以完全 disappear 归零都是可以的
那么这就是极端的 scenario 那么这对市场的影响就可笑而止对这个市场的运行有一个非常负面的冲击了没办法的但是另一方面呢我觉得更可能的是呢就是说川普也不是傻子他可能要通过这个关税呢去进行一些谈判来达到他自己的目的实现自己的利益那这个时候呢其实我觉得更有可能的是
关税虽然还是会来而且还是会虚张声势但是它很可能最后的结果它比我们想象的要好很多比如说它可以采取对于某一个领域的出口进行征税比如说汽车还有汽车的领部件等等那么这些都是我们中国出口比较重要的一个部分而且是对美国经济和美国制造业的影响非常大的一个部分
所以呢他可以对这些领域呢进行 60%的征税这是完全有可能的但是呢这样的也虽然呢还是对于经济和市场有影响但是他的影响就不会像全面增加关税的那么大了那同时从美国的角度来说他可能也对于他自己的这个国内的通胀的压力啊也会有所缓和那我觉得这个可能是一个更大概率的一个情景吧
那更好的情景就是说通过这个谈判去达到这个互相的目的那比如说我们中国可以多买一些美国的产品去抵消这个贸易的盈余啊那今年毕竟 2024 年呢我们看到中国的贸易的盈余它已经达到了 1 万亿美元啊这个真的是一个前所未有的历史高度同时呢 1 万亿美元的贸易的盈余的必然会导致别人对你的这个出口产生的影响的进行一个关注
所以看法有不同的情景那如果是通过汇率的谈判对吧那比如说我们之前也谈到这个广场协议的可能性那毕竟呢广场协议一出来的时候呢整个历史的背景和现在是非常像的就是这个美元它对于所有的贸易伙伴它都是强势那因此呢通过这个广场协议呢它迫使这个美国的贸易伙伴包括日本和德国等等呢它都进行了一起的这个升值以追求达到美元贬值的后果
那现在呢我们也看到美元也是历史性的强势对吧那其他的日元呀什么的还在不断的贬值那人民币呢虽然有所贬值它有一定的贬值压力但是相对来说呢人民币的表现相对于其他的货币不论是新市场还是这个发达国家市场呢其实人民币还是一个相当坚挺的虽然贬值了一点但是它还是相当坚挺的所以呢我们
看吧我觉得不同的 scenario 不同的情景对应不同的结果那我们当然是最希望的就是说通过谈判能够达到一个互赢的一个结果那么这样的话如果人民汇率升值的话这个贬值压力得到释放那么对于这个央行的货币政策的窗户的打开以及我们看到的对于国内这个资产价格的重估这个都是一个非常强有力的一个正面的推动的作用
那刚才洪大总您已经提到希望特朗普会考虑到美国的这个通胀的前景不要太激烈的去加关税那在美国方面呢市场同时候其实也在担心了特朗普的政策他本身除了关税以外他也是扩张性的那这个对于美国的通胀可能会带来比较大的一个所谓的上行的压力
那在瑞士保胜我们已经预测了美国的通胀在 2025 年可能会重新上行但目前我们的基准预测希望上升的幅度会比较可控那洪耀总在一个经济学家的角度来说呢您认为哪一些的因素目前会比较影响到美国通胀上升的风险呢刚才你提到这个关税还有没有其他的一些的因素您是特别关注的呢嗯
其实你看一下 ISM Price Pay 就是这个 ISM 指数里头的这个价格指数那这个反映的是这个上游的通胀那 ISM Price Pay 呢它其实已经开始反弹对并很明显的这个上升的趋势呢已经形成了
如果是这样的话你想想一下我觉得接下来未来的几个月我们看到这个通胀重新的抬头它是一个大概率的事件同时最近美国的就业数据也显示就业形势一片良好这样的话也会对于通胀造成一定的压力还有美国的房价等等以及美国现在利率这么高
那这些东西呢我觉得都从各个方面呢都告诉我们就是通胀的压力很可能会在这个高位维持不下的没有办法啊但当然高位我们讲的是相对于这个历史的这个低位历史就 0 到 2 之间对吧这个在过去十几年但是我们现在可能回到三以上怎么样一个区间那么相对历史来说呢这是一个高点但是呢对于一个正常运行的经济呢百分之二百分之三的这个通胀呢反而是一个利好而不是利恐
明白另外你会担心如果特朗普真的收紧移民政策的话那会不会对于劳动力它的那个成本会造成比较大的压力呢
很有可能吧但是现在我觉得 BLS 的数据也是值得怀疑的就是他这个就业数据还有这个失业率对吧因为他里头各种各样的这个假设那所以呢我们看到不同的数据呢他交叉验证的时候呢他好像并没有显示这个就业的数据是如此的强的对很可能的一些这个短期临时的就业呢也被算进去了算成这个全职的工人了所以我觉得嗯
很可能在川普上台之后他当这个劳动力市场出现裂痕的时候他会掉断枪头说这个 BLS 这个美国的这个劳动局这个数据造假对吧那如果是美国的劳动力的数据这么强就业数据这么强的话其实美国的经济它的增速应该比我们现在看到了要快的但是我们现在看到是这个服务业的确是很强但是呢制造业呢其实已经连续一年多的时间呢已经在这个收缩的这么一个区间了
同时其实你看一下包括德国包括日本他们的制造业都是在这个收缩的区间的很有意思毕竟制造业依然是占了美国不到 28%16% 17%的这样的样子的一个经济的结构那么你说他在这么强的就业的情况下他整个经济居然是增速是没有你想象的那么快
对吧那这个就值得考量了就是是否 BLS 在统计这个就业数据还有这个工人收入数据的时候它是否进行了这个不合理的调整那导致了数据和现实的不符有点水分是吧那刚才另外一个您提到的就是人民币还是非常的坚挺最起码相对于其他的货币来说那
那我相信呢这个也是我们目前的一个焦点因为呢今年我觉得最起码在上半年呢这个投资的关注点呢还是在两个第一个就是外在的这个贸易政策那我们已经谈到了另外一个当然就是国内的刺激政策那目前这一刻市场更关注前者
目前我们看得到人民币重回弱势但还是相对于其他的货币可能还是比较好一点点那我觉得很大程度上呢其实在反映市场对于全球的这个贸易壁垒的一个担心
那我们观察到过去两周从监管开始呢从政策还有市场预期的管理各方面都在做工作我觉得这个也是为什么人民币没有跌得太离谱的最重要的一个原因比方说人民币在四季度报告里面更强调要增加汇率的韧性而且呢我们也观察到地理中间价的时候呢看得到一些的一周期所谓的调节的痕迹和
那洪耀总在您看来过去两周这么多的这个汇率政策哪一些可能会比较有效一些另外呢我们短期应该怎么去看人民币的走势呢特别是对于美元说实话我觉得在这么强的这个贸易的盈余和我们这么强的出口的背景下四季度我们中国的出口依然是非常强的中国的资料也非常强在这么强的这个出口的环境下头人民币居然是走弱的
在这个经济学原理上头呢它是讲不通的所以呢其实短期虽然它贬值的压力大那这个可能是因为贸易战的原因啊可能是因为中美的息差啊可能是因为这个市场对于这个中国央行进行这个大幅度的货币的宽松它会有比较强的预期因为呢这个货币的政策呢是需要用来这个抵御关税对于经济的负面的影响那所以呢在这么多的这个因素的综合的作用下呢的确呢我们看到了人民币汇率的一波弱势
但是我们相信就短期和长期它是不太一样的把眼光放长来看刚才我们讲了广场协议二第二次的广场协议的可能性以及其他的一些因素包括我们的外贸的盈余以及海外美元的汇会回来这样的话都会让长期里头人民币其实升值的可能性很可能还是会大于贬值的可能性的
所以我觉得看吧因为毕竟在市场运行的时候就是短期对吧短期大概就是六个月左右那么你还是会看到汇率它承受压力比较大但是短期和长期的运行它的方向是可以完全相反的
那现在其实也没有特别大的办法毕竟在 2018 年我们也看过一波这个人民币汇率的贬值去对冲这个出口的下行的压力以及其他的一些影响同时人民币汇率的贬值本身就有一个宽松的作用
但是呢,人民币汇率的贬值呢,或者说人民币汇率它所处的位置,如果在它的长期的均值以下,就是说它比它的基本面所定的价格要弱的时候,那这个时候呢,其实反映的是我们国内的部门,就是我们的这个 domestic 国内的这个居民的部门呢,向海外的这个需求呢,补贴了这么一个趋势啊,因为这个人民币便宜了,所以呢,你卖的东西太便宜了,
但是生产者是我们所以是中国的生产者补贴西方的消费者
那这个从这个大的宏观的结构来看那所以呢这也是为什么我认为就是人民币升值还不仅仅是对于改变中国经济的结构有深远意义那同时呢它也会在一定程度上呢帮助这个贸易的盈余的再分配对啊它不可能就中国开始大量的进口这个海外的商品呢尤其是一些消费品
那所以呢这就是为什么就是说人民币越弱中国的制造业就越强对外的出口就越强但是呢国内的内需啊就越弱对啊因为你反映的是中国的生产者这个国内的部门呢像国外的部门通过汇率贬值补贴的这么一个趋势
所以我觉得这也是为什么我相信政策现在也希望人民币这个汇率它能够企稳,不要继续的贬值,那么这个对于我们国内这个 2025 年这个工作重点之一,就是这个消费的刺激,以及经济结构的改革,它都是有非常重要的作用的。
那可能长期的话我们还是希望这个人民币不要过度的弱这个可能对于整体的经济的情绪可能也会有一定的影响那除了人民币以外呢其实投资者关心的也包括了这个股票市场
虽然我们已经有预期到港股跟 A 股在最近可能会有一定的波动但坦白说这市场的情绪特别是二五年开始的这几周还是比我们顾忌的要弱一点点那洪耀总上一周我们在上海的时候提到过市场的机会可能还是取决于三月份这个会议的结果那最起码我个人自己希望在春节以后可能会有一个交易窗口
然后呢如果从估值的角度去思考洪耀总您认为中国市场有被低估吗因为我知道洪耀总您有一个叫做 EYBY 的模型可以跟我们分享一下这个模型分析出来的一个结论吗
对那么这个主要呢还是说观察了经济周期的修复吧那经济周期的波动呢一般短周期呢是三到四年那么一般来说呢是从底部到顶部再回到底部呢大概需要三到四年的时间那假设在 2020 年呢我们由于这个疫情的全球的经济呢都受到了不同程度的打击啊进入了一个低谷然后呢到了 2023 年左右 2023 年到 2024 年呢其实这是一个修复期
那这个修复呢主要还是靠这个房地产周期的扩张通过这个信贷的周期的扩张呢推动房地产市场的回暖
那么现在不幸的是在 2023 年下半年我们有看到房地产市场又掉头向下了一直到 10 月 11 月和 12 月我们看到有一定程度的回暖但是这些回暖主要是通过二手房的成交和一些豪宅的成交而实现的但是大部分市场还是处于黎明前的这样的一个状态
所以到了 2025 年我们是希望利率的进一步的下行导致大家对于房子的需求重新的修复这样的话释放出购房的需求现代周期重新扩张但是这个暂时来说它不是我们的基础的 scenario 这个 base case scenario 所以我觉得 2025 年还是一个弱势的修复
如果是这样的话那你看一下现在我们十年国债在 1.55 左右那么历史上呢就是说它对应的这个股票的价格呢它应该是相对来说是比较便宜的因为债券比较贵了嘛那所以呢如果股债轮动的话呢那么对应的股票的价格呢它应该是比较便宜的但是我们看到的情况呢就是说
股票呢虽然便宜了但是还是不是最便宜那我们看到呢就是股票的这个适应率啊它大概是在 10 倍出头的样子吧港股也差不多那一般来说呢港股呢是在 7 倍到 8 倍之间历史上 7 倍左右呢这样就见底的时候呢会更便宜那 A 股呢也是类似肯定是在 10 倍以下见的底
所以呢我们现在看到虽然它便宜了很多而且呢其实相对于其他主要市场尤其是相对于这个美国的市场其实它是非常便宜的美国市场非常非常贵的对吧而且呢我们也知道呢大量的资金啊这出口的资金啊它创汇了之后呢它换成了美元但是它没有结汇它留在了美国市场呢去买美股买各种各样的东西啊去投资那会获得这个更好的投资收益啊因为这个美元升值再加上美股的收益是非常可观的
所以我们现在的国内的情况是否足够吸引这些资金去回归我们这个市场我相信这个答案还是不清晰的这也是现在我们虽然没有很悲观但是我们也没有进行打规模的布局的这么一个策略我们还是希望能够等到更多的消息的 update 比如说特朗普的关税比如说我们财政和货币政策的选择当然还有十来天川普就要上台了
还有呢就是说我们自己本身也会在春节之后呢一般来说呢都会有一个小阳春就是我们的这个房地产市场啊都会有一个小阳春的这么一个行情啊因为大家喜欢在春天买房我也不知道为什么啊对这个很有意思的它季节性是很强的那春天和秋天都是两个大家在买房的这个买房的时间这个季节性强的日子吧那所以我们拭目以待吧我们
并不悲观我们对于 2025 年我们依然觉得中国是一个逆共识的一个市场就是市场对它非常的悲观但是呢我们现在只是在等待所有的 piecesfall into place 就是说所有的这个催化剂所有的这个驱动行情的因子都能够逐步的兑现那这样的话呢我们开始进行布局那所以呢我们需要有一些耐心但是呢我们也满怀希望我相信呢
2025 年呢这个中国的市场呢它是一个非常密共识的市场因此呢也很有可能呢会给这个各位投资者带来丰厚的回报所以呢我们认为这个中国市场根据洪晓冢说的可能就还是有相当好的一个价值只是我们要保持耐心可能未来一两个月我们还要等待一些的政策或是其他的事件去驱动一个上升的行情
那刚才提到房地产然后国内政策那最后我们可能来讨论一下这个国内政策吧因为最近几个月呢市场开始更留意一些所谓的消费政策那从历史上来看呢这个消费好像不是这么容易能够直接刺激的哈但无论如何呢中国好像重新强调了比方说以旧换新的这个补贴政策
这个政策其实过去一直都有但是最近的确加大了力度那比方说在 8 月份的时候呢国家已经分发了大概 1511 的人民币去做一个消费品的以至换新那从数据的角度来看我们看得到家电乘用车的同比销售在其后的几个月也从下跌变成了双位数的增长所以呢这个影响是很直观的
彭华总您认为这个刺激能够持续吗那在刺激消费这一块呢哪一些的政策您认为是比较有效的呢我们现在的刺激消费的的确是有一定的政策的比如说这个买车买手机啊什么对这绝对有补贴那同时呢在一些城市呢其实我们也看到了消费券的发放啊什么买 100 减 20 啊就买 1000 减 300 啊什么这之类的这样的消费券啊
但是呢这些形式的刺激呢我认为它并不是特别的有效啊,因为呢它是要求这个消费者呢先自己先花钱才能够获得这个折扣的,而不是说呢像我们大家期待的就是说直接发钱或者说直接发这个消费带金券的去进行这个消费,那所以虽然是有用但是它的效果呢也是有限的,
我觉得更多的是就是说要从长期来看吧就是说在刺激消费的时候应该是政府去扩大政府的消费因为政府的消费是整个社会总需求的很重要的一部分对吧然后又是身份部门的消费
那私人部门的消费呢是因为这个新代周期没有得到扩张资产价格在下降人们的信心的不足对啊然后呢这个失业率的高企那这一些呢都会导致私人部门的消费呢不景气对啊因为大家就是没有信心也没有钱去花
那么这个时候是需要公共部门去进行扩大自己的消费的,通过财政赤字的扩张去进行各种各样的消费,各种各样的购买,甚至拿最极端的凯恩斯说你在路上挖一个坑,再找人去填满,这样也会增加 GDP 的,这也是一种政府消费的支出。
但我们暂时没有看到我们暂时看到的还是一些贷金券的发放啊一些具体的这个购买电器的补贴啊等等那在这个时候呢就在经济周期运营这个时候呢即便是你有一些更长远的刺激消费的方法比如说减税的减这个收入税当然我们也知道呢
收入税只有大几千万人大概七八千万人在交所以你减税其实也不是特别的有效因为它只收回了七八千万这样的一个人口
那么还有就是说你可以通过社会福利的补贴比如说政府代交社保以及把医疗的福利提高这些都是会有利于提高长期的人们的消费的信心和整个社会的 social safety net 就是社会的福利的保护网
保护网对保护网那但是呢这些都是长期的作用我们要的是马上的能够立竿见影的政策呀那比如说这个如果政府马上扩大消费扩大财政资质的话那这个对于整个社会的经济的增长的贡献和消费的刺激那就是立竿见影的
所以现在暂时还没有看到但是我相信我们也是在等比如说看一下特朗普的关税捷径怎么弄等等但是如果让我去做这个事情的话其实我可能现在就做了就是说我
我持续消费与否我重新改革我的这个社会的福利的保障我怎么样去重新调整这个收入所的税的分配等等等等那这些其实我觉得和特朗普没有特别大的关系的这些都是我们应该马上应该做的包括呢比如说我们可以把一部分这个政府的盈余拨到这个社保基金那这些都是很有效的社会福利的保障
但是我相信就是说这么大的一个国家的 14 亿人的人口 130 万亿的 GDP 他要做这些东西呢他的确呢他是比我们这个口头说的要有更多的挑战那所以呢我觉得我们需要做的事情就是说赶紧的把一些政策呢落实那尤其我们开会说过的一些政策呢赶紧的去落实
刚才我们讲这些啊什么社会福利保障呀收入税的改革呀等等那这些呢其实是跟特朗普征不征收关税都没有太大的这个关系的都是我们应该做的而且呢我们也说了很多很多很多年了
那正好呢趁着这个契机呢去把这件事情做好那等关税来了我们用这个汇率的谈判呀以及这个购买这个美国的大豆牛肉农产品呀波音飞机呀这些都可以对冲的所以呢这一些 specific 的政策呢可以更好的去应对这关税对于我们的影响而对于我们整个社会福利保障网的这个改造呢其实我觉得现在就应该开始做了
所以我相信市场也很期待到了三月的时候会不会能够公布多一些些的财政政策也好或是一些刚才说到长期改革的政策也好能够得出来一些的进展的细节今天的时间差不多了非常感谢洪浩先生的分享听众朋友们春节快到了我在这祝各位在新的一年身体健康万事如意敬请留意我们下一次的播客节目谢谢
我们就在下一期节目中为您呈现崭新内容欢迎当时收听
以下内容为节目免责声明本节目中所述信息与观点属营销资料并非独立金融或投资研究成果本节目内容仅供参考并不构成经由或代表瑞士保盛发出的买卖任何证券证券相关衍生工具及其他产品或参与任何司法管辖内的特定交易的邀约推荐或邀请
对于使用本节目内容而导致的任何损失瑞士保证不承担任何责任请访问 www.juliespy.comslashlegal slash podcast 了解更多重要法律信息