AMETEK: Industrial Excellence - [Business Breakdowns, REPLAY]
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我是 Matt Russell,我们今天正在重播我们最喜欢的节目之一,我们与 Osterweiss Capital Management Growth and Income Strategy 的联席首席投资官 Neil Fockery 一起对 Amatek 进行的细分。现在,Amatek 与上周关于 Jack Henry 的节目非常搭配。这两家公司都拥有非常悠久的执行策略记录。

对于 Amatek 而言,它们是一个连续收购者,但与许多其他具有此类别的公司不同,它们的策略是将目标市场设定为总可寻址市场规模为 2 亿美元到 3 亿美元。他们的目标是关键组件,这使得它们成为必买之选。这给他们带来了一些定价权,但整体市场规模较小,可以避免新的竞争进入。Amatek 的

Amatek 是他们运营的市场中的第一名或第二名参与者,他们保持 25% 到 30% 的市场份额。所有这些都非常符合他们的策略。与许多高绩效集团公司一样,他们采用分散的模式。员工总数超过 21,000 人,但总部只有 150 人。因此,Neil 在整个剧集中都深入探讨了这一切以及更多内容。这是一场精彩的讨论。

就其战略的一些定性动态而言,但也有一些定量数据来证明这一点。在过去的一年中,这让我阅读了越来越多的关于 Amatek 的内容。如果您是第一次收听,请欣赏。即使您已经收听过,我认为它也值得再次收听。因此,请欣赏对 Amatek 的这一细分。好的,Neal,感谢您加入我们来细分 Amatek。我认为只是为了开始这个话题,

他们自称为高科技工业解决方案制造商。但我认为也许您可以帮助我们

想出一个更好的方法来尽可能简单地描述 Amatek 的工作,然后我们将从那里开始深入讨论。当然。我会这样在一句话中描述 Amatek:它是在非常广泛的终端市场中生产高度工程化产品的利基制造商。它不仅仅是

一种产品或一组产品。事实上,您可能从未听说过大多数这些产品,但它们在许多行业中都扮演着非常关键的角色。您能否谈谈这些终端市场?哪些终端市场主导着收入池?您可以在终端市场上分享任何信息以让我们更好地了解吗?

该公司将其描述为少数几个主导终端市场。最大的是医疗技术,占总收入的 20% 多一点。然后是航空航天和国防、军事,占收入的 18% 或 19% 左右。电力市场,服务公用事业和其他市场,约占 10%。汽车约占 10%。然后还有半导体、研发。然后

然后还有其他工业。有四五个市场占销售额的 50% 到 60%,但这些是主要的终端市场。那里的终端市场相当多样化。有什么东西统一了他们实际销售的产品吗?您已经向我们介绍了一些高度工程化产品、制造产品的概念,但有什么东西统一了这些跨越这些终端市场的产品吗?

是的,我想说的是,首先,他们可能销售数万种组件、零件和产品。因为如果您查看 Amatek 中的任何一个业务部门,它们超过 40 个。

你会发现,一个业务部门可能会销售几千、几千甚至五千个零件。因此,这是一个非常广泛的阵列。但我认为跨产品的统一因素是它们至关重要,对某个更大系统的运行非常重要。但成本实际上通常与系统的总成本相比非常低。所以我想

想想一个用于商用飞机零件上的组件。该组件成本非常低,但在飞机中起着非常重要的作用。而飞机可能要花费数千万甚至数亿美元,或者半导体制造线中的子系统,或者潜艇的水下电连接器。

通常,在进行节目的过程中,研究企业通常会导致某种类型的定价权,无论公司是否决定采用这种定价权,但这代表着总成本的一小部分,但至关重要,这通常是一个在我看来会导致定价权的良好公式。是的,完全正确。这里的情况就是这样。

您是否认为他们所针对的这些不同终端市场有什么独特之处?他们尝试做的任何事情是否可以统一他们的战略,即他们如何处理它?是的,我想说这并非具体的终端市场。我的意思是,他们显然专注于某些他们认为更有吸引力的终端市场,但这是结构。如果您与公司交谈,或者如果您与前任员工交谈,您会收到非常一致的信息,即

Amatek 往往是第一名或第二名。他们总是会成为主导者。他们希望进入非常小的市场。因此,平均而言,整个市场的规模约为 2 亿美元到 3 亿美元。他们平均拥有,这是一个非常广泛的数字,但平均每个市场的份额约为 25% 到 30%。他们实际上会避免规模非常大的市场,例如 10 亿美元或更多。

因为他们不想吸引寻求增长的更大参与者的竞争。因此,他们不想进入非常巨大的利润池,这实际上很聪明,因为虽然很难在其中增长,但这只是避免了竞争。因此,您通常会看到一、二、三个主导的全球参与者。Amatek 是其中之一,通常是一或两个,第一名或第二名。其余市场在众多小型企业中高度分散。并且

并且他们的终端市场还往往受到严格监管。如果您考虑一下我们已经讨论过的内容,医疗技术、航空航天与国防、电力,这些都是受到严格监管的市场。产品往往是指定的,因此具有很强的粘性。

是的,它是更大终端市场的细分市场,但在与追求大型 TAM 的传统示例相反方面非常有趣。您能否谈谈他们的产品或他们的制造部件可能出现在哪些有意义的项目中,或者任何可能引起听众共鸣的事情?我认为这实际上是一个非常好的框架,因为他们的产品往往是

您从未听说过的产品及其在更大部件中的组件。例如,美国宇航局您知道几年前他们发射了一块太空岩石来研究小行星带,他们使用了 Amp tech(一家 Amitech 公司)生产的太阳 X 射线监测器,他们用它来测量到达小行星的 X 射线的频谱,从而绘制小行星的地图,因此

这显然非常独特,非常有差异性。美国宇航局不会只选择任何供应商。另一个有趣的例子实际上就在湾区附近,那就是劳伦斯利弗莫尔国家实验室。他们实际上几十年来一直在进行聚变能源研究。基本上,他们所做的是用......

世界上最大的激光轰击氢等离子体球,并产生核聚变反应。为此,他们实际上必须使用高度专业的光学器件,并实际使用 Zygo。Zygo 为聚变能源研究生产的光学器件,而 Zygo 是一家 Ametek 公司。因此,这使您了解到 Amatek 生产的是真正高度工程化、高度专业化的东西。这些都属于 EIG 业务的方面。如果您转向 EMG,

我认为同样重要但可能不那么性感、不那么有趣但同样重要的事情是金属粉末。他们做成型线。因此,Amatek 公司 SMP Wallingford 为商用飞机上的推拉机构做成型线。因此,这些基本上是直径为四百分之一英寸的线。非常小,非常重要的组件。

它们适合这个更大的喷气机,以实际帮助控制它。因此,再次强调,这是一系列服务于各种客户的非常广泛的产品,但这就是他们所做的核心业务。想想这一切是如何结合在一起的,我们现在看到的很多东西要么是单一产品业务,要么是专注于特定领域的业务。因此,让我们稍微回顾一下 Amatek 的发展历程,无论是各个部门有机地一起发展,还是

有机地结合在一起,无论是收购的,还是您认为的一些关键时刻,让我们走到今天。这有点意思,因为我大约 20 年前就认识了这家公司。我在 American Securities 工作,这是一家私募股权公司。他们做的第一笔交易是一家名为 Katima 的公司。他们 LBO 了 Katima,这是一家

Amatek 的分拆公司。这是他们唯一一次分拆。这笔交易基本上使 American Securities 成为它现在的样子。最新的基金规模为 90 亿美元,成为一个相当大的参与者。American Securities 的一位联合创始人曾在 Amatek 董事会任职 35 年。

因此,我多年来一直在研究 Amatek,因为它被认为是收购的典范公司。他们销售这种利基产品,在这些产品中,他们真正主导着他们所在的这个小型市场。这些产品中的每一个都产生大量现金,然后可以将其用作平台来收购其他相邻的产品和业务。关于公司本身的历史,其前身是一家名为曼哈顿电力供应公司(Manhattan Electric Supply Company)的公司,该公司实际上在 1929 年破产。然后该公司在 1930 年摆脱破产。

当时它被称为美国机械和金属公司(American Machine and Metals)。它实际上只是洗衣机和其他一些东西的商品工业零件生产商。但随着时间的推移,它逐渐变得更有利可图。到 1944 年,它实际上能够以约 300 万美元的价格收购一家名为美国量规公司(US Gauge)的公司。这是一家压力和温度计业务。80 年后,Ambitech 仍然主导着这个市场。因此,这使您了解了业务的起源。然后是 1955 年,威廉·罗森瓦尔德......

他在美国机械和金属公司投资了大量股份。他的父亲是朱利叶斯·罗森瓦尔德。朱利叶斯·罗森瓦尔德曾收购了西尔斯罗巴克公司(Sears Roebuck)的控股权,创建了我们所听说过的西尔斯目录,并将西尔斯变成了它那一代的亚马逊/沃尔玛。因此,他的儿子威廉·罗森瓦尔德只是试图进行多元化,收购了这家公司,并推动它继续生产更多利基产品。那一年,55 年是具有开创性的一年,因为他们以约 3400 万美元的价格收购了 Lam Electric,并真正专注于这种精密组件、小型家用电器的利基电动机。

如今,如果您查找 Lam Electric,它是一个非常主导的品牌,可能是真空吸尘器和其他应用中最大的品牌。基本上,该公司最终将自己命名为 Amatek,并在 60 年代和 70 年代继续进行收购。到 1980 年,它销售这些高度工程化的零件和机器的销售额约为 4 亿美元。

到 1988 年,他们意识到,好吧,我们收购了一些业务,这些业务增长较慢。它们并不那么利基。因此,这就是 Katima,实际上是 Amatek 的反写。它有 14 个不同的业务部门被分拆出去。而且,就像我之前说的那样,在分拆之后,它最终被 American Securities 收购,因为罗森瓦尔德家族当时拥有 Amatek 20% 的股份。因此,他们获得了相应的股份,并且显然非常熟悉这家分拆出来的公司。

然后在 1990 年,沃尔特·布兰克利 (Walter Blankley) 成为首席执行官,他实际上是 Amtech 的工程师 30 年,为 Amtech 的增长模式奠定了基础。新产品开发、卓越运营、全球和市场扩张,然后是并购。他的目标是实现两位数的年度收益增长,并实现他所谓的卓越 ROIC。因此,他试图系统化业务的持续增长

而且他非常独立。我的意思是,他有一次将股息削减了三分之二,并在三年内回购了公司三分之一的股份,因为他认为公司被低估了。他非常专注于我们必须拥有、建设和购买差异化业务。因此,他实际上在 90 年代后期剥离了水过滤业务,因为他认为该业务过于商品化。然后

您进入 2000 年,弗兰克·赫曼斯 (Frank Hermance) 成为首席执行官。他在 Amatek 工作了大约 10 年,他基本上采用了 Blankly 模型并继续应用它。因此,有很多并购,并且非常关注卓越运营的利润率。在他 2016 年离职之前,收益复合增长率约为 15%。

到了现在,大卫·泽皮科 (David Zepico) 是现任首席执行官。他受过工程训练。他在 Ametek 工作了 27 年。因此,您会看到这个反复出现的主题,即工程师、真正忠诚的 Ametek 员工和了解 Ametek 增长模式的人。

他所做的两件稍微独特的事情是,一是出售了 Redding Alloys,这是一家与石油和天然气相关的略微商品化的特种金属业务。他非常专注于这些利基增长业务的并购,以试图提高未来的有机收入增长。因此,显然,一直以来都非常关注这些差异化业务,但他希望

拥有更多增长业务。这确实效果很好,因为自他大约七年前上任以来,您已经看到该业务的有机收入增长有所加快。因此,我认为最后一点是,如果您回到 1955 年,我知道这是一个漫长的历史,但这实际上令人惊叹。收入复合年增长率在 7% 到 9% 之间。

在整个周期中获得这种高个位数的收入增长,显然不是每年,而是在整个周期中,我认为这非常了不起,并且说明了业务在不同领导层下的持久性。

是的,这是一个非常独特的故事。我的意思是,您刚才提到的各种事情,最引人注目的是,工程重点和先进的、非常关键的部件始终是其 DNA 的核心。但当然,在过去 30 多年中,资本配置也是如此。我认为,当您有时看到这些企业时,我们会经常报道它们,集团公司或混合业务

终端市场最终往往会分裂,几乎只专注于单一产品线。作为一名观察这家公司已有一段时间的股东或投资者,当您将利基市场与资本配置相结合时,您如何看待管理层在资本配置者方面的排名?您如何看待这方面的问题?因为这在我对历史的描述中肯定很突出。

我认为管理层长期以来一直非常有效,并且对资本配置进行了非常深入的思考。在公司的历史上,他们从未有过商誉减记。因此,这是一家历史几乎 100 年的公司,他们显然在公司的历史上进行了

数百次收购。即使是 Reading Alloys,该公司于 2008 年以 1.1 亿美元的价格收购,被认为不是最成功、最独特的业务。他们在 12 年后的 2020 年以 2.5 亿美元的价格将其出售。因此,我认为管理层非常称职和深思熟虑。我认为这与他们的薪酬有很多关系。我的意思是,这并不是最独特的薪酬

激励计划,但他们确实关注短期有机收入增长、收益增长、利润率和自由现金流。这是他们年度薪酬的一部分。但从长远来看,他们还根据有形资本回报率和相对股东回报指标来支付薪酬。我认为这些因素的平衡非常重要,因为

如果您有动力增加收入,您就会增加收入。如果您有动力扩大利润率,您将不惜一切代价这样做。有机增长、利润率扩张、自由现金流产生和资本回报的平衡,我认为这效果非常好。而且我认为这并非巧合

业务随着时间的推移取得了这样的成就。是的,我认为您的观点在那里,并查看该激励计划以及他们优先考虑的内容。这通常是您会发现公司优先考虑其重点的地方。我确实想进入细分市场,至少就公司呈现的方式而言。它将电子仪器集团和机电集团区分开来。您是否将它们视为独立的?我的意思是,规模肯定不同。但是,当您查看利润率时,25% 对 28%,有很多相似之处。当您着手研究这项业务时,您是否会将它们区分开来?是的,我的意思是,仅仅因为他们将它们分开,这更容易。你知道,这就是管理团队看待它的方式。你

当有通用名称时,很难渗透,例如电子仪器集团、机电集团。但划分的一种方法是,EIG 电子仪器集团服务于流程、电力工业和航空航天市场。而 EMG 机电集团占销售额的 30%,服务于航空航天与国防、医疗自动化和其他工业市场。因此,我认为使用这组参数有助于区分两者。

是的,以及市场。从这里廉价的座位上看,它们肯定都听起来很利基。看到管理层如何将这些事情区分开来总是很有趣。

我们谈到了 Amatek 的增长模式,其中包含许多不同的方面。但也许我们可以从顶线开始。您如何看待构成顶线增长的因素,根据您刚才提供的数据,多年来这令人印象深刻。但是,当您考虑有机增长与他们收购的内容以及这两者如何随着时间的推移而变化时,您如何看待 Amatek 的情况?

我认为这是考虑这个问题的正确方法,因为由于您刚才提出的问题,您无法真正从单位层面看待这个问题。由于您在不同部门拥有如此多的不同产品,因此您必须从总体层面看待它。您还必须记住的是,它是一个周期性业务。这是一个工业周期。因此,您必须在整个周期中看待它。因此,在整个周期中,有机收入增长约为 4%。现在,部分原因是......

由于过去几年进行的收购,这些收购在结构上增长更快,我认为在大卫·泽皮科 (David Zepico) 的领导下,有机增长率曾经接近 2% 到 3%。但我认为,在整个周期中,4% 是一个合理的算法来考虑顶线增长。它主要由价格驱动。每年都会有一些销量增长,但定价很重要。例如,今年,该公司认为他们可以实现约 3% 的定价,我猜可能会更好一些。但我认为

这是一个很好的基准。然后收购在整个周期中又代表了大约 4%。这显然会因年份而异。在去年年底,他们刚刚完成了公司历史上最大规模的收购。但我认为 4% 的有机增长加上 4% 的收购可以达到 8%,这正好处于他们创造的 7% 到 9% 的历史增长率的中间位置。就有机增长而言,他们有能力提高价格是有道理的

在销量方面,这是他们为其制造零件的所有原始设备吗?关于更换方面有什么吗?再次想想随着时间的推移,这条趋势线。同样,有很多不同的终端市场,但我认为它主要是售后市场零件。他们也确实做 OEM。他们会向 OEM 供应,但售后市场是其产品的主要需求来源。他们没有披露这一点,但如果您与公司交谈,或者如果您与实际的前员工和竞争对手交谈,他们会

大约 30% 的收入实际上是经常性的。这只是一个更换部件,您需要每隔几个月或每年更换一次。几年前,这曾经是 15% 到 20%。因此,他们试图增加它,我认为他们已经做到了。但整个业务的广泛范围约为 30%。我看到的一个有趣的数据点是,25% 的销售额在......我不记得是 2020 年。

22 年还是最近几年中的某一年,25% 的收入来自过去三年推出的产品。这表明对我来说,创新在这里至关重要。您是否还会指出其他任何推动新产品代表如此高比例收入的因素?

是的,我认为去年 25% 的销售额来自过去三年推出的产品。这是他们 Amatek 增长模式的一部分。您的听众可能熟悉 Danaher。他们拥有 Danaher 业务系统,而 Amatek 拥有 Amatek 增长模式。新产品开发实际上是 Amatek 增长模式的四大支柱之一。并且

这种创新,我想说几件事,首席执行官大卫·托皮科 (David Topico) 是一位工程师。他多年来一直在这家公司工作。他们在美国和美国境外拥有 2900 名工程师。他们将约 6% 的销售额投资于研发和工程。这实际上随着时间的推移而增加。这 6% 相当可观。它实际上与我刚才提到的 Danaher 持平,远高于霍尼韦尔或伊利诺伊工具公司。并且

因此,这是他们 Amatek 增长模式的核心部分,因为他们收购的一些业务可以追溯到 30 年代和 40 年代。因此,您必须投资产品,进行创新,并与客户合作,以便您可以保持领先地位并保持主导地位,因为他们在这些利基市场中,但确实存在竞争。因此,这是他们所做的一个非常重要的部分。我认为这对推动有机收入增长至关重要。

并推动这些销量,因为您显然可以通过不投资来提高利润率。但我认为他们意识到这并不是一种可持续的方法。是的,它在某种程度上充当了一种独特的营销工具,我认为也是如此,因为它指出了他们发布新产品的数量。而且我相信,当终端市场存在竞争时,这始终很重要。

我想说的是,就价格而言,如果您告诉您的投资者,嘿,我们将价格提高超过成本 50 个基点、100 个基点,您必须能够转向您的客户并说,好吧,我们还在投资我们告诉您的这种产品创新。我认为这是真实的。我认为这不仅仅是营销,但你是对的。它也是营销。我认为这很重要。是的,绝对如此。齐头并进。

在我们谈到利润率之前,收入中另一件突出的事情是 50% 来自美国以外地区。国际增长故事是否真实存在?或者这始终是一项全球多元化业务,其中很大一部分销售额来自美国以外地区?

我认为这是企业发展过程中有意为之的。同样,这也是AMETEK增长模式的一部分,即产品和市场扩张。这是四大支柱之一。这是一个独立的支柱,因为随着业务的增长,特别是亚洲经济的增长和作为客户群的重要性提升,出现了所有这些新的终端市场,这些市场都有大量的制造业。如果你是这些利基组件的供应商,你就必须进入这些市场。因此,随着当地需求的增长,他们

他们有意在那里扩张。他们进行了收购,以服务美国以外的客户。他们也在欧洲。我的意思是,他们在世界各地都有业务。但我认为,这是他们方法中一个有意的部分。如果你看看他们今天所做的,如果你与他们以前的员工交谈,你会发现一个始终如一的主题是,

产品和地域扩张、市场扩张是关键,因为你可能会收购一家在某些地区或某些客户群中没有销售额的企业。但AMETEK的另一家企业在那里拥有非常强大的销售额,他们可以使用自己的关系、规模和杠杆作用来扩展到那个市场。这对每个人都有利。这对被收购的公司有利。显然,这对拥有额外供应商的客户也有利。

关于这一点,我想谈谈这些收购的协同潜力。是否存在大量的交叉销售?他们是否指出了任何方面,例如,当我们在现有地区或终端市场拥有销售队伍时,我们发现我们收购的大部分产品都能获得他们之前没有的收入机会?关于协同潜力以及您之前提到的内容,有什么独特之处吗?

我没有关于他们交叉销售成功率的统计数据。但同样,如果你与公司交谈,与以前的员工交谈,与竞争对手交谈,你肯定会听到这是他们工作的一个关键部分,因为他们将其视为他们在市场上可能拥有的公司平台。在他们能够增加产品线并销售它,并与客户建立更多联系的程度上,这显然对他们有利。

关于国际市场,我认为这总是很有趣的。你会看到很多美国公司试图在国外实施他们的商业模式,例如沃尔玛、EPS、联邦快递。通常情况下,学习曲线很长,这不仅仅是苹果与苹果的比较。听起来,他们在这里所生产的产品在国外的增长或扩展更为自然。这么说公平吗?

是的,我认为这对于他们所做的事情来说是完全自然的。因为就像我说的,这么多的制造业都在国外进行,如果你向一个已经在国外的客户销售关键组件,他们很可能会在你那里购买新产品。另一件事是,他们很大一部分工程人员都在印度。因此,他们正在进行的许多研发工作都来自

美国以外的地区。因此,知识和专业技能以及他们与其他公司合作的情况正在国外发生。因此,我认为这种在国外的扩张一直是企业非常自然的扩张方式。我没有听说他们在过去20、30年中因在国外扩张而发生过任何重大挫折,而你却从许多公司那里听说过,这些公司试图进行一次性的大规模推进。这更是一种有机增长。

这说得通。稍微过渡到业务的利润率,我们之前已经稍微谈到了这一点。机电集团的营业利润率为25%,EIG集团的营业利润率为28%。

对于制造业和工业企业来说,这是一个令人印象深刻的利润率。你能稍微谈谈这随着时间的推移是如何变化的吗?我喜欢在工业领域讨论周期中的增量和减量。因此,您能提供任何信息都会很有用。管理层对利润率的看法是,他们关注的是企业的营业利润率。因此,如果你只从这一点出发,他们每年创造了大约65亿美元的收入,息税前利润率为26%。

这是去年的公司合并基础上的数据。如果你回到2005年,他们的利润率为16%。所以在过去的18年中,你从16%上升到了26%。这是一个非常显著的利润率扩张。所以问题是,你是怎么做到的?你的观点实际上是正确的。所以他们的增量是。如果你看看他们的增量利润率,通常大约是35%。这是一家周期性公司。因此,在某些年份

在低迷时期,他们显然不会达到这种增量,而且他们的利润率也会下降。但随着时间的推移,他们始终保持大约35%的增量。去年,他们的增量利润率超过40%。我认为这是一个合理的基准,因为你始终保持这种增量利润率。企业应该朝着这个方向发展。所以我们可以讨论一下这背后的驱动力。

你跳到了我的下一个问题,那就是他们从哪里获得这种杠杆作用和利润率扩张,无论是劳动力成本还是其他方面。如果你只看看损益表,你会看到我们谈论的是大约8%的年平均收入增长,但毛利率每年增长约10%,息税前利润增长约12%。因此,显然你在商品成本方面取得了一些改进,同时也取得了一些固定成本改进。

我认为这里有一些因素在起作用。所以

首先,AMETEK增长模式,我一直在重复这一点,但这是一种几十年来根植于公司的东西。这是一件你与以前的员工交谈时,他们会告诉你这是你赖以生存的东西。它的第一部分是卓越运营。这是业务的基石。这是什么意思?这意味着他们不断地试图找出如何降低业务成本并提高效率的方法。这并不是指不断裁员或类似的事情。更多的是关于

我们正在努力改进我们的制造流程。最佳实践是什么?如果我们收购了一家新公司,我们在该部门或业务部门做了什么来提高生产效率?他们正在进行各种精益和六西格玛以及其他改进,但他们也在利用规模优势以更低的成本采购

投入品,他们拥有的规模越大,提高成本的杠杆作用就越大。然后他们在利基市场运营,尤其是在他们收购新业务时。当他们进行交叉销售和扩张时,他们拥有越来越多的杠杆作用,并且可以定价。因此,如果你回到2017年,当时他们开始披露这一点,

他们以50到100个基点的幅度领先于成本通胀进行定价。如果你不断努力提高运营效率和制造效率,并利用你的规模和采购能力,并且你实际上能够以50到100个基点的幅度领先于成本进行定价,那么这是一个非常好的利润率扩张方案。即使是定价本身,我的意思是,我在其他公司也看到过这种情况,当你能够以这个水平领先于成本进行定价时,这看起来并不那么

令人印象深刻,但如果你年复一年地这样做,它就会累积起来。我认为这些因素的结合是真正推动毛利率扩张的原因。然后,如果你考虑销售、一般和管理费用,这是一家你收购一家新公司并将其放在平台上的企业。他们采取了非常分散的方法。他们不会在总部增加大量员工。他们只是增加了另一家企业。因此,随着你通过分销商甚至通过你现有的销售队伍进行销售,你会获得这种销售、一般和管理费用杠杆。

是的,我认为AMETEK增长模式,取决于它是哪种业务,你经常会听到他们这么说。在这种特殊情况下,我认为你可以指出业务的业绩,并了解该增长模式的信誉。对于其他公司来说,这可能只是更多的展示。在这里,我认为可以证明它在他们的工作方式和运营方式中扮演着非常重要的角色。

我确实想谈谈这种运营方法。当你在管理所有这些拥有所有这些不同产品线的不同业务时,你已经稍微谈到了这种分散的方法。这里有什么独特之处吗?我认为我们谈到了丹纳赫。还有一些其他很好的例子,例如Transdime,他们试图确保激励各个业务部门。AMETEK做了什么?

是的,这两家公司实际上都可以作为AMETEK所做工作的良好类比。这是真正区分业务的两件事之一,即采用分散的方法并将AMETEK增长模式融入其中。因此,就分散的方法而言,

该公司大约有21,000名员工,但只有150名员工实际上在宾夕法尼亚州伯温的总部工作,就在费城郊外。所以你想想,有一个小型公司总部,但所有决策都下放到了业务部门一级。因此,他们有42个不同的业务部门,这些部门归属于11个部门,然后归属于4位集团总裁,他们向首席执行官汇报工作。但是这些业务部门,这42个部门,才是业务运营的真正发生地。因此,每个业务部门

经理都承担损益责任。他们每天都在做的事情是,他们试图改进该业务部门的损益表。这再次来自与前员工的谈话,大约75%的薪酬是在业务部门一级。该业务部门的经理非常关心他或她能够做些什么来最大限度地提高盈利能力并随着时间的推移发展业务。

非常有趣的是,看看这些通过收购组合在一起的企业是如何运作的。关于将新业务整合到商业模式中,我们还没有讨论过,您认为还有什么有趣的事情吗?

是的,我想说这里真正重要的是,这实际上触及了AMETEK增长模式的最后一部分,我们没有讨论过,那就是收购。这是第四个支柱。因此,它是卓越运营、新产品开发、全球市场扩张和收购。所有这些的最终目标是实现两位数的盈利和收入增长、大量的自由现金流,以及强劲且不断提高的资本回报率。收购是一个非常关键的组成部分,因为他们一半时间的收购

来自业务部门一级。因此,经理会说,嘿,如果我们收购这条相邻的产品线或业务,它将真正改善我们在客户中的地位。顺便说一句,在被收购的业务有帮助的程度上,它将帮助业务部门经理。如果它没有帮助,业务部门经理也不想拥有这家企业。

因此,他们不断地关注这些收购,以改进他们的产品。然后他们可以使用他们的卓越运营能力开发新产品,并与被收购的公司一起扩展到新的市场,从而提高利润率,从而提高自由现金流,这使他们能够一遍又一遍地这样做。这是一个良性循环。我认为收购将所有这些都联系在一起。

我不知道你是否对此有任何信息,但这对我来说很有趣,无论是前员工提到的内容。但是,当你有这些模式时,好处是显而易见的。

然而,有时现实情况是,拥有可能相互蚕食的业务,或者如果将某些东西捆绑在一起,对整个业务来说可能会更好,这可能会对定价产生一些影响,并在部门或业务部门一级看起来很糟糕。你是否遇到过这种运营模式的任何缺点或他们不得不克服的挑战?我认为周期性地发生的事情,这更多的是历史性的,是

你会发现他们可以收购产生大量现金但增长不多的企业。现金流产生是他们工作中非常重要的一部分。如果你过分强调这一点,你就会进入潜在的不好的终端市场,因此你的增长速度会变慢。这是一个微妙的平衡,因为你显然想要一家能产生现金的公司,但你也想要一些增长,因为最终这是产生未来现金的关键。所以我认为这就是他们过去遇到的问题。你已经看到他们采取的行动,那就是Katima。当他们拥有这些增长非常缓慢的业务部门时,他们将其剥离,因为他们说这不是业务的核心,或者2020年的Redding Alloys。它与石油和天然气有关。它只是周期性的,产生了大量的现金,但这从增长的角度来看并不是一件有意义的事情。所以我认为对我来说,这就是他们

过去遇到的问题,有时是过分强调现金流。坦率地说,如果这是一个你将要犯的错误,我宁愿犯这个错误,因为只要你没有严重高估,一家产生大量现金的企业理论上具有更大的下行保护。是的,我想象它会成为一个有趣的收购目标。

从投资组合中剥离。所有这些都指向他们是非常有趣的资本配置者,你经常会听到伟大的收购。同样重要的是要进行伟大的出售。我认为越来越难找到愿意关注业务运营这一方面的管理团队,或者至少关注集团公司并通过投资组合方法进行思考,而不是专注于一种特定产品。

一个非常有趣的数据点是,过去十年75%的自由现金流都用于收购,这是一个令人难以置信的数字。我认为剩余的25%分配在股息和回购之间。许多这些企业面临的挑战之一

随着它们的增长,找到能够改变局面的收购变得越来越困难。你提到他们刚刚完成了有史以来最大的一笔收购。因此,这符合需要收购更大规模的企业或资产的需求。但是你如何看待这个问题,无论是它代表风险还是机遇,考虑到这些企业能够收购的企业,以及收购增长对整体模式的重要性?

我认为你击中了要害。对我来说,这实际上是我考虑企业未来时最大的风险。因此,Paragon Medical是他们在去年年底以19亿美元收购的一家企业。有趣的是,他们实际上是从美国证券公司收购的。所以一切又回到了原点。它似乎很合适。这是一家医疗技术类型的企业,因此他们正在销售这些高度工程化的组件和医疗器械,这些器械用于手术和各种事情,特别是骨科。是的。

他们以19亿美元的价格收购了一家息税折旧摊销前利润约为1.5亿美元的企业。

这意味着大约12到13倍的息税折旧摊销前利润倍数。现在,历史上,他们支付了8到10倍。随着时间的推移,它们一直在逐渐上升。因此,8到10倍是几年前的数据。这是一个更高利润率的业务。这是一个更高增长的业务。它应该随着时间的推移增长10%到11%。但是当你收购规模如此之大的企业时,如果你犯了一个错误,如果发生了意外情况,它可能会对AMETEK产生更大的影响。

这会分散管理层的注意力,让他们去解决这个问题。它总体上提高了风险。如果你看看,你指出了75%资本的统计数据。因此,历史上平均交易的收入大约为2亿美元。因此,这5亿美元是他们历史上收购收入的两倍多。所以我想

我认为对我来说,这是最大的风险。现在,如果你拥有一家已经发展了几十年的企业,那么随着时间的推移,出现新的、更大的交易是很自然的。但是你必须更信任管理层在尽职调查方面的能力。根据他们过去进行更大规模收购的记录,是否有任何成功或失败的案例?历史上是否有任何案例?我的意思是,最终,这完全取决于下一笔交易。只是好奇。

随着时间的推移,你已经看到这些更大的交易做得很好,而且没有发生任何意外情况。就像我们之前谈到的那样,他们已经取消了一些交易,但没有发生任何真正重大的意外情况。这个问题每隔几年就会出现一次,因为他们获得了更大的规模,然后必须考虑更大的交易。但我认为纪律性的激励措施,这才是真正重要的,因为如果你专注于改进或

有机收入,这些交易会产生影响,因为它们开始融入有机收入。如果你有动力提高每股收益,同时也提高利润率和自由现金流,这是一个很好的制衡。如果无形资产回报率是你的长期激励薪酬的关键,除了股东回报之外,所有这些都作为一种制衡。

关于这些交易是如何进行的。所以我认为他们明白风险增加了,他们完全明白这一点。但这只是他们随着规模的扩大而考虑更大交易的自然有机演变。

另一种演变可能是这些交易的定价。你提到过,对于交易来说,息税折旧摊销前利润大约在十几倍或12到13倍之间,甚至8到10倍。我认为对于大多数企业为交易支付的价格来说,这可能是现实的,但他们经常会提到6到8倍。但我认为这肯定不是

对于许多这些资产来说,价格并不便宜。这当然是在协同效应之前。但是你能稍微谈谈估值点吗?我认为你已经深入探讨了这一点。但它确实脱颖而出,也许是他们愿意为一些收购支付更高的价格。是的,我认为随着他们对整合业务、交叉销售和降低成本等方面获得更深入的专业知识,

他们越来越有信心能够支付这些倍数。我还想提出另外两点。在David Spiegel领导下,他们能够获得更高的有机收入增长,因为他进行的交易价格略高,但回报是存在的。与此同时,他们仍然大幅提高了利润率,创造了更高的自由现金流,并提高了资本回报率。因此

我认为,如果你只看看他们过去七年的历史,他们已经转向了更多这种类型的企业。这是有效的。另一件事是,他们的并购战略的核心部分,这已经持续多年了,那就是交易必须立即增值,并且必须使用合理的假设实现至少15%的内部收益率。现在,你显然依赖于他们的判断和分析,但这就是你能做的全部,你必须根据他们过去的表现来判断。

我想当然的是,随着时间的推移跟踪潜在财务指标的变化,你将获得一个滞后的指标来判断它是否有效,但它似乎是有效的。关于并购的融资,当然现金是企业自由现金流的很大一部分。他们在进行这些收购时是否使用股权或杠杆债务融资?

是的,他们不使用股权。如果你看看股数,它在过去20年里一直保持不变。就像你说的,他们大约有10%到15%的资本用于股票回购。他们对股票回购非常有把握,实际上。如果你看看他们什么时候这样做,他们在更广泛的市场动荡时期确实增加了股票回购。他们确实将它视为与并购并列的资本替代用途。

如果你考虑他们过去是如何为交易融资的,他们主要使用自由现金流。即使在Paragon交易之后,即有史以来最大的一笔交易之后,他们的杠杆率在净额基础上也只有不到1.5倍。因此,他们确实使用了一些债务,但我认为他们严重低估了杠杆率。现在,他们不想使用大量的杠杆,这可能从公司的历史中可以看出。在并购和杠杆方面,他们并不是一家非常激进的公司。

使用杠杆和财务工程。这不是他们所做的。他们试图购买能够随着时间推移而增长的企业,以及他们能够改进的企业。所以对我来说,这非常重要,尤其是在并购中,因为这可以说是并购。几十年来,他们一直在收购其他企业。他们产生大量的现金。如果你长期来看,自由现金流转换净收入约为115%。然后杠杆率我认为非常保守,不到1.5倍,尤其是在与同行相比的情况下。

因此,他们对如何为这些交易融资非常谨慎。他们不想出去仅仅发行股票来进行交易。这根本不是他们的做法。是的,关于债务问题,我认为肯定低估了杠杆率。你之前提到的一个观点是,这是一个周期性业务。因此,你会看到一些波动。

你是否了解历史上,无论是15-16年的工业衰退还是2020年,息税折旧摊销前利润下降了多少?我认为你关于它是并购,并且你必须非常非常谨慎地考虑如何在并购中使用杠杆的观点是一个重要的观点。它绝对是一个周期性业务。最好的......

我认为理解周期性中典型放缓的先例是在2001年。然后是工业衰退,就像你提到的那样,2015年和2016年。在这两种情况下,收入都下降了。在01年,收入下降了1%。在15年和16年,收入下降了1%和3%。这些是总收入数字。所以不多。但是如果你看看15年和16年,我认为这是一个很好的例子,因为它持续了两年。

业务组合与我们今天看到的非常相似。尽管收入下降,但2015年的息税折旧摊销前利润实际上略有上升。然后在16年,它下降了大约8%。所以你经历了下降,但盈利能力并没有戏剧性地下降。在2009年,收入下降了17%。息税折旧摊销前利润下降了13%,所以少一些。然后显然在COVID期间,当年的收入下降了大约12%。而2020年的息税折旧摊销前利润实际上增长了低个位数。因此

我想说有两点需要说明。第一,业务是周期性的。因此,你会看到收入下降,但息税折旧摊销前利润下降的幅度可能不如你想象的那么大。第二点,我认为这一点非常重要,那就是一两年内盈利能力的反弹非常显著。他们能够迅速达到并超过之前的盈利水平,然后变得更大。我们谈论的是这一点。我喜欢谈论的是,像AMETEK这样的公司

我认为真正高质量的周期性公司往往在这些放缓时期表现更好。他们实际上会从这些小型企业手中夺取市场份额,并且会提高成本结构。不仅如此,他们实际上还能够利用并购。因此,如果估值下降,他们实际上可以在其他人退缩的时候购买公司。而AMETEK是永久性的,你知道,在许多方面,它是一个理想的机会。

其他想要出售的公司,因为它不是一个高度交易性的业务,从购买到出售。他们想永远持有这些公司。实际上,在某些情况下,就像我们在历史上谈到的那样,这些公司已经有几十年的历史了。

是的,机会主义地收购他们自己的股票,我认为,在这些时期,长期来看,他们肯定有成为赢家的理由。在我们结束资本配置部分之前,只是股息,它似乎是他们正在支付的东西。那次削减是值得注意的,但你是否会指出股息的相关性?

我认为当时的削减是合理的。那是90年代早期。当时这样做是有道理的,因为股票被低估了。但他们支付的股息虽然少,但一直在增长。因此,他们用于股息的自由现金流大约为10%到15%。他们始终以大致与其每股自由现金流和收益增长一致的速度增长。对我来说,我认为这是一个非常好的位置,因为......

这告诉我,他们有更高更好的资本用途,主要是并购,然后他们会定期进行股票回购。股息是剩余资本的产出。但与此同时,它也创造了一些纪律。我认为这对许多不同的公司来说都是正确的。当你拥有这些少量增长的股息时,它确实会创造一些纪律。我们必须随着时间的推移履行这一义务。它更多的是向投资者发出信号。与此同时,他们可以保留股息。

内部资本实际上是去购买公司,而不是出去发行过多的杠杆,就像你之前问的那样,发行股票,这将是我最不想让他们做的事情。

你之前提到的一个观点,关于他们收购的交易的估值和这些范围,我只是好奇AMETEK随着时间的推移是如何变化的。作为投资者,你会使用什么估值方法来评估这家企业,假设它是一种息税折旧摊销前利润倍数,但只是它随着时间的推移的范围以及一般的框架会有用。

我既从EBITDA角度,也从收益和自由现金流角度来看待它。每个人都谈论这家公司的收益。现实情况是,自由现金流转换率要高得多。但如果你长期来看,从收益角度来看,它的交易价格在20到25倍之间,考虑到资本回报率,

2005年左右的有形资本回报率在35%到36%之间,因为他们进行了大量的收购。截至去年,这一比例已达到80%。

不仅非常高,而且还在提高。我认为提高资本回报率是为股东创造价值的最重要指标之一。因此,从绝对值来看,它并非低估值,但相对于业务质量和不断提高的资本回报率而言,我认为这在任何时候都不算疯狂,但显然你希望在它更便宜的时候买入。然后从EBITDA的角度来看,它的交易价格在十几倍的中高位。

显然,你必须考虑很多不同的因素。现在的利率就是这样。目前,相对于历史而言,市场交易价格略高于历史水平。从历史上看,你可以考虑这些收益倍数随时间的推移。是的。如果你说市场交易,它过去是在15到16倍之间,但让我们说15到20倍。对于一家将收益转化为超过100%现金流的企业,并且拥有这些资本回报率的企业来说,我认为获得一定的溢价肯定不是不明智的。

不合理的,以及为什么市场会以这种价格交易它。一个完全公平的案例。我们讨论了与更大规模收购相关的风险,在某种程度上,周期性。你认为还有什么其他的关键风险,或者其他投资者认为是该企业的主要风险吗?

我认为你会听到的一个讨论,我认为这是一个合理的问题,是关于该企业的内生增长。在过去几年中,他们实现了较高的内生增长。这有多可持续?销量增长是否足够大?他们是否正在抓住这些大型、快速增长、结构性增长的经济领域?他们会谈论自动化。他们会谈论可再生能源。他们会谈论医疗器械和

半导体是他们参与的一个重要主题,但他们真的抓住了所有这些吗?我的回答是,第一,这是一个非常好的问题。这是一个公平的问题。如果你看看2016年之前的有机收入增长,它在整个周期中都在2%到3%的范围内,相对于美国随时间推移的4%的名义GDP增长而言,这并不令人鼓舞。我的回答是,我认为你已经有大约七年的时间了

证据表明,由于业务重点、业务性质以及一些低增长资产的分离,有机收入增长正在加快。但我认为这是我经常关注的关键问题。就像你指出的那样,收购是绝对需要关注、思考并与他们讨论的事情,因为如果那里有任何变化,你都不能忽视它。绝对的。绝对的。

这是一次引人入胜的对话。我们涵盖了业务和细分市场,以及他们如何运营业务。我认为其中一些是最引人入胜的公司。我们以你可以吸取的教训结束。在这种情况下,AMETEK,你会指出什么?你对这个名字已经有超过二十年的经验了。你会说从研究AMETEK中学到的教训是什么?

我认为有两个重要的教训。一个是,当一家公司拥有非常长期的增长和一点利润率扩张时,这种组合非常强大。很难夸大它的强大之处。你知道,他们的收入增长率在近70年里一直保持在7%到9%之间。这听起来并不令人兴奋。你并不一定在谈论所有最新的技术趋势。但随着时间的推移,这可能是非常强大的。

强大的。我认为这就是帮助该公司从股东角度取得如此出色业绩的原因。

所以对我来说,长期增长加上一点利润率扩张,这是一个非常重要的教训,值得关注。然后,我的第二个重要收获就是保持简单。大约20年前,当我第一次关注这家企业时,我所理解的是,这是一个非常简单、可重复的模式,而且它有效。如果我认为在那个时间范围内,有很多干扰,他们坚持这些利基业务。他们改进它们,他们购买它们,他们年复一年地这样做。而且

他们已经取得了改进。他们已经进行了路线调整。但是,当一家企业拥有一个真正有效的智能战略时,坚持该战略随着时间的推移可能与长期增长一样强大。你把这两者结合起来,它们是紧密相连的。但我认为,从研究AMETEK中学到的这两个教训对我来说非常重要。绝对的。不,我认为说得很好。我认为鉴于你多年来与它建立的关系,你对这个名字提供了一些独特的视角。所以谢谢你。

谢谢你,尼尔,加入我们。很高兴。谢谢,马特。感谢你的时间。要查找从好市多到Visa再到Moderna的更多拆解剧集,或注册我们的每周摘要,请访问joincolossus.com。网址是J-O-I-N-C-O-L-O-S-S-U-S.com。