EssilorLuxottica: Sight To Behold - [Business Breakdowns, EP.210]
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对于每个业务，我们都会探讨其历史、商业模式、竞争优势以及其运作方式。我们相信每个企业都有投资者和运营商可以从中学习的经验和秘密，我们在这里将它们带给您。

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在本集中，我们将深入探讨依视路（EssilorLuxottica），这是一家全球领先的眼镜行业公司，由依视路和路威酩轩（Luxottica）于2018年合并而成。如今，这家公司的市值接近1300亿美元。依视路路威酩轩代表着一家垂直整合的企业，涵盖了视觉护理和眼镜时尚领域的设计、制造、分销和零售业务。

我们将分析合并背后的战略理由，评估它如何塑造公司的竞争优势。我们将讨论处方镜片、高级时尚太阳镜以及雷朋（Ray-Ban）和Oakley等标志性品牌的经济效益。此外，我们将讨论新兴技术（如智能眼镜、雷朋Meta眼镜）和不断变化的消费者偏好对眼镜市场的影响，以及Warby Parker等新兴企业带来的竞争影响。

为了深入分析SLR Exotica，我邀请到了Swetha Ramachandran，她负责Artemis领先的消费者品牌战略，并且是“全球精选”和“全球重点”战略的联席经理。我们希望您喜欢这次谈话。

- Swetha，感谢您加入我们，来分析我认为是目前最有趣的企业之一，依视路路威酩轩。我们拥有横向和纵向整合的业务。我们拥有知名品牌，从奢侈品到日用品，

Sunglass Hut、雷朋、Oakley、Persol、Oliver Peoples、LensCrafters。对于这样的企业，我们可以有很多方向可以探讨。也许为了开始并设置场景，请告诉我们依视路路威酩轩作为一家企业是什么样的？

我的意思是，首先，有趣的是，这是一家消费健康公司，其任何品牌都没有获得公司名称的殊荣。这很不寻常，因为通常品牌公司往往对其旗舰品牌非常自豪。看看LVMH，它可以说是路易威登和酩悦轩尼诗的结合，而依视路路威酩轩，

但这两家公司的合并实际上并非由单个品牌组成。没有名为依视路的品牌。也没有名为路威酩轩的品牌。然而，雷朋、Oakley以及去年他们收购的Supreme等个别品牌远比母公司本身更广为人知。那么这家公司是做什么的呢？我想通过思考这些品牌，您可能会认为这是一家全球眼镜行业领导者。

这很有趣，因为它是唯一一家真正涵盖眼镜从医疗方面（处方镜片、镜框和太阳镜）到时尚方面的整个范围的公司。另一方面，就收入而言，其业务在镜片和镜框之间以75-25的比例倾斜。因此，视觉护理方面是主要的赚钱者。但它在其领域也相当具有优势，因为它比其最接近的竞争对手艾尔康（Alcon）大三倍。

艾尔康仅运营在眼镜价值链的一个很小的细分市场中。实际上，它涵盖了设计、研发、制造以及重要的是零售，这是依视路路威酩轩合并之前依视路本身并不具备的。这与其他眼镜企业相比，是一个巨大的区别特征，例如，其他企业试图仅通过零售来控制消费者体验，或者只生产在批发渠道销售的品牌。

这家公司有多大？你认为哪些细分市场比其他细分市场更容易量化？你如何确定我们在这里关注的内容？就销售额而言，这家公司去年创造了约265亿欧元的收入，如果你考虑到全球眼镜的规模，该公司去年生产了5.5亿副处方镜片，足以满足全球人口中超过5%的人的需求。

这看起来不像是一家很大的企业。这主要是因为它是数量多于价值。他们生产了很多相对便宜的镜片和镜框。当然，我们都了解高端品牌，但主要业务是在低端。因此，他们的销量很大，这意味着即使他们的总销售额只有265亿欧元（尽管这比许多同行高出很多），

我的意思是，如果你试图考虑一下，比如说，平均售价，鉴于他们在不同业务中销售如此多的不同产品，从处方镜片到现在的智能眼镜，这很难做到。但我粗略地使用了200欧元作为平均售价，这可能甚至有点高。如果假设平均消费者每年在SLR La Zotica花费

200欧元，他们每年可能只接触到1.13亿消费者。这实际上考虑到了近视影响全球超过20亿人的生活这一事实。到2050年，预计50亿人，即世界人口的一半将是近视眼。因此，存在渗透率的问题，尤其是在新兴市场，尤其是在中国和印度等地，儿童的近视率远高于发达市场。

并且他们在那里仍然渗透不足。因此，您可以看到，随着时间的推移，这家公司的产品相对渗透率应该会继续提高。我知道这是两家拥有悠久历史的企业的结合。在合并之前，他们在各自不同的垂直领域运营。是什么促成了依视路和路威酩轩的合并以及这两家历史悠久的企业的合并？

2018年是这一切发生的一年，当时依视路与路威酩轩合并。事实上，在合并之前，依视路和路威酩轩本身就是收购性很强的公司。这项研究当然是对并购和董事会斗争的一个引人入胜的案例研究。这个故事是关于创新的，这主要是在依视路层面。

与标志性地位相遇，这体现在路威酩轩及其能力上，例如，它能够将雷朋等尘封已久的品牌重新点燃并催化其增长。现在很难回忆起来，但依视路早在1959年就率先生产了渐进式镜片，这非常奢华，影响巨大。

之后还进行了其他几项创新以及并购，例如Transitions等。同样，路威酩轩也随着时间的推移收购了这些标志性品牌。首先，

雷朋、Oakley，当然还有香奈儿和普拉达等一些非常令人垂涎的奢侈品牌的许可证。我认为真正促成这次合并的是当时的董事长兼首席执行官Delvecchio。他拥有一个非常独特的愿景，他认为

整合和控制眼镜价值链的所有方面是释放价值的关键。当然，事实证明他是对的，因为即使在今天，这也是唯一一家在制造、分销、研发方面开展业务的公司。他们拥有超过12,000项专利，这同样是一项不小的成就。

正是这种认识促使了他们。当时，他们实际上只从事镜框和太阳镜业务。当时的观点是，将其与镜片结合将是合乎逻辑的下一步。这就是当时促成合并的原因。当然，这并非没有问题，我们稍后可能会讨论。当你想到合并后的业务时，

眼镜零售更有趣的方面之一是医疗保健与我所说的业务的时尚部分的分离。因此，我认为，当你考虑合并的战略动机以及合并后的经济效益时，我们可以讨论一下它在赚钱方面的表现吗？

我们今天75%的业务实际上来自视觉护理。它来自矫正镜片。这确实是市场的大部分所在。太阳镜和镜框的整体业务规模要小得多，只有25%。镜片业务实际上利润更高，因为它在一个更集中的市场中运营。因此，如果我们只关注处方镜片市场，SLR Luxottica拥有超过50%，几乎达到55%的市场份额。它往往更集中

因为其他参与者实际上是豪雅（Hoya）、卡尔蔡司（Carl Zeiss）。这几乎是寡头垄断。当你查看业务的另一面，即镜框和太阳镜时，这是一个更加分散的业务，因为它更多的是品牌主导的。在这里，SLR Luxottica拥有超过三分之一的市场份额，这还不错。这是一个规模小得多的市场。例如，如果我们看看处方镜片，这基本上将是他们大部分销售额的来源。

镜框和太阳镜的市场规模要小得多。因此，镜片收入占75%，镜框和太阳镜收入占25%。在这里，碎片化程度如此之高，以至于你实际上没有一个有意义的第二名。开云集团（Kering）已经将其一些品牌收回内部，成立了开云眼镜（Kering Eyewear），其市场份额约为10%。赛菲罗（Cephilo），依视路路威酩轩实际上试图收购，但我应该说路威酩轩在合并之前就放弃了，

他们试图收购它，但放弃了。它拥有约7%的市场份额。但除了SLR和Glixotica之外，实际上没有其他主导参与者。即使在这里，我认为这与处方镜片真正不同的是，市场的另一端，即真正分散的尾部，仅占处方镜片市场的3%。但实际上，它占镜框和太阳镜市场的约40%。

因此，我认为对这类企业的一种流行批评是，他们生产的塑料镜框成本为10美元，最终以200多美元的价格零售给消费者。我知道事实并不完全是

与这种无限的加价相符，鉴于该业务的毛利率，我认为更接近60%。他们销售产品的单位经济效益如何？哪些业务部分更商品化，哪些更具差异化？预先计算与奢侈品？你如何看待不同的组成部分和策略？是的，我想当我们考虑定价能力时，我真正想关注的是毛利率。稳定且高毛利率往往表明一家公司拥有长期可持续的毛利率。

在这里，我认为眼镜并非一个在定价能力方面特别强的细分市场。我为什么这么说？一方面，毛利率高于，比如说，体育用品和鞋类。如果你看看耐克和阿迪达斯，它们都是非常强大的品牌，但毛利率仍然只有50%多一点，这表明这不仅仅是强大的品牌。规模和分销也起着很大的作用。

另一方面，SLR Luxottica的毛利率约为63%、64%，在合并后的五年里一直保持非常稳定。管理层本身并没有指引毛利率大幅提升，因为他们预计价格组合带来的好处将被他们的一些保险业务的增长所抵消，等等，

在这些业务中，定价能力并不高。因此，我认为这家企业的定价能力远不如奢侈品牌，在某些情况下，奢侈品牌的定价能力可能超过80%，但也不像鞋类那么低。这表明，定价能力适中，但鉴于市场分散和可替代性增强，你应该预期一定的價格彈性。

并非你必须购买雷朋眼镜就会被敲竹杠。市场上存在完全可以接受和可用的替代品。

因为它非常分散，因为它进入壁垒相对较低。当然，SLR Luxottica会说，规模在采购效率方面给他们带来了巨大的好处。说到规模，显然，2018年完成的一项备受瞩目的合并感觉就像昨天发生的一样，但我们即将迎来近七年的时间。带我们回顾一下合并业务的成功与挑战，以及自那以后他们进行的一些补充性并购。是的。

是的，我认为在完成了SLR Luxottica的合并之后，他们可能希望暂时静观其变。但此后不久，他们还收购了Grand Vision，这是一家主要面向欧洲的镜片分销商，用于填补他们在欧洲分销方面的空白。但也许回到SLR Luxottica的合并本身，我认为这是一个相当引人入胜的故事

就随后出现的公司治理问题而言，它被设想为一种平等的合并。今天，Delphin（Delvecchio家族控股公司）在经济利益方面拥有该集团超过32%的股份。但当它在2018年首次达成协议时，路威酩轩的董事长以及当时依视路的董事长都设想这两家公司，他们实际上会

在三年内实行权力共享安排，Del Vecchio实际上同意限制其更大投票权的行使，并且他们将在三年后共同任命集团首席执行官。实际上，我的意思是，这是一家意大利公司与一家法国公司合并，文化背景、治理和管理文化都大相径庭。也许在达成交易的兴奋中，所有这些事情都被掩盖了。

但这在随后的几年中确实非常突出。在2018年至2021年期间，关于公司治理的斗争非常漫长且公开。这些分裂，我认为对士气、股价、市场投资者认知以及这个合并管理团队的可信度，甚至对合并的好处都造成了相当大的损害，因为这些治理纠纷经常在媒体上报道。Delvecchio先生认为

实际上，Sagnier先生（他的法国同行）试图夺权。Sagnier先生反驳说，Del Vecchio先生实际上试图进行一次零溢价合并。其中涉及仲裁。最终，该公司不得不，也许并非为了媒体的利益，而是为了企业其他利益相关者的利益，达成了和解协议，以克服这些治理问题。这基本上发生在2019年。

因此，现在我们有了联合首席执行官的架构。好吧，实际上，路威酩轩的首席执行官Malleri先生是正式的首席执行官。然后是依视路的首席执行官。

现任副首席执行官Paul Desaillon也已到位。因此，这已经幸运地消除了很多干扰，即公司治理斗争，以及这对股价在相当长一段时间内造成的影响。现在我们正处于不同的阶段。但即使是在这一切发生的同时，他们也决定在2019年7月收购一家名为Grand Vision的公司，这是一家全球领先的光学零售商，

当时，SLR Laxatica的市值约为500亿欧元。这笔交易的价值约为70多亿欧元。非常相似的市盈率，所以这是一笔非常稀释性的交易。但这一个非常漫长、冗长的收购过程，因为欧盟委员会实际上要求做出大量让步和补救措施才能批准这笔交易。比利时、意大利和荷兰的350家零售店必须出售。但这笔交易所做的事情

再次增强了公司的垂直整合能力，这是他们一直吹嘘的与竞争对手区别开来的东西。这在SLR收购之后变得更有意义，因为SLR自己从未拥有直接面向消费者的分销渠道。他们一直依赖第三方批发商。因此，与路威酩轩的合并，以及Grand Vision带来的额外好处，这实际上成为了一项全方位服务的制造

从制造到客户体验的提案，都在一家公司的主导下。既然你有了这个大型的合并垂直整合业务，让我们放大来看待这个行业本身。长期与短期，我了解到60%或70%的成年人在生活中某个时刻需要矫正视力。因此，显然对他们的产品有持续的需求。你如何看待这个行业本身的起伏？

这很有趣，因为业务的两面。一方面，处方镜片并非周期性那么强，因为它们对全球40多亿人来说确实是必需品。这并不是一种完全可自由支配的产品。在某些情况下，例如，我们很幸运，因为验光检查由保险或雇主福利支付，这又稳定了需求。关键特征实际上是新兴市场，尤其是在亚洲的渗透不足，这推动了矫正眼镜的长期结构性增长趋势。

据估计，实际上，今天未矫正的视力障碍可能会使全球经济损失超过3000亿美元的生产力。因此，不矫正视力问题会产生巨大的经济成本。然后

然后当然还有业务的另一面，即镜框和太阳镜业务。在这里，它更多的是关于品牌，也相当一部分是时尚。在这里，我们显然知道，在经济衰退期间，奢侈品支出、可自由支配商品的支出确实会下降。因此，这往往更敏感。例如，我们在全球金融危机期间确实看到了这一点，当时当时的独立SLR业务继续增长。无论经济如何，人们当然仍然需要处方镜片。

但太阳镜业务确实经历了一些非常温和的个位数下降，这比我们在奢侈品行业其他地方看到的要好一些。也许其中有一个因素，也许是一种负担得起的奢侈品，类似于雅诗兰黛创造的

“口红效应”，无论情况多么糟糕，女性仍然会沉迷于口红。也许太阳镜也存在这种因素。但毫无疑问，业务的这一端更具周期性。但如果我们看看眼科行业的整体增长动力，

很明显，人口老龄化、人口增长、由于收入增加而导致的新兴市场渗透率，所有这些都是长期的可持续趋势。即使在今天，视力障碍仍然是世界上治疗不足和诊断不足的残疾之一，在新兴经济体中，有90%的病例未被诊断出来，这些经济体处于收入金字塔的底部，这即使在今天也相当惊人。

眼镜创新实际上正在重新定义整个可寻址市场。对我来说，这非常有趣，因为当然，我们在智能眼镜周围有一个巨大的炒作周期，这在很大程度上影响了SLR Exotica的估值。它们能否像智能手表一样成为主流？这能否开辟一个巨大的新市场？在这方面，雷朋Meta于2023年10月推出，

实际上是唯一一款达到大众市场普及的联网眼镜。他们刚刚表示，他们已经售出了200万台该产品。因此，我认为如果他们能够像苹果手表一样使其成为主流，这将非常有趣。

另一种创新可能是助听器，他们现在已经宣布进军助听解决方案领域，这基本上是通过这家名为Nuance的以色列初创公司的一项具有颠覆性的专有技术，它真正位于视力和听力的交汇点。因此，您拥有高质量的助听解决方案，但采用眼镜的形式。

这实际上减少了耻辱感。它还可以解决轻度至中度听力损失问题，这在西方世界日益老龄化的人口中非常常见。这实际上是一款即将在美国柜台上推出，或实际上正在欧洲听力学家那里推出的产品。我认为，看看他们如何能够将市场扩展到其核心眼镜市场之外，这将非常有趣。

阐述了该企业的战略动机、合并，了解了他们今天进入市场的策略的细微之处，我认为如果我们从顶线开始逐步了解该企业的损益表，这将会有所帮助，该业务的收入为250亿至300亿欧元，增长率为高个位数，然后下降到毛利率、营业利润率，以及在这两者之间花费的所有资金。然后，你简要地谈到了他们的一些资本配置政策。你看到一家企业在这里

似乎你可能会认为它在某种程度上是资本轻型企业，但他们在营业现金流线以下进行了有意义的再投资。只是好奇你如何看待这家企业的财务状况。我认为这很有趣，是的，我们谈论的是一家现在收入为265亿欧元的企业。然而，如果你看看他们的息税前利润线，大约不到35亿欧元。

因此，尽管毛利率为63%左右，但他们的息税前利润率约为16%。所有的钱都去哪儿了？这太令人惊讶了。一半的毛利率是销售费用。我们必须记住，他们在全球拥有庞大的零售店网络，大约有18,000家零售店。

他们还雇佣了近20万名员工。因此，这实际上是这家公司运营费用的主要部分。同样有趣的是，研发（我们可能期望一家创新型公司这样做）实际上只占销售额的约2%。

即使这样，他们也在超支。他们基本上超过了该行业四分之三的支出，这告诉你，也许其余的行业在应对SLR Luxottica可能继续产生的创新规模方面正面临越来越大的挑战。因此，广告，同样，由于竞争，这是一个非常依赖广告的业务。

尤其是在镜框和太阳镜业务方面，这约占销售额的7%。然后在这里，我认为他们有一点，如果可以的话，一般管理臃肿，约占销售额的8%，如果你考虑到他们在150个不同的国家，这往往偏高。

完全整合的价值链，也许有充分的理由使其如此之高。我的意思是，该公司已将目标定为，随着时间的推移，到2026财年末，其息税前利润率将能够从目前的16%左右提高到19%到20%。我个人认为这可能会被推迟，因为他们的首要任务将是投资增长。如果他们看到，例如，智能眼镜继续

增长采用率，以及细微差别音频，助听器设备，继续增长采用率，这些将是再投资的主要领域。然后有趣的是，研发只占销售额的2%，但资本支出，它已经达到约7%的峰值，而稳定状态预计约为5%。

因此，这实际上是因为三分之一的资本支出用于运营，另外三分之一用于零售。他们仍在大力投资其零售业务，以确保他们能够将现在向客户提供的扩大套件全部在相同的格式中销售，从而提高门店生产力。同样，我认为这是长期利润扩张的潜力，可能不是马上。

当然，电子商务投资对他们来说也是巨大的。这是一个领域，他们越来越多的销售额（7%）来自电子商务。因此，这需要投资。因此，约20%的资本支出用于投资数字技术。我认为，对于像这样面临竞争的企业来说，这现在越来越成为基本条件，当然，它也面临着电子商务领域许多其他零售商的竞争。

你提到电子商务很有趣，因为几乎不可能谈论依视路而不提及Warby Parker，它现在本身是一家上市公司。如果你考虑过去十年直接面向消费者的热潮，很长一段时间以来，资本市场让他们的竞争对手能够有效地亏损以获取客户。

情况已不再如此。但我很好奇，当人们仔细考虑这类企业将面临的一些竞争压力时，Warby Parker对他们的业务意味着什么，以及他们如何避免这种竞争。

是的。我认为这再次凸显了他们在垂直整合方面的相对不引人注目的方法，即控制从全球制造到全球分销的一切，就像Warby Parker这样的公司，后者更关注消费者，即最终消费者的零售体验。所以，如果我们回顾五年前，“DTC”一词风靡一时的时候，

尤其是在美国公司中。例如，Away和Luggage等消费品牌正在与Samsonite等公司竞争，Warby Parker和iWear则与依视路（EssilorLuxottica）竞争。它们被视为正在颠覆传统上被认为非常呆板、沉闷但有价值的行业。因此，Warby Parker的模式确实是拥有客户体验，并将其他大部分业务外包，并非全部，因为他们确实控制了设计元素。

但例如，制造是在第三方制造商完成的，他们基本上控制了设计和零售元素。这种数字优先模式在大流行期间取得了巨大的成功，但他们实际上一直在努力实现盈利。如果你将其与依视路16%的息税前利润率进行对比，这形成了相当大的反差。这非常说明，规模的价值和垂直整合给这家公司带来的好处是巨大的。

我认为，这种情况也表明，尤其在大流行之后，消费者用他们的行动表明，他们想要选择。我认为Warby Parker最初的优势，即单一品牌重点，现在可能已经成为一个弱点，因为它无法向客户提供市场上可能存在的各种选择。我的意思是，另一个关键是，依视路拥有全球规模，它遍布150个国家。

而Warby Parker仍然非常专注于美国和加拿大。因此，他们今天的销售额仍然仅占依视路销售额的约2%。我认为真正的区别在于，曾经被视为颠覆者的公司，现在可能只是一个想要成为参与者，而不是真正的颠覆者。

然后我们没有过多讨论业务的地域构成。显然，它在欧洲上市，但大部分业务仍在北美。基于业务的足迹，战略上是否存在差异，这些业务部门的协调或整合程度如何？

他们在全球范围内都希望经营同一种类型的业务，因此我认为除了由于不同的业务组合而自然产生的差异外，没有太大的差异。例如，北美是他们最大的业务，收入约为350亿欧元左右。我认为这里最大的区别在于，独立眼科护理渠道在北美更为重要。

实际上，他们超过一半的收入来自独立渠道。但他们的产品组合主要还是镜片和镜框。因此，太阳镜可能是北美市场中最小的部分。然后是欧洲、中东和非洲地区，如果你将其分为发达欧洲和新兴欧洲，那么它实际上略大一些。这将大于美国业务，但发达欧洲实际上略小于美国业务。在这里，渠道往往

今天仍然相当分散，即使是在收购GrandVision之后。因此，他们大约59%的业务来自独立渠道。我认为唯一不是这种情况的市场是亚洲。在亚太地区，独立渠道在市场中所占比例要小得多，而实体零售和电子商务则占据主导地位。当然，即使在今天，尽管亚洲的规模很大，但它仍然小于北美和欧洲。但当然，鉴于亚洲儿童最需要矫正镜片，因为该市场的近视患病率高于其他任何地方，因此它具有巨大的

增长潜力。

我们已经触及了一些战略，我称之为该业务在智能眼镜、音频方面的愿望。我还想谈谈他们进行的一些收购。Supreme显然是一个有点古怪的案例。他们的增长战略是什么？是什么促成了他们正在进行的一些战略努力？

最近的收购，我的意思是，他们进行的主要收购当然是1999年以6.4亿美元收购的雷朋（Ray-Ban），这取得了巨大的成功。2007年以21亿美元收购的Oakley。我认为其中最出人意料的可能是去年2024年从VF Corp收购的Supreme街头服饰品牌，他们为此支付了15亿美元。

这本身实际上还不到VF Corp几年前收购它的价格。但在收购时，市场上有一些疑问，但我认为自从智能眼镜现象兴起以来，他们在这笔交易上不知何故得到了豁免。因此，我认为自去年年底以来，由于Meta AI的整合，Meta Ray-Ban的重新推出，这在Ray-Ban Stories的早期版本中并不存在，这使其真正流行起来

并准备起飞。因此，我认为人们更加宽容，即使Supreme作为一家街头服饰公司与依视路的核心产品没有任何互补性。我相信这样做的原因是，随着时间的推移，他们也将寻求与Supreme一起推出Meta Ray-Ban的版本。Supreme更倾向于亚洲、更年轻、更Z世代。因此，为了在该人群中推广智能眼镜，Supreme有可能……

成为实现这一目标的品牌载体，就像雷朋和Oakley可以对稍年长的消费者、更多发达市场的消费者做同样的事情一样。我认为这是进行这笔交易的一个潜在原因。如果只是为了销售印有Supreme标志的帽子和T恤，我真的不确定这是15亿美元股东资金的最佳用途。

看来，我不知道是否已确认Facebook或Meta对该业务感兴趣。这种关系是否会超越投资？两家公司如何合作？Meta表示，他们已获得批准，可以持有SLR Luxottica 5%的股份。他们尚未证实他们是否已经这样做。只是有趣的是，它被报道了，但没有被证实或否认。没错。我认为在这里，Meta，这

这是一种共生关系，两家公司都需要对方。SLR Luxottica需要Meta的AI来推动对智能眼镜的兴趣，如果你考虑智能眼镜与智能手表相比的相对规模，智能手表估计的市场规模约为340亿美元，而智能眼镜可能约为30亿美元。因此，我认为在

潜力方面存在巨大差距，尽管你可以争辩说，手表的形状更适合比智能眼镜更广泛的采用。但我认为AI是这里的关键。因此，Meta AI为雷朋提供动力，这与旧的Ray-Ban Stories 1.0完全不同，后者功能非常有限。我们没有关于两家公司如何在Meta Ray-Ban产品的销售中分享经济利益的很多细节。

这两家公司都对此非常谨慎，只是说这是一项长期合作关系，他们希望继续创新。我认为他们目前正在建设产能，以销售多达1000万件产品。他们去年销售了200万副Meta Ray-Ban眼镜。在美国的零售价出奇地实惠，每副约300美元，

我认为这样做的原因是他们的态度：如果你制造出来，他们就会来。因此，其想法是在竞争出现并阻止其增长潜力之前，提高采用率。我不知道这是否一定会成功，因为这是一个竞争激烈的领域。他们拥有先发优势，但最终他们可能不会成为这个领域的赢家，这取决于出现的功能。苹果可能会推出自己的智能眼镜版本，这……

具有更优越的功能，或者任何其他参与者。例如，我刚刚读到一款名为Sesame的语音助手，它制造AI眼镜。而且它们显然评价也很高。因此，我认为这将是一个竞争激烈的领域。这与依视路以前所做的任何事情都大相径庭，因为他们并不拥有这项技术。他们不拥有Meta AI的功能。因此，这种合作模式将很有趣，看看它将如何发展。我认为，它的成功与Meta AI本身的成功息息相关。

因此，当你考虑业务本身的优势和劣势以及竞争时，我认为我们已经触及了其中许多主题。但如果我可以总结一下，你拥有一家拥有主导品牌、垂直整合的企业。他们大力投资于自己的业务。他们能够抵御Warby Parker等新兴企业的竞争。如果你把所有这些放在一起，是什么特殊的秘诀让这家公司运转起来？

我认为他们的关键是规模，这使他们能够继续投资研发和创新。与此同时，他们的垂直整合结构也使他们能够将其创新推向自己的分销渠道。此外，与其他封闭网络、垂直整合的参与者相比，依视路的一个独特之处在于，例如Inditex，它拥有Zara品牌，他们制造产品，并在自己的商店销售。但实际上，他们

自己的竞争对手也是他们的客户，因为它拥有开放的网络框架。例如，他们在资本市场日非常自豪地说，豪雅（Hoya）从技术上讲是他们的竞争对手之一，他们也是他们的重要客户。同样，开云眼镜（Caring Eyewear）也与依视路密切合作，因为依视路的零售网络实际上是开云眼镜（Caring Eyewear）、古驰（Gucci）太阳镜品牌等的重要客户，在他们的商店销售这些品牌。所以……

我认为这是一个有趣的特征，例如，你永远不会在Zara商店找到H&M的东西。这与这家公司的不同之处在于，这种开放式架构有助于他们扩大规模。然后，这种规模是一个良性循环，使他们能够继续投资于自己的商店，以及创新和研发。研发投资实际上推动了重要的专有知识产权。他们拥有超过12000项正在申请或已获得的专利，涉及超过2000个专利家族。

他们拥有近21000项正在申请或已注册的商标。因此，这种创新将真正成为中心舞台，因为它涵盖了他们所有主要领域。它涵盖了视觉护理、眼镜设计、技术创新。它涵盖了智能眼镜、太阳镜片。他们拥有超过50名太阳镜片研究人员，他们考虑新的模具加工和光学技术，以及

当然还有数字化转型。这就是店内体验，可以选择以数字方式探索完整的系列

面部扫描技术可以帮助你，在Rayban.com上进行虚拟试戴。我必须说，当我最近购买Meta Raybans时，我个人对此印象非常深刻。因此，我认为所有这些都有助于它区别于竞争对手。但真正的秘诀是这种垂直整合，因为这对于这家公司来说是相当独特的。涵盖价值创造过程的每个步骤，专注于制造、服务，同时拥有地理位置非常分散的足迹，

这相当复杂，并非许多公司都能轻易做到。因此，我认为这就是为什么也许十几位的利润率实际上是合理的。中高位数，我真的不确定他们追求的20%的目标是否一定能够实现，考虑到经营这家业务的复杂性。当然，我们甚至还没有谈到关税。这也可能是他们利润目标的潜在障碍。但这种秘诀，至少是他们的可扩展性和相对竞争优势，

应该会因为他们的垂直整合而继续增强。因此，当你考虑垂直整合和一家被描述为主导地位的企业时，我们发现，对于FTC或DOJ来说，越来越多的压力迫使他们以反垄断为由对这类企业采取行动。你

必须考虑他们如何才能狭义地定义市场，以证明他们正在损害消费者。但是，当你考虑像零售这样沉闷的类别时，你通常不会看到很多反垄断行动。我想我的好奇心是，标题表明他们面临这些审判。担忧是什么？以及

股东如何权衡针对SLR Luxottica采取的行动可能或不可能产生的影响？我不想完全忽视这些说法。但如果我们只看客观事实，我的意思是，他们在镜框和太阳镜市场占有33%的份额。这对我来说并不意味着他们占据主导地位。这再次不是一个他们能够产生大量毛利率的类别，这表明他们可能正在利用客户。

他们还在自己的商店里销售竞争对手的产品。因此，你没有义务购买依视路制造的产品，因为这些产品比他们竞争对手品牌的利润率更高。我的意思是，太阳镜，任何在机场消磨时间试图找事做，并且停留在太阳镜商店的人，你只需要看看有多少选择，你就会知道，没有哪家公司在这个类别中真正拥有主导地位或定价权。

然后我们可以看看眼镜业务。在这里，你可以说这可能在某种程度上类似于制药业，创新确实会获得定价权。例如，Nuance助听器技术

零售价约为1500美元。但这是非处方药，这是私人支付。你还有Stellast，这是他们用来阻止儿童近视的产品，这非常有价值，所以在视网膜改变形状并且镜片需要永久矫正之前，他们能够用Stellast减缓近视的进展。你可以争辩说，如果你想

购买这些产品，这种创新也应该带来溢价。但在他们的核心主营业务镜片方面，很难争辩说他们实际上拥有能够利用消费者的有意义的定价权。就我所见，没有任何证据表明这一点，因为即使在镜片业务方面，他们也更具主导地位，市场仍然是分散的。在太阳镜和镜框业务方面，考虑到40%的市场份额掌握在其他非大型公司手中，我会发现这难以置信。

因此，听起来在未来几年，我们预计该业务将继续执行其增长计划，逐步实施一些更具远见卓识的战略行动。你提到了关税的前景，用“T”字来说，我希望它们的影响是暂时的，但显然会对其跨境销售能力产生竞争影响。

但我很好奇，你从研究这样的企业中学到了哪些经验教训，你认为A，可以应用于你评估投资的其他企业，以及B，战略上，你看到哪些与你所覆盖的投资宇宙中的投资类似？许多欧洲企业因拥有这种沉重的家族控制或控股结构而受到批评。

但这在许多情况下也使这些企业能够做出可能无法实现的长期投资决策。我认为这就是像Delvecchio这样的有远见的人，就像伯纳德·阿尔诺（Bernard Arnault）那样，能够拥有这种长期的投资视野，但在评估预期回报、当前投资的未来回报时，也可能具有纪律性。在这里，如果你看看他们对雷朋所做的，这是一个几乎被博士伦（Bausch & Lomb）放弃的品牌。

他们将一个苦苦挣扎的品牌转变为一个年收入超过30亿美元的强大企业。

我的意思是，这确实花了他们15年的时间，所以这不是一夜之间的事情，但他们确实有能力做到这一点，这很有趣，考虑到该品牌的历程，从二战期间为美国空军推出到后来的好莱坞联系，并成为一个标志性品牌。但我们现在可能忘记了这个过程实际上花了数十年时间。然后，当然，他们继续通过收购Oakley来增强他们在运动眼镜领域的统治地位。他们实际上击败了其他几家竞标者获得了这个品牌。

同样，GrandVision，考虑到他们正在经历自己复杂的合并，也许没有人认为他们有胃口这样做，这实际上进一步扩大了他们的零售主导地位，确保了他们在全球范围内直接接触消费者。因此，我认为这种对交易的胃口，但也具有合理的理由。在这里，我们有证据表明他们已经放弃了。当交易没有意义时，他们说过不。例如，在2009年，这是Luxottica。他们正在考虑收购财务状况不佳的Saphir。

Cefilo集团，一家意大利眼镜制造商。实际上，他们决定放弃，因为它在财务上没有意义。因此，我认为这种严谨的方法，同时抓住机会，但也知道何时说不，对投资者和运营商来说都是一个重要的教训。然后我认为还有在新的业务中坚持不懈和承担风险。智能眼镜的第一个版本，我的意思是，让我们回顾一下谷歌眼镜。让我们面对现实吧，这对消费者来说并不是一个很棒的产品。然后我们有了雷朋（Ray-Ban）Stories，第一个版本，并没有真正流行起来。但我认为现在Meta Ray-Ban确实引起了共鸣。由于AI和集成，这在某种程度上是恰逢其时，这使得它更加有趣。因此，继续调整这个命题直到消费者准备就绪的问题是最近才出现在这家公司的问题。

很自然地。作为其发展的一部分，它不是，好吧，我们尝试过这个，它没有奏效，让我们继续前进。但我认为最终的教训是，如果你看到这些利润率本来就低的企业，垂直整合是释放价值的关键。它并不总是有效。我们看到在大流行后，耐克和阿迪达斯等品牌最终情况很糟糕，

他们试图完全转向DTC并放弃批发，消费者想要选择。他们想在一个多品牌的环境中。但依视路的妙处在于，它拥有150多个品牌及其零售渠道，可以在那里提供其他品牌，它能够做到这一点。因此，我认为这也是利润的主要驱动力，现在的利润率为16%，而大约七八年以前，这个利润率只有一半多一点。

大约七八年以前。我认为另一个教训当然是，不要在公共场合泄露你的脏衣服，因为我们在2018年至2021年期间看到的公司治理董事会斗争，对核心投资论点以及我推测对内部管理层来说都非常分散注意力。

好吧，我们感谢你回来。关于一个拥有大量持久性、有趣故事的品牌，这是一个又一次精彩的对话，我相信事情将继续以有趣的方式发展，特别是当他们追求智能眼镜和相关类别，然后攻击世界其他地区巨大的机会时。谢谢。谢谢你邀请我，Zach。谢谢。

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