403、从北京控股案例看控股型平台公司
16:56 Share

在这里给大家讲讲那些我们感兴趣的上市公司哈喽大家好在我们国内传统的价值投资者的圈子里除了白酒、海控、海油、运营商等等这些经典的方向以外其实北京控股也是一个很重要的存在北京控股的业务版图涵盖了燃气、水务、环保、啤酒等等多个领域除了啤酒业务也就是我们熟悉的烟精啤酒属于竞争性行业以外

燃气、水务、环保业务其实都是像自来水管道模式一样的具备持续稳定收益的特征业绩也始终保持着增长的态势这种稳定增长的业绩低估值和国企的背景吸引了一批又一批经典的夹头们买入并长期持有北京控股的股票然而

就是这样一家优质业绩向好的公司它的估值和市值却长期处于低估的状态这么多年过去了北京控股的投资者大多数都是失望而归的公司的股票不仅没有上涨反而是跌跌不休,屡创新低 2025 年初,北京控股的市值仅有 320 亿元左右动态的市盈率仅有约 6 倍而随着最近这段时间港股市场整体交易的回暖

截止到 2025 年 3 月末,北京控股市值已经回升到 380 亿港元左右按照 2024 年全年超 50 亿元的规模金额来计算公司的市盈率约为 7 倍左右,而市金率也仅仅只有 0.41 倍可以这么说,在现在这个时点,北京控股的估值已经有了一定程度的恢复但与它的经营状况相比其实还不完全匹配,也正因为如此

北京控股被很多投资者认为是低估的那说到这里我想讲一讲我自己看待市场的逻辑我认为在绝大部分的时间里市场先生的出价都是有他的道理的只有当环境或者情绪出现极端情况的时候才会爆出所谓的错误定价所以对于北京控股被低估这个现象我们不能简单的归结为市场先生的贪婪与恐惧甚至在大多数的情况下

反而是我们这些投资者自身在认知上存在短板和偏差今天就让我们以北京控股作为案例探究一下这些平台类控股公司股价低估背后的深层次原因从业务布局的角度来看北京控股旗下的燃气业务作为城市生活的刚需市场需求稳定而且增长可期

水污业务,无论是供水还是污水处理,都关乎民生,都具有天然的垄断性和极为稳定的现金流。而公司的环保业务,随着社会对环境重视程度的提高,发展前景广阔。而即便是处于竞争性行业中的啤酒业务,烟金啤酒在全国的行业竞争中也是上得了牌桌的。按理来说,按照这样的业务布局,应该是能够支撑起一个比较高的股价的。

但事实却并非如此从业绩的情况来看,北京控股的财务表现呈现出一定的波动性但整体仍然保持稳定的态势而且作为国企,它也有别于那些在港股市场中通过不正当手段操纵股价的老千企业从最近几年,也就是 2019 年到 2024 年北京控股的营业收入从 607 亿增长到 2024 年的 840.64 亿

整体呈现出稳步增长的态势在规模净利润方面,除了 2020 年以外公司各期的净利润都在 50 亿到 70 亿这个区间内波动每股收益在 4.4 元到 6.4 元之间那说到这里,我们不得不说一下北京控股的一段历史在 2015 年到 2017 年间北京控股在每年的年报中都明确向投资者承诺会将经常性盈利的 30%使用于派息

这一承诺在当时如一颗定心丸吸引了一批注重稳定收益的投资者然而到了 2018 年的年报中公司这一明确的承诺却被悄然改变在年报中的表述便为在维持合理资本结构下本集团将继续采纳稳定资派系政策以争取美股股息持续增长为目标这种模糊不清的表述瞬间让股东们原本稳定的预期落空

此后,北京控股的实际派息比例降至 30%以下我们现在回头来看北京控股 2018 年年报公布的时间是在 2019 年 3 月 28 号就在这份年报公布以后大家可以看一下我后复这张图片北京控股的股价走势出现了明显的断层很明显,市场先生调低了北京控股的估值而且这种调低是非常有道理的到了 2023 年

派息的问题再次成为了股东不满的焦点尽管公司管理层宣称已经基本解决了子公司利润上缴的问题将会增加对股东的派息但是最终 2023 年度的末期股息仅为 0.67 港元全年派息是 1.6 港元与 2022 年持平

这一结果可以说是明显低于股东的预期,直接导致公司的股价在 2024 年 3 月 28 号又大幅下跌了 23%,同时也是在这一年。北京控股在年度股东大会上提出一项关联交易提案,希望股东大会同意将上市公司在北控集团财务公司下的存款上限由 15.38 亿元提高到 95.6 亿元。

这一提案揉入一颗重磅的炸弹,瞬间点燃了小股东的怒火。在投资者看来,北京控股多年来分红表现不佳,却热衷通过关联交易等方式让大股东获利。回顾 2021 年,北京控股就曾提出过类似的提案,由于大股东需要回避投票,这项议案通过与否完全取决于小股东的态度,最终这个提案以 51.19%的比例反对而被否决。

而公司在 2023 年再次提出类似的议案小股东们群情激愤,一致表示反对管理层见状开始与小股东代表进行沟通试图说服小股东接受提案当时,有一名网名为胡某 123 的北控投资者更是发表了一篇名为《北京控股中小股东关于公司提高集团财务公司存款上限提案及派息相关事宜的诉求信》他在信中说道

环顾四周,多家国企在过去两年纷纷以正式公告的方式出台派息政策。如中国电信宣布 2021 年的派息不低于股东应战盈利的 60%,三年内逐步提升至 70%。网通高速宣布 2022 年末期未来每年派息不少于当年纯利的 60%。中国神华、眼周媒业、华电国际等国企均承诺派息比例在 50%以上。

长江电力承诺派息比例在 70%以上以常态化派息增长机制代替管理层的主观行为以规范化派息政策公告代替吹风式喊话表态即是关注股东回报回应股东诉求的体现也是贯彻落实 20 大精神实现公司治理体系和治理能力现代化的重要体现那我们简单归纳下来小股东代表胡某 123 提出了三个关键的诉求

一是要求 2023 年的派息达到 30%2024 年的派息达到 32%2025 年的派息比例达到 35%第二项要求是要求公司在市净率处于低位的情况下建立常态化的股票回购机制第三项诉求是希望远期能够达到 40%以上的派息比例指引

然而,管理层在随后 7 月 27 号晚上发布的派息指引和市值管理措施中只规定了 2023 年到 2025 年三年的派息计划仅仅满足了小股东的部分要求对于小股东要求的常态化派息计划和低市净率下常态化股份回购并没有给予明确的承诺甚至最终,2023 年的派息承诺也没有写入联报管理层只是在玩文字游戏

用一张没有任何法律下列的通告敷衍投资者的诉求北京控股作为一家地方国有企业它的大股东北控集团与中小股东之间存在明显的利益不一致的问题北控集团由于历史原因背负着比较沉重的历史包袱资金紧缺的状况常年存在所以常年通过财务公司借款的形式占用北京控股上市公司的资金但无论如何

上市公司将大量资金存入关联方的财务公司,但公司却没有能在分红上给予股东合理的回报,这是明显不合理和不公平的做法。面对公司股价的长期低估以及股东的诸多质疑,公司现任的执行董事兼行政总裁熊斌先生也亲自出来讲话。熊斌先生直言,业绩与公司的价值存在深度的差异。

当中涉及三个因素公司的管理层也在着手研究处理的办法第一项因素是经济放缓水务和燃气业务受到影响第二项因素是投资市场对综合企业的估值普遍有责让的情况第三个因素是股息因素熊斌先生称在 2015 年 2018 年之后股息的派发与业绩并非紧密挂钩投资者没有能够分享到公司业绩增长的红利

然而我们也要说对于经济增速放缓的影响其实我们都很清楚水务和燃气作为民生业务属于公用事业内在经济放缓甚至经济衰退的期间都有着很强的防御性业绩所受的影响是非常小的而对于股息低通常存在两种情况一种是公司的实际控制人不愿意分一种是上市公司本身没有能力分从公司管理层表态来看

他们也是希望改变现状的并非不愿意分那就是没有能力分没有能力分其实说白了就是没钱可分那么投资者可能就会有疑问了报表上不是显示公司有接近 300 多亿的货币资金吗每年也有超 50 亿元的利润怎么会没钱可分呢实际上公司的账面上虽然有 300 多亿的现金但同时也背负着接近 300 亿的银行借款和债券

这些钱是债权人放在公司这里的为了应付日常的收支和还本付息的需求这些钱公司是不敢随意动用的而在利润方面,北京控股这类持股平台型的企业长期投资的核算方法有权益法和成本法北京控股对中国燃气、北控水务这些非控股类子公司的投资比例低于 50%采用的是权益法假设中国燃气年度能够赚 100 亿

北京控股持股的比例是 22.96%,就确认 22.96 亿的利润但实际上能够收回来多少钱,这还要看这些公司的分红政策也就是说,如果持有的这些子公司它不分红控股平台能够赚的只是利润的数字,并不是真正的现金而没有足够的自由现金流,自然就难以进行股东分红了

实际从数据上来看,北京控股的利润之中属于持有权益类政投资收益的利润比例还是非常大的,有接近 60%以上。那说到这里,我们还要说一句题外话,那就是我本人为什么会如此重视上市公司的现金分红?我们也可以自己骗自己,我们所赚的钱就是按持股的比例折算上市公司所占的利润比例。但我想,对于我们这些普通投资者来说,

只有能够拿回来现金才是王道啊所以,到了这里我们应该就能理解北京控股为什么很难提高分红的比例甚至是在管理层明确表态以后也很难提高分红的金额因为它所赚取的利润仅仅是报表上一个利润数字现金根本就没有收到口袋里没有钱那自然就没有能力按账面的利润进行分红

即使我们假设子公司比如说中国燃气每年能够拿出利润的 40%进行分红我们要知道这个比例在上市公司里面已经算不低了而北京控股在按 40%的比例分配给股东那么我们作为北京控股的股东能够拿到的只有 40%乘以 40%也就是 16%的不利润这就是综合类持股平台型企业在成熟的香港市场不被待见的根本原因当然了

我们今天其实并不是为了讲北京控股这家公司北京控股也暂时没有进入我的持续观察名单我今天要讲这个话题主要就是为了观察这一类企业比如说复兴国际复兴国际也是一家业务多元化的综合持股平台旗下涵盖了医药保险矿业旅游等等多个领域它对联营和合营企业的权益高达上千亿

但这家公司同样面临股价长期低迷,市值远低于公司表面价值的困境。总体而言,港股市场的投资风格偏好往往更注重企业的流动性、透明度以及行业的国际竞争力等等这些因素。表面看,北京控股的业务还是很不错的,在国内的根基很深厚,但大股东北控集团的绝对控股地位,使得中小股东在表决中影响力有限。

这在一定程度上可能导致公司决策更加倾向于大股东的利益而并非全体股东的利益最大化使得北京控股在公司治理、分红能力与信息披露方面存在明显的短板这也是公司股价长期低迷的一个很重要的原因而对于我们投资者来说面对这些看似低估的股票我们不能仅仅被表面的低估所吸引而是要深入探究其背后的原因

北京控股的案例充分说明一家上市公司估值并非仅仅由它的业务质量和业绩表现着决定的还会受到公司的治理架构分红政策大股东与小股东利益的协调等多方面因素影响好了我们这次也这么多我们下次再见吧