20% Decline In Stocks By First Quarter 2025? Felix Zulauf on a Bubble In S&P 500, Yen Carry Trade, and Bond Market Rollercoaster
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欧洲央行已准备好采取一切必要措施来维护欧元。相信我，这将足够。谢谢。让我们关上门。今天我很高兴能与著名的宏观投资者、Zulauf咨询公司出版人Felix Zulauf先生交谈。Felix，很高兴见到你。你好吗？我很好，非常感谢你。很高兴和你在一起。感谢你邀请我参加你的节目。

Felix，我很高兴你能来。你经历过许多市场周期，也做出过许多大胆的逆向预测。你目前对市场有何看法？它是否让你想起了过去经历过的市场周期？还是说这完全是史无前例的？

你这么问我很有意思，因为就在前几天，巴伦周刊圆桌会议的同事Mario Gabelli给我发了一张1999年1月的照片，那是圆桌会议达到顶峰前一年。照片上是他……

带了花，其实是郁金香，到圆桌会议上，因为市场就像郁金香一样。这是一个繁荣和泡沫等等。我们对此哈哈大笑。我们早了一年。我认为我们现在正处于类似的境地。

毫无疑问，美国股市正处于泡沫之中。根据不同的衡量标准，我们正处于美国股市140年历史上最高或第二高的市场估值水平。

泡沫有一个特点，那就是上涨的时间和幅度往往会超出理性思维的预期。但我们必须看看是什么在推动泡沫。泡沫需要流动性，而流动性需要不断增长。如果流动性停止增长，

那么泡沫就会破裂。可能会有外部事件导致泡沫破裂，也可能会有经济事件。

导致泡沫破裂，但我认为更有可能是流动性。在过去两年中，流动性一直非常强劲。起初我花了很长时间才理解它，但这是美联储资产负债表上被冻结资金的解锁，即逆回购协议。

这向金融体系注入了超过2万亿美元的资金。这确实是股市背后主要的流动性推动力。现在这种流动性已经下降到6000多亿美元。我认为它现在掌握在银行手中，而银行没有兴趣出售它们。因此，这种流动性力量和来源实际上已经用尽。然后我们还有

8000亿美元存在美联储的财政部一般账户中，可以被支出并注入金融体系。但我认为新任财政部长是一位精通市场的专业人士，他了解我们所处的形势。我怀疑他不会立即花掉这笔钱，而是

将其留待需要的时候使用。因此，我认为我们正接近股市流动性注入的尾声。另一个

我对当前形势的疑问本质上是经济性的。我的意思是，每个人都在描绘一幅非常美好的图景，但世界并非真的那么美好。我的意思是，世界制造业或全球制造业正处于类似衰退的环境中，包括美国。

美国的情况比较特殊，因为出现了一种美国历史上从未出现过、其他地方也从未出现过的现象，那就是劳动力供应下降到低于劳动力需求的水平。这使得就业形势依然强劲。它保持着

家庭收入状况强劲和稳定。只要资产价格上涨，例如股票和加密货币等，显然这会让消费者继续消费和支持。其他世界地区就业形势并非如此。所以我认为美国是一个例外。现在我们有两个因素正在发挥作用。一个是来自Doge。

当埃隆·马斯克和维韦克·拉马斯瓦米想要削减预算支出时，他们说要削减2万亿美元。假设他们实现了其中的一半。如果他们实现了一半，那就相当于超过3%、3.5%或GDP的某个百分比。一个人的支出是另一个人的收入。

因此，虽然我非常赞赏这种出于结构性原因的努力，但我认为从短期来看，它正在削弱经济，是一个负面因素。短期内是巨大的利好，长期内是巨大的利好。所以这是我对经济前景的担忧之一。另一个是关税。我研究了特朗普提出的关税

从历史上看，这些关税与美国1900年至1945年（二战结束）期间的关税非常相似。

而且，你知道，有些人认为他只是出于讨价还价的目的才使用这些关税，直到他得到想要的东西。我不太确定这一点，但这是另一个话题。但即使他只使用了建议关税的一半，那么我们的关税也将与第一次世界大战开始到第二次世界大战结束期间的关税相似。

那不仅是一个有两个战争的时期，而且在经济上也是一场灾难，一个接一个的经济危机最终导致了第二次世界大战。那是大萧条等等。因此，从1929年顶部开始的中期下跌。

变成了灾难，因为在1930年6月，斯姆特-霍利法案出台，并出台了高关税。关税只不过是一种税收。你知道，不得不为商品支付更多钱的人被征税了。

而那些商品销售收入减少的人也被征税了。这是一种税收。如果特朗普想用关税来取代所得税或部分所得税，这在与世隔绝的美国经济中可能非常有效。但这对世界其他地区来说是一场灾难。世界其他地区不会袖手旁观，只是……

你知道，编造新的泡沫，世界应该如何运作。他们当然会报复，他们会提出自己的关税和制裁等等。然后世界可能会突然发现自己陷入了一场大规模的贸易战。这就是我看到的风险。从历史上看，选举或就职典礼后的头一年半，

这是新政府出台各种新法律和新政策等的时期。所以在市场上，这通常对股市不利。我认为这符合模式。所以我认为我们将面临一些艰难的航行，因为我们正在使用我们知道存在的新政策。

历史上并没有带来更多繁荣，实际上恰恰相反。这是历史经验。我对中期甚至长期都非常看涨的市场感到相当悲观。

基于我看到的这些风险。所以，Felix，我之前采访过你几次。你做过一些看涨的预测，也做过一些看跌的预测。最值得注意的是，在我们2021年末的第一次采访中，那是在2021年末或2022年初的顶峰附近，Felix，

在所有这些采访中，我从未听你说过用“泡沫”来形容股市。现在你称股市为泡沫。这很有意思。当然，泡沫是指

估值大幅超过基本面，并将很快在……比如说，你在你的Zulauf咨询报告中写道，美国市场的估值处于第98个百分位。因此，只有2%的时间估值更高。98%的时间里，股市都更便宜。但是，Felix，如果股市是一个泡沫，它总是可以变得更大，正如你前面提到的那样，仅仅因为估值

你知道，处于第98个百分位，它们可以达到第99个百分位。你如何看待这个市场何时会回调？在时间方面，你认为顶部在哪里？我们已经到达顶部了吗？你认为市场何时会停止上涨？好的，Jack，你完全正确。泡沫当然可以变得更大，而且可以持续更长时间，达到更极端的程度。

我给你解释了一些经济可能对股市造成不利影响的原因。还有一个流动性的原因。你知道，我谈到了逆回购和TGA，那是美国的国内流动性。但还有比这更大的东西，那就是全球流动性。

有很多指标可以用来观察它等等。但我发现的与当前周期相关性最好的指标之一，与纳斯达克100指数（这是最投机性强的指数）的相关性非常好，那就是日元指数。

在过去……是什么，12年或13年左右的时间里，美元兑日元汇率从低于80上涨到超过160。在那段时间里，日本一直实行零利率政策。

而且货币持续贬值。当美元从80涨到160时，这意味着日元减半了。因此，你拥有了一种融资货币，这种货币多年来每天都在贬值，而利息成本或资本成本极低。这就是为什么全世界都在

利用日元作为融资货币，在实体经济和金融市场中为项目融资。这是全球流动性的来源。现在，问题在于，当货币不再每天贬值，而是突然每天都在升值并开始上涨时。还有一点我想提一下。

西方世界的中央银行都在降息。不仅是西方世界，主要的中央银行都处于降息模式，并将持续一段时间，日本除外。日本正在讨论加息。他们的通货膨胀率为2%，利率为1%甚至更低。

因此，他们正在讨论加息。他们与大多数人背道而驰。另一件事是，想想特朗普总统在与日本首相会面时会对美元和日元之间的汇率情况说些什么。美元兑日元的购买力平价为88。

而目前其交易价格超过150。所以他会告诉他们，你们最好注意一下你们的货币，否则我们会惩罚你们等等。这就是为什么即使是日本人也有兴趣在一定程度上加强他们的货币。所以我认为，当日元开始升值，美元兑日元和

欧元兑日元以及其他任何货币兑日元开始下跌时，这意味着全球流动性开始枯竭。这就是我看到的。

我正在密切关注美元/日元的情况，因为我认为这对于理解市场和市场如何运作至关重要。然后我看到市场非常看涨。我使用的技术工具，我的意思是，我建立了一个基本面案例，然后技术面可以帮助你检查趋势，然后发现逆转。

我看到的是我的专有动量模型，可以说是针对美国指数，实际上是针对世界各地的所有指数，或多或少都处于月度卖出信号附近或处于周度卖出信号，并且非常接近每日卖出信号。你很少会在

世界市场上看到这样的情况。旧市场也是如此。所以我认为，在回调开始之前，只需要几周时间。我认为这种回调在标普指数中至少会有1000点，比如说标普指数跌至5000点左右，在第一季度达到低点。然后我们必须看看接下来会发生什么。如果我的预测正确，那么我认为

在此类股市回调期间，债券收益率将中期下降。10年期国债收益率可能会降至3.5%或3%左右。这将是国债收益率下行周期中的第三次中期下跌。你知道，这是

从0.5%到5%是利率上升新长期趋势中的第一次上升周期。那个周期在5%见顶。我们现在将进入第三次中期下跌。通常你不会有超过三次中期下跌。所以到第二季度应该就结束了。这意味着从那时起，当出现这种回调时，

中央银行和财政当局将介入并为这种情况提供支持。如果他们这样做，他们可能会延长泡沫，市场可能会再次反弹到25年以后，甚至达到更高的峰值。这是有可能的。

我认为现在下结论还为时过早。当我们在低点时，我会谈论这个问题，可能在第二季度左右。而且，你知道，现在就像一个魔术师。在经济方面和流动性方面，空中有太多的球在飞舞。现在为全年制定一个方案还为时过早。

我认为这将是动荡的一年，会有下跌和上涨，会有大幅波动。这对中期交易者来说是好事。我不确定这是否是长期牛市的结束，因为我们有可能从第二季度的低点再次反弹到今年晚些时候。但我认为在那之后情况会变得非常糟糕和令人不快。

通常，当你遇到像我们目前这样抛物线的市场时，抛物线市场不会横向回调。向一侧走向一个极端通常会导致向另一侧走向另一个极端。所以我们正处于周期后期。

我认为波动性将会增加。波动性牛市正在开始，在未来12到18个月里，你最好成为中期交易者，而不是持有型投资者。

所以你认为标普500指数在2025年第一或第二季度将下跌1000点，这将是17%到20%的下跌。所以在短时间内，这将是非常非常动荡的，这会吓坏很多人。就时机而言，导致这种回调的催化剂是什么？首先，触发因素很可能与美元/日元的情况有关。

那就是全球流动性。我们也不应该忘记，存在一个没有人谈论的、非常隐蔽的泡沫。那就是私人市场。私募股权和私募债务在非公开市场、私人市场中存在泡沫。而且这个泡沫可能也至少有2万亿美元。

这也会枯竭。所以有很多事情同时发生。然后对于时机，我使用简单的技术工具，这些工具在我的职业生涯中帮助我发现了市场中的反转点，正如我所描述的那样，动量，

趋势分析，我们使用较短和较长移动平均线之间的差异，我们使用看跌/看涨比率，我们使用调查。在过去几周，我们经历了有史以来最大的资金流入股市的情况。所以这些都不是底部，而是顶部的迹象，你知道，这对我来说很熟悉。

马里奥给我看了这张照片。我认为他应该在2000年1月带来郁金香。我认为在2000年1月，纳斯达克指数的交易价格为5000点，我当时非常看跌，并且做空。

当时的市场。所以我认为我们非常接近中期震荡。我不确定这是从2009年开始的长期周期的结束。我们可能会再次上涨，而这次上涨将

如果美联储和其他中央银行开始放松并救市。欧洲央行将在25年成为第一个进行QE的中央银行。这并不是因为他们本身喜欢QE，而是因为他们需要帮助

为那些破产的政府提供资金，比如法国等等。这是有必要的。我认为美联储也会这样做。鲍威尔是一个政治家。他不是货币专家或经济专家。他是一个政治家。如果市场下跌15%或更多，他就会出现，并提供

所有必要的流动性来让市场再次上涨。然后是，你知道，动物精神，在回调之后，人们会跳进来，然后你会有另一次反弹，反弹的高度如何。它可能会达到7000点或7500点左右。它也可能只是回到顶部，回到高点。

我们不知道，但我认为今年的市场将具有这种波动性，而不是像过去两年那样直线上涨的持有型市场。

Felix，我想要解释一下你关于日元的一点看法。所以十多年来，日元兑美元汇率一直在贬值。因为日本的利率为零，而世界各地的利率都更高，所以用日元借款非常有利可图，日元会越来越弱，收益率为零，用于支付……

世界各地的资产，无论是美国、欧洲还是其他国家等等。你提到，很多全球流动性和金融体系中的资产都参与了这种日元套利交易，而日元升值将会逆转这种局面，并对市场造成严重后果。你谈到如果特朗普与日本首相谈话，你说，

因为日元如此疲软，这实际上有利于日本生产商，因为他们可以以更低的价格向世界其他地区销售商品。所以特朗普，用特朗普的一句话来说，他可能会说他们是在“欺骗贸易”，因为日元太弱了。所以美国和特朗普，因此美国希望日元升值。我知道我曾与一位非常严肃的前日本官员谈过话。他对局势的解读，Felix，在我们结束录音后，我会告诉你他是谁，是日本人对日元疲软感到非常不满。他们想要一个更强的日元。所以日本想要一个更强的日元。美国也想要一个更强的日元。因此，日元可能会升值，这将对市场产生严重货币和金融后果。这是完全正确的。这就是我看到的。显然，日本人民也同意我的看法。我认为唐纳德·特朗普也会同意我的看法。关键是，当人们不得不

你知道，买入日元，他们必须卖出美元和欧元等等。当你大量抛售这些货币时，它会推高债券收益率。它会推高利率，因为他们在抛售。当这种情况发生时，你就会在这些货币中造成流动性压缩或流动性枯竭。这对全球金融市场来说是看跌的。

日元贬值对全球金融市场是看涨的。Felix，你对货币，特别是美元有何看法？所以你认为日元可能会对美元等其他货币升值，但你写道，目前全球资本流动都流向美元，而远离几乎所有其他货币。所以那里就像一个黑洞。

美国是一个黑洞，所有货币、所有资金都涌入美国，涌入美国债券、美元和美国股票。你预计这种情况会持续下去吗？你说你预计美元指数（目前为107）将升至110。

你的观点是什么，为什么？当美元指数交易价格为100时，我说我们会先涨到106，然后涨到110。我们涨到了108，我认为我们正处于中期顶部。

你说的对，由于经济和经济环境中根深蒂固的原因，以及正在发生的全球地缘政治变化，来自世界各地的资本都流向美国。

然后你还有关于美国在人工智能领域领先以及所有这些美好前景的大故事，这个大故事的磁力正在加速资本流入美元。它可能已经达到了极端。我认为这种极端可能会结束。

正如我用日元举例说明的那样。我认为美元/日元将是第一个发生变化的，因为你不能用欧元来说同样的故事。由于日本加息，日元可能会升值。你不能在欧洲讲这个故事。欧洲一团糟。欧洲充其量处于停滞状态。

在许多方面，由于他们对绿色能源采取了极端措施，而且绿色能源成本太高，欧洲已经将自己排除在世界市场之外，而经济活动是将能源转化为产品。

因此，他们已经将自己排除在市场之外，他们不可能拥有强势货币。如果他们拥有强势货币，那仅仅是因为美元会下跌。而这只有在美联储决定之后才会发生。

开始大幅放松并采取非常扩张性的货币政策，那么美元可能会发生变化。我认为现在还为时过早。我不想现在就做出这个预测。

我认为如果，比如说，股市出现回调，我看到美联储发生巨大变化，我就能看到这一点。现在，美联储正在降息，尽管有

降息的经济原因。他们降息只是因为他们想实现他们的预言和预测。但是，你知道，质量利差不是

它们非常低。经济发展得非常好。亚特兰大联储根据已发布的指标预测经济增长率为3.3%。股市处于历史高位，估值也处于历史高位。

而美联储正在降息。这说明了美联储的一些情况。它是一个政治实体，我认为他们正在采取的政策并不明智。这实际上适用于大多数中央银行。

Felix，我绝不会不同意你的观点，但我只是为了论证而提出反驳。美联储会说，他们降息的原因是通货膨胀正在下降。所以实际利率实际上正在上升。劳动力市场，他们不会说疲软，他们会说正在软化。那么为什么不降息呢？这就是他们会说的。首先，价格并没有下降。通货膨胀下降了。这意味着消费者……

在过去几年经历了更高的价格之后，价格再次上涨，但上涨速度较慢。我可以告诉你，我已经来美国50年了

在这50年中，这是过去两三年中第一次在美国一家类似的餐厅吃类似的饭菜比在瑞士更贵。50年来第一次。我还可以告诉你，我的一个同事给我看了他明年的保险账单，他的个人健康保险。

我看到我在佛罗里达州的房屋维护费用在25年上涨了28%，而24年则上涨了，而且24年并不稳定。所以我认为美国存在根深蒂固的通货膨胀问题，他们还没有实现

通货膨胀目标区间。如果你真的想认真地抑制通货膨胀，你必须冒着将经济推入衰退的风险。但你必须将通货膨胀率降至1%或以下，因为在下个上升周期中，你需要一个如此低的基数。否则，你无法抑制通货膨胀。

因此，我认为美联储是错误的，做得非常糟糕。它帮助制造了泡沫。通常，当泡沫破裂时，经济就会变得糟糕。所以你可以非常感谢泡沫，也可以非常感谢并责备他们之后发生的事情。这就是……

美联储在鲍威尔、伯南克、耶伦和所有那些人领导下所采取的非常不负责任的货币政策。它实际上始于格林斯潘。它始于格林斯潘。在格林斯潘之前，保罗·沃尔克是一位很棒的人。他根据经济的长期需求指导货币政策。

在他之后的所有人都只是短期操作者，他们想受到媒体和政治机构的喜爱，这就是他们为什么做得不好的原因。这是一个非常有趣的观点，Felix。谢谢。你对大宗商品有什么看法？我说的是石油、黄金和农产品，如小麦和大豆。

我认为世界经济状况不佳。美国的情况比较特殊，正如我所描述的那样。如果我们即将进行贸易谈判，以及更多的关税等等，这通常不利于世界经济增长，不利于全球经济。我希望大宗商品在未来六个月左右的表现不会很好。

石油很有意思，尽管中东发生了所有战争活动，但石油价格从未飙升。

所以这表明实体市场供应充足。我认为如果我对世界经济的判断正确，那么意外情况将更可能指向下行，而不是上行。然后我认为我们可以看到油价跌至60美元以下，然后在某个时候飙升，因为我怀疑中东不会……

你知道，开始新的和平时期。不幸的是，我认为它会继续存在。但请记住，

中国经济状况不佳。它处于通货紧缩的、有问题的境地，并且多年来一直被困住。他们不会做西方世界通常做的事情。他们不会疯狂地刺激经济以摆脱困境，因为这不会奏效。这只会使情况变得更糟。欧洲陷入了……

一种由于高能源价格以及过度监管和人口老龄化等结构性问题而导致其失去竞争力的境地。所以世界经济状况不佳。美国是一个特殊的地方。你必须明白这一点。如果DOGE有一些活动

在关税方面，这也会发生变化。这对大宗商品来说不是一件好事。黄金则不同。黄金是一种……

衡量政府在投资界受欢迎程度的尺度。我认为黄金在2800美元左右达到了重要的中期峰值。它正在回调。我认为未来四个月的下跌幅度约为2400美元。这可能是一个非常复杂的回调。但我认为从我的指标来看，我认为

未来几个月对黄金来说不会很好。你还必须明白，以较低价格大量买入黄金的是金砖国家、央行、中国和俄罗斯以及其他一些国家。

土耳其等等，他们已经停止购买了。在最近一次价格上涨中，是西方投机者买入了。这是弱势资金。我认为这种弱势资金可能会在这次回调中被淘汰。回调结束后，我认为还会有一波上涨，涨到3000点以上。然后我们必须再次观察，这取决于世界形势如何发展。

是的，农产品的价格波动并不那么依赖于整体经济形势，而是依赖于气候和天气状况等，以及地缘政治状况。我认为，随着战争和制裁的持续，东部集团可能会对农产品采取更严格的控制措施。

而且，你知道，阻止乌克兰出口农产品之类的事情。这意味着，如果农产品的天气状况出现一点问题，那么市场可能会突然出现大问题，因为那时你的供应就会出现问题。

中断。我认为农产品正在触底。这是一个缓慢的触底过程，但我认为下行空间很小，上行空间可能相当诱人。

大家好，希望你们喜欢与菲利克斯的访谈。今天的节目由Tucreum小麦基金赞助，股票代码为WEAT，它为投资者提供了一种便捷的方式，可以通过经纪账户获得小麦期货价格的敞口。小麦是世界上最重要的商品之一，其价格可能会因天气、地缘政治紧张局势、通货膨胀和全球需求变化等因素而波动。有了Tucreum小麦基金，您就有机会从这些波动中获利。

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谢谢。

感谢2GRIM赞助今天的节目。通过访问2GRIM.com了解更多信息来表达你们的喜爱，在那里您可以了解小麦以及其他农产品如何融入您的投资组合。现在，让我们回到节目。

菲利克斯，您对比特币有什么看法？比特币是一种商品，它经历了巨大的牛市行情，现在价格已经达到10万美元？我不认为自己是加密货币（包括比特币）专家。我不知道如何评估这些资产。我知道它的供应有限。

不像法定货币。因此，在央行在其政策方面不负责任的世界中，这就是它的吸引力所在。我理解所有这些。而且我理解你把

所谓的加密货币或比特币的治理从那些没有做好货币管理工作的政府手中夺走。这应该是一种自由主义的方式。它应该更具吸引力，更值得信赖。我理解所有这些。

然而，你知道，作为一种价值储存手段，只要它上涨，它就很好。我认为只要流动性充足，它就会上涨。一旦流动性枯竭，这些加密货币，包括比特币，就会回调。我们知道，比特币的大幅回调通常高达80%。

所以我的直觉是，短期内我们还会进一步上涨，也许会涨到11.5万或12万美元。这是可能的。我并不是说一定会发生，但这是可能的。但如果发生这种情况，根据我的分析，它将结束大幅上涨，迎来至少50%到80%的大幅回调。

因此，当股市回调时，它们很可能是由于流动性枯竭而回调的。我认为比特币和加密货币市场也是如此。而且它们波动性更大。因此，当股票下跌15%时，加密货币可能会下跌40%或50%或其他什么百分比。菲利克斯，如果您对此没有看法，我们可以继续下一个话题。但是您听说过一家名为MicroStrategy的公司吗？

我不太了解详情。我知道他们是比特币的大持有者，因此它是比特币的替代品。与其持有比特币，不如持有持有比特币的公司。这几乎就像比特币的ETF。

是的，但他们发行可转换债券，机构投资者喜欢购买这些债券，因为股票价值很高。因此，嵌入式认购期权具有价值。在这些行情中总是很晚。人们在如何参与其中方面变得越来越有创新性。而且我知道，人们越有创新性，我们就越接近行情的尾声。这是我的经验。那。

这是一个很好的观点。我认为你对“创新”这个词的描述可能有点委婉和宽容。那么，菲利克斯，你对全球经济有多担忧？特别是，你对欧洲有什么看法？因为我看到你写道，在欧洲，

对不起，我看到你写道，在欧洲，你说我们可以预期一场重大的经济灾难。首先，欧盟是一个错误的构造。欧盟试图使所有国家平等。我理解需要有平等的工业标准等等。但是，在税收、财政政策等方面使每个人都平等，

这是一项永远不会真正成功尝试。这就是其中一点。当你没有实现平等时，你就利用中心来

你知道，通过花钱、对一些人征税、花钱、给其他人钱来实现均等化。这就像共产主义制度。它与苏联非常相似。这些使每个人都平等的制度是社会主义的。

并且会变得缺乏竞争力而失败。欧盟也会发生同样的事情。他们说，欧盟已经取得的成就是和平。目前欧洲并不和平。

我认为这是一个晴天娃娃式的构造。当形势变得像我认为的那样经济恶化时，它就会瓦解。在我看来，在未来四年左右的时间里，欧洲经济充其量只会停滞不前，如果它们不陷入长期而浅显的衰退的话，因为这不是……

一个商业周期问题，而是一个结构性问题。他们的能源太贵了。我们购买俄罗斯石油和俄罗斯天然气，为什么其他国家的能源价格要高得多？菲利克斯，您对中国有什么看法？

正如您前面提到的，中国经济正在经历通货紧缩，经济状况也不好。但股市反映了这一点。而且，你知道，正如传奇宏观投资者斯坦·德鲁肯米勒所说，永远不要投资现在。你想投资未来。因此，如果经济现在真的非常糟糕，而且将会好转，而股市反映了当前非常负面的状况，现在是否是进入中国市场的良机？你怎么看？

做得太过火了。他们建造了太多的房屋。有人说有1亿甚至1.3亿套空置房屋。

其中一些房屋已经售出，但尚未建造，但已经付款，但尚未建造。开发商面临严重的破产危机。这是一个可怕的局面。我从未见过像这样大的房地产泡沫破裂。它正在破裂，并且在一个专制制度下得到控制。

你可以控制住它，但这将是一个漫长的挤压过程。我认为这至少是一件10年的事情，如果不是20年的事情的话。日本也遇到了同样的问题，但规模要小得多，他们花了20年时间才解决这个问题。所以我认为中国需要很长时间。

当然，他们正在发展其他发展良好的产业，但这是一个专制制度，他们不会做西方世界所做的事情。西方世界，当他们遇到问题时，他们总是会介入。

他们向系统投入资金，他们通过货币注入来提高资产价格，从而重新平衡系统。通过这样做，他们削弱了货币，这种情况一直在发生。而今天的美元价值大约是100年前的2%。但我们仍在继续。他们担心，如果他们启动这个过程，他们最终会像西方体系一样，最终

陷入严重的麻烦。所以我认为他们正在尝试缓慢地进行，因此4%的增长或4%或5%的增长，这是政府规定的数字。这不是现实。我并不是说经济正在崩溃。中国人已经取得了很多成就

令人印象深刻。但是房地产行业的这种负担沉重，减缓了这一进程。因此，我们陷入了通货紧缩的陷阱。债券市场表现非常好，就像它在通货紧缩性萧条中通常表现的那样。但股市却没有。这就是现实。只要，你知道，中国不能指望它

在面临即将到来的与美国总统和贸易谈判时，启动大规模刺激计划，届时他们将面临压力。因此，他们可能会利用一些刺激措施来与特朗普进行谈判。

但我对中国并不看好，也许长期来看是这样。但我认为他们还有很多年时间来消化这个有问题的局面。这很有趣。菲利克斯，为了结束这次谈话。

因此，当我们在2021年12月第一次交谈时，你对债券收益率非常悲观。它们大约是1.5%，比如说。它们现在是4.5%。它们在一年前提及5%的峰值。你认为短期内，随着股市在2025年初大幅下跌，债券收益率将会下降。因此，收益率下降，价格上涨。从长期来看，你仍然看跌债券吗？这意味着价格下跌，收益率上涨？

1981年，我写了一篇文章，“一代人购买债券的时机”，当时美国10年期国债收益率约为15%。我是瑞银的第一批买家，购买了20年期零息国债。在2020年6月，当收益率降至0.5%时，我写了一篇文章，

题为“一代人出售债券的时机”。所以这只是另一面。到目前为止，我们所看到的，我们正处于利率和债券交易的新长期上升周期中的第一个周期。

第一次上涨是到5%。对第一个上升周期的复杂回调是下降到大约3%左右。到目前为止，我们已经达到了360。我们有时可能会在2025年中期达到3%左右。

如果股市像我预期的那样大幅下跌。但之后，我认为我们将有一个更高的底部水平，我们将从那里开始债券收益率和通货膨胀的下一个上升周期。而且

你知道，我们的经济在需求方面已经相当疲惫了。只要我们的政策制定者试图刺激需求，就像他们一直以来所做的那样，那就是供应。特朗普可能是这里的例外。我们可以谈谈这个。

那么，你就无法阻止通货膨胀和债券收益率的上涨。在下一个从25点低点开始的上升周期中，你将突破5%。当你上涨时，你不会停在550。你会涨到6、7或8%，诸如此类。你可以想象一下这对……

抵押贷款利率、私营部门的融资、私营经济等等的影响。以及它对预算在利息成本等方面的影响。

是的，我从长期来看，仍然相当看跌债券。这在全世界都是如此，也许除了中国。菲利克斯，你认为特朗普政府对经济和市场会是什么样子？你说关税可能会导致通货膨胀，但你也说他会促进增长。请告诉我们你的意思，以及你的其他想法。

如果我正确理解华盛顿正在发生的事情，那么我认为阿特·拉弗会有很大的发言权，他的关于降低税率以创造更多供应并实现体面增长的想法是一个好主意。这是一个好主意。然而，

你知道，里根在80年代初当选时就是这样做的。阿特·拉弗实际上是当时里根的顾问。问题是，当时里根执政时，政府债务约为8000亿美元，在里根执政期间上升到约2.6万亿美元。

现在政府的债务总额为36万亿美元。所以这是一个不同的起点。关税显然非常棘手，很难理解它会对美国经济造成多大的损害，因为美国，

可能认为它伤害了其他人，但它会适得其反，它也会同样伤害美国。因此，你知道，这个想法是对的。我希望30年前就能看到它发生。它来晚了点。因此，我对它是否会像我们所有人希望的那样奏效持有一些保留意见。

我希望它能成功。它将使美国再次成为世界的灯塔，成为民主世界的资本主义

模式的典范。菲利克斯，你前面提到了一个缩写DOGE，DOGE，政府效率部门，其目标是削减政府浪费。菲利克斯，当我查看政府预算时，我看到了很多，通过社会保障、医疗保险、医疗补助、国防和利息支出。你知道，当我看到这种说法时，有大量的

联邦政府官僚什么也不做。这就是预算赤字如此之高的原因。我只是在数字中没有看到它。我从联邦员工的角度来看待它，而不是州和地方政府，而是联邦员工，现在联邦政府雇员比19年少。所以我认为政府的很多浪费

主要是在国防部，你写道五角大楼连续第六次或第七次审计失败，预算中有数百亿美元，我们不知道发生了什么，称之为“深层政府”，维韦克·拉马斯瓦米和埃隆·马斯克能否成功对抗“深层政府”，并削减五角大楼的浪费支出？

特朗普总统在当选时表示，他将解散“深层政府”。我会为此鼓掌，因为“深层政府”不仅在经济和金钱方面是一个问题。它也是一个非常值得怀疑的地缘政治力量，有时会做它不应该做的事情。所以我非常高兴如果……

他消除了或减少了“深层政府”的影响。我认为今天福利国家的政府预算有80%或75%是立法制定的。要消除很多浪费非常困难。

所以我认为这两个人，他们是企业家。他们是老板。他们可以告诉他们的员工该做什么。他们现在将面临政府实体、官僚机构。我认为这要大得多

才能克服，他们不能发号施令。他们只能提出建议。所以我希望他们能为长远利益有效。但如果他们是短期的，那将是痛苦的。这总是像你在阿根廷看到的那样。这是一次伟大的改变尝试。这是可能的，因为情况非常糟糕。

我赞扬他正在尝试做的事情。但是，在你成功之前，首先，人们的痛苦会加剧。你需要选举，你需要有选民愿意首先承受更多的痛苦。那是

一个很大的问号，这是否会奏效，因为在共和党内部，特朗普并不孤单，并不是每个人都是特朗普的粉丝和追随者。因此，他也会在政治过程中面临一些阻力。菲利克斯，和你交谈真是太愉快了。你能总结一下你的观点吗？如果你觉得舒服的话，你能用“过山车十年”这个词吗？因为我觉得这是一个非常有说服力的比喻。——我很久以前就创造了这个词，我认为它会继续下去。我们将在25年看到规模较小的过山车。正如我所说，股市在年初达到峰值，然后在第二季度触底，然后再次反弹，甚至可能达到新高。

这将是非常动荡的一年，此后将会发生什么将取决于实施的经济政策，特别是关税方面以及试图削减政府预算中的一些联邦储备。就货币而言，美元正在形成中期顶部，下半年应该会回调。

债券市场应该会反弹，利率从年初到年中下降。但之后，我认为我们很可能会开始下一个上升周期，进入一个新的长期上升趋势。黄金正在经历回调，下行风险为2400，但它仍然处于结构性牛市。

谢谢你，菲利克斯。人们可以在FelixZulauf.com上找到你的作品。告诉人们你与Zulauf咨询公司提供的机构研究服务是什么？人们会得到什么？我大约每两周甚至更多地发表一次文章。我还会举办季度网络研讨会，详细解释所有内容，包括图表和偶尔的访谈。

与有趣的人进行客座网络研讨会，您可以通过

电话、视频或电子邮件向我提问。我涵盖地缘政治、政治趋势、主要经济体的商业周期、利率、货币比率、股市和一些行业，以及商品市场。所以这是一个对世界相当宏观的看法。

菲利克斯，非常感谢你来到“货币事务”节目。感谢大家收看。提醒一下，你可以在YouTube、Apple Podcasts和Spotify上找到这个节目“货币事务”。如果你愿意，请留下评论。这真的会产生影响。下次再见。谢谢，杰克。很高兴和你交谈。非常感谢你邀请我。谢谢。关上门吧。