Economic Playbook For Trump 2.0 | Eric Wallerstein on Tariffs, DOGE, Jobs Numbers, and Global Trade War Tail Risk
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欧洲央行已准备好采取一切必要措施来维护欧元。相信我，这将足够。谢谢。让我们关上这该死的门。

我和埃里克·沃勒斯坦在一起。他曾在纽约联邦储备银行与王约瑟夫共事。他曾是《华尔街日报》的记者。他的作品曾刊登在头版。他目前是雅丹尼研究公司的首席市场策略师。埃里克，欢迎来到货币事务。谢谢，沙克。感谢你邀请我。埃里克，我一直想邀请你很久了。

你现在对宏观经济有什么看法？情况相当不确定。特朗普第二届政府上任已一个多月了。你如何看待数据？你如何看待狗狗币、税收政策和关税方面的潜在政策？我认为我们现在正处于一个温和的低迷时期，而且

去年夏天，当失业率开始上升时，许多最响亮的声音，关于SOM规则触发的，嗯，对工资就业的下调修正为818,000。这是一个很大的，嗯，你知道的，暗示，对吧。经济实际上正在放缓，“长期且变化多端”的滞后效应正在显现。这些人又回来了，对吧。现在是增长恐慌。嗯，

消费者方面有点低迷。并没有发生什么大的数据缺口，但我认为我们只是遇到了一堆二三线数据缺口。我们1月份的零售额疲软，这可能是季节性调整造成的。但随后沃尔玛的盈利不及预期。标普PMI表现不佳。就像一件接着一件的事情。

然后，由于政策的不确定性，债券自然会获得买盘，市场也略显低迷。这很有趣，我认为这真的只是一场动量抛售，就像动量股和大型科技股表现一直很糟糕，但在标普493中，你的表现实际上还不错。其余市场表现相当不错。这就是为什么标普500指数徘徊在6000点左右。

总的来说，我们相当乐观。我们认为这就像我们会淡化这种消费者低迷。我们认为2月份和3月份的数据将会反弹。我们不认为失业率会大幅上升。我们不认为关税和新的政策制度会对经济造成过大的影响。我们认为

你知道，基本上是对高科技行业的投资。因此，研发软件、信息处理设备，甚至只是像螺母和螺栓制造业今年都将增长。你知道，斯科特·贝塞特最近几天甚至在他被提名之前就提到过，私营部门真的很疲软。如果你看看制造业，它已经连续三年处于衰退之中，我们终于迎来了复苏。所以，不，我认为情况看起来相当不错，我理解人们感到不确定，并且对可能发生的事情存在广泛的担忧。

但我认为这有点 misplaced，更多的是对过去几年的近期偏差和锚定，当时GDP非常好。收益非常好。我们只是习惯了财政支出的好处。但我认为今年余下时间和未来十年将有不同的驱动因素。所以我们很乐观。我们预计标普500指数将在年底达到7000点。是的，我认为情况还不错。你看到了标普。你对标普500指数的目标是什么？

2026年底和2030年的目标。2030年，我们的目标是10000点。听着，我理解估值的故事。我知道，你知道，高盛做了他们的大型报告，哦，高估值会导致较低的回报。但是，你知道，标普500指数的历史并不长。所以你基本上只有科技泡沫、金融危机前，

基本上，估值非常高。然后我们经历了经济衰退。因此，这些指标看起来都有一定的方式。但我认为标普500指数并没有被高估。我们只是认为收益将从现在开始推动其上涨。如果你有8%的收益增长，我们预计会更高，共识预期也是如此，并且你增加了股息，只要估值没有变化，你就没事。你获得的是历史上正常的回报。所以……

是的，我认为这不是一个被高估的市场。我认为它可能被公平估值。例如，英伟达是一家大型公司。他们的利润率为55%。这简直太疯狂了。所以，是的，增长正在放缓。它是指数级的，但它们的倍数已经压缩了，对吧？它是……

我想说的是，在2023年6月，他们的市盈率超过了40倍。他们现在的市盈率为29倍。对于一家以这种速度增长的公司来说，这是有道理的。我认为，即使科技股因为开始放缓或大量支出而略微压缩，他们显然正在投资人工智能和人工智能相关领域。我认为你将获得标普493的重新评级。

其余市场实际上还没有从人工智能中受益，你知道，这主要是一个科技故事，即使在科技公司内部也是如此，你可以减少编码时间和人力，你可以使用人工智能来增强你的工作，我认为今年我们将最终开始看到常规或非科技公司开始以有意义的方式使用人工智能，所以是的，我的意思是，我认为

收益继续增长。在上个盈利季，分析师预计第四季度同比收益增长8%。这简直是13%。这是一个巨大的变化。分析师经常低估，但这是一个巨大的变化。这导致人们下调了今年第四季度的预期。好吧，同比增长不会那么强劲。

但我认为你今年每个季度的收益增长都将达到两位数百分比。最终，这就是推动经济发展的因素，对吧？或者说，这就是重要的。这就是推动就业增长的因素。预计收益更高的公司将雇佣更多员工。这些员工将花费更多。这是一个良性循环。所以我不确定。我理解关税可能导致这场巨大的贸易战，但我认为我们已经开始看到

某种意义上的“竞底”。重点不是仅仅对全世界征收关税，在某种程度上，我们将从关税中获得收入，我们将重新平衡贸易，但我们还将在其他方面降低壁垒。如果你看到一些最近的行政命令，我们将确保欧盟不会不公平地对我们的科技公司征税。我们创新，他们监管。这也对中国进行了许多惩罚，并确保我们的盟友和其他国家不会与中国进行贸易以避免美国。

你知道，我认为这实际上将是有益的，对吧？就像我们在拜登政府期间都抱怨财政赤字状况不可持续，它无法继续下去一样。我们都抱怨中国的盈余呈指数级增长，并且他们正在向世界其他地区输出通货紧缩。这绝对摧毁了欧洲。然而，现在我们实际上正在尝试解决这个问题。我明白我们行动迅速，像快速行动并打破现状一样，对吧？所以这可能有点令人不安，并增加了不确定性。

但你不能既要鱼又要熊掌。你不能只是对财政状况和全球贸易失衡感到不安，然后又不希望采取任何措施。所以我认为正在采取一些措施。总的来说，这对美国公司来说将是一个优势和积极因素。所以埃里克，背景介绍给观众的是你，你在雅丹尼的老板和雅丹尼研究团队的

在过去三年中，一直不担心经济衰退，一直看好经济和美国股市。这是一种正确的观点。2022年是高利率，2023年是商业房地产，2024年是SOMRU，所有这些经济衰退的担忧都像苍蝇一样，你只是把它们拍掉了。不，不用担心。不，不用担心。这就是观点。现在的情况似乎有点不同。它来自美利坚合众国总统和政府。因此，关税和狗狗币正在削弱经济。让我们从关税开始。我确实不太了解关税，但它们要么会导致通货膨胀，要么会导致增长下降。因此，关税在某种程度上必须不利于实际增长，对吧？

你不同意吗？还有你的老板，你的爸爸，他一直认为1930年的斯姆特-霍利关税导致了大萧条。那么，为什么你的爸爸不认为这次会造成经济放缓呢？是的，最大的左尾风险是

最大的可预见的左尾风险是全球贸易战，这绝对会摧毁全球贸易，进出口下降，实际增长下降，这对每个人都不利。我认为这不会发生，令人鼓舞的迹象是，总统特朗普自己也说过，对吧？

以牙还牙，降低贸易壁垒。你知道，就像你看到的，是的，我们将提高关税，但同时，好吧，如果你保持对美国出口的壁垒较低，那么我们将为你提供更有利的条件。所以这比仅仅全面提高25%的关税并增加收入要多得多。这是让我们感到鼓舞的一件事。但是，你知道，就通货膨胀而言，

我的意思是，我们实际上已经经历了一年半的商品通货紧缩，对吧？这部分原因是我认为美联储在通货紧缩方面犯了一个错误，因为它都在商品方面。无论是由于基数效应还是……

新的政策，或者其他什么，或者商品需求正在回升，它确实如此。消费者再次购买商品，因为他们将2023年和2024年的需求提前到了21年和22年。但现在它又回来了。这是一个非常周期性的行业。最终，它会结束。商品价格不会下跌。1月份实际零售额如此糟糕的部分原因是，CPI商品价格连续很长时间以来首次环比上涨0.7%。

中国如此依赖美国的贸易逆差。如果你看看如果将美国或中国的对越南出口、美国以及墨西哥和其他一些东南亚国家等其他一些国家的出口加总起来，它根本没有下降。中国并没有远离美国，全球贸易就像美国、加拿大和英国一样，存在巨大的逆差。中国则拥有巨大的盈余。就像

就像我们不需要像中国那样需要向我们出口一样多的中国进口商品，而且它们的价格一直在下跌。看看中国的出口价格和PPI。它们正在下跌。它们处于通货紧缩状态，对吧？所以是的，关税表面上是税收。有人必须支付更高的价格，但是

特朗普第一任期内，当我们征收关税时，CPI和PPI做了什么？拜登政府显然也对中国增加了关税，这对PPI的影响并不大，但并没有传递到CPI。现在的环境不同了，人们对通货膨胀更加敏感，但如果你考虑长期的话，所以我认为对商品价格不会有巨大的影响，但如果你考虑长期的话

为了让科技等因素对经济产生通货紧缩的影响，你实际上需要在美国拥有产能。你需要拥有工业产能，并在美国进行建设和投资。我们在这方面已经落后了50年或50多年。如果，而且我预计会发生的是，这些关税和消除投资障碍的政策，任何PA，所有项目都必须经历的环境审查，可能会消失。你基本上会鼓励在美国投资，对吧？从长远来看重建产能。这只是通货膨胀。

所以，就像，你不能仅仅，我理解，我们习惯于每月查看CPI和PPI以及PCE，以及三个月滞后和四个月滞后，或者像沃勒和鲍威尔一样，你知道，他们这次想选择哪些月份。但我认为，

我们在COVID期间看到了对供应链的巨大影响。而且我认为，由于供应链现在健康得多，你可以在一些PMI的评论中看到这一点，例如在区域基础上，你可以看到他们说，我认为供应链可能能够处理对各个国家的关税。但除非我们在美国重建国内制造业，否则你永远不会获得长期通货紧缩。我们将继续依赖其他国家。而且

如果发生疫情或战争，那么你就会像2022年的欧洲一样。你的通货膨胀背景现在取决于其他国家，这不是你想要的。所以我认为关税不会导致价格大幅上涨。当然，这可能会在某种程度上发生。这正是关税的自然作用。我乐观地认为它不会影响增长。

这显然是一个尾部风险。从长远来看，我认为美国的基础设施实际上赶上并重建起来非常重要。我们拥有一个制造业基础，未来将是通货紧缩的。财政赤字也是如此。在非战争时期、非经济衰退时期，拥有接近GDP 7%的财政赤字是通货膨胀的。你必须在某种程度上降低它。

当然，如果这种情况没有发生，股票现在可能是6300点而不是6000点。但如果我们对此无动于衷，也可能发生财政危机。从长远来看，我很乐观。短期内，我比共识认为的要少担心。

我完全理解你的长期观点，即我们需要激励在美国建设事物，但这将是一个长期故事。这需要时间。而这些关税，对加拿大和墨西哥征收25%的关税已经到位，将于3月4日生效。然后，对等关税将于4月2日生效。我确实理解你关于对等关税的观点……

如果其他国家对我们征收关税，那么通过实施对等关税，我们将激励他们降低我们的关税。这实际上可能导致关税下降。但这似乎特朗普总统只是喜欢关税，无论如何，你知道，他只是，他只是喜欢关税。不是为了实现最终目标，而是因为他喜欢关税本身。

是的，不，我的意思是，关税可以做很多事情，对吧？例如，它们可以增加收入。我知道有很多论点，尤其是左翼的论点，当然，它们会增加收入，但它们会减少进口。所以，你不会得到物超所值的回报。然后也是出于国家安全原因以及为了重新平衡贸易。所以，将会有一些关税。即使在特朗普第一任期和拜登任期之后，我们的平均关税率也相当低。我认为，

世界其他地区有很多贸易壁垒，这些壁垒并没有被我们头条新闻中的关税所体现，对吧？欧盟在其自身集团内部就存在大量贸易壁垒。这是马里奥·德拉吉一直在谈论的事情。在过去的三个月里，他一直非常支持自由市场，但是……

我的意思是，如果有人要这样做，我想他会这样做。他可能能够协调一些事情的发生。加拿大有省际关税和贸易壁垒。他们正在对加拿大境内的跨境流动征税。

这些事情确实存在，我认为特朗普关税的一个结果是，全球的国际贸易壁垒将会下降，也许美国在全球的投资壁垒也会下降。所以，就像，是的，一些成本将会上升，但我认为计划是，我们对此感到乐观，那就是，如果你放松管制，那么你就会降低监管和合规成本，你……

降低能源价格，并降低公司税率，你将在某种程度上抵消一些这些成本。所以，是的，一些价格将会上涨。这将会发生。它对通货膨胀的影响有多大，或者它对通货膨胀预期有多大影响，还有待观察。但正在采取一些对策。我认为，总的来说，如果你是一家企业，我告诉你，

将对这些商品征收20%的关税。也就是说，我们是一个服务型经济体，对吧？我们进口的东西不多。我们相当自给自足。我说，将对这些商品征收20%的税，但我也将降低你的税率。我将降低所有员工的税率。我将取消所有投资障碍和壁垒。所以我将鼓励你，并促进你在美国投资。这并不是通过对我特别关心的行业进行补贴，例如

《通胀削减法案》有点不同，因为它规模较小，而且我认为我们都同意这是一个重要的国家安全领域，但《通胀削减法案》的目标是针对特定的绿色能源项目、电动汽车以及可以说是私营部门不会进行的非生产性投资，所以我认为一家企业会对某些商品征收20%的税，这可能会鼓励在美国更多地投资生产，以及你知道的放松管制以及帮助他们在业务方面的事情，所以

是的，这是一个付出和收获的过程。我认为这是一个更好的政策，它促进了国内产业和投资。如果你看看上周最新的行政命令，基本上，我们将鼓励作为盟友的外国在美投资和建设。所以是的，我们将对我们进口的商品征收关税，但我们也将提供一种简化的方法来让你在这里生产。这可能会带来更多的生产。

并减少进口的需求。我们已经没有进口很多东西了。进入美国的中间商品并不多。所以我不确定，我很乐观。基本情况是，这会在某种程度上出错，对吧？我认为，我并不是说一切都很好，而且不会有任何挫折。我只是说，通往……

良好经济结果的道路比人们看到的要多得多。我认为人们只是看到了这些变化。每当发生变化时，人们就会有近期偏差，他们会依赖于自己的经验，他们会担心。但变化会发生。经济会变化。40年前，我们有广场协议和卢浮宫协议。金本位制在50多年以前就结束了。经济会变化。而且我认为

我认为现在正在发生的变化比人们给予它的评价更周到。而且我相信它不会像人们认为的那样糟糕。所以我不确定。就像你说的，对加拿大和墨西哥征收25%的关税，我可能更希望这些关税更低。但你知道，我们将看看它们如何发展。我认为解决这个问题的一件事是，

特朗普非常反马杜罗和反委内瑞拉。这就是他在1.0版本中的语气。国务卿马可·卢比奥绝对反委内瑞拉，因为他们支持古巴的共产主义独裁统治。起初，特朗普与马杜罗进行了很大的开放，并表示，嘿，我们将相处融洽。

带回移民，就像我们将出售大量石油一样，一切都会好起来的，我们的关系将会很好。然后就像昨天一样，基本上说你不会接纳任何移民，交易取消。我只是，很难将25%的关税按字面意思理解，并且不期望它们在一个月内消失，因为加拿大和墨西哥会做一些合法的措施来帮助美国产业或其他什么。这是流动的，很难对这些事情做出长期预测。我只是认为贸易壁垒是

在关键行业和领域，

将足够低，以至于美国公司会感到满意。让我们谈谈狗狗币，政府效率部门。当它首次创建时，埃隆·马斯克和我想特朗普总统说它可以节省一万亿美元，两万亿美元。我们现在的储蓄情况如何？因为其中一些内容已在线发布。狗狗币试图透明地说明它实际上节省了多少钱，以及

你认为这在削减美国赤字方面有多重要，目前的赤字为1.8万亿美元？我不知道狗狗币是否会做很多事情。但我认为，总的来说，本届政府有一种削减成本的精神。因此，每个内阁成员及其所在机构都希望精简其员工人数。

建筑物租赁，这实际上并没有帮助办公秩序。但无论如何，它只是被精简了，对吧？不再有额外的开支，像逐个合同一样。

并不是最好的方法。你实际上需要重塑经济，才能真正改变财政赤字状况，并更接近于平衡预算。我认为没有人真正期望或想要平衡预算。克林顿的平衡预算部分原因是抵押贷款支持证券膨胀，房地产泡沫爆发。但是

我认为GDP财政赤字为3%是可能的。我实际上不认为狗狗币会在其中发挥任何有意义的作用。但更小政府的精神，以及你知道的，政府内部减少不必要的支出，我认为这是每个人都可以接受的。就像每个人都在抱怨一样。我们有一个官僚臃肿的政府。但是是的，像使用人工智能逐行检查合同一样，

节省70亿美元，节省500亿美元。我们实际上并没有减少赤字。但事实就是这样。至少从表面上看，它并没有使赤字恶化。但是是的，不，我认为……

我认为人们真正忽略的是，欧盟实际上将增加国防开支，以及这对我们意味着什么。因为如果你分解强制性支出和酌情支出，你会说，哦，酌情支出只有一万亿美元。我们将削减所有酌情支出吗？那里有国防开支。你知道我的意思吗？它看起来是不可触碰的。

但国防开支约为1.1万亿美元，如果我们减少这方面的开支，而世界其他地区增加这方面的开支，例如欧洲和我们的盟友

就像我们将从欧洲获得巨大的财政刺激一样。我们实际上不必花费那么多钱，也不必发放那么多国防部合同。受益者仍然是洛克希德·马丁公司和雷声公司。是的，其他国家也有国防承包商，他们的股票表现相当不错。但我们是国防中心。我们的公司是最好的，这将有所帮助。我认为这真的会有所帮助。我们不必花费那么多钱，

某种安全保障，而且减少了，对美国国际开发署有很多问题或担忧，我想。但我认为，我们确实花钱的事情是外国援助，以及向其他国家提供资金等等。因此，减少这方面的开支的精神，从长远来看是有帮助的。是的，狗狗币取消的一个合同是我写过的，是为了使社会保障的科技现代化。

如果我们确实使他们的技术现代化，这从长远来看可能会为我们节省资金。所以我不确定，他们行动很快。我认为马斯克已经解决了这个问题。他说，是的，就像我会犯错误一样。我们将取消不应该取消的事情。然后我们将解决这个问题。所以，你知道，希望它，它，它，一切都会好起来的。对。就像那些事情很快就会得到补救一样。但是是的，我不知道。就像，

我认为狗狗币更多的是向人们表明我们正在做一些事情，因为在两年内将经济贸易再平衡并削减财政赤字一个或两个百分点，这似乎什么也不是。这是相当难以捉摸的。除非你看数据，否则你感觉不到它，没有人看数据。我理解人们希望让美国人参与到这种彻底的变革中来。

就叙事而言，绝对如此。因此，真正的变化在于数据的这一点，但没有人看数据。人们关注的是叙事。而我认为狗狗币是，

全是叙事，而很少关注数据。你的前雇主《华尔街日报》指出，再次，特朗普谈到节省一万亿美元。哦，好吧，也许是5000亿美元。也许是1000亿美元。《华尔街日报》发现，被取消的合同总额为165亿美元。然后他们将其四舍五入到70亿美元。现在分析表明，实际节省的资金更像是26亿美元。

在1.8万亿美元的赤字中，26亿美元简直是九牛一毛。我理解这些事情可能会随着时间的推移而扩大。因此，实际节省的资金可能是500亿美元或1000亿美元。但归根结底，埃里克，真正的预算赤字是支出的大部分是

利息支出、社会保障、医疗保险和医疗补助。因此，这三种福利以及国防开支。实际上，你知道，我一直认为，如果狗狗币真的要在我们的预算赤字中产生有意义的变化，它就必须追溯到

艾瑞克·沃勒斯坦，雅丹尼研究公司首席市场策略师，与杰克一起分享了他对美国经济的乐观展望。录制于2025年2月27日。在Twitter上关注艾瑞克·沃勒斯坦 https://x.com/ericwallerstein在Twitter上关注雅丹尼 https://x.com/yardeni在Twitter上关注杰克·法利 https://x.com/JackFarley96关注货币事务：Apple Podcast https://rb.gy/s5qfyhSpotify https://rb.gy/x56dx5YouTube https://rb.gy/dpwxez</context> <raw_text>0 国防部以及我认为的浪费性支出，你知道，有一扇门，制造成本为500美元，但卖给政府的价格为10,000美元。我认为你真的可以从中得到一些好的数字。而且，我希望特朗普总统和埃隆·马斯克能够挑战军工复合体。我们会看到的。你知道，我对此表示怀疑，但我正在为他们加油。但在其他方面……

在他们这么做之前，我认为这只会是一些听起来很大的数字，比如400亿美元，但这并没有真正减少预算赤字。为了给出一些真正可能更具体的例子，新兴国防科技领域的一些最大参与者是谁？Anduril，一家美国私营公司，Palantir，一家新上市的公司，主要从事软件方面的工作。

国防部和美国联邦政府没有理由一定要成为这些公司的大型联邦合同、大型合同的获得者。他们可以参与其中，但英国很容易就能花钱给Anduril，因为他们是新型国防技术的先锋。德国也很容易这么做，或者可以进行对美国的德国投资。它不一定是联邦国防支出。所以当我们说……

国防支出不能削减，我们刚刚提高了国防支出。就像，哦，它永远不会被削减。就像我们不能那样做。就像，我认为我们忽略了重点，因为美国国防部门远不止是向特定公司发放联邦合同。我认为硅谷在这个政府和现在的政府中扮演着重要角色。而硅谷对工业技术和国防前沿技术非常感兴趣。所以我认为

我认为欧盟长期以来都没有遵守北约的指导方针。他们的国防支出甚至没有达到GDP的2%。英国也是这个故事的一部分，他们也宣布将国防支出提高到GDP的2.5%，之后再提高到3%。

你会发现，好吧，这是一个全球经济。这是全球市场。你将从世界其他地区获得更多的财政支出。你实际上得到了这个国家。四个月前我对欧洲非常悲观，因为

来自布鲁塞尔的刹车正在启动。所以法国自疫情以来一直是北欧表现最好的国家，也是唯一一个GDP增长真正强劲的国家。他们的预算赤字占GDP的5.5%。布鲁塞尔说，好吧，停下来，你完了。就这样。降到3%。德国一直相当紧缩。而意大利的经济蓬勃发展，是因为一项大规模的民粹主义政策——超级奖金，这是一项针对每个家庭的税收减免。

现在，他们不会那样做了。德国将允许财政支出。法国可能会没事。他们都将用于国防支出。这将减少我们国防支出的需求。这将是一个巨大的财政推动力。而欧洲央行正在放松。在这方面，市场有什么负面因素吗？我很难看到。我真的很担心欧洲，因此担心全球增长，因为中国正在狠狠地打击他们。

欧洲实际上可以做到，他们有那里的国防承包商，他们可以做很多事情来支出，比如建立一个工业基础或重建一个工业基础，而不是像大众汽车工厂那样，你知道，是的，他们实际上可以参与其中，所以是的，我不知道，我认为有很多理由实际上应该保持乐观，而且……就预算而言，它不是

如果GDP的6.7%下降到3%听起来很疯狂，你实际上只是将支出从GDP的25%降回到GDP的22%、21%，这在历史上是他们在新冠疫情之前和全球金融危机之前的情况，他们大约占GDP的20%。而且

税收，比如特朗普1.0时期的减税并没有降低占GDP比例的收入和税收。它们只是在高位徘徊，就像它们总是那样。它们总是徘徊在GDP的17%、18%左右，无论是由于更强劲的增长还是汇回海外已入账的利润，我认为制药业将成为现在贸易再平衡和获得更多在此入账利润的重要组成部分。

如果你把它降下来，它并不疯狂。它看起来更正常了。我认为我们实际上可以做到这一点。所以是的，我不知道。

DOGE会平衡预算赤字吗？不会。预算赤字在未来几年会更接近3%吗？是的。我认为这很有可能。那么真正的重点在哪里？它来了吗？好的。欧洲正在增加国防支出。因此，美国国防支出可以作为GDP的百分比下降。还有什么？我的意思是，我看到了一些。我的意思是，我认为这主要是增长。就像我们摆脱了它一样。我认为这就是计划。是的。

嗯，我认为他们可能会在某个时候削减，你会进入福利项目。嗯，在最近通过的预算中，预算中有一项支出削减。只是减税是4.5万亿美元，支出削减是2万亿美元。但这些以不同的方式运作，我认为减税实际上是刺激增长的。嗯，所以我认为，你会得到更多的回报。你实际上会带来更多收入。

因为你正在扩大经济。所以它不是4.5万亿美元的削减。它可能更接近支出削减的数额。但是是的，不，我认为你会摆脱它。所以你会得到，你知道，我们的劳动力不会像过去四年那样以同样的速度增长，因为移民将大幅减少，而且主要年龄员工的劳动力市场参与率已经达到顶峰。对于婴儿潮一代来说，它相当低，但是，你知道，主要年龄劳动力参与率和就业率相当高。

所以这将完全取决于生产力，去年的同比生产力增长约为2%。历史上，它约为2.1%。在我们的展望中，我们对这种情况的可能性略高于50%，我们认为它在未来一两年内将达到3%。所以你的生产力增长达到3%，你的实际GDP达到3%。你不需要劳动力增长更多。我认为这是非常现实的。

我认为这种情况以前发生过很多次。它发生在1995年到2000年期间，这在今天非常令人鼓舞。是的，我不知道。就像我们在这里并没有平衡预算一样。我们可能会稍微削减一点。我认为我们不会达到6.7%。在未来一年左右的时间里，我们可能更接近5%。我们将获得更多增长，它将更有效率，而不是仅仅像，你知道，

将800万人带入这个国家，我们的GDP就会上升。这将是实际的工人效率，这对实际工资增长来说要好得多。生产力和实际工资密切相关。然后你会有更多的消费者支出。你拥有整个良性循环。因此，公司税率为21%。然后是特朗普减税，特朗普TCJA。

这些将在2026年到期。所以特朗普希望延长这些减税，但他是否希望对这些减税进行额外削减？另外，你能否明确你的观点？所以你认为实际减税会降低赤字，因为经济增长超过了收入下降？如果你说，由于减税，未来10年的赤字将扩大4.5万亿美元，这可能比那个数字要低。好的，好的。

明白了。它不是积极的。我认为你不会因为这个而 necessarily 损失那么多收入。这就是特朗普1.0时期削减公司税率时发生的事情。占GDP比例的收入保持相对不变，因为你得到了这种提振。

我知道布拉德·塞斯特在这方面做了很多工作，不是为了宣传别人，但是将利润入账并因此在海外纳税的制药公司的数量是一个合理的数字，比如数千亿美元。所以我认为，如果你重新平衡贸易，

并且确实在美国本土获得更多制造业投资，并鼓励美国公司和全球跨国公司在此入账利润，你将抵消部分损失。所以，我的意思是，减税通常来说，如果你是一家企业，它们是好的，对吧？就像你支持减税，它会在某种程度上帮助经济。我只是认为，获得2万亿美元的支出削减，然后获得4.5万亿美元的收入减少实际上是

比看起来更紧缩。你得到的财政紧缩或财政赤字紧缩比表面上看起来要多。再说一次，我们会看到的，但我认为我们在第一任期内看到了这一点，经济并没有太大不同。是的，我不知道，我们会看到的，但无论我们在拜登政府执政的四个月前做了什么，都在大幅增加赤字。

每年和每个季度。所以需要改变一些东西。你谈到了劳动力市场。在过去五年的大量移民的影响下，非农就业人数以及就业人数的劳动力市场数据扭曲了多少？我真的不明白。我希望你能对此提供一些见解。是的，当我们进行基准工资单修正时，这是一件大事。

去年夏天，他们说，哦，工资单实际上比我们预期的一年期间少了81.8万。工资单比家庭调查更能捕捉移民情况，因为你是在询问企业，哦，谁在这里工作，而不是打电话回家？像什么非法的移民会接电话说，是的，伙计，我在这里。我有一份工作。但是如果你，我的意思是，可能，我认为，

从2021年到2024年，有600万到800万移民越过边境，这比以往高得惊人。而且他们并没有都被计算在内。因此，如果你使用CBO和其他机构之前关于有多少移民被计入工资单调查的研究，当这项调查首次发布时，我认为大约三分之二被捕捉到了。所以你错过了三分之一的移民。

所以我认为，你知道，工资单实际上可能更低40万到50万，而不是81.8万。事实证明情况确实如此，对吧？我们将工资单修正调整到略低于60万。但家庭调查错过了所有这些人。而人口普查局，就像，终于开始查看来自，你知道，边境和海关的边境统计数据了。他们对所有这些相遇和逮捕事件都有一个持续的统计，对吧？

他们发现，你知道，大约有600万移民，2022年和2023年每年大约有100万。他们把他们重新纳入数字，哦，像家庭就业一样，比我们预期的要多几百万人。所以你就像人口普查局滞后一样，对吧？就像你不会知道如何计算每年新增的200万移民一样。并且认为，因为

劳动力调查方法没有捕捉到这些移民，他们不存在，我认为这有点愚蠢，说实话。GDP就是GDP，2021年、2022年和2023年的生产力增长并不高。

那么它来自哪里？它来自劳动力增长。就像，很明显。我不知道。我认为这很明显。当然，像，我们是正确的。所以事后诸葛亮地说这更容易。但是是的，像，部分对实际劳动力指标的影响是失业率上升了。

但这都是进入劳动力市场的人。都是新进入者。所以无论他们是移民与否，都是受劳动力市场鼓励和实际工资增长鼓励而加入并说，我以前不在这里。我要去找一份工作。其中很多是女性，主要年龄段的女性，创纪录的最高劳动力参与率。远程工作在某种程度上与此有关，但她们受到了足够的鼓励加入劳动力市场。所以你触发了SOM规则，但实际上被解雇的人

根本没有上升。都是重新进入和新进入劳动力市场。这肯定与移民有关。所以

我不担心SOM规则。我认为它很愚蠢。无论如何，这是一个愚蠢的规则。克劳迪娅·索姆是一位优秀的经济学家，她只是发现了统计规律。所以人们有点紧张是有道理的。长期和可变的滞后不是一个东西。它们不是真实的。这只是对过去货币紧缩所做的解释的虚构说法。它在过去真正做的是美联储加息，发生了金融危机，

然后经济放缓，然后你经历了信贷紧缩，对吧？就像我们经历了金融危机，SVB和许多地区性银行倒闭一样。就是这样。是的，这就是字面意思。这就是你如何获得信贷紧缩。它实际上就是银行业。就像这是最接近导致信贷紧缩的东西一样。

美联储介入，财政部介入，FDIC介入，他们实际上放松了，繁荣。他们扼杀了它，他们完全放松了。这是财政和货币宽松，繁荣，生效。因此，他们阻止了信贷紧缩。现在我们的高级贷款官员调查正在改善。就像，他们实际上正在放松贷款标准，并降低企业的融资成本一样。

没有信贷紧缩。没有长期和可变的滞后。只是货币紧缩和更高的利率，它们惩罚了对这些利率敏感或以低利率借贷过多的经济部门。它做到了。我们决定不让它成为一场危机，不让这场危机瓦解。因此，这趟免费列车继续运行。现在是什么会减缓劳动力市场？是的，确实发生了实际的裁员。但私营部门发生了什么？有人减少投资吗？

预期收益是否下降？没有放缓。当然，联邦支出正在略微减少，但只是略微减少。我们仍在大量支出。当然，联邦承包商，这将下降，但他们可能会转向私营部门。招聘意愿将上升。现在有很多不确定性。企业将扩大其员工队伍，并将雇用这些员工。联邦政府中没有人那么高效。不可能。你将在私营部门获得更高的生产力和更高的工资。

所以是的，就像你会在未来六个月看到一些劳动力市场波动一样，但这意味着更多的招聘和更多的离职。

就像人们一直担心因为招聘减少，离职减少一样，对吧？就像，哦，我们处于2014年的水平。是的，但我们在两年前拥有最高的招聘率和最高的离职率，就像几十年来一样。所以你经历了所有这些劳动力市场波动。最终，人们会安定下来。现在我们实际上看到了低工资工人的实际工资增长。所以，就像你想让劳动力市场有多热，同时还要实现通货紧缩一样？

这就像它们不相容一样。你需要劳动力市场稍微放缓一点。坦率地说，如果就业人员没有失业，而实际工资正在上涨，你仍然感到担忧，对我来说是疯狂的。所以听起来你对劳动力市场的看法比杰伊·鲍威尔更乐观。

我对劳动力市场的看法比几乎所有人……而且我还没有……而且它奏效了，所以也许我有点……我坚持我的观点更多，我应该对此敏感一些，但我认为，这很有趣，因为我认为我工作的一部分和你工作的一部分……但我《华尔街日报》的工作的一部分是评估我正在与之交谈的人有多好……他们是否了解情况，我同意他们所说的内容的程度，或者它是否具有金属感，对吧？就像，它是否经得起考验，无论我是否同意。而我从大约40多岁的策略师和投资者那里看到的一件事是，他们真的依赖于房地产市场。这可能是2008年全球金融危机的遗留问题。但我看到很多人谈论房屋开工、房屋竣工和建筑业就业。建筑业就业人数创历史新高。

而这些人说，哦，我们正在完成所有这些房屋，开工和许可证数量非常低。某些事情将会崩溃，建筑业就业人数将会下降。我认为这种情况不会发生。这个房地产市场非常奇怪，就像疫情后的劳动力市场一样奇怪。这不是同一个周期。你不会在建筑业就业人数下降，开工和许可证数量很容易反弹。我认为这个政府想要做的一部分是放松管制。

你会让开工和许可证数量上升。这将会发生。此外，独栋住宅的建筑业就业人数中，几乎有一半是改造者。这些人有技能，对吧？他们不必建造房屋。他们可以去改造。那就是其中的一半。你也在获得供应。如果对建筑业就业的需求下降，而我接受这个说法，那么建筑业就业的供应绝对暴跌了。

流动消失了。不再有……不要再指望建筑业就业的移民了。就像，当然，会有一点，但不是真的。而且股票也可能下降了一点，因为如果他们不是……如果他们是未经许可的移民，或者他们要离开，或者他们要被驱逐出境，人们会害怕去工作，你知道，就像……它会下降一点。所以我认为对建筑业的需求，也就是改造者，对建造数据中心的人来说。有很多事情会下降。我认为

我认为没关系。我只是认为，在这个疫情后的时代，房地产市场现在非常混乱，过分依赖它是一个错误。劳动力市场也是如此。看到这些传统的指标下降，招聘和离职，这不是思考它的正确方法。它不是在衰退之前，而是在……

它是在最大的波动之后……就像住房市场因为超高的抵押贷款利率、超高的房价、仍在发生的巨大的、巨大的建筑热潮以及所有这些积压最终得到解决而变得一团糟。但是，比方说，这个政府降低了门槛。他们喜欢他们让房利美和房地美退出监管，他们喜欢

促进住房和城市发展部实施更低的监管，然后建造大量多户住宅建筑。谁会建造它？那些已经是建筑商的人。所以是的，我认为人们在这个周期中总是错过或误解了以前周期中发生的事情，但它太不同步了。它完全不同。所以是的，我不担心建筑业就业。我不太担心住房。我不

我不太担心商品和建筑部门的任何事情。我认为这一切都在加速。

因此，住宅建筑施工略低于其最高水平，但就总建筑而言，数据中心、仓库，都处于历史最高水平。是的，其中很多并不像抵押贷款那样对利率敏感。我承认你两点，第一，我完全相信，是的，40岁、45岁的分析师，他们过于关注住房，因为那是2008年摧毁经济的东西。但我只是在看，住房并没有那么大。就像在2006年，

住宅建筑施工占总员工的比例约为7%。然后它从7%下降到4%。但现在是4.5%。那么，它会从4.5%下降到1.5%吗？它会有一些底线。所以我完全理解这一点。然后，我还想说的是

抵押贷款利率从多少？从2.53%到7%。这绝对摧毁了现房市场。所以你有一所房子，我从你那里买下它。我有一所房子，你从我这里买下它，等等。这雇佣了经纪人，房地产经纪人，但它没有雇佣建筑工人。这就是很多就业的地方。所以

2022年和2023年被利率冲击摧毁的是房地产经纪部门，该部门雇佣的人员较少。而建筑业一直很强劲，因为所有这些房子都必须从新房市场购买，而且房价上涨了。因此，就业形势强劲。但是，如果新房市场真的开始疲软，这将成为一种拖累。我理解你的观点，它不像2008年那样是巨大的拖累，但它将是某种拖累，对吧？是的。

不，这是一个很好的观点。是的，我认为如果你只是看看它，对吧，像竣工一样，我认为多户住宅处于历史最高水平或接近历史最高水平，而开工和许可证数量一直很低。其中一些可能只是不确定性。我认为，随着利率波动下降，假设美联储在今年剩余时间内暂停，你知道我的意思吗？就像他们不会再次加息一样，除非发生一些疯狂的事情。但如果通货膨胀仍然粘性，或者由于关税而略高，他们可能不会降息。所以，我

我只是，是的，我的意思是，你获得了更多确定性，你可能会获得放松管制，你继续建设。我认为现房销售市场实际上会回升一点，因为，

这是一件人生大事，对吧？像美国梦是建立在住房之上的，最终人们必须搬家。像回到办公室一样，我必须搬家。我必须卖掉我的房子。我必须买一所新房子。你有一套第二套住房。就像你可能会摆脱它，因为你必须回到办公室，你不能再住在那儿了。所以，像这种波动开始发生一样。人们会再融资或偿还抵押贷款。我认为这会开始发生。我在《华尔街日报》的最后一篇文章，我的绝唱是关于千禧一代和年轻人如何被这个房地产市场搞砸了，而老一代从中受益。像租户收入或……对不起，业主收入是劳动以外收入的重要组成部分，而劳动以外收入飙升了。它就像17%。业主收入是指有人拥有一套备用单元，他们可以从中获得租金吗？不，就像房东一样。根据Twitter的说法，大多数房东都是夫妻店。

目前昂贵的房地产住房政策，它使老年人受益，而年轻人却为此付出代价。我还想说，在其他国家，在加拿大、新西兰、中国，情况要糟糕得多。哦，我的上帝。这些国家有巨大的房地产问题。情况要糟糕得多。我认为这实际上是一个非常有趣的观点，因为消费者情绪一直是……现在是一个热门话题，因为我们有两个糟糕的消费者情绪数据。

当它们相当糟糕时，三年来似乎没有人关心，但现在他们非常关注它，就像他们转向在线调查并变得非常党派一样。但我认为，美国的情绪为什么如此低迷，是因为你买不起房子。就像你买不起房子一样，

我个人买不起加利福尼亚州圣莫尼卡的房子，因为中位数价格是200万美元。在我居住的地方，就在海滩上，价格可能约为500万美元。所以我现在不会买。抵押贷款利率非常高。

谁会以7%的抵押贷款利率去购买历史高位的房价？而且房屋保险也在上涨。拥有房屋的每一个可能的方面都非常高。所以对我来说真的很糟糕。我的父母有一套房子，我的祖父母有一套房子，但他们会看到年轻人和千禧一代，35岁、40岁，有很好的职业，但买不起纽约市的房子，因为一间单间公寓要120万美元。

所以你会看到这会让你沮丧。就像美国梦一样，你做不到。你无法继续你的生活。我认为这是消费者情绪如此低迷的一个重要原因，因为即使避险通货膨胀正在下降，房价仍在上涨，它甚至没有告诉你全部故事。就像不可能买到房子或搬到更大的房子，然后组建家庭一样。我认为这是消费者情绪比在非常强劲的劳动力市场中本来应该更低迷的一个重要原因。

就像某些事情必须发生一样。我认为它之所以会这样发生，部分原因是美联储。我认为这是他们实际上购买数万亿美元MBS的一个重要原因，而房价却以两位数的百分比上涨，这简直是疯狂的。

然后你有了Zerp，就像房地产市场的所有支持和监管一样，也做出了贡献。所以也许我们看到它正在逐渐消失。但是是的，这是一个古怪的房地产市场周期。最终，至少收入会上升。希望办公室回归和人们对7%或6%的抵押贷款利率感到疲惫和正常化。是的，这是一个古怪的房地产市场周期。

埃里克·沃勒斯坦，雅丹尼研究公司首席市场策略师，加入杰克的节目，分享他对美国经济的乐观展望。录制于2025年2月27日。在Twitter上关注埃里克·沃勒斯坦https://x.com/ericwallerstein在Twitter上关注雅丹尼https://x.com/yardeni在Twitter上关注杰克·法利https://x.com/JackFarley96关注货币事务：Apple Podcast https://rb.gy/s5qfyhSpotify https://rb.gy/x56dx5YouTube https://rb.gy/dpwxez</context> <raw_text>0 我认为这对消费者情绪有相当大的影响。就像你说的，是的，在加拿大情况更糟。人们买不起任何房子，对吧？而且他们也没有其他地方可去。你真正可以居住的城市只有三四个。而且，你知道，不像这里，我可以搬到郊区，或者，你知道，你的房子更具流动性，我想在这里是这样。

埃里克，让我们回到劳动力市场和出生死亡率。因为在这个节目中，我重点介绍了很多关于出生死亡率的分析，以及非农就业人数是如何被夸大的，因为出生死亡率假设了没有发生的企业创造。把它与移民联系起来。然后在2月7日发布的1月份数据的非农就业报告中，让我们看看，有580

599,000美元，我们称之为600,000美元的修正，2024年的负面修正。为什么这不是一件坏事？为什么出生死亡率真相支持者错了？是的，这很有趣，出生死亡率模型在过去一年中一直是关注的焦点。而且，如果你是一位经济学家或策略师，那么找到没有人关注的最模糊的东西，然后用它来支持你的论点是有意义的，因为没有人会知道。

任何更好。所以，是的，出生死亡率模型基本上是，你知道，工资单调查会询问雇主有多少人为他们工作。但是，美国的公司数量有很多变化。所以每天都会有新的企业被创建。

每天都有企业倒闭，而且他们捕捉到倒闭企业的效率比劳工统计局找到新企业的效率要高得多。所以他们尝试，他们会查看新的企业申请，并尝试进行调整，他们会为他们认为正在创建的企业数量增加工资单。因此，这种出生死亡调整，企业的诞生，企业的死亡，在过去几年中为工资就业增加了很大一部分。

之所以称其为胡说八道，或者说劳工统计局不知道他们在做什么，是因为企业申请在疫情后大幅增加，大幅跃升。此外，出生死亡调整，我刚刚查了一下，从疫情前的12个月内增加了约100万个工资单，增加到约125万个工资单。

所以大约125万之后。所以不是大幅跃升。它不像从零增加到每年增加100万个工资单。它大约是从100万增加到100多万。但新企业创造激增。

有些人会说新企业创造激增是因为人们想要PPP贷款，你知道，就像你出于税收原因拥有个体经营者一样。一位优步司机，他们开始了自己的生意。这不像一个企业家开始一项将雇佣数百人的事业。完全是胡说八道。这是一个愚蠢的论点，它被用来作为轶事证据，因为人口普查局或任何做这件事的人，企业申请，

通过，我认为是人口普查局。他们会说，“好的，你申请过企业吗？”他们还会说，“这家企业是否有很高的雇佣高工资员工的倾向？这家企业会雇佣员工吗？”他们还会再细分一层，比如他们是否已经有员工之类的。这些数字也上升了。因此，你会看到大多数这些新企业实际上是人口普查局认为“他们会雇佣员工”的企业。它基本上不是个体经营者。

所以这些都是合法的企业，美联储或我认为是圣路易斯做了一项研究，他们发现其中很多是新兴科技公司，或者是在郊区因为远程工作而兴起的初创企业，但都是有员工的公司，而不仅仅是个体经营者。所以

在过去两年中，出生死亡调整为工资就业增加了比疫情前略多的员工。但这是因为它是一个更具活力的经济体，它更具创新性。在美国创业的障碍几乎不存在。就像你创办一家科技公司，所有的软件都是服务。

但我们使用的是，你知道，云，我们租用云，不需要我们进行投资或资本支出，它只是一个月的订阅，这也是为什么经济对利率如此不敏感的部分原因，大多数企业不需要大量的工业投资，它主要是软性东西，是服务，是月度订阅，我的公司有15个人，我们完全是远程办公，我住在洛杉矶

我们只使用所有云提供商、CMS平台等等。我认为这是合法的，这也是为什么美国在疫情后恢复得如此之好的部分原因，比欧洲和类似的发达外国经济体好得多，因为那里的劳动力市场首先非常紧张。你不能被解雇。你不能离开。因此，在经济衰退期间，欧盟的生产力绝对暴跌，因为有很多员工无所事事。

在这里，我们有劳动力市场波动。人们换了不同的工作。他们的工资更高了。他们四处搬迁，以提高生产力。

而且你还可以创办公司。在挪威创办公司没有任何激励，因为他们会对你征收巨额税款。在那里成为创始人非常困难。而且，美国的许多刺激措施是给人们发钱，以及给企业提供税收抵免或救助达美航空公司。但在欧洲，很多刺激措施，我是在轶事地讲，基本上是给公司钱以避免裁员。

短期内，这更多的是，你知道，避免了危机，但长期来看，它并没有导致需求的增长。它让人们巩固了他们的职位，而不是鼓励他们去需要他们的地方，比如离开面对面的工作或从事服务性工作。或者，你知道我的意思吗？疫情期间经济发生了如此巨大的变化，如果你只是让每个人都保持现状，

你不会有所有这些劳动力市场波动和新企业创造等等。这也是我为什么认为整个

通货膨胀是全球现象的说法是胡说八道的原因。完全是胡说八道，因为欧洲有不同的劳动力市场，完全不同的经济增长图景，而且他们对俄罗斯天然气很敏感。能源可能是CPI的一小部分，或者说是CPI的一部分，但它也会影响核心CPI。每个价格都对能源价格敏感。

我们不需要价格大幅上涨。我们只是在经济不再需要的时候对经济进行了地狱般的刺激。就像在2022年，当CPI超过7%时，我们仍在财政和货币方面进行刺激。

这绝对是疯狂的。我们不需要这样做。我认为你得到了所有这些波动和生产力提高，你实际上可以在没有通货膨胀的情况下获得实际工资增长。这就是为什么实际工资下降了三年。像工人、生产工人和非主管人员在2023年之前都经历了负实际工资。

直到2024年，他们才开始战胜通货膨胀。然而，你会看到上届政府内部或同情上届政府的经济学家认为这是有史以来最好的经济。老实说，直到去年，情况并非如此。这对低龄工人来说并不理想。你会看到物价上涨得如此剧烈。我认为我们不需要这样做。我认为这不是对美国发生的事情的良好解释。我认为这是一种逃避责任的说法。

老实说，如果这是我的立场，我也会逃避责任，对吧？如果通货膨胀无处不在，我会完全地说，哦，你知道，对此无能为力。但我认为美国在疫情后的表现非常出色，我们也不需要通货膨胀。我们的经济是不同的，我们的劳动力市场要宽松得多。我认为我们不需要所有这些刺激和通货膨胀。所以我认为这是一个政策选择。当然，它刺激了增长。因为它的缘故，我们有了更高的增长。

但我并不相信这个说法，而且

我们说你不相信或者全球通货膨胀的故事是胡说八道。欧洲的通货膨胀上升了。日本的通货膨胀上升了。许多世界各地的北美通货膨胀上升了。通货膨胀上升了。你不同意这一点。你不同意的是，它们都有相同的原因。你说它们有不同的原因。是的。我认为美国本可以拥有更低的通货膨胀，美国是否需要100%的通货膨胀？它需要达到8%吗？超级核心现在需要达到3.5%或4%吗？不需要。

我们可以拥有更低的通货膨胀，它本可以更短暂，而且它不需要产生相同的影响。它实际上仍然存在。我认为这也导致很多人试图将这次选举和全球选举解释为对通货膨胀的反应。但这忽略了这样一个事实，即前任政府、美联储和所有相关人员都对通货膨胀产生了影响，对吧？好吧，他们在某种程度上投票否决了那些这样做的人。所以……

是的，我只是认为……

它忽略了政策选择，认为全球经济无论如何都必须屈服于此。我们只是其中的一小部分，因为我们的增长故事与世界其他地区大相径庭，显然我们有自己的增长故事。美国有其自身的驱动因素，以及形状和结构不同的经济体，我们不会以同样的方式受到全球价格压力的影响。所以是的，通货膨胀不会发生。它不需要成为它所造成的破坏性力量。

你对现在的通货膨胀有什么看法？2.7%、3%？我们正朝着2%的方向前进吗？每个人都知道你不是衰退主义者，你是一个反衰退主义者。你对没有衰退、强劲的名义增长非常非常有信心。这将是软着陆还是无着陆情景？你对通货膨胀的看法是什么？是的，不。我的意思是，2%可能不会发生。

我认为滞胀并没有到来。我认为这是一个愚蠢的观点。这正是我去年下半年一直在说的。通货膨胀不会下降。你知道，服务业非常粘性，商品价格一直在下降。不要指望它们持续太久。我已经说了，你知道，大约九个月了。每个人似乎都错过了这一点，并认为2%就在眼前，我们将进行10次降息。

或者其他什么。但我认为现在另一边有点过头了。我的天哪，关税来了。我们将有4%的CPI。不会的。经济也不会放缓到足以导致滞胀的程度。除了黑天鹅事件或其他事件之外，最坏的情况是实际增长放缓至1.5%，因为劳动力增长正在放缓，我们正在减少财政支出。这是最坏的情况。但是

我们不会出现负增长。我认为我们在一定程度上仍在服务业方面实现通货紧缩。我认为商品价格不会上涨那么多。所以不，我的意思是，就CPI而言，我们可能陷入了这个3%的世界，除非经济增长受到衰退或其他因素的影响，否则PCE不会很快下降到2%。

但是是的，我的意思是，从投资者的角度来看，你可能应该已经对通胀结果进行对冲一段时间了。我认为这并没有太大改变。我认为除了商品价格略微上涨之外，没有什么会大幅提高工资，对吧？名义工资增长正在放缓。它正在下降。许多投入成本没有上涨。所以不，通胀前景看起来不错。

但我认为这将阻止美联储降息。如果PCE接近3%，你不能降息。这看起来很糟糕。这种惯性偏差将阻止任何加息。所以我们可能会保持在4.5%或任何美联储基金利率。

本届政府将试图降低长期利率。我们将拭目以待。但我不知道。我认为我们不必再那么关注美联储真是太好了。阅读他们所有的讲话真是令人厌倦。所以我认为他们有点，对于那些对资产负债表政策和QT感兴趣的人来说，我认为这是一个非常有趣的时期。框架审查将非常有趣。但我认为从整体投资者的角度来看，我认为美联储就像第四个或类似的

是的，今年它并不那么重要。是的，我同意你的看法。我认为美联储的重要性不如过去五年那么大了。我并不像你那样高兴。我身后有很多关于中央银行的书，而不是关于关税的书。所以我必须改变这一点。我必须改变时间。但我认为你是对的。你对中国有什么看法？

是的。嘿，就像，我的一件事是我在美联储工作过。所以美联储退出并不完全有利于我。所以我理解你的感受。中国，你知道，也许他们

刺激措施开始发挥作用。我曾经并且仍然认为，他们没有足够的意愿或方法来刺激消费者需求，以真正重新平衡其国内失衡。你知道，他们太重商主义了。他们依赖出口，他们不愿意让消费者财富增长。这就像一个专制政权。它本质上是反消费的。

关心财富不平等，就像它提倡上层政权而不是下层政权一样，中国下层和中下层人民的生产力和生活水平之所以在邓小平时代以来受益匪浅，是因为那里根本没有增长，所以即使不平等加剧，整体蛋糕也在天文数字般地增长，所以每个人都在受益，但现在……

如果我是一个中国消费者，我没有房地产市场，所以我可能不得不去杠杆化。每个地方政府融资工具的债务与GDP之比约为300%。许多地方政府即将破产，而且模式变化还不够。我们正在获得增量刺激。我认为其中一些想法是正确的。他们正在尝试做一些事情。但我认为，坦率地说，我认为中央银行和联邦政府

应该发行债务。如果你只考虑整个中国政府，他们的债务与GDP之比只有80%。所有债务都在地方工具上。他们可能发行债务并找到买家。我认为这是最好的——哦，是的。而且收益率低得令人难以置信。他们试图告诉银行停止购买债券。在中国购买债券是有意义的，因为没有房地产市场，对吧？你把财富储存在哪里？

而且他们有非常高的储蓄率，坦率地说，这是问题的一部分。他们没有消费或投资。他们应该在联邦一级发行债务。我认为他们不应该担心。他们应该立即将债务与GDP之比提高到100%，他们应该实际利用它来刺激经济，而不是为地方政府的所有资不抵债的债务进行再融资。但是

当你告诉人们……这几乎就像发生在……这是一个奇怪的比喻，但这就像发生在通用电气身上一样，即中心告诉每个……

就像辐条一样，你知道，要实现多少增长。然后这些辐条以任何必要的方式实现它。然后你就会被搞砸了。你使用欺诈，项目没有那么高产，也没有，你知道，产生你真正想要的投资回报率。所以你得到了顶部的数字。你获得了5%的GDP，但这不是通过你想要的方式获得的。所以你更担心这5%是不合法的。所以是的，我不知道。中国就像……

有点被搞砸了。现在情况好转了一些，但我认为它还没有摆脱困境。嗯，

我认为他们需要进行一次戏剧性的国内再平衡以促进消费者，这是迈克尔·佩蒂斯非常重视的事情，坦率地说，我同意他的观点。他在中国，而我不在。所以我不确定，也许他对这件事更了解。但我不知道。他们正在采取一些措施。我认为如果他们在未来几年与美国达成某种贸易协议，那么这是唯一一个接近于他们实际刺激消费者和重新平衡其国内失衡（这些失衡过于依赖出口）的牛市案例。我认为他们这样做是概率很低的。我认为减轻这些担忧的贸易协议的概率也很低。所以我不是说我对中国……

有点像，他们股票上涨了，随着时间的推移，它们会像这样上涨。所以，无论如何，这是一个很好的交易。但我不知道长期来看。我不知道有任何捐赠基金会说，让我们购买

中国科技股，你知道我的意思吗？也许购买它们的时候是耶鲁大学不想要它们的时候。是的，不，我的意思是，这可能是这样。我只是认为，你知道，他们的宏观经济显示出一些积极的迹象，但还没有达到。而且有一些，还有更多风险。

风险肯定是不对称地偏向于下行。而且事实上，通货膨胀仍在下降，你看到新闻报道说政府正在告诉生产商停止基本上在价格上竞相到底并相互竞争，这意味着他们不知道如何做到这一点。自上而下地管理这样的经济体并刺激其摆脱困境非常困难。所以我不看好中国，你知道，这可能会改变，但我不知道。这是一个艰难的问题。

是的，我认为中国私营部门、房地产部门杠杆率极高。中国政府、中央政府杠杆率要低得多。市政府、地方政府融资交易杠杆率要高得多。所以这是不同的。但当实际的中国家庭，我认为是极其极其低的杠杆率，而且他们有非常高的储蓄率。所以我认为在中国开办银行或贷款公司向中国消费者贷款是一项非常好的业务。就像一些公司……

我参与过，他们的违约率远低于美国信用卡公司。所以这可能是一种金融放松管制的方式，我认为这正在发生。但这很有趣。好的。那么埃里克，你对10年期国债有什么看法？几周前我在Twitter上看到，你对10年期国债看涨，对债券看涨。我们现在在哪里？10年期国债，你是买家吗？是的。

是的。所以我们今年或进入今年的范围，在第四季度某个时候，我们将10年期国债收益率设定为4.25%到4.75%。它一直在发挥作用。你知道，我们得到了4.8%。我在我的PA中以4.6%一直到4.8%的价格购买，我的PA规模并不大。所以无论如何。但是

随着我们价格上涨，我一直在购买，我认为1月13日是峰值，坦率地说，那时我购买最多。然后，是的，它一直在下降。我们现在是多少？4.3？是的。对不起，4.29。好的。是的，我的意思是，花旗集团经济意外指数很好地显示了这一点。而且坦率地说，就像

盈亏平衡点与油价脱钩了一段时间，而油价下跌时，盈亏平衡点保持高位，我认为这是由于政策不确定性和关税担忧等原因。但在某种程度上，宏观经济有相当大的机会放缓。我们现在正处于一个温和的低迷时期。我对此很好。它只发生在服务业方面，我认为它不会持续很长时间。

而且你认为差距会缩小，对吧？现在油价有很多下跌的催化剂。本届政府特别关注提高石油供应，中东和俄罗斯、乌克兰的战争现在 arguably 已经看到了结束的日期，对吧？就像有一些事情可以坚持，地平线即将到来，而不是六个月前。那是不真实的。所以。

我认为，是的，很快，我在推特上发了这条消息，而且我是认真的。就像你一样，每次你看到任何地方的期限溢价时，都买债券，买债券，去买期货，买TLT的期权。这就是你能做的全部。或者IEF，如果你期限较短，就买它。因为我在2023年的期刊上写过关于期限溢价的文章，我们一直涨到5%。你知道发生了什么吗？我们一直涨到3.6%。

就像这仍然是一个有点紧张、不安的市场。有很多不确定性。债券将在出现应该上涨的第一个迹象时被买入。FP打印一周。我认为消费者不会在这里出现温和的低迷，但我认为FP打印一周，无论如何，都会发生一些事情。收益率下跌的几率要比上涨的几率高得多。我认为它没有机会突破5%。当它达到4.8%时，你看到了购买力涌入。

对于真正的货币投资者、资产管理者，甚至是进行美元对冲的外国投资者来说，5%是很棒的。在这些收益率下对债券的需求非常大。我只是认为它们不会上涨。而且我们没有像去年夏天10年期国债达到5%时那样面临财政问题。珍妮特·耶伦实际上说，哦，实际上，我将比我告诉你的多借2500亿美元。

我们以更高的通货膨胀率达到了5%。现在不会发生这种情况。就像我说的，我认为最新的预算实际上比人们认为的更具财政紧缩性。我认为那里有很多真实的购买需求。我们正在经历消费者数据的温和低迷。为什么收益率不会下降？所以不，我还没有卖掉所有东西。我可能不会在这里成为买家。但如果我们达到4%，我可能会卖掉所有东西。

在4.1左右，4.2。此外，这是一种防范措施，以防万一事情出错，对吧？每个人的投资组合中都有一堆科技股。我今年的主要对冲是购买MSTR的看跌期权。我想，不，它运作得非常好。等等等等。看跌期权？是的，看跌期权。好的。是的，是的，是的。是的。我想比特币可能会下跌10,000美元，但MSTR会被重创，对吧？就像

而且我想，即使经济发展良好，比特币表现良好，一切都很顺利，MSTR也可能下跌。所以这是我的主要PA对冲。进展顺利。你知道我的意思吗？但这是针对今年剩余时间的。我不会碰它。但是是的，不，我认为收益率在这里可能不错。我怀疑它们会达到4%或更低，除非再次发生一些糟糕的事情。你必须得到一个非常糟糕的工资单数据或类似的东西。

我不喜欢4%到5%，这是正常的。从历史上看，这是正常的。这就是收益率的表现。我认为收益率曲线不会那么陡峭，这是正常的。1995年到1999年，与今天最相似的时期，收益率曲线在该期间平均为50个基点。它一直在波动。它并不非常陡峭。它没有倒挂。

一直在波动。我认为这就是我们将在这里看到的情况。我认为，你知道，我认为我们不会突破5%。我认为我们不会达到3.5%。我认为这是经济以5%的名义增长时收益率应该处于的位置。

但是如果经济增长5%，为什么10年期国债收益率（它具有一定的波动性风险）不应该也达到5%呢？好吧，我的意思是，通常10年期通胀保值债券约为2%。现在它们约为1.8%或1.7%或其他什么，因为我们正处于轻微的增长恐慌中。

所以人们认为本季度增长将略微下降。因此，10年期国债收益率略低，但它波动很大。存在一些供需问题。存在一些通货膨胀波动问题，这仍然是一个问号。但我认为它会在该区域附近波动。就是这样。你知道我的意思吗？盈亏平衡点在历史上相当稳定。它们不会出现异常波动。它们实际上是通货膨胀预期的糟糕衡量指标。你知道，10年期通胀保值债券的波动性远小于名义收益率。

所以我不确定，就像你平均获得2%的10年期通胀保值债券收益率一样，你知道，你平均获得2.5%的盈亏平衡点。两者都在波动。你在10年期国债上获得4%到，你知道，4%到5%。

所以埃里克，你说4%到5%是10年期国债的平均水平。我相信你对这一点是对的。但这是总体平均水平。从弗雷德开始测量这些数据时开始，它在1962年为4%，直接上升到15%，然后从15%下降到0.7%。所以它不像，哦，它总是处于4%或5%。是的，不。我的意思是，我更多的是在比较……

近几十年与70年代和80年代相比有所不同。那实际上是埃德创造“债券警戒者”一词的时候。当收益率为15%时，他开始宣传他认为的债券收益率大小。所以他成了一个大债券多头。当我第一次读到或了解到这一点时，我有点困惑。我想，这是什么意思？但帽子尺寸是7或8。所以它就像收益率，我想。

但是，是的，我的意思是，那时沃尔克正在利用货币供应来影响利率，而这种努力并非通过管理利率来设定。这完全不同。我认为地平线上没有石油冲击。就像我们普遍看跌油价一样。为什么这样呢？我认为油价可能对通货膨胀或名义收益率有最直接的影响。它们与盈亏平衡高度相关，并且与经济增长高度相关。

所以10年期通胀保值债券，它们也影响所有通货膨胀。它们实际上确实会影响核心CPI。因此，油价可能会下降，而不是因为增长原因，而是因为供应原因。这不像石油需求下降，而是供应增加。所以，是的，我认为一切……为什么我们要达到5%？我们会遇到财政问题吗？我们会疯狂地支出，赤字会进一步扩大吗？我认为它不会再扩大了。它可能会略微缩小。

为什么我们会低于4%的经济收缩？我看不到。我看不到衰退。所以我们很好。我们在这里。我认为，你需要一些实质性的变化才能将它们推低到4%以下。此外，我们对“长期高利率”的预期已经有所消化。如果美联储不降息，

为什么收益率曲线会倒挂？曲线只有在预期衰退时才会倒挂。所以你的10年期至少会在4%以上。即使他们再次降息一两次，我认为收益率曲线也会出现50个基点的正利差。所以我觉得这对交易员来说很有趣。我相信波动性很好，但我认为做债券多头或债券空头，除了像

你知道一个月左右的仓位之类的东西，已经没有多大意义了，我认为所有关于6%末日论的东西都是站不住脚的，并没有以冷静的头脑来评估数据，我认为你知道，把它作为对冲，它会降到3%，因为经济增长放缓，这很好，埃里克，最后一个问题是，长期来看，

人工智能的影响？如果它真的像一些人说的那样具有变革性，它不会取代大量的劳动力吗？你是否相信，就像技术取代了很多人在农场的工作一样，但他们在城市、工厂找到了工作。你相信私营部门或经济能够以同样的规模吸收这些被取代的工人吗？我的意思是，如果

你知道所有的人力资源，所有的销售都是通过人工智能完成的，人们会做什么？人们会做什么？我的意思是，每个人都会成为播客主持人吗？人们会做什么？我的意思是，人们可能会停止获得人文科学学位，但是……不，我的意思是，我对人工智能的生产力前景持乐观态度，我认为它是合法的，我并不……我对它对劳动力市场的影响比我对它对实际增长的积极影响要悲观得多

我们确实存在美国熟练劳动力短缺的问题，当然，招聘离职率有所下降，但总的来说，存在熟练劳动力短缺的问题。人工智能将，人工智能以及随之而来的一些事情将增强这一点。世界各地，每一个发达的外国经济体，甚至现在的中国，

都在朝着错误的方向发展。我们的人口正在老龄化。我们没有足够的医生之类的人来照顾人们。这将增强劳动力，并将是一个巨大的帮助，我认为。它将抵消原本可能出现的负增长，或者说是增长阻力。所以我并不担心。我认为

当ChatGPT出现时，2022年10月，现在是2025年2月。生产力增长实际上只在科技公司内部才能看到，因为它们可以增强其编码能力。许多对增长的积极影响都来自建设数据中心，就像螺母和铲子、镐和铲子、能源需求，以及类似的投资热潮。

而资本支出的一半，比如GDP中的非住宅固定投资，其中一半是高科技。比如信息处理设备、研发软件。它们在第四季度实际上都略有放缓，可能是由于不确定性原因，但这些都会继续上升。这很好。这是有利于增长的。我认为不像很多人那样，谁会因为这件事而被解雇？谁会因为这些擅长编码的事情而失业？比如一些软件工程师，但它是最具创新性的行业。这些人可以四处走动，他们可以学习新的技能。它只是让计算越来越快。所以我认为全球经济需要这个。劳动力没有增长。我们在各个行业都没有足够的熟练工人。医疗保健是最

医生在笔和本子上做笔记，对吧？你必须把它们转录出来。而且实际上有人被雇来将笔记转录到电脑上。

而且医生不够。这些东西将克服这个障碍，克服这个障碍。我认为这比2008年后的零利率时代要好，当时的科技并不出色。它没有生产力。有很多僵尸公司。这就是为什么生产力滞后这么多，因为你产能过剩，而且有很多没有现金流或自由现金流为负的非生产性企业。他们什么也没赚到。

在这种环境下不会发生任何有成效的事情。我认为这并不是什么冲击。

是的，时间，是相关性还是因果关系，无论如何。它可能更相关。但我并不感到震惊的是，当联邦基金利率高于4%，而10年期收益率处于历史正常水平时，现在出现的科技投资效率更高，实际上正在产生现金流，并对经济产生切实的可衡量的影响，而2008年至2020年则不然。甚至在大流行期间，情况更糟。元宇宙、加密货币，所有加密货币。

那都是一无是处。埃里克，你怎么看待加密货币？我不太……我不太考虑那么多。我最近写过关于MSTR和比特币的文章，MSTR就像融资策略。

我认为比特币可能会继续存在。我认为它在大幅下跌期间仍保持在20000美元以上是一个巨大的进步，并且我鼓励机构投资，因为这是一个很好的底部。我认为它可能会继续存在。人们可以使用它。它被用于交易，无论是用于非法还是正常的公开手段。我认为它是一个不错的价值储存手段。价格没有降到零。我认为它实际上会降到零或接近零。

如果允许SVB倒闭的话。这就是我的主要观点。我真的很喜欢Circle参与其中。是的，是的，是的，是的，是的。其他资金。我认为如果2023年的地区性银行危机被允许演变成危机和信贷紧缩，加密货币会在那里崩溃。我并不是说这是正确的做法。我认为SVB应该被允许倒闭。但是，如果传统的货币紧缩变成了危机，变成了信贷紧缩，我认为那时投机性资产

会消失，但它们没有消失，因此它们会继续存在，因为现在有机构投资……所以，是的，比特币可能会继续存在，MSTR有点愚蠢，但你知道它现在会持续下去，因为它没有理由以净资产值或高于其……你知道，其比特币持有的价值来交易……但无论如何，像

我不知道。我不会对迈克尔·塞勒说任何话。但是，是的，我认为比特币可能会继续存在，它的交易方式与TQQQ完全一样。是的，三倍杠杆ETF。是的。但推动金价上涨的同样因素，比如来自中国的兴趣，比如中国央行，过去几年，黄金储备按百分比计算已经翻了一番多。

自俄乌战争以来，这是黄金发生的最大变化，许多历史相关性都崩溃了。我们接近3000美元。我认为它不会消失。我认为比特币最终会经历一些这些驱动因素。我认为这就是它没有跌破20000美元的部分原因。我认为，你知道，它像投机性资产一样交易，因为这就是它的本质。它是新的。它是高贝塔的。它正在获得更多机构和更像科技和投机性交易桌面的兴趣。不像黄金。

但我认为随着时间的推移，它将被视为Swift的替代品，以及对美国霸权的对冲。霸权，是的。所以，不，我的意思是，它可能会继续存在。我知道。它被使用的越来越多。人们正在投资它。我不了解山寨币和Solana之类的东西。但是，我认为比特币有……

这个社区似乎试图长期寻找或推销论点。最后，一个论点出现了，那就是机构化，这与去中心化货币恰恰相反。但是，不，我的意思是，我认为它会继续存在。我认为它不会对美元构成威胁。我认为这只是一个新的常态，人们应该习惯它。是的。

是的，它的用途是价值储存，这意味着它会上涨，不会下跌。但即使比特币会下跌，它上涨的幅度也大于下跌的幅度。所以它上涨了。这就是它的用途。它上涨了，而且在这方面非常出色。我并没有否认这一点。是的，埃里克，我们谈到的一个话题是稳定币、Circle、Tether。这是市场的一个话题。

就像金融活动转移到银行体系之外一样，传统的金融版本是在私募股权和私募信贷中，我认为宏观经济学家或经济学家说，你知道信贷……银行消费……

商业和工业贷款的增长率只有4%，就像是的，但是你有没有计算过Apollo、Aries和Blackstone所有这些没有被计入银行系统的东西，但我们以后再讨论这个问题，埃里克，你可以在Twitter上找到，用户名是Eric Wallerstein，人们在哪里可以找到你为Yardeni做的工作以及Yardeni的其他工作？

是的。所以，我的意思是，我们显然有机构客户，但我们确实有一个零售产品，或者对RIA或普通投资者来说更好的东西。它相当便宜。一个月不到30美元。它叫做Yardeni Quick Takes。只需访问网站YardeniQuickTakes.com。我们每天都会写作。我们会把大约五张图表放在一起，我们会写一些关于已经出现或即将出现的经济数据的内容。我们会把它与市场联系起来，我们会，你知道，思考。

帮助人们思考宏观经济和市场，以及我们如何看待两者，你知道，它们是如何相互关联的。所以它非常有用。我喜欢它。我作为记者喜欢它。然后显然，现在我写它了。但是，是的，我认为了解，你知道，我和埃德对每天出现的每日数据的看法是很好的。再次感谢。感谢大家观看。人们可以在YouTube上找到Monetary Matters，也可以在Apple Podcasts、Spotify以及其他播客平台上找到。下次再见。

谢谢，杰克。谢谢。把这该死的门关上。