The Stock Market Blues | Jack Farley & Max Wiethe on Tariff Uncertainty & Jobs Market Data
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欧洲央行已准备好采取一切必要措施来维护欧元。相信我，这将足够。谢谢。让我们关上这扇门。

通常，我们会在重大数据冲击事件前后进行讨论，无论是美联储会议日还是就业数据发布日。我们今天确实收到了就业数据，但这肯定不是本周的头条新闻。我们正经历自多久以来最糟糕的一周股市表现之一，但这主要受宏观经济和政府政策驱动。所以宏观经济又回来了。宏观经济是王者。那么，杰克，你目前的宏观经济框架是什么？

让我们看看。好吧，标普指数本周下跌了3.6%。美元也下跌了3.1%。我必须说，麦克斯，相对而言，我对美国股市和美国经济持悲观态度，原因是关税。我认为这些关税公告以及它们的发布方式带来了巨大的不确定性。我认为市场不喜欢这一点是相当清楚的。而且

我的解读是，特朗普总统和特朗普政府非常热衷于实施这些关税，并按照特朗普总统希望的方式实施，而股市只是次要考虑因素。我非常尊敬的财政部长斯科特·贝森今天早上在CNBC表示，实际上根本不存在“特朗普托底”。基本上，

他并不真正关心股市，他正在关注股市，但他并不真正关心它。所以我认为，在士气好转之前，暴击还会继续。我还想补充一点，我一直是，并将继续是中国股票市场的超级多头。我的附加条件是，我认为这将是一个非常缺乏趋势的市场。我认为

市场在周四暴跌，实际上周五会上涨。实际上，这正是发生的事情。如果它在周一暴跌，它将在周二上涨。你会看到这种真正的剧烈震荡效应。因此，对于喜欢说“我很乐观，我正在追逐这个趋势”的宏观交易员来说，这非常困难，因为根本没有趋势。我的意思是，我认为趋势将是下跌，但我认为它将非常非常不稳定，有很多曲折的线条。我会解释我的意思。所以上周，特朗普说

关税将在周一实施，而且，不，关税基本上已经无法避免了。市场根本不喜欢这一点。然后是，哦，我认为汽车制造商向特朗普总统及其团队强烈抱怨，因为汽车零件在装入汽车之前会多次跨境运输。然后说，哦，加拿大和墨西哥的汽车免征关税。然后昨天是什么？

商务部长霍华德·卢特尼克说，实际上，豁免可能不仅仅适用于汽车。它基本上适用于所有符合USMCA（美墨加协定）的产品。

因此，关税基本上被取消了。所以现在一切都将超过4月2日，而不是4月1日。为什么不是4月1日？因为愚人节是不吉利的，在这点上我有点同意特朗普总统的观点。我实际上很喜欢4月2日这个日期。但是，存在巨大的不确定性。当我说坏消息时，市场认为关于关税的坏消息公布后，市场就会下跌。出现回溯或特朗普略微收回说法，

出现喘息之机，然后所谓的另一颗关税炸弹被投下。这就是我的基本情况。短期内，我的信心相对较高。中期内，我不知道。我只是认为关税是……

我的基本情况，我的意思是，大多数经济学家都这么说，那就是它们不利于实际增长。要么通货膨胀会上涨，要么增长会下降。因此，经通货膨胀调整后的增长将对经济不利。麦克斯，我还认为，特朗普政府明确表示，它有一些非经济目标。作为经济分析师、记者、播客主持人、采访者，我们

我们谈论的一切都是经济和金融方面的，但重要的是要说，很多人根本不关心经济，他们有非经济目标。例如，当商务部长霍华德·卢特尼克昨天在财经电视上被问及，美国和加拿大之间贸易恢复需要什么时，他特别提到了芬太尼造成的死亡人数。也许他和特朗普总统完全正确，但CNBC记者有点震惊，因为

经济政策并非基于经济标准。它基于根本性的非经济标准。所以我认为，如果你只从金融和经济的角度来看待它，我认为你会错过一些东西。但是，总的来说，我对美国市场持悲观态度，对中国和债券市场持非常乐观的态度，我将把它们归入过于困难的类别。

好的。我想回顾一下第一届特朗普政府，因为你谈到了这种剧烈震荡，这是我们在当时也看到的情况，当时是与中国的贸易战。股市中存在一个概念，即

牛市喜欢攀登担忧之墙。我确实想到了那个时候，人们对贸易战相当悲观。他们认为贸易战将损害市场。而且每次特朗普发推文时，情况都是，好吧，贸易战是，我们接近达成中美贸易协议。市场能够在这种连续事件中反弹。

反过来就是希望的斜坡。每个人都在特朗普政府上任之初认为这将是巨大的特朗普牛市，而且他不会认真对待关税。人们仍然抱有这种希望，即他不会认真对待关税，你应该把他理解为比喻而不是字面意思。所以每个人都在想，也许，哦，我们有这堵担忧之墙要攀登。我的问题是，我们是否实际上正在滑下希望的斜坡？

是的。尽管向市场注入不确定性很糟糕，但积极的一面是，不确定性是可以消除的。例如，2022年、2023年和2024年无休止的衰退担忧，只要这些衰退担忧保持高位，每一天没有衰退实际上对市场都有好处，因为这种担忧正在从市场中消除。而我实际上，我……

开始担心美国经济增长。我的意思是，不仅仅是我。我认为市场上的许多人都担心美国经济增长。银行股在过去五天里受到了重创。我认为，特朗普能够在以下方面取得的任何好消息，凯文·哈塞特今天表示将宣布1.7万亿美元。这是非常非常长期的。想想拜登政府的《通胀削减法案》，

这些事情都是非常非常长期的。我认为在未来四年内，由于《通胀削减法案》，仍然有很多工厂将被建造。我认为孙正义向美国投资了所有这些资金，无论谁在2029年当总统，这都将帮助2029年的经济。这是非常非常长期的影响。但我认为这些关税将在短期内造成破坏。我的意思是，我听说一辆汽车的价格在一两周内可能会上涨5000美元。

我还认为，问题是，这些关税将是一次性的价格调整，还是实际上具有通货膨胀性？财政部长贝森表示，可能是一次性的价格调整，汽车价格将从15000美元上涨到70000美元，但不会继续上涨。这将是一次性的价格调整。

这一点也很重要，因为如果它只是一次性的价格调整，那么央行就会忽略一次性的价格调整，因为它不是可持续的通货膨胀水平。这有点像央行行长，杰伊·鲍威尔最不想做的事情就是重蹈欧洲央行2008年犯下的错误，当时油价上涨到140美元，他们加息应对的实际上是金融萧条，基本上是巨大的、巨大的错误。

所以，这是一个问题。我还认为，鉴于他们在2021年和2022年使用了这一论点，美联储是否愿意忽略关税导致的价格上涨，并说：“哦，它们不是通货膨胀性的。这是一次性的价格上涨”，而美联储当时在对抗通货膨胀方面行动太迟了？我不知道。短期内，美联储似乎相对有信心不会在3月或5月的会议上降息。

鲍威尔今天发表讲话，说实话，没什么内容。他确实提到了加剧的不确定性。我认为鲍威尔像其他人一样，正在关注美元、股市和信用利差。说实话，我没有关注信用利差。我猜它们从极低的水平略微扩大。是的。我看到信用利差，就像仅仅是信用利差的ETF，没有期限，下跌了1.5%。所以我不知道高收益利差是多少。所以

我认为市场可能还会进一步下跌。麦克斯，我表达清楚了吗，我很悲观？是的，你非常清楚地表达了你持悲观态度。关于鲍威尔谈到加剧的不确定性，他确实增加了一些清晰度，那就是在高度不确定时期，他们不会迅速采取行动。他们更喜欢……

在他们的决策中更加谨慎，而不是在不确定性存在时迅速采取行动。因此，如果他提到不确定性，而人们预期会迅速转向，那么这并不是我们今天从讲话中得到的基调。但我确实想转向股市悲观情绪。大致有两种观点。一种是，好吧，对股市普遍悲观，无论你是减少敞口，还是做空市场。

但另一种是关税的赢家和输家。因此，将从这些关税中受益，或至少不受关税影响的公司，以及将受到最严重打击的行业。当你想到哪些经济部门将受到关税的最严重打击时，很明显，汽车业是一个巨大的部门。这也是他们目前暂时免除加拿大-墨西哥关税的部分原因，但是

你最担心的哪些经济部门，你将密切关注这些关税是否会很快产生负面经济影响？基本上，所有都是商品，而服务业较少。例如，签证，你去墨西哥。

你去欧洲，你花钱，或者在美国，你花钱。这是一项服务，而不是税收。这不会是税收。税收是指来自另一个国家进入美国的、你可以拿在手中的或存在于物理世界中的东西。所以让我们看看。很多都是工业品。我想这其中也有一些原材料。一些非必需消费品，很多你在零售店购买的东西等等。

有些人持有做空头寸，篮子。这并不是我的风格。我想说这有点太难了。我想说……我刚才要说什么？哦，是的，是的。三、二、一。我想说……

例如，我认为可能会受到影响的一家公司。从技术上讲，我实际上是这家规模很小的公司的多头，但拼多多，比如他们的团队，他们拥有Temu。我认为他们的很多跨境业务都在美国，这些商品非常便宜，即使是目前的关税也免征，因为它们最低限额低于800美元。我试图再次弄清楚，所以不确定，比如，

这些，最低限额豁免是否恢复了？这真的不清楚，但我认为如果最低限额豁免存在，并且存在报复性关税，我认为拼多多可能会受到影响。例如，阿里巴巴，我完全披露，我也持有规模大得多的头寸。如果市场下跌是因为阿里巴巴表现糟糕，因为对中国的关税，阿里巴巴不到10%的业务来自中国到美国。所以从根本上说，我不太担心。

我的意思是，我告诉你，就在过去一年里，他们裁掉了他们的美国业务，因为该业务没有增长。它并没有推动阿里巴巴的增长。

他们还在云计算方面有一些我无法理解的东西。我一直专注于美国和中国的集中式金融股票篮子。这进展得相当不错。我想美国银行股今年略有下跌。但是，今年以来，我的个人投资组合上涨了29%。在过去一年中，我上涨了

92%。我认为这就像，很多很多就像，首先，这必须是运气。如果不是运气，那么我每年都能做到这一点，这显然是不可能的。但我认为这更多的是由证券选择驱动，而不是宏观经济驱动。所以当我们在12月上次聊天时，我们都相当悲观。而且

我实际上感觉像，哎呀，我们做出了错误的宏观经济预测，因为市场在2月份短暂触及历史高点。现在它，我想，更低了。但我认为在正确和赚钱之间存在差异。在2023年……

我对宏观经济的判断实际上是正确的，即银行是买入目标，但我2023年在一些交易中亏损了。我认为现在情况可能相反。你对宏观经济的判断实际上是错误的，但你赚钱了，因为你在交易方面做得很好。

是的。所以你对中国持乐观态度。这是你长期以来一直看好的事情。不过，最近出现的一个情况是，欧洲可能成为避风港。这主要源于这样一个观点，即与美国的脱钩对欧洲人来说是一种警示，他们正在

增加刺激措施，对经济进行再投资和振兴，意识到这种脱钩正在比他们预想的快得多地推进。杰克，我不知道你的欧洲基准是什么，但我敢肯定，到目前为止，它的表现要好于标普500指数。你认为这只是一时的昙花一现吗？你认为这种脱钩是驱动因素吗？

是的，所以欧洲股指今年以来上涨了约15%，而标普指数下跌。DAX指数也上涨了16%、17%。而且每天这个指数都在上涨。我认为如果你回顾10月份，与美国市场相比，其表现更加突出。我认为德国和整个欧洲，特别是德国，一直受到中国某种重商主义政策、非常注重出口的政策的打击。

德国生产汽车，生产机械。中国生产的质量更好，价格更便宜。我不想冒犯德国的任何人，说质量更好，但这是一种感觉。因此，德国的实际GDP大约六年来一直持平。所以这是一场巨大的灾难。所以名义GDP有所增长，但由于通货膨胀，实际GDP没有增长。所以这是一场巨大的灾难，但DAX指数实际上在上涨。追溯到1988年，DAX指数走势图看起来很棒。DAX指数……

在德国经济表现不佳期间，实际上一直在上涨。我认为有两个原因。首先，如果你投资于DAX指数，你不仅仅是持有德国经济的敞口，因为德国向欧洲其他地区销售产品，欧洲其他地区基本上没有关税，没有关税，也向美国销售产品，特朗普可能对欧盟征收关税。他说增值税就像关税一样。说实话，这超出了我的理解能力，但我们将在4月2日看到针对欧盟的那些报复性关税是否会被征收。

但是，美国经济的其余部分一直很强劲。DAX指数一直在上涨。所以这不仅仅是因为德国本地经济疲软。然后我认为存在刺激措施。欧盟在本周早些时候

我将提供泽连斯基总统与美国总统唐纳德·特朗普相处得不太融洽的背景，这并非秘密。在这种情况下，欧盟取消了支出禁令，欧盟国家之间基本上存在一项财政契约，即其赤字占GDP的比例不能超过3%。

他们现在说，如果你将其用于军事，则不计入该豁免。因此，你实际上可以花费更多、更多、更多的钱。因此，欧洲国防承包商的股票大幅上涨。但实际上，由于传闻中的与俄罗斯总统普京达成的和平协议，普京表示他可能愿意达成和平协议，许多德国和欧洲国防承包商的股票今天实际上暴跌了。但是，是的，我认为就表现而言，这很奇怪，麦克斯，因为我认为……

但美国关税对世界其他地区造成的损害大于对美国的损害，因为美国是最后的消费者。世界上创造的很多东西都是美国人购买的，而且很多公司利润都在美国。我认为如果你看看德国制药公司，

很多利润都来自对美国的销售，因为欧洲的医疗保健高度管制，高度依赖政府资助的项目。而在美国，公司基本上可以随意定价。所以我认为，美国，美国消费者的力量确实给了特朗普总统和美国很大的权力。这是我不同意正统经济观点之一的事情。但市场正在证明我错了，因为德国、欧洲、

中国正在强劲反弹，而美国市场正在下跌，美元兑其他货币也在下跌。所以，也许我错了。也许这些关税和布鲁金斯学会所说的那样糟糕。我真的不知道。我只是在解读市场正在表达的意思，并将其传达给人们。麦克斯，我邀请过各种观点。我邀请过丹尼研究公司的埃里克·沃勒斯坦。他说关税不会有什么大不了的。前布雷文宏观交易员约翰尼·马修斯。他

他非常非常担心关税会减缓增长，所以我邀请过各种观点，但我只想让人们知道，我非常认真地对待不让政治影响我的经济学观点，我也尽量不让嘉宾受到影响，所以如果有人说，是的，特朗普的这些关税让我非常悲观，他们并不是，他们并不是仅仅因为是讨厌特朗普的自由主义者，这就是为什么他们的观点被蒙蔽了，我只是想向我的听众说明情况

杰克，我认为欧洲表现令人意外，以及关税可能对他们造成更大损害的事实，与价格有关。美国经济本来应该是历史上最强大的经济体。如果这就是人们的预期，而欧洲一直停滞不前，特别是欧洲证券和股票一直停滞不前，那么我们并不是都没有感受到痛苦。而是

但这种痛苦已经计入欧洲的价格，而没有计入美国的价格。而且，如果关税主要损害消费者，就像推动美国经济发展的是消费者一样。所以我认为我们可能看到的是相对定价的影响以及美国对消费者的依赖。

我认为你完全正确。美国消费占GDP的很大一部分。麦克斯，其中68%是服务业，基本上不受关税的影响。32%是商品。在这32%中，80%是国内的，所以只有20%是进口的。在这20%中，只有16%来自墨西哥，13%分别来自加拿大和中国。所以关税只会影响GDP的个位数百分点。

所以你可以这样认为，这没什么大不了的。但首先，我认为GDP这一水平的下滑将是巨大的。我还认为，它们可能会影响其他领域的商业信心和消费者信心，并实际上导致投资和消费下降。所以换句话说，你知道……

聘请家教是一项服务，而不是商品。所以它根本不受关税的影响。但从边际上来说，如果你发现商品更贵，或者你看到很多关于关税的新闻，有很多混乱，你可能不会为你的孩子请家教之类的事情。这就是论点。麦克斯，我还看到经济……

确实略微放缓，但并没有陷入衰退。我认为第四季度的实际GDP为2.3%。因此，如果它降至1.5%或1%，它不必进入衰退。所以是的，我认为这是可能的。收益率下降，股价下跌，但它并没有进入衰退。实际上，

特朗普看到了关税造成的损害，他达成了协议，达成了交易。然后是历史上最大的牛市。里根式的时刻，你知道，让牛市在今年夏天晚些时候释放出来。这绝对有可能。我永远不会说这不可能发生。

好的。现在，就业情况如何？我们一直在讨论关税及其政策影响。我们今天确实收到了非农就业数据。数据也略显疲软。本周早些时候，我们从ADP调查中获得了一些疲软的数据。人们也担心DOGE的裁员，因为联邦政府雇佣了很多人。在确定就业数据方面，你关注的是什么？因为

尤其是在与美联储政策相关的情况下，通货膨胀存在很多不确定性。也许他们对就业数据更有把握。嗯，

你认为是什么情况？今天公布的就业数据，经济学家预计将增加16万个非农就业岗位。实际数字为15.1万，相差不大。所以是一个不及预期，但相差不大。失业率从4.0%上升到4.13%。所以

失业率增加了近15个、14个、15个基点。这是一个糟糕的报告。麦克斯，关键来了。所有这些DOGE裁员实际上并没有体现在数据中。联邦政府就业人数减少了1万人。我认为这主要是因为DOGE。但政府总就业人数实际上增加了2.1万人，对不起，1.1万人。

因为州和地方政府总共雇佣了2.1万人。这是我在《货币事务》节目中多次提出的观点。我在与约瑟夫·朗关于关税的采访中也说过，联邦政府工作人员有200万人。听起来很多。州和地方政府的总就业人数接近2000万人。这就是所有增长发生的地方。如果系统中存在大量的浪费，以至于它会实质性地……

通过削减这些开支来节省大量资金。我认为这并不是联邦政府雇员。数字不符。我认为这是联邦政府支付的承包商，他们

雇佣在私营部门工作的人，但他们在私营部门工作，他们以非常高的价格向政府出售他们的服务。这就是政府支出如此之高的原因。所以我认为DOGE的影响将在接下来的就业报告中显现出来。这不仅仅来自联邦政府的裁员。我认为你也可以预期私营部门的工资单也会疲软。

顺便说一句，如果你是一个DOGE支持者，你会说，很好。我认为存在大量的浪费。我希望减少浪费，不仅是在联邦政府工作人员中，而且在为将美国政府作为客户的公司工作的人员中。从经济角度来看，这将被股市解读为坏消息。债券市场将将其解读为对经济不利。因此债券价格上涨，收益率下降。这只是我的基本情况。再次，撇开政治不谈，我认为如果经济损失10万个就业岗位，股市不会像，好吧，

这是特朗普长期愿景的一部分。所以实际上，我们将变得超级乐观。股市将会下跌。我的意思是，也许我对这一点是错的，但我认为我没有错。债券收益率也可能下降。也许这是一个论点。特朗普和斯科特·贝森并不那么关心股市。即使标普500指数达到8%、9%的历史高点，它仍在高估值水平交易。交易

斯科特·贝森和特朗普关心的是让10年期国债收益率下降。所以他们实际上对经济略微疲软感到满意，这样10年期国债收益率就会下降，从而使美国人更容易负担得起。这是基于他们确切的话。我没有评估该论点的逻辑，但我认为他们说过一些表明这一点的话。是的，说到DOGE裁员，可能联邦雇员并没有构成帮助平衡预算的既定目标的很大一部分，

呃，但是我们，我们已经讨论过了。就像他们确实有非经济政策目标，而且，联邦官僚机构是经常实施联邦政策的工具。我认为他们将其视为一个，一个清理中心，以获得他们的支持者，那些认同他们计划的人，正如你所说，他们的许多计划都有非经济目标。所以，嗯，

尽管Doge的既定目标是帮助平衡预算和削减政府浪费，但它肯定也有一些非经济目标的方面。绝对的。Max，我认为几百年来，经济学家和金融导向的人

高估了金融和经济对非金融和经济人士以及政治家的重要性。我给你举个例子。1913年，银行家们说，我不担心欧洲的这场小冲突。钱不够。政府会耗尽资金。没有足够的黄金来资助第一次世界大战。它将持续两到三个月，然后每个人都会说，我们耗尽了黄金储备。让我们达成协议，休战吧。所以很明显，你知道，

第一次世界大战持续了五年，资金来源是印钞以及从美国的大量借贷。所以我认为，重要的是人们不要只关注经济，因为很多人有非经济动机。我肯定会把特朗普总统也包括在内。Max，如果你同意的话，我只想回到就业数据，因为我认为总体而言——

22万名联邦雇员基本上是临时工。特朗普政府表示，几乎所有这些人都将被解雇。加上其他方面，我们将其四舍五入到30万。我认为，如果在全年内逐步进行，就业市场能够承受这些损失。如果具体体现在4月份公布的3月份数据中，那将是一场灾难。但是，是的，Doge将使劳动力市场疲软。

我认为，Max，

即使劳动力市场一直在软化，劳动力市场的消亡也被一些最糟糕的批评者夸大了。Max，因为我们在12月份进行了上次采访，我暗示说，“哦，2月7日，将公布1月份的数据。”这是经济衰退论者将要面临的一天，这是他们最后一次机会来查看是否会发生经济衰退，因为根据人口普查数据将会有一个巨大的更新。并且

以及出生死亡调整，我可以说，我的补充是那并没有发生。再说一次，我现在指的是2月份公布的1月份就业数据，而不是今天公布的2月份数据。但是家庭就业数据向上修正了200万人。现在，这几乎完全是因为移民，以及其他一些因素，但主要是移民。因此，非农就业人数修正和机构调查

下调了58.9万人。所以经济衰退论者说，“我告诉过你们了。它下调了58.9万人。”但家庭数据上调了200万人，所以几乎是四倍的人数。Ben Felix：

我必须说，这确实为保守派论点提供了一些依据，即边境存在大量移民，这确实导致了更多雇员。因此，如果您只关心GDP和增长，这是一件好事。但同样，人们也有非经济方面的担忧，我完全理解这一点。

是的。所以我想讨论的是私募股权融资的放缓。这是本周我们从新闻报道中得到的消息。显然，私募股权和大型，更确切地说是私募债务，在过去几年中一直是一个巨大的增长行业。但我们看到，我认为，是有史以来最糟糕的融资年份。私募股权的资产管理规模甚至可能出现净亏损。如果我错了，请纠正我。但是什么导致了这种情况，Jack？

因此，私募股权融资下降了2%。这并不指私募债务，只指股权部分。所以是收购，杠杆收购。Max，这是前所未有的融资活动水平。即使在2008年，私募股权仍然设法筹集资金，也许是因为交易已经达成协议。但是，是的，我认为私募股权融资方面的情况相当严峻。与此同时，在私募债务领域，情况再好不过了，因为利率居高不下。

私募债务收益率非常高，私募债务与高收益基金的利差下降了。因此，私募债务基金在账面上获得了极高的回报，他们可以去哈佛和耶鲁大学说，嘿，你们在2021年给了我们50亿美元。我们已经将其变成了60亿美元。

猜猜看？100亿美元怎么样？哈佛说，可以。因此，私募债务是一个非常热门的领域。有趣的是，实际上，我拥有的这些股票中没有一个，但许多私募债务巨头，正在交易的普通合伙人股票，在抛售中都下跌了。因此，看看这一点可能很有趣。当然，它们并不便宜。但是，是的，就私募股权而言，不是债务，而是私募股权，融资正在下降。这可能是宏观催化剂。这可能是

因为如果资金停止流入，估值就会停止下降。私募股权公司意识到这一点后，就会出售公司。他们要么将其出售给战略买家，即另一家公司，要么将其出售给市场和IPO，要么将其出售给另一家私募股权公司。越来越多的出售给其他私募股权公司。如果音乐停止播放，并且没有新的资金可以用来玩耍，那么私募股权公司就不能出售给其他私募股权公司。因此，未动用的资金在技术上仍然很高，但我确实认为，你知道，当……

当资金停止流入某个资产类别时，就会导致一系列问题。所以这还处于早期阶段。我的意思是，人们已经担心私募股权的爆雷五年了。而且我要说，看看房地产，没有人真的去办公室，利率从0%上升到5%。Max，很多人对商业房地产非常悲观。我与非常……

悲观的人进行了多次采访。顺便说一句，他们不仅撰写通讯。他们在一些最大的保险公司工作。但我认为，总的来说，商业房地产实际上是维持住了。这并不是因为资产类别表现良好。这是因为负债表现良好。我将解释为什么是这样，因为它不是由人们可以随时提取资金的短期资金资助的。这笔资金被捆绑了五、六、七年。你真的只能拖延时间。所以虽然我会说我可能……

缺乏低置信度的观点，我对私募股权资产类别并不十分悲观。我还意识到，负债结构非常强大，资金被捆绑住了。所以我认为它以2008年的速度引发金融危机的几率

相当低，但它肯定会造成一些障碍。但问题一直是资金没有流出，这就是私募债务人士正在支付的。他们必须向债权人付款，这笔钱会返还，你可以向债权人分配资金

呃，以这种方式向你的有限合伙人分配资金。所以，你知道，私募股权的最大问题是，是的，现在我们看到资金没有流入，而是资金没有流出。这就是人们喜欢私募债务的原因，也是它表现如此好的原因，因为资金正在流出。人们必须付款。嗯，所以如果我们没有看到违约，我们没有看到，人们正在付款，这意味着有限合伙人正在获得分配。

我认为你说的很对。私募股权投资者或有限合伙人，有限合伙人，他们关心的是DPI，这基本上是根据已缴资本或PI向他们分配的股息和回报的资金。五年前，也许一个私募股权有限合伙人会说，哦，我们的投资资本倍数超过16%，你意识到我们做得很好。现在人们说，我不在乎DPI。

你知道，我们在纸面上赚了多少钱。你付给我什么了？实际上已经返还给我什么了？而且，如果你不能把钱还给我，我就不能把它还给你作为资金流入。你知道，如果你把钱还给我，我会以再投资的形式还给你。但我认为，新承诺和新融资没有发生的部分原因是，私募股权公司没有把钱还回来。

是的。Jack，让我们谈谈货币事务这里发生的事情。你谈到了你最近的一些嘉宾。接下来要来的嘉宾呢？

我刚和Julian Brigden谈过。我真的很喜欢他的观点。Max，你和我都认识Julian很久了。他在MIT Partners工作。我们在Real Vision时就认识他了。他非常看跌，不仅看跌美国股票，还看跌美元。现在，我会把货币列入对我来说太难的类别。要理解货币为什么涨跌对我来说有点太难了。

但Julian对美元非常看跌。我认为Julian绝对抓住了重点。同时看跌美元和股票，绝对不是普遍观点。在过去一个月中，它运作得非常出色。Max，这次采访将于3月8日星期六播出。人们可以期待我与Julian的采访将于3月9日星期日播出。所以人们应该关注这一点。我还将采访一位另类投资领域的人。所以我们谈到了……

私募股权，我正在采访CAIA（特许另类投资分析师协会）的负责人。因此，我将能够向他询问融资情况，以及私募债务中发生的一切。Max，你呢？你在“别人的钱”中有什么计划？

是的，我对本周非常兴奋。我将与Moez Kassam进行一次采访。他可能是加拿大表现最好的基金经理之一。我不知道加拿大是怎么回事，但他们似乎并不是对冲基金领域中最大的，或者不像你在纽约想象的那样有很多大型基金。

尽管加拿大银行的规模相对较大。在基金管理行业中，它并不完全存在。但Moes已将其基金Anson Funds发展到超过20亿美元。

并且真正专注于一些非常有趣的策略。例如，他喜欢进入市场中那种热门、泡沫化的领域。他以做空而闻名。所以很多时候我们谈论的是商业方面。我们确实会更多地讨论策略，他如何制定交易策略，为什么他喜欢这些领域。所以他交易的很多股票实际上是散户投资者喜欢的。他大部分时间都在华尔街赌注大军的反面。并非总是针对像，你知道，

避免GME，而是关注模因股票世界中的那些二流股。对于大型热门板块也是如此。所以，你知道，他……

他不会与埃隆·马斯克和特斯拉发生冲突。但如果你想说你是下一个特斯拉，你就会出现在他的雷达上。根据情况，他可能会与你对赌。所以我非常期待它的推出。实际上，他以前从未做过播客。对于这样一个大型、著名的基金经理来说，我很高兴成为第一个推出他的人。然后，还有一些事情会晚一些。我……

我一直在采访很多股票经理。我的意思是，很明显，我主要是一名股票投资者。我认为大多数个人投资者都投资股票，但你知道，这是货币事务。我们经常谈论宏观经济。所以我想要让一位宏观基金经理来谈谈经营宏观基金、推出宏观基金并努力将其发展壮大的感受。所以我发现了一只来自阿根廷的非常有趣的基金，嗯，我相信那里的前财政部长，呃，

嗯，是，是，负责人。嗯，他们也有很多重量级人物，例如墨西哥前Pemex负责人也是该基金的一部分。所以，非常聪明，有资历的人做得非常好。嗯，

所以这次采访将于3月晚些时候拍摄，并将于月底播出。但这将是我第一次采访宏观基金经理。他们不像一个拥有数十亿美元的大型宏观基金，但他们在早期发展得相当不错。我很高兴与那些绝对知道自己在做什么的人谈谈宏观交易。而且，我还想问一些关于阿根廷的问题。阿根廷一直受到人们的关注，显然，与梅利有关。

所以，你知道，他不是该政府的一员，但他肯定比你平均水平的空头更了解那里发生的事情。对此我非常兴奋。

是的，Max，我对这两次采访都很兴奋，尤其是与Moaz的那次。我真的很不想建立一家与特斯拉竞争的电动汽车公司，成为下一个特斯拉。所有这些公司的股价都下跌了80%、90%、95%，而且业务非常、非常艰难。

我认为，Max，说到阿根廷，你一直看跌阿根廷，对吧？这实际上运作得非常好。每个人都在吹嘘他们做多阿根廷赚了多少钱。在过去两到三年中，它已经大幅上涨。但在过去两个月中，阿根廷市场实际上已经大幅下跌。告诉我们是什么促使你对阿根廷的看跌观点。Max

所以，像Moez一样，我之所以对这次采访如此兴奋，部分原因是我们在喜欢的交易类型方面有类似的倾向。我喜欢那些有强大基本面故事的东西，尤其是那些基于价值的故事，因为我认为有很多力量和因素驱动着资产的回报。而且，经常关注价值的人

认为完全是基本面推动了事物的发展。而且，通常有四到五个其他因素，而特殊情况，

基本面只占某事物回报的20%、25%。他们认为是100%。他们看到一种表现非常好的资产。他们说，哦，我的上帝，市场终于开始看到我所看到的了。他们正在重新评估这种资产。一直存在的价值，一直存在的价值，最终将被具体化。在很大程度上，这在阿根廷某种程度上是正确的。

我只是认为，我喜欢这种情况，因为只需要一点点小问题，所有热钱就会流出。仅仅因为它是一只价值股，并不意味着它也不是一只动量股，或者它是由宏观力量驱动的。当你遇到宏观不确定性时，事情是否做得更好并不重要。只是不确定性更多。因此，你只是全球宏观不确定性上升。

你只是，你知道，当你遇到这样的抛售时，几乎任何表现出强劲动能的东西，都很难在这个时期保持这种动能。所以当我对未来有点不确定时，当我在寻找股市疲软时，我会尝试寻找最近表现出很多强势的领域。同样，我不想追逐龙头股。所以，像

上次我们交谈时，我谈到了Palantir。自从我进行交易以来，与阿根廷相比，做空Palantir可能是一个更好的选择，说实话，这只有几周时间，对我来说相对较小。这只是我一直在关注的事情。嗯，你知道，

我太害怕去做空Palantir了。看，Alex Karp宣布出售超过10亿美元的股票，你确实在那里发生了一件特殊事件。但你确实对政府支出存在不确定性，特别是国防支出。就像，是的，Doge来了，他们关注的是员工，他们关注的是他们认为非常严重的浪费。但如果特朗普想平衡预算，如果他们真的想这样做，那么，

它必须在某种程度上体现在国防上。如果贵公司的看涨理由是，你将占据国防支出的很大一部分，而国防支出将被削减，那么在……

它真正体现在数字中之前，很难保持这种增长故事。我一直看跌阿根廷。我并不是说阿根廷由于梅利的政策而不会在经济上取得比以前更好的地位。这根本不是我想说的，它正走向经济崩溃。我只是喜欢动能逆转，而这已经是一场非常强劲的动能交易了。

是的，它具有巨大的、巨大的向上动能。因此，阿根廷ETF自1月份以来下跌了9%。我正在关注大型石油公司YPF，它下跌了约27%。但完全没有知识，我实际上对阿根廷知之甚少。但仅根据你所描述的，是的，我认为它有点被高估了。Palantir的估值，你真正的观点是，Max，估值很重要。

以及事物定价的因素。如果你以3倍的市盈率购买一家中国公司，如果事情没有严重出错，你可能会没事。如果你以50倍的市盈率购买一家公司，

看，它的市盈率为50倍，可能是因为它是一家高质量的公司，实现了稳定的盈利增长和良好的治理等等。但它必须继续做得非常好。Palantir的市销率，市销率为72倍。人们说，哦，杰克，你谈到了英伟达，英伟达被高估了。好吧，英伟达的市销率是多少，40倍？它的营收增长了两倍。它是一家巨型公司。它的营收从……

2023年到2022年，2024财年到2023财年增长了两倍，Palantir的营收增长了36%，营收增长将继续增长。但为了让某事达到72倍的市销率，我认为你的营收应该每年增长五倍。这可能是风险投资市场交易的情况，我对风险投资市场几乎没有经验。但是，是的，72倍的市销率，仅增长36%，在我看来相当高。Max，我认为

你对做空Palantir持谨慎态度是正确的。我认为我和你都心理上做空了Palantir，但我们没有做空Palantir，因为它只是最热门的股票。你不想成为做空每天都在上涨的东西的人。我认为在过去两年中，做空英伟达将是一笔非常、非常糟糕的交易。但我不知道，Max，你现在对Palantir怎么看？现在它已经被赶下王座了，它下跌了30%，在我看来仍然被高估得离谱。你现在认为做空它怎么样？

再说一次，我不会碰它。我那里没有任何优势。我不是一个大型基金。我不需要像Palantir这样的大型股票的流动性来获得敞口。所以我将在我擅长的领域中玩耍，即较小的公司，关注的人较少，并且更关注零售。这正是我喜欢的。

但关于估值很重要这件事，就像我同意估值很重要一样。我只是说，当估值重新定级时，这并不总是因为市场上的每个人都同意应该在这里重新定级。这是因为人们相信它会达到那里。

这并不意味着它会永远停留在那里。当某事从5倍市盈率上升到10倍市盈率并重新定级时，这并不是因为每个愿意支付7倍或8倍或9倍市盈率一直到10倍顶峰的人都认为它真的值那么多。这是因为他们相信它会达到10倍或12倍等等。当这种动能减弱时，他们不在乎……

一个月前它回到了7倍，而一个月前是9倍。他们是为了交易而参与的。所以我注意到价值投资者的一点是，他们并没有真正考虑那些不以与他们相同的框架思考问题的其他市场参与者。

是的，Max，我有点同意那些批评比特币的价值投资者，他们说，哦，这只是一个更大的傻瓜理论。你以1万美元的价格购买比特币，这样你就可以找到一个以2万美元的价格卖给它的人。他们会以10万美元的价格卖给某人等等。但从长远来看，就像

最终，如果你在1980年以0.10美元的价格购买了Costco，你现在可以以900美元的价格卖给某人，因为盈利已经增长，基本面故事也很好，但你将卖给某人。资产的最终回报是公司被清算或支付股息。即使是回购基本上也是一个更大的傻瓜理论。只是公司正在以

从你那里购买。我还认为，是的，Max，说到估值，我的意思是，哦，这只银行股以14倍的市盈率交易，而标准普尔500指数的市盈率为20倍。所以这家公司很便宜。我认为这是一个傻瓜游戏。我喜欢购买高度困境的东西。我还认为，通常情况下，以溢价交易的东西是合理的。但是，是的，估值确实很重要。而且，随着公司业绩超出预期，

它的盈利将比预期增长更多，然后它的倍数将上升，这是一个双重因素。然后你所描述的，人们说，哦，盈利还可以进一步增长的心理因素。倍数还可以进一步上升。你会得到一个三倍的力量，所以就像1加1等于10。但这也可以反过来。没有达到预期的增长。

然后倍数将下降。然后人们也会有看跌的担忧。所以我认为这就是市场走向极端，高点和低点的原因，尽管不可否认的是，在我们成年人的一生中，我们并没有经历过很多极低的低点。Max，我还想说，Max，我现在看跌

主要是因为宏观经济，主要是因为特朗普关税的新闻标题。这并不是一种深刻的基本面看跌。就像我上次看跌是在2022年。当时我在市场上说，我对这家公司看跌。这家公司是个骗局。这家公司是个骗局。这家公司以荒谬的估值上市。它没有……它从未赚过一分钱的收入。它基本上是一个科学项目出了问题。这些股票会在几个月内跌至零。我现在看跌的情况与那时完全不同。就像，我实际上喜欢市场上的公司。我不太喜欢……

我很难识别已经进行IPO的骗局公司。嗯，我认为Palantir被高估了，它肯定有一位具有宣传性的首席执行官，但你知道，它是一家真正的公司。嗯，所以我认为我想在我的看跌情绪之间划一条线，你知道，但在2022年，我认为那是一个真正的泡沫，现在我不认为这是一个泡沫，但我只是因为宏观原因而看跌。好吧。我们为什么不在这里结束，Jack？你知道吗？我们都没有很好地做到这一点，那就是，呃，

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谢谢，Max，感谢所有观看的人。