Factor-based Investing with John Montgomery
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巴里与桥路资本管理公司总裁、首席执行官、创始人兼投资组合经理约翰·蒙哥马利进行了交谈。他的职责包括公司的战略方向、投资管理和风险监督、投资组合管理和指导。约翰拥有工程学理学士学位、斯沃斯莫尔学院哲学学士学位以及麻省理工学院和哈佛商学院的研究生学位。后来，作为哈佛大学的学生，他研究了将建模应用于投资组合管理的方法，并于1985年开始将这些方法应用于他自己的投资。约翰于1991年离开运输行业，全身心投入到对投资模型的研究，并在1993年创立桥路公司。请访问omnystudio.com/listener了解隐私信息。</context> <raw_text>0 这是一个iHeart播客。立即使用PGM主动型ETF释放未来的潜力。我们的ETF解决方案满足投资者不断变化的需求，利用150年的主动投资经验和跨资产类别的深厚机构知识。凭借50多种低成本ETF的多元化产品，我们帮助投资者应对当今不断变化的市场并为未来做好准备。PGM。我们的投资塑造着明天的今天。

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没有哪家企业能像小型企业一样。Hiscox小型企业保险。彭博音频工作室。播客、广播、新闻。这是巴里·里索尔兹在彭博电台主持的《商业大师》节目。

本周的播客节目中，我邀请了一位阔别几年后再次回归的特别嘉宾，约翰·蒙哥马利。他是1993年成立的桥路资本的创始人。该公司实际上是数量化价值型投资和基于因素的投资的非常有趣的组合。它实际上是上述所有内容的综合。它比这更

细致和复杂。我之所以关注这家公司，是因为我对捐赠的想法很感兴趣。

他们将一半的利润捐献给慈善机构。这在金融界是不寻常的。此外，在过去的30年中，他们取得了一些令人印象深刻的业绩，这使他们有机会向他们最喜欢的组织捐赠数千万美元。我认为这次谈话非常引人入胜，我认为您也会这么认为。事不宜迟，桥路资本的约翰·蒙哥马利。谢谢。

谢谢，巴里。很高兴来到这里。很高兴见到你。对于那些可能不熟悉贵公司和您背景的人，让我们从您有趣且不寻常的职业生涯开始吧。工程学理学士学位，斯沃斯莫尔学院哲学学士学位。然后您获得了麻省理工学院的研究生学位，并就读于哈佛商学院。职业规划是什么？

最初的职业规划是城市发展和交通运输。所以我的第一份职业是与各种公共汽车和交通运输公司合作，以改善城市的生活质量。人们会问，这与投资有什么关系？我说，它们都是服务行业。它们都劳动密集型。而这些正是我喜欢的东西。我可以想象，两者都需要大量的

数据分析和优化思维。这是真的。我喜欢人和分析的结合，这两个行业都为此提供了很多机会。我喜欢为人们服务。它们都是服务行业，所以我很快乐。这很有道理。您在麻省理工学院担任研究工程师时，很早就开始使用计算机建模和统计方法了。这是20世纪70年代后期。那时

这种数据分析并没有得到很好的理解。当涉及到投资组合建模或将这些统计分析方法应用于投资时，这种背景如何提供帮助？嗯，统计方面肯定来自我的学位以及之后在麻省理工学院担任项目经理的工作。

所以你是对的，从70年代后期到1980年。投资方面直到大约三四年后的商学院才出现。

这有点像偶然或一时兴起。我想，你知道，放弃有薪水的职业重返商学院全职学习的机会成本很高，而我确实这么做了。在我在这里的时候，我会学习一些投资课程，看看我是否可以使用这些课程来弥补两年商学院学习的机会成本。所以从交通运输到金融……

这听起来几乎是有目的的，但又不完全是。这种描述公平吗？我认为这是一个非常准确的描述。实际上，我并没有在商学院毕业后立即离开交通运输行业。我正在上一门投资课程，我们正在做一个案例研究。教授结束了课程并提出了一个问题，这里有多少人认为他们能够在离开哈佛商学院后超越这个业绩记录？

80%的人举手。顺便说一句，我不是其中之一。

所以整个班级都来自沃贝贡湖，每个人都高于平均水平。是的，没错。我立刻明白了80-20法则。就像，等等，这不可能。如果这是一个缩影，而我们用来思考市场、估值和净现值的方法，一种典型的CFA经典分析方法，如果这是五年后华尔街的缩影，它很可能就是，

那么数量化方法应该能够以更低的成本让你在竞争中占据优势。您之前讨论过您在哈佛商学院的顿悟。那是顿悟吗？还是其他什么？那是其中一个重要部分。我会说主要的见解是我们所说的行为金融方面的见解。就像我当时从未听说过行为金融这个词一样。作为短语，它在接下来的25年里都不存在。可能不会。

你知道，你看，你观察。我曾经有一个老板说过，这个人有足够的羊皮纸来剥羊皮。但如果我曾经回去上学，我下一个想获得的学位是心理学，因为我认为那里有很多东西，尤其是心理学和金钱的交集。你什么时候从HBS毕业？那是哪一年？1985年。好的。那么在那之后到1993年您创立桥路公司之间您做了什么？

所以我做的第一件事就是把投资当作爱好。所以接下来的六年，这是我的业余爱好。在那段时间里，我个人在投资方面的业绩大约是市场业绩的两倍。对。在一个好的时期。可扩展的还是某种一次性的异常发现？不，相当可扩展。相当可扩展，我会这么说。

足以让我在六年后想到将我的业余爱好变成我的下一个职业，并做了一件休斯顿市长（我当时的家乡）为我树立榜样的事情，那就是在两次职业之间休假一年。他一生中实际上从事过四个不同领域的职业，每次转换职业时，他都会休假一年，只是为了深入研究

下一步。所以那时我真正深入研究了研究，为什么我一直在做的事情有效，更多的是关于它什么时候可能无效，以及为桥路公司制定商业计划。这非常引人入胜。我在大学和研究生院之间休假了一年，但我不知道我实际上……

在做你提倡的事情，或者休斯顿市长提倡的事情。我只是有点迷茫，不知道下一步该做什么，花了一年时间思考这个问题，然后才决定读法学院。但你的家乡是休斯顿。公司仍然位于休斯顿，对吗？自1993年您创立以来，您就在那里创立了公司。

从一开始，你就说了一些关于这家公司不同寻常的事情。我们想将我们一半的利润捐献给非营利组织。告诉我们这个想法从何而来。这在金融领域相当不寻常。而且我去过休斯顿。这在休斯顿也是一个不同寻常的想法。

这是真的。如果我聚集休斯顿的随机商界人士，并说我们捐赠一半的利润，我必须说，我会得到房间里一些非常困惑的表情。不过，来自不同领域的其他有目标导向的人并非如此。

但是，是的，这与众不同。它从何而来？你知道，我们认为事情来自一个地方，但通常有很多力量在起作用。所以我回顾我的父亲，他是一位商人，也是一家石油勘探公司的首席执行官，他认为商业是改变世界和参与世界的一种方式。当然。

我的母亲是我认为几乎是专业志愿者的人，所以要回馈社会。那是在“反贫困战争”成为当时口号的时候。所以我受到了父母双方的巨大影响。但我还要说，与我妻子的谈话也是第一次谈到创立桥路公司的时候。事情是这样的。

让我弄清楚，约翰。你打算离开你在交通运输行业拥有丰富经验和W-2的行业，去创办一家你从未涉足的行业的公司，没有任何经验。

没有保证。金钱方面没有保证。我说，是的，我们讨论过这个问题。我必须说，我嫁给了一个非凡的女人。在我37岁的时候，我没有意识到她有多么非凡。但她相信支持有梦想的人。她为我和桥路公司做了这件事。所以她全力以赴。她有两个问题。是的。问题一，我们还能送女儿上大学吗？

这就像，我应该更关注这个问题，因为我的预算，我的商业计划占我们净资产的50%。在一切尘埃落定之前，它占我们净资产的150%。所以我的商业计划中说需要一年才能收支平衡，而实际上花了三年时间。第二个问题是，我必须参加鸡尾酒会吗？是的。

她为什么要参加？这不是她的兴趣。不，我的意思是，她怎么会想到推出一个基金需要你的配偶？她在华盛顿特区长大，周围都是学者和政府人员，她对商业的看法是你必须参加鸡尾酒会并与人套近乎。对，这很有道理。在哈佛商学院学习了谈判课程后，我立即认识到这个机会，并说，亲爱的，如果你不想去，就不用去。

所以她只在她想来的时候才会来我所在的地方，但她是一个了不起的人。

灵魂伴侣和桥路公司一切工作的支持者。太棒了。所以你们已经将一半的利润捐献给这些不同的组织30多年了，对吗？31年。那么你们捐赠了多少钱？你们支持哪些组织？社区的反应如何？几十年来，我们没有给出确切的数字。我们是一个

利润也不是，但我只想说，这是数千万美元，你知道，大量的资本。我们捐赠的重点是我们自己的附属桥路基金会。

这是一个非凡的组织，由一位强大的女性香农·戴维斯领导。我们的使命宣言侧重于结束种族灭绝和防止战争暴行，而当今世界为此提供了太多的机会。所以这是我们关注的焦点。让我在这里打断你一下，因为我知道你在

你如何衡量你在阻止种族灭绝方面取得的成功？一般来说，很难衡量没有发生的事情

所以你总是在进行反事实假设，但你怎么知道你是否已经改变了局面？这可能与我们在投资方面和股市中所做的事情一样容易，也不难。有时间序列分析。我们实际上聘请了一家外部公司来审查我们在与一个名为“上帝抵抗军”的组织的第一次接触中所做工作的记录。如果你想了解更多细节，有一本书叫做《阻止一个军阀》。

香农·戴维斯写的。我从未想过我们能够在那个层面上讲述这个故事，因为你不想危及那些在地面上做实际工作的人。

然而，她找到了一种方法来做到这一点并保护他们。所以有一本书详细介绍了这一点。但人们认为没有办法衡量它。有的。你是对的。作为一个数量化统计人员，你可以肯定，这经常出现在桌面上。真的，真的很有趣。社区的反应如何？

最小的社区是桥路社区。所以这就是我们称之为合作伙伴的桥路28人。对。他们签署这项工作是因为它在使命宣言中。你不会不知道它，你也不会来，除非这是。对。

从第一天起你就得到了认同。这就是一切。休斯顿的社区，我会说少一些，但这与个人有关。所以偶尔你会得到一些令人难以置信的东西。这太棒了，无法实现。我们与其他组织合作，其中之一是霍华德·巴菲特家庭。

沃伦·巴菲特的儿子霍华德·巴菲特从事大量的慈善工作。他在德克萨斯州吗？不，不，他在内布拉斯加州。但我们与他合作，在乌克兰工作，在第一年为显而易见的原因提供发电机，并为显而易见的原因运出谷物。我告诉桥路的人，我们对农业一无所知，但霍华德·巴菲特知道。

第三件事是记录战争罪行。这实际上是桥路基金会非常了解的事情。记录战争罪行。记录。你做什么？然后这会送到海牙，送到联合国吗？一旦你记录了战争罪行，你会对乌克兰做些什么，考虑到俄罗斯一直在轰炸平民医院、学校、基础设施和公寓楼。看起来很可怕。

一旦你记录了在乌克兰发生的战争罪行，你会对所有这些信息做什么？所以这取决于哪个国家或国际司法机关参与。所以最理想的是，如果可能的话，你想把它保持在国家层面。国际刑事法院是另一个

你可以提起诉讼的地方。那在海牙。那在海牙。好的，这就是我真正考虑的事情。他们是否将这些作为个案处理，还是他们有点，你知道，联合国似乎被……

因为你只需要一个投票成员说不，就是这样。国际刑事法院的被告之一是多米尼克·翁格温，他是上帝抵抗军的一名将军，这是我前面提到的第一场冲突。我们在将他送往海牙接受审判以伸张正义方面发挥了重要作用。为正义而战。

顺便说一句，这也对世界上那些认为自己可以逃脱战争暴行的人起到威慑作用。希望如此。

当你遇到像普京这样难以接触的人，并且他躲在莫斯科时会发生什么？你知道，有多少数十万人被杀害，平民，非战斗人员在乌克兰被杀害？你怎么接触这样的人？我会说，你知道，一步一步来。然后，你知道，这是一项艰苦的工作。然后偶尔你只需要一点好运气。

事情朝着正确的方向发展。通常情况下，这需要更多的时间。他们说正义的弧线会到达那里，但它很慢。这不是一个确切的引语，但这是我的总结。所以我们会回到这一点，因为这真的很吸引人。我不知道你对国际事务如此关注。

在慈善领域，但我们肯定会回到这一点。你知道，在危机情况下，ETF的交易量往往会上升。你知道，当情况变得艰难时，它们就会开始运转。为什么？因为当其他东西没有那么流动性时，它们是流动性的来源，这正是为什么美国证券交易委员会在1988年黑色星期一之后勾勒出ETF的设计。了解更多关于ETF的演变及其对投资组合日益增长的影响。

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让我们开始谈谈那份业绩记录。你们有几只共同基金，几只ETF。我假设你们正在运营其他东西，例如单独管理的账户或其他什么。我知道你们的一只基金自成立以来就超过市场约100个基点。

另一个，我不知道它是否仍然是共同基金。我知道它最初是一只共同基金。它目前的市场回报率约为300个基点。告诉我们你们代表桥路客户运营的共同基金和ETF。是的，让我谈谈这些策略。你提到的一种是积极型投资者，顾名思义，它具有高贝塔。嗯，高贝塔，但非常高的敞口——

对我们想要、我们相信的因素。所以高主动持股比例。当你提到因素时……是的，非常高的主动持股比例。我应该早点提到这一点。许多人称之为智能贝塔，你们在任何人给它命名之前就已经在做了。你们一直在做智能贝塔。你们长期以来一直在进行基于因素的投资。告诉我们一些关于推动桥路回报的基于因素的投资。是的。

嗯，这些是我们相信的因素。首先，我的一些共同投资组合经理如果称我们为基于因素的公司会感到不满。我对此承认得更多一些，但在系统化、统计驱动长期以来是公平的。但也有人的因素。如果没有人为因素，每个人都会经营相同的业务。

那里的策略。所以是的，我们相信价值。我们有自己专有的指标组合，我们可以根据几十年的数据统计地证明我们为什么这样做。所以让我在你继续下一个之前阻止你。当大多数人听到价值时，他们会立即想到低市盈率、低市净率。我知道，你们对价值的看法比这更复杂。

让我们详细说明一下。告诉我们桥路的价值方法。所以我们相信价值、质量和情绪是这把椅子的三条腿。在此基础上，我们长期以来一直在做的一件事是混合不同的衡量标准。我们为什么这样做？这是因为它可以让你随着时间的推移获得更稳定的回报流。所以如果它是学术性的……

你知道，当我还在商学院的时候，法玛-弗伦奇和价值观就发表了论文。三因素模型，五因素模型。是的，然后三因素是市净率。这是一个指标，但我们可以统计地证明，如果你将其与市盈率、市销率等指标相匹配，市销率有其自身的组成部分，考虑资产负债表和损益表，不同的价值衡量方法。

将它们以有效的方式组合在一起可以让你在未来获得更稳定的回报流。这就是我们这样做的原因。但这会产生一个非常有趣的输出。所以我在一个会议上，我不知道，我要说三月，

大约12年前左右，诺维·马克斯发表了一篇关于质量的论文。他就像，每个人都很兴奋。我很兴奋。我们回去做的第一件事总是尝试复制这项工作，如果它是新的。所以我们复制了这项工作。我们把它放进去看看它是否可以帮助我们的模型。答案是否定的。你知道为什么答案是否定的吗？因为你们已经……

代表质量。无意中，由于多重衡量，我们已经在过程中包含了质量。这并不让我感到惊讶，因为你们正在谈论

不同的指标。当我想到价值时，我也会想到价值陷阱，我知道如果你不断购买便宜但质量低、负债高以及其他所有出现的问题的东西，你不可能产生你所拥有的数字，最终这些东西必须表现不佳。所以我有点这种感觉

你们只是通过你们的长期业绩记录就获得了质量敞口。所以你们复制了诺维的工作。你们接下来会做什么？巴里，总会有下一步。如果我看看我们目前的三种策略，它会让你了解我们所做工作的广度。所以一种是我们的小型价值策略。你可能会认为小型价值，这似乎很简单。嗯哼。

提到我们所做的关于价值的研究。我们试图将一些东西整合进去，以及你如何将它们整合到投资组合构建中，你在哪里限制，在哪里不限制，例如你愿意承担多少行业风险。但我们的Omni小型价值策略是我们专门为巴金汉或BAM这样的组织设计的策略。它现在被称为Focus Partners Wealth。

我们伟大的朋友，而我们的小型价值，Omni小型价值，以一种对其投资组合构建有效的方式融入他们的配置中。现在，桥路的优势是什么？是我们的规模。这在目前我们所有的策略中都是正确的。作为一个规模较小的组织，我们拥有巨大的优势。

有几个原因。想想Omni小型价值。因为我们规模较小，管理的资产规模并非数千亿美元，所以我们可以更深入地研究小型股票，并且在一定程度上更深入地研究。我们的基准仍然是罗素2000价值指数。但我们的策略不包括房地产和公用事业，因为我们的合作伙伴，Focus Wealth合作伙伴，为此制定了单独的策略。所以我们不会重复这一点。

所以这是一个例子，说明我们所做的研究。这如何影响回报？这样做是个好主意吗？但桥路自身的规模较小意味着我们没有，嗯，这实际上意味着几件事。首先，这意味着我们的交易成本更低，根据你的职业生涯，你完全知道这有多重要。所以如果你是交易员……

我给你一个关于特定股票代码的订单，并说，去帮我买1000股。你的工作是以尽可能最好的价格完成这项工作，无论你如何衡量它。我给你一张1000股的票据和另一张50000股的票据，但我将让你对相同的价格负责。你想要哪一个？

嗯，从过去每股0.05美元的时候起，你就会想要50000股的订单。但如果这不是你的报酬方式，那么1000股的订单更容易以好价格完成。是的。50000股，尤其是小型股，

你可能会提高价格。你肯定不会只是抬高报价然后带着50000股离开。所以对于投资者来说，你想要的是更快完成的小订单。如果他能更快地完成，它很可能以更有利的价格完成。你不太可能以不利的方式移动证券的价格。而同样的1000股是

对小型公司来说比对大型公司来说更有意义。相同的股份数量只是投资组合的0.001。为什么要浪费你的时间？在桥路，它更有意义。这是一件大事。最后一部分是很少有人谈论的事情，那就是我们的有效宇宙

是一个更大的宇宙。这将涉及到我想强调的下一个策略，那就是我们的全球机会。这是一个多空策略。它是全球性的。这是100%多头，100%空头的一个。是的。所以少……

对市场的影响。波动性无关紧要。如果有什么不同的话，波动性实际上可以帮助提高回报。可以。没有保证，但它可以。雅各布·帕乔尼领导了两年的研究，最终产生了三篇同行评审的文章，对于我们这样规模的公司来说，这是一项惊人的成就，他喜欢说市场不可知论。所以多空，成功率

对我们来说，如果你知道市场的走向，它并不能告诉你这种策略回报的走向。嗯，如果你是多空，你的波动性应该是多头的一半，对吧？这是一个公平的评估吗？这与我们的目标非常一致，而不是波动性的一半。这是一个绝对回报策略吗？是的。假设是……

你正在挑选你认为会表现良好的股票，你也在寻找你认为会表现不佳，尤其是在回调中会表现不佳的股票。效果如何？效果很好。

这在设计方面是一件大事。一篇引起我注意的论文是在2008年之后发表的。这篇论文考察了所有报告称其为市场中性对冲基金。底线是，大多数时候他们做得相当不错，但当你在2008年的经济低迷时期真正需要它时——

贝塔值为0.4。所以大约40%的下行风险，好吧，这就像，好吧，这是缓冲，但它不是零。它不是……

它既不是反重力基金，你也不指望不会受到伤害。我们也对竞争对手进行了研究，这非常引人入胜，而且就在上周。所以我们现在已经有了两天的时间让我们接近20%。这足以运行你的数字并查看它们的表现。我们最接近的竞争对手

全球机会比2008年所谓的市场中性基金做得更好。所有这些都在零的百分比之内。其中一个为负2%。但在我今天早些时候查看的七种策略中，我会说做得更好。

我认为AQR的克里夫·阿斯内斯发表了一篇论文，对冲基金真的对冲了吗？不幸的是，对于许多对冲基金来说，结论并非如此。

巴里与桥路资本管理公司总裁、首席执行官、创始人兼投资组合经理约翰·蒙哥马利进行了交谈。他的职责包括公司的战略方向、投资管理和风险监督、投资组合管理和指导。约翰拥有工程学理学士学位、斯沃斯莫尔学院哲学学士学位以及麻省理工学院和哈佛商学院的研究生学位。后来，作为哈佛大学的学生，他研究了将建模应用于投资组合管理的方法，并于1985年开始将这些方法应用于他自己的投资。约翰于1991年离开运输行业，全身心投入到对投资模型的研究，并在1993年创立桥路公司。请访问omnystudio.com/listener了解隐私信息。</context> <raw_text>0 这听起来与你们所做的研究非常一致。好吧，我们专门设计这个并不是为了解决2008年所识别的问题，但在这个策略上，我们在几个方面比竞争对手领先很多。首先，再次回到我们的规模较小这一点，我们的股票范围要大得多。这包括国内和国际市场。是的，尤其是在国际市场上。这是因为在约9000支股票中——

绝大多数大型竞争对手根本无法建立有意义的仓位。因此，这其中存在竞争优势。而且优势很大。顺便说一句，这些股票流动性较差，效率较低，你更有可能通过主动管理获胜。是的。

非常有趣。你知道，在危机情况下，ETF的交易量往往会上升。俗话说，乱世出英雄。为什么？因为当其他事物缺乏流动性时，它们是流动性的来源，这正是为什么美国证券交易委员会在黑色星期一之后于1988年勾勒出ETF的设计蓝图。了解更多关于ETF的演变及其对投资组合日益增长的影响。

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招聘、广告、面试和入职的成本会迅速累积。但Express有解决方案。今天就访问ExpressPros.com。准备好以不同的方式招聘了吗？无论你需要合同工还是你的下一个核心团队成员，请联系Express Employment Professionals。Express利用先进的技术和简化的招聘流程来降低你的招聘成本。

从高效的职位发布到定制的候选人筛选，Express让招聘更容易、更具成本效益。拥有870多个办事处，你有一个随时准备帮助你管理员工队伍的本地团队。访问ExpressPros.com查找你附近的办事处。我们之前谈到过捐赠数千万美元，公司利润的一半给慈善机构。

这如何影响你们的员工招聘和薪酬结构？请告诉我们这对于经营资产管理业务的影响。有时我和潜在客户交谈时，可能会听到类似这样的说法，你知道，你们听起来像是好人，你们热衷于慈善事业，而且你们获奖，是一个很棒的工作场所。但所有这些，先放在一边，我只想谈谈投资，因为

我想说的是，文化就是一切。这是我们开展工作的环境。所以这非常重要。你可以通过一些统计方法来衡量这一点，比如员工流动率。我想说的是，桥路公司有一些衡量承诺的指标，以及策略的回报。你为什么认为这与你建立的文化无关？你们还有一个内部规定。

薪酬最高的员工的收入不超过薪酬最低员工的七倍。对吗？从统计学角度来看，这可能是正确的。我们不是这样衡量的。美国证券交易委员会对上市公司提出了一项新的统计数据要求。这些是我们目前关注的一些指标。有些人认为，哦，所以你们薪酬过低。这绝对不是我们的意图。只是不想给高层支付过高的薪水。所以如果你想赚……

在你所在行业所能赚到的最多的钱，你可能不会来桥路公司。如果你想赚取绝对的

绝对可以维持生活的工资，如果你投资并储蓄投资，你应该在整个职业生涯中做得很好。然后我们是一家目标驱动的公司，我们遵循丹尼尔·平克的观点，真正激励人们的不是金钱，而是目标，而我们在这方面非常擅长。是自主性。

以及掌握。因此，我们通过掌握来真正投资于我们的员工，为他们提供学习和成长的机会，并通过指导进行投资。然后是自主性方面，我们正在努力不断提升我们的游戏水平，在一个称为牵引力或创业运营系统的结构系统中。

公司的文化也强调责任制。告诉我们关于“柴火小组”的情况。它做什么？好的，“柴火小组”是一个个人责任小组。它不在桥路公司内部。发生的事情是，1998年，我的一个朋友找到我，他说，我想让你加入董事会。

他在一家上市公司工作，但他当时说：“查理，你没有资格让我加入那个董事会，我对那个行业一无所知。”他说：“不，不，不是公司董事会，而是我人生的董事会。”

我说，那是什么样的？我从未听说过。由此产生了以下观察结果。我们都是一些小组的成员，这些小组非常擅长支持，但却不擅长问责。我们都知道我们需要问责制。因此，我们专门围绕问责制这个概念组建了这个小组。举一个非常具体的例子，我的人生目标是结束种族灭绝。

这个小组成立了，你知道，我分享着人生目标，比如，你在这个目标和那个目标上取得了很大的进展，但我们认为现在是时候让你在这个目标上真正启动引擎了。通过这次谈话，我们启动了我们基金会的引擎，以及你所看到的香农·戴维斯和我们的合作伙伴正在做的一切。这真是令人着迷。我想如果创始人兼首席执行官有。

有这种程度的个人责任感。这会如何影响组织的文化？你如何将你的职业道德和责任感带到办公室？

好吧，首先，我想我会以身作则。其次，我们吸引那些认为这是一个令人兴奋的概念的人。第三，你必须真正实践它。这就是我所说的牵引力或一些人所说的创业运营系统的结构方面发挥作用的地方。有一个年度目标设定流程，大多数公司都有这个流程。

他们称之为“关键任务”的90天目标，人们对其有着非常高的承诺。这就像当你承担起“我将在未来90天内做到这一点”的责任时，每个人都会关注它。它非常引人注目。它在线上。我们必须向所有合作伙伴、领导团队的经验以及桥路公司的每个合作伙伴汇报。这意味着每个对桥路公司长期承诺的人和来自桥路公司的人必须做同样的事情。

所以当我谈到责任制时，我想到的一件事是公司的年度报告，你们会在其中承认自己最大的错误。告诉我们关于这件事。这是我们开始做的，我不知道，也许是第四年或第五年。它与责任制有关。通常的情况是这样的。在商业、政府、学术界或新闻界，任何地方，

你知道，你想从错误中吸取教训，但你不想公开承认它们，对吧？感觉不好。人们可能会问错误的问题。我们当时有一位律师，也是我们董事会成员，他说，你意识到你就像把一些人们可能会因此起诉你的东西放在银盘上一样。我的回答是，是的，我明白这是真的，但你不能两面都占。

你必须要么承认自己的错误，公开它们，从中吸取教训，并确保不再重复它们，要么把它们藏在毯子底下。你不能两者兼得。我选择前者。我们的股东、投资者、客户是我们的老板。我们对他们负有受托责任。我有一个早期的客户说，你意识到我才是你的老板，这里有责任制。我应该知道真正发生了什么。我说，我无法反驳这一点。

这是一个精彩的陈述。顺便说一句，这位女士没有高中毕业文凭。我从她那里学到了很多东西。嗯。真是太迷人了。那么让我们来谈谈市场上正在发生的事情。在过去的20到30年中，市场发生了转变。

从主动转向被动，特别是从昂贵且表现不佳的主动转向被动。我不认为你们属于这一类。你们做得很好。你们的费用属于中等水平。你们是如何应对市场上正在发生的事情的？我可以指出几点。首先，你必须不断努力才能保持领先地位并增加价值。这就是研究部分。

所以我们喜欢说小的渐进式改进，但这永无止境。其次，我们是将一些共同基金转换为ETF的早期采用者。

所以我们已经这么做了。这很痛苦，因为成本很高。另一方面，这对股东的税后回报很有帮助。所以这是一个很大的优势。这些策略都处于正向流动中，这对顾问也有好处。最后一点是不要将指数化和被动视为敌人。你能从中学到什么？因此，桥路公司实际上是带着我们的蓝筹股策略进入市场的。

要真正成为一个指数基金，你必须让其他人来计算它。这里面有很多规则，我们决定不愿意这样做。我们只是不再称它为指数基金了。但它是一个大型股策略基金。

它摆脱了我认为的几乎所有指数基金的低效市值加权投资组合构建。并非绝对所有，而是所有。我们拥有超过四分之一世纪的实时数据，例如，这曾经是一个共同基金，现在是一个ETF。

你可以查看该业绩记录并得出你自己的结论。但我喜欢说市值加权就像一种你永远不会再平衡的动量策略。所以你随着上涨的浪潮而上涨，然后随着下跌的浪潮而下跌，这效率不高。这会导致更大的波动性。这种策略，平均而言……

它有不同的衡量方法，贝塔系数、标准差、回撤大约比像标准普尔500指数这样的广泛指数的市值加权指数低5%。

所以我们认为风险略低，并非在所有市场环境中都是如此，但你可以长期衡量它，例如过去十年。然后回报率略高。为什么是这样？它大致是等权重的，这意味着你总是对表现不佳的股票投资更多，并从表现非常好的股票中获利。这是低买高卖。这不是基本的投资原则吗？当然。

据说，这种再平衡是金融领域为数不多的免费午餐之一。所以如果你不做市值加权，并且你谈论的是蓝筹股公司，那么你如何对投资组合进行加权？

所以我们查看排名前35到36的公司。我们确保在重新组合时拥有行业代表性。然后我们每季度进行再平衡，并在过程中对股息进行再投资。我会说大致是等权重的。因此，在从顶部获利方面有一些缓冲。它可以上涨。我们的经验法则是，策略中的最大权重约为4%。所以如果

苹果、微软或其他公司占美国市值加权指数的8%，我们将占其一半。但这会给你一个更分散的大型股基金，这会给你一些下行保护。

以及一些风险特征。——正如我们在2025年年初所看到的，MAG-7已经变成了LAG-7。——是的。——因此，并非完全市值加权无疑对回报产生了积极影响。当这些股票表现出色时会发生什么？

如果你没有完全市值加权英伟达、苹果、亚马逊、微软，而它们的价格越来越高，你感觉有多舒服？这是任何投资流程的设计中的纪律。因此，了解你正在投资的内容的设计。了解它何时可能表现优异以及何时可能表现不佳。然后你需要对这些数字感到满意。但在这个策略中，你指出了它何时会表现不佳，即排名前七的公司和其他公司，以及漂亮的数字。

70年代的50家公司。好吧，我和你都记得60年代的50家漂亮公司。我们一半的听众不熟悉它们，但人们谈论“七大巨头”就像它是新事物一样。它已经有50到60年的历史了。当每个人都蜂拥进入同类型的蓝筹股时，我们也经历了同样的市场顶部沉重的情况。是的。基于非资本化的加权，让其他因素驱动加权，你如何管理这种情况？

作为一个纪律严明的投资公司，我们详细记录了所有内容。因此，桥路公司的每个策略都有四位投资组合经理。理论上，这四位中的任何一位都可以介入并完成这项工作，第一，因为他们接受过这方面的培训，第二，因为他们有如何操作的文档。在这种情况下，蓝筹股，我提到有一个季度再平衡流程。有关于如何再平衡你的说明

如何处理异常情况，这可能是合并、收购、分拆。现在投资组合中的一家公司不再是按规模排名前35到36的公司之一了。那么你该怎么办？这些是你记录的例外情况，并且

否则，它相当简单。你所描述的听起来是一个非常系统的评估证券和构建投资组合的过程。告诉我们这个系统中包含的内容。

让我回到全球机遇，这将更全面地展现我们在股票选择和投资组合构建方面的工作方式。正如我提到的，股票选择方面，你将价值、质量和情绪因素结合起来。然而，这是在无形资本强度框架内的。

无形资本强度。那么这些东西是指知识产权、专利、流程吗？没错。因此，高无形资本强度正是你提到的那些东西，研发。如果你按行业排名，排在顶端的东西将是制药、人工智能、软件。频谱另一端的东西将是制造业、运输业、公用事业等。

所以你想到的是旧经济股票和新经济股票。

这是另一种思考它们的方式，但我们正在衡量，从字面上根据无形资本强度对它们进行排名。高无形资本强度的股票与经典的价值衡量标准并不太匹配，例如。我们发现，情绪是这些股票未来回报的更强预测指标。所以我们不只使用情绪。我们一直在使用组合，但我们将对情绪部分进行超配。所以我们有……

这三类因素，正如我之前提到的，在无形资本强度框架下的多个因素，这是桥路公司在几年时间内进行的原创研究，并发表了论文。

这是整体框架。然后在这个特定策略中，它是全球性的，我们喜欢对我们不关心或不在设计中的事物保持中性敞口，对我们关心的事物保持积极敞口。那么我们不关心什么？行业。所以我们总是试图回到它，使其成为行业中性的，这意味着多头和空头的美元相同。类似地，行业、国家、国家。

某些因素，例如账面价值，是一个经典的因素。不太喜欢那个因素。由于与之相关的原因，它是有问题的。好吧，账面价值并没有真正……它往往更侧重于衡量有形厂房和设备，而知识产权则被轻描淡写了。是的，没错。这意味着处于低资本密集型频谱的行业往往能够很好地适应经典的价值衡量标准。

所以你可以看到你把所有这些放在一起。你根据你不想让它暴露在其中的某些东西来限制投资组合。人们会说，哦，全球机遇，那就是中国。我不想有任何中国。好吧，在任何特定时间点，我们对中国的敞口可能为正1%甚至2%，也可能为负。

平均而言，我们的目标是0%。所以你从长期来看不会获得任何增值。不应该来自实际的国家或行业。它应该是我们试图给予敞口的特定因素。这会导致更稳定的回报流。这真是很有趣。所以我一直认为你们有点像一家因素公司，有点像一家价值公司。

有点像一家量化公司，什么都有一点。这是一个公平的描述吗？我不想过度概括，但你们确实做了很多事情。是的，我会说这是真的。你遗漏的一件事，也是我们花费大量时间处理的难题，是对数据的资格认定和清理，尤其是在全球方面。

在美国方面，大型股的数据更干净。当然。还有模型假设。模型中内置了某些假设。你得到了一个强有力的选择。

模型提出的这些选择的理由是否在市场上真正成立？有没有什么你不知道的事情？例如，某个国家刚刚出台的法规将改变你使用特定模型所关心的收益和财务特征。所以这是工作和清理的一部分，这就是为什么当人们说，哦，你只是……

智能贝塔公司。显然，不仅仅是智能贝塔。好吧。我的时间有限。所以让我们跳到我们最喜欢的问题。我们问所有客人，首先是最近有什么让你感到快乐？你在看什么或听什么？我最近最喜欢的一个实际上是一部韩国电视剧，叫做《非常律师禹英禑》。

这是一个关于一个患有自闭症的成年女性的引人入胜的研究，她在韩国的一家律师事务所工作，是一位才华横溢的人，以及她在应对非自闭症世界以及人们尝试和不尝试进行的调整、人们做出的假设方面的经历。

你可能会认为这与投资无关，但假设方面、统计方面、人际互动方面和行为方面都在那里。这是我最近最喜欢的一个。非常有趣。让我们谈谈帮助你塑造职业生涯的导师。好几个。我有一位去年去世的导师，亨利·格拉皮。他的一句名言是尊重所有人。

一直如此，没有例外。而正是最后一点才是真正具有挑战性的。所以我要把他列为顶级导师。在麻省理工学院有一些导师，那里的顾问教我

不要只带着问题来我的办公室。尽可能地尝试提出解决方案。那些在这些方面以人为本的人，他们不必这样做。我学到的一些更好的东西。杰克·博格尔，当然是在成本和结构方面。有点粗犷，我喜欢。我认为这很有趣。

这些是我的导师。非常有趣。让我们谈谈书籍。你最喜欢的一些是什么？你现在正在读什么？现在，我正在读两本书。一本叫做《人们敢于建立一种有意的文化》。所以你可以想象为什么我会被它吸引。这本书的第二章是关于爱的。我们不太会在工作场所使用“爱”这个词。他们说，一个更合适的词可能是真诚的关怀。

所以我们对此考虑很多。我们玩西蒙·西内克的游戏，为什么这很重要？在这之下，为什么这很重要？如果你在桥路公司玩这个游戏，问你为什么要做你正在做的事情，并找到核心价值，关怀经常会在不同的人、董事会成员、合伙人、利益相关者中出现。

在桥路公司。另一本书是杰森·茨威格最近对《聪明的投资者》的更新。我读到一半了。这是一本厚厚的书，因为它实际上是两本书。一本是本杰明·格雷厄姆的书，另一本是杰森·茨威格的

对它的评论。很棒。不久前，我看到你提到的是丹·阿雷利的《不诚实的真相》吗？是的，这是我最喜欢的书之一。现在可能已经十年了，但这是一本关于统计学和非统计学中谦逊的精彩书籍。

最后两个问题，你会给一个对投资或金融事业感兴趣的应届毕业生什么建议？我昨天实际上就有这个机会。是某个人，我猜他大约25岁，职业生涯的早期阶段。我的建议是，当某个行业正在衰退，或者没有衰退，但费用压力正在增加时，人们会让你望而却步。

因此，费用压力非常强，衡量它的方法有很多种。但是，你知道，费用不到十年前的一半。

这吓跑了很多的人。在其中，有很多变化，在变化中，有很多战略机遇。因为它没有吸引那么多人，想想供求关系。有很多，它们甚至比正常的成熟公司机会更大，而且进入的人更少。你可以在这种环境中产生很大的影响。我认为这很有趣也很迷人。如果我再做一次，我肯定会选择这个作为职业。我们的最后一个问题是，

你今天对投资世界了解什么，在1993年你第一次创立公司时会很有用？哇。我天生就是一个反向投资者，但我并不了解追逐高回报和在经济低迷时期恐慌的动态。更好地理解这种动态会有所帮助，不是因为个人原因，而是因为职业原因。

这会为个人投资者提供一些很好的见解。我会说，建立你的投资组合，学习如何在经济低迷时期不予理会。如果这是长期资金，顺便说一句，如果不是长期资金，你不应该把它放在股市里。所以假设这是长期资金。你真正关心的唯一价格是你想要取钱时的最后价格。那不是上周或本周。绝对的。

绝对令人着迷。我们一直在与桥路资本的创始人约翰·蒙哥马利交谈。

如果你喜欢这次谈话，那么一定要查看我们在过去十年中完成的约500次谈话中的任何一次。你可以在iTunes、Spotify、YouTube、彭博社以及你找到你最喜欢的播客的任何地方找到它们。

查看我的新书《如何不投资：摧毁财富的想法、数字和行为以及如何避免它们》。无论你在哪里购买你最喜欢的书籍，都可以购买《如何不投资》。如果我不感谢每周帮助我们完成这些谈话的优秀团队，我会感到很遗憾。我的音频工程师是萨姆·丹齐格。肖恩·鲁索是我的研究员。安娜·卢克是我的制片人。我是巴里·里索尔茨。

你一直在收听彭博电台的《商业大师》节目。对你的投资至关重要的数据。整个汽车行业今天上涨。以及对华尔街新闻公司的分析。特斯拉一直是一支备受关注的股票。今天早上，股价一直在大幅波动。收听彭博社的《股票走势报告》。让我们谈谈。

我们马上回来。

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