Team Favorite At the Money: Are Hedge Funds Are Right For You?
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正在考虑将一些资金投入对冲基金吗？您知道所有那些创造令人瞠目结舌的回报的摇滚明星式人物。对这种业绩的追逐导致对冲基金领域的资产规模膨胀到超过 5 万亿美元，预计到 2032 年全球资产规模将超过 13 万亿美元。但并非所有对冲基金都是一样的。投资者应该扪心自问，这是否适合我的投资工具？

我是 Barry Ritholtz，在今天的“At The Money”节目中，我们将讨论您应该如何考虑将资金投资于对冲基金。为了帮助我们解开所有这些以及这对您的投资组合意味着什么，让我们邀请 Ted Seides 加入。Ted 在耶鲁大学投资办公室的传奇人物 David Swenson 手下开始了他的职业生涯。今天，他是 Capital Allocators 的创始人兼首席投资官，并主持着一个同名的播客。

他的著作《所以你想创办对冲基金：管理者和配置者的经验教训》是该领域的开创性著作。所以 Ted，让我们从基础开始。为什么选择对冲基金？它的吸引力在哪里？对冲基金最初的设想是在可交易证券中提供类似股票的回报，而风险低于股票市场。所以字面意思是“对冲”基金。一种具有某种对冲成分以降低风险的基金。

而今天，我认为许多所谓的对冲基金并非真正意义上的对冲基金。它们似乎正在落入各种不同的领域。是的。因此，“对冲基金”一词变成了一个非常普遍的标签。如果您观察该行业今天的演变，您会发现一些属于对冲基金的基金符合类似股票回报的最初设想。然后，您还有一整套看起来更像债券回报的基金。

不同的策略可以融入这两个不同的分组。正如我在引言中提到的，我们似乎总是听到关于排名前 2% 的基金经理，他们是摇滚明星。任何取得非常大的数字、大幅跑赢市场的人，都会受到媒体的关注。然后他们又恢复到他们正在做的事情。

这似乎给许多投资者带来了不切实际的期望。投资对冲基金的人应该有什么样的投资回报预期？是的。这些预期应该比您在媒体上看到的要适度。

Barry，您刚才描述的是市场。人们做得很好，他们回归均值。这在每种策略中都会发生。当然，新闻会夸大优秀的业绩和糟糕的业绩。因此，您在媒体上看到的可能是这些令人难以置信的文艺复兴奖章，每年 50%，费用很高。68%，如果我没记错的话，Greg Zuckerman 在 Jim Simons 的书中写道。现在，如果您将对冲基金作为一个整体来看——

并试图获得，比如说，类似股票的预期回报，您谈论的是两位数的高个位数。这与 68% 完全无关。大部分活动都不在任何一个尾部。大部分活动都在中间。这似乎非常清楚。

与我们在媒体上阅读和听到的对冲基金的报道相反，是目前热门的人抓住了公众的想象力，然后转向下一个吗？专业人士并不是这样看待这个领域的，是吗？不，没错。

我认为这通常是媒体在投资方面的运作方式。新闻报道是那些处于尾部的事件，但这并不是那些将资金置于风险之中的投资者投资对冲基金的方式。他们真的将其视为相对于您所说的传统股票和债券替代品的风险缓解策略。

因此，我们谈论的是阿尔法，即超过市场给予您的回报（即贝塔）的超额收益。最近，阿尔法似乎来自两个地方，新兴的经理，新的基金经理，他们能够识别市场低效率，以及那些最近表现非常好的量化交易员。您对对冲基金领域内的这两个子行业有什么看法？

好吧，在所有资产管理中，都有一种格言，规模是业绩的敌人。在对冲基金中，这当然长期以来都是正确的，一般来说，小型基金的表现优于大型基金。我不确定新兴基金（即新基金）是否也是如此。

但就规模而言，您明白了。现在，一个有趣的动态，它涉及到量化交易，越来越多的资金被这些所谓的平台对冲基金吸引。例如 Citadel、Millennium、0.72 等，它们拥有多个投资组合经理，并在风险控制方面做得非常出色。而且他们似乎在牛市和熊市中都产生了良好的类似股票的预期回报。而且

这其中一定有阿尔法，因为贝塔并不多。这真的很有趣。你在书中说了一些让我印象深刻的话。最好的配置者会建立明确的流程来评估机会和确定优先级。解释一下你所说的意思。好吧，在你决定要投资对冲基金之前，了解你如何考虑你的投资组合非常重要？

以及对冲基金如何融入其中？现在，请记住，对冲基金可以意味着很多不同的东西。一个对冲基金所追求的策略与另一个对冲基金将完全不同。因此，您需要了解您试图实现的目标是什么。您是想通过对冲基金配置来击败市场吗？好的，您最好选择一个承担大量积极风险的基金。

您是想降低股票风险但获得类似股票的回报吗？好的，您可能想看看一个具有多头和空头但具有市场风险的琼斯模型对冲基金。或者您是想击败债券市场吗？您最好选择一个不承担股票风险的基金。因此，您需要提前了解您试图通过这项投资实现的目标，然后再去寻找解决方案，而不是反过来，只是说，哦，对冲基金是一件好事。让我去投资它们。

这听起来很像我在书中读到的另一句话，对风险的敏锐意识。投资者应该首先考虑业绩吗？他们应该首先考虑风险吗？或者这两者是同一枚硬币的两面吗？它们是同一枚硬币的两面。但毫无疑问，投资者应该首先考虑风险。这并非对冲基金所独有。我认为这在所有投资中都是正确的。

如果你了解你正在承担的风险，并且寻找某种不对称性或凸性，那么回报自然会随之而来。但是，在对冲基金中，你真正会陷入困境的地方，而且这方面有很长的历史可以追溯到 1998 年的长期资本，那就是当风险失控时。而且……

长期资本管理公司在俄罗斯违约其债券时非常出名地破产了。他们的杠杆率是 100 比 1。所以这不像是一年不好。这几乎是一场彻底的失败。投资者如何提前评估这些风险？好吧，有三根支柱不太好放在一起。集中、杠杆和流动性不足。

您可以承担任何一种风险。但是，如果您同时承担两种或三种风险，那就是灾难的秘诀。所以你的播客叫做 Capital Allocators。

这引出了一个显而易见的问题，投资者应该考虑将多少资本分配给对冲基金，无论他们是大型机构还是高净值家庭办公室？就我们寻求的资本增值而言，我们应该承担多少合理的风险？

好吧，如果您从传统的风险结构开始，比如说 70-30 的股票债券或 60-40，比如说 70-30，问题就变成了，除了您的股票和债券之外，您可以在哪里获得多元化？您可能想说，好吧，我想要类似股票的对冲基金。如果您看看一些最复杂的机构，这可能高达其投资组合的 20%。

这些机构与高净值个人之间最大的区别在于税收。大多数对冲基金策略的税收效率低下，因此在这 5 万亿美元中，绝大多数，甚至可能高达 90%，都是非税收投资者。只有一部分对冲基金策略，它们往往是诸如激进主义之类的策略，具有较长的投资持有期，这对于纳税投资者来说是有意义的。

所以，当你说非税收投资者时，我想到了基金会，

大型的，甚至不是税收递延，只是免税实体，可以将这笔钱用于工作，而无需担心山姆大叔。对吧？没错。他们有养老基金，非美国投资者也是如此。好的。因此，如果您不是耶鲁大学捐赠基金，但您正在管理一笔资金，您需要拥有多少资金才能考虑将对冲基金作为投资组合的替代方案？是的。

在考虑这个问题之前，您可能需要数千万美元。是的。1000 万美元及以上，您可以开始考虑它。然后什么是合理的百分比？这是 10% 的转变，还是更多或更少？

我知道对我个人而言，这比我为机构管理资本时要少得多。所以对我个人来说，大约是 5%，因为我需要感觉经理们非常优秀，他们可以弥补税收劣势。而且——

所以税收是其中一部分，流动性不足是其中一部分，风险也是其中一部分。这是让您保持 5% 的邪恶三部曲吗？是的，取决于策略。许多对冲基金策略具有季度流动性，因此它不是每日的，但它们是相对流动的。但可以肯定的是，税收很重要，然后就是风险。您愿意在市场上承担多少风险？

既然您提到了流动性，我们偶尔会听到大门关闭的情况，即对冲基金会说，嘿，本季度我们有点紧张，我们不允许任何资金流出。作为投资者，您如何处理这种情况？您必须非常小心您的投资结构是什么。例如，在信贷领域，不良债务过去曾被归入具有季度流动性的对冲基金策略中。但这与

与这些债务工具的潜在流动性并不匹配。越来越多的此类债务转移到中期，例如 2 到 5 年的投资工具。现在您在私募信贷领域看到了更多这样的情况，其资产负债匹配更适合于标的资产。因此，这与其说是流动性是什么，不如说是确保对冲基金经理投资的任何东西都适合他们提供的流动性。

那么让我们谈谈业绩。在金融危机之前，似乎每个对冲基金都在赚大钱。金融危机之后，对冲基金一直在苦苦挣扎。有些人说你只想进入前十分位或前两位。您对谁在创造阿尔法以及您可以走多远有什么看法？

在你之前的那条线，你知道，你在业绩追踪的下半部分。是的。我的意思是，在过去的 15 年里，世界变得更有竞争力了。

因此，可以肯定的是，金融危机之前可用的任何阿尔法池，如果它是同一个池子，那么追逐它的资金就多了很多，而且提取这些回报也变得困难得多。因此，我认为确实如此，一些更成熟的经理已经证明他们能够产生超额回报，他们才是那些获得更多资金的人。因此，您已经看到越来越多的资产集中在对冲基金领域中的某些经理身上。

让我们谈谈费用。长期以来，2 和 20 一直是对冲基金的著名数字，尽管我们在过去 10 年中听说过 1 比 10、1 比 15。我们在费用领域处于什么位置？

您不会看到很多 2 和 20。部分原因是费用只是由供求关系决定的。将其视为供求关系的均衡价格。因此，当回报普遍下降时，这些策略实际上并不能获得那么高的费用结构，因为总回报

馅饼小了一点。你需要从馅饼中取出一小块。当然，例外情况是那些继续交付的经理。在某些情况下，您实际上会看到费用上涨。三和三十。您看到 D. Shaw 一两年前提高了他们的费用。但总的来说，大约 1.5 和 15 可能是该行业目前的水平。是的。

几年前，曾有一项运动转向枢轴费用或贝塔加，即，嘿，我们将向您收取非常适度的费用，您只需支付我们超过市场的超额收益。这项运动发生了什么？它是否获得了任何吸引力，或者我们现在处于什么位置？大多数机构都乐意为真正的阿尔法支付高昂的费用。

因此，总是有努力试图弄清楚如何将阿尔法与贝塔分开？我们如何才能为贝塔支付不多，而乐意为阿尔法支付很多？与此同时，在 5 万亿美元的资产中，2 万亿或 3 万亿美元是在人们开始谈论这个问题之前就存在的。因此，您已经对交易达成了一致。这些协议通常很难改变。但可以肯定的是，在新结构中，当新的资本被分配时，您确实会看到这种尝试

真正地将支付业绩隔离出来。总而言之，如果您有长期视角，并且您不会被那些偶尔会取得惊人成绩的大人物和摇滚明星所震撼，并且您拥有足够的资本可以将 5% 或 10% 的资金分配给一个可能风险略高且税收影响略高的基金，但同时，

可以使您的回报多样化，并且可以产生超出预期的回报，您可能需要考虑这个领域。您真的需要仔细考虑您的策略和流动性要求

并意识到最好的基金可能不会向您开放，而且您可能没有足够的资金投入其中。但是，如果您拥有足够的现金，并且您已经确定了一个与您的策略和风险承受能力相符的基金，那么对冲基金投资有一些传统 60-40 投资组合无法获得的优势。我是 Barry Ritholtz。您正在收听彭博社的“At The Money”。