Facing a Financial Squeeze: What Harvard’s Response Can Teach the Rest of Us
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欢迎收听《我们其余人的钱》。这是一个关于个人理财的节目，涵盖金钱运作方式、如何投资以及如何生活无忧。我是主持人大卫·斯坦。今天是第524集，标题是《面临财务困境：哈佛的应对措施能给我们带来什么启示？》上个月，来自美国总务管理局、美国教育部和美国卫生与公众服务部的特朗普政府代表向哈佛大学校长艾伦·M·加伯博士发送了一封

一封信。信中指出，哈佛大学近年来未能达到证明联邦投资合理性的知识和公民权利条件。哈佛大学，包括其医学院，每年都会收到数十亿美元的联邦拨款。

这封信要求哈佛大学在治理和领导、招聘实践、招生实践方面进行改革。它要求对哈佛大学的课程、学生纪律和问责制方法、举报人保护和适应性做出改变。

以及与透明度和监督相关的额外改革。《华尔街日报》的编辑委员会（该报倾向于非常保守）表示，特朗普政府的这些要求实际上是联邦接管。换句话说，联邦政府接管了哈佛大学。哈佛大学随后回应了一封

自己的信，信中提到在过去的15个月里，为了打击仇恨和偏见，加强安全措施，大学已经采取了大量的政策和方案措施、新的问责程序和纪律调整。这封信说，今天的哈佛大学与一年前大不相同。

信中表示，哈佛大学认为联邦政府的要求侵犯了大学的自由，这些自由长期以来一直受到最高法院以及宪法第一修正案的认可。

他们总结说，大学不会放弃其独立性，也不会放弃其宪法权利。哈佛大学或任何其他私立大学都不能允许自己被联邦政府接管。特朗普政府随后冻结了哈佛大学22亿美元的拨款，并要求国税局剥夺哈佛大学的

其非营利地位，这在税法第501c3条中规定，只要以非营利为基础运作，并且不参与政治活动，为教育目的而成立的公司就有权享受免税待遇。特朗普政府与哈佛大学以及其他大学之间的这场争议将在

法院解决。与此同时，哈佛大学的预算受到了严重打击。哈佛大学每年的运营预算为69亿美元。那么，我们想要探讨的是，鉴于哈佛大学面临的这场财务危机，他们正在做什么，并以此作为一种比较，看看如果我们面临重大的财务危机，我们该如何应对？比方说

是失业或其他收入损失。这就是哈佛大学目前面临的情况。它正面临着巨大的压力，要求动用捐赠基金。哈佛大学拥有530亿美元的捐赠基金。其中70%或更多投资于

私募股权、私募基金、杠杆收购基金、风险投资基金。因此，它的流动性相当低。但这530亿美元是由大约14000个受限基金组成的，这些基金不能立即动用。但捐赠基金中仍有大约96亿美元是非受限的，可以动用。

他们在做什么呢？首先，哈佛大学正在削减开支。哈佛医学院领导层告诉员工，该学院正准备裁员和削减项目。HMS行政院长丽莎·M·穆托说：“我知道这个消息令人沮丧。我知道你们很多人都在期待这个消息。因此，对我们所有人来说，要做到清晰透明是很困难的。”他们将不得不削减开支。

在我们继续之前，让我分享一些话。本周的赞助商之一是领英。作为小型企业主，你没有提前下班的奢侈。你的生意24小时都在你的脑海里。因此，当你招聘时，你需要一个和你一样努力工作的合作伙伴。这个招聘合作伙伴是领英招聘。当你下班时，领英开始工作。领英让发布你的工作变得很容易，可以免费发布，与你的网络分享，并获得合格的候选人，你可以在

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代际公平，确保资金能够满足当前大学的需求，也能满足100年后的大学需求。因此，大学每年都有固定的支出。去年，平均支出率约为4.7%。然而，部分捐赠基金用于储备。东密歇根大学的商学院教授霍华德·博内曼

邦西斯，他曾审计过几所大学的财务状况，他说：“这正是储备金的用途，用于应对收入暂时意外下降或支出增加的情况。”只要哈佛大学不需要连续多年每年提取10亿美元，他们就能轻松地一次性承担这笔费用。哈佛大学通常每年从其捐赠基金中提取约20亿美元，现在他们面临着数十亿美元的联邦削减，他们将不得不解决这个问题。因此，他们可能会动用

这些储备金或部分储备金。哈佛大学和其他大学正在做的另一件事是发行债券。他们正在利用

其捐赠基金、捐赠基金资产的价值进行融资，金额高达数亿美元。这与个人一样，如果我们遇到困难，我们可以使用我们的应急储蓄来解决财务需求。但在某些情况下，我们可能希望利用部分资产进行融资。也许我们会从房屋的房屋净值贷款中借款。

有时，个人会从他们的401k计划中借款，但债务是有帮助的，需要谨慎使用，但当发生财务危机时，哈佛大学就是这样做的，我们也可以这样做。哈佛大学或其他大学正在做的第三件事是出售资产。

例如，耶鲁大学正在探索出售部分私募股权投资。在本集中，我们将更仔细地研究捐赠基金是如何投资的。但这些常春藤盟校，世界上最大的捐赠基金，往往流动性最低，70%到80%的资金投资于私人资产。

资产。近年来，我们看到，来自风险投资基金或私募基金的分配金额远低于过去。因此，剑桥联营公司的一份报告称，过去三年私募股权的现金分配仅为长期平均水平的一半。

鉴于这些大学捐赠基金利用这些私人投资的现金来帮助资助其支出，因此出现了短缺。因此，他们有时会将这些私人投资在二级市场上出售，有时也会进行投资。

这不是一个非常活跃的市场，因此他们必须进行减记或在这些销售中打折扣。但他们也可以利用这些私募基金进行融资。它们被称为资产净值（NAV）贷款。通常期限为四到五年。

因此，这是大学在出现现金短缺时可以采取的另一种措施。因此，退一步说，我们可以做到。他们可以做到。当我们有未动用的储备金时，我们可以动用储备金。

我们可以应对意外支出。我们可以减少其他支出以满足需求。我们可以利用我们可能拥有的资产进行融资，或者我们可以出售资产以提高流动性。

在职业生涯中，我曾为大学捐赠基金和基金会提供咨询服务。多年来，我与普吉特海湾大学合作。我在德克萨斯农工大学系统工作多年。与德克萨斯理工大学、一些其他私立大学合作。我学到了很多关于捐赠基金管理、大学运作方式的知识。每年，都会有一项主要研究由

NACUBO（全国学院和大学业务官员协会）发布。这项研究是与Common Fund（一家传统上与大学捐赠基金合作的资产管理公司）合作完成的。

他们调查了660所大学的捐赠基金和基金会。总资产约为8700亿美元。平均规模为13亿美元，中位数为2.34亿美元。因此，这项调查的业绩截止日期为2024年6月30日，他们在去年秋季进行了调查，并于2024年12月16日完成。

这是一些引人入胜的数据。大学使用的这些捐赠基金，大约48%的支出，平均而言，去年他们支出了捐赠基金资产的4.8%。

大约一半的资金用于学生经济援助。另有18%用于学术项目和研究，11%用于捐赠教职员工职位，7%用于校园运营和维护，17%用于其他用途。但有一半用于学生援助，以帮助学生支付大学学费。

Nakuba 的研究很有趣，因为我们可以了解，大学是如何投资的？它们的回报如何？它们的回报是否足以支持4.8%的支出率？

我将在节目说明中链接到这项研究，但我最关注的是长期回报，因为这将考虑波动性，并且你可以更好地了解长期投资回报。我们将将其与股票和债券市场进行比较。因此，大学捐赠基金在截至2024年6月30日的20年内的平均年化回报率为6.9%。如果我们将此与

整体全球股票市场进行比较。该回报率为8%。美国市场年化回报率为9.7%。美国债券市场（以彭博美国广告词为代表）

综合债券指数，其年化回报率为3.1%。因此，我想反推一下，股票债券配置是什么样的，一个仅由股票和债券组成的平衡型投资组合，才能获得6.9%的

年化回报率，这是过去20年大学捐赠基金的平均水平。事实证明，你必须投资78%的股票和22%的债券。这是一个相当激进的投资组合，这意味着如果我们看看，我们将看看大学捐赠基金的配置，它们在债券市场之外的投资以实现多元化，从而提高了回报，因为典型的捐赠基金并非投资78%的股票。在我们继续之前，让我暂停一下，分享本周赞助商的一些话。

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所有捐赠基金的平均股票投资约为资产的30%。通常情况下，规模较大的捐赠基金投资于股票的比例较低。因此，我查看了，资产少于2.5亿美元的捐赠基金的平均配置是多少？平均而言，它们约有50%到60%投资于股票，而不是你产生6.9%回报所需的79%。如果我们

如果我们看看资产少于2.5亿美元的捐赠基金，平均而言，它们有20%到30%投资于固定收益。因此，典型的规模较小的捐赠基金的股票和债券占配置的70%到90%。对于所有捐赠基金（受资产超过10亿美元的捐赠基金的影响），它们平均有10%投资于固定收益。因此，仅股票和债券就只占约40%。

捐赠基金还投资了什么？所有捐赠基金中，约有10%是实际资产，资产少于2.5亿美元的捐赠基金中，约有5%到8%是实际资产。这些实际资产大多包括房地产。所有捐赠基金约有18%投资于所谓的可交易另类投资，通常称为对冲基金。规模较小的捐赠基金在对冲基金中的投资比例为4%到8%。然后是

其他另类投资，包括私募股权和风险投资。所有捐赠基金（再次受规模最大的捐赠基金的影响）在除实际资产外的其他另类投资中约占三分之一。资产少于2.5亿美元的捐赠基金在其他另类资产中的投资比例约为5%到10%。因此，这些投资组合通过公共和私人资产实现了多元化。规模较大的捐赠基金在资产方面投资更多

私人资产，它们获得所谓的流动性溢价，即对流动性较低的资产的额外回报。这种对另类资产的多元化投资确实在过去20年里提高了回报，对冲基金或私募股权的收益超过债券市场，在某些情况下也超过股票市场，足以将整体回报提高到6.9%的年化水平。

现在，当我们考虑这一点时，平均大学捐赠基金的回报率绝非两位数。整体回报率低于股票市场，高于债券市场。正如我们所看到的，相当于约78%的股票和22%的债券。但实际上，它们在每个类别中的投资比例都较低，并且它们已经实现了多元化。

这种额外的多元化可以降低波动性，部分原因是私人资产并非每天估值，通常是每月、每季度或每年估值。因此，它们的估值方式往往波动性较小，但这确实提供了一些多元化的回报来源。现在，再次强调，这些规模较大的捐赠基金在私有化方面投资更多。

私募股权。例如，哈佛大学的捐赠基金中有39%投资于私募股权，31%投资于对冲基金，只有11%投资于公共股权。再次强调，

这些规模较大的捐赠基金，这些私人资产产生的现金较少。在某些情况下，他们正在出售这些资产或其中一部分，或者他们正在利用这些资产获得所需的流动性。这有点像现金短缺。如果你再加上大幅削减联邦预算，那将是一个令人担忧的问题。现在，关于

大学捐赠基金，我还从NACUBO的研究中了解到一些其他有趣的事情。我们过去做过关于可持续投资、ESG（环境、社会和治理）的播客节目。根据NACUBO的调查，51%的捐赠基金在其经理尽职调查和评估过程中考虑了负责任的投资

。这比两年前的52%有所下降。大学捐赠基金不愿在ESG领域更积极的原因是，36%的人表示他们投资于集合工具，因此他们不是单独管理的账户，因此他们无法这样做。另有34%的人担心潜在的不利影响

对回报的影响。ESG投资可能会导致回报降低的想法，因此他们不愿追求这种投资。另有31%的人担心与大学的使命或受托责任发生潜在冲突。这些是主要原因，业绩担忧、使命担忧，或者他们主要使用集合工具，尽管也有一些集合工具确实投资于ESG。我还想说，政治环境对

ESG在过去几年里发生了变化。我从NACUBO的研究中了解到的另一件有趣的事情，这让我感到惊讶，那就是所谓的OCIO服务或外包CIO服务。当我在我之前的咨询公司FEG Advisors工作时，我们推出了OCIO的早期版本。这将是在

2003年。它基于我对投资组合方法和投资理念所做的一些研究。当时，在我们公司内部，这存在争议，因为在此之前，我们没有承担自主投资权。我们只向我们的大学捐赠基金客户和其他客户提出建议，在

联邦政府要求的ADV表格中，咨询公司向SEC或州政府提交的表格中，有一个方框需要勾选，说明你是否进行自主资产管理或非自主资产管理？我们一直都是非自主的。因此，我们在内部讨论了是否

是否应该这样做。我们做了。而且这个产品做得很好。它已经扩展到包括私募股权，并且在FEG做得非常好。而我没有意识到的是，现在有44%的捐赠基金至少将其部分投资管理工作外包给了OCIO。

因此，他们正在外包。在许多情况下，他们会聘请一位顾问来进行经理选择。他们可能会根据投资政策声明对配置进行一些调整。但这非常普遍。事实上，60%的……

资产规模在1亿到2.5亿美元之间的捐赠基金至少将其一部分捐赠基金的投资管理工作外包给了OCIO服务。我根本不知道它已经发展到这么大了。这是过去20年来的一大变化。我从NACUBO的研究中发现的最后一张幻灯片是，在2000年代初，我想是90年代后期，我的一个客户是代顿的赖特州立大学，他们有一个

学生有一个班级管理着捐赠基金的一小部分。这是作为学生管理的投资组合进行的。他们正在研究股票。他们每年向投资委员会做一次报告。因此，这是一个引人入胜的练习。我在本科或研究生学习时没有这个机会。但事实证明，有36%的

是的。

根据其投资组合的复杂程度，学生领导的投资组合。例如，他们投资于CLO。大多数人……

人们不知道CLO是什么。因此，这是一个引人入胜的发展。这是一个关于大学捐赠基金如何投资的概述。然而，关于回报率，有一个因素需要认识到，即目标回报率是多少。根据Akubo的研究，平均目标回报率为7.2%。在进行资产配置时，大学捐赠基金平均目标回报率为7.2%。

他们试图实现的回报率比通货膨胀高4.7%。因此，我们有7.2%的目标回报率，减去4.7%，这基本上是它们的支出率。然后，这至少应该等于通货膨胀。当我们考虑过去20年的回报率时，回报率为6.9%，

平均支出率为4.8%，如果我们将其剔除，则等于2.1%的回报率。这低于过去20年2.6%的通货膨胀率。因此，高于通货膨胀的差额仅为4.3%，低于去年支出的金额，这意味着

平均而言，捐赠基金产生的回报不足以维持所谓的代际公平，即捐赠基金的实际价值在过去20年里略有下降。当我们考虑目标时，他们的想法是，好吧，让我们获得7.2%的回报，然后这将有助于支持4.7%到4.8%的支出率。但我们已经看到，捐赠基金平均而言未能达到目标。现在，再次强调，有些捐赠基金的表现要好得多

有些则更差，但这并不意味着存在巨大的盈余。确定目标资产配置有一个过程。有时，他们会设定目标。他们会将其外包给OCIO经理。他们将决定股票、债券、其他资产类别以及公共或私人资产的比例。

在过去20年中，他们的年化回报率略低于7%。他们的目标是大约7.2%，支出率为4.7%到4.8%。现在，作为退休人员，如果我们退休了，我们通常会从支出4%开始，例如，但随后会根据通货膨胀率增加。因此，20年、30年后，你的支出……

为资产的10%、12%、13%，以便将其减少到零。捐赠基金不希望将其减少到零。因此，他们通常会维持一个

稳定的支出率，以便保持扣除通货膨胀和支出后的实际增长，或者至少保持其随时间推移的实际价值。这就是允许代际公平的原因，即后代可以按通货膨胀调整后的基础上支出与那些代际相同的金额

这就是为什么当我们看到哈佛大学以及其他大学由于联邦政府削减预算、冻结拨款而面临的财务危机时，这并不仅仅是简单地从捐赠基金中提取资金，因为捐赠基金运作的根本数学原理就是这样。现在，这并不意味着什么。

他们不会这样做。我曾与一些高等教育机构合作，这些机构曾一度提高支出率，因为发生了危机，然后他们花了这笔钱，最终能够降低到更可持续的支出率。这就是捐赠基金的作用。这就是我们能做的。我们可以灵活应对。如果发生财务危机，我们可以比平时多花一些钱，出售一些资产，借钱，但这并不是我们可以永久做的事情。我们做出改变，

满足我们的需求，然后努力在我们的配置、回报与支出以及债务水平方面取得更可持续的局面。这是第524集。感谢收听。

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