Why the Fed Risks Losing Control of the Bond Market | Andy Constan
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大家好！我是主要咖啡因，欢迎收听Hidden Forces播客。这个播客激励投资者、企业家和普通公民挑战主流叙事，并批判性地思考塑造我们世界的权力体系。本期播客嘉宾是Damped Spring Advisors的创始人兼所有者安迪·康斯坦，他之前曾在桥接协会工作，最近还担任过霍华德·奇策略师，并在所罗门兄弟公司工作了17年，担任全球股票衍生品主管。

我和安迪花了我们谈话的前一个小时讨论他最近发表的一封信。在这封信中，他警告说，美联储继续降低利率和宽松货币政策，可能会导致长期债券市场抛售，并导致期限溢价上涨，这反过来会令金融环境收紧，而美联储的意图却是放松。我们还讨论了美国国债发行、美联储资产负债表管理、央行资产组合的加权平均期限，以及美国经济状况与美联储经济预测摘要的比较。

在谈话的第二个小时，我们深入探讨了政府的财政状况、财政状况，以及特朗普当选如何加剧或缓解数十年来一直存在的趋势。我们还讨论了股票市场，今年股票上涨范围已超出“辉煌七星”，我们讨论了这些公司的盈利预期，这些预期是高估还是保守，以及我们应该如何对其进行估值。如果您想收听谈话的这一部分，并且尚未订阅Hidden Forces，您可以访问HiddenForces.io/subscribe加入我们的高级订阅服务，收听本期播客的第二部分。

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很高兴再次来到这里。

很高兴再次邀请您。

我很好。我儿子开始留胡子了。

您通常在夏天刮胡子吗？现在？我总是两鬓斑白，但现在有点……

……有点过分了。其中一个视频是两个灰胡子。这是我们商业伙伴的视频名称。

每周一次，视频和投资组合，我们用来创建长期只打败聪明人投资组合的视频，这非常适合那些不是超级模型的人，但我们的长期投资者。

是的。您也是Damped Spring和Damped Spring报告的所有者和作者。促使我们进行这次谈话的实际上是您最近发布的报告，标题为“警告”。我想您在11月3日发布了这份报告，在选举和美联储会议之前，在信中写道：“风险很高，下一次美联储会议的后果将是美联储失去长期债券市场。”是的。

您在信中是什么意思？

您为什么写这封信，您现在仍然这么认为吗？

再次，当一个人发出警告时，我在那份报告中非常小心，不要说这是预测。预测和风险之间存在区别。因此，从这个角度出发，让我们从这里开始。我认为美联储可能过于宽松，以至于经济过热，长期债券市场开始抛售。

一旦长期债券市场抛售，就更难控制金融环境。您知道，我已经说过很多次，在整个收紧周期和当前的宽松周期中，联邦基金利率不再是驱动经济的因素。美联储似乎非常关注联邦基金利率，这是他们的主要关注点，而根本不关注金融环境对市场的冲击。

因此，我希望美联储能够实现软着陆，我想每个人都希望美联储能够实现软着陆。要做到这一点，您需要避免任何市场出现重大扰动，特别是长期投资者持有的市场，因为自通货膨胀时期以来，大多数公司和任何需要借贷的人以极低的利率借贷。这使得公司和持有资产的家庭的资产负债表在过去几年中得到了极大的加强，因为资产价格上涨。

因此，这使得公司能够继续提高工资、维持就业等等。此外，任何需要花钱的人都可以通过出售资产或以资产为抵押借款来节省资金。因此，我认为金融环境非常宽松，但我们知道它们非常宽松。

因此，要实现实际经济的软着陆，即与趋势增长和通货膨胀相一致的GDP增长，这是一个目标。我认为，为了实现软着陆，金融市场也必须实现软着陆。虽然人们对经济是否已经实现软着陆存在一些争议，但夏季看起来似乎正在走向更艰难的着陆。

现在，自那以后，情况似乎是可能没有着陆。显然，我们有选举以及所有影响经济的因素。让我们假设它正在走向软着陆，以便保持这种状态。

金融市场必须恢复正常，它们可以快速而具有破坏性地恢复正常，也可以逐渐恢复正常。这就是警告的含义。这意味着金融市场现在根本不是正常的，这并不意味着它们会下跌或崩溃，或者做任何类似的事情，但它们不是正常的。

它们需要一些有意义的调整才能恢复到正常的金融市场状态，而这与实际经济的表现无关。因此，我可以告诉您我为什么这么认为。但是，为了实现实际经济的软着陆，我认为我们需要走向一个正常的金融市场。

我不想看到快速下跌，因为快速下跌可能会产生次级影响，导致实际经济出现硬着陆。我想避免这种情况。因此，警告是为了告诉美联储，您今年的表现非常、非常谨慎。

您今年的表现非常、非常谨慎，因为您认为金融环境是收紧的。所有压力都表明金融环境是收紧的，包括最近的压力。当它们不是收紧的时候，它们只是没有收紧。

经济增长率在2.5%到3%之间，而短期通货膨胀率接近目标，长期通货膨胀率，特别是最近，一年期通货膨胀率显示高于目标。核心通货膨胀率仍然远高于3%。就业情况总体上非常强劲，如果不是比中期略微不那么火热。

因此，这不是收紧的金融环境，而是可以管理当前水平并带来温暖甚至热烈经济活动的金融环境。因此，我的观点是，如果美联储继续宽松，情况将继续升温，并且债券市场可能出现大幅走高。如果债券市场大幅走高，风险资产很可能会以比预期更快的速度调整，这可能会导致经济硬着陆。因此，我希望美联储能够保持略微鹰派立场，而不是坚决谨慎。

好的。让我们澄清一些要点，并提供您报告中所具有的清晰度，这些报告确实很棒。

我想说，我不仅仅是在一般情况下这么说，我从您的写作中获得了很大的价值。而且我喜欢您如何反思导致您预测结果的过程。

所以，让我们做到这一点，并为您的回应创造一些结构。首先，我想澄清一下，当您谈到收益率曲线变陡时，您描述的是收益率曲线可能出现熊市走势，即长期利率上升，而不是短期利率下降。是的，但让我们从基本原理开始。

首先，您谈到金融环境需要恢复正常。首先，我们如何衡量金融环境？然后，什么是正常的金融环境？

有很多方法可以衡量，我认为最好的方法是观察经济是否以通货紧缩、放缓增长的方式收缩。很明显，我们经历了一个由供应链驱动的通货膨胀时期，现在我们正处于一个通货紧缩时期，取得了很大的进展。也许它会继续下去并达到目标，也许不会，但它朝着正确的方向发展。

虽然实际增长和就业率只是在增长，而不是在增长。我的意思是，我们经历了更强劲的增长，就业率也更紧张，但没有迹象表明它在起作用。

然后，另一件事是那些想要借贷的人和那些能够借贷的人的状况。这是我会称之为基本分析的另一种方式。它不是基于市场的，也不是基于结果的，这是第一类。

因此，框架是基于结果的，那些想要借贷和借贷的人的状况，以及基于市场的。因此，当您查看那些想要借贷和借贷的人的状况时，虽然总有一些银行面临困境，并且可能有一些银行会倒闭，但银行体系的运作能力几乎从未像现在这样好。他们并没有借贷很多。

他们最近借贷了一点，但不多，这说明了一些关于金融环境的事情。他们有能力和意愿，但他们没有借贷。那么，为什么呢？这必须是需求问题。

人们不想借贷，我们知道这是真的，因为住房活动放缓，抵押贷款融资几乎不存在，搬迁受到房主的影响，他们有低抵押贷款，不愿意搬迁，而就业活动大多稳定。经济中仍然存在人们想要居住地的一些趋势，这会产生一些影响。但公司不需要明天。

您知道，特别是最大的公司，资金充裕。他们不知道该怎么用这些钱，所以他们没有借贷。小企业，您知道，他们正在努力。

我们确实有一个“K型”经济正在发生。因此，总有一些人正在努力，并且有太多。但总的来说，对借贷的需求不大，供应充足。

您可以从信用利差中看出这一点，信用利差一直朝着一个方向发展，这表明对未来的需求很少，而供应却很多。现在，这是基于市场的。现在，让我们进入决定金融环境的基于市场的因素。

因此，您知道，简单地说，如果您查看所有想要借贷或借贷的人，他们获得的权利是什么？您知道价格是多少？因此，政府能够以我不知名的价格借贷，例如，30年期十年期国债，无论利率是多少，例如25年，无论利率是多少，他们都可以借贷。抵押贷款提供者、公司，几乎所有想要在债务市场借贷的人都在看到相对较低的长期利率和非常紧密的利差。

因此，这告诉我，那些想要借贷来消费或投资于实际经济的人拥有廉价的资金成本，再加上极高的股票价格，与它们过去的价格相比，它们不是。我的意思是，它们尤其高，我的天哪，我能够……这些股票非常昂贵。

我的意思是，它们在六个月前，甚至一年多前要便宜得多。因此，如果有人想筹集资金，迈克尔·塞勒斯就是一个很好的例子，他获得的回报是其投资金额的三倍。因此，在某些地方，您可以筹集资金。

现在有趣的是，没有人需要它。没有人需要这笔钱。这告诉我，人们不需要借贷，人们不需要为资本投资融资。这告诉我，从市场定价、借贷和借贷的供需以及实际经济中正在发生的事情来看，情况非常宽松，而美联储似乎认为，泰勒规则是判断金融环境的标准，并且泰勒规则表明金融环境是紧张的，因为实际联邦基金利率更高，并且随着通货膨胀的发生而越来越高。

因此，泰勒规则、数据……泰勒规则依赖的数据是什么？GDP、失业率。

关键指标是什么？有两个指标，产出缺口。还有一种次要方式，人们会以这种方式看待它，即劳动力缺口，以及通货膨胀，即目标通货膨胀率、实际通货膨胀率以及就业率适合该版本，其中您有劳动力缺口。

所有这些都在最新的美国CPI报告中。9月份，美联储预测失业率为4.4%，目前为4.1%，但在8月份那次糟糕的非农就业报告之后为4.3%，这似乎有点恐慌性失误。

基于您知道的信息，通货膨胀率……本周我们将获得很多信息，CPI通货膨胀率将非常难以达到年化2.6%左右，可能在2.8%到3%之间，而他们的目标是2.6%。GDP增长率，他们的目标是2%，这肯定比地图更难。因此，几乎所有我称之为泰勒规则三要素的因素都表明美联储不应该降息，但他们可能会。

好吧，他们不是吗？抱歉，他们不是吗？您是指再次降息吗？他们只是继续……我想在这里做的是……

听众，降息。我认为他们将在11月降息。他们确实降息了。

我认为他们将在12月降息。他们不应该。但您知道，我不是粉丝。

太好了。我们将做几件事。首先，我想澄清一些缩写，以防有人不清楚。SCP 是夏季经济预测，NP 是农场就业人数。

我想为可能感到困惑的听众澄清一些事情，因为你基本上想表达的是金融状况是宽松的。我们需要稍微收紧它们，以免债券市场出现大幅波动。显著增加期限溢价，也就是说，要求长期债券的期限风险获得更高的回报。

而且，反直觉的是，你实现宽松金融状况的方式是提高短期利率，或者你对美联储的建议是提高，而不是降低，对不起，或者是不降低短期利率，这再次对听众来说是反直觉的。所以安迪想通过保持更高的短期利率来稍微放松金融状况。这如何运作？解释一下听众可能在哪个概念上遗漏了什么，对吧？

首先，我想这样描述：我不想让美联储的宽松程度达到他们计划的程度。我并不是建议他们收紧，我只是说要少一些。

少用联邦基金利率作为指标和前瞻性指引。

这正是经济预测摘要所提供的。还有言论。我希望他们少一些宽松，或者根本不宽松。

现在，如果少一些，那么我们可以说这意味着收紧，对吧？好的，你是对的。这意味着收紧。宽松程度降低意味着更收紧。所以，如果有人说保持短期利率较高，那应该会收紧经济，并带来更艰难的着陆。这确实是真的，因为我建议的替代方案是保持更长时间的宽松，这将导致长期利率——正如我所说，美联储非常关注联邦基金利率，而我非常关注实际发生并影响经济的事情，即长期利率和金融状况，正如我所定义的那样。

因为信贷市场更关注长期端，而不是短期端，比如抵押贷款、汽车贷款之类的东西。

有趣的是，你必须回顾历史，看看过去，比如在 2007 年之前，他们只使用短期利率，这就是他们所使用的。短期货币供应量，对吧？

没有 QE，E。美联储资产组合的加权平均期限是多少？2008 年。

他们没有。

只有一个短期。

他们没有购买金融资产。他们创造或增加货币供应的唯一方法是通过回购或逆回购，这取决于他们是否想增加资产购买计划。在 2007 年之前，他们没有资产购买计划。

你知道，有些人喜欢追溯到 40 年代。他们 40 年代有资产购买计划。他们 40 年代有收益率曲线控制。

但我认为我们容易被分散注意力的地方在于，降低利率并不一定导致长期债券收益率下降。降低联邦基金利率（即隔夜利率）并不一定导致长期利率下降。你可以很清楚地看到这一点。

它甚至不一定意味着两年期利率下降。当你降低短期利率时，他们 9 月份将隔夜利率降低了 50 个基点，而两年期利率上涨了 80 个基点和 60 个基点，而 10 年期利率上涨了 80 个基点。这就是你的反直觉观点。

我只是敦促人们区分提高和降低隔夜利率（即人们在货币市场获得的利率）与改变长期利率（美联储除非实施 QE、QV 等，否则无法控制市场）。所以重点是，自美联储降低 50 个基点以来，我们已经看到了长期利率上涨 80 到 100 个基点。我建议，如果他们继续这样做，降低的幅度超过市场需求，长期利率将进一步上涨，这将是金融状况的积极收紧，并威胁到实际经济，因为实际经济是根据长期利率借贷的。

是的。我认为这是一个非常重要的概念，我希望人们能理解它。换句话说，你认为债券投资者并没有消失，市场在确定信贷价格或可能的价格方面仍然有发言权，并且金融状况可以在美联储控制之外收紧。

是的。我的意思是，有这个词“债券复仇者”。我不知道这些人是谁，他们在做什么。但是，如果你看看债券，你是否想在这里持有它们？不要在这里持有它们。

很少有积极管理资金的人认为 10 年期债券相对于现金具有很高的价值。我的意思是，在接下来的两到三周内，它可能会上涨，谁知道呢？但它现在相对于现金来说是一个很好的价值吗？几乎没有。

嗯，话虽如此，谁在购买？有买家，我认为他们倾向于一些长期只持有债券的基金经理，他们正在分配到重复的 60/40（任何包含债券成分的东西），养老基金、保险公司是美国国债的一致买家，他们就是买家。然后就没有我所说的买家罢工。这意味着债券可能并没有什么价值。但是，你知道，是否有人会站出来挑战这一点，我认为数据和美联储将决定是否有人站出来开始抛售这些债券。

让我问点事情。首先，你的假设是美联储认为通货膨胀已经得到控制，并正在回归目标？

绝对的。好的。我不知道关于这一点的权力，当然有。我不知道整个委员会是否都这样认为。但是，本周（上周）的新闻发布会上，鲍威尔在描述通货膨胀的构成部分以及他们如何将其控制在目标范围内时，非常肯定。

所以，如果他是对的，通货膨胀正在回归目标，这是否足以让你改变主意？或者，由于金融状况宽松而导致的金融稳定担忧仍然是一个问题？因为我们在 2000 年代经历过低通货膨胀。

你可以争辩说，美联储只关注 CPI。P、C、I 掩盖了房地产市场、结构性产品和交易中正在发生的资产价格通货膨胀。

我认为，如果我们继续看到支持经济实现趋势性实际增长的数据，而不是超过趋势，就业没有收紧，通货膨胀继续回归目标，那么金融市场将会正常化。

让我们更深入地探讨将决定一些因素的宏观经济图景。你在对我的第一个采访问题的最初回答中提到了其中一些要点，但让我们再次围绕它们建立一些结构。特别是，让我们深入探讨政府的财政状况，这是其中一个重要部分。你将讲述什么样的故事？你将绘制什么样的微观经济图景，关于经济、通货膨胀，特别是政府的财政状况，包括发行量、期限以及这些变量对美联储政策的金融状况的影响？

对吧？所以，我认为经济表现非常好。实际增长高于趋势，因为过去四年的移民政策可能适度改善了人口增长。

而且，生产力似乎处于一个生产力奇迹时期，正在产生趋势性增长，可能达到 2.25%，但我们仍然高于这个水平。我认为通货膨胀粘性强，仍然高于目标，但你知道，它正在朝着正确的方向发展。劳动力状况非常好，从历史上看非常好，但不像 2020 年年中那样紧张。并且假设……

此外，最新的非农就业报告也很嘈杂，并没有表明更深层次的趋势，因为……

这不是一个好报告。是的，毫无疑问，我不太相信过度分析个别报告。我关注代表就业市场的综合数据，我没有理由过于担忧。

好的，让我们深入探讨政府的财政状况。政府的财政状况如何？你认为长期债务收益率是如何被抑制的？我认为你在这方面提出过论点，即财政部如何管理发行，以及美联储如何管理其资产组合的减持和再投资。我们应该如何看待长期情况？

让我们做一个快照。今天，大约 25% 的未偿还美国债务由国库券和浮动利率债券组成。因此，它们具有非常短期的期限，或者在浮动利率债券的情况下，期限基本上是三个月。所以，它们基本上都是短期债券。

因此，它们非常容易受到利率变化的影响，因为一旦你融资了 10 年期债券，你就有 10 年的时间才能面临收益率变化。这就是目前美国债务的分布情况。

在未偿还国库券数量较高的方面，政府通常的做法是保持其两年期及以上（长达 30 年）的附息债券发行相对稳定和可预测。

随着时间的推移，它们通常会增长，因为赤字和国家债务会增长，但增长是稳定和持续的。在需求高或经济崩溃且没有税收收入以维持支出的时候，他们需要更积极地借款。他们通过国库券借款，因此国库券的比例会上升。通常情况下，这种情况会发生。并且在经济衰退期间，由于经济活动下降，税收收入下降，支出增加，因为人们失业，需要安全网，所以融资量会增加，这通常是通过国库券完成的。

而且，在最近的经济衰退中，短期利率大幅下降。

这也说明它通常与利率的市场时机无关。它通常与以下事实有关：如果情况如此，锁定 10 年期债券——我认为许多人、包括母亲都提到过。

批评他们没有在疫情期间这样做。

没有在疫情期间这样做，当时他们本可以以 1% 的利率融资 10 年，而其他金融债券的利率为 4.5%。问题在于，在利率为 1% 的时期，向市场出售大量风险债券，并在 10 年期内融资，这将极大地收紧金融状况。它迫使人们将资金从资产转移到这些债券。

这看起来……

它们，但也是风险极高的。他们忘记了低利率，它们只是可能在 5% 的利率下发生。

我们看到地区银行在美联储提高利率后持有美国国债，利率较低，他们不得不设立银行期限融资计划，对吧？

所以，是的，重点是，如果你想快速借钱，你就在收益率曲线中需求最大的部分借款。需求最大的部分就是最像现金的部分，因为人们几乎整天都会放弃银行存款或现金来购买一个月期国库券。但是，要求他们放弃现金来购买 30 年期美国国债，不太可能获得大量供应。

你知道，我们在谈论经济衰退期间发生的重大问题。现在，我们还没有经历过经济衰退，自量化紧缩开始以来，过去两年中，情况一直不错。现在，发行的债务中，有 50% 是国库券，而不是 25%。

这是财政部未偿还的……

因此，在经济状况良好时期，他们相对于附息债券发行国库券的比例大幅增加。这意味着什么？这对国家融资意味着什么？随着时间的推移，回到更正常的水平，再次强调，这与正常化有关。

美国国库券的国库券相对于总发行量的正常水平。总未偿还国库券低于 20% 是一个目标。为了达到这个目标，你需要发行 1 万亿美元的附息债券并赎回 1 万亿美元的国库券。

所以这就是快照。这就是美国国库券组合的当前状况，以及现在需要的发展方向。

为了实现正常化，财政部和美联储需要发挥什么作用？换句话说，如果财政部想继续发行短期债券，中央银行在这种情况下能做什么，应该做什么？

好的。如果不出售更多长期收益率曲线（附息债券）的 2、3、5、7、10 和 30 年期债券，那么那些本来会持有这些债券的人可以购买其他东西，例如公司债券，这将使公司能够购买股票，或者他们实际上可能会购买股票，或者他们可能会购买加密货币，或者他们可能会用本来用来购买这些债券的钱购买其他东西。

因此，这会放松金融状况，这意味着储户可供选择的储蓄方式更少，这意味着借款成本更低。这就是会发生的影响。现在，美联储可以说，很好，我们认为金融状况需要放松。

这就是他们现在所说的，他们认为情况过于收紧，所以他们可能会配合。事实上，我认为在过去几年中，他们一直在配合财政部所做的事情，美联储确实已经表示，他们的政策在过去一年中一直是收紧的。他们是否会继续配合？我不知道，也许。

所以，为了澄清一些事情，因为这又是对话的另一面，这是关于美联储政策和短期利率的对话的补充，即资产负债表管理。你的批评是，他们本应该将一部分资产负债表中的资产再投资于短期证券，而不是长期证券，并且他们也应该进行直接出售。你对美联储资产负债表管理的批评究竟是什么？再次强调，这是你提出的一个更大的论点，即我们需要恢复某种正常状况，因为如果我们不这样做，市场将会强加这种状况，情况会更糟。

对吧？所以，当 2021 年 12 月宣布量化紧缩时，我说这将是市场的一个转折点，我们将经历金融资产的大幅抛售。事实上，我调整得有点慢。

但最终，在接下来的九个月里，事实确实发生了。但是，在我说出所有这些话的同时，我也说过，发生的事情是美联储将使用所谓的“冲销”来进行量化紧缩，而不是英国的做法。

其中，与其让，让我解释一下这两件事是什么，因为我有时假设大家在这个阶段都了解所有这些内容。所以，让我们从“冲销”开始。这意味着美联储持有大量债券，当它们到期时，它们会让它们到期，仅此而已。

因此，他们的资产负债表会因为他们的债券到期并重新变为现金而减少。所以这就是冲销。好的，销售人员说我有一张债券。

我要将其出售给市场。它可能在两年内到期。它可能在三十年内到期，但我还是要将其出售给市场。所以，量化紧缩可以通过这两种方式进行。美联储采用冲销方式。但这并不意味着一种是直接出售债券，另一种是这种愚蠢的事情，仅仅因为美联储在债券到期时获得的资金必须来自某个地方，并且必须以某种方式进行融资，而融资方式是财政部发行债券。

因此，通过冲销进行的量化紧缩所做的就是，它从美联储手中拿走了根据最佳货币政策原因选择要出售哪些债券的权利，美联储本可以卖掉这些债券，但选择冲销给财政部，他们可以选择哪些债券出售给市场，哪些债券市场必须吸收，以及哪些债券会影响货币状况。所以，从一开始，这就是我的观点，我认为美联储的原罪是选择使用冲销而不是直接出售。但现在我们已经这样做了。

他们已经这样做了。那么，它的结果如何？正如我所说，自量化紧缩开始以来，财政部选择发行50%的短期债券来为其义务融资，包括向美联储支付资金，这在历史上是最高的。

所以，对我来说，这已经抑制了所有量化紧缩的影响。而他所做的就是，它创造了量化紧缩的影响，这在未来可能发生也可能不会发生。

因此，收益率曲线是平的。

抑制了长期利率等等。关于这一点重要的是，它保持了宽松的金融状况。珍妮特·耶伦，无论有意还是无意，在量化紧缩实施期间出售50%的短期债券，通过保持长期利率低于如果她只是发行额外的万亿美元长期债券而不是短期债券，它们本来会有的水平，从而宽松了金融状况。

现在她把自己逼入了困境，她发行了如此多的短期债券，以至于下一任财政部长将……哦，我的天，我每年都要偿还这些债券。我需要偿还我的债务。而且它也……

使财政部容易受到利率和融资成本突然上涨的影响。

对吧？你知道，他们对站在他们那边的朋友们有一些信心，尽管这些朋友们没有加息的意愿。

所以，你在两周前发表的另一份DSR报告中写道，引号，“市场尚未充分定价预期增加的财政部供应。”预期下周的报告中，我认为……我记得……

报告中提到的季度……

报告中提到的季度……这个下周的报告可能会让市场感到欣慰。然而，有一天，市场会意识到供应的压力正在积聚。收益率曲线是平的，期限溢价相当低，市场最终会填补明显的阻力，并为多年风暴做好准备。

所以，我们现在谈论的是什么？什么是多年风暴？你担心会发生什么？因为你刚才说过，美联储可能面临两难境地，即必须为赤字融资和通胀水平上升。你的担忧是什么？这场风暴会是什么样子？

这与今天的状况相比真是太有趣了。我所说的风暴看起来像这样。我指的是长期利率上涨50至100个基点。

我指的是收益率曲线，其中两年期利率与当天大致相同，而十年期利率为5.525%。三十年期利率可能为5.5%。我指的是PE倍数为18而不是22的世界。

不过，我们也生活在一个债务和赤字非常高，利息支出实际上也会很高的地方。所以，在我们的历史基础上，这些相对较小的变化可能会产生巨大的影响。

以及连锁反应。好吧，我们可以讨论为政府融资的成本，以及像这样一场风暴实际会给政府带来什么成本。

这不会造成任何成本，因为较高的长期利率只会适度增加财政部的债务成本。如果你能实现这种正常化，并且短期债券利率从5%降至4%，那么在目前6万亿美元的发行额中，你将节省100个基点，这相当于600亿美元。所以，我不想深入探讨我们预算中利息占的比例是多少。在我看来，这是一种转移注意力的做法。

人们谈论未来的可持续性问题，但这在短期内并不相关。政府可以在4%、5%或6%的利率下运作。他们可能在10%、11%或12%的利率下难以运作。

这可能是一个大问题。但这并不是我所说的风暴。我所说的风暴不是这种情况。我们一直生活在一个收益率曲线极大地支持资产而非正常的环境中。正常的是收益率曲线呈正斜率。

你看看所有非衰退时期或从衰退中复苏时期的收益率曲线平均斜率。或者你只是查看所有数据，收益率曲线在75至125个基点之间的平均斜率，这就是我所说的。我的担忧是，有万亿美元的久期需要出售给私人部门，而这些久期目前被储存在政府的资产负债表上。

在正斜率的收益率曲线中，对国债的需求很大。人们喜欢短期借贷，长期借贷。人们喜欢以4%的利率借款，并购买5.5%的国债。

他们不喜欢的是以5%的利率借款，并购买4%的国债。所以，收益率曲线呈正斜率，这只是非常正常和健康的。

我指的是市场随着时间的推移，而不是一场剧烈的债券市场熊市，通货膨胀和积极增长，所有这些都突然摧毁债券市场，并以剧烈的方式摧毁股票市场。我们谈论的是什么？让我们朝着正常的方向前进。让我们拥有一个正斜率的收益率曲线。让我们让股票的倍数下降，即使这意味着在金融状况方面保持谨慎三到四年，而不是美联储似乎正在采取的积极宽松政策。

所以，我想更深入地探讨财政状况以及特朗普的移民、关税、减税和潜在的财政支出计划如何影响这些情况。我还想讨论股票市场，今年股票上涨范围已超出“辉煌七星”。

这些公司的盈利预期，是高估还是保守，我们应该如何对其进行估值，但我们将在第二小时讨论这些问题，安迪。对于节目中所有的人，隐藏的力量是听众支持的。我们不接受广告或商业赞助。

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就像你现在正在收听这一集一样，安迪，请继续收听，我们将把我们的对话继续进行到高级内容中。如果你想参与对话并成为隐藏力量天才社区的一员，你也可以通过我们的订阅页面做到这一点。今天的节目由我制作，由史蒂亚诺斯·尼古劳编辑。如需更多节目，请访问我们的网站hiddenforces.io，你可以在推特上关注我@kofinas，你也可以通过[email protected]给我发邮件。一如既往，感谢收听，我们下期再见。