Episode 51: Exploring Dual Momentum with Gary Antonacci
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动量仍然是金融市场中最持久和最强大的异常现象之一。在这个引人入胜的炉边谈话中，我们在旧金山西海岸地区峰会上现场录制，与著名作者加里·安东纳奇（Gary Antonacci）坐下来，探讨基于动量的投资策略的演变、应用和持久有效性。加里将分享他对双动量背后科学的见解，它如何增强传统的趋势跟踪方法，以及投资者如何应用这些原则来实现优越的风险调整后回报。无论您是系统投资的实践者、趋势跟踪爱好者，还是仅仅对动量在投资组合管理中的作用感到好奇，这次谈话都将提供来自该领域领先专家之一的宝贵观点。由David Lundgren，CMT，CFA和Tyler Wood，CMT主持的Fill the Gap，每月都会邀请经验丰富的市场分析师和资金经理参加播客。要查看每一集的完整节目说明，请访问：https://cmtassociation.org/development/podcasts/联系我们：@dlundgren3333或https://www.linkedin.com/in/david-lundgren-cmt-cfa-63b73b/@_TBone_Pickens或https://www.linkedin.com/in/tyler-wood-cmt-b8b0902/@CMTAssociation或https://www.linkedin.com/company/cmtassociationCMT协会是致力于推动金融服务行业技术分析学科发展的全球认证机构。我们为137多个国家的会员提供服务。我们的使命是通过严格的认证流程、职业道德和持续教育，提升投资者在降低市场风险和最大化资本市场回报方面的掌握和技能。CMT协会成立于20世纪60年代末，总部位于纽约下曼哈顿和印度孟买。了解更多信息，请访问：www.cmtassociation.org</context> <raw_text>0 欢迎收听Fill the Gap，CMT协会的官方播客系列，由David Lundgren和Tyler Wood主持。这个月度播客将邀请经验丰富的市场分析师和资金经理进行对话，探讨受访者的投资理念、流程和决策工具。

通过更多地了解他们的关键导师、早期影响以及他们在金融服务领域的漫长职业生涯，Fill the Gap将重点介绍我们的嘉宾在几十年和多个市场周期中吸取的经验教训。加入我们，与华尔街那些发现、设计和完善技术市场分析学科的男男女女进行对话。♪

Fill the Gap由Optima提供支持，Optima是一个专业的图表和数据分析平台。无论您是专业的分析师、投资组合经理还是交易员，Optima都提供先进的技术和定量软件来帮助您发现金融机会。CMT课程的候选人可以在学习过程中免费访问这些强大的工具。了解更多信息，请访问Optima.com。♪

您好，欢迎收听第51集Fill the Gap，CMT协会的官方播客。我的名字是Tyler Wood，像往常一样，Dave Lundgren也加入了我们，不过他今天有点累了。你从法国回家的航班怎么样，我的朋友？哦，我的天哪。是的，有很多旅行。

很多事情都在业务方面进行。如果我在讨论中睡着了，我深感抱歉，但一切都很好。都是好东西。非常令人兴奋。我真的很高兴谈论这个播客，因为对我来说，这是一个亮点。绝对的。

绝对的。对于那些在4月初加入我们在加利福尼亚州旧金山的朋友们，你们亲眼目睹了令人难以置信的演讲嘉宾阵容，Gina Martin-Adams、Jeff DeGraff。我们有Chris Kane。这次会议是在旧金山会议上Dave Lundgren和Gary Antonacci之间现场拍摄的。并且

我的天哪，我认识Gary至少十年了，但看到他从市场中获得了多少新的见解，这真是大开眼界，所有这些都可以在他即将出版的书中找到。但是Dave，跟我们谈谈你与Gary的谈话吧。显然，我们的大多数听众都熟悉他的双动量概念，关注相对和绝对。但是，以这个为起点，谈话跳到了哪里？

好吧，首先，我要说的是，如果你还没有读过他的书《双动量投资》，你应该读一下。当他的下一本书出版时，它将是对整个事情的更新，这也是我想讨论的事情。但对我来说，仅仅是他在他职业生涯早期与本质上是迟缓的趋势追随者合作并为其分配资金的想法。所以他与Paul Tudor Jones、Richard Dennis、Louis Bacon、Monroe Trout等人合作，

当然，当时我们不可能知道他们会成为谁，但他显然有识别强大的未来趋势追随者的能力。我的意思是，那一定……

如此令人惊叹的经历能够做到这一点，能够进行对话、跟踪他们的表现，并向他们学习以及他们做什么以及如何做，看到不同资产类别、时间范围等的差异。所以我真的想花一点时间在这上面，因为这是一个非常独特的情况。我们绝对应该抓住这个线索，对吧？但我认为另一件非常有趣的事情是他的书《双动量投资》，它实际上是

一本几乎像基础书籍一样的书，因为它不像火箭科学那样复杂。它就像所有动量和趋势跟踪策略一样简单直接。它们应该很简单。你几乎不想说普通香草，但这确实是越简单越好。因此，他的书在许多方面都是基础性的，因为它只是阐明了这些概念是多么强大。

但是他谈到的是他从那时起学到了多少。如果他要重写这本书，这本书的写法将与他最初的写法不同。我们将在他的下一本书中找到原因。对。会有多大的不同？但我们的想法是，当你开始根据经验调整工作中的事情时，总是有风险的。这几乎就像你在……你因为不舒服或其他什么原因而调整事情。

你知道，这几乎是，你知道，在你的回测和类似的事情上捣乱。所以我想要深入探讨一下，并找出。

他学到了什么过程，什么教训，然后他经历了什么过程来确保他所做的这些调整仍然基于统计意义和……你知道，适当的建模等等。你知道，我离开时，我迫不及待地想得到这本书，我的意思是，是的，这是一次很棒的讨论，但这真的让我对像他这样的人在过去做了什么工作感到兴奋。我

15年，这本书有多长时间？10到15年，他一直在做什么，他向我展示了一些模型，我们在“Fill the Gap”中稍微谈到了这些模型，但是

真的，真的很有创新性，但同样，很简单。是的。是的。所以很棒的东西。我觉得他分享的经验教训，你知道，从2020年疫情崩溃中学到的教训，是让人清醒的时刻，说明如果你完全依赖于每月的再平衡过程，一些剧烈的震荡会多么剧烈。

与其调整他的模型，正如你所说，他考虑的是策略多样化，你可以并行运行短期时间范围的事情，

甚至针对趋势跟踪策略的均值回归的波动率捕捉。这只是当天会议的完美环节，其中包括著名的趋势追随者John Lewis（Dorsey Wright团队成员），还有你的一些波士顿朋友，他们做的事情类似。你如何控制高动量策略中的波动性？我认为对于观众来说，这太不可思议了。

这是一个非常棒的环节，将会议的大部分内容结合在一起。因此，我会邀请我们的听众喝一杯rouge cochon（或者他们在法国称之为红牛的东西）。Dave可以告诉我们。享受与Gary Antonacci一起在Fill the Gap上的这一集。所以，我很荣幸地向大家介绍Gary Antonacci。你好。

组织的一位挚友George Shade几个月前写信给我说，Tyler，我看到你要在旧金山做一些事情。你必须联系我的朋友Gary。我说，哦，当然我认识Gary。Bill Kelleher和我荣幸地在2017年纽约研讨会上接待了他。他说，是的，但旧金山离Gary居住的地方更近。这是一个简单的任务，所以让他来吧。我实际上带了他的简历来了，因为我想把这件事说对。

2017年，他介绍了双动量的一些想法。举手。你们都拥有那本书吗？我的书架上至少有两本。这也许是动量的基础教育。从那时起，Gary描述了他经历了一个理解动量的博士课程。他是Optimal Momentum的创始人，拥有超过50年的投资专业经验，专注于未充分利用的投资机会。

在获得哈佛商学院MBA学位后，Gary专注于开发基于学术研究的创新投资策略。他关于动量投资的研究在2012年获得了全国活跃投资经理协会创始人奖一等奖，在2011年获得了二等奖。Gary向世界介绍了双动量，它结合了相对强度表现和

相对强度价格动量与趋势跟踪绝对动量。他是屡获殊荣的书籍《双动量投资》的作者，这是一种通过降低风险获得更高回报的创新方法。Gary现在专注于构建多元的多模型投资组合，利用双动量和趋势。你可以在OptimalMomentum.com上了解更多关于Gary和他的工作的信息。我很荣幸地欢迎Gary和我的挚友Dave Lundgren与我们分享一些见解。请帮助我欢迎他们来到舞台。谢谢。

好的，测试？是的，你能听到我。我能听到我。我们好吗？好。大家好吗？好的，我知道我计划了一些问题要问你。我们之前说过话，然后John Bollinger过来建议我好好为难你，让你很难回答。所以我打算把这个扔掉，如果可以的话，我们将采取不同的路线。当然。现在，我们将从……

我的意思是，我们非常幸运能够让像你这样的人成为我们社区的一员，贡献你的想法、研究、模型和创新。这尤其重要，因为你从70年代就开始从事这项业务了。因此，从那个起点开始，你与一些令人难以置信的人合作过，一些行业的传奇人物。

你现在自己也是行业中的传奇人物。你可能不信，但你是。顺便说一句，当被问到是否买过这本书时，举手的人不够多。你绝对应该买这本书。我已经读了两三遍了，为了准备这次讨论，我又读了一遍。所以我强烈推荐它。但是让我们快速了解一下你职业生涯的开始。是什么让你进入这个行业的？然后也许最重要的是，是什么让你倾向于技术分析，而不是你本可以选择的其他东西？

我于1974年在美林证券开始投资业务，担任经纪人，因为当时没有人愿意做。

而且市场很糟糕。所以我试图寻找其他正在发生的事情。所以我专注于股票期权、黄金和黄金股票。我努力工作。我在办公室待到很晚。办公室里表现最好的生产者也在那里待到很晚。所以我们建立了一些融洽的关系。有一天，他把我叫过去，他说：“嘿，孩子，你想知道我为什么做得这么好的秘诀吗？”我说：“当然。”

所以他把手伸进他的办公桌里，那里藏着Mansfield股票图表。当你打开它时，那里有所有道琼斯股票，还有一个39周移动平均线。他向我解释了他如何使用它

这让我迷上了技术分析，我试图学习关于它的所有知识。当时并没有很多东西。有一些关于点状图的书。有爱德华兹和麦吉。有道氏理论。所以我读了道氏和汉密尔顿以及瑞亚和谢弗和理查德·罗素。事实上，当理查德·罗素去世时，我曾是他的信件撰写者之一。

而且大部分技术工作都是在商品领域完成的。所以有一个人叫Dick Donchin，你应该听说过他。当然。在CMT。他发表了一份周报。它实际上围绕着他的移动平均线交叉系统展开。我相信是5天和25天。但他还有一个四周的系统，这是一个通道突破系统。

这就是人们现在似乎记得的东西。几年后，Chester Keltner也开发了他的通道突破系统。

后来，在我进入哈佛商学院之后，我想成为一名资金经理，所以我去了那里。我的一位教授在那里正在为期货建立计量经济学预测模型，他让我处理技术方面。所以我查看图表和其他指标，并观察他的信号，我了解了凯恩斯理论的真相

几年前他说的话，他说市场可能比你能解决它们的时间更长。所以我停止这样做，并认为我将拥有自己的对冲基金来进行技术交易。我知道有一些非常优秀的交易员，比如Paul Tudor Jones、Richard Dennis、

Louis Bacon、Monroe Trout、John Henry。所以我使用了他们。我把他们都放在几个对冲基金里。我处理了它的投资组合优化部分。

那时没有人使用Markowitz均值方差优化。所以我们自己编写代码，我们很快了解了为什么没有人使用它。它在现实世界中效果不佳，因为输入往往不稳定，尤其是回报。当你进行矩阵反演时，误差会成倍增加。因此，分配到处都是。所以我们开发了一种贝叶斯方法

使用相等权重、一些MVO以及Paul Tudor Jones比其他人更好的想法。后来，这变成了Jim Simons比其他人更好。——你也为谁分配资金？——对冲基金确实如此。我的业务被一家经纪公司收购了

所以那时我只是休息了一段时间，但我一直在关注所有事情，所有我能找到的研究，尤其是学术方面，因为这往往非常彻底，并且可以追溯到尽可能远的地方。所以……在我们继续之前，因为我们不能……

只是忽略了你为所有这些传奇投资者分配资金的事实。我的意思是，当你有机会同时投资于当时基本上是未来名人堂成员时，那是什么感觉？我的意思是，你当时知道这就是你面前的东西吗？还是仅仅是……好吧，你知道他们很优秀。或者你只是一个非常优秀的经理选择者？我的意思是，我的工作的一部分是尽职调查，所以我放弃了很多。但这只是我的一部分……你放弃的任何一个最终都变得非常优秀吗？没有。

他们还在，其中一些人。我不想提及姓名，但他们中的一些人还在，其中一些人。

这对我来说也是一种教育，因为我每天都能看到他们的交易，我可以去拜访他们，坐在那里观看他们的交易。我的意思是，观看Paul Tudor Jones交易真是令人难以置信的经历。每个人都说那样吗？是的，确实如此。他真的很好。可能是我见过的最好的交易员。所以然后……

我需要知道如何处理我自己的钱，因为我们做得很好。我们从未有过亏损的一年，一些经纪公司收购了我。所以我一直在关注不同类型的研究，尤其是学术方面，并且

大约10到15年前，我偶然发现了已经完成的动量研究。现在，动量实际上最早是在1937年由Cowles和Jones撰写的，但直到90年代初Jagadish和Tippmann对动量进行了学术性研究后才被忽视。他们所做的是将股票市场细分为十分位数

他们比较了它们在未来的表现与过去的表现，他们发现追溯到三、六、九和十二个月，表现优异的股票往往会在未来继续表现优异。

这在学术界引起了相当大的轰动，因为它是对有效市场的当头一棒。对……是的，确实如此。所以学者们开始尽可能多地研究它，基本上是为了试图反驳它。没错，是的。所以他们正在寻找不同的……

像行业、其他国家等等。他们发现动量几乎在所有东西上都有效。它是普遍存在的。我可以问你，根据你的经验，特别是从事和阅读了大量的学术研究，你认为为什么你可以用这个房间里所有从学术界撰写的论文来支持各种形式的技术分析，无论是趋势跟踪、动量还是均值回归？

然而，在我的课堂上，我实际上被告知我们花了五分钟时间讨论它，教授说这是胡说八道。然后我们只是忽略了关于它的整章内容。然后几年后，我在布兰代斯大学教授技术分析，我从Dave Keller那里接手了这个工作。我在课间休息的时候。当时，我最大的儿子打电话给我，碰巧的是，他给我发短信说：“嘿，我们正在……

金融课，我们刚刚讲了技术分析，教授说这是胡说八道，只花了2秒钟时间讲。所以，而且这是……那是多少年了，但很长时间了，有大量的研究论文被撰写，实际的经理们用动量和趋势来管理资金并击败市场，他们仍然否认这一点。你认为这是为什么？

因为这就是他们被教导的方式。基本上，当有效市场……好吧，他们是科学家。他们不是被教导要质疑数据并接受真相吗？证据并不真正充分。基本上，Kuttner出版了他的书，基本上他开始了整个有效市场的事情。事实上，他们认为它是随机游走，因为他们没有以正确的方式看待它。他们正在查看简单的运行分析和……

使用错误的时间范围进行序列相关性。因此，当你查看事物时，拥有不完整的信息是一个问题。现在，正如你所说，已经对所有形式的趋势跟踪进行了学术验证。

除了通道突破之外，所以我自己与瑞士的一位研究人员一起做了这件事。我们去年才刚刚完成。我们回顾了法国的数据，收集了100年的行业数据以及行业ETF，我们证明使用Keltner和Donchian通道比持有提供了

比持有和大幅降低了负面风险敞口更大的优势。但是，在两种类型的动量、相对强度动量方面，已经有超过100年的研究了，Giecksky和Samenov追溯到1800年。绝对动量是双动量的另一种形式，这是

Kaminsky和Grazerman追溯到每个市场的开始。那是股票市场的1600年代、债券市场的1400年代、日本大米市场的1200年代，他们发现它优于持有并降低了负面风险。对移动平均线的类似研究也是如此。还有道氏理论。

我在我的部分著作中列出了所有这些参考文献。——对，我知道你对一般的突破和道氏理论等等做了很多工作，将其融入你新的……自从双动量以来，你对动量的所有了解，我想谈谈这个，但让我们首先为每个人设定一个基准，快速描述一下你……

什么是双动量，你的发现是什么，它如何彻底改变了人们对结合趋势和动量、相对性能和趋势的思考方式。然后我们可以跳到此后你学到的其他东西。——好的，动量有两种类型。我前面已经描述了第一种，即相对强度。学者称之为横截面，因为它开始于

你将股票市场细分为10个十分位数的地方。但你也可以在不同的资产中查看它。所以它实际上是相对强度，我们都很熟悉。所以我称之为相对动量。你知道，这是有道理的。——但我们身处一个充满CMT的房间，所以当我们想到相对强度时，我们确实会想到横截面动量比较，你知道，根据过去的表现对成分进行十分位数划分，

三个月、六个月，等等。但我们也考虑相对表现，即股票价格除以指数。你是否也对相对表现进行了研究，以将其纳入你的工作？是的，是一样的。如果你要比较，比如说，一个行业与所有其他行业，这类似于比较一个行业。但是，使用相对性能线，比如在上面放置移动平均线等等？这是一种方法。这是一种动量。现在，

图表软件包也具有绝对动量，它是随时间变化的基本趋势跟踪变化率。他们会称之为动量，或者他们会称之为变化率，但这是另一种动量，你正在查看资产本身随时间的表现。动量意味着性能的持久性。因此，让我们假设，过去一年表现良好的资产应该在未来继续表现良好。这就是绝对动量。现在我的贡献，在我的书中以及在我书之前的论文中，是将两者结合起来。所以我的书中有一个简单的模型，这是为公众准备的。它不是最好的投资模型，但它会

希望阻止他们遭受可怕的回撤，并在长期内领先。所以它会确定股票的趋势是正的还是负的。这是绝对动量，它通过关注标准普尔500指数来做到这一点，因为这往往领先于其他市场。如果它确定趋势不是正的，那么它将转向债券或现金。

如果它是正的，那么你想知道你应该处于股票市场的哪个部分。而我的简单模型只使用了美国股票和非美国股票。它将使用相对动量或相对强度来确定应该使用哪一个。当你……如果我没记错的话，当你计算指数的绝对回报以确定你是否应该参与其中时，你会计算国库券的净回报。

是的，你正在查看超额回报。对，你为什么要这样做？因为对我来说，这几乎感觉像是你在比较中对国库券的回报进行了双重计算。好吧，这就是你减去国库券回报的原因。你看，这个想法，学者通常会查看超额回报。这个想法是，如果你可以在国库券中获得可比或更高的回报，你为什么要承担任何风险？

所以这是一个障碍利率。为了参与某种资产，你希望获得的回报高于你在国库券中获得的回报。对，对。好的。然后你还谈到了股票方面，你还谈到了买入前五名，是五个行业吗？

也在股票方面？——我在书中提到了这一点，但我们不做行业轮换。我们发现了更好的方法——你发现它效果不佳吗？因为这就是我的想法。——是的，我确实发现了。——你认为这是为什么？这很有趣。——好吧，当时我只有20多年的数据，而且我对所有事情都非常重视数据。所以当我获得更多数据时，我发现它没有那么好，而且我发现有更好的方法。

好的，这本书出版了，引起了轰动，获得了奖项，很棒的书。你希望书中有什么内容没有包含在书中？好吧，这将在我的下一本书中。完美。所有书籍都应该如此，对吧？但这就像投资的历史一样，是一个进化过程。我的历史也是进化性的。幸运的是，从20世纪70年代开始，我有一些信息可以借鉴，查看了很多不同的东西。

所以2020年初是一个警钟，因为当时发生了什么？

开玩笑的。好吧，你经历了一次小型崩盘，因此每月调整的模型在那里遇到了一些问题。剧烈震荡，对吧？是的，我们退出了，所以如果市场继续下跌50%，我们会看起来很棒。但随后它立即回升，V型反弹。所以出现了一次剧烈震荡，这让我想到，也许我应该关注更短的时间范围。

所以我对我的下一个模型做了这件事。我将每日数据纳入其中，通过这样做，我可以确定最佳的再平衡周期，对于这种方法来说，它不是一个月，而是三个星期。所以你能更快地退出？我们可以更快地退出或进入。此外，我还想将其他信息纳入方法中，因为我相信我们不仅在资产多样化方面，

而且在方法多样化方面，这减少了你的规范错误等等。所以我想，除了双动量之外，我还能应用什么

除了双动量之外。所以我将模型细分为两部分。一个是使用不同股票ETF的双动量，另一个是主要使用债券ETF的双动量。我想，什么能告诉我市场的首要趋势，这样我就知道应该参与哪个？所以有人想猜猜是什么吗？我给了你一个线索，我说的是首要趋势。

好的，好吧，道氏理论，你知道，它经历了一些演变。一位名叫Jack Schaunup的家伙写了一本书，《21世纪的道氏理论》，对事情进行了一些更新。有一篇研究论文回顾并表明道氏理论在那段时间内一直保持良好。你有没有，你能否谈谈它是如何变化的吗？因为如果你看看今天的道琼斯指数，它是

特别是道琼斯工业指数，它实际上根本不是工业的。所以你使用道琼斯工业指数还是使用标准普尔资本货物指数？——我们使用道琼斯工业指数、运输业指数（当时是铁路）以及标准普尔500指数。——对，好的。——现在这有点过时了，因为我发现拥有额外的灵敏度和从道氏理论获得额外的信息是有好处的。

但我认为，让我们更进一步。也许我可以得到一个完全基于每日数据的模型，我不需要再平衡周期。此外，我还想纳入更多元化的资产。我一直被黄金所吸引，因为这几乎就是我所拥有的一切。——从70年代开始。——是的，当时。所以正如你可能知道的那样，如果你做过任何研究，黄金很难建模。

我的意思是，Hussman 和 Friedberg 有些模型，但它们并不出色。然后使用典型的变化率的东西，比如移动平均线和绝对值，它会带来一些好处，但并不出色。所以我认为，好吧，让我们回到一些已经存在一段时间并且有效的东西，让我们来看看。有人想猜猜那是什么吗？如果我说出来，我就作弊了。好的。留给其他人吧。你会作弊的。你已经知道了。好的。

好吧，让我们看看通道突破，因为杰克·德雷弗斯使用类似的东西成为了亿万富翁。他买入股价创下新高的股票。理查德·丹尼斯将其传授给他的爬行动物交易员。爬行动物交易员。

尼古拉斯·达维斯。是的，达维斯。达维斯是我在70年代开始从事这项业务时的灵感来源之一。每个人都读过那本书吗？《我如何赚到200万美元》？《我如何赚到200万美元》。《我在股市中赚了200万美元》？很棒的书。我每年都读。你读过吗？是的。太棒了。是的，他四处旅行。他是一个舞者。顺便说一句，如果你有机会，你应该见见这个人，Russ Evan。我的意思是，他不太常来这里，但是，他是我的认识的最聪明的投资者之一。我认识他多年了。他是播客的嘉宾。

他是一个好人吗？你先请。所以我发现通道突破在黄金市场非常有效。我添加了一些价格行为过滤器，但这基本上是一种通道突破方法，这很棒，因为在市场压力时期，

很多人认为用债券进行多元化是可行的办法。你会听到这些60/40之类的事情。但是人们没有意识到的是，股票和债券的相关性与不相关性一样多。在市场压力时期，唯一上涨的是相关性。是的。一切——相关性都趋于1。是的，所以人们正在寻找避险。所以他们会怎么做呢？他们会转向现金，或者转向黄金，除了上周五。

所以我真的想看看我是否能拥有一个有效的东西，而这个东西确实有效。现在我想，好吧，如果它在一个像黄金这样难以建模的市场上有效，也许它在其他方面也能有效。

作为我对模型进行稳健性测试的一部分，无论如何我都会将模型应用于所有事物。我发现它几乎在所有市场上都有效。我还使用自1962年以来的标普500指数。它在那里经受住了考验，在其他任何地方也经受住了考验。所以我为股票、债券构建了基于通道的模型，

我有黄金，然后是基于数字的资产，这是一个有趣的。所以我想问你一个关于这个问题的问题。但我知道你围绕这些东西构建了很多模型。我必须感谢你的一件事是，我非常擅长提出缩写词来尝试捕捉我的主题。我认为你是缩写词的大师。我的意思是，他有一个名为Badass的模型。

我必须想象你首先想出了这个名字，然后你才找到合适的词来组成它。但那是你的数字资产模型，对吧？是的，它是比特币和数字资产协同系统。这听起来完全像你。

我能把什么塞进Badass？好的，但是你还有……对于黄金，它是黄金多头。是的，那是GLTR。我的意思是，你可以做得更好。Glitter，是的。然后对于股票，它是股票市场上涨反转因子，SMRF。SMRF。然后对于债券，债券包含了一些其他的东西。所以它是债券和股票，

系统性债券、股票、异常系统性交易，那就是BEAST。——BEAST。——是的。——对。——所以这些是我的缩写词。——好的，但我对数字资产模型的问题是，你非常坚持在测试某些东西之前，当然是在投资模型的发现之前，要有大量的历史数据。这显然没有

你需要的历史数据？这仅仅是因为你相信该模型非常稳健，它实际上适用于所有事物，因此对100年或200年前的数据进行测试足以说明它适用于数字资产吗？——这部分是原因，但你也要确保它也适用于你所拥有的任何数据。所以我对自2012年比特币变得可行以来就对其进行了测试，效果非常好。

你不能真正使用比特币，因为它是一个全天候市场，我不希望在周六晚上或其他时间做事情。另外，我总是与其他事物相匹配，所以你不能这样做。所以我的研究转向了Greystone Trust，它可以追溯到2014年。它在那里表现得非常好。

而且仍然无法在比特币上做到这一点，所以我使用了区块链技术ETF。BLOK可以追溯到2018年，它在那里表现得非常好。当SpotBitcoins在去年2018年出现时，我将其纳入了模型。但即使没有它，直到10月，那是我去年表现最好的模型。它上涨了87%。

而且今年它也上涨得不错。原因之一是我不只是开发一个模型，然后说，好吧，当我们没有风险时，我们就转向现金。这就是很多人所做的。我说，好吧，模型可能还会进入其他领域。我现在对相对强度的想法是，让我们看看将模型应用于另类资产或切换到另一个模型。

所以它的工作方式是我的Badass模型是二分的。我的一部分在区块链中，一部分在比特币中。当风险规避时，比特币部分将进入黄金模型，因为它们都是价值储存手段。当风险规避时，区块链部分将进入Smurf模型（股票模型），因为它们都是股票市场的东西。然后这两个模型Glitter和……

当它们风险规避时，它们将进入债券模型BEAST。现在，债券无处可去，所以我只是在这个模型中分层。我将从TIPS开始，然后使用高级贷款，

然后我将下降到国库券等价物。因此，我们可以捕捉到该市场的大部分短期和中期板块。——所以如果大部分债券，因为相关性可以达到1，即使是在周期性时期，也不仅仅是在熊市期间。所以如果你沿着决策树一直走下去，一直走到债券，并且一切都没有下跌趋势，你只需要转向现金。

——是的，我们持有现金、国库券等价物、与国库券挂钩的浮动利率票据。现在，我们通过所有模型所持有的头寸，我们仍然持有黄金，我们从中获得了非常可观的利润，但我们即将获利了结。如果这种疯狂继续下去，

但它可能不会。然后我们现在持有短期TIPS。就是这样。我们在2月底、3月初退出了股票。对。而且没有，我假设没有制度识别，所以你不知道你什么时候会再次进入。你并没有真正从技术角度考虑它。它更多的是动量让我……

它是模型告诉我的任何东西。我严格遵守我的模型。我认为这是有些人存在的问题。他们会覆盖……

他们的模型或延迟或其他什么。所以你必须非常自律。这些模型很简单，但实施它们有时很难。——是的，这就是整个想法，对吧？我们之前谈到过，你写的书的一个很大的吸引力在于它非常简单。

但它并不容易。这就是我们谈论的所有这些事情的由来，也就是行为偏差以及你……这有点像亚当一直在谈论的，佐伊和其他人谈论教育他们的客户以确保帕梅拉……当……

当你有机会在事情进展顺利时教育他们，当事情进展不顺利时会是什么样子时，你应该提前进行这些对话，我认为这对于如果你有人投资于基于动量的模型，当它有效时他们会喜欢它，但当它无效时，他们会说，等等，动量是什么？你只是因为它上涨就买了它，这现在没有任何意义，他们想要退出整个策略，而事实上，从长远来看，这是最好的策略之一，所以当你与客户合作时，你花了很多时间与他们一起

帮助他们在他们的行为偏差产生影响之前管理它们？——是的，我不直接与公众打交道。——这对你有好处。——我已经决定我不会，

我开发这些模型是为了我自己的使用。我的97%的流动资产都投资于我自己的模型，我认为既然我无论如何都在做这项工作，我可以向那些理解和欣赏我所做工作的人发布信号。所以我有一个基金会，我有家族办公室，我有一些顾问，我向他们提供模型信号，并希望他们能够理解。并非所有

他们都这样做，所以有一些人员流动。通常是因为他们无法遵循模型，或者他们没有足够的理解。这是一个持续的教育过程。每个模型，无论它有多好，都会有一些时期表现不如基准。你必须教育人们这一点，以便他们记住大局。

我们不会因为回撤而失去人们。到目前为止，我们的回撤非常温和。但我们失去他们是因为缺乏耐心，因为人们目光短浅，他们倾向于从一件事转向另一件事。所以你会有一段不活跃的时期，他们会想要转向其他事情？好吧，他们会看到其他东西。闪亮的东西？我曾经有一个被许可人。

他的妻子投资于房地产投资信托基金，这些基金很热门。她赚了很多钱，所以他撤回了自己的钱，投资于这些房地产投资信托基金，并迅速损失了30%的资本。所以只是想想自从你的第一本书《双动量》以来你如何发展，听起来你更……

有点像演变成了一种策略配置者。所以你所有的策略都是基于相同的核心原则。约翰会称它们为第一性原理，所有趋势跟踪动量，但你只是在不同的资产类别中这样做。那么最终目标是什么呢？这是否让你有机会

随着时间的推移创造一个有吸引力的回报流，但波动性更小。瑞·达利欧说，如果你可以拥有低相关的回报流，比如四个或更多，那就是投资的圣杯。所以这就是我们正在做的。它类似于哈里·布朗的永久投资组合。他持有股票、债券、黄金和国库券。我们持有股票、债券、黄金和数字资产。但我还在做其他一些事情，因为我不想完全基于通道

尽管我确实在那里添加了一些不同的过滤器。所以我的一个较新的模型，我用这个模型替换了一个较旧的股票模型，即Smurf模型。它所做的是查看移动平均线、移动平均线交叉、长期移动平均线过滤器，

波动性和某种突破性东西，一些均值回归。这比其他模型提供了不同类型的回报流。它只有三分之二的时间在股市中。

所以另外三分之一的时间它将在债券模型中。所以人们会有一个60-40的配置，他们会持续地，而债券会拖累长期业绩和财富积累，因为它们的回报率较低。好吧，我们做得有点不同。当它最有意义时，我们持有股票，当它没有意义时，并且债券处于趋势中，我们将持有债券。否则，我们将持有现金等价物。我们还有

——是的，我们必须谈谈这个，因为这与……我认为动量就像增长投资，而均值回归是价值投资。它们在基本面方面是相互对立的，我对趋势跟踪和均值回归也有同样的感觉，所以这应该很有趣。——是的，动量倾向于在中期基础上发挥作用，通常为3到12个月，你可以稍微延长一点。但是均值回归，

均值回归在长期基础上发挥作用，3到5年，这会让你进入价值投资，或者在短期基础上，这将是一周或更短的时间。所以我们在大多数……两种均值回归中都加入了它？不。只有短期？只有短期。对于其他，你必须有强大的胃口和足够的耐心。是的，对。所以……

我们所做的是，我们不会对比特币这样做，因为它会撕裂你的脸。它只是变得疯狂。所以我们不想在那里进行均值回归。但对于其他，如果市场领先于自身，我们有一种置身事外的办法。而且通常情况下，会有一个逆转。所以我们能够尽早退出并获得更多收益。或者至少会有一个盘整，在这种情况下，我们将重新进入。

当我们退出市场并且市场受到重创时，我们也会这样做，你知道，它被严重打击了。我们将介入一到三或四天。这些交易非常成功。命中率很高，对吧？是的。对于区块链，我们一个月前进行了一笔交易，我们在40点位买入，第二天在44点位卖出。是的。

当你进行均值回归交易时，你会使它们趋于趋势，以便下降

两天内10%或你如何衡量均值回归，如果它高于200日均线而不是低于200日均线，这可以说是不同的。这并不重要。长期趋势是什么并不重要。因为通常情况下，即使在牛市中，股票也会下跌，大幅下跌。实际上，我们的胜算在那里。但当市场下跌时，我们的胜算也在那里。它们并不总是下跌。它们沿途会反弹。除非你

上周投资。它们就是不停。所以当你进行均值回归时，在你进行的反向测试中，你是否发现趋势中买入均值回归与下跌趋势中买入均值回归的盈利统计数据？你是否发现它们都有利可图，但盈利驱动因素不同？如果趋势为正，那么每次获胜的收益可能更高，但如果趋势为负，那么获胜的频率更高，但收益更小？不，它对市场的趋势真的非常冷漠。在短期内，市场将做出相同的反应。它们被重创，然后反弹。

这无论是在上涨趋势还是下跌趋势中都会发生。现在，有一些关于均值回归的研究。我引用了三篇不同的均值回归论文。我所做的一切都必须以学术研究为基础，并进行100年的回溯测试。

让我提一下，这也很重要，因为现在很容易将模型拟合到数据中。有很多数据，有很多平台可以使用，你甚至不需要编程，你可以使用人工智能为你编写代码。所以很容易认为你拥有某些东西，而你可能没有，因为制度每

15年或20年就会发生变化，你可能处于完全不同的制度中。因此，如果你查看大约20年期间的数据，那么它很可能无法维持。此外，还存在过度拟合的危险。所以我尽量使我的模型保持简单。我试图确保有学术验证，并且有大量数据支持它，并且在不同的资产和不同的时间范围内具有很强的稳健性。——关于你引入的突破，

对我来说，这始终是趋势背景下的信号。你发现有改进。仅仅因为高于200日均线或200日均线上升而识别上涨趋势是一回事。你发现，如果你实际上等待突破，那将比……更好，因为显然，如果它正在突破，它就在上涨趋势中。它可能高于200日均线。所以你发现等待实际突破更好吗？

是的，对于基于通道突破的Smurf模型（股票模型），我们实际上会，我认为这是理想的，如果可以的话，我们将在长期上涨趋势中买入低点，对吧？当我们需要时，我们也会在反弹时卖出，所以我们尝试，这就是理想的方式，如果你可以在长期上涨趋势中买入低点，那么这就被内置到该模型中，并且在通道突破中是

我知道你使用12个月的回溯来查看你的动量。对于通道突破？不，对于你的动量分数，你的动量排名。是12个月的回溯还是352天？我们使用不同的回溯。这正是我关于突破的问题。你使用不同的……

突破的时间范围，还是总是相同的回溯？它在资产类别上也一样吗？——是的，突破的短期时间范围往往更短。我们不是在看几个月，而是在看几周或几天。Carlo和我所做的研究使用了Keltner的20日通道和————这是旧的Donchian，对吧？——是的，然后我们使用40天作为退出，以给它一些空间。

所以我们更倾向于这些。

这使得这些模型更加灵敏，同时它们不像移动平均线或绝对动量那样有那么多的震荡。现在，如果你对移动平均线感兴趣，Valery Zakomulin，他是欧洲的一位教授，他将在今年晚些时候出版一本新书，我刚读完，

他探索移动平均线比以往任何人都多。他研究了所有可能的移动平均线，并将它们相互比较。最好的一个，我希望我没有泄露太多信息，只是一个简单的双移动平均线交叉。

所以这被纳入我们的一个模型中。是的，太棒了。顺便说一句，你提到的所有研究以及你所做的所有其他研究，这些都可以在你的网站上找到吗？并非所有都在我的网站上，但我对所有模型都有事实说明书，人们可以索取。我在这些事实说明书中提供了学术和其他研究的链接。

好的，我们应该留出一些时间来回答问题。现在几点了，帕梅拉？你有时间吗？12:19。好的，很好。在我们进入问题之前，也许可以总结一下接下来会发生什么？下一个前沿是什么？你接下来最兴奋的是什么？

我已经完成了模型开发。还有一些我们没有涉及的领域对我来说很重要。一个是，你如何评估一个模型？今天下午Optima的人会做一个关于这个的演讲。

但他们将展示图表比率的局限性，我相信这一点，我也相信这一点。所以我还有其他我看的东西。但我认为采用集成方法是有意义的。所以我使用诸如，

——溃疡性能指数，它代替夏普比率的标准差，它使用溃疡指数。——那是回撤吗？——它是回撤的幅度和持续时间。我使用偏度调整的夏普比率。我使用复合年增长率。——偏度调整的夏普比率？因为夏普比率的问题在于它不区分向上和向下波动。——是的，完全正确。——所以这会奖励向上波动？

你可以调整偏度。我在我的书中写到了这一点，Lopez de Pardo有一种更复杂的方法来做到这一点。查看复合年增长率。信不信由你，这是一个风险调整指标，尽管是一个非常激进的指标。当你进行回归时，他们说在你查看数字后，你应该查看……

残差图。因此，查看模型的权益图表很重要，确保它平滑且一致。然后对我来说很重要的一件事是投资组合优化。

我的最后一篇博客文章介绍了这一点，但基本上我们从等权重开始，然后我们调整权重以优化我刚才提到的所有内容。我将有一些选择，人们可以根据风险偏好进行选择。这在书中。这将在新书中。对，完全正确。太棒了。好的，最后一件事情，也许是房间里的顾问。我相信有很多顾问使用你已经在书中发表的内容或类似的东西。我的公司名称是Motor，代表动量和趋势。所以这是一个非常被接受的想法。所以当你考虑可能正在考虑分配给这种策略的顾问或投资组合经理时，你会给他们什么建议？你认为他们在进入这种策略之前应该知道哪些事情才能使他们成为更好的投资者？首先，他们应该意识到

模型过度拟合的危险，数据不足。Lopez de Pardo有一些关于这方面的论文，值得一读。所以记住这一点。这就是为什么我试图为我所做的一切提供学术验证，并有100年的数据支持它。另一件事是，不要仅仅根据资产进行多元化，还要根据你的方法进行多元化，因为它们

它们都有不同的增值方式。——所以这就像均值回归与趋势跟踪与锻炼。——是的，均值回归，不同的趋势跟踪方法。现在作为CMT的一员，你了解很多这些，所以不要害羞。不要只满足于像我10年前那样的一种特定方法。扩展视野，看看其他东西。第三件事是考虑投资组合优化。

有一些方法可以使事情比等权重更好，但等权重可能比均值方差优化更好。是的，这是一个肮脏的小秘密。太棒了。我想开放提问环节。我相信有很多问题。所以让我们从……我这里有一个。约翰有一个问题要问你。你麻烦大了。谢谢你，加里。

所以我经常从客户那里得到这个问题，所以我要问你。所以，在用个股制定动量因子时，无论是绝对动量还是相对动量，你通常都会跳过最近几周或跳过最近一个月。就像你提到的Jagadish和Tittman，他们跳过了最近一个月，做了12-1。但是当你做指数时，你通常不会跳过任何东西。所以客户问我，为什么是这样？

你对此的回答是什么？是的，这是因为股票往往会大量均值回归，而指数则会被平滑处理，所以你不需要这样做。我还要指出的是，研究表明，我的研究以及Gecksky和Samanov的研究表明，使用动量的方法比应用于个股的方法更好。

因为个股往往波动更大。它们有较大的买卖价差，并且你具有特质性波动，这会产生这些跳跃过程，使得建模变得困难。所以我一直使用股票指数，Gecksky和Samanov的研究表明，这优于应用于许多不同事物的动量。商品、固定收益、个股或其他任何东西。

是的，约翰。你要批评我了。首先，我是你的忠实粉丝。喜欢你的书。喜欢你的工作。真的，真的非常好。还有Lundgren先生，优秀的采访者。又一次很棒的工作。谢谢。我们什么时候可以期待你的书，它将叫什么名字？你有什么建议吗？笑声

我最近没有时间写书，因为我有所有这些模型，而且对它们有很多兴趣。但我打算在一个月或两个月内认真开始写作。所以我预计到年底就能完成，可能要到明年年中才能出版。听众还有其他问题吗？我们这里有一个来自迈克·琼斯的问题。

你提到了一些为你工作的顾问，他们说你失去了那些不愿意遵循系统或信号的人。我想知道你对人们在需要的时候为什么不愿意、不情愿或无法执行它有什么见解。戴夫也可以回答这个问题。这是行为偏差。简单但不容易，对吧？是的。人们受恐惧和贪婪以及短视的影响。

所以我会举个例子。我有一个我不告诉公众的模型。它被称为Snapback。我已经拥有它五年多了。我使用了近100种不同的ETF和大型股。它执行了我告诉你的均值回归，无论是长期还是短期。我开始向一些感兴趣的人发布信号，但他们根本无法从心理上承受。例如，我将获得——

我将在周一发出一些买入订单。你知道，我的意思是，谁会想要进行这些交易？这是因为命中率，对吧？命中率不高，对吧？它的命中率很高。是的。它仍然很难做到。是的，对于指数，命中率超过75%。当你处理个股ETF或其他任何东西时，它下降到70左右。但是70%的胜率，当胜率大于败率时。我的意思是，你为什么不接受呢？完全正确。

太棒了。我们还有一个来自约翰·刘易斯的问题。谢谢，洛克里。我只是好奇，你能分享一些关于你如何测试人们的经验吗？

一种均值回归系统，比如反弹之类的。嗯，我最想知道的是，通常当我看到这些测试时，人们只是运行它，在所有一百个事物上运行系统，然后给你一个平均值。但根据我的经验，现实情况是所有这些信号都同时出现。所以你不能同时买所有东西。那么，你如何完成这个过程呢？呃，

因为我根据我交易的每一件事的波动性来定制信号。因此，虽然模型相同，但参数会有所不同。此外，事物以不同的速度和不同的时间移动。所以，确实，我们可能会从本周一开始，有一些事情我们会参与其中。然后第二天，如果市场继续暴跌，就会有更多的事情。

所以我做的是把我的资金分成几份。我不增加我的投资规模。但如果我们持续两、三、四天，我认为我们从未超过这个时间，如果我们仍然收到信号，成功的概率每天都在上升。即使进行这些交易更难，但随着市场变得越来越超买或超卖，这些交易往往会更好。

现在，这只是我工作中的一小部分，别误会我的意思。这只是一个增强功能，而且是一件小事。我不会拿它去孤注一掷。这是一个流程分散器。是的，我的意思是，你最终可能会偶尔因此遭受损失。

但总的来说，只要你保持合理的资金规模，它们是值得做的。

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