Lessons from the recent US Treasuries sell-off
18:21 Share

通过添加期货来平衡您的交易策略。芝加哥商品交易所 (CME Group) 帮助您在所有市场环境中管理风险和把握机遇。利用全天候访问所有主要资产类别中的高流动性全球期货和期权市场。访问您的在线经纪商并开始操作。访问 cmegroup.com/podcast 查看添加期货能为您做什么。

最近几周，美国总统唐纳德·特朗普的关税新闻引发了很大的不稳定性。最初几天，似乎他可能会试图挺过去，即使市场暴跌。

但有一个市场让他眨眼并暂停了许多关税。我当时在关注债券市场。债券市场非常棘手。我一直在关注它。但如果你现在看看，它很漂亮。现在的债券市场很漂亮。但是，是的，我昨晚看到人们有点不安。特朗普在这里谈论的是美国国债市场，这是世界上最大的债券市场。人们正在抛售国债。

这引发了很多恐惧、很多猜测、很多担忧。每个人都在试图弄清楚是谁在抛售国债以及他们为什么要抛售国债。那是凯特·杜吉德，《金融时报》的美国市场编辑。凯特说，这种恐惧有很多原因。国债市场是美国政府借钱的方式。

而且由于我们的债务很高，市场规模巨大，并且与全球经济的许多其他部分相连。因此，如果国债市场出现问题，就会立即波及到所有其他市场，包括股市和公司信贷市场。它波及到美国以外的地区。因此，问题传播得非常快。目前，情况似乎已经稳定下来。但特朗普暂停关税并非长久之计。

在这方面，情况平静得多，但尚不清楚这种情况是否会持续下去。当然，我们看到出现的一些问题将会持续存在。我是来自《金融时报》的米凯拉·滕德拉。在戏剧性的国债市场抛售发生后的几周内，凯特对事件核心投资者有了更多了解。

今天在《金钱背后》节目中，我们将考察发生了什么以及这告诉我们关于国债市场中不应忽视的结构性问题的哪些信息。嘿，凯特，欢迎来到节目。很高兴来到这里。感谢邀请我。

所以你一直在报道美国国债市场，大约七年了。那么通常是什么样的呢？我们总是说的关于国债市场的事情是，它是最大的，是最具流动性的，是世界上最深厚的市场，对吧？它被认为是超级稳定的资产类别，不会发生什么有趣的事情。

也就是说，近年来，我们确实看到了市场上很多崩盘。发生了很多奇怪的事情。例如，市场规模是2008年底的五倍。因此，随着市场的增长……

其中的问题也成倍增加，复杂性也成倍增加。所以，是的，我们总是说这是一个相当稳定、稳定的市场。这感觉就像是在谈论最近发生的任何疯狂的事情之前的序言。是的。我们稍后会谈论一些疯狂的事情。但我希望关注你刚才提到的另一件事，即国债市场规模。对。

它增长了很多。我相信现在大约是29万亿美元。那么我们是怎么走到这一步的呢？原因有几个。特朗普总统在其第一届政府期间实施了大幅减税。然后是疫情期间的支出，以使经济恢复正轨。

现在发生的事情基本上是利率远高于以往。这意味着政府的债务支付也增加了。因此，政府花费大量资金来借钱。因此，这意味着有很多事情可能出错的空间。在我们讨论可能出现的问题之前，

重要的是要说，美国国债通常被认为是投资者非常安全的地方。这些国债通常是避险资产，投资者在市场动荡、地缘政治动荡的时刻购买。因此，通常发生的情况是，您会遇到大型市场崩盘，而世界各地的投资者都会购买国债。所以发生的事情基本上是相反的。这是一件大事。

正如凯特提到的那样，国债的麻烦意味着各方面的麻烦。现在，我们这次没有进入完全的最悪情况。特朗普暂停关税在短期内平息了市场。但即便如此，凯特说我们必须了解发生了什么。重要的是要看看发生了什么，以了解接下来会发生什么。

它为我们提供了一些关于未来交易方式的信息。如果我们了解市场过去是如何变化的，那么我们就会对市场未来的走势有所了解。而且，你知道，它可能会在某个时候影响未来的监管。因此，现在距离大型国债抛售已经过去了几个星期，凯特，我知道你对特朗普关税公告后发生的事情有了更清晰的了解。

所以，给我们一个简要说明。在所有这些混乱中，哪些主要群体在抛售国债？我们看到三个大型群体在抛售。我们看到了资产管理公司、外国私人投资者和对冲基金。明白了。你如何知道这些是主要群体？这是我们可以从已发布的一些数据中看到的情况。其中包括商品期货交易委员会发布的数据，

它还包括我们所说的资金流动，这意味着跟踪进出共同基金和 ETF 的资金的数据。它还包括外国中央银行（包括日本银行等）收集的数据。我必须说，这也是我们在市场团队报道这些问题时从投资者那里听到的内容。他们包括资产管理公司。他们包括交易员。他们包括对冲基金、高频交易公司。

好的。所以，是的，现在让我们逐个群体进行讨论。我想更多地谈谈为什么这些群体在抛售，是什么让他们如此紧张，我还想了解如果他们决定抛售更多，这些群体在未来会有多大的风险。所以让我们首先从美国资产管理公司开始。所以这里我们谈论的是像先锋集团或富达这样的大型集团，对吧？是的。

有点像。因此，大型资产管理公司包括，你知道，像贝莱德、太平洋投资管理公司、摩根大通这样的债券基金。所有这些地方都拥有大量的债券。

发生的事情是，一部分只是每个人都在抛售所有东西以筹集现金。是的。资产管理公司抛售国债有多令人担忧，就像你发现的那样？这不是一个巨大的结构性问题。在这些时刻，投资者将买卖。在这种情况下，是抛售。但对于资产管理公司来说，这表明……

首先，他们可能一直在抛售东西以保持流动性。每个人都需要现金。但这也表明，他们正在改变对市场接下来会发生什么的看法。因此，这告诉我们，美国一些最大的资本持有者对利率、通货膨胀和经济衰退的预期有所不同。好的。那么让我们继续讨论你提到的第二组，即外国投资者。好的。

首先，当我们说外国投资者时，我们在谈论谁？外国投资者是一个群体，包括外国银行、养老基金、人寿保险公司、对冲基金以及中央银行。因此，该集团拥有大约三分之一的整个国债市场。

我们知道私人投资者正在抛售。然而，我们没有证据表明中央银行正在抛售。那么私人投资者的抛售动机是什么？也许是对美国资产的信心略微下降，对吧？美国资产被视为非常稳定，高质量，并且……

问题的一部分是，关税，它们被推出的那种不受约束的方式或某种混乱的方式，震惊了许多投资者。长期以来，美国资产中几乎可以说是存在稳定溢价。人们为美国资产支付更多费用，因为它们被认为非常稳定。该国被认为在政治上稳定，经济上稳定，人们为此付出代价。其中一些正在消失。

所以这也是公告后立即发生的事情的一部分。那么外国投资者抛售美国国债意味着什么？你认为这在未来会有多大的风险？美国极其依赖外国投资者购买国债。

我们的银行，投资者没有能力购买所有提供的国债。我们需要美国以外的人来购买国债。

因此，疏远我们的盟友，阻止外国投资者在美国投资，这将损害美国，并将损害国债市场。这意味着美国投资者必须吸收更多债务。这可能意味着价格更低。这意味着流动性更低。是的，如果没有外国投资者参与其债券市场，美国将真的完蛋了。

本《金融时报》播客由路虎揽胜运动版赞助。古老的格言是，重要的不是你说什么，而是你怎么说。因为要真正产生影响，你需要树立榜样。你需要带头。你需要适应任何可能发生的事情。当你如此有动力时，你会驾驶一辆同样坚定的车辆，那就是路虎揽胜运动版。它融合了动力、姿态和性能，旨在产生影响。路虎揽胜运动版。

使用 Xero 控制数字并为您的小型企业注入活力。那是 X-E-R-O。

借助我们易于使用的会计软件，以及自动化和报告功能，您将减少在手动任务上花费的时间，并有更多时间了解您的业务状况。87% 的美国受访客户同意 Xero 有助于提高财务透明度。搜索带有 X 的 Xero 或访问 Xero.com/ACAST 开始您的 30 天免费试用。适用条件。所以，凯特，现在让我们谈谈这第三组，对冲基金。

我们在这里谈论的是谁？他们为什么在抛售？他们在做什么？自2008年以来，对冲基金在美国国债市场中发挥着越来越重要的作用。对冲基金的特点是，他们的投资方式是借入大量资金。

所以，你知道，我们之前谈到过的一件事是，市场已经增长了，是2008年时的五倍。因此，我们需要人们，我们需要市场上的投资者来买卖国债。对冲基金已经介入并扮演了这个角色。但他们还在市场中引入了大量以前不存在的杠杆。这意味着在危机时刻，对吧？

他们有时被迫非常迅速地抛售大量国债，自己退出市场。这往往会导致价格非常迅速地出现大幅波动，这可能会吓到人们。它可能导致一种像冲出门口的情况，并可能在国债市场中造成瓶颈。那么他们是如何做到这一点的，是如何造成瓶颈的呢？

因此，国债市场的瓶颈可能以多种不同的方式发生，而不仅仅是因为对冲基金。你知道，这是国债市场本身的一个大问题。对冲基金在国债市场上采用各种策略，但这次我们特别关注其中的两种。一种被称为基差交易，没有人真正知道它的规模，但它大约在8000亿美元到1万亿美元之间。好的。

而这种交易，它有点复杂，但基本上对冲基金是在押注两件价格相似的商品之间的差异。它像套利吗？我们可以这么说吗？是的，完全正确。对冲基金正在利用非常相似的资产之间微小的差异。

我们应该注意，尽管基差交易出现了大幅回撤，但这并不是抛售的主要驱动因素。而且，你知道，这是一笔有点像妖怪的交易。就像它一直是国债市场许多大型崩盘的幕后推手一样。但这次不是。出现了一次大幅抛售，但它是井然有序的。我们看到的另一笔大型交易是在利率互换上。

这实际上非常有趣，因为它押注特朗普政府将削减银行监管。因此，银行将能够购买更多国债。在崩盘期间，这种能力消失了。因此，对冲基金必须非常迅速地平仓，即利率互换头寸。

那么，随着对冲基金成为市场中越来越大的组成部分，是否已经做出任何努力来更好地监管这些对冲基金？是的，已经做出了一些不同的努力。在拜登政府领导下，通过了几项不同的法律，其中两项会影响对冲基金。一项将对冲基金置于更严格的监管之下。

另一项将迫使他们持有更多现金。你知道，对冲基金传统上并不是有很多现金的地方。他们通过借钱赚钱。因此，这将影响他们能够赚取的资金数量。美国证券交易委员会认为，这两项规则都将使市场更加稳定，尤其是在危机时期。嗯哼。

然后发生了什么？因此，其中一项规则，即迫使对冲基金注册为经纪自营商并增加了监管监督数量的规则，已被取消。然后是另一项规则，称为中央清算规则，仍然有效。但最新的进展是，华尔街要求更多时间来实施它。

好的，现在我们了解了谁在抛售大量国债，这导致市场螺旋式下跌。

但是你在这次事件中注意到哪些系统性问题？这次实际上并没有出现重大的系统性问题。尽管抛售规模巨大，但它相对有序。进展顺利。我们这次很幸运。但是，市场中仍然存在这些现有的结构性问题，这些问题过去曾造成过问题。我们知道今天的市场规模巨大。

我们知道它监管不足，并且我们知道它充满了杠杆。好的。那么这些缺陷的一些解决方案是什么？更多的监管会有所帮助吗？是的，它只能解决其中的一部分。因此，一部分情况是，在这些危机时刻，例如，有很多买入和很多抛售是有道理的。

而且，在宣布关税后，美元和国债的避险地位受到质疑是有道理的。这不是监管可以阻止的事情。但监管可以使市场的交易更加稳定。因此，如果市场上的交易得到保证——

如果参与这些交易的人必须有更多现金在手，这会让人们更有信心。人们对交易更有信心，他们也更有可能进行交易。但同样，就像你无法阻止人们在这些时刻抛售或购买一样。因此，会有一定的混乱。但是，稳定国债市场的努力实际上是为了确保抛售或购买以有序的方式进行。

真正能帮助国债市场的是，如果它规模更小，如果人们购买的债券数量不多。是的。我的意思是，这甚至可能吗，减少市场规模？我的意思是，美国是否只需要减少支出？

似乎没有快速的方法可以做到这一点。特朗普总统真的希望市场萎缩，但这很可能需要增税，而不仅仅是削减支出。这也需要利率更低。鉴于特朗普对他的政策所说的话，尽管他说他非常关注缩小赤字，

鉴于通货膨胀预期很高，鉴于他制定的政策，这似乎不太可能。对。是的，这些不同的目标听起来并不完全一致。因此，鉴于所有这些，凯特，你认为我们未来可以对国债市场有什么期待？这次国债市场进展得相当顺利。下次不一定如此。

所以，你知道，在过去，我不得不说，10年里，我们在国债市场上看到越来越多的问题出现。这些结构性缺陷仍然存在。这尤其如此，因为拜登政府下旨在规范市场的努力大多已被特朗普政府取消。凯特，感谢你来到节目。非常感谢你邀请我。

《金钱背后》节目由我米凯拉·滕德拉主持。它由我、萨菲娅·艾哈迈德和卡佳·库姆科娃制作。声音设计和混音由萨姆·吉奥文科完成。原创音乐由汉内斯·布朗创作。托弗·福吉斯是我们的执行制片人。谢丽尔·布鲁姆利是全球音频主管。感谢收听。下周见。使用 Xero 控制数字并为您的小型企业注入活力。那是 X-E-R-O。

借助我们易于使用的会计软件，以及自动化和报告功能，您将减少在手动任务上花费的时间，并有更多时间了解您的业务状况。87% 的美国受访客户同意 Xero 有助于提高财务透明度。搜索带有 X 的 Xero 或访问 xero.com/ACAST 开始您的 30 天免费试用。适用条件。来自索尼本田移动公司的一款全新电动汽车 Afila One。

智能存在伴随每一英里。让您的 Afila One 驾驶或自己掌控方向盘。沉浸在电影般的视觉效果和 360 度环绕声中。当您与 Afila One 一起移动时，旅程就是一个美好的目的地。Afila One。奇迹之旅。