What is "Quality" Investing?
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巴伦周刊高级执行主编劳伦·鲁布林和副主编本·莱维森与GMO投资组合经理汤姆·汉考克讨论了该公司的优质策略以及“优质”股票的标志。 了解更多关于您的广告选择的信息。访问megaphone.fm/adchoices</context> <raw_text>0 立即使用PGM主动型ETF解锁未来的潜力。我们的ETF解决方案满足投资者不断变化的需求，利用150年的主动投资经验和跨资产类别的深厚机构知识。凭借50多种低成本ETF的多元化产品，我们帮助投资者应对当今不断变化的市场并为未来做好准备。PGM。我们的投资塑造着明天，就在今天。

访问pgm.com/ETFs。这里是巴伦周刊直播。每周，我们都会为您带来来自我们新闻编辑室的现场对话，内容是关于目前正在推动市场变化的因素。在这个播客中，我们将带您深入了解这些对话、故事、想法和值得关注的股票，以便您可以更明智地投资。现在，让我们拨入。

大家好，欢迎收听巴伦周刊直播，我们的每日网络直播和播客。我是劳伦·鲁宾，巴伦周刊高级执行主编。感谢您今天加入我们，了解更多关于新闻中股票和优质投资的信息。我的嘉宾是巴伦周刊副主编本·莱维森，以及GMO专注股票团队负责人兼GMO优质策略投资组合经理汤姆·汉考克，包括GMO美国股票ETF，

Checker QLTY。我们今天在网上有点热闹。对此我深感抱歉。我们正在努力解决这个问题。我想和你们谈谈优质投资。首先，我想欢迎你和本加入电话会议。所以欢迎，让我们开始吧。谢谢，劳伦。是的，谢谢，劳伦。很高兴来到这里。

当然。汤姆，我想从一些基本知识开始。这些年来，我听到很多人谈论过优质投资，但你在你的基金中将这个概念编纂成文了。

在GMO，优质投资意味着什么？优质股票的关键特征是什么？是的，如今“优质”一词已经成为陈词滥调，几乎不值得一提，但这并非一直如此。几十年来，GMO一直在追求优质风格，我们认为这与增长或价值截然不同。

对我们来说，优质是指能够持续获得高于平均水平盈利能力的公司。因此，您需要在您的业务周围建立护城河。您需要持久性。您需要能够承受不可预见事件的影响，等等。正是这种随着时间的推移获得盈利能力的能力，我们认为

意味着一家公司应该以溢价倍数进行交易。如果您考虑GMO的历史，我们被认为是一家价值型公司。我们并不是，我们不想仅仅支付低价倍数。当优质股票能够带来盈利性增长时，我们真的愿意为其支付溢价。

所以我们有一位听众哈里，他问，对你来说哪个指标最重要？是股本回报率、自由现金流、债务与股本比率，还是其他什么？从优质的角度来看，我认为如果必须只选择一个，那么股本回报率将是唯一的选择。我认为从哲学上讲，这当然是正确的。当您查看实际的会计数字时，您必须对

了解，进行一些修正。但这就是我们想要达到的目标。我们当然会回顾过去，但在投资中，您关心的是未来。但像这样的盈利能力指标的一个好处是它们往往非常稳定。如果您购买股本回报率高的公司，您往往会得到四五年后股本回报率仍然很高的公司。既然我们已经确定了您如何定义优质股票，那么您如何寻找和识别这些股票呢？您是先筛选某些特征吗？

是的，我们从筛选股本回报率开始，正如我们刚才提到的，这是我们考虑的众多盈利能力指标之一。所以我们看看

过去盈利能力。我们也会长期观察。您不想被那些只是处于周期顶峰的公司所愚弄。您需要回顾足够长的时间，才能感觉自己已经捕捉到了整个周期。因此，我们长期观察盈利能力。我们还考察盈利能力的稳定性。因此，逐年平均变化。然后是第三个组成部分，也提到了，即资产负债表、债务与股本比率、净债务与EBITDA等指标。这就是我们从筛选开始的地方。之后我们会进行基本面研究。

但我们发现筛选非常有效。-鉴于您关注优质，我们也应该询问一下业绩，它今年以及过去几年的表现与标普500指数和其他股票相比如何？-我们今年迄今的表现比标普500指数高出几个百分点。如果您回顾过去三年，

2022年和2023年对我们来说是相对较好的一年。当然，2022年是价值投资获胜的下跌之年。2023年是人工智能增长拐点的一年。所以那是

对我们来说，能够在这两者中都跑赢大盘是非常好的。我们对此感到非常高兴。我直到现在才提到这是2024年。因此，去年我们的表现不佳，尤其是在大选后的一段时间里，当时市场投机性较强的一面出现了上涨。因此，我们的绝对回报率不错，但落后于标普500指数。我们在这一时期累积的表现良好。

-汤姆，还有一个问题。许多优质股票都被认为是优质股票，并因此拥有较高的估值。您如何权衡估值与质量？

是的。我们已经讨论了我们流程的第一步，即根据质量进行筛选。第二步是进行基本面研究以验证质量。第三步是估值。所以我们有一个价格目标。我们有一个模型来预测我们认为每家公司可以合理增长的程度。盈利性增长很好，但通常或总是每家公司都有增长限制。

因此，这将限制我们愿意为一家公司支付的倍数。当然，有些公司我们认为是优质公司，但我们纯粹出于估值原因而没有将其纳入投资组合。我们不会购买任何非优质公司，但以合理的价格获得优质公司是……

我们的理念，正如你所说的那样，我提到我们在2022年跑赢大盘。这也许是一个关键的证明点，表明对估值采取适度的方法并非我们没有持有某些科技股，但投资组合绝不仅仅是一种优质增长策略。如果股票价格过高，你会卖掉它吗？还是你愿意持有以更低价格买入的股票，即使它价格上涨？

我们愿意持有它到一定程度，但如果它变得非常昂贵，我们会清算。因此，我们会持有到公平价值，然后一旦股票价格飙升超过公平价值，就会清算。

那么，让我们暂时谈谈您对更广泛市场的看法。今年市场受到许多担忧的影响，例如人工智能交易、关税、通货膨胀等等。然而，在3月和4月的抛售之后，标普500指数距离其历史高点仅有100点左右。那么，您认为是什么推动股价上涨，您认为未来会如何发展？

是的，毫无疑问，鉴于今年市场遭受的所有冲击，市场表现出惊人的韧性。我认为

几乎令人震惊的韧性。如果您观察整体市场，我不得不认为，情况比年初略微糟糕一些。我们与公司进行了交谈，“不确定性”是今年最流行的词。因此，我们相当谨慎。当然，这并不意味着没有个股机会，但我们认为市场的价格水平难以维持。

公司谈论不确定性，但投资者似乎非常肯定情况正在好转。您如何解释这种不匹配？是的，我认为投资者已经真正接受了关税实际上是一种讨价还价的筹码，而不是真正会发生的事情。我认为这是一种可能性。我不想

像市场似乎那样肯定。而您今天看到的市场也仅仅是无视地缘政治风险。这可能不是我们最担心的问题，但这确实是一种，我认为，是市场乐观情绪的真实潜在体现。无视似乎是恰当的词语。

因此，本周投资者关注的另一个重大新闻将是周三美联储政策委员会的会议。虽然华尔街没有人预计美联储将在本次会议上降息，但我们将获得有关美联储官员对经济增长、利率和其他因素的预测的最新信息。我很想知道您预计所谓的“点阵图”将显示哪些利率预期。是的。

我预计美联储会给出相当中性的预期。我认为他们上次犯的错误是低估了通货膨胀的严重性，没有人愿意犯同样的错误两次。因此，我认为他们会非常犹豫是否降息。

尤其是在我认为他们可能在闭门会议上谈到关税时，他们可能会说和我一样的话。我认为他们并不相信关税不会发生。而且我认为他们已经在那里了。而且我认为他们并不相信其影响不会通货膨胀。因此，我认为与至少一些观察家所希望的相比，他们会更加不愿意放松政策。

好的，您在国际市场和美国市场都有投资，我想知道，鉴于美国市场反弹，国际投资的理由是什么，您认为哪些外国市场最具吸引力？好吧，我们在国际股票市场投资，我强调的是“股票”而不是“市场”。我不确定是否有任何特定的国际市场我会关注。

但我们在股票中确实看到了很多机会，其中一些大型跨国公司可能受益于与一些美国公司相同的主题，但已被抛在后面。我们最喜欢的非美国股票之一是台积电。当然，台积电与美国的AI交易和其他半导体和科技公司有着密切的联系，

人们总是会反对来自中国的风险。除此之外，它可能拥有与世界上任何公司一样强大的竞争地位。而我反驳这种反对意见是，在中国最糟糕的情况下，这不仅仅会影响苹果公司。对不起，这不仅仅会影响台积电。它会影响苹果及其所有客户。因此，没有必要为会让任何人、每个人都遭受损失的风险支付溢价倍数。

因此，我们稍后会在电话会议中回到您喜欢的股票。但我希望谈谈“七巨头”。你持有其中一些股票，但你告诉我你没有持有英伟达。所以它肯定是一家优质公司。为什么不愿意持有？是估值问题吗？还是其他什么？

是的，这回到了本关于我们如何看待估值的问题，事实上，对我们来说，英伟达，我们认为他们拥有非常强大的竞争地位。他们拥有良好的硬件和围绕它的生态系统以及主导的市场份额。有很多值得喜欢的地方，利润率很高，但你为

人工智能支付的费用超出了我认为你可以有把握地说将是经济价值的范围。目前，英伟达正在赚取大量资金，人们指出他们的市盈率并不高，但他们的市盈率来自于其他公司为建设能力而进行的投资。最终，这些能力必须得到证明。

证明是正确的。所以这绝不是做空英伟达的理由，因为我们在很多方面都使用人工智能，它有很多非常有价值的功能，但数十亿美元的支出。这并不完全合理。我们认为，您可以通过其他方式获得人工智能的增长潜力，而无需为此付出如此高的代价。所以我们认为这是一种

不是最，我说风险回报，不是目前最好的权衡。我们收到了一位听众凯文的问题。他想了解，您能否向我们介绍一下您如何区分符合优质标准的科技公司与那些可能更注重增长但缺乏持久性的科技公司？是的。所以。

10年前、20年前的科技行业并非优质行业。那时，许多科技公司实际上是在制造硬件，虽然它可能是今天的最佳产品，但其他竞争对手明天就会复制该产品，或者想出更好的产品，或者仅仅是技术会发生变化。

这种情况确实发生了变化。科技公司的兴起伴随着软件和互联网。因此，对于软件来说，您不仅拥有很高的利润率，而且还拥有相当高的转换成本。当某人习惯使用特定的软件并将数据存储在其中时，他们不会轻易切换。互联网。

特别是某些面向社交媒体的互联网具有强大的网络效应，您希望在用户所在的地方，其他用户所在的地方。因此，一旦平台建立起来，就很难从中切换出来。

我们正在寻找那些我们可以看到转换成本非常高并且拥有增长机会的公司。我们通常喜欢轻资产公司，但它们不必是轻资产公司。就像我提到的那样，台积电的物理资产实际上可以成为进入竞争的障碍。如果您考虑一下微软，它是我们投资组合中市值最大的股票，

微软还拥有非常强大的客户关系。它已经深深地融入到世界各地许多组织的IT部门中，如果微软，如果其他人想出了，比如说，Zoom，人们开始使用Zoom，那么微软就会推出Teams。由于他们已经拥有如此庞大的用户群，他们将能够将采用率转移到Teams。

企业与客户的联系方式决定了其品牌。Sierra 是用于构建更好、更人性化客户体验的 AI 平台。快速解答。没有预设回复。没有等待音乐。没有挫败感。访问 sierra.ai 了解更多信息。

好了，现在让我们转向本，谈谈本周公布业绩的一些公司。我们只有少数几家公司，但我认为我们的讨论将引导我们走向一些有趣的地方，本。我也很想听听这些公司是否被认为是优质公司。

我们会问汤姆的。第一家公司是房地产业巨头莱纳。它正经历艰难的一年。我的问题是，该公司今天公布的报告是，情况会糟糕到什么程度？情况可能还会恶化。莱纳的问题在于，它是一家房地产业巨头，现在卖房并不容易。

奥本海默正在研究各种可能性，基本上表示人们预计春季销售旺季会更加繁忙。但这并没有实现，他们的房屋没有卖出去。所有这些房地产业巨头、新房卖家都不得不提供折扣

他们开始建造更少的房屋。但莱纳还与米尔罗斯地产公司有这种关系，米尔罗斯地产公司是一种土地储备，这要求它建造房屋。所以这里有很多事情可能都不对劲。奥本海默实际上并不认为他们会达到。

他们会超过他们的数字。预计他们将报告利润为1.96美元。这将低于去年同期的3.25美元。我认为它最大的优势在于它很便宜。该股股价跌至约10倍市盈率。在过去12个月中，它曾高达12倍。但它现在真的很难成为房地产业巨头。

市盈率与其他房地产业巨头相比如何？这是一个好问题。我可以告诉你。让我们将其与，比如说，D.R. Horton进行比较。你看，它们都差不多，看起来是这样。D.R. Horton也大约是10倍。让我们看看，Toll Brothers，我认为，如果我没记错的话，它做很多豪华住宅，实际上更便宜。它跌至7.6倍。所以，你知道，人们现在不太喜欢房地产业巨头。

这向你展示了，在一个昂贵的市场中，有一些非常便宜的股票。确实有。好了，让我们谈谈……汤姆，我猜莱纳不是优质公司？不是优质公司。我们不持有任何房地产业巨头的股票。我说对了。到目前为止，我答对了一个。好的。这很好。如果一只股票的市盈率为7倍，那么可能有一些原因。因此，它不太可能出现在我们的投资组合中。对。

我感觉汤姆会这么说。现在让我们改变话题，谈谈邮轮股票。如果你允许我这样说的话，在经历了新冠疫情之后，它们正在走向复苏。

我们将在周四获得嘉年华邮轮公司的最新信息。它计划公布季度业绩。到目前为止，一切顺利。该股在过去12个月中上涨了约46%。您认为嘉年华邮轮公司未来会如何发展？好吧，它，你知道，它在周五受到了打击。实际上，上周是周四和周五，由于对经济衰退的担忧，该股受到了打击。

由于伊朗和以色列之间的战争，因为油价飙升，这提高了该公司的燃料成本，可能会让人们不想旅行。因此，它在周五受到了相当大的打击，上涨了4.5%。因此，现在有很多波动性

这些公司做得非常好。我的意思是，总的来说，邮轮公司已经能够在这个时候找到旅游业的最佳点。很简单。人们愿意这样做。你知道，他们飞出去，他们登上船，这很容易，而且甚至更便宜一些。因此，它成为一种相当经济实惠的旅行方式。

因此，嘉年华邮轮公司预计其收益将从去年的11美分增至24美分。销售额实际上略低，但这仅仅表明利润率正在改善。根据Stifel的数据，我们看到需求依然强劲，人们在船上似乎愿意花钱。

因此，看起来，你知道，由于最近的疲软，你知道，自特朗普总统2月份就职以来，该股已经大幅回落。它反弹了，出现了一点下跌，但它仍然位于200日移动平均线附近。我认为这是一个相当不错的支撑位。因此，如果它能够上涨并继续上涨，我不会感到惊讶。如果敌对行动结束，那么这将是……

当然，更好的情况。没错。那么，优质还是非优质公司，汤姆？恐怕对我们来说不是优质公司。这里有相当大的杠杆，相当大的竞争。这不是那种能够很好地承受非常糟糕事件的公司。因此，它不具备我们正在寻找的韧性。这很有道理。

尽管许多人认为他们提供优质邮轮服务。有趣的区别，优质公司并不一定意味着最高质量的产品，反之亦然。好的，明白了。

让我们谈谈橄榄花园的母公司。那就是达登餐厅集团。该公司将在周五公布业绩。在过去12个月中，这支股票一直令人垂涎。与嘉年华邮轮公司一样，它上涨了46%。本，是什么推动了这种杰出的表现，它未来会如何发展？

这有点像橄榄花园的意外回归。杰富瑞的员工实际上有点惊讶。他们最近将该股评级从卖出上调至中性。橄榄花园曾试图……

保罗·库特勒：电话，是的。保罗·库特勒：然后他们谈到了为什么他们没有买入它，部分原因是他们太晚才取消卖出。保罗·库特勒：但他们说他们知道橄榄花园基本上不得不让自己更像价值型公司，而且他们。

非常担心他们无法做到这一点，无法提供这些价格实惠、具有竞争力的价格，同时还能保持利润率。令人惊讶的是，他们做到了。达登餐厅集团通过使用，他们专注于送货上门，他们改变了提供特价优惠的时间，他们试图在这方面做得更好。这实际上帮助了他们。销售额一直很稳定。

看起来其中一些情况可能会持续下去，该公司的增长似乎确实有所加快，利润率也更高。我认为最大的担忧原因

担忧的原因与他们没有将其评级上调至买入的原因相同，那就是该股已经大幅上涨。我们已经看到其他一些股票也是如此。你知道，你有一些像Brinker这样的股票，它受益于Chili's挑战，我认为这就是它，你看到它大幅上涨。

然后它回落一点，然后横盘整理。我认为你在这里需要担心的是，由于大幅上涨，该股将很难让这些数字真正让投资者兴奋，你可能会因为预期过高而出现回调。所以我会对这一点有点担心，但对橄榄花园来说，这是一个相当大的转变。绝对的。好了，我们再问汤姆一下吧？让我们问问。

我不喜欢做悲观先生，但这对我们来说并不够格。这是一个竞争非常激烈的行业，你指出它在短期内可能具有一定的势头。但当我们考虑质量时，我们考虑的是我们是否愿意将它

放在床垫下五年。我认为这里竞争太激烈，消费者口味变化太大，我们无法拥有这种程度的信心。是否有任何餐厅达到了您的优质水平？所以我们今天投资组合中没有任何餐厅。我们过去持有过麦当劳的股票。我们有

达美乐披萨是我认为经营得非常好的公司之一。但对于我们来说，餐厅行业有点困难。这很有道理。绝对的。好了，等一下你就会听到下一个。杂货行业。

本，告诉我们关于克罗格的情况。该公司将在周五公布业绩。鉴于来自好市多和沃尔玛等公司的竞争以及关税的影响，它的情况如何？是的，实际上，它做得相当不错，部分原因是关税问题。它并没有真正受到影响。

因此，当每个人都担心这个问题时，它成为一个安全的地方。它最近有所回落。在过去三个月中，它没有变化。因此，它上涨了一点，然后回落，当它进入这些收益时，它回到了起点。花旗集团，我认为他们对它感觉很好。他们预计收益将达到1.47美元，这将高于1.45美元的预期共识，高于1.43美元。销售额约为……

相同总数，但同店销售额实际上他们预计将增长2.5%。这是那些已经存在13个月或更长时间的商店的销售额。因此，他们还认为，指导意见将得到确认，但不会提高，这仅仅是因为存在所有不确定性。花旗关注的主要问题是市场份额如何维持。

与沃尔玛和美元店等场所相比。他们过去曾提到，他们不得不更多地转向价值。这会对利润率产生什么影响？但到目前为止，他们似乎做得相当不错。而且我认为，由于仍然有大量资金流入杂货行业，并且能够专注于价值方面，他们实际上可能能够做到这一点。嗯哼。

好了，汤姆，你想在这里做出裁决吗？好吧，我们不持有这只股票。这是我们可能会持有的股票。我认为我们在其他地方看到了更有吸引力的选择。当然，我说的是市盈率并不高的股票，但它也不是高增长股票。由于存在竞争，很难实现盈利性增长。我认为它的优势在于其现有业务非常具有防御性。但要能够在此基础上大幅增长是一个挑战。

好了。因此，您已经提到科技是您基金中的一个行业。您基金中的其他一些行业是什么？在这些行业中，您将哪些股票定义为优质股票？

是的，科技是我们重要的一个行业。医疗保健也是我们重要的一个行业。然后是消费品，这主要是消费必需品类型的股票，这可能是我们通常拥有相当多集中度的第三个领域。仅举四个例子，在医疗保健领域，

我们不太投资生物技术。我们不是科学专家。但我认为大型制药公司是一个非常被低估的行业。人们有点像，除了也许是水晶球的诅咒，他们认为任何一项专利最终都会过期。他们有点失去了。

这些公司可以自我更新的观点。它们实际上一直以来都是非常稳定的增长者。因此，我认为这是一个有点被低估的优质行业。我们也喜欢一些医疗器械。Intuitive Surgical将是投资组合中一个具有非常长期视野的更大增长故事，当然，它不是直接的人工智能应用。我们确实喜欢一些苦苦挣扎的管理医疗公司，即健康保险公司

当您考虑消费品时，我们经常谈论雀巢和可口可乐等公司。然后，我们在这个领域也有一些我们喜欢的较小的公司。

阿里，你能告诉我们一些你持有的制药公司股票的名称吗？好吧，我们持有强生公司。我们持有默克公司。我们还持有，这些属于不同的类别，但我们实际上都持有糖尿病股票，GLP-1股票，即礼来公司，我们已经持有它一段时间了。我们实际上最近启动了一个头寸，诺和诺德，它们是丹麦股票。

竞争对手。我认为，有趣的是，如果从长期来看，这两只股票实际上在这两者和糖尿病领域形成了双头垄断，但领导地位将会此消彼长。目前，礼来制药处于领先地位，但两者之间的价格差距和估值差距已经足够大，我们觉得多元化我们的礼来制药仓位是有意义的。我想你也是星座品牌公司的持有人，对吗？是的，没错。

我知道我读到过该公司因为移民问题遇到了一些麻烦，因为它向拉丁裔移民销售大量啤酒，这已成为他们的一个问题。你能更详细地解释一下那里发生了什么吗？是的。

是的，星座品牌公司今年遭遇了很多风暴。对于那些不太熟悉的人来说，他们的主要业务是将墨西哥啤酒进口到美国。因此，科罗娜、莫德洛和太平洋是星座品牌的主要品牌。那是

总体来说是一门伟大的生意。啤酒作为一个类别增长并不多，但进口啤酒，特别是进口墨西哥啤酒，一直表现非常好。在百威淡啤面临挑战后，莫德洛成为美国销量第一的啤酒。然而，正如你所说，它们确实过度依赖西班牙裔啤酒。

美国的消费者。就美国市场份额而言，这是一个不断增长的群体，从绝对意义上来说也是如此。这仍然是事实，但外面有很多恐惧，不仅仅是那些担心自己可能被驱逐出境的人，而且还包括那些

与可能被驱逐出境的人交往的人。那一群体中的社交活动减少了很多。如果我们谈论的是今年的结果以及他们在上一季度报告的内容，那么天气是一个非常重要的因素。那是今年早些时候的加州大火，或者许多地区经历的艰难春季。我不会低估这一点。我提出这一点。我们认为许多这些影响是周期性的。这已经

对这只股票来说是极其糟糕的一年，但我们认为这是一个相当不错的长期反弹机会。我认为移民的担忧最终会消退。你知道，所有这些问题都有其生命周期。我不认为这是一个永远存在的问题。所以我会说，如果你有更长的投资期限，这可能是一个相当不错的买入点。让我们希望东北地区的天气有所好转。

好的，我们有很多问题，所以我想现在就解决其中一些。布鲁斯问，ESG（环境、社会和治理）因素在识别优质公司方面扮演什么角色？那么，

当我们谈论那些能够长期持续发展并拥有长期盈利能力的公司时，这多少带有ESG的含义。我们从财务角度使用可持续性，但当然，在社会意义上做一些非常不可持续的事情的公司，迟早会遇到麻烦。我们认为，这些恶果最终会自食其果。

我不认为ESG是某种独立的事物。我认为ESG只是对基本面因素的综合考虑，其中一些因素比其他因素更重要。将它作为与基本面投资相分离的独立学科，对我们来说是没有意义的。我想对我们来说，我们的主要目标是长期风险调整后的回报，而不是试图实现任何其他目标。

好的。这是一个有趣的问题。我们还有另一个来自丹尼尔的问题，他想了解，你们在质量评估中如何评估公司创始人或首席执行官或领导层的价值？所以，

当我们与管理层交谈并对他们进行评估时，很多事情都归结为我们是否认为他们正在为与我们相符的投资期限（多年）做正确的事情。我们不喜欢看到公司进行财务工程或短期决策，或者

他们坦白地说，他们所做的事情是他们认为市场希望他们做的事情，而不是他们认为对公司有利的事情。这就是我们避免的事情。沃伦·巴菲特有一句名言，我喜欢投资那些即使是火腿三明治也能管理的公司，迟早会这样。

我们不想投资那些火腿三明治公司。但我认为，你可能会因为被过于精明的管理层所诱惑而陷入困境。所以我们喜欢那种稳扎稳打才能赢得比赛的管理层。我们确实倾向于平均而言喜欢创始人领导的公司，或者那些

管理团队拥有，比如说，做出正确长期决策的信心。当然，他们不会每次都做对，但我们喜欢创始人领导的公司往往具有的激励机制一致性。好的，让我们暂时继续关注丹尼尔。他想了解，对于尚未盈利的公司或初创公司，你们如何评估质量？

是的。因此，一般来说，我们对初创公司的敞口并不多。在我们相信之前，我们希望看到公司证明自己。当然，这意味着你会错过一些机会。但我们的经验是，对于真正伟大的公司来说，晚一点买入是可以的。你知道，他们仍然有很多发展空间。你不需要在你

它进入市场的那一刻就买入Alphabet，它有很长的发展空间。因此，在某些情况下，例如，当Visa从银行剥离出来时，

有点了解Visa是什么，了解这项业务，这项业务已经存在一段时间了。这就是我们可能会购买所谓的“新公司”的地方，但真正意义上的初创公司不会是我们的目标。我们认为这些有点像彩票，少数彩票会中奖，但如果你买了许多彩票，那可能是一个亏本的提议。你必须在某种程度上等待回报。

说到新公司，本，我想问你一下IPO市场。亚历克斯要求你预测25年和20年的情况。最近，首次公开募股市场随着新发行股票的出现而升温。你对未来有什么看法？

我的意思是，公司似乎确实看到了一些窗口期可以上市。因此，他们正在利用这一点。我不知道这将是多么大的繁荣，以及这个窗口期会持续多久，但我们将看到更多这样的公司。对它们的兴趣越来越大。我们看到一些有趣的公司被提及。

阿尔·鲁特谈到的一家公司是Andoril。他们还没有确定日期，但有一些猜测说他们可能会考虑上市。所以它就在那里。对于并购而言，年初表现相当糟糕，仅仅是因为存在如此多的不确定性。它有所回升。我们已经开始看到交易，很多医疗保健交易。我认为Safe Therapeutics今天被收购了。

这将推动市场回升。当我们听到银行的报告时，我们将了解更多信息。这将是在7月份的几周之后，当他们开始公布收益时，我们将看看这是否能够继续回升。但它仍然比以前好，但仍然不是超级火热。但比以前好。是的，它是。我的意思是，年初的时候它真的死了。

好的。另一个关于汤姆的问题。我们问汤姆，你是否将逐年收益的一致性视为衡量质量的重要标志。是的。从筛选的角度来看，我们肯定会在历史上考察这一点，因为我们发现，如果你是一家年复一年都高盈利能力的公司，这比波动性很大的公司更能说明未来的情况。也就是说，

我们认为周期性公司可以是优质公司。如果你是周期性公司，在整个周期中都将非常盈利，拥有能够度过经济低迷时期的强大资产负债表。事实上，如果竞争对手较弱，公司往往可以在经济低迷时期增强自身实力，并且可以廉价获得资产。而且它们的股价往往波动更大，因此你会有更好的交易机会。

因此，我们将购买一些收益波动较大的公司，但这并不是投资组合的核心，也不是我们筛选的目标。好的。我们收到了史密斯的一个问题，他想了解投资组合的平均高低市盈率是多少，或者投资组合的平均市盈率是多少？

平均市盈率与标普500指数相差不大。大约是20到21倍。我之前提到过7倍的市盈率可能不是我们的目标。大约是21倍，但范围相对较窄。你会看到投资组合的大部分都在15倍到25倍之间，这正是优秀企业所在的最佳区间，你不会获得太多折扣。

但你也不需要对增长进行过多的预测。是的，对于一些优秀的科技公司，我们会达到30倍，或者当然，在某些情况下，收益受到周期性因素的轻微抑制，你可以通过它们来获得收益。但我认为，如果仅将其作为一种因素来应用，质量本身就会给你带来一定的投资组合溢价，但我们的方法同时考虑了估值，这让我们更接近市场。

明白了。好的。现在让我们谈谈读者感兴趣的一些公司，就像我们对本和他提到的公司所做的那样。詹姆斯想知道，你是否认为好市多是一只优质股票？

是的，好市多绝对是一只优质股票。我们持有这只股票已经很长时间了，不幸的是，由于估值问题，我们已经将其卖出。我说不幸是因为我们是在估值达到30多倍时将其卖出的，这与我之前提到的观点一致，而且此后它一直在上涨。我们很难在这个价格上证明其合理性，因为这是另一个增长率并不高的例子。

可用性并不特别高，但它是一家管理良好的公司，拥有非常强大的品牌和非常强大的商业模式，当然是一家优质企业。顺便说一句，当人们谈论盈利能力时，这确实带来了一种区别。有时人们谈论利润率是衡量质量的标准。当然，与它们的销售额相比，它们的利润率相对较低，但它们拥有非常高的股本回报率，这才是重要的。在杂货行业，利润率很低。

所以下一只股票是亚马逊。斯塔福德想知道你对亚马逊的看法。是的，我们持有亚马逊股票。我们持有它的时间没有我希望的那么长，因为它取得了巨大的成功，但我认为我们已经持有它大约五年了。

真正让我们对亚马逊持积极态度的是亚马逊网络服务及其云服务的演变，以及他们如何能够利用所谓的“一件式”服务。当您直接从亚马逊购买商品，而他们是卖家时，他们将其转化为非常有利可图的第三方业务，在那里他们成为平台公司，您从其他卖家那里购买商品，而他们则发挥网络效应的作用。

这是一家伟大的公司。有趣的是，关于收益波动性的早期问题，他们实际上具有相当高的收益波动性，因为他们不害怕投资。他们几乎与管理收益相反。因此，在这种情况下，你会忽略这一点，并说，是的，这是一家伟大的公司。路易斯想知道任何流动性指标是否是你们衡量质量的等式的一部分。

并非如此。质量和规模之间肯定存在相关性。如果你看看我们的投资组合，你会发现它们往往倾向于大型股。当然，对于非常小的公司来说，投资的可行性存在实际问题，但我们不会将其视为质量定义的一部分。

好的。我们将以马特的一个问题结束，他说，你提到了投资制药和医疗管理公司，事实上你确实投资了。鉴于总统推动降低药品价格和医疗保健领域的整体价格，你对购买和持有这些公司的想法是什么？

所以他或多或少地推动的是降低价格，更确切地说是在世界范围内实现价格平等。当然，如果价格通过在其他地方上涨而趋于平衡，那也并非坏事。

我们相信，从制药公司的角度来看，他们将继续为创新付费。我认为我们作为社会，我们正在从新冠疫苗、GLP-1和新冠的延长中获得价值。

与几十年前相比，癌症患者的生活质量得到了提高，我认为我们处于一个幸运的境地，我们是一个富裕的社会，能够负担得起这些费用，我认为我们也希望这样做，所以我认为最终不会在任何方面出现中断。

药品价格或支持它的生物技术研究。另一方面，我认为你不能让利润不受控制。存在于医疗管理公司内的药房福利功能。这就是所谓的中间商，它受到了很多负面宣传，我认为这些负面宣传被夸大了，这些公司也发挥着有价值的功能。我

好的。我还想问你一个问题。它来自一位听众。你能谈谈一下Alphabet和谷歌吗？是的。所以我们持有Alphabet股票。可能有两件事，它的市盈率是19倍，增长非常稳健。这是一个良好的开端。有两件事需要注意。一个是政府案件，这可能会导致公司被拆分。

还有一个问题是，人工智能是否会扰乱谷歌搜索的摇钱树。关于政府方面，我想快速说一下，我们认为最坏的情况是广告技术和搜索之间的拆分，对于持有这两家公司的人来说，实际上并没有比这两家公司合并在一起差多少。

我认为在审判中有一位苹果高管的证词说，哦，谷歌搜索他们的人工智能机会。也许它并不那么好。记住他说这话的时候，他在审判中说这话，他真的想保持与谷歌的关系。我认为这说明了它的实力。谷歌自身的人工智能能力非常强大。他们正在盈利。

与传统搜索相同的比率。谷歌确实拥有大数据优势，其中很多不仅仅是算法，还有数据。所以我认为他们处于一个强大的地位。我们当然会关注它，因为谷歌搜索不像两三年前那样不可动摇了，但他们仍然处于非常强大的地位。顺便说一句，我们不应该忘记Alphabet不仅仅是谷歌。所以YouTube也是他们非常有利可图的业务。对。

那是肯定的。你对Waymo进行任何估值吗？我们会的。几年前我们实际上改变了。我们根本没有对其进行任何估值，几乎是负面的，因为资金流失。但我们认为我们在旧金山的汽车上坐过。它们有效。我认为我不想作为一名价值投资者，不想让这成为我论证的基础。但我认为那里存在一项有价值的资产。

有趣。我们今天必须在这里结束谈话，但这是一次引人入胜的对话，汤姆。非常感谢你。

谢谢。我很享受。是的，这很棒。谢谢你，本。感谢我们的听众提出的非常简短的问题。下周在Barron's Live上，本和我将欢迎Truist Advisory Services联席首席投资官兼首席市场策略师基思·勒纳。我们将讨论市场。我们将讨论股票以及所有你收听以了解的内容。我们期待着。感谢大家今天加入我们。我们希望你们下周能再次加入我们。祝大家一周愉快。

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