Bloomberg Surveillance TV: June 10, 2025
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- 摩根士丹利美国股票首席策略师迈克·威尔逊- 德意志银行美国首席经济学家马特·卢泽蒂- Veda Partners联合创始人亨丽埃塔·特雷兹- Nuveen资产管理公司固定收益策略主管托尼·罗德里格斯摩根士丹利美国股票首席策略师迈克·威尔逊讨论自4月以来股市反弹能否持续，波动性是否低于许多人的预期。德意志银行美国首席经济学家马特·卢泽蒂加入讨论，对CPI进行预测，并阐述他对2025年利率和通胀路径的看法。Veda Partners联合创始人亨丽埃塔·特雷兹讨论税收法案和其他政治新闻的最新情况。Nuveen资产管理公司固定收益策略主管托尼·罗德里格斯讨论2025年债券市场的警告信号，以及在经济环境紧张的情况下市场是否可能出现信贷紧缩。请访问omnystudio.com/listener了解隐私信息。</context> <raw_text>0 这是一个iHeart播客。

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这是彭博市场观察播客。我是乔纳森·法罗，还有丽莎·阿布拉莫维茨和安妮-玛丽·霍登。每天加入我们，聆听来自市场、经济和地缘政治领域最佳人士的见解。从我们在纽约市的全球总部，我们每周工作日上午6点至9点（东部时间）在彭博电视直播。在Apple、Spotify或您收听的其他任何地方订阅播客。并且像往常一样，在彭博终端和彭博商业应用程序上。

摩根士丹利的迈克·威尔逊对市场持非常积极的看法，他写道，大多数方面的变化速度已经好转。这使我们对美国股票在12个月内的走势保持乐观。我们预计回调将是浅显的，对于那些寻求更大跌幅的人来说是令人不满意的。迈克现在加入我们，了解更多信息。迈克，早上好。

早上好，约翰。我喜欢最近的报告，不要与之对抗。那么，让我们谈谈不要对抗什么？我们不应该对抗市场走势的哪些因素？这有点像我们刚才讨论的内容。我的意思是，头条新闻仍然非常嘈杂和不确定。我认为，这种情况已经持续了一整年。我们的观点，如您所知，略有不同。我们最初认为上半年会更艰难，许多事情的变化速度，例如盈利修正和一些头条新闻，将是负面的。

事实上，我们认为发生的事情是，所有这些都在解放日后一周被计入价格。这是剧烈的。这是去杠杆化。因此，当我们查看数据本身时，所有数据都向上倾斜。所以，你知道……

不要忽略所有事情，但忽略头条新闻可能是一个好策略，只需关注数据，数据在大多数情况下已经好转。我认为，我不知道贸易谈判将走向何方。没有人知道。但我认为我们不太可能回到一个月半前的情况。就像，我们在那种痛苦方面触底……

他们的初步声明以及这些关税有多糟糕。因此，除非它真的以负面方式再次升级，否则我认为贸易问题甚至不足以阻止当前市场的势头。你知道空头观点听起来像什么吗？他们会说，也许我们看到的一些数据，一些盈利受到了提前透支的影响，我们将在今年夏天晚些时候为此买单。你认为我们是否已经为这种放缓定价，为我们可能在夏季几个月看到的疲软定价？这可能是正确的。我们也有这种观点。第一季度出现提前透支。第一季度最终比他们担心的要好，因为，你知道，

数字下降了很多。但我认为，第二季度现在预计会疲软。所以这将是关键。我认为市场面临的最大风险可能是利率，正如我们过去谈到的那样，超过4.5%，或者我们进入盈利季节，情况不如人们希望的那样好，我们可能会出现5%到7%的回调。但这并不是人们想要的。人们想要另外10%到15%的下跌来获得更多敞口。我只是认为你不会得到那样。

我的意思是，我已经见过无数次了。你想要它，但你只需要更短的触发器。好吧，你已经看到零售商主要是在逢低买入。当你在4月份出现这些波动时，参与的人就是他们。如果我们不再会看到这样的下跌，那么机构继续投资的意愿是什么，特别是他们甚至没有买入我们看到的过去的下跌？

是的，我认为机构已经重新承担风险，但还有更多的事情要做。我认为你必须关注的一个领域是系统性策略，即CTA，这些策略定价动量资金。我们在3月初到4月中旬期间看到了近5000亿美元的去杠杆化，他们可能已经重新承担了其中30%到40%的风险。所以这是一个有点……

它不是由基本面驱动的，它只是价格动量。所以这将是潜在的支撑。然后我认为大多数机构已经重新承担风险。但我还没有谈到的一件事是，人们仍在进行优质押注。我们同意这一点，这意味着这不是一个新周期的开始。这再次是现有周期的延伸。美联储可能将在今年晚些时候或明年初某个时候开始降息。这实际上对大型优质股票有利。

它是否特别有利于那些也可以等待一些关税不确定性的公司？因为这曾经是叙事的重要组成部分，对吧？没有人做决定。资本支出主要停滞在去年的科技领域。即使我们没有解决关税问题，是否也存在一个因素，

你会得到那些继续前进并开始投入资本的公司？是的，他们必须经营企业。这也是大型优质企业能够做到这一点的另一个原因。他们可以减轻一些风险，无论是关税，还是政府可能减少某些类型的支出。我认为仍然被低估的一件事是通过这项税收法案获得的资本支出税收激励。

和研发支出，我们认为这可能会为这些大型跨国公司的盈利增长或现金盈利增加3%到5%。除了美元走弱之外，这是一个很大的顺风。所以从盈利角度来看，我看到了很多顺风。这几乎是一个完美的环境来克服担忧，因为经济数据、政治和地缘政治数据混乱不堪，嘈杂，有时令人恐惧。

但只要盈利的修正因素向北移动，股票就很难下跌。当你提到资本支出时，我只会想到少数几家科技公司。你认为它是否不仅仅是科技领导者的范畴？哦，绝对是。我认为这是关于资本货物。我认为这不仅仅是关于人工智能资本支出。此外，还有一点需要注意，过去几年一直不错的IT资本支出实际上只集中在人工智能领域。传统的……

你在企业和家庭中看到的升级并没有发生，因为2020年和2021年在家工作的现象出现了巨大的提前透支。因此，如果你实际上查看22年到24年的IT资本支出周期，它有点像温和的衰退。这是我们论点的一部分。我们一直在经历这些轮流发生的衰退。看，对我来说，扩大范围的关键催化剂将是美联储开始发出他们更加鸽派的信号的时候。

我不知道那是什么时候，但我猜想在第三季度某个时候他们会开始发出这样的信号。那时，你将看到市场向市场中较低质量的部分进一步扩大。原因重要吗？我们需要它是因为通货膨胀再次出现了吗？还是因为劳动力市场正在崩溃？好吧，我的意思是，去年秋天两者都是。去年夏天劳动力市场正在崩溃。一旦他们发出准备介入的信号，市场无论如何都会上涨。这就是为什么，我的意思是，我实际上认为，如果我们最终得到广泛的衰退劳动力周期，

我认为股市不会接近4月份的低点，因为美联储将能够迅速采取行动，我们就像巴甫洛夫的狗一样，对吧？如果零售商在美联储甚至没有降息的时候都在买入，如果他们正在降息，那么将会出现很大的买盘。所以看，市场总是有风险的。总有一些事情需要担心。总有一些事情需要看空，也有一些事情需要看多。这就是我们的工作。我认为今年我们在正确的地方很好地应对了这种情况。我认为我们将不得不继续改变我们想要拥有的东西，而不是我们想要拥有多少。

你已经承认，可能阻碍股市的一个因素是利率。你在周末写过这篇文章。450左右对股市有什么挑战？因为根据过去几周的反弹，我们没有看到什么挑战。好吧，它稳定在450左右。所以我们几乎两年前就确定了这个水平，它就像一个魅力一样。我的意思是，一旦你向上突破450，股票和利率之间的相关性就会变为负相关。

反之亦然。现在，我确实认为我们在4月份期间达到了470，然后它们再次平静下来。我认为市场越来越相信他们拥有足够的工具，因为财政部长已经谈到过这一点，如果需要的话，可以将其保持在450或以下。我认为我们上次见面时讨论过这个问题。475是最糟糕的地方，因为那是市场真正感到紧张的地方。5%

我实际上变得乐观起来，因为那时我知道他们将通过其流动性注入来进行干预，或者他们将使用财政部长谈到的其他工具。所以我们，你知道，我们乐观地认为这可以得到管理。

换句话说，这种风险可能是5%或7%的风险，但最终这种风险也会得到管理。你现在的客户是否会问你关于债券拍卖的问题，询问股票策略师本周进行的债券拍卖？好吧，我并没有真正询问股票人士，但人们肯定会问到这个问题。再一次，在过去两三年中，我们已经看到了许多拍卖，软拍卖。我们已经看到这种情况发生，然后他们再次控制住它。我不想轻视市场后端的风险。对我来说，这仍然是……

风险。我的意思是，这不仅是市场的风险，也是美国的风险。就像，我们的债务太多了。这是一个重点。如果我们不这样做，我的意思是，最终，如果我们不随着时间的推移削减预算，就像，也许市场现在正在给他们一个暗示，就像，好吧，我们会给你12个月。

但如果我们不认真对待预算协调，并且不随着时间的推移真正减少预算规模，这个问题将继续困扰我们。摩根士丹利的迈克·威尔逊。周末三个词。不要与之对抗。迈克，不要与这个市场对抗。谢谢你，先生。感谢你。

如果政府在国防方面的支出用于具有两用民用目的的研发等方面，你可能会获得溢出效应，这些溢出效应最终会提高欧洲的生产力，从而对增长产生更持久的影响。

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现在加入我们继续讨论的是Vader Partners的亨丽埃塔·特雷斯。亨丽埃塔，欢迎来到节目。所以昨天进入房间时，这被简单地概括为。我们被告知，美国将推动取消他们方面的一些限制，以放松对来自中国方面的稀土运输的限制。现在，我想我们现在有两个选择。要么随着我们进入第二天，这被证明更难做到，要么他们今天正在争取比这更大的目标。

不仅仅是那样。是否有理由相信是前者而不是后者？好吧，我想提供第三种选择，并在此连接一些点。我认为我们不再谈论关税了。我认为这是华尔街现在正在理解的事情，中国也已经掌握了这一点。

那就是当我们得到CBO的评分表明，今天实施的这些关税正在产生2.8万亿美元的收入时，白宫立即开始发布备忘录，将该门槛纳入其公共记录，

关于税收法案和和解方案状况的报告，我们并不是在谈判关税下降。今天实施的关税很可能将继续适用于所有国家，不仅是中国，还有日本、韩国、欧盟。他们还将在未来几个月看到对制药、半导体、卡车运输和飞机的部门关税。

因此，他们谈判的是外部问题，当然，自日内瓦会议以来，双方都在加剧，无论是限制中国学生进入美国，还是华为芯片或人工智能

或稀土磁铁。他们正在扩大这场战争的范围，不再仅仅谈判关税税率。我认为他们正在寻找一个借口来度过解放日，在这种情况下是8月份，并想出任何理由来保持关税税率不变，同时他们在不同的战线上作战。

亨丽埃塔，他们可以利用关税作为拐杖吗？他们可以在谈判中使用关税吗？或者你是在暗示它们完全偏向一边，它们将保持不变，并且在可预见的未来不会被触及？我认为它们可能会上涨。

我认为它们不会下降太多。我们都记得，30%显然远低于总统最初想要的。他给了贝松批准将利率降至80。我们知道，任何高于50%的关税实际上都是对贸易的禁运。而30%的货物现在才刚刚开始恢复到特朗普上任之前的4月2日之前的水平。

我认为它们不会再次下降到30%以下，因为2.8万亿美元的收入实在太诱人了，所以关税上涨的威胁是永久存在的，我相信它们将在部门层面上涨，我最近与另一位前美国贸易代表交谈过，他建议可以拿一两个国家作为例子，例如尼加拉瓜

但总的来说，这些关税存在，它们将继续存在，我们将不得不与其他国家作战。这对于与其他国家的谈判意味着什么，亨丽埃塔？当90天的暂停期在7月份到期时，你是否预期我们将恢复更高水平的关税，就像我们在解放日看到的那样？

我认为大多数国家不会这样。我认为政府正在寻找一个借口将7月9日的日期推迟到未来。我不太清楚他们想将其推迟多久，30天、60天还是90天。但我真正无法理解的一件事是，2.0版本的解放日，7月9日，远早于我预计税收法案通过的时间。因此，你必须在共和党议员试图在国会通过这项法案以及总统希望在7月4日举行的7月4日集会之间进行这种尴尬的协调。

然后是7月9日的到期日。所以我认为日期有点模糊，他们并没有一个简化的叙事。关税和税收法案并没有完全完美地融合在一起。我想知道这是否会成为讨论的一部分。目前还有难题的另一部分。如你所知，白宫越来越关注洛杉矶西海岸发生的事情。亨丽埃塔，你是否同意这一点，也许可以这样认为，他们对这个故事更满意？

在洛杉矶发展。也许这可以减轻国会通过税收法案的压力。哦，是的，他们一定会喜欢的。时机也恰到好处。明天或星期四，司法委员会将公布他们1750亿美元的方案，该方案将用于移民支出。上周埃隆·马斯克和唐纳德·特朗普就推特问题发生争执时，被遗漏的一件事是，整个

方案，我们之所以制定一个宏伟的单一法案而不是两个法案，是因为该法案中包含大量的甜头。该法案为军队和移民提供了3500亿美元的资金。这将使该法案最终获得通过。我只看到一位参议员反对这些支出水平，那就是兰德·保罗。

即使是他，也希望在一定程度上支出750亿美元。他只是认为我们不需要全部1750亿美元。所以我百分之百地预计，对于这场移民讨论，洛杉矶的突袭，派遣国民警卫队增加了OBBB获得签署成为法律的几率。当一切尘埃落定后，该法案与众议院通过的法案相比会有多大的不同？

它将大幅增加赤字。我认为赤字至少会增加4000亿美元。SALT上限不会那么慷慨。IRA税收抵免不能像以前那样大幅削减。这只是在需要就业增长的关键州创造了大量的就业机会，包括阿拉斯加和北卡罗来纳州，这些州的共和党议员面临风险。它将发生很大的变化。Vaded Partners的亨丽埃塔·特雷斯。亨丽埃塔，谢谢。

所以这是今天早上的最新消息。本周将拍卖1190亿美元的国债，交易员们将试图评估对美国国债的需求。Nuveen的托尼·罗德里格斯写道，长期债券作为对股票和更广泛风险资产的避险工具具有吸引力。托尼现在加入我们，了解更多信息。托尼，早上好。早上好，乔纳森。你认为更舒适的相关性会回归吗？你看到这种迹象了吗？

我们看到了这种迹象。你在股市的一些小波动中已经看到了这一点。当你思考为什么会发生这种情况时，这是因为我们终于有了相当有吸引力的收益率水平。而且你也有市场，我们认为这些市场已经充分估值。无论你看股市，还是看风险资产，都很难说有什么东西非常便宜。

因此，现在，当你看到经济放缓，利率居高不下，投资者寻求收入和避险时，我们认为你会看到国债上涨，因为我们认为这将真正降低通过工资压力进入经济的任何通货膨胀压力。因此，在非常糟糕的结果中，利率可能会下降，这不是我们的问题。

基本情况。但在这种尾部风险中，我们认为它将成为一个很好的避险工具。这是对国债的风险规避测试。让我们谈谈本周国债市场的供应测试。10年期国债接近4.50，30年期国债接近5%。当我们本周进行这些拍卖时，足以带来这种需求的水平吗？

是的，我们认为它们不够便宜，无法带来超额需求。你不会看到你见过的最强劲的拍卖数据。但我们认为我们处于公允价值。所以我们不期望这次看到拍卖失败。而且我们确实没有看到这种情况，对吧？所以投标覆盖率还可以。尾部是平均水平。我们预计类似的故事。但每个人都在关注第一次拍卖，这次拍卖实际上显示出非常负面的疲软结果。

托尼，我们似乎已经关注了一段时间了，但它还没有发生。它发生的地方是在国外。你看到了日本拍卖疲软，这足以撼动美国国债市场。我们对海外拍卖结果以及更普遍的海外更高债券收益率仍然有多么脆弱和多么暴露？是的，它们是高度相关的市场。我们已经看到多个全球市场的期限溢价上升，对吧？我们已经看到收益率上升。所以非常一体化。所以我们对此很敏感。

但好消息是，你已经看到政策制定者也对此做出了回应。所以日本央行对此做出了回应。所以他们的量化紧缩，他们可能会放慢速度。我们看到美国财政部长说，他们可能会考虑调整他们的一些供应，你知道，

未来几个月的预期。因此，政策制定者正在回应对长期资产需求疲软的可能性，这是有利的。-但这难道不是一个问题吗，政策制定者必须做出回应？托尼，这通常是你在新兴市场看到的现象。

长期债务需求不足，因此你会看到变化，或者你无法实际发行长期债务。这些行动本身，即他们必须这样做的事实，是否是一个问题？是的，我们认为这不是问题，但我们确实认为这反映了这样一个事实，即我们目前在全球看到的财政压力，但主要由美国主导，即6%到7%的赤字，这些是必须解决的问题。

只是与新兴市场国家不同，在新兴市场国家，债务泡沫破裂，你会立即面临危机，像美国这样的国家的债务泡沫更像是90年代的日本，空气慢慢排出。因此，在我们看来，美国不会立即出现某种严重的危机，但它将经历这种缓慢的削弱，这种削弱来自

高利率对增长的影响，这减少了公司有吸引力地融资的一些供应和能力。因此，这只是对广泛增长的抑制。所以这是一种比必然的剧烈中断更缓慢的痛苦。你说风险资产已经充分估值。这是否包括信贷和高收益债券？

是的，我们认为就反映强劲的基本面而言，它已经充分估值。所以我们不期望从收紧价差中获得很多价格表现，对吧？我们认为收益率相当有吸引力。你可以获得大约7.5%的回报，这与股票相当，但风险要小得多。它反映了稳健的资产负债表、良好的现金流，对吧？违约率将会上升，但不会太多。

我们犹豫不决的地方在于，价差只是公平的，那就是要深入到池子的最深处。因此，如果经济确实表现良好，C级信用风险可能会做得很好，但这种风险回报不如坐在B级信用、更高的单B级信用中，在那里，再次，

公平的补偿你良好的基本面和强劲的技术条件。-但是，鉴于我们看到的发行量，你可能会欺骗自己认为垃圾信贷没有问题。我认为5月4日是自10月以来垃圾债券发行量最强劲的一天。

那里有需求，而且也利用了平静期。但这是一种虚假的平静吗？我们是否在欺骗自己相信这是平静，特别是对于市场风险较高的边缘，尤其是在7月份关税截止日期临近的时候？

是的，好吧，你提出了一个很好的观点。所以很多公司，通常它们因为缺乏流动性而失败。它们不是基本面问题，它们无法解决。所以流动性非常重要。高收益市场一直处于低于正常水平的供应状态，现在这种情况有所加速，但在我们看来，它还没有达到过高的水平。它只是回到了正常的供需关系。我们认为这是健康的。我们认为流动性将保持不变。所以这是

为什么我们认为违约故事，虽然我们会看到增加，但不会急剧上升，除非你遇到非常负面的外生冲击，这可能来自关税，可能来自地缘政治。如果没有这些，现金流的基本面和流动性状况非常有利于保持这些公允价值水平。托尼，我认识你很久了。只是在这里听你说话，感觉4月份的事情从未发生过。

看看目前市场的定价，看起来4月份的事情从未发生过。对你来说，从根本上有什么变化吗？是的，是的。发生的事情是，今天存在的脆弱性更大。所以我们认为，在4月份的消息出来之前，我们今年的增长率将达到2%。然后你可以吸收冲击，无论是油价还是地缘政治问题。

现在我们认为增长率为1%。因此，以1%的速度，任何冲击，例如拍卖中断，现在都可能导致你陷入衰退。所以对我们来说，尾部风险增加了。所以衰退风险，年初为20%，现在为35%。

仍然不是基本情况，但足以说明在这种环境下什么会被推翻而导致违约，那就是那些C级较弱的信贷。所以如果他们幸存下来，我们避免了衰退，他们会做得很好。但如果我们出现一点小问题，那就是你想要在质量上更高一点，在流动性上更高一点的地方，以便你有空间能够适应那些较弱的条件。明白了。托尼，一如既往地感谢你。Nuveen固定收益部门的托尼·罗德里格斯。

如果政府在国防方面的支出用于具有两用民用目的的研发等方面，你可能会获得溢出效应，这些溢出效应最终会提高欧洲的生产力，从而对增长产生更持久的影响。

- 摩根士丹利美国股票首席策略师迈克·威尔逊- 德意志银行美国首席经济学家马特·卢泽蒂- 维达合伙公司联合创始人亨丽埃塔·特雷兹- Nuveen资产管理公司固定收益策略主管托尼·罗德里格斯摩根士丹利美国股票首席策略师迈克·威尔逊讨论自4月以来股市上涨能否持续，波动性是否比许多人预期的要小。德意志银行美国首席经济学家马特·卢泽蒂加入讨论，对CPI进行预测，并阐述他对2025年利率和通胀路径的看法。维达合伙公司联合创始人亨丽埃塔·特雷兹讨论税收法案和其他政治头条新闻的最新情况。Nuveen资产管理公司固定收益策略主管托尼·罗德里格斯讨论2025年债券市场的警告信号，以及在经济环境紧张的情况下市场是否可能出现信贷紧缩。请访问omnystudio.com/listener了解隐私信息。</context> <raw_text>0 要了解更多关于国家安全与全球贸易交叉点的信息，请在您最喜欢的播客应用程序中订阅PGM的《超越思维的投资者》。

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德意志银行的马特·拉扎里与我们一起坐在桌旁。马特，早上好。早上好。很高兴见到你，先生。让我们谈谈明天是否为时过早地看到关税带来的那种通货膨胀影响。是吗？我认为从广泛的角度来看，很可能是这样。我认为，如果你回顾之前的CPI，你开始看到它在一些数据点中出现。

但这被一些我们看到疲软的可选服务项目所抵消，例如机票价格。你上个月在PPI数据中看到了它，通常需要几个月的时间才能真正开始体现在CPI中。因此，我们的基本预期是，在明天的数据中你会看到更多这方面的证据，但真正要获得关税转移的更有力的证据，需要6月、7月和8月的数据。你需要看到什么才能说，“你知道吗，我认为这将是持续的，这可能是粘性的，它不是一次性的冲击”？

我认为在这种环境下很难做到。我认为，通常情况下，如果你回顾一下我们在疫情后看到的现象，最初人们认为这可能是暂时的或短暂的。这种观点之所以占据主导地位，是因为它只集中在少数几个项目上，当时是二手车和其他核心商品。我认为，要认为它是粘性的，你需要看到它在整个篮子中扩大。因此，可能不仅仅是在核心商品项目中，你可以很容易地识别出关税的影响，

还有其他项目，例如，随着汽车关税的出现，汽车维修可能会滞后一段时间后出现增长。汽车保险通胀也将随之出现增长。我认为，这些是你想要看到的效应，以便对它比预期的更粘稠有一些感觉。

人们预期，在这90天的对华暂停期间，你会看到很多货物涌入，人们会提前抢购，使数据变得混乱等等。我们并没有真正看到这种情况。港口并没有太多活动。这是否仍然是一个处于暂停状态的经济体，如果是这样，这种情况何时会改变？

我认为在很多方面都是如此。现在很多这种停滞或停顿只是对第一季度进口激增的回落。因此，特别是在贸易数据中，你经历了巨大的波动，第一季度的净出口非常疲软，第二季度的净出口将非常强劲，从而提升GDP数据。

但我认为市场对此有所了解。我认为我们现在正处于一个环境中，即通胀尤其会传递到美联储关注的其他组成部分。劳动力市场，我们是否看到裁员和招聘下降？到目前为止，我认为答案是否定的。上周的就业报告喜忧参半，但我认为对市场来说足够有韧性。

然后其次，当我们开始在通胀数据中看到它时。再说一次，我认为我们到目前为止已经在PPI数据中看到了，仍在等待在CPI中看到它。我们并不惊讶你还没有看到它。如果回顾2018年和2019年，我们的基本预期是，这将一直持续到6月、7月和8月的数据才能看到影响。我只想指出你提问时使用的一些措辞，劳动力市场是否疲软？你说不是肯定的。你没有说不。你是否关注到一些你担心可能会演变成更令人担忧的事情的疲软迹象？

我认为你仍然拥有这个劳动力市场，其特征是招聘和解雇环境低迷。如果你查看上周的JOLTS数据，招聘率仍然很低，但裁员率也极低。

这始终是一种脆弱的平衡。现在，没有任何东西被打破。这种平衡持续存在。但至少最初人们担心，关税冲击以及随之而来的不确定性，如果金融状况收紧，可能会导致裁员，这可能会打破这种脆弱的平衡，导致劳动力市场进一步大幅减弱。我们上周没有看到这种情况。但我认为，当你展望未来时，这仍然是一个风险。你最近在一份报告中提到利率可能稳定在400%左右。

到4.5%。我们可以先讨论一下这个故事吗？我认为这是一份引人入胜的报告。你认为我们是否已经适应了接近4%的利率？这告诉你，如果我们看到未来经济疲软，美联储可能会降息多少？是的，我认为那篇文章的主要图表显示，如果你看看联邦基金利率是多少，自12月以来我们一直处于4.3%。如果你看看至少是名义PC通胀，它在2.1%左右，基本上与美联储的目标相差无几。

你看看失业率，我们几个月来一直停留在4.2%。这个4.2%与美联储认为的长期失业率完全一致。因此，如果你看看这张图表，它看起来像是你已经稳定在一个经济学家所说的经济稳定状态。它实际上看起来像你已经通过一个模型模拟了经济，在这个模型中，你处于一种平衡状态，一切都在自行解决。现在，我们已经有一段时间处于更高的星级阵营了。我们将名义中性利率定在3.5%到3.75%之间。因此，我们一直预计这个降息周期会更浅。但我们只是提出了一种可能性，即目前没有任何证据表明我们距离中性点很远。在过去的几个月里，由于关税问题，这场讨论被搁置了。我明白这一切。但美联储是否正在向你靠拢？你是否看到美联储在即将举行的会议上更接近你的立场？我认为是这样。我们下周可能会得到一些这方面的证据。下周我们将得到点状图，我认为人们普遍预期美联储将发出更强硬的信号。

我们将关注长期点。这是否会继续向上移动？我的猜测是会的。因此，他们的长期名义中性利率一直是3%。这可能会继续上升。我认为我们关注的估计值的平衡更接近3.5%。但我认为，要完全接受中性利率大幅上升的想法，你必须超越关税担忧

我们经历的不确定性冲击，并且在三到四个月后劳动力市场仍然保持弹性。- 既然你带我们到了下周三，让我们讨论一下下周三。美联储其余的SEP有多大用处？

我认为这是一个环境，你知道，鲍威尔主席喜欢在方便的时候淡化SEP发出的信号。这将是一个他可能非常方便的环境。我认为市场会，你知道，如果他们下周只显示一次降息，我认为这是普遍预期的，市场将会转向明年的预测。通胀会略微上升吗？他们是否显示出一些粘性？他们是否显示出明年降息较少？我认为

我认为这可能预示着一种更强硬的立场，但我也会预期鲍威尔主席在新闻发布会上试图收回这一说法。我认为他们不知道，我们对今年的政策将如何发展没有很大的信心，因为仍然存在与关税相关的不确定性和财政政策不确定性。

对明年政策的看法将非常脆弱。他不会在2026年的大部分时间里都在那里。这是否会使美联储的信号传递变得复杂？我认为目前他们更关注短期。因此，他们发出了一个强烈的信号，表明他们处于观望模式，他们已做好充分准备应对风险。我认为这个信号将会持续下去。你知道，肯定是在夏季几个月，也许你会得到一些证据，说明是谁

特朗普总统可能会任命谁进入董事会，我预计这将是1月份接替库格勒州长的职位，这可能是下一任潜在的美联储主席。当然，市场的关注点将转向这一点。德意志银行的马特·洛泽利。马特，感谢你的时间。

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