Kelly Granat - Investing At Lone Pine - [Invest Like the Best, EP.414]
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今年「Invest Like the Best」节目的赞助商是 Ramp。Ramp 为公司财务构建了一个指挥和控制系统。您可以在一个地方签发卡片、管理审批、进行各种供应商付款，甚至自动化结账。作为此次合作的一部分，我们对该公司及其产品进行了深入的探讨，在客户调查中，我们反复听到的是，Ramp 是迄今为止最好的产品。

自从我开始创业以来，我们就一直在使用它，这早在我能够花很多时间与 Ramp 的创始人及其团队相处之前很久。听众们知道，我相信最好的公司是创建和运营它们的那些人的反映。我一直很喜欢苹果公司实际上只是拥有 10,000 个生命的史蒂夫·乔布斯的想法。通过深入了解 Ramp 的创始人，我可以告诉您，他们对节省人们时间的使命绝对是疯狂的。据我所知，他们从未停止过工作或思考产品以及如何改进产品。

我相信他们为自己的成就感到自豪，但我与他们在一起时听到的只是他们谈论如何改进和扩展 Ramp 为客户提供的服务。我曾经开玩笑说，这个播客应该叫做“这就是你对抗的对象”。当我与 Ramp 的创始人 Kareem 和 Eric 在一起时，我经常有同样的想法。

我不想与这些人竞争。我希望我使用的所有产品都拥有一个如此一心一意地以各种可想而知的方式改进产品的团队。我可以在这里列出 Ramp 的所有功能，但这份清单在一周内就会过时。我强烈建议您今天就开始使用它来管理您公司的财务。要开始使用，请访问 ramp.com。

作为一名投资者，保持领先地位意味着拥有合适的工具，我想分享一个在我的团队自己的研究中变得不可或缺的工具，那就是 AlphaSense。它是全球 75% 的顶级对冲基金和 85% 的标普 100 强公司信赖的市场情报平台，可帮助他们做出更明智、更快速的投资决策。AlphaSense 的与众不同之处不仅在于其人工智能驱动的访问权限，涵盖超过 4 亿个高级来源，例如公司备案、经纪人研究、新闻和行业期刊，还在于其无与伦比的私人市场洞察力。

通过最近收购 Tegas，AlphaSense 现在拥有全球首屈一指的图书馆，其中包含来自 24,000 家上市公司和非上市公司的超过 150,000 份专有专家访谈记录。关键在于，75% 的所有私人市场专家访谈记录都在 AlphaSense 上，而 Midas 列表中 50% 的风投公司都是通过该平台进行专家访谈的。正是这种洞察力帮助您发现机遇、应对复杂性并以速度和信心做出高确定性的决策。

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Ridgeline 是专为投资经理设计的一体化操作系统，其发展势头令人难以置信。目前已有约 3500 亿美元投入该平台，自 10 月以来客户数量增长了 60%，各公司蜂拥而至 Ridgeline 是有充分理由的。

凭借其单一数据源，他们在人工智能领域领先投资管理技术行业已超过一年，其 100% 的用户选择使用其人工智能功能，这使他们在其他供应商面前遥遥领先。您无需再处理多个遗留系统，也无需花费无尽的季度末时间来编制报告。Ridgeline 创建了一个全面的云平台，可以实时处理所有事务，从交易和投资组合管理到合规性和客户报告。值得与 Ridgeline 联系，了解使用单一平台的体验。

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大家好，欢迎大家。我是 Patrick O'Shaughnessy，这是「Invest Like The Best」。本节目是对市场、理念、故事和策略的开放式探索，将帮助您更好地投资您的时间和金钱。如果您喜欢这些对话并想深入了解，请查看 Colossus Review，我们的季度出版物，其中包含对塑造商业和投资的人物的深入介绍。您可以在 joincolossus.com 上找到 Colossus Review 以及我们所有的播客。

Patrick O'Shaughnessy 是 Positive Sum 的首席执行官。Patrick 和播客嘉宾表达的所有观点仅代表他们自己的观点，并不反映 Positive Sum 的观点。本播客仅供参考，不应作为投资决策的依据。Positive Sum 的客户可能会持有本播客中讨论的证券的头寸。

要了解更多信息，请访问 psum.vc。我今天的嘉宾是 Kelly Granite。Kelly 是 Lone Pine Capital 的联席首席投资官兼董事总经理，Lone Pine Capital 是过去几十年来最著名、最成功的对冲基金和投资公司之一。我们探讨了自 Kelly 加入该行业以来投资是如何演变的，以及她对 Lone Pine 如何通过深入的基本面研究和协作文化保持其优势的见解。

我们讨论了是什么造就了伟大的企业和伟大的投资，领导力如何改变公司，以及 Kelly 对市场如何经常错误定价管理层和公司变革的看法。请欣赏我和 Kelly Granite 的对话。Kelly，也许开始的有趣之处在于您所看到的投资的竞技场。我特别好奇的是，它感觉最不同的地方，不是在人工智能方面，也不是机会在哪里，而只是市场的结构本身。

以及在您所进行的结构中，投资巨额资金以试图获得超额回报的投资游戏，您认为从您职业生涯开始到现在，在规模最大的资本池之一、最著名的公司之一中运行，它发生了哪些变化。

当您只是考虑竞技场本身时，今天与过去相比最显著的区别是什么？这很有趣。我的意思是，当我放眼远眺，回想起 2001 年夏天在商学院做暑期实习生，然后在 22 年全职回到公开市场时，这个行业真的大不一样了。首先，你知道，有很多学生。

从根本上来说，方向性、期限性投资者正在进行深入的研究，时间范围为三到五年。有……

更少的杠杆仓位，当然被动投资那时还不是一个概念。感觉交易所的边际美元交易量更多地取决于富达或资本的考虑，甚至有时取决于大型对冲基金，而不是Citadel的情况，也不是仓位的情况，也不是被动投资的情况。因此，除此之外，你知道，当我想到组织结构以及我们如何完成工作时，

我认为大多数基本面公司，组织结构都是相当孤立的，对吧？您可以覆盖工业、消费品、金融领域，并且您与公司外部的人员一起进行这项工作，您会随着时间的推移与他们建立人脉网络，与他们一起参加会议。同行之间的对话水平并不那么充分，因为人们在某种程度上是在部门孤岛中运作的，对吧，就知识、覆盖范围、专业知识和网络而言。

除此之外，我们用来完成工作的工具也大不相同。你会与公司会面，阅读备案文件，参加会议，尝试进行一些专有研究，但信用卡数据、专家网络以及我们现在都用来补充基本面研究或作为基本面研究一部分的所有这些工具当时并不存在。因此，完成这项工作和让自己与众不同的方式，我认为是不同的。而且……

当然，可用的工具是不同的。除此之外，我想说的是，在投资组合层面，当我回顾过去时，显然我当时并没有管理投资组合，但看着我的投资组合经理，思考投资组合构建、风险、投资组合分析的工具，这些东西都不存在。所以……

作为一名基本面投资者，您真的会自下而上地进行单一股票投资，以此方式构建投资组合，并显然会关注诸如哪些股票相互协调、相关性等方面，但这项工作是不同的。所以这就是大约 25 年前的快照，比方说。快进到今天……

显然，市场结构已经随着资金交易地点的变化而发生了重大变化。显然，被动投资和仓位的出现长期以来一直是公开市场的巨大吸力。我觉得，由资本、富达、TTO 价格等机构做出的长期导向的基本面决策所决定的边际美元对股票的实际交易意义较小。而

新的行为感觉更像是我们所说的“设置动态”。这在很大程度上是大量第三方数据传播的结果，围绕事件、季度、会议、公司创建设置动态，你知道，举办投资者日，

以及这些事件如何根据第三方数据建议或银行的众多销售交易员向买方人员提示的低语数字等来进行预览。因此，这在您如何执行工作方面创造了不同的交易动态，对吧？

此外，显然，我前面提到的，我们现在作为投资组合经理，有很多工具可以帮助我们以不同的方式思考风险，以不同的方式构建投资组合。然后，这如何体现出来，就是我们如何表达我们所做的基本面分析，即基本面研究，对吧？所以……

我们之前说过，我们在开始之前谈到过，我们的美元交易量随着时间的推移明显增加，但按名称计算的交易量却减少了，因为你会看到这些往往是非基本面的、对事件、季度等的过大反应。所以，嗯，

所有这些，你知道，工具不同了，资源不同了。最后一点是合作方式不同了。与我之前描述的某种程度上孤立的覆盖模型相比，我们一起出现在公司总部与

四、五、六位分析师会面并不少见，因为有人正在关注与当前主题和公司相关的主题。因此，通常可以获得一些见解并提出一些问题，这些见解和问题会对当天谈话范围之外的事情产生影响。这非常有帮助。我们作为研究团队每周两次会面，并在整个组织中不断共享信息，因为

显然，五个大脑比一个大脑更好。人们会有想法，因为他们往往会关注我们正在讨论的内容的周边领域。因此，即使是覆盖范围的概念，我们现在也回避了，因为我们有很多人对投资组合中的不同想法和主题发表意见，因为他们从自己的工作中获得了自己的见解。如果我认为……

在我看来，范围很广。也许一端是巴菲特，巴菲特根本不在乎可口可乐在任何一天的情况，它会永远存在。另一方面是我的朋友们，他们在Citadel管理仓位，他们的生活围绕着这些事件，你所说的这种事件结构，投资者日，季度收益等等等等。你可能介于两者之间。我们是。

这种关注，这种对信息的传播在几个离散时刻（例如季度日历）的非同寻常的极端关注，是健康的，是吗？这对于市场来说是一件好事吗？这甚至是思考这个问题的正确方法吗？您如何看待它的演变方式？这对市场来说是好事吗？我很难，你知道，对此做出判断。我想说的是，对我们来说，你是对的。我们处于中间位置。我认为……

责任或责任是，你知道，要从两个方面来看待，对吧？我们希望能够以一种能够利用非基本面错位并倾向于期限的方式来定位自己，对吧？因此，当这些设置动态棘手或复杂，每个人都排成一列时，我想排成另一列，对吧？我有期限和资本基础来做到这一点。所以这就是

我认为我们一直都说期限是我们最大的优势，但在今天的市场结构中，它从未像现在这样显得如此突出和强大。话虽如此，你知道，有时短期内会有一些棘手的事情。有一个数据点，我们觉得市场还没有完全吸收。短期内存在一个风险因素，或者在我们对三到五年的展望中，我们喜欢的投资周期即将到来。但是

我们进入该事件时的规模可能会有所不同。这并不意味着我们将进出头寸。我们很少会这样做，但我们的立场可能会有所不同。我认为我应该早些时候提到关于今天与过去不同的另一件事是，

是，这体现在投资组合层面，那就是我们作为一家公司运行的总敞口肯定比我们公司成立的头 15 到 17 年要低，这是为了顺应这种动态，对吧？所以我们希望有空间在认为存在不合理的非基本面反应或对我们认为无关紧要的事情的过度反应时增加头寸，对吧？所以……

在我们公司成立的头几年，我们的总敞口大约是 170 到 200。在过去的六到八年里，我们一直保持着大约 150 到 180 的总敞口，以便给自己留出喘息的空间，这样我们就不必在错误的时间采取防御措施。而我实际上可以在每个人都撤出时介入，反之亦然。真正热爱投资的人。我知道你是其中之一。是的。

似乎在剧变时期最兴奋。在我们开始录音之前，我们谈到了移动设备，你知道，就像最后一件大事一样，刚刚进入世界。现在我们正在经历另一件可能是有史以来我们任何人在职业生涯中都会看到的最重要的事情之一。对你来说是什么感觉？如果你刚开始这样做，那是一回事，但你正在管理一个大型的现有事物，一个大型的资本池。是的。

并且可能通过一些世界上最大的公司来表达你对世界的了解，而不一定是通过早期阶段的初创公司或其他什么。那是什么感觉？只是带我了解一下到目前为止处理这个问题的过程。这让我们有点兴奋。是的，我是，我可以做一个极客吗？呃，我的意思是，为什么，为什么，

当我想到我为什么一开始就进入这个领域时，我认为我有两个定义特征让我很适合做这份工作。一是我是个极具竞争力的人。在我上大学之前，我的整个青少年时期都是一名青少年网球运动员。我在大学打过球。我喜欢竞争。我喜欢记分牌，对吧？这就是我作为一个人所拥有的。嗯哼。

第二，我是一个非常好奇的人，非常专注于成长，并且以多种方式成长。我的意思是，在学习新事物、挑战自己方面取得进步。我会演奏乐器。我，你知道，作为一个人，我对很多事情都很感兴趣。而且，

我很幸运能找到一份让我真正学到很多东西，然后通过衡量来检验这些知识的工作。我们可以将资本投入到这些学习和见解中，看看我们是否正确，因为有一个

每天都有一个衡量机制，对吧？这给了我们一个记分牌。所以对我来说，能够在一个我认为不仅对市场而且对社会具有变革意义的主题上大规模地做到这一点，老实说，作为一个概念，这是一个令人陶醉的概念。而且我们能够进行大量的基本面研究，并且拥有

灵活的资本基础、灵活的适应性，能够随着学习而发展我们的观点，这非常有趣。作为一名经理，拥有一支才华横溢的团队，他们在专业和个人方面都参与到这个主题中，这也非常有趣。因此，

我们的分析师在周末下载所有这些产品，并通过电子邮件分发系统分享他们的学习成果，以帮助我们了解正在发生的事情，因为事情变化如此之快，并且围绕这个主题存在如此多的活力，这非常有趣，对吧？所以我们的

另一方面是，你知道，在我的职业生涯中，我见过很多泡沫。因此，对于利润池将在何处发展，存在适当程度的怀疑态度。这在我们公司内部是一个持续进行的实时对话。每个人对时间范围和哪里是虚假人工智能、哪里是真实人工智能以及最终将在哪里创造和收获价值都有不同的看法。因此，我们不断地争论这个问题。我会告诉你，我们今天的想法与三个月前、六个月前和 12 个月前不同。我可以向你保证，它们与我们三个月后、六个月后、12 个月后的想法也会不同。因此，这种变化和活力作为一名投资者来说是黄金。我的意思是，这就是我们这样做的原因，对吧？也许深入探讨一下。就像，你今天认为是什么？

是获胜者将出现的最重要的地方？根据你所知道的，显然会发生很多变化，但就像，这很有趣。我的意思是，你邀请过这个播客上的人，他们对这个话题的了解要多得多。所以即使试图回答这个问题，我也感到很谦卑，但我会在高层次上说，你知道，显然我们一直认为

或者从一开始就质疑这种观点，我想说的是，退一步说，大型语言模型可能不会是最终创造大部分价值的地方，而且今天有六七八个大型语言模型，很可能会随着时间的推移合并成几个。因此，从一开始，我们的观点就是，大部分价值可能会在应用层创造，对吧？这就是为什么我们在过去几年里持有如此大量的 Meta 股份的原因，因为我们认为这是

今天在规模上将许多核心产品功能商业化的最真实的例子。对吧。当他们在电话会议上发言时，你可以看到这一点，他们也会告诉你。

然而，目前在公开市场上还没有很多机会实现这一点。我认为，许多这样的企业首先可能是在私人市场获得融资的，或者是在过去几年里获得融资的，就像移动转型发生和 iPhone 推出时一样，Spotify、Shopify、DoorDash 以及所有这些来自这一代初创公司的令人惊叹的公司都是

后来出现的，对吧？因此，我相信，在过去几年里，这些公司群体已经形成，并且正在形成。我们通常不会在私人市场的那个阶段进行投资，当然，其中许多公司还没有上市。因此，我们的定位更多地是围绕着铁锹和铲子，我们的观点是，让我们看看生态系统将如何发展。让我们看看利润池将随着时间的推移在哪里创造。但与此同时，我们知道的是

存在约束，而这些约束正在发生变化，显然它们最初是在半导体方面，现在更多的是在电力方面，接下来我们将看到它将走向何方，因此这就是我们正在跟踪的内容，对吧，就约束在哪里，我们认为可持续的利润池在哪里，而不是供需错位的函数，然后我们如何希望定位在这些方面，对吧？这就是我们一直使用的框架

显然，我们正在进行大量的研究，与生态系统中各个部分的尽可能多的人交谈，以告知，显然，这个思维过程的输入。我很好奇公司的实际运作机制。例如，有多少分析师？当然。

他们做什么？这如何转化为其他东西？你在它之上做什么？你如何确定规模？你如何利用杠杆？就像字面上的意思一样，就像一条装配线，最终会产生一个成品，即投资组合。好的，当然。所以我们目前研究团队有 15 人，包括 Steve、Dave 和我。我们，

有趣的是，在我加入公司 19 年来，我们的人数一直保持在 13 到 19 之间。这就是我们在团队规模方面所处的位置，我们的观点是，更多的人并不一定更好。我们希望运行一个相对集中的投资组合，包含 25 到 30 个多头头寸。这是一种最好的想法投资组合。我们希望进行大量的合作。

因此，我们希望每个人都能围坐在一张桌子旁，在我们的研究会议上进行对话并参与对话。当您开始进入 20 多岁和 30 多岁时，那么您将拥有一个非常孤立的研究团队。这并不是我们的方向，从文化上来说也不是我们的工作方式。

它的工作方式是，也许最好的开始方式是某人如何被吸收进入公司研究团队，对吧？所以一个新人加入，通常他们比较年轻，25 到 30 岁，比方说，并且具有一定的经验。他们已经拥有了其他地方构建的分析工具包，有时在私募股权公司，有时在银行，有时在商学院。

通常他们会在一段时间内与某个资深人士一起学习。这可能是六个月，也可能是两年。

他们会一起覆盖很多东西。这个人并没有做我们所说的“苦力”工作。他们会从接听电话、处理模型、参加会议、拜访公司、参加我们所有会议等方面全面参与。我们发现，这个人通常在六到八个月后就会开始变得更响亮，对吧？因为他们已经参与其中了，他们已经了解了我们的工作方式。他们会提出问题，他们会反复思考，他们会向其他分析师学习，对吧？

当我知道他们应该开始独立工作时，就是当他们开始不同意他们正在学习的人时，对吧？所以，对我来说，这就像，“嘿，你找到了自己的声音。太棒了。现在让我们让你做一些其他的事情，你可以继续做，然后，你知道，基本上把它们提供给我们。”这就是人们如何被吸收进文化并了解我们工作方式的方式。

在那时，显然，他们已经了解了我们的流程，我们如何处理公司，我们如何与公司交谈，我们如何进行研究。我可能会转向香肠是如何制作的那一部分。你知道，我们正在做我认为许多基本面研究公司都在做的事情。我们正在阅读所有公开备案文件。我们正在阅读所有记录。我们正在收听播客。我们正在参加会议。我们在与合作伙伴和前雇员交谈方面做了很多深入的渠道工作。我们正在雇用，你知道，与专家网络中的人交谈。

我们作为一家机构，正在利用我们自己的网络，对吧？27 年后，在全球进行了大量的投资，我们有很多与我们交谈的人，他们都是前首席执行官、前董事会成员，他们有很多想法，因为他们仍然与他们工作过的领域有着密切的联系。因此，我们正在从根本上利用所有这些资源。然后我们有一个三人数据团队。

数据团队的角色有几个方面。他们是我们在外部与第三方供应商以及在内部与我们研究团队之间的接口。他们会参加每一个会议。他们知道我们在做什么，管道里有什么。他们正在利用外部资源来说，我们正在尝试回答关于 X 股票或 X 行业的这三个问题。这些是我们认为可以帮助您从数据角度回答这些问题的资源。

对吧。因此，他们在工具包中是另一个工具，用于处理市场研究。他们与我们的分析师密切合作，帮助他们解决问题。我认为，在过去的四五年里，这是一种更新的功能，它对我们的工作方式具有超强的附加作用。

他们偶尔会指出他们在各种数据集中看到的一些情况，就好像发生了奇怪的事情一样，你可能想调查一下，但这并不是他们扮演的角色。他们真的在那里作为基本面研究的支持力量，并回答关键问题。这就是想法是如何产生、研究和处理的。

我们作为一家机构，每周开两次会，星期一和星期四。星期一的会议是新想法会议和投资组合更新会议。所以我们正在购买这只股票。这是论文。那时，对任何人来说都不是新闻，因为我们可能在之前的研究会议上多次讨论过它。或者，你知道，我们正在出售这只股票，原因如下。或者我与这家公司会面了。所以只是更新。

星期四有几种不同的形式。一种是“把意大利面条贴在墙上”的想法，比如人们听到什么？我们刚刚结束收益报告。你听到什么了？有什么有趣的？人们对什么感到兴奋？这是一个。二是……

哪些事情产生了有意义的、比如超额阿尔法或在过去 90 天内严重表现不佳的结果。这些都会每周提供给我们考虑。我们会挑选一到两个或三个来审查，一些在流程中已经进行得很深入的东西。我们正在考虑实际开始交易它。我们想把它呈现在团队面前并进行讨论。这就是周四会议。所以，所有这些对话都是为了促进对话、辩论，比如人们分享他们的观点，提出尖锐的问题，互相推动。这就是我们流程的本质，对吧？然后当我们准备好交易时，就会与交易部门合作，交易部门有五个人，来回答你的资源问题。

问题。那里的问题是，最大仓位是多少，流动性如何？我们已经作为项目经理团队和分析师进行了讨论，比如，这与投资组合的其余部分相比如何？IRR 是多少？我们已经过了一遍数字。它的价格目标、一年期价格目标、三年期价格目标是多少？如果有的话，我们想要考虑哪些近期因素？所以在我们真正开始下单之前，所有这些对话都在进行。

这就是我们做事的想法、研究和结构的向上流动。

周一发生的另一件事是，而这整个周一都在进行，那就是我和戴夫每隔一周就会与所有团队进行部门会议。会议内容从你在做什么？你试图弄清楚什么？我们正在部署哪些资源来帮助弄清楚这些问题？到它的收益，本周谁在报告？我们期待听到什么？什么会让我们卖出？什么会让我们增加？什么可能会让市场感到意外？诸如此类的事情。所以这是

在周一。这就是我们作为一个团队工作的方式。投资组合是

我认为另外一件新事物是，我们现在有一个风险职能部门，而五到七年前我们还没有，这是一个曾经负责管理我们的基金的基金的人，我们在很多年前就关闭了，他建立了一个令人难以置信的专业知识和知识库，用于研究经理。因此，当我们关闭我们的基金的基金时，我们对他说，弗兰克，你为什么不来研究我们呢？

并帮助我们做得更好。因此，他利用我们前面提到的许多新工具回顾过去，思考我们会在哪里陷入困境？我们在哪里赚了很多钱？帮助我们了解我们犯的错误。这些错误背后的模式是什么？巨大成功背后的模式是什么？我们如何交易？我们通过交易增加价值了吗？所有这些都是投资组合分析。然后，他还从外部角度看待，

以及我们现在必须讨论的所有事情，这些事情在 10 或 15 年前运行基金时根本不存在，但它们再次不是规定性的，而是工具包中的一套工具。他就是这些工具的所在地。因此，我们会定期与他和风险团队会面，并不断收到报告，以确保我们正在考虑，哎呀，这三个名称中有很多未实现的阿尔法。倍数刚刚从 15 倍上升到 25 倍。我们在这里仍然喜欢它吗？我们应该削减它吗？

对。所以，再次强调，它不是规定性的，而只是一套提示和工具，用于考虑账簿中的平衡以及收益来自何处以及构成如何演变。当你处理所有这些事情时，我很想知道是否有始终指导你的固定或近似固定的投资理念，你认为无论发生什么，即使在快速变化的环境中，它也会继续指导你。比如，有什么东西是不会改变的吗？

理念，也许只是阐明你的投资？当然，我认为我们没有围绕它的指导原则。我想说的是，我们在内部讨论的方式是我们想要对这个主题有多少敞口？我认为这方面具有挑战性的是，它涉及许多不同的事情，对吧？有些公司并没有……

倾向于使用这项技术，并没有从这项技术的普及中受益，他们将会受益，并且可能处于独特的地位。还有一些公司认为人工智能对其业务类别是一个问题，对吧？有几个行业属于这一类。我认为我们一直在讨论我们想要多少敞口，因为我们认识到，就像我们在 21 年、22 年后期看到估值泡沫破裂一样，

这里有一些细微的赌注是不同的，但如果人工智能存在问题，我们可以定义它可能是什么样子，这些都会像一只股票一样交易，对吧？那么我们愿意承受或忍受的跌幅是多少？

如果并且当这种情况发生时，对吧？所以，我认为，最顶层的风险框架是最令人兴奋的动态事物。我们可以，你知道，花上几个小时甚至几天的时间来讨论它将创造的所有机会。然后我认为，没有什么是一帆风顺的，对吧？所以我认为，这长期以来一直这样做的好处是，

是两步前进，一步后退，对吧？所以上周的 DeepSeek 很有趣，对吧？就好像，哦，哇，这是什么？这意味着什么？这对大型语言模型意味着什么？他们有权访问 GPU 吗？我们知道什么？我们不知道什么，对吧？我认为我们仍在努力回答这些问题。我认为市场做出了膝跳反应。我们会遇到更多这样的情况，对吧？这只是其中的一部分。所以

这不是不参与的理由，但这确实会让你考虑规模。我们总是希望我们的投资组合有一定的平衡。我们希望有几件事让我们感到兴奋，这些事情有特殊驱动因素，其中一些可能与人工智能有关，而许多则无关，对吧？在我们的投资组合中，有很多主题让我们非常兴奋。

我们的工作是思考，认真考虑投资组合的构建，并确保我们所有的鸡蛋都不放在一个篮子里，或者我们认为是独立的赌注，最终像一个赌注一样交易，对吧？所以这是我们面临的挑战的一部分。另一种思考方式是，我认为某些投资者正在玩不同的游戏。有些投资者正在玩最流行的游戏，对吧？他们是在现有游戏中的一种竞争者。你认为 Lone Pine 属于这个范围的哪个位置？

这是一个非常好的问题。介于两者之间，我认为我们最终希望有能力转向，对吧？我认为这就是我们……

在长期以来所学到的和经历到的，某些市场背景有利于某些投资风格，在这种风格中，你希望更加集中。有些，你知道，背景下，你希望不那么集中。当我们觉得它真的被低估时，有时会对某个赌注押注很大。有时会认识到，我们对世界感到兴奋的事情很多。所以你可能不应该像我们以前那样大。所以

我想说的是，能够认识到我们身处一个非常短期导向的市场，或者存在持续时间，对吧？这其中的一部分，我认为变化的一件事是，如果我把时间倒回到 10 年或 15 年前，坐在我们的研究室里和内部会议周围，我们根本不讨论宏观经济。就像，我们是基本面投资者，你知道，

我们专注于行业内部发生的事情，谁在赢，谁在输，谁是最好的团队，谁在执行。在 2025 年这样做而忽略宏观经济是不可能的。

我想明确一点，宏观经济对我们做什么没有规定性，但它是工具包中的一个工具，必须加以考虑。因此，在某些时候，市场似乎正在延长持续时间，然后我们可以将其中一些反映在我们如何定位、如何构建投资组合以及我们在某些事情上的规模。有时，我认为我们现在正处于其中一种状态，存在很多不确定性，而且这是适当的，对吧？所以市场……

感觉更短期导向，更依赖于数据点。

周末的关税问题就是一个很好的例子。有很多公告。然后周一其中一些被撤回。因此，所有这些如何实施和执行，我认为是一个悬而未决的问题。所以在这种环境下，你会看到对事情做出更多膝跳反应。这只是一个认识。我们不会从根本上改变我们正在做的事情或我们的定位。但这会以不同的方式让我们集中注意力。也许关税是一个完美的借口，因为它发生然后又没有发生。

你知道，很快。也许我会，但这就像一件实时的事情。尽可能多地让我们进入房间。好的。公告出来了，就像，好吧，

就像字面意思上在 Lone Pine 发生了什么？比如，谁在什么环境下与谁谈论什么，导致了什么决定？比如，给我们一个超级放大的例子，说明你如何处理一些重要的新闻。所以我们都看到新闻从上周结束时开始发布。周末，我和我的联合首席投资官戴夫，我也称他为我的工作丈夫，呃，

我们一起工作了 21 年，很长时间了。我们通过电子邮件来回沟通，好吧，那么我们现在该怎么办？这些都是重大公告。这些都是大数字。我们开始看到其他国家对他们正在采取的措施的回应

我的意思是，坦白地说，有这样的对话，我不太确定我们应该对此做些什么。比如，我们要从根本上改变我们的投资组合吗？我的意思是，这甚至会通过吗？周一将会发生什么？对。我们现在正处于一个显然非常高涨的时刻。我们正处于一个公告周期，这个周期似乎正在加速。对。所以我们

我们周末来回讨论了几次。好的，这会改变我们什么吗？让我们周一再来看看会发生什么。所以周一早上，我们每个周一和每个周四都会作为项目经理团队坐下来。我们一直都在谈论，但正如你所知，史蒂夫也参加了这次会议，

我们来回讨论了一下，好的，这意味着什么？哪些行业是，让我们假设它会通过，让我们从两个方面来分析这个问题，对吧？让我们假设它会通过，哪些行业会因此而面临巨大问题？我们大致列举了一些，汽车和其他行业，对吧？报复性行动可能会是什么样子？所以我们会仔细研究一下。

然后另一方面是，让我们假设所有这些都被撤回了，对吧？以及它会被撤回多少。周一早上，在盘前交易中，理论上暴露于这些关税水平的股票价格正在以疯狂的水平交易，对吧？我们会仔细研究一下。所以，结果是很多对话和不做任何事情的决定。我的意思是，这次谈话中实际上没有发出任何订单，对吧？一些，这并不罕见，但对于……

一个有意义且某种程度上预期的事件和新闻周期，我认为。而且我认为，以适当的怀疑态度对待最终实施的内容，进行了大量的辩论，没有对此采取任何行动，对吧？所以我认为这是一个实时对话，对吧？所以我不想，比如，

所有这些，所有关于人工智能的东西，这些都是非常实时发生的对话，发生在会议中，但通过电子邮件和我们所有人都在进行的持续沟通不断向前推进。所以我想说的是，这个例子是焦虑，我们应该对此做些什么？不会反应。

吸取教训。比如，让我们继续，让我们继续关注。是什么让你个人充满活力？是发现吗？是理解的感觉吗？是一家伟大的公司、一个伟大的产品、一个伟大的错误定价吗？比如什么，什么东西是你寻找的燃料或能量来源？我想说的是，对于我们来说，这是一种组合，我们的许多流程都围绕着人展开。所以是经营企业的人，嗯，

我认为公司在某种程度上就像家庭一样。一种非常独特的文化特征和支撑公司，我认为这对于公司的运营、运作、招聘、留任、增长、投资以及最终驱动其业绩和执行的所有事情都非常重要。所以了解这些人，是什么激励着他们，

他们是否在展望未来，并思考可能扰乱他们的因素？他们是否试图扰乱自己？他们是否通过赋予他们大量的责任、自主权和发言权和决策权来吸引和赋能他们招聘到公司的人员并留住他们？所以我认为这就是我们的起点。我们其中一个

我们最喜欢的投资主题，这不是一个部门主题，而是一种变化主题，是围绕着新人展开的，对吧？你改变了人，你就改变了公司。因此，在我们的历史上，有很多例子表明，我们认为管理不善的好公司和伟大的公司。然后有人出现，我们从之前的生命或之前的经历中认识他，或者如果我们不认识他，我们会对他进行大量的工作，并对他改变事物的能力感到非常兴奋。

对我来说，涅槃是当一家公司在某个特定功能领域非常缺乏，然后你引入一位该功能领域的专家领导者，这就像魔法一样。我们已经看到这种情况很多次了。所以这些机会，我认为，非常有趣。其次，我想说的是，只是那些……

以如此快的速度进行创新的公司，你会看到从产品管道角度来看发生了什么，对吧？他们理想情况下拥有一家伟大的垄断性公司，对吧？或者拥有令人难以置信的单位经济效益的东西，他们正在利用很多

利润和权力来投资和播种其他领域。你会看到其中一些种子开始在新的产品、新的业务线、新的分销渠道等方面结出果实，这与我们正在谈论的公司有关。看到这一点

秘诀不仅仅是让他们变得伟大的单一因素，而是他们能够以规模进行再创造和创新，我认为这对我们来说非常令人兴奋。星巴克就是一个例子，就像你说的第一件事一样，你知道，这是一个人们担心、怀疑的故事，你知道，事情出了问题。然后我不认识他，但据所有人说，新任首席执行官就像一个梦幻般的超级巨星，你知道，人。所以这就像一个非常好的例子的概括吗？是的。

我们过去的一个例子，我们做得非常好，这是一个很好的例子，那就是玛丽·迪隆接管 Ulta 时的情况。当时这是一家小公司。我认为当她加入时，它的市值可能只有 30 亿美元。她是一位消费者主义者。

消费品专家，营销专家。这是一家主要围绕化妆品的会员制、忠诚度驱动的企业，几乎所有员工都是女性，拥有伟大的产品策划，但公司内部的文化并不伟大，而且并没有真正建立强大的营销能力。

她加入并为这个公式增加了所有这些，以及业务的新经济模式。作为零售商，他们总是拥有伟大的四面墙，但真正为市场营销和客户的建议以及公司的运营方式、她所招聘的人员增加了不同的东西。这是一个伟大的例子，一个非常强大的业务

甚至可以通过拥有他们缺乏的专业知识的人来更好地管理。你怎么知道的？比如以她为例，是有点隔靴搔痒吗？你和她进行大量的面对面交流吗？我们认识她是因为，再次强调，我们追踪人们，对吧？我们关注我们认为很棒的人。当我们多年前拥有麦当劳时，她是首席营销官。

所以我第一次在公司总部的一次会议上见到她，他们会邀请五到六位不同的高管。她进来了，我不认识她。她说了，你知道，我回答了很多问题，非常有思想和见解。她走了出去，我说，这个人是谁？我，比如，在谷歌上搜索了她，比如，看到了她的背景。她过去曾在 CPG 工作，这往往是分析型思想家的绝佳训练场，对吧？

然后我们关注了她。我认识 Ulta，我们对其四面墙的单位经济效益感到非常惊讶，并对该公司进行了大量研究。但我认为在她到来之前，执行情况并不均衡。我认为在公司运营方式方面，缺少一些我们认为的东西。所以当董事会宣布聘用她时……

我们就像，哦，我的上帝，这简直完美，因为她是这个公司机会的最佳领导者，并且拥有能够真正提升这里发生的事情的正确技能。所以……另一端的光谱是什么，比如一家巴菲特火腿三明治公司？不是为了批评他们，但就像这些是万事达卡，其商业模式非常好。好，对吧？那……

我相信他们很棒。我也不认识他们。但你永远不会听到关于 Visa 或万事达卡员工的消息。这不像个人崇拜。就像我们只是拥有最好的业务。你如何用你的以人为本的理念来处理这样的事情？你如何看待如此优秀的企业？

你可能仍然想拥有它。投资组合中总要有它们的空间，对吧？因为这些是伟大的复合型企业。我的意思是，我们在这些公司的 IPO 时都持有过它们，并且持有过有意义的仓位，事后看来，我们永远不应该卖出。我的意思是，随着时间的推移，它们会变成非常大的仓位。所以当然，我们会削减。但是，是的，

看，这就是为什么投资组合是一个如此有趣的实体，因为它平衡了很多不同的东西。所以对我们来说，以人为本非常重要。我们总是想知道我们与谁合作，他们的激励是什么，以及我提到的所有事情。但也有很多空间来拥有只是很棒的企业，正如你所说，无论你是否有 A+ 的首席执行官或 A- 的首席执行官，我认为在边际上并没有太大区别。我们只是想确保我们没有为它们付出过高的代价。

所以，我认为，在这些情况下，关键始终是，我们希望拥有稳定的优秀企业，尤其是在出现错位或对某些事情产生疑问的时刻，或者市场上对竞争威胁的看法被夸大了。这些往往使我们有机会以更合理的价格拥有优秀的企业，但这些

我认为是关于了解业务的内部运作以及驱动业务的因素以及我们认为该业务机会集的持续时间，以便

拥有它们，对吧？这些是不同的风格。有趣的是，关注人们的想法也适用于你。你正处于一个大型继承的过程中。而且，你知道，这非常有趣，因为在这个行业中，你可以用几只手数出像你这样的公司发生的真正成功的过渡，这些公司更像小型团队，而不是大型工业综合体。

什么有效，什么有效，什么很难，你愿意分享多少细节，好坏参半。我很想知道它进展如何，以及你如何考虑它。所以看，这始于我们的创始人史蒂夫，以及他在 27 年前创立公司时如何建立公司，即以继承为导向。我认为这是

与我们许多同行相比，我们公司第一个真正与众不同的方面是，他从一开始就专注于公司在他之后继续存在。而且，你知道，他来自当年的高盛合伙企业。我认为这在很多方面都是他脑海中的模式，比如，

你做得很好，你晋升了，你拥有了公司的大部分股份，然后最终作为合伙人，你将在高盛的情况下受到限制，或者你开始将你的股权赠送给下一代。这就是他的愿景。顺便说一句，这不仅适用于投资团队，也适用于整个公司。这是我们公司每个职能领导者的责任，无论你负责税务部门、人力资源还是 IT 部门，都要了解并指导你的继任者。这就是公司的文化，从一开始就是这样。

因此，史蒂夫一直在稳步地移交投资组合责任，按部门划分，在公司成立的头几年内，他认为会有这样的时刻，很明显，我们投资团队中的某些人比我更了解这个部门，他们实际上已经做出了所有决定。所以让我们授权他们做出这些决定，对吧？并拥有这些见解。所以从一开始，这就是文化，你知道，我们……

一直在和他一起做的事情，他正式退居幕后，真正扮演董事长之类的角色，而我和戴夫则接任联合首席投资官，是为了真正转变我们所说的 Lone Pine 的 2.0 版本。如果说实话，这是一项艰巨的任务，对吧？因为，这在某种程度上是由于我们

从一开始就建立的方式，以及市场发生了多大的变化，对吧？我们有一群从第一天起就与我们在一起的优秀投资者，他们主要是北美的捐赠基金和基金会，以及一些高净值人士，你知道，家庭外包、家庭办公室类型和高净值人士。

他们第一天就给了我们钱，他们长期以来一直在复利。因此，我们的方向是埋头苦干，取得成绩。我们并没有真正进行外向的努力，而且在我们成立的头 15 年里，我们也没有开放，对吧？在 2004 年推出仅限长期产品后，我们并没有真正推出很多新产品。我们曾经短暂地推出过仅限长期的新兴市场产品，但我们很快意识到它无法扩展。我们将它合并到我们的仅限长期业务中，从那以后就没有真正推出过新产品。因此，实际上并不需要进行大型的

外向努力，对吧？因此，我们一直都有一个投资者服务部门，这很棒。但这只是一个例子。第二，你知道，大量技术和大量产品和能力的出现。我们构建了所有内部系统，因为当我们在 1997 年推出时，很多东西都不存在。那是现成的，对吧？因此，有机会从流程的角度来看，在组织的许多不同部分，使我们做事的方式现代化。

第三，我认为鉴于我们前面谈到的关于部门覆盖范围以及我们如何一起工作的合作性质，这在某种程度上与谁适合这种角色以及谁成功、谁沟通良好的人不同。在我们的行业中，沟通能力和将大量信息综合成几个关键问题的能力始终非常重要。

但是那些具有合作精神、真正以团队为导向、在使用工具进行基本面研究方面富有创造力的人。我认为，与以前相比，对这些人的重视程度甚至更高。因此，我认为我们随着时间的推移而发展。我们招聘的员工类型，我们从谁在我们文化中真正取得成功以及谁做得不好的人那里吸取了教训，并试图改变我们对

我们想要带入组织的员工类型的看法。戴夫和我现在非常关注下一代，对吧？你知道，我 50 岁，戴夫，我相信，54 岁，也许是 55 岁，我不确定。如果我在 10 年后还坐在这个位置上，那可能对我们的有限合伙人来说不是最好的结果，对吧？你知道，我认为，这样做有一个生命周期。戴夫总是说，我认为这是对的，你知道，当我不想再坐飞机去新加坡两天时，这就是我如何知道的。

对。我仍然很兴奋坐飞机去新加坡。戴夫也是。所以我们坐在正确的座位上。但我们同样关注的是谁是下一代？我们如何让他们接触到他们需要接触的东西，你知道，教他们如何管理人员，如何考虑投资组合，如何学习他们所覆盖的领域之外的领域以及他们成长起来的领域。他们已经证明自己是非常成功的分析师。

我们如何培养他们成为优秀的投资组合经理？所以，这现在是我们工作中很大一部分，这与我五年前的情况大不相同。然后，最后一部分显然只是为了适应不同的世界而加强组织。因此，无论这意味着围绕产品的不同策略，我们都采取了一种“一刀切”的方式。我们是一个……

长期基金。我们是多空基金。2025年这意味着什么，对吧？你知道，1997年对冲基金是什么或它对市场的意义与今天的含义大相径庭。如今，它可能更像是一个小型投资公司，对吧？这就是对冲基金的含义。我们是多空基金，对吧？还有一个长期基金。我们是基本面投资者。这意味着2025年的含义与1997年不同。我们从未有过

公关工作。直到几年前，我们才有了网站，对吧？五到十年前，我们可能不会做这样的事情。这不是公司文化，但世界变了。因此，责任在于我们去沟通我们的故事，沟通我们如何改变，我们如何成长，我们学到了什么，我们如何发展，我们关注什么，对吧？所以这是

对于一家在文化上被设定为“让我们只管业绩，其他一切都会好起来的”的公司来说，这是一个不同的方向。是的，我们绝对需要业绩。这是第一、第二和第三要务。但这些是我们为了继续发展和壮大业务而需要做的事情。我很想听听你第一次记得感受到你生命中竞争本能的时候，尽可能追溯到你生命早期。如果我姐姐听到这个，她会笑。所以我大概……

六岁的时候，嗯，我的父母属于我们镇上一个小型的游泳俱乐部，他们打网球，我开始打网球，而且直到我长大后才允许我上课。但是，能够在我们的小型游泳俱乐部后场打球的方法是存在竞争的。就像你过去可以获得后场的通道一样。你必须击败那些在等待使用后场的人。所以我，

想出了这个办法，我看着这两个男孩，我想他们大概10岁或11岁，互相比赛，谁赢了就可以练习20分钟，然后另一个人，下一个人可以挑战他们。所以我心想，我要挑战这个人，对吧？所以看着，就像坐着，等待轮到我打球

我的心跳开始加速。我并没有，因为我很紧张，因为我很兴奋。然后我打败了我比赛的对手，那一刻的胜利，以及将我接下来20分钟拥有后场通道的权利内化，直到下一个人来挑战我。

让我感到非常有活力和兴奋。我觉得我想复制这种感觉。它一直都很令人兴奋吗？它曾经让人紧张吗？当然，当然。那么，第一次紧张是什么时候？哦，当期望出现的时候，对吧？当你意识到你实际上擅长某事，或者可能擅长某事，或者有潜力的时候，对吧？所以……那也是网球吗？你第一次感受到那种感觉的时候？网球也是，当然，对吧？因为……

我想我大概11岁的时候就这么高。所以当我年纪很小的时候，我的排名非常高。而被安排在锦标赛中的压力，对吧？你去参加锦标赛，你是第一种子，就像每个人都在针对你一样，对吧？这当然会让人焦虑。你有没有经历过突破

你能力的理解，就像，就像发生了什么事。在那件事的另一边，你就像蛇蜕皮一样，你提升了你对自己的评价，这发生在比赛中。间接地。是的。我想说这并不是在一场比赛中或在一个特定的环境中，而是，嗯，我，我，

在青少年网球中精疲力尽了。所以我的，你知道，我10岁的时候就开始参加全国比赛了。我每个夏天都打球，直到上大学。大多数周末都花在去三州地区参加比赛的路上。

感恩节、复活节碗赛，每个夏天。太多了。我想他们后来缩减了规模。我不认为他们还有10岁以下的组别了，但当时有。当我读到高三的时候，高三结束的时候，我完成了。我只是太累了。我不想每天放学后练习三个小时。我对其他事情感兴趣。我对学校感兴趣。

当时，NCAA的网球规则，我不确定它们是否改变了，因为现在我觉得每项运动的规则都不一样，但教练直到每年7月1日才能打电话给你。我会通过说我们当时有一个带磁带的答录机来暴露我的年龄。所以我不想那个夏天去参加全国比赛。我对妈妈说，我完了。我不想去。我不，我只是，我厌倦了这项运动。就像，我不能再打了。我不想这样做。

她说，我一生中从未强迫你做过任何事，但我实际上要让你去，因为你在这项运动上已经努力了十年。你花了这么多时间，投入了这么多自己。让它为你做点什么。它会让你上大学。如果你再也不想打球了，那也没关系。但是，我要让你去。

我去了，又踢又叫，但我去了，我打了球，我从比赛中回家，你知道，我们的磁带因为所有教练留下的信息而坏了，真是太令人兴奋了。然后，我高中高三的整个学年都没有再拿起网球拍。

我提前申请了哈佛大学。我很幸运地被录取了。我被招募了。我从高中打篮球，从高中打垒球，因为我喜欢运动，我喜欢竞争。我带着一种截然不同的态度去上大学，那就是，我们拭目以待，对吧？就像，我不知道我会怎么打。我不知道我会有什么感觉。我不知道作为团队成员的感觉与作为一项如此个人化的运动相比会是什么感觉。

对我来说，这是一个很好的故事，它讲述了从一种经历中看到不同的东西，那就是它真的变成了关于团队。就像我大一的时候，我们很糟糕。我打了一单。我们在常春藤联盟垫底。我输掉了大部分比赛。我们团队也是如此。它真的变成了重建团队和团队成员之间的友情，这

这给了我如此多的快乐，如此多的乐趣，以及我大学生活中如此重要的一部分。所以网球对我来说在大学里变成了我认为不可能的事情。所以我看到了一个机会，可以为自己重塑一些东西，这些东西在我高中毕业的时候变得如此重要，甚至变得如此具有毒性，以至于变成了如此珍贵的礼物。

我世界上最亲密的朋友中的一些人来自这段经历。我最好的朋友，我们七岁的时候就认识了。她在耶鲁大学打球，我在哈佛大学打球。所以网球给了我很多东西，它向我展示了关于网球的很多东西

我想要成为的那种人，它教会了我很多关于不仅仅是竞争的教训，还有独立和努力工作，以及所有我想灌输给女儿们的品质都来自这段经历，然后允许它成为我生命中的其他东西。我喜欢你和你妈妈的那一刻。同样的问题，更侧重于投资？你记得的第一个具有形成意义的经历是什么？

你记得的第一个具有形成意义的经历是什么？让你意识到你在这个领域中追求卓越的竞争和追求卓越的可能性？你知道，这很有趣。我想在这个领域里，要花一段时间才能弄清楚自己是否擅长它，对吧？所以在我从事公开市场工作的最初几年里，我做对的事情比做错的事情多。但我不会说我从那种感觉中走出来，感觉自己做对了。

当我来到Lone Pine时，我对身处卓越文化和研究文化中感到非常兴奋。这才是真正吸引我加入这家公司的原因。我认识Dave，因为我们在很多投资上都有重叠。在我之前的公司里，我们一起参加会议，一起去看公司，真正地了解彼此，并发现我们对世界的看法非常相似。我们都被吸引到同样的行业和公司。

当我来到Lone Pine时，我与他一起工作了很多，而Steve显然是一个非常令人印象深刻的人物，鉴于他的任期和成功，他在研究部门占据了很大的地位。在我加入Lone Pine大约一年后，与他最密切合作的消费品部门的人员离开了公司，自己创办了一家公司，Steve走进了我的办公室，他说……

“好吧，你接管了所有这些东西，零售、奢侈品、所有酒店、赌场，所有这些东西，你将主要和我一起工作。”我说：“好吧，这太令人兴奋了，也让人感到害怕。”我记得与他合作几年后，发生了一些事情，我忘了，我想是Gap。Glenn Murphy当时正在扭转局面。

我做了一堆关于它的工作。这是一个相当有争议的想法，因为人们认为Gap是一家成熟的企业，其品牌都开始失去市场份额等等。我走进他的办公室。当Steve还是投资组合经理的时候，事情的运作方式是一种对话。没有备忘录。你不会把一份文件整理好然后提交给投资委员会。你会走进他的办公室说，嘿，我想和你谈谈X。你会坐下来，把它讨论清楚。然后通常，如果你有效率，你走出去，他就会下单，对吧？他只是在他那张小桌子旁转过身来下单。

所以我开始和他谈论Gap，我说：“嘿，我想和你谈谈Gap。”他说：“这是做空，对吧？”我说：“我实际上认为它非常有趣。”他说，他做了一个鬼脸，说：“你疯了吗？”所以我向他解释了我的想法，他说，他问我了一堆问题，这是一个20到30分钟的谈话，最后。

他看着我说，是的，这有道理。他转过身来，直接写信给她。我说，好吧，也许我确实知道一些东西，因为他比地球上任何人都更了解这个领域，在我们那个世界里，你知道，在那个时刻在公开市场上积极生活和投资的人。就像，我只是说服了他，结果证明是对的，这很棒。但更重要的是，我认为只是有信心走进来，站在某事上与之对抗，再次，我非常尊重的人，然后以那个名字做对，只是一个很小的例子，但我认为它说明了，

这份工作在很大程度上是关于自信和你的感受，它是累积的，对吧？所以，是的，我取得了成功，但那一刻在我的脑海中脱颖而出。我在Lone Pine内部开玩笑说，我带着意图和目的这么说，因为我希望分析师一直挑战我们所有人。这就是我们所有人变得更好的方式，就像，我有点靠着与Steve唱反调来发展事业，对吧？就像，看看我现在坐在哪里。所以我想它成功了。我希望你们也这样做，对吧？是的。

太酷了。如果你考虑一下你认识或亲自了解过的最渴望获胜的商业领袖，你会想到谁？我想把“渴望获胜”的各个部分拆开，然后把它应用到你认识的人身上，包括你的团队成员和你招聘的人。我的意思是，这可能是马克·扎克伯格。你看到了什么？这能教你什么？这是什么？高度专注、大赌注、

愿意犯错，并在意识到自己错了的时候迅速调整方向。Meta。它拥有，知道何时大胆，何时谦逊，吸引、挑战、激励一个真正有才华的组织和脆弱性。当你考虑所有这些特征时，你如何在一个可能为你工作的人身上发现它们？特别是如果他们很年轻，而且没有像……我总是说，你知道，

我从30分钟的采访中所能了解到的东西，对于某人最终能否胜任这份工作来说是相当有限的。这就是为什么我们为MBA设立暑期实习项目的原因，因为它给了我们8到10周的时间来评估他们，反之亦然，对吧？弄清楚是否合适，这个人如何工作，他们如何思考。所以对我来说……

我寻找几件事。听到我说我喜欢雇佣在高水平上竞争过的竞技运动员不会让你感到惊讶。我不在乎这项运动是什么。它可以是一种乐器。那也很好。但是那些了解努力工作、失败、失望、成就的人，所有这些感觉是什么样的。第二，那些在生活中不得不兼顾各种事情的人，对吧？所以他们在大学期间不得不做几份工作。他们……

在他们的生活中遇到了一些不幸，你知道，

亲戚、兄弟姐妹，或者发生在他们身上的事情，他们不得不振作起来，克服困难。那些对很多事情感兴趣的人，因为他们好奇，对吧？那些热爱学习的人。我们之前说过，这最终是成功的基础，我认为，对于在这份工作中取得成功来说，永远不要自满，认为自己知道的更多，而是认识到并被这样一个事实所谦卑，那就是你总是有更多工作可以做

但与之相伴的技能是知道你什么时候知道足够多可以做出决定，对吧？因为我认为你可以陷入，你知道，分析瘫痪，就像还有更多事情要做，还有更多事情要做，还有更多事情要做。而我们从事的是决策业务，对吧？因此，好奇心和对知识、学习和成长的追求之间的平衡是

承认自己错误的自觉性，这是我们工作中极其重要的一部分，以及承担一定程度的风险或提出某种反向思维的意愿，这往往可以让我们处于非常有利的地位来赚钱。你认为你的竞争对手是谁？嗯。

是公司吗？是整个市场吗？是……这很有趣，因为那些总是，嗯，在媒体上与我们对立的公司，是我最亲密的朋友中的一些，我们谁也没有把它看作是竞争。嗯，事实上，你节目的几位前嘉宾都是我的密友。而且，呃，

在某种程度上，说实话，我认为我们的竞争对手是我们自己。就像，我们需要做得更好，做得更好。我认为这是我们对自己的要求，那就是我们，你知道，拥有27年的历史，这在我们所做的事情中越来越罕见。显然，作为一个方向性的、以基本面为导向的人。

公开股票公司拥有持续时间在规模上越来越罕见，我想与我刚开始从事这项业务时相比，所以我认为这些小型投资公司不是我们的竞争对手，我的意思是市场显然是我们衡量自己产品之一的基准，所以这显然是我们的竞争对手，以及我们如何评价自己，但是你知道，我认为

我们有很多年非常非常强劲的业绩。现在，我认为我们已经回到了正轨，我们从过去的错误中吸取了很多教训和见解，我们作为组织也经历了很多成长。所以我墙上没有贴着XYZ公司或某个人的数字，我不会跟踪这些数字来说，哦，我们比那个人做得更好。

实际上恰恰相反，这可能与直觉相悖，那就是我为很多朋友加油。当我们做一些工作，其他人打电话给我们，他们拥有它，或者他们做这项工作时，我们就会放弃，它会奏效，他们也会做得很好。我认为这很棒，对吧？我们希望这个行业做得很好。我们希望离开我们公司并创办自己公司的人做得很好。这对行业有利，对吧？这很重要。所以我对我们的行业或……

不会反对某些人。我真的不会。我觉得做了这么长时间，让这件事变得如此有趣的部分原因是人际关系，

20多年来，与同样的人一起去看公司，交换想法，争论想法，挑战彼此的思维。然后了解他们的才能，为他们工作的人，他们对许多不同的名字进行了深入研究，并将他们介绍给我们的才能，我们所有人都在Zoom上进行讨论。就像做这份工作真正有趣的地方在于这个网络。

这让我感到惊讶，我想。很多年前我刚进入这个行业的时候，我认为它会更加激烈和竞争。相反，情况恰恰相反。也许这从我们之前谈到的部门覆盖范围开始，我的最初同行网络在公司之外。所以你会发现志同道合的思想家或你尊重的人，或者你认为他们在与公司会面时会提出好问题的人，然后与他们讨论这个部门，然后

这发展成，你知道，这些就变成了朋友。我想说，这是关于这个行业的一个真正的惊喜，也许有点偏离了你提出的问题。但有一件事我认为非常有趣，而且在外部可能并不为人所知。我很好奇，你感觉领导力比你职业生涯早期

重要多少，你举的几个例子表明，一个人真的可以极大地改变一家企业的轨迹，即使是一家拥有许多独立于个人特征的成熟企业。有关于历史的伟大人物理论，也有关于，你知道，较少强调个人的理论。你个人在这个范围内的观点是否随着时间的推移而改变了？我想，你对领导力的看法是越来越相信还是越来越不相信？更多，更多只是因为我看到了，

很多例子，对吧？这就是业务。我认为，作为一个领域，我们从事的是模式识别业务。有趣的是，跨行业、跨地区地看到这一点。就像，你知道，很多年前，我们曾经是中国的大投资者，看看那里的许多创业企业，腾讯、阿里巴巴是如何建立起来的，以及这些公司内部的领导力，美团，你知道，

我看看MercadoLibre以及Marcos多年来在那里建立的东西，以及自成立以来大部分团队都保持不变。他们已经战胜了那些进入并试图扰乱其市场的竞争对手。

他们规模更大，资源更丰富，是更大的全球公司，但他们打败了他们。我只是，当你拥有强大的领导力、优秀的团队、团队之间的大量合作以及每个人一起经历的许多起伏时，就会发生一些神奇的事情，这会创造出如此强大的韧性。

我已经看到这种情况一次又一次地发生。有趣的是，今天的投资环境，我们一直在说这个，就像资本成本回升，而且很大程度上会持续下去，我们可以争论在什么水平上，你看到的是各个行业的赢家和输家，这在很长一段时间内都是我们没有见过的，这显然对我们这些真正积极参与、以研究为导向的投资者来说非常令人兴奋。

既持有股票也做空股票，因为执行力很重要，对吧？零利率的免费午餐，而且感觉好像很多年以来，几乎每个人都有钱，那个时代已经结束了。所以你会在各种类别中看到它。你会看到，你知道，无论是波音还是空客，还是，你知道，爱马仕和LVMH与卡林和巴宝莉，或者，你知道，我们可以继续说下去。

DoorDash与该领域的其他人，基本上就是这样，对吧？优步与Lyft。有很多例子……

赢家和输家的差距越来越大。这其中很多是战略决策。这很大程度上是领导力，老实说，还有执行力。我认为这些东西都非常非常紧密地联系在一起。也许只是像项目符号列表一样，列举一下你看到的那些你刚才提到的成对例子中的赢家与输家的区别。因为在某些类别中，比如一些航空公司，你知道，一些飞机制造商之类的东西，他们并不是在转向一些随机的东西，他们仍然在制造飞机。对，对。

我们仍然在开车载人，Lyft是——是的，所以所以你是什么？是的，列出这些东西，比如在真正的资本成本环境中，赢家在做什么，而输家没有做什么。所以我认为这有很多方面，第一，在我们的关注点方面有一个非常清晰的战略，对吧？我认为很多公司都有

八项不同的同时进行的计划，而且当你与公司内部的人交谈时，他们缺乏对真正重要事物的理解。我们在努力实现什么，对吧？这是其一。

有一种责任感和衡量标准的文化，对吧？有些公司有。这似乎很明显，对吧？就像人们根据某些事情获得奖金一样。他们这样做，你知道，每年都会制定前瞻性计划和预算，他们会实现目标，或者他们不会。但是有些公司非常重视，你知道，让这些成为深思熟虑的练习和负责的练习，而有些公司则不是，对吧？我认为这在很大程度上是显而易见的。三是责任。

那些善待消费者的公司，无论是B2B企业还是B2C企业，当你与客户交谈时，我们一直这样做作为我们研究的一部分，你会听到他们是如何被对待的，这是不同的。有人会接听电话。他们的需求得到了满足。他们不会觉得自己的价格被用作武器来对付他们。他们得到了服务。

这只是不同。再次，回到责任感和某种运营标准，这是对事情如何完成的期望。我认为另一件事是，我认为有些公司会迷失方向的长期导向，尤其是在人员流动很大的情况下，以及人员流动很大的情况下

激励措施被设定，无论是与股价挂钩还是驱动薪酬的指标，人们的激励措施并不一致，对吧？这不会促进长期的战略思维或方向。这会影响到文化。所以现在人们在走捷径。他们试图实现数字，实现预算，

这与作为一家公司的生活方式大相径庭，而这种生活方式是围绕着，我们可能会错过一个季度，但这是正确的投资，对吧？所以我认为那些能够很好地平衡短期和长期目标的公司，第一，第二，能够向市场传达，你知道，

持续的执行水平，对吧？我们在内部经常开玩笑说，我经常对管理团队这么说，每次你开口汇报季度业绩时，你的股票都会上涨或下跌20%。这告诉我，你没有很好地沟通你的业务。你对你的业务没有很好的了解，因为每次你说话的时候都会让市场感到惊讶，无论是好是坏。

这不会随着时间的推移而提高你公司的估值，对吧？所以这来自于业务运营方式的内部。激励措施是什么？指标是什么？文化是什么？保留率是多少？我认为所有这些东西都是如此重要的粘合剂，它们将更好的执行者与较差的执行者区分开来。你认为做得最好的那些人是否非常了解资本成本的概念并推动它？如果他们这样做，那么做得最好的那些人是如何降低他们的资本成本的？

我认为这是从预算会议中的权衡的角度来看的，对吧？所以在零利率时代，市场，公开市场多年来奖励不惜一切代价的增长，我认为许多公司内部的纪律真的消失了，每个人都只是被激励去寻找新的增长方式，无论成本如何。

在今天的时代，这一点是显而易见的，你已经从许多大型平台公司，特别是互联网领域看到了这一点，那就是围绕成本的新宗教，当你参加预算会议甚至工程会议时，你提出想要获得资金的两三个计划，你会被问到如何为它们提供资金。

来自你的预算，对吧？这是一种非常不同的方向，这不是一个无限的开放式馅饼，就流向你的资金而言是无限的。如果你想做某事，你必须，你知道，这就像索菲的选择，对吧？就像……

你已经被批准的事情中的一件需要被牺牲，因为那样你就会感受到痛苦，这会真正地给解决最佳方案或最佳两个方案的决策带来压力，对吧？或者如果你想要更多资源来完成一个项目，那就说服我为什么，对吧？那，

对我来说，文化导向有点像降低资本成本的商业翻译。人们理解公司内部每种资源都与成本相关，以及如何以一种个性化的方式思考这些成本。我总是说，当我们每年查看第三方数据源以及分析师想要使用的所有内容的预算时，有很多锦上添花的东西。但哪些是必需的呢？我总是对我们的管理团队说，如果我们让他们自己为此付费呢？

他们实际上会保留什么？他们会说什么？你知道吗？这是一个锦上添花的东西。我不需要。对。这实际上会迫使人们对以下问题进行不同的思考：让我回顾一下。实际上是什么影响了我做出的决定，并帮助我做出更好的决定，而不是像10个输入中的一个那样实际上并没有改变我的任何东西。对。

对。在Lone Pine，你经历过的最糟糕的回报时期是什么？还有，告诉我关于那个时代的事情以及你从中吸取的教训。当然。我的意思是，我们将把金融危机放在一边，因为我认为那只是……如此普遍。是的。普遍的事情。当然，那是21年底和22年前几个月的事情。我们学到了很多东西。你知道……告诉我一切。所以……

你知道，我刚才提到了一个时期，在这个时期，市场一直在奖励那些拥有极佳单位经济效益但正在以远高于其增长速度进行投资的最佳公司。市场实际上宽容并鼓励这种投资水平，以至于许多这些公司都在资助无关紧要的事情，烧钱，

只要增长速度继续加快，人们就相信潜在的单位经济效益是可靠的，对吧？所以，我认为发生的事情是

对估值的缺乏问责制，以及缺乏近期估值支撑，因为每个人都在关注多年后的标准化利润结构，然后折现回来说，这是支付股权的公平价格。而不是考虑如果某些事情发生变化，并且在夜间发生某些事情，那么在未来12个月或未来24个月的收益或现金流基础上，

是否有我们的估值支撑。我认为，当人们开始意识到（包括我们自己）美联储落后时，这种制度发生了非常迅速的变化。我们在21年秋季，实际上在21年春季就开始讨论这个问题，当时我们拥有许多这些领先企业。顺便说一句，事后看来，从2025年的角度来看，

是赢家，对吧？我们拥有的许多公司都是正确的公司，我们只是为它们付出了过高的代价，对吧？当制度发生变化时

很明显，我们将需要迅速而积极地进入加息周期。我们进行了调整，但不够快。对。因此，我们降低了一些高增长敞口，这些敞口在之前的24个月里是我们最赚钱的敞口，但还不够，而且不够快。因此，当我们进入2022年时，正如你所记得的那样，市场只是下跌了，而且速度非常快，这就像一个非常非常迅速发生的重新定价机制。

我们对反应不够快。正如前面提到的，我们相信我们拥有不同的赌注、支付或电子商务或软件，当制度发生变化时，这些都不重要了。这种细微差别消失了，它们都像一只股票一样交易，对吧？因此，我们的敞口过大。我们的投资组合失去了平衡。而且，你知道，部分原因在于，我某种程度上原谅了这一点，因为市场在之前的许多年里一直在奖励这一点，但我们没有

我们没有足够快地采取行动，也没有足够快地对我们正在进行的对话以及市场同时进行的对话做出反应，这些对话围绕着从宏观角度和利率角度来看的不同制度，所以这是一个巨大的错误，而且

我们花了大量时间来内化这些教训，研究所有错误，在那些我们进行过对话但没有更早做出改变的时间点，早一年，早18个月，这是一个正确的决定。然后，我们当时正在进行的对话以及将部分资本转移但不足够快以及真正铭记的决定，我认为，巩固了以下想法和学习：有

许多方法可以在市场上赚钱。我认为，我们只是在我们的视野上变得非常狭隘，并且失去了对平衡的看法。因此，我认为我们在第一季度做出的改变

22年，并将账簿重置为一个更加平衡的账簿，其中包含许多不同类型的东西。再次强调，不是自上而下地规定性地，但我认为以不同的方式优先考虑这一点。并且诚实地说，回到许多我们拥有大量领域专业知识的行业，我们在历史上取得了很大的成功，但我们已经放弃了这些行业，因为，你知道，高增长、互联网导向的技术类型的东西，对吧？

我认为，不仅对我们自己，而且对许多被吸引到创造价值的增长型企业的投资者来说，都非常令人着迷。我们没有持有英伟达。我们没有，你知道，它不是三只股票推动了整个投资组合，它们遍布许多不同的行业。因此，推动我们业绩的广度对我来说非常具有Lone Pine特色，这是我们已经放弃的东西。我认为这就是错误所在。在研究公司几十年后，你能描述一下完美的企业吗？

我的意思是，我们都在全球寻找这些东西，对吧？我们想要令人难以置信的领导力、非常强大的单位经济效益、围绕企业的一个非常好的护城河，就某些不同之处而言，对客户（无论是谁）都具有令人难以置信的价值主张。

能够在不进行大量资本投资的情况下有机增长，以及一个可以持续多年而不被破坏的巨大增长空间，如果我们正在尽职尽责的话，对吧？就运营它的公司的管理团队而言。也许还有一个相关的问题是完美的投资，因为我怀疑当其中一个存在时，世界就会知道它及其价格。所以我觉得是……

领导层的变革。这是一个市场没有充分认识其能力、规模、对利润和回报的增值作用以及所需资本少的新产品，利用企业核心知识产权在新的渠道、新的产品等方面进行的方式。

对早期对话中分销价值的理解以及在某些企业中被低估的方式，以及将其他产品、其他服务流入其中的能力。或者，你知道，有时这仅仅是规模的优势。公司发展到一定规模，然后它们的市场力量就会发生阶跃式变化，对吧？然后他们可以，然后这以某种方式改善了价值主张和他们正在做的事情的飞轮，而市场并没有完全意识到这一点。而且，而且，

我现在要说的是，例如在另类投资领域，这些企业现在，你知道，它们大多是上市公司，这是新的。比如阿波罗或KKR。没错，是的，KKR或Ares。以及他们提供……

无与伦比的客户服务、产品创新、人才发展机会、新的增长渠道，它在飞轮方面自行旋转，对吧？以我认为任何人都无法真正预料到的方式。有趣的是，这些，你知道，

它们的基本情况是，作为上市公司，它们是一种新的资产类别，我们还没有真正经历过一个大的周期。那么它们的表现如何呢？然后我认为市场难以处理的另一部分是如何评估其收入模式中已实现收益的部分，对吧？每个人都可以评估管理费，并对AOM将如何增长做出预测。但你为此付出了什么代价呢？

所以这对我来说很有趣，因为我们可以对此进行研究。我们可以对此有自己的观点。我们可以纵观周期，纵观产品，看看它们如何增长，并思考基金的表现如何，并对这个问题有一个周到的分析答案。但目前还没有答案。相对于所有大型公司而言，这些公司仍然被低估了

必须进行指数化、必须拥有这些东西的机构，并且随着它们的增长，将不得不以更大的规模继续拥有它们。因此，像新的资产类别这样的想法对我来说很有趣，即使，你知道，黑石已经上市一段时间了。但所有这些公司都在过去十年中新上市。我认为世界仍在努力弄清楚如何将它们作为上市公司进行分析和估值。

我喜欢围绕变化而来的投资机会的想法。我昨天晚上与阿波罗的John Zito在一起，他刚刚被任命为阿波罗的联席总裁。这太有趣了，我不知道，也许阿波罗的股价并没有真正反映John未来可能做的一切。对。了不起的人。是的。

所以它正在进入那种变化的东西，这似乎是Lone Pine的机会来源。我很想将这个想法应用于几个不同的行业。所以你提到了更广泛的视野，回到了让公司最初成功的那些事情。很明显，史蒂夫是一位消费者分析师和零售分析师。所以很高兴和他谈谈这个领域。你会说，除了

大型TMT，我们也可以谈谈。当然。但除了这些大公司之外，你目前发现自己花时间最多的三个行业是什么？我们在非银行金融领域拥有许多一次性想法。另类投资就是一个例子。但我们有很多职位……

单一股票，而不是主题公司，它们正在做非常有趣的事情。一个是围绕大规模转型并购。一个是围绕产品创新。一个是围绕人工智能。这不是人工智能业务，但它正在利用人工智能在其行业内深思熟虑地做事。所以这是一个我认为我们通常不会与银行做很多事情的领域。嗯，

不是一个我们认为自己能够真正增加价值的领域。存在监管风险等等，而且我们认为，你知道，这些并不属于我们的业务质量过滤器。但在金融领域有一些我们认为覆盖不足且非常有趣的领域。我们有一个很棒的团队在那里进行研究。所以我认为这是一个领域。

我们已经投资了近二十年，并且继续在航空航天市场投资。

包括原始设备制造商和售后市场，并且继续喜欢这些企业。他们拥有，你知道，所有企业都具备的属性。我们喜欢巨大的有机增长、强大的定价能力，你知道，随着人们乘坐更多飞机、使用更多飞机，对替换零件的需求也在增加。嗯，它们被指定到飞机上，因为它们正在被建造。因此，通常是单一来源或唯一来源。嗯，作为整体的百分比，它们的成本非常低，嗯，

因此，它们只是具有强大定价能力且几乎不需要资本进行有机增长的经常性收入业务。而且，你知道，感觉围绕人们出行更多以及重视体验的结构性故事相当开放。因此，我认为这将继续成为我们非常富有成效的领域。而且我们已经拥有了在这个生态系统中的一些不同名称，并且可能会随着时间的推移继续拥有它们。所以我认为这些，这是另一件事。

大领域。这是两个。我的意思是，消费者更难，我会说。目前，大多数企业在空头方面比多头方面更活跃，仅仅是因为我认为许多这些企业都具有内在的成熟性。

那些真正规模化的赢家，即使只是观察沃尔玛在过去18个月的重新估值也超级有趣，因为它们已经真正成为更一致的执行者。我认为，道格在这个业务上做得非常出色。但是，我的意思是，沃尔玛现在的交易价格非常高，好市多的交易价格也真的，我的意思是，这些是最好的，你知道，这个领域的执行者，而且它们非常昂贵。所以我认为市场已经意识到它们是赢家。是的。

因此，在我看来，在长期增长被低估或相对于实际增长水平被公平估值的方面，要做的事情更少了。老实说，我们经常争论的一件事是在医疗保健等领域。这种情况发生在某些行业以及某些地区，在这些地区，

很少有公司拥有高增长或接触市场因地理位置或行业重点而兴奋的主题，我们也喜欢这些企业，但它们的估值往往与我们在整个投资组合中看到的更具吸引力的企业不相符。因此，即使我们喜欢世界各地的许多公司，并且很想拥有它们，我们也总是在等待像动荡、错位或被认为的竞争威胁来给我们机会拥有它们，并且

因为它们与拥有更多我们喜欢的复合型企业相比并不具有优势。如果你考虑整个行业，你认为投资界面临的最大问题是什么？我的意思是，当然，过去几年资金的流向会告诉你，主动管理相对于我们的行业而言被低估了。

我们对该价值的理解和执行，对吧？转向被动型投资，这种想法就像只拥有Mag7，我自己就可以做到，为什么我需要你，这已经成为目前鸡尾酒会上的闲聊了。我们显然非常相信主动管理，并且非常相信对公司进行基础分析工作而不是指数化的价值。而且，相对于其价值而言，对它的溢价被低估了。

我认为，目前使这场对话变得困难的部分原因是市场的短期导向，以及它需要，你知道，我们专注于长期复合，对吧？我们是基金中最大的单一投资者。三分之一的资产是内部资本。所以我每天醒来都非常兴奋地做的事情是与我们的有限合伙人一起增加我的资金，对吧？我认为这对我们公司的潜在客户来说是一个非常有吸引力的主张。

嗯，这不会在一夜之间、一周或一个月内发生。而且我不会，我的投资承保并不与这个时间范围挂钩。对。因此，我们希望在数年而不是数个季度内得到评价。我们越来越处于一个以忘记季度、周和月来评估的市场，正如之前的播客对话所述。许多播客，你知道，如果你不表现出色，你的资金就会被撤走，所以你会冒险，对吧？或者你必须减少总收入或这些活动，这些活动以前从未存在过，对吧？五到十年前，但这是市场力量的作用。所以……

再次强调，这对我们这些长期投资者来说非常有利。当他们撤出时，我想介入，反之亦然。但是，这样做以及这种能力的好处需要时间才能显现出来，并且不会在一个季度或一年内显现出来。我认为这就是市场所忽略的。再点击一下，从你的角度来看，播客是如何运作的，以及其中的奇怪激励机制以及它对市场的影响。

20、30、40个办公桌或垫子，正如他们所说的那样，覆盖一个行业，对吧？他们都查看相同的数据，并参加相同的会议和相同的电话会议。当然，他们会互相交谈，因为你自己的公司内部有一个同行网络。因此，通常情况下，我从未在酒吧工作过，但有几个朋友仍然在那里工作，并且已经离开了那里，你知道，你可以看到每个人的立场。

你会看到20到25本书长期持有某只股票，直到季度收益预测和季度电话会议的打印件出来。数字出来了。它更好，但还不够好，因为小道消息、数据表明他们将超过三个点，而实际上只超过了两个点。因此，股票实际上将下跌，对吧？游戏……

你给我一份收益报告，我会告诉你股票会做什么，这实际上是我们十年前非常擅长的一项基本游戏。现在就像抛硬币。设置是什么？你告诉我。小道消息是什么？播客的立场如何？他们是多头还是空头？因为这将决定当天的交易行为。以及开盘市场的反应与一天中发生的事情之间的区别是每个人都在平仓，因为它很糟糕，但并没有更糟。这就是一直发生的事情。所以

这需要我们从如何定位自己以及如何应对这一点方面付出不同的努力。但我认为这就是正在发生的事情。这些人正在，他们有每月或每季度可以减少的减少限额。他们的资金被撤走，这就是他们的生活方式。因此，你在市场行为中看到的对事件的反应是这些激励措施的结果，对吧？

以及这些结构。这太有趣了。听到整个机器是如何运作的，以及关于你的职业生涯、竞争性以及网球的一切，真是太棒了。这是一个令人惊叹的故事。我总是问同样的传统结束问题。别人对你做过最善良的事情是什么？所以，大学一年级暑假后，我在佛罗里达州的一个营地教网球，同一个地方还有一个高尔夫营地。

度假村，我和高尔夫球教练成为了朋友，在我一天的教学结束后，我们会见面，他教我如何在那个夏天打高尔夫球，我现在不打了，但我当时打了。在暑假结束时，在我回学校之前，我们一起吃了最后一顿晚餐，他对我说，嗯，

我能告诉你一些事情吗？他可能，我当时18岁，他32岁。他说，你知道，你非常有动力，而且非常专注。我只是可以看出，我很兴奋地关注你的生活，因为它会非常有趣。他说，但你也是一个非常有灵魂的人，你的关系对你来说显然很重要。他说，所以我的建议是找出你生活中哪些人对你很重要。

找出对他们来说什么重要，然后以对他们来说重要的所有方式为他们出现。这将是你有益的生活。因为他就像，我认为他把专业部分做得很棒，这非常甜蜜。所以我铭记于心，努力经营人际关系，那些为我出现的人，为他们、为他们重要的事情和人而存在。一个后续问题是一个美丽的结束思想。

你如何在这方面做得更好？如果每个听众都听到这种简单的方法，他们就会想，哦，我想这样做。对。你学到了哪些在这一方面做得更好的策略？确保它是相互的。我认为人际关系会发生变化。人们的生活会发生变化。我认为你认识到，我刚满50岁，……

你生活中持续存在的一些友谊和关系更多的是环境的产物，你今天不一定选择其中一些关系。而与之相反的关系，那些持续存在并且仍然最有意义的关系，是最有价值的。因此，这既是投资你最高和最佳想法的集中理论，也是

以及对对你来说非常有意义的人的集中理论，因为他们已经看到你成长，看到你成长和变化。但最后一点或后记是为新的事物留出空间，因为新的事物，我认为，有助于我们所有人成长。我们与我20岁时的自己肯定不同。而新的事物反映了像你今天遇到和联系的人，这与30年前的情况不会相同。所以。

美丽的结束思想。凯利，非常感谢你的时间。谢谢。很高兴。如果你喜欢这一集，请访问joincolossus.com，在那里你会找到这个播客的每一集，以及手工编辑的文字记录。你还可以订阅Colossus Review，我们的季度印刷版、数字版和私人音频出版物，其中包含对我们最欣赏的创始人、投资者和公司的深入介绍。

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