MacroVoices #483 Vincent Deluard: MAGA vs. Corporate America
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这是宏观之声，一个免费的每周财经播客，面向专业金融人士、高净值人士、家族办公室和其他高端投资者。宏观之声关注的是全球金融和宏观经济领域最优秀的头脑，他们会直言不讳地表达自己的观点，无论看涨还是看跌，绝不含糊。

现在，让我们欢迎您的主持人埃里克·汤森和帕特里克·塞雷斯纳。宏观之声第483集制作于2025年6月5日。我是埃里克·汤森。Stonex全球宏观总监文森特·德鲁尔作为本周的特邀嘉宾回归。文森特表示，让美国再次伟大运动已经向美国企业宣战，文森特说特朗普政府将对企业征税，同时降低其他人的税收。

我们还将讨论文森特为何认为经济衰退已被货币政策取消，以及文森特对资产市场的未来展望。我是帕特里克·塞雷斯纳，以下是截至2025年6月4日星期三收盘的宏观记分牌周比数据。标准普尔500指数上涨139个基点，报59.70点。

市场继续缓慢上涨，朝着重新测试历史高点迈进。我们将在赛后环节更仔细地研究该图表以及需要关注的关键技术水平。美元指数下跌107个基点，报98.81点，回落至4月份的低点，但支撑位能否守住，或者还会出现新一轮下跌？7月份WTI原油合约

上涨163个基点，报62.85点。市场情绪依然坚决看跌，但原油价格正悄悄试图突破两个月的交易区间，我们将在赛后环节讨论该图表。

7月份阿波布汽油下跌146个基点，报203点。8月份黄金合约上涨232个基点，报3399点。仍接近历史高点，但多头是否有足够的动力突破历史高点？7月份铜合约上涨

上涨450个基点，报488点。铀下跌98个基点，报71美元。美国10年期国债收益率下跌13个基点，报435点。本周需要关注的关键新闻是周五的就业数据。下周我们将公布CPI和PPI通胀数据以及密歇根大学通胀预期。

本周的特邀嘉宾是Stonex全球宏观总监文森特·德鲁尔。埃里克和文森特讨论了特朗普对美国企业、外国资本、美国和欧洲关系等的影响。埃里克对文森特·德鲁尔的采访即将开始，宏观之声将继续在MacroVoices.com播出。宏观之声

现在，让我们欢迎本周的特邀嘉宾，以下是您的主持人埃里克·汤森。

现在加入我的Stonex全球宏观策略主管文森特·德鲁尔。文森特，很高兴再次邀请你。时间过得太快了。让我们从市场和您对未来的展望开始吧。我认为您在春季的表现相当不错。您在3月份准确预测了回调。现在的展望如何？我认为您当时预计夏季会有更大幅度的回调。您现在的预测是什么？您对未来有什么看法？

所以我们预测了3月份的回调，熊市预测名为《警惕三月的目光》。我必须说，关税让我有点幸运。我从“橙色人”那里得到了一些帮助。然后，当我们看到市场在……

3月底4月初出现错位时，很明显，“玉米饼交易”，对吧？事情会反弹。因此，我们发布了一份名为《春季反弹、夏季低迷和秋季回调》的报告。其想法是市场将回溯大部分，如果不是全部的话，其损失，然后在夏季徘徊，夏季通常是一个无聊的时期。然后在秋季，我们将解决春季未解决的一些问题。我过时了，因为

反弹超出了我的预期。我的意思是，我们基本上已经回到了历史高点。在暂停关税后，市场连续上涨了近15天。我认为将成为第二阶段触发因素的因素，即上升的债券收益率，也已经发生了。我的意思是，我们正处于30年期债券的周期高点，10年期债券也不远了。所以我开始怀疑这种第二阶段

也许是法律的重新测试，也许不是我们完全遵守法律，但肯定会在7月份发生大幅回调，7月份似乎是回调的合适日期，因为这是关税90天暂停期结束的时候。我怀疑我们将与200个国家达成重大而美好的协议，因为我们没有与

现在与英国达成某种程度上虚假的协议。所以我们最好现在就开始签署协议。因此，由于关税方面的政策风险，美联储的政策风险，显然我们已经推迟了降息，但这意味着7月份的会议将成为关键会议，部分原因是市场的一部分人预期降息，当然他们也预期对这些降息的指导，而这可能不会出现。7月份也是我们看到关税影响渗透到经济数据的时候。

我认为现在我们正在享受这种近乎虚幻的解脱，哦，看，第一季度还不错。当然，第一季度还不错。我的意思是，第一次关税支付是在4月22日进行的，如果你看看当天的财政部声明。所以你不会在第一季度的数据中看到这一点，而且你甚至在第二季度的大部分收益中也几乎看不到这一点。我认为你会看到它的方式将体现在指导中。

到第三季度和第四季度，这将在7月份公布。7月份当然是财报季。当公司即将公布财报时，它们无法完成股票回购。因此，如果我们看到市场出现一些疲软，就不会有股票回购来阻止它，我认为这是我们在4月份出现大幅下跌时的一个因素，没有股票回购来阻止它。虽然最终股票回购会随着公司公布财报而回归，但会有一个疲软期

最后，从资金流的角度来看，股票在本季度完全击败了债券。你知道，股票上涨了20%以上，而债券持平或下跌。因此，如果您是目标日期基金，这是现在大多数美国退休储蓄的管理方式，那么您对股票的投资严重超重，而对债券的投资严重不足。

因此，您可能需要卖出一些股票，买入一些债券，或者至少在6月份收到第二季度工资单时，您将把所有资金分配到债券中，而不会将任何资金分配到股票中。因此，您面临政策风险，您面临……

特朗普风险，缺乏更好的说法。我认为收益将会不错，但让我们称之为指导风险。最重要的是，由于缺乏股票回购和目标日期基金，在人们通常休假的时候，流动性较差。所以，是的，我认为我们经历了一段非常好的时期。我从结构上并非看跌。我不认为股票实际上那么贵，但我会在夏季之前做一些对冲。

文森特，让我们继续讨论您最近撰写的文章《让美国再次伟大运动对美国企业的战争》，我们已将其链接到我们的听众研究综述电子邮件中。各位，您将在通常的地方找到它。如果您没有研究综述电子邮件，只需访问我们的主页macrovoices.com。查找文森特照片上方显示下载的红色按钮。文森特，

文森特，这篇文章基本上说，特朗普运动实际上将对企业发动正面攻击，让他们支付大部分税款。解释一下您心中的想法。我用我最喜欢的电影之一《刺激1995》中的一个比喻来解读这份报告。

很棒的电影，90年代很棒的抢劫电影，你有一些聪明的人认为他们有一个完美的抢劫计划。最后，是每个人都认为是傻瓜的人在操纵所有人。我把这比作美国政治。我认为在这种情况下，聪明人是寡头、科技巨头，他们在与之进行了八年的艰苦斗争后，接受了特朗普主义。他们意识到，听着，这个人

我们可以给他一些钱，签一张支票用于他的就职典礼。我们会假装我们对所有反外国的东西都很满意，即使他们不是。所以我们可以让美国不满的选民、不满的男性为我们投票。

然后，一旦这个人掌权，我们将放弃所有民粹主义的东西，我们将让他减税、放松管制并破坏政府，我们将变得非常富有。我认为这是许多在那个新美国黄金时代就职典礼圆形大厅的人的计划。

在这个比喻中，《刺激1995》中的坏人凯撒·索泽将是让美国再次伟大运动的选民，他意识到自己被一个傻瓜耍了，但他正在玩一场更长久的比赛，实际上知道，是的，外国人现在将为社会福利的长期增长买单。这不仅是美国，也是我们国家面临的根本问题，

西方大部分地区也是如此，因为我们正在老龄化，因为医疗保健支出增长速度快于GDP，而且我们没有正确地为这些未来的负债提供资金。我们需要找到资金。实际上，找到资金只有两种方法。资金可以来自利润或工资。现在，特朗普当选的承诺是，他会从外国人那里拿走它。你知道，关税将为此买单。外国人会给我们钱。而且，嗯，

现在我们看到这种情况并没有发生。就像我们不会获得数万亿美元的关税收入，或者我们不会达成一项美好的海湖庄园协议，外国人只是同意永远推迟其对货币储备的利息支付。所以这将是工资或利润。如果我看看这份美好协议的内容，我看到工资、收入得到了保护，而利润却没有。

文森特，请告诉我更多关于其可能产生的连锁反应和影响。我认为最大的影响将体现在利润率上。顺便说一下，应该是这样。如果你看看这条推文上的图表，企业利润占GDP的份额，你会发现它一直到90年代都是非常均值回归的。这就是资本主义有效运作的证明，对吧？因为如果你赚更多的钱，那么最终会有更多的人进来，你的异常利润就会消失，对吧？

然后在90年代发生了一些事情。现在我们可以讨论是什么原因，无论是中国的崛起，还是人口统计，还是政策。我的意思是，这可能是这些因素的混合，但利润率只是起飞了，我们正处于历史高点。因此，如果您认为我们将要支付巨额费用，那么从拥有这些资金的人那里拿走资金是有意义的。那就是企业利润。所以它真的在边际率上。

这并不一定意味着股票回报会很糟糕。我的理论的一部分，我相信我们会讨论到这一点，那就是我们正处于一个经济衰退变得越来越少见，增长越来越高的时代。因此，如果您查看收益增长，它仍然保持稳定，这是可能的。

相当不错，因为收入增长良好，但利润率将吸收冲击。所以我预计会发生的是，在新常态下，增长上升，通货膨胀上升，利率上升，利润也上升，但不如消费增长快。因此，随着时间的推移，我们正在重新平衡经济蛋糕，从企业利润转向工资和消费。

文森特，请告诉我更多关于这份美好协议中哪些内容导致您得出这些结论，以及对市场的影响是什么？好吧，真正导致我得出这个结论的是协议中没有的内容。所以协议中的内容，你知道，

每个人都在谈论它，对吧？所有这些减税，TCGIA，然后是加班不纳税，小费不纳税，社会保障不纳税。这是一个很大的因素。更大的豁免，州和地方税。请记住所有这些

适用于个人收入。这就是我的观点。我们基本上是在帮助工资。其想法是，特朗普已经意识到关税将带来面部冲击，这对我们的收入将是不利的。所以他告诉他的选民们，伙计们，是的，我知道我在这里伤害了你们，但听着，你们的税率将会下降。

该法案中没有的内容是任何关于公司所得税税率的内容。唯一没有下降的税率是公司所得税税率。如果你考虑关税的现实，而不是特朗普对关税的看法，关税是对公司的税收。归根结底，当公司从国外进口商品时，他们必须支付这笔钱。所以它是对公司收入的税收。所以

公司收入按更高的税率征税，并且公司税率没有调整。然后还有一些其他措施

这显然违背了企业的利益。您可以考虑对大学和外国学生的战争，这显然是硅谷合格劳动力的一个重要来源，现在正在被关闭。您可以看到移民的减少，这意味着，是的，劳动力将不那么充足。这增加了现有工人的议价工资。然后最后，您可以看到我认为最重要的一点是对资本自由流动的限制。在这项法案中，你有很多

我认为，现在看起来相当无害的毒丸，但这是更大规模行动的开始。我将强调其中的两个。一个是美国可以对我们不喜欢其税收政策的外国人的股息和利息收入征税的想法。所以，

你知道，如果你是一个外国投资者，假设你的国家像欧洲一样，对大型科技公司、数字服务征税，特朗普可以说，听着，你的股息，我将对所有美国公司的股息增加25%的预提税，因为你有这项政策。因此，如果您是养老基金，这意味着拥有美国资产存在新的政策风险，而以前并不存在。然后是第二部分，P.L.，是对汇款的税收。

其想法是，在美国工作的外国工人将钱汇回墨西哥、印度、洪都拉斯，将不得不为转移资金支付另一层税收。对我来说，这是向民族资本主义和资本管制转变的开始，这再次打击了公司，而不是工人。听起来您认为特朗普的政策将

不太鼓励将外国资本吸引到美国市场。您是否担心美国正在冒着损失大量外国资本的风险？如果是这样，这将对美国市场与欧洲及世界其他地区相比的相对表现意味着什么？

绝对的。美国一直是一个吸纳全球资本的漩涡，已经有30年了，但自COVID以来，这种趋势确实加速了。请记住，资本账户只不过是

贸易账户的镜像。因此，如果您有巨大的贸易逆差，您就必须有资本账户盈余，对吧？如果您消费的比生产的多，您就必须以某种方式出售资产。因此，我们有这个巨大的资本账户盈余。我的意思是，我看到我的工作，我的大部分工作实际上是为拉丁美洲、加拿大和欧洲的养老基金提供咨询。我看到这些人对美国股票非常看好，对吧？

美国是唯一的游戏。中国是不可调整的。欧洲从未增长。拉丁美洲只是通过马赫7号不断搞砸事情。如果你这样做15年，当然你会做得非常出色。所以我们正处于美国股票配置巨大的时刻。

欧洲普通养老基金对美国股票的配置为52%。现在，如果您认为这完全是疯狂的。我的意思是，我们谈论的是一个真正威胁要入侵我们欧洲人的国家。如果你只看看挪威养老基金的最大七只股票，它们就占挪威GDP的100%。

在什么情况下这有意义？就像你把100%的GDP投入到一个威胁要吞并你旁边格陵兰岛的国家的七只股票中。这种环境中没有任何东西是正常的。而且

你正在看到人们感到恐慌的举动。他们看到美元正在下跌。他们看到美国的表现不佳。他们从政府那里得到所有这些混杂的信息。所以我确实相信这个过程才刚刚开始。是的，这意味着美国股票将继续承压。它们的表现可能不会很糟糕。再说一次，我

我坚持我的观点，即增长将好于人们的预期。所以我并没有真正呼吁出现大规模的熊市。但是，如果您查看美国与国际市场的相对表现，我认为我们将迎来国际股票长期跑赢的局面，这将仅仅是过去15年来美国股票长期跑赢的逆转。

文森特，如果我看看现在正在颁布的法规和我们已经拥有的法规，在我看来，对于外国投资者来说，美国可能不像这些政策出台之前那样闪耀，但它仍然比其他任何地方都好得多。美国不向外国人收取任何利息。

资本利得税，而许多其他国家如果收益是在其国家获得的，则会向外国人收取资本利得税。美国市场的一些方面一直对外国投资者极具吸引力。这真的在改变吗？还是只是这种光彩正在消退？

我认为它真的在改变。再说一次，当我们谈到这项预提税的想法时，它包含在美好的法案中，而且定义不明确，也没有明确税率，它为一个自由裁量权时代打开了大门。而且，你知道，如果你回顾一下斯蒂芬·米伦的那篇论文，我认为每个人都应该阅读，即《重建全球贸易体系指南》，他提到外国人的观点是，美国资产的回报应该是他们与

与美国政策一致性的函数。因此，与其成为一个欢迎所有储蓄的欢迎之地，我们决定是否喜欢你的钱。我们决定你是否值得获得国债利息或股票股息。这是一个巨大的变化。我同意的第二个想法通常是正确的，你所说的，世界其他地区更糟。这是真的。

但我的想法是，钱会回到家。所以欧洲养老基金不会卖出美国股票而买入日本股票。它只会带回家，因为回到家，我们有一个非常积极的收益率曲线斜率。所以这

这使得它有利。我们在日本可能已经有50年，在欧洲已经有30年了，拥有最高的长期利率。然后我们在欧洲进行了一代人以来最大的投资计划，德国正在组建一支军队。所以我们需要储蓄。所以与其说美国的钱会去其他地方，不如说它会回到它的来源地。所以韩国人会把它带回韩国。

韩国，日本人会把它带回日本。我认为如果你看看汇率的变动，比如台湾元、韩元、日元的情况，这与每个人都回家的想法是一致的。然后如果我可以补充最后一点，

我将提到一个我非常喜欢的国家，那就是瑞士，它真的没有做任何那些讨厌的事情。它甚至做相反的事情。如果您是外国投资者，他们实际上会退还您的税款，因为他们不希望您被双重征税。所以美国并非独一无二。还有其他，我的意思是，当然，它们不像美国那样大而流动，但我强烈建议人们关注瑞士市场。

文森特，我想继续讨论你写的另一篇论文。它发表在上个月的Stonex智能量化报告中。这篇论文的标题是《经济衰退的取消》。我认为我们上次邀请你参加节目时讨论过这个问题，但你还没有将这些想法正式写成文章。请告诉我们更多关于这些想法是如何发展以及您现在在想什么。

好吧，很多都是来自观察。如果你看看19世纪，我们几乎有40%的时间都在经济衰退中度过。然后随着大萧条，这个比例下降了一点。在20世纪初，随着我们看到加拿大行动主义和货币政策的发展，在二战后，它下降得更多。

然后，我的意思是，自08年以来，没有经济衰退。我的意思是，COVID，但它，你知道，你眨眨眼就错过了，对吧？我的意思是，这是完全自找的。所以我不会把COVID算作真正的经济衰退。所以你现在必须追溯到17年前或16年前才能找到一次经济衰退。我怀疑这不是偶然的。

这与我们制定政策的方式、人口统计以及从实物资本转向数字资产、有形资产转向无形资产、原子转向比特的资本主义的结构性变化有关。经济变得不那么周期性，不那么依赖工业，更多地依赖服务业，然后还有政策。我认为这是我真正想强调的相对较新的部分，即

财政政策永远不会正常化。我的意思是，我们曾尝试过半途而废的狗狗币，但这只持续了一个月。我们又回到了这个，你知道，GDP比率为7%、8%的赤字。我这样解释，就像我们一直在进行一场高强度的战争。就像你现在正在关注俄罗斯经济一样，

你永远不会期望俄罗斯经济陷入衰退，对吧？因为他们必须建造所有这些坦克、飞机和武器。同样的事情也发生在美国或大多数欧洲国家，实际上也是如此，但这是由于老龄化造成的。如果你看看HSS的支出，它涵盖了美国大部分医疗保健支出，自2022年以来，它每年都在增长10%。所以我在……

故意忽略COVID。我知道COVID是真实的。自从COVID结束以来，我们的医疗支出每年都在增长10%。现在，名义GDP充其量只有每年6%，通货膨胀爆发等等。因此，如果您经济中的一个领域，我的意思是，医疗保健约占GDP的20%。这每年都在增长10%。这给了你2%的增长基准。所以无论我们从库存周期、资本支出周期、信贷周期获得什么周期性变化，都不足以让你陷入衰退。我们就像一个瘾君子，每当他开始出现戒断症状时，就会服用更多和更大的美元，我们生活在一个所有时候都有结构性刺激的时代。

文森特，奥地利经济学家和其他人过去一直提出的论点是，试图控制商业周期是一项错误的尝试，因为如果你设法实现了它，你所做的基本上只是积聚越来越大的压力，直到最终你遇到比经济衰退更糟糕的经济事件。你会遇到一场彻底的萧条。

所以以前的理论是，最好允许这些经济衰退发生，因为我们需要它们来从根本上清理经济，使其变得更好，清理一切并为下一个上升周期做好准备。这种说法有道理吗？如果经济衰退被取消，我们是否应该担心这可能会导致系统发生结构性断裂？我认为这是一个非常有趣的理论。它肯定适用于森林管理。

你知道，加州发生如此可怕的火灾的一个原因是，我们没有小火灾，然后所有枯枝败叶都会堆积起来。所以一旦开始，它就会烧掉一切。现在，这是否适用于经济周期？这是一个悬而未决的问题。为了论证的缘故，我将提出另一个论点。

那就是我们也许可以实现这种创造性破坏，这最终是你所描述的论点，就像你需要摆脱失败者，这样新公司才能出现并取代它们。这就是经济衰退的作用。也许我们看到这是由私募股权实现的。

他们基本上就像动物王国中的秃鹫，会很快清理尸体，并确保资本被重新部署到能够获得高回报的地方。在创新方面，是风险投资公司，对吧？如果你是一家风险投资公司，你被付钱来不断创造新公司，因为你想筹集更多资金来产生更多费用。所以如果你考虑创新周期，

当我上学的时候，我们谈论过这个合同-yaf周期，其想法是每30年、40年，你都会遇到一个巨大的事件，它会带来新一轮的创新浪潮，无论是内燃机还是无线电。也许这始终都在发生，因为我们有一整个阶层的人致力于此，他们靠此为生。另一个支持该理论的想法是

我们更擅长评估经济状况和协调信息。我的意思是，你可以把经济衰退看作是一个信息协调问题。经济衰退发生是因为有人制定了错误的计划。一家公司投资过多，家庭杠杆率过高，银行贷款过多。

但是，随着我们获得——我不喜欢用流行语，但我现在就要用了——大数据、人工智能，我们或许更擅长避免导致经济衰退的规划错误。再说一次，这完全是推测性的。我不确定我100%相信我刚才说的。我认为政策解释可能更好，但这肯定是一个需要考虑的事情。

文森特，让我们谈谈欧洲正在发生的事情。在我看来，欧洲和美国不仅在经济周期上，而且在许多外交政策上都脱节了。我们是否正走向美国和欧洲不再像以前那样紧密结盟的局面？我不是指未来一两年，而是指几十年。我们是否正在见证美欧关系的长期变化？如果是这样，其后果是什么？

是的，我相信是这样。例如，你会在货币政策中看到这一点，对吧？本周我们将举行欧洲央行会议，而且可以100%肯定拉加德将会降息。欧洲的通货膨胀确实正在下降。但我仍然认为它会卷土重来。我看到了高通胀的迹象，但就欧洲而言，关税的影响恰恰相反。这是一个非常不对称的影响。在美国，关税是不对称的冲击。

对通货膨胀的影响。这意味着不平衡的货币政策将更加鹰派，因为鲍威尔认为他无法真正模拟关税。因此，由于核心商品价格上涨的风险，倾向是维持现状。在欧洲，情况恰恰相反。

事实上，我们将对美国征收关税，美元也在贬值，这对美国来说是通货膨胀的。在欧洲，我们看到的情况恰恰相反。我们没有关税。我们实际上达成了更多协议

看起来，与南方共同市场（Mercosur）（拉丁美洲国家）的协议将加快。这项协议已经制定了10年，现在欧洲正在疯狂地寻找新的贸易伙伴。因此，我们达成了更多协议，我们将获得许多原本打算销往美国市场的出口产品，这些产品将被倾销到欧洲市场。与此同时，我们的货币正在转移。所以，如果你是拉加德，你会感觉很好。你可以在上次新闻发布会上看到这一点，我说，

你知道，我一直认为拉加德在发言时患有严重的冒名顶替综合症，因为她不是经济学家。她并不真正理解这些事情是如何运作的。所以你可以在她身上感受到这种紧张感。就像她非常紧张。然后在上次新闻发布会上，她一直面带笑容，非常高兴，因为是的，欧洲的情况正在好转。通货膨胀冲击比在美国更容易控制。收益率曲线是向上倾斜的，但是

公共投资正在增加。所以欧洲正在经历一个美好的时刻。让我们谈谈中国和台湾以及那里正在发展的 地缘政治紧张局势。就美国与中国以及亚洲其他地区的关系而言，我们正走向何方？目的是与中国脱钩，降低中国风险。我认为

鹰派在美国政府中非常占主导地位。有很多非常强硬的对华鹰派。问题是我们如何做到这一点，以及我们是否能够做到这一点？我认为这是贸易战以及升级到145%的关税然后降低关税的教训，我们意识到，是的，我们现在需要他们。

相当多。也许我们比他们更需要他们。所以至少相互依赖性非常非常强。像赤字国家一样，我们掌握着所有牌的这种天真的观点。

并不适用。我认为这是因为中国工业的广度。我的意思是，如果你看看进口分类中的产品代码，你会发现有很多产品是中国基本上是唯一的游戏参与者。因此，如果你对他们实施禁运，你就真的禁运了自己。所以我认为这使得脱钩极其困难。

也许这意味着，是的，最终塔可贸易是正确的，中国最终可能会在贸易战中占据上风。

文森特，让我们关注一下谁更需要谁的具体问题，因为我认为，你知道，我们已经带着这种态度参与了这场贸易谈判，嘿，我们是美国。我们强大而有力量，并且负责，你必须按照我们的说法去做。我认为我们比经济上更依赖中国。中国现在对我们来说很重要。我认为美国人没有意识到这一点。这带来了很多风险。我是不是抓住了什么？

我相信你是完全正确的。我认为中国人有八年时间来思考这个问题并做好准备。他们做了所有需要做的事情。使供应多样化，达成贸易协议，建立他们可能需要的战略储备，也为他们的人民做好准备。在美国，我们对此相当漫不经心。我们可以建立稀土战略储备。那将是一个非常聪明的想法。

我们可以看看极其脆弱的供应链，但我们没有这样做，也许是因为我们认为他们会屈服，或者仅仅是因为本届政府的流程有点，经常缺乏政策，言语强硬，但实际工作却很少。此外，我认为就公众舆论而言，

我认为我们并没有真正做到同样的事情，呃，

哲学工作。我认为中国人民非常支持这种观点，即中国对抗世界其他国家，世界其他国家一直在对中国施压并试图遏制中国的崛起，我们必须团结一致。如果我们需要痛苦，我们就应该承受这种痛苦。就像从来没有期望美国会对中国友好和公平一样。而在美国，

我认为那些投票给特朗普的人并没有投票给，你知道，当他说，好吧，你知道，也许你只会得到……

圣诞节2美元而不是20美元，这根本不是美国人的体验的一部分。我的意思是，美国人的体验实际上是建立在消费和繁荣之上的。所以，如果你把它拿走，你就会开始，你知道，比在中国更快地出现社会问题，在中国，我同意，情况并不理想。我的意思是，你们的青年失业率很高，你们有房地产危机，但是你们可以

奉承这种民族主义本能，以一种我们无法真正做到那样坚韧的方式挺过去。

好吧，中国在规划其长期的能源战略方面做得非常好。他们正在建设基础设施。他们正在做越来越多的能够使他们成为极其强大的、我认为是不可战胜的制造业超级大国的事情。而且我并没有看到有什么东西能够改变这一点。我认为我们对此处于否认状态。

你对中国模块化核反应堆的发展做了一些非常出色的工作，以及这样一个想法，即，你知道，最终赢得世界的国家将是拥有最便宜、最丰富、最可靠能源的国家。

而且似乎这多年来一直是中国政策制定者的优先事项。现在，我确实感觉到，不仅仅是美国，还有西方，现在有一个顿悟的时刻，几乎就像斯普特尼克时刻一样。哦，这是大事，我们错过了。所以希望我们能赶上。但我们起步晚了。

文森特，我认为这基本上是既成事实，中国正在做所有正确的事情来制定其战略，规划其经济，并为正确的能源政策等做好准备。

你认为这可能会导致军事冲突吗？换句话说，等等。他们在中国的所作所为非常聪明。他们会领先于我们，因为他们比我们聪明。我们不能那样。我们有更大的炸弹。让我们用核武器攻击他们。这就是事情的走向吗？我真的希望不是。我的意思是，这是一个风险。我倾向于更加乐观。我认为人们有。

自我保护的本能。我知道总是有台湾的风险，而且现在有红色报告说，你知道，更大的舰队，

这总是很难说。请记住，你知道，在西方，我们有巨大的动机将这种情况描绘成非常糟糕的，因为最终，它证明了五角大楼1.1万亿美元的预算，无需质疑。所以我们需要保持……

对台湾即将入侵的恐惧，以及我们需要做好准备将其消灭，我甚至不确定如果发生这种情况我们能否做到。关于这一点，我将引用我的朋友路易斯-文森特·加夫（Louis-Vincent Gaff），你多次邀请他参加节目，他可能是中国最聪明的人之一。他说，你知道，如果你在美国谈论台湾风险，它总是最受关注的。在台湾，它从未成为最受关注的事情。

所以我将在台湾政府开始恐慌并从零开始组建军队并非常认真地对待此事时开始恐慌。我对中国的总体印象是，它不是一个极具侵略性的扩张主义国家。关于台湾，他们非常乐意维持现状。台湾也是如此。

所以我们所要做的就是避免越过众所周知的红线。如果我们不表现得像白痴一样，我认为台湾海峡的两边都不希望局势升级。

只要我们不表现得像白痴一样。不知何故，这并没有让我产生很大的信心。无论如何，文森特，非常感谢你又一次精彩的采访。在我让你走之前，请再告诉我们一些你在Stonex的工作情况，全球宏观报告的内容以及人们如何关注你的工作。我是Stonex的全球宏观总监。我每周撰写一份报告。

呃，这份报告，呃，可以提供给我们的客户。我们是一家财富100强公司，在20多个国家设有办事处，非常活跃于证券、衍生品、商品领域。呃，所以，如果你已经是Stonex的客户，请联系你的销售人员，说，嘿，听着，我很想得到文森特的资料，我们会帮你设置好。呃，如果你不是，呃，请访问我的Twitter帐户，呃，

我的用户名是@Vincent，V-I-N-C-E-N-T，D-E-L-U-A-R-D。我的个人资料是一个置顶推文，该置顶推文有一个链接，可以让你免费试用。我认为你可以获得两个月，然后你随时可以通过DM联系我。我尽量多回复，因为我非常喜欢Twitter、播客。我必须说我非常感激。我的意思是，你可能是

可能是最早真正提出全球宏观对话、将其公之于众并给予人们机会的人之一。那些有原创想法的人可能并非来自你预期的地方。我认为我们确实从这种Twitter、播客、Substack宇宙的兴起中共同受益匪浅。我们都因此变得更好。谢谢。

非常感谢。Patrick Ceresna和我将继续在macrovoices.com网站上作为Macro Voices继续播出。Macro Voices

现在，回到你的主持人Eric Townsend和Patrick Ceresna。Eric，很高兴文森特再次参加节目。现在让我们来看一下图表。听众们，你将在你的研究综述电子邮件中找到赛后图表下载链接。如果你没有收到研究综述电子邮件，这意味着你尚未在macrovoices.com注册。只需访问主页macrovoices.com，然后点击Vince的搭讪语上的红色按钮。

图片上写着寻找下载。好的，Eric，让我们听听你对股票的看法。好吧，Patrick，e-mini标普500期货周三收盘正好处于6000点的边缘。我在这里并没有方向性的看法。我认为这是一个由头条新闻驱动的市场。我认为它可能朝任何方向发展。Patrick，你的看法是什么？

好吧，Eric，市场继续缓慢上涨，我们现在距离测试今年年初2月至12月创下的历史高点还有大约100到150个标普点。

现在，市场会测试这个吗？好吧，对于这个市场来说，向上爬行是最小的阻力路径。但我们明天确实有一件重要的事情发生，那就是我们将获得就业数据。如果有什么事情会破坏这次反弹，那可能就是明天经济新闻的失误。

关于像就业人数这样重要的事情。因此，如果我们能够在市场没有转向的情况下度过就业人数这一关，那么下周我们将有一些通货膨胀数据和其他事情。但总的来说，最小的阻力路径将是市场在更长一段时间内维持其现有趋势，并继续上涨。话虽如此，但我确实认为做多这个市场的非对称性正在减弱。

也就是说，你正在寻找在市场上涨的过程中获得更多百分比的收益，而面临的风险是，不可避免地会出现均值回归修正。现在，如果我们能够度过就业人数这一关，也许市场会稳定几周，甚至一个月。但我确实认为会有一些自然的均值回归修正。你不会在一个多月的时间里出现一千个标普点的波动，而不会在典型的回撤中回吐一部分，尤其是在你接近主要的前期高点（现在是阻力位）时。关键是，对于投入市场的新的资金来说，最好等待某种市场修正来进行逢低

买入。现在，只是要看看这个市场在出现导致其开始某种修正的事情之前，能够完成这些走势到哪里以及有多远。也许修正可能是由7月份的收益驱动的。它可能是由7月份的就业数据驱动的。它很可能是在6月份的某个时候进入夏季，而不是在6月份的某个时候。好吧，Eric，你对美元有什么看法？

好吧，Patrick，正如我们上周在Macro Voices上预测的那样，美元指数的下跌趋势又强势回归了。我预计还会进一步走弱。我认为这是一个将持续下去的长期趋势。

好吧，预计进一步走弱绝对是最小的阻力路径，Eric。但我们正在接近一条主要的支撑线，美元相当严重超卖。美元指数有一个衡量走势，一直跌至95点。如果之前的低点未能构成支撑，那么美元还有可能再下跌两到三个美元指数点。

但如果支撑位成立，那么美元更有可能进入一段时间的横盘整理期。我不反对今年晚些时候美元出现熊市下跌，甚至可能再下跌5到10点。但这一切都在今年上半年发生了？这就是我感觉短期内，这种极其超卖的状态，如果支撑位成立，我们可以

很容易回到102、103，它只是在夏季的大部分时间里在一个横盘交易区间内盘整，然后在下半年为美元的大幅净趋势走势做好准备。

好的，让我们谈谈原油。好吧，市场一直在下跌，原因是沙特阿拉伯想要大幅增加计划在未来几个月进行的增产，可能增加超过Anas Al-Hajji博士和我在几周前在Macro Voices上讨论的内容。我不认为这里存在短期结构方面的方向性交易。我上周描述的期限结构交易已经表现得相当不错。因此，期限结构正在按照我预期的那样演变。

石油一直处于可怕的熊市。这是不可否认的。而且我们显然已经看到了一些相当糟糕的价格走势。新闻总体上仍然是负面的。但是……

几乎所有商品交易顾问（CTA）都做空。对原油的看跌情绪非常强烈，但原油却触底反弹，实际上正在形成一个非常明显的筑底形态。如果我们有任何向上突破仅仅是由流动性驱动的，甚至都不需要有其背后的基本面宏观原因。向上的空头回补可能会推动价格较低点上涨10美元或12美元。

因此，虽然总体情况相当看跌，但我认为仍有很大的波动空间，这是人们现在没有预料到的。让我们看看我们是否开始看到一些收盘价高于50日移动平均线。

并突破63到65区间，这是一个相当重要的上方阻力位，这可能会引发一些空头回补。好的，让我们继续讨论第五页，我们有黄金图表。Eric，让我们从你的想法开始吧。

好吧，Patrick，我必须感谢你上周的预测。我担心黄金可能会跌破并再次跌破3200美元。你做出了看涨的预测，并说如果我们能够回到3300美元上方，我们很快就能重回正轨。

也许会达到新的历史高点。看来我们正走在这样的道路上。我想说的是，黄金的狂热，你知道，有一段时间，似乎每一次下跌都被立即买入。你知道，不假思索地，每一次下跌都被买入。似乎现在市场对每一次下跌的买入有点迟疑了。但最终，经过一番

犹豫不决之后，市场仍在买入黄金的每一次下跌。所以感觉这次上涨似乎正在失去一些动力，但仍在继续。我仍然翘首以盼。我喜欢你3700点的目标。所以让我们看看我们能否达到它们。

当黄金回落至3200美元附近时，它维持了50日移动平均线，正如我们从图表上看到的。它维持了斐波那契回撤区域，并且现在已经超过了许多短期上方阻力位，这些阻力位在3350美元附近出现了失败点。

因此，现在，显然，我们还没有突破4月至5月的高点，但这是一个主要的牛市趋势。高点更高，低点更高，积累仍在继续。我们必须给多头带来好处，让他们能够实现这一突破。如果它确实像你建议的那样，衡量走势是向上达到3600到3700美元的水平。非常现实的上涨目标。

但这次特别有趣的是，我们开始看到整个贵金属市场的更广泛参与，包括黄金矿商的一些非常强劲的价格走势。第六页，我有铂金图表。我用周线图做了这个，因为我真的很想强调铂金已经有了这种

三年的交易区间。它一直在来回波动，虚假突破，在这个交易区间内大幅反弹。铂金试图突破三年交易区间，但没有人谈论它。现在，

显然，我们在2022年和2023年都在这个它正在交易的水平上被拒绝了。所以我们没有决定性的牛市突破达到新的历史高点或其他什么。

它可能会被拒绝，但你必须注意这里，因为如果铂金在这里突破，我们可能会回到2021年的高点，并且这是一个相当稳固的交易。在第七页，我有白银图表。白银在32.5到33.5区间内几乎处于两个月的交易区间。

在这里我们有一个突破。现在，这是一个新的高点吗？不。再次，与铂金非常相似。我们接近了去年和今年的高点。但同样，如果白银能够在黄金的同时突破历史高点，

黄金和铂金突破了这个阻力位，突然之间，你就会看到一场广泛的贵金属上涨行情，这将很难忽视。这是一个一直在上涨的区域，我们的听众应该非常密切地关注所有这些。好的，Eric，我想继续讨论铀。

好吧，Patrick，我们刚刚看到铀矿业股票出现了巨大、巨大的上涨，在大多数这些图表上都留下了远低于市场的巨大缺口。正如经验丰富的交易员所知，这些缺口迟早都必须处理。所以我认为，如果我们现在能够解决它们，并为健康的结构性牛市奠定基础，那就好多了。

所以我的希望，我没有理由预测这一点，所以这不是预测，只是一个希望，但我希望这个市场在夏季能够盘整。也许市场上我们感受到的一些泡沫会被消除，我们会在美国劳动节（9月1日）之前填补图表上的这些缺口。这将是杠杆卡车向上突破的缺口。

就机会而言，我认为，在这个即将到来的铀牛市中，如果我们在劳动节之前能够跌至这些缺口填充点，那将是最好的。

无论如何，我将在劳动节之前买入，无论我们是否跌至这些水平，以便增加我已有的超配仓位。然后我认为，在9月初在伦敦举行的世界核协会（WNA）会议之后，真正的反弹很可能真正开始。至少这是我基本的前景。我祈祷我们能有一些盘整，也许会有一些修正，但是

在劳动节之前，希望能够以更低的价格增加我的仓位。

最后，是真正积极的宏观头条新闻正在推动铀价格上涨。有趣的是，正如我们上周谈到的那样，铀股票无疑是这方面的最大受益者。现在，我们显然还没有看到非流动性的U-308现货价格上涨。显然，它是缺乏流动性的，所以不可避免地会发生转变。但是当我们在线查看时，

Sprott实物铀信托的图表，如果这实际上是一个结构性转变，它仍然没有开始像它应该那样反应。这就是我仍然认为存在非对称性的原因。你必须为此拥有足够长的时间框架，但我确实认为，

今年持有的下行风险非常小。与此同时，如果由于某种原因，这种情况开始了，那么上涨潜力确实很好，因为它实际上还没有像铀股票那样开始参与上涨。因此，Sprott实物铀信托默默地成为我最喜欢的押注落后者赶超的方式之一。

Patrick，让我们来看一下本周图表中的10年期国债图表。带我们浏览一下。好吧，我这里有10年期美国政府国债收益率图表，我们当然已经从460点的高点回落。我们现在交易价格在437点左右，我们普遍看到债券收益率正在休整。关键是30年期债券

测试了其2023年的水平，略高于5%。所以我们看到一些相当高的债券收益率。当然，最大的问题是收益率是否会突破多年高点，超过2023年的高点？

高点。这是需要解决的难题，因为我认为，如果我们看到这种走势，这可能会成为市场扰动因素。我知道文森特稍微提到了这一点。现在，你想赋予这种可能性多大的概率？我不确定我是否想玩赋予概率的游戏。相反，这是关于观察，现在似乎没有人过度担心它。

这是那些突然之间，如果债券收益率出现爆炸式增长，我们可能会遇到一些没有人关心它，直到他们都同时关心它的事情。它可能会引发市场反应。呃，我并不是说我对这种情况很有信心，但这肯定是我不会忽视的事情。我认为这需要继续仔细观察。呃，

最后，我想强调一下第10页上的两年期和十年期收益率曲线。我追溯到2000年，因为我想展示之前的两次衰退和熊市，即2000年至2003年期间以及2007年至2009年期间，收益率曲线都出现了大幅陡峭化。现在我们，呃，

从负向反转。因此，我们这里的情况是，在过去一年中，我们已经看到收益率曲线持续陡峭化，以至于我们现在是正的。但最大的问题是，这会加速吗？我们会看到一种情况，即

呃，这真的会迅速上涨。这需要两件事。首先，它需要牛市陡峭化，即美联储在某个时候开始加速降息。如果系统中出现问题，并且美联储被迫比他们目前宣传的更加鸽派，那么这种情况可能会发生。或者如果你从长期债券的突破而来，那么，呃，那么让我们看看长期债券，呃，比如两年期和十年期，呃，

以及30年期债券是否会飙升至超过2023年的高点。这两种情况都有可能吗？绝对有可能。我认为需要解决的难题是，这样的事情是否会进一步加剧曲线的陡峭化？

现在，我们再次处于正区域，并且在过去一年中已经确立了明确的趋势。让我们看看它是否会加速。各位，如果您喜欢 Patrick 的图表集，您可以通过 Big Picture Trading 的免费试用版在每周的每一天获得它们。详情请见幻灯片演示文稿的最后一页，或者直接访问 bigpicturetrading.com。

Patrick，告诉他们本周的研究综述中会有什么内容。好吧，在本周的研究综述中，您将找到今天访谈的文字记录，包括 Vincent 文章的链接以及我们刚才在赛后讨论的图表，包括我们发现的一些有趣文章的链接。因此，您将在本周的研究综述中找到这些内容以及更多内容。

这就是本周节目的全部内容。我们感谢我们听众提供的所有反馈和支持，我们一直在寻找如何使节目更好的建议。现在，对于那些撰写或撰写关于市场的博客并希望与我们的听众分享这些内容的听众，请这样做。

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Patrick Ceresna。代表 Eric Townsend 和我自己，感谢您的收听，我们下周再见。

Macro Voices 本期节目到此结束。请务必每周收听，以收听与金融和宏观经济领域最优秀人才的专题访谈。Macro Voices 的制作得到了 BigPictureTrading.com 的赞助，BigPictureTrading.com 是互联网上领先的在线交易教育资源。请访问 BigPictureTrading.com 获取更多信息。

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