TIP710: Common Stocks and Common Sense w/ Kyle Grieve
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您正在收听 TIP。Ed Walkenheim是一位业绩卓越但鲜为人知的投资者。

从1998年到2017年，他的基金Greenhaven在扣除费用前的年回报率为19%，而同期标准普尔500指数的年回报率仅为7%。吸引我阅读他著作的原因在于其简洁性，或者正如Ed所称的“常识”。在他的书中，您不会看到任何复杂的公式或学术术语。Ed并没有过度复杂化投资，而是专注于真正重要的方面，即运用常识做出高质量的投资决策。

Ed在书中首先阐述的一点是普通股票的优越性。普通股票的历史回报率非常出色，只要我们能够避免常见的错误，例如恐慌性抛售，我们就能积累到远超需求的财富。在本期节目中，我们将回顾Ed几十年来在市场中观察到的以及他自己犯过的一些错误。

大多数伟大投资者的另一个标志是能够进行不同寻常的思考。我们将讨论一些您熟悉的公司，但大多数公司都缺乏新闻头条中常见的魅力。Ed的许多回报都来自于投资相对无聊的企业，这些企业通常处于低增长行业。我们将回顾他为何能够成功投资许多人因其在平庸行业中低回报的污名而避之不及的公司的原因。

这很好地引出了能力圈的话题。在一些案例中，Ed认为管理层甚至分析师的预测都是不正确的。由于他对行业的了解，他看到了进一步上涨的空间。房地产行业就是Ed了如指掌的行业之一。因此，在他的投资生涯中，他曾对该行业内的企业持有与众不同的观点，并且在看到不对称的上涨空间时，成功地进行了押注。

与特立独行同样重要的是知道何时改变主意。当发布新信息时，Ed会提出三个简单的问题来挑战他的假设。我们将回顾一个案例研究，使用Ed的框架来了解我如何应对我的一项大型投资中37%的回撤。

我非常钦佩Ed的一个特质是他能够卖出一项投资，然后在稍后重新买入并在这两次投资中都获得成功。我从未做到过这一点，因此我们将讨论他是如何在IBM上做到这一点的，以及您如何将此融入您自己的投资策略中的一些潜在经验教训。如果您喜欢常识、简洁性和清晰的思维路径，那么您将从Ed在本着中的经验教训中学到很多东西。现在，让我们深入探讨本周的节目。

自2014年以来，通过超过1.8亿次的下载，我们研究了金融市场，并阅读了对白手起家的亿万富翁影响最大的书籍。我们让您随时了解情况，并为意外事件做好准备。现在，让我们欢迎主持人Kyle Grieve。

欢迎收听投资者播客。我是您的主持人Kyle Grieve，今天我将独自讨论一本被严重低估的投资书籍——Ed Lockenheim撰写的《普通股票与常识》。我非常喜欢这本书，因为它体现了常识。我发现Ed的观点非常令人耳目一新，尤其是在您看到许多其他投资者试图通过使用一些我认为只会让每个人（包括他们自己）更加困惑而不是更有教育意义的深奥投资概念来战胜市场时。

Ed的常识方法与我非常非常契合。

由于我通过努力工作和决心学习投资，因此我与那些易于学习和理解，而且在现实生活中也很容易使用的简单概念产生了共鸣。这本书中没有提到诸如贝塔系数、贴现现金流、现代投资组合理论、有效市场假说、资本资产定价模型、市场时机或技术分析等内容。我不知道Ed是否真的使用了其中任何一种方法，但本着常识的精神，他在书中一次也没有提到这些内容，这一点我非常欣赏。

本期节目的结构将是我分享Ed用于投资的一些常识方法，然后根据这些常识要点讨论他的一些投资案例。现在，让我们深入探讨Ed的一些投资原则。第一个很简单，那就是投资是常识。例如，股市的平均回报率约为10%。这意味着拥有普通股票只是一种简单的方式来创造财富，同时提供流动性。

这一假设的关键挑战是避免诸如市场下跌时抛售等行为错误。下一个是波动性。与巴菲特和其他投资传奇人物一样，Ed不认为风险存在于股票的波动性中。然而，由于他对市场的看法与市场的实际表现存在差异，因此价值投资者具有一些主要优势。当市场将波动性归因于风险时，价格往往会下降。而这些正是加仓投资而不是恐慌性抛售的时机。

Ed提到了1987年10月19日恐慌性抛售期间的一个精彩故事，当时市场一天内下跌了21%。他在地铁上看到一位看起来沮丧的朋友正下班回家。他的朋友很沮丧，说他卖掉了很多股票。他还提到，他将继续抛售股票，因为这一事件可能会在接下来的几天、几周、几个月内引发更大的抛售压力。

然而，Ed指出，他的想法是错误的，因为市场在接下来的两年中上涨了50%。投资者常常犯的一个错误是将现在的情况推断到未来太久。这在熊市和牛市中都会发生，并且在每种情况下都是一个错误。因此，在熊市中，投资者认为市场永远不会回到之前的水平，或者需要很长时间才能做到这一点。他们最终抛售，然后在股市上涨且价格更高时回购。

现在，在牛市中，投资者将最佳表现股票的最佳可能情景推断到未来数年。一旦企业的运营恢复到一定程度的正常状态，当之前的预期无法实现时，市场通常会迅速抛售股票。这是一个非常难以克服的偏见。我所知道的最好的方法是关注企业的根本面，而不是股价。假设您是一位私人投资者，您唯一的业绩基准是您的企业是否正在增长并获得可观的利润。

如果您从这个角度看待投资，那么持有市场不喜欢企业的难度就会降低很多。现在，这将我们带到了长期投资的一个重要方面，即能够与众不同地思考并拥有逆向思维。大多数人天生就不是逆向投资者。学习成为逆向投资者是一项非常非常艰巨的任务。如果这是你的天性，那么成为逆向投资者就容易得多。如果你倾向于不关心别人怎么想，那么你就在正确的道路上。Ed在年轻时就质疑流行的观点，所以我认为这是他DNA的一部分。

但即使你不是天生的逆向投资者，你可能也对某些事情有自己的看法，而其他人并不一定同意。现在，您可以利用您生活中的一部分来帮助您通过投资的视角来识别自己是否为逆向投资者。Ed的几乎所有投资都让他感兴趣，因为它们不受欢迎，而且他看到了市场没有看到的这些企业的未来前景。一旦您有了这种不同的看法，诀窍就是在市场明确地告诉你你错了的时候坚持下去。

所以，如果你能做到这一点并且你是对的，你将在投资中做得非常好。Ed写道，为了获得超额回报，我们需要对未来的看法与大多数其他投资者的看法不同，而且更准确。事实上，可以说成功的投资完全取决于比大多数其他投资者更准确地预测未来。为了拥有非共识的观点，你必须确信你的结论是正确的。投资是一场不确定性的游戏，我们永远不能100%确定我们会是对的。

因此，Ed强调的关键是使用概率思维。他在书中给出的例子中并没有过多地讨论这一点，但他在一章中就提到了这一点，这意味着他可能使用了这种方法，并且认为这是理所当然的。现在，另一个关键见解是关于情绪控制，那就是理解何时需要改变你的假设。Ed提到了一些问题，可以帮助我们理解正面或负面事件。到底发生了什么变化？

这些变化如何影响所考虑投资的价值？最后，我对这些变化的评估是否合理？我没有被新闻的紧迫性和严重性过度影响吗？我喜欢这个框架，因为它很简单，并且应该表明市场上可能发生许多事情，并不一定影响我的业务。我拥有一家在2024年受到严重惩罚，并且许多听众都熟悉的企业，那就是我和Clay讨论过的Dino Polska。

我从大约2023年年中就持有这家企业。直到最近几周，价格才回升到我第一次开始购买时的水平。现在，让我们专门针对Dino Polska进行此分析。在2024年，Dino的增长放缓。

收入增长率为两位数低位，每股收益增长率为个位数低位，二手店开业数量下降，由于通货紧缩，销售额从20%以上的高位下降到个位数低位。利润率也受到一些竞争对手价格竞争的压力。现在，尽管存在这些短期逆风，但我的论点仍然成立。同店销售额回升，之前的高比较时期是由通货膨胀推动的，二手店开业数量开始加速。

对配送中心的投资暂时转移了资本，但这肯定会支持长期增长。我觉得市场有点搞错了。此外，我提到价格竞争加剧，这只是一个不可持续的商业模式。这种情况不会永远持续下去。因此，Dino的商店经济仍然非常强劲，客户需求旺盛，新店回报率很高。

市场对Deno发生的事情的反应反映了短视的损失厌恶。这家企业因投资未来增长而受到惩罚，作为长期投资者，这显然没有意义。我的意思是，我现在完全可以接受企业投资自身，承受短期损失，以便在几年后获得更大的收益。这正是Deno正在做的事情。我利用这个优势获得了更多股份。我认为Dino Polskos的前景，即使是在2025年，也看起来令人难以置信。我认为它在未来也看起来很棒。

这是一个很好的练习，我认为它可以帮助我理性地思考我的投资决策。现在，让我们转向Ed高度重视的另外几个投资原则。这里有两个，即拥有良好的分析能力和信心。信心非常重要。因此，我们将把这些原则融入到我们接下来讨论的股票案例中。他在书中讨论了大约15个案例。我们将讨论其中大部分，而不是全部。

但是，既然我们已经了解了一些这些基本原则，那么让我们分析一下它们如何应用于现实世界的投资。我们还将在沿途添加大量其他经验教训。现在，我提到了逆向投资是Ed的核心原则之一。这是一个非常非常好的过渡，可以讨论我想讨论的第一家公司，即IBM，这是一次真正的逆向投资。

IBM对Ed来说是一项有趣的投资，因为它展示了他寻找企业的一个主要属性。那就是，如果一家企业能够去除臃肿，它就可以在无需大幅增加收入的情况下提高利润。在Ed关注IBM的时候，IBM大约有40万名员工。这是在新的管理团队接管之前的1985年。

作为新管理层计划的一部分，Ed发现，通过去除那些没有为企业创造价值的人员，将会进行成本削减。Ed认为IBM已经发展到仅仅是一个雇佣人员的地方，而不是一个试图最大限度地提高效率的企业。

因此，Ed开始更多地了解这家企业。一旦他意识到他对这家企业非常非常感兴趣，他就买入了一小部分股份，因为他知道所有权会激励更高的研究强度。这也是我所认同的想法。现在，随着他对这家企业的了解越来越多，他在94年以约11.50美元的价格购买了股票，实际上几个月后就卖掉了，因为市场情绪发生了积极转变，他获得了相当可观的收益。他最终以约16美元的价格卖出。但是

Ed实际上认为这是一个错误，因为IBM的资本配置策略。因此，他们决定启动一项股票回购计划。正因为如此，IBM的每股收益增长速度远快于其净收入。1995年底，Ed实际上以24.50美元的价格重新买入该股票，持有大约两年左右，然后以约48.00美元的价格卖出。

现在，我觉得这很有趣，因为我个人知道我在这方面存在很大的问题。一旦我卖掉我认为高质量的企业，通常意味着我将永远不会再次拥有它。我不能只是卖掉然后重新买入。但Ed在这里表明，这可能是一个错误。假设你对一家企业有自己的看法，

在这种情况下，即使只有几年时间，你已经对这家企业有了非常高的了解。如果机会再次出现，因为你了解这家企业，你了解它的估值，你了解它的现金流，那么也许像我一样把这家企业置于炼狱中并不是一个好主意。但你也可以对这个具体的案例研究采取不同的看法。因此，你可以说Ed应该什么都不做。在这种情况下，他会在1150买入。也许他会

平均加仓，但不会卖出，并在24.50美元时加仓。他的成本基础将在两者之间。我不知道他在每个价格点买了多少股票。

然后他可以一直持有到48美元，为他自己的合伙人和自己赚取更多利润。这里有很多细微之处，所以我不会假装知道确切的情况，但值得一提。我更喜欢走这条路。我意识到我可能会持有股票，价格可能在几年内不会变动。但是，如果我认为两到三年后的目标看起来不错，那么我就不介意观察这家企业，并确保目标越来越确定。

在这种情况下，除了股价之外，我没有理由卖出。Ed写到了他对沃伦·巴菲特最流行语录之一的异议。沃伦·巴菲特在1998年伯克希尔·哈撒韦公司年报中写道，当伯克希尔拥有优秀企业的股票时，我们的持有期是永远的。我非常钦佩沃伦·巴菲特。他是历史上最伟大的投资者之一，但我强烈不同意大多数优秀企业的股票可以

可以永远持有，因为大多数优秀企业随着时间的推移会变得不那么优秀，许多企业最终会遇到困难。现在，我与Ed在这里所说的内容产生了深深的共鸣。我之前在播客中谈到过，我认为拥有永不卖出的心态实际上对我造成的损害大于好处，因为它让我偏向于保留我标记为高质量企业的平庸企业。

现在，如果迹象表明你在企业的质量上犯了错误，你必须愿意比你想象的更快地与之分手，并承认你错了，承认失败。现在，如果您可以正确预测100%的股票选择，那么巴菲特的引言就非常出色。但事实是没有人能做到这一点，或者没有人长期做到这一点。甚至巴菲特、芒格，没有人。Ed以可口可乐为例，从2003年到2013年，它只是一项平庸的投资。

他指出，在此期间，他的收入和每股收益分别以约8%和7%的速度增长，而他的股价每年仅增长了区区5%。因此，虽然巴菲特对可口可乐的投资在最初的十多年里非常成功，

但人们很容易认为自2003年以来，它一直是一场相当大的失败。所以我查了一下，自2003年以来，它的复合年增长率约为8.6%，而标准普尔500指数为9.8%。显然，可口可乐支付股息，所以这会影响到它，但股价显然没有上涨。现在，我想讨论的下一个经验教训是基于管理层领导成功扭转局面的力量。这里的例子将是Ed投资的另一家企业，即洲际面包公司。

这是一家拥有多个面包品牌的企业，非常无聊，但它绝不是一家好企业。现在，引起Ed对这家企业兴趣的是另一位他非常尊敬的投资者——霍华德·伯科维茨的一笔巨额投资。霍华德最终购买了该公司约12%的股份。霍华德持有如此大量的股份后，他帮助任命了一位新的首席执行官，这位先生名叫鲍勃·哈奇。鲍勃的目标很简单，减少洲际公司的债务，

通过剥离效率低下的工厂来提高盈利能力，优化送货路线，并实施一般的成本削减和提高企业的效率。换句话说，这家企业显然还有很多工作要做，但如果管理得当，Ed看到了这家企业很大的上涨空间。以下是Ed分析股价的非常简单的方法。首先，他想了解收入增长。他预测未来每年增长约5%。

他查看了他们的税前利润率，为3.5%，较低。他发现他们的有效税率约为30%。摊薄后流通股约为820万股。有了这些数字，他输入后发现，两年后的每股收益约为2.30美元。现在，从每股收益数字中，您显然必须通过应用某种倍数来评估它。

Ed认为洲际公司是一家低于平均水平的企业。因此，他认为这些股票应该获得低于市场倍数的收益倍数。因此，他认为11倍似乎是合适的。因此，他认为这些股票在两年内价值约25美元。这些股票当时的交易价格为50%。因此，他看到了约66%的上涨空间。他在1986年最终购买了洲际面包公司约12%的流通股。这是一项非常好的投资，因为投资的结果比他想象的还要好

几年后，该公司以40美元的价格被私有化。但Ed从这项投资中获得了一些重要的经验教训。第一个是，一位积极主动且技艺精湛的主席可以为企业创造很多价值，即使它是一家质量较低的企业。Ed最终与霍华德·伯科维茨合作进行了这项投资，因为霍华德特别拥有大量股份。由于拥有大量股份，所有者更有可能在短期利好因素出现时套现

短期利好因素最终出现，因为小麦和汽油价格上涨，这使得管理层可以通过出售企业来利用这一短期利好因素。这家企业很好地说明了低质量企业如何仍然可以成为高质量投资。虽然这种投资策略我个人不太感兴趣，但我了解许多价值投资者靠这种类型的投资谋生。与Ed不同，我不太喜欢投资于扭亏为盈。我更喜欢

那些只是四处漂浮并有机会性买入股票的好企业。这使我可以持有股票更长的时间，而不是在价格和内在价值相符后不得不继续寻找新的资金去处。我喜欢我的微型播客，但我认为不一定有扭亏为盈的情况。这些企业通常会开发全新的产品，或者处于这些非常非常小的利基行业。正因为如此，它可以

将企业从一个行业完全转变到另一个行业，并使其规模扩大很多。所以我喜欢这类企业。然后，甚至可能更多的是，我只是喜欢那些质量尚可，并且可能正在经历一些暂时性逆风导致股价下跌的企业。我在各种市值领域都发现了一些这样的企业，但根据我的经验，规模越小，效率低下就越大。

现在，效率低下导致我想讨论的下一组企业，即那些难以获得公平定价的低估行业。他有一章简短地介绍了一家名为美国住宅的企业，Ed在其中讨论了

这家企业是一家房屋建筑商，最终摆脱了破产。他认为它的交易价格非常便宜，特别是由于破产的污名，以及房屋建筑商的自然折扣。当他发现美国住宅时，它很便宜。股票价格约为17美元。其市净率为0.6倍，市盈率约为7倍。这是1991年。

现在，这立即引起了他的注意，因为Ed认为这家企业具有一些潜在的增长潜力，并且可以最终重新调整其倍数。让我们短暂休息一下，听听今天赞助商的广告。

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好的，回到节目。因此，他的模型预测每股收益将在 1996 年从约 2.50 美元攀升至约 3 美元至 4 美元。然后他加上了大约 10 倍的市盈率，他认为这些股票非常有吸引力。但不幸的是，这家企业对Ed来说却有点像一条狗。从根本上说，这家企业的表现实际上比Ed预期的要好。每股收益最终超过了他的预测，一路飙升至约 5.30 美元。

这里的问题是，市场就是拒绝重新评估这些股票，而这家企业继续以约 6 至 7 倍的市盈率交易。美国住宅最终被 Lennar 以约 6.6 倍的市盈率收购。Ed 从这项投资中获得了约 12% 的年回报率，但由于他的目标是 15% 至 20%，他有点失望。这是一个有趣的案例研究，因为它我认为它表明了盈利增长对企业的重要性。如果您购买的是没有能力进行倍数扩张的企业，那么您的全部回报将来自盈利增长。

现在，这个案例研究是对依赖倍数扩张来产生回报的投资者的一个很好的警告。像几乎所有价值投资者一样，我也依赖于我的一些投资来产生一些回报。盈利增长更为重要，尤其是在您购买高质量且昂贵的企业时。

所以我拥有一家我认为许多听众都熟悉的公司，那就是Topicus。这家公司几乎 100% 的时间都以远高于市场的价格交易。然而，我在这项投资中实际上做得非常好。我认为这是因为这家公司本身就非常优秀，由于其业务质量，它值得获得这种溢价估值。仅仅因为这家公司持续快速增长，而且并没有真正遇到挫折，它最终就一直拥有这么高的市盈率。Robert Leonard

因此，如果您能找到一家以低市盈率交易的公司，您需要尽可能确信，如果这是您投资论点中回报的驱动力，那么该市盈率可以重新定价。如果市场不喜欢您的公司或行业，该公司可能会在多年时间里以中等市盈率停滞不前，这显然会削弱回报。显然，您必须考虑进行投资的机会成本。现在，投资的一大好处是，即使您有过糟糕或平庸的经历，它也常常会带来其他机会。

在瓦肯海姆的案例中，他从美国住宅公司学到的建房商知识，使他找到了一个名为 Centex 的新的建房行业公司。由于埃德对建房行业的了解以及他普遍的好奇心，他发现上市建房商正在以非常非常高的速度建造新房，比私人建房商快得多。这是因为由于储蓄和贷款危机，私人建房商已基本倒闭或迅速衰落。因此，他们过去拥有的市场份额

现在正从私人企业分配到上市公司。此外，Centex 看起来是这些上市公司中的佼佼者。Centex 在 1999 年建造的房屋数量比 1998 年增加了约 27%，高于其一些竞争对手。因此，他决定继续关注 Centex。现在，他对 Centex 的分析非常简单。他假设他们将继续每年多销售约 12% 的房屋，

每套房屋的平均价格将继续以每年约 2% 的速度增长。如果您将这些因素结合起来，这将创造约 14% 的年收入增长。由于基本的经营杠杆作用，营业利润率将从 1999 年的约 8% 上升到 2003 年的约 10%。从那里，他只需将营业利润率应用于其未来的收入增长，扣除税款，除以股份数量，就得到了他每股 5.25 美元的收益。

该公司当时的交易价格约为 12 美元，即 2003 年收益的 2.2 倍。这绝对引起了埃德的注意。他认为，像 Centex 这样优质的公司可以以约 12 倍的市盈率交易，因为该行业的复苏增长将提升整个行业的水平，其他建房商也将实现市盈率的提高。因此，他认为 12 倍相当公平。Centex 最终获得了巨大的成功。埃德在持有它仅仅六年后，最终以约 70 美元的价格卖出。

埃德注意到地价持续上涨，他认为 Centex 应该囤积现金，等待地价回落后再购买更多土地。但管理层继续以高价购买越来越多的土地，这最终吓到了埃德。这就是为什么他在 2006 年出售的原因，这真是个好时机，因为这正是在全球金融危机爆发之前。所以他在这方面做出了非常非常正确的决定。现在，我认为他持有这家公司六年，对某些人来说可能时间很长，对某些人来说可能时间很短。

但对我来说，我认为这似乎是一个相当长的持有期。我认为这里的关键是，坚持你的赢家。我的意思是，三年后，Centex 已经成为 Greenhaven（埃德的基金）的三倍股。然而，即使在这三倍股之后，埃德仍然保留了他的股份，因为他觉得这家公司未来仍然有进一步上涨的空间。帮助他留下的另一件事是，市盈率并没有像他希望的那样高。所以它徘徊在 10 倍左右。他想让它达到 12 倍左右。

以提高他的回报率。现在，在这个时候，他发现住房市场仍然存在严重的做空现象。因此，他得出结论，Centex 可能会继续做得非常好，而它最终也确实如此。所以我认为这只是一个非常好的教训，即关注公司的基本面，并使用目标分析。如果您使用目标分析，就像我一样，我喜欢跟踪每股收益是如何变化的。我喜欢确保它正在朝着我未来设定的目标前进。

如果一家公司正在这样做，那么对我来说，股价的波动并不重要，除非它被提前五年或十年。回到 Centex。如果我们……

回到过去，也许 Centex 以 12 倍的市盈率交易。埃德会卖掉它吗？我不知道。我不能在这里问他，但很明显，他关注的是建房的基本面。我认为他非常确信 Centex 未来会继续做得非常好。因此，即使它达到了 12 倍的市盈率，如果他认为每股收益从那时起会翻倍或三倍，也许他只会继续持有它。无论如何，这里给所有投资者的教训是

关注长期。如果一家公司在未来三年内可以将其收益翻倍，那么当股价上涨 20% 时，你为什么要卖掉它呢？Centex 投资的最后教训是，如果您非常了解周期性行业，那么当您在周期即将转向积极时购买它时，您就可以获得非常大的成功。显然，这种策略并没有一个普遍的框架。它只取决于您对一个行业的了解程度。

以及您花费多少时间研究它，您在行业内部有多少人脉，以及您过滤噪音以得出逆向意见的能力。您理解周期性的能力甚至不一定需要在一个行业上。它可以针对单个业务。如果您知道一家公司在未来五年内会做得非常好，但也有可能在几个季度内出现问题，

那么这很好，因为这意味着您将有很多购买机会。因此，重要的是不要犯这样的错误：仅仅因为市场正在因短期逆风而惩罚公司，就放弃您已经持有的真正非常好的公司。在我看来，由于短期逆风而出售公司是一种错误。现在，关于错误的话题，让我们讨论一下埃德最大的错误之一，那就是美国国际集团 (AIG)。埃德将 AIG 看作是一家被误解的公司，拥有一些非常非常优质的业务线。

他们还有一位优秀的首席执行官，这位先生名叫汉克·格林伯格，但不幸的是，在他开始投资这家公司之前，他已经快要离职了。因此，汉克被迫辞职，因为 AIG 参与了一些虚假的再保险交易。他的继任者是马丁·沙利文。因此，埃德认为这些丑闻在短期内对公司造成了不利影响，但这绝对不会导致公司破产。他认为，一旦市场意识到 AIG 实际上是一家相当不错的公司，市场就能克服这一事件。

现在，AIG 的核心是一家保险公司。当埃德阅读他们的 10K 报表时，他意识到了一些有趣的事情。任何保险公司的报告收益和资产负债表都不超过估计值，因为管理层、精算公司和独立会计师必须估计近期和未来损失的规模，而这些估计通常只不过是经过深思熟虑的猜测。因此，在 2005 年，AIG 蒙受了约 18.2 亿美元的税前损失，以增加其准备金。

现在，虽然这在收益方面看起来并不理想，但埃德实际上将其视为积极因素。因此，他得出结论，新管理层采取这一措施是正确的，原因有几个。第一个原因是新管理层可以将这一费用归咎于旧管理团队。第二个原因是，由于准备金最终将重新计入公司的损益表，它实际上最终会导致收益大幅飙升，甚至超过较弱的比较时期。

因此，埃德使用了未来预计的每股收益数以及指定的市盈率，并得出结论，他认为股票在未来两年内可能大约翻倍。起初，公司朝着正确的方向发展。因此，在 2006 年，公司的每股收益上升，并报告称其资本过剩约 1500 万至 2000 万美元。因此，他们授权回购约 80 亿美元的股票，并将股息提高了 20%。

这两个结果显然对股东来说非常非常积极。

然后雷曼兄弟申请破产，引发了自我强化的金融危机。市场上的大量流动性不足导致资产价值下降，引发信用评级下调，迫使金融机构筹集越来越多的现金。不幸的是，在冻结的市场中，这几乎是不可能的。因此，AIG 受到了特别严重的打击，需要现金来支付其部分衍生品合约的抵押品，但他们无法筹集到资金。

因此，第二天，美国政府不幸介入进行救助，以换取 AIG 的大量所有权，这实际上给所有 AIG 的股东带来了重大损失。现在，埃德没有具体说明在此事件期间他的损失是多少。他只说他遭受了巨大的永久性损失。现在，我从本章中发现的一个有趣的教训是关于反思你的错误。有时，股票价格可能会下跌，但拥有该股票仍然可能不被认为是错误。

您可能对该声明感到困惑，但让我们更深入地探讨一下。因此，投资是一场几率的游戏。在 AIG 的案例中，如果我们对埃德的投资进行模拟，而最终发生的结果是，比如说，只有百分之一，那么即使发生了最终结果，这笔赌注仍然是一笔非常好的赌注。在他 AIG 投资失败几个月后，

埃德反思了这项投资，并得出了类似的结论。因此，他说，鉴于他当时所掌握的信息，他仍然会进行 AIG 投资。雷曼兄弟的倒闭是一个不太可能发生的事件。不幸的是，这些不太可能的事件可能会完全破坏一项投资。但承担风险是投资的一部分。如果您在投资时认为下一个百年一遇的风暴即将来临，那么您不太可能投资任何东西。

因此，这一点很有趣，因为它可以双向运作。您可以进行投资，其中假设可能是错误的，但您仍然赚钱。现在，这种情况在投资中经常发生。假设一个新的投资者……

投入资金到一个头寸。他们从这个头寸中获得了多倍的回报，但几乎没有对公司进行任何研究。从这个意义上说，投资者实际上只是在玩彩票，因为如果您不知道公司为什么升值，您就没有创造一个系统来复制这些结果。不幸的是，您冒着类似投资归零的风险。Robert Leonard：

本章的最后一点与频率和幅度有关。因此，瓦肯海姆写道：“我发现投资并非关于在每次持有中获得有利的回报。而是关于提高击球平均数。”因此，他知道他不会在他所有的投资中赚钱，但他也知道，如果他在正确的投资中赚取足够的钱，并且在没有成功的赌注中没有损失太多，那么他的回报仍然会非常稳固。现在，我跟踪我下注正确的频率。我只是在准备本集时填写了数字。

我目前的命中率约为 52%。这意味着我大约 52% 的决策产生了正回报。现在，上个季度，这个数字实际上达到了 65%。我认为目前较低的数字是因为我一直在构建的一些头寸价格尚未上涨。显然，我们正在经历普遍的市场疲软，但我对这些头寸的信心依然坚定，我仍在增持。我非常相信这个数字会在某个时候回升。它会回升到 65% 吗？不知道，但我们会知道的。我会更新你们的。

因此，当我考虑幅度时，即我正确时赚取的金额与我错误时损失的金额，会有一些非常有趣的见解。我的失误的平均回报约为负 13%。这实际上相当不错，因为我错过了一些相当大的机会。但很高兴知道，当我错过时，我实际上并没有损失那么多。我的任何投资都还没有归零。所以敲敲木头。现在，在我的成功中，平均总回报约为 35%。

现在，我期待着看到这在几十年内的发展情况。如果我继续赢多输少，并且我的赢家回报率高，输家回报率低，那么我将继续获得良好的回报。就这么简单。在我们讨论回报的同时，让我们来看看埃德的另一个赢家，那就是劳氏公司。您可能会在埃德的许多投资中看到一种趋势。当股票不受欢迎时，他会购买股票，这意味着股票价格中包含一些不确定性。然后，埃德了解公司及其行业，并试图对公司形成自己的看法。

因此，在书中，他主要讨论的是不同的看法，但我相信他经常同意市场对公司的看法。在这些情况下，他可能根本不会投资。劳氏公司也不例外。因此，劳氏公司是建材行业内的另一家公司，显然如此。这是一个埃德显然拥有巨大知识和经验的行业，这表明他能够在他的能力圈内发挥作用。劳氏公司也是建材和五金行业的双头垄断企业。

较小的竞争对手很难与劳氏公司和家得宝竞争，因为与这两家巨头相比，他们只是没有劳氏公司和家得宝的采购力、分销效率、商品种类、规模效率和低廉的房地产成本。因此，埃德在 2011 年全球金融危机后开始投资劳氏公司。他注意到华尔街的普遍情绪是，房地产市场将在较长一段时间内疲软。

他们得出这个结论是因为影子库存房屋的数量不断增加，这些房屋即将被止赎，但最终会增加未售房屋库存。埃德决定自己了解更多关于该行业的信息，因为他认为房地产市场在未来几年可能出现强劲反弹的机会。他的方法论毫不意外，非常有道理。所以

他首先做的是估计美国对新房的需求。因此，他说，正常需求等于美国家庭数量的净增长，加上每年拆除的房屋数量，加上度假房屋和其他第二套住房的数量。在 2000 年至 2010 年期间，美国人口以约 1% 的复合年增长率增长。如果他使用相同的数字，那么 2011 年建造的新房数量将约为 120 万套。他找到的其他资源也普遍支持这个数字。

现在，除了这 120 万套之外，您还必须考虑被拆除的建筑物。在这种情况下，他考虑了大约 30 万座需要更换的被拆除建筑物。因此，总共，他估计需要大约 150 万套新房。然后他做了一些有趣的事情，我认为这非常重要，那就是根据历史数据来检查你的数字。因此，在 1980 年至 1999 年期间，平均每年约有 143 万套新建筑。

根据人口变化调整该数字，最终将其提高到 178 万套。在 2000 年至 2003 年最近的时期，平均每年新建筑数量约为 162 万套。因此，他认为他的数字符合正常需求，甚至偏保守。现在，事情变得有趣了。因此，在 2010 年，由于全球金融危机，新建筑数量仅为 65 万套。对 2011 年的预测是，这个数字将继续下降。

然而，鉴于埃德提出的标准化数字，向这些标准化数字大幅反弹有很多机会。埃德选择劳氏公司有两个原因。第一个原因是，由于房地产市场即将反转，该公司拥有顺风。其次，由于商品销售的改善，劳氏公司还有进一步上涨的空间。

现在我们已经介绍了第一个原因。对于第二个原因，全球金融危机迫使公司在其商品销售组合中出现一定程度的懈怠。埃德认为，他们可以通过淘汰销售不佳的产品、推出新产品、从供应商那里获得更低的价格点、优化价格、优化销售空间、通过库存管理减少降价以及仅仅是使标牌和广告现代化来提高利润率。然后，埃德研究了劳氏公司的财务状况，为 2014 年制定了收益模型。

然后，他根据他认为劳氏公司能够实现的平方英尺增长来估计未来收入。然后，从那里，他只需使用他们在全球金融危机前达到的营业利润率（这相当保守）应用于该数字。然后，从那里，他只需减去利息支出和税款，除以流通股数，就生成了他的未来每股收益数。他得出的数字是 3 美元。他以约 16 倍的市盈率对股票进行了估值，使股票价格约为 48 美元。

股票目前的交易价格为 24 美元。因此，这是三年内翻倍，这显然是一个非常有吸引力的回报。因此，他决定开始建仓。然后，一个绝佳的资本配置惊喜降临到他身上。因此，劳氏公司宣布将回购其约一半的流通股。他们还给出了 2015 年的预期，低于埃德最初的数字。由于预期，他将自己的数字略微下调了一点，但没有管理层下调那么多，因为他认为他们的数字过于保守。

然而，由于主要的股票回购，他认为 2015 年的每股收益将达到约 4.10 美元。以相同的市盈率计算，股票现在价值 66 美元。从那时起，他只是看着他的论点的叙述展开。新建筑的数量增加了，到 2014 年，股票价格达到了 68 美元。所以他非常准确。这个故事使劳氏公司的整个投资看起来非常简单。我认为好的投资应该是这样的。但投资者往往会因为试图弄乱一件好事而自讨苦吃。

埃德提到与一位喜欢埃德劳氏公司论点的投资者的一次冲突。

但这位投资者选择采取大多数投资者采取的路线，即在不可预测的宏观事件发生时等待观望。在这种情况下，它与潜在的政府停摆有关。埃德回应说，他不知道市场在短期内会做什么。他还写道：“我坚信沃伦·巴菲特的格言，即他从未对股市发表过意见，因为如果他发表了意见，那将毫无用处，并且可能会干扰好的意见。我已经监控了许多聪明且知识渊博的投资者的短期市场预测，我发现他们有一半时间是正确的。”

因此，抛硬币也能达到同样的效果。

现在，使用这种理由表明市场预测是多么毫无意义。最好是找到能够经受经济风暴考验的优秀公司。然后，您只需在市场恐慌时持有它们，甚至在此期间增持股票，您就会做得很好。然而，大多数投资者所犯的错误是采取完全相反的做法。一旦市场下跌，他们就会出于对进一步损失的恐惧而出售他们的股票。现在，在埃德持有劳氏公司股票的同时，他也在寻找其他也会从他的房地产叙述中受益的公司。其中一个机会是惠而浦公司。所以

惠而浦公司并不是他传统上会选择的公司，因为它的增长率并不高，但在 2011 年出现了一个独特的机会。在之前的几年里，由于投入品价格上涨，惠而浦公司的利润率受到了压缩。因此，钢铁、铜和塑料的价格都大幅上涨。在此期间，惠而浦公司幸运的是，这是一家足够好的公司，能够盈利，尽管利润率低于过去。

因此，埃德计算了一下，到 2016 年，每股收益约为 20 美元。作为一个额外的好处，这个数字包括钢铁和铜的商品价格上涨。但这些商品很有可能在未来某个时候最终会下跌。如果其投入品成本下降，这将为公司提供良好的顺风。埃德在关于惠而浦公司的故事中加入了一个有趣的因素，那就是等式的估值部分。所以

埃德实际上很难找到适合应用于这家公司的市盈率。他觉得惠而浦的竞争地位让埃德很难得出结论。因此，惠而浦在收购美泰格公司后，淘汰了一家竞争对手，这很好，但 LG 和三星也在试图抢占市场份额。

在同一地区。因此，埃德在 12 倍和 15 倍市盈率之间徘徊，并认为即使是 10 倍也可能是合适的市盈率。但事实是这样的，埃德看到了沃伦·巴菲特的肥牛，因此这只牛到底有多肥并不重要。以下是他的分析方法。惠而浦公司的股票交易价格约为 80 美元，他认为该公司在未来几年每股收益可能约为 20 美元。现在，以 10 倍市盈率计算，该公司仍然价值 120 美元。

如果市盈率更高，那么当然会使其成为更好的投资。让我们稍作休息，听听今天赞助商的广告。

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好的，回到节目。因此，埃德在这里使用了一个极好的棒球比喻。他说，当你击出全垒打时，球最终落在下层甲板、上层甲板还是场外并不重要。埃德最终在惠而浦公司获得了不错的回报，并且在本书出版后仍然持有这些股票。我不知道他今天是否仍然持有它们。他在 2022 年初的书中更新了信息，他持有这些股票，并获得了约 11.4% 的回报，包括投资的股息。他还提到，由于惠而浦公司打算回购其股票，他很乐意继续持有它。

现在，虽然惠而浦最终没有达到他15%的回报基准，但他仍然对这项投资感到满意，因为他意识到并非所有投资都能超过他的基准。埃德提到，格林黑文成功的大部分都来自他一小部分的持股。是的，目标是15%到20%的回报，但你只需要在短期内获得一个多倍的投资就能达到这些回报。例如……

如果他的五分之一的持股在三年内翻三倍，那么其他四个只需要每年大约12%的回报，整个投资组合就能达到20%的门槛。我认为他特别提到这一点，是因为即使惠而浦没有获得15%的回报，但回报仍然足够。现在，正如你从劳氏和惠而浦的例子中可以看出，埃德会采用一种策略，对那些他感觉非常舒适的行业进行某种篮子类型的押注，在那里他非常确信知道谁将是赢家。

因此，他做类似的事情也就不足为奇了，但在一个非常糟糕的行业——航空业中。所以在航空业，他下了两注。一个是波音公司，它显然是制造飞机的，另一个是西南航空公司，这是少数几个曾经创造价值的航空公司之一。所以让我们从波音公司开始。2012年，波音公司被负面情绪所包围。所有787飞机都因发动机故障警告而被FAA停飞。埃德认为，市场的过度悲观掩盖了一家相当不错的企业，可以为他带来相当不错的回报。所以他深入研究了这个业务。当他深入研究时，他开始意识到这项业务的护城河非常非常深。波音公司有两个业务部门。一个是商用航空部门，另一个是国防部门。据埃德说，商用航空部门是更好的业务。他在这里特别提到了波特的五力模型。所以

让我们快速回顾一下。第一个是新进入者的威胁。第二个是替代品的威胁。第三个是对供应商的权力。第四个是对客户的权力。第五个是竞争程度。现在，埃德相信波音公司在这五个方面都表现出色，几乎不可能与之竞争。它只有一个竞争对手，那就是空中客车公司。

现在，这两家公司构成了飞机制造业的双头垄断。正因为如此，如果供应商和客户想要购买新飞机，他们并没有太多选择。波音公司拥有一些非常非常好的产品，客户显然想要。即使是这些已经停飞并笼罩在不确定性中的787飞机，仍然有799个未完成的订单，价值约1000亿美元。像埃德的许多投资一样，他认为波音公司的股票被低估了，当然。

就波音公司而言，他认为股票在三年内价值大约是当前价格的两倍。在一个坚定信念的绝佳例子中，埃德讨论了他认识的一位投资经理如何打电话给他，告诉他必须出售他的波音股票，因为在波音787飞机发生多次电池事故后，他持有该公司受到了批评。埃德写道：“我试图说服这位经理，即使787确实出现了严重的持久性问题，波音公司仍然拥有一家蓬勃发展的企业，生产其他型号的飞机，因此股票具有很大的安全边际。我的分析没有得到重视，这位经理卖掉了所有的股份。”现在，我认为这是一个很好的观点，它突出了部分机构投资者的一些弱点。很多时候，这些投资者必须出于非投资原因而卖出，例如在这种情况下，他必须安抚他的合作伙伴。他提到大多数经理有两个目标，首先是获得良好的回报，其次是让客户满意。

但埃德说，他有一个优势，那就是他只有一个目标，那就是获得高回报。他知道，如果他获得良好的回报，幸福这个等式的一部分最终会得到解决。如果客户对良好的回报感到不满，那么他意识到客户和埃德可能并不合适，他会让他们去其他地方。现在，波音公司的投资对埃德来说非常成功，因为他以大约136美元的价格卖出了，而最初的价格是75美元。

本章中有一个很好的观点，那就是最好的防守实际上是最好的进攻。所以让我解释一下。回到他认识的那位基金经理卖出波音股票的例子，埃德认为他卖出股票是一个重大错误。而这个错误的原因是

是因为投资的风险回报在75美元时非常好。所以，以这个价格不持有波音股票的风险在于机会成本。如果这位投资经理只是什么都不做，他就会把75美元的投资变成122美元。这有助于降低投资组合因进一步损失而带来的风险，因为他可以承受47美元的未来损失，因为这项投资处于水下。

现在，我认为这非常非常重要。投资要求我们考虑机会成本。如果我们卖掉一个具有不对称上行空间的赌注，这意味着我们放弃了维持这种不对称赌注的能力，并且转向其他东西，理论上你可以在那里找到具有更大不对称性的东西，但不对称赌注真的很难找到。现在，让我们继续讨论西南航空公司。

我认为西南航空公司，而且我认为埃德可能也会同意我的观点，它所在的行业比波音公司还要糟糕。所以我在讨论波音公司时提到了波特的五力模型，但是你在分析像西南航空公司这样的企业时，你不会发现任何关于这些力的提及。尽管如果你深入挖掘，也许你会发现一些东西。航空公司之所以是一项糟糕的业务，主要原因是固定成本过高。

让我们举个例子。从洛杉矶到纽约的航班，无论飞机的载客率是50%还是100%，费用都差不多。正因为如此，航空公司有动力提供尽可能低的票价，以确保他们优化运力。但这导致了长期的价值破坏，因为航空公司必须降低价格以销售座位，即使这样做并不经济。

但西南航空公司做了一些不同的事情来实现其快速增长。他们成本低，票价低。他们专注于简单性。他们只拥有和飞行一种型号的飞机，那就是波音737。他们利用较小的机场。例如，在达拉斯，他们更喜欢洛夫菲尔德而不是DFW。在芝加哥，他们更喜欢中途机场而不是奥黑尔机场。为了节省预订成本，他们允许在互联网上购买机票，并且还签发了免票机票。

他们没有为指定座位预订，而是采取先到先得的方式。他们建立了这个计算机预订系统来帮助乘客到达航站楼后。现在，这些看似微不足道的调整对西南航空公司的基本面产生了奇迹。从1980年到2000年，该公司收入以17%的复合年增长率增长，利润的复合增长率也差不多。现在，本书中最让我喜欢的故事之一是西南航空公司参与的一次宣传噱头。所以

1992年，西南航空公司开始使用一个座右铭，这非常聪明。与此同时，另一家飞机维修公司史蒂文斯航空公司此前多年一直在使用完全相同的座右铭。因此，史蒂文斯公司威胁要起诉西南航空公司侵犯其商标。西南航空公司的首席执行官赫伯·凯勒赫和史蒂文斯公司的首席执行官库尔特·赫瓦尔德没有选择诉讼，而是决定进行一场掰手腕比赛来争夺这个短语的使用权。他们最终制作了一段宣传视频，我看过，非常幽默，

它展示了赫伯·凯勒赫为比赛进行训练。在训练中，他一边抽着香烟，一边用酒瓶进行二头肌弯举。比赛最终在达拉斯体育馆摔跤场举行。每轮的输家必须向慈善机构捐款5000美元。两轮比赛的获胜者赢得了“Just Plane Smart”商标的使用权。库尔特·霍瓦尔德实际上赢得了三轮中的两轮，但他允许西南航空公司使用这个术语。所以

我认为这是一个非常有趣的宣传视频，不是你今天会看到的任何首席执行官都会做的视频类型，但我认为这只是为了表明赫伯是多么的创新，以及他为了做不同的事情愿意走多远。从2000年到2011年，西南航空公司的收益下降了。每股收益从大约79美分下降到40美分。原因是燃料成本增加和经济疲软。

但正如我们从我们已经概述的大多数例子中所知，埃德喜欢那些正在经历逆风的企业。由于每股收益下降，市场可以理解地对这家公司并不热衷。到2012年，情况似乎开始好转。分析师都认为，该公司的每股收益将会出现增长，预计未来两年将达到0.99美元到1.35美元之间。因此，埃德，我认为还有他在书中提到的分析师乔什，认为华尔街的估计过于保守。

他们的说法是，西南航空公司拥有未开发的定价权。随着对航班的需求恢复正常，西南航空公司只需每年将票价提高约4-5%，就可以将收入增量的很大一部分认定为利润。除了定价权之外，西南航空公司刚刚收购了另一家区域航空公司Air Trans，他们相信这将对西南航空公司的利润产生显著的增值作用。最后，西南航空公司拥有大量现金，多到可以将其通过股票回购返还给股东。

综合来看，乔什认为，每股收益可能从2012年的约60美分增长到2016年的2.75美元到3美元。有趣的是，乔什和埃德都不认为他们能够正确评估这家公司的价值。但就像惠而浦一样，埃德知道这里的机会太好了，他不需要设定一个具体的数字或目标，因为如果每股收益达到预期，他很可能会在这项投资中获得丰厚的回报。2012年，埃德开始以大约9美元的价格购买他们的股票

以9美元的价格，该公司的2016年前向市盈率约为三倍。如果每股收益以约50%的速度复合增长，这与他的预测一致，他知道股票的价值将远高于9美元。作为尽职调查的一部分，埃德检查了西南航空公司的票价，以确保他们正在提高票价。到2013年末，西南航空公司的票价已经上涨了约6.4%，并将继续上涨到2014年。

部分票价上涨是由于喷气燃料价格上涨。因此，票价不太可能永远上涨。因此，在2014年，埃德开始出售他们一半的股份，因为他们在更正常的环境下难以对股票进行估值。他们以大约25美元的价格出售了第一批股票，第二批股票在2014年晚些时候以35美元的价格出售。现在，这是一项伟大的投资。而我从这个故事中学到的最大教训是，要保持开放的心态，你知道吗？

埃德默认情况下希望尽可能远离投资航空公司。因此，当乔什最终向他提出这个想法时，他非常犹豫。但由于他愿意承认自己可能在一个行业或一家企业上错了，他能够深入研究，了解更多信息，并在一个公认的糟糕行业中找到一只非常令人印象深刻的多倍股。现在，这让我联想到了彼得·林奇在《战胜华尔街》中的一些观点，我在TIP658中对此进行了介绍。他指出，一些最大的赢家可以在低增长或无增长行业中找到。

我认为西南航空公司就是一个很好的例子。在这些类型的行业中寻找赢家的诀窍是，你必须愿意首先去寻找。大多数投资者会忽略一个糟糕行业的企业，并迅速放弃。我知道我这样做过很多次，而且将来还会继续这样做更多次。但你绝对必须选择你的战斗以及你想在哪里花费你的时间。没有必要因为错过了一些东西而自责。你总是会错过一些东西。

我想要讨论的最后一次投资是埃德对通用汽车的投资。通用汽车很有趣，因为埃德认为这家公司被严重误解了，这看起来很奇怪，因为通用汽车是一家非常著名的公司，几乎每个人都可能每天都能看到他们的产品。但埃德的观点不同之处在于对通用汽车的分类。虽然市场将通用汽车视为一家汽车公司，但埃德将通用汽车更多地视为一家卡车公司。

正如他在书中写道的那样，汽车是一项非常糟糕的业务。卡车是一项非常好的业务。因此，当埃德对通用汽车股票进行估值时，他非常仔细地研究了卡车业务，并认为与汽车业务相比，它应该获得更高的倍数。埃德认为，通用汽车股价上涨的催化剂将来自其他投资者认识到通用汽车内部的卡车业务应该获得更高的倍数，因此会对该公司进行更高的重新评级。但最初并没有发生这种情况。因此，埃德开始担心通用汽车的流动性问题，因为新冠疫情。

汽车业务有大量的应付账款，必须定期支付给供应商，以确保他们获得车辆所需的零部件。

但应收账款往往较低，因为经销商在交货时支付车辆费用。因此，如果车辆没有交付，他们可能会遇到非常严重的营运资金问题。现在，埃德认为，由于通用汽车可能暂时无法将其汽车运送到经销商处，如果他们被迫关闭工厂9到12个月，他们可能会遇到严重的问题，这是新冠疫情初期的一个潜在问题。

所以在购买之后，一旦新冠疫情发生，他最终卖掉了大部分仓位，他没有说明这是亏损还是盈利。在高峰时期，一旦美国在新冠疫情封锁期间宣布全国紧急状态，通用汽车的跌幅约为59%。所以我只能假设他当时在这项投资中亏损了。现在，根据他在大金融危机期间的投资经验，埃德知道，一旦流动性危机结束，被低估的股票将有很大的上涨空间。因此，如果我们看看大金融危机，

埃德发现他可以监控信用利差，这将有助于促使他采取行动。因此，对于新冠疫情，他关注的不是信用利差，而是刺激计划。3月下旬，这正是《CARES法案》发生的事情，该法案为经济提供了约2万亿美元的资金。所以一旦发生这种情况，

救助计划，用不太恰当的话来说，最终发生了。他最终回购了通用汽车的股票，因为他知道工厂也会重新开工。他们宣布工厂将于2020年4月左右重新开工。此时，股票的售价约为其估计收益的三倍。

从听起来的情况来看，他持有这家公司，我不知道他现在是否还持有它。截至2025年3月12日，股票的交易价格约为48美元。因此，如果他从2020年4月一直持有到今天，他将获得约22%的复合年回报，不包括股息，这非常令人印象深刻。现在，本章的最大教训是，如果以足够低的价格购买，一家公司可以为你带来令人难以置信的回报。在我看来，通用汽车并不是一家非常好的公司。当然，它有卡车业务，但这只是一方面，但

它还有电动汽车业务，这似乎只是另一种大宗商品。我不知道谁是赢家。也许埃德知道。然而，这个案例研究表明，当你在正确的时间部署资金时，你可以赚很多钱。霍华德·马克斯说过类似的话，任何投资只要买得足够便宜，都是好的。我认为这是一个很好的例子。成功做到这一点的关键是要有勇气。埃德指出，他从2020年3月26日至4月30日期间购买的企业中获得了大量回报。

他写道：“为了利用个股、股票组合或整个市场基于正常指标以严重低估的价格出售的情况，投资者不能等待低估的原因停止，而必须在他相信该原因很可能在不久的将来停止时采取行动。据说，成功的投资完全取决于比其他人更准确地预测未来。”现在，这是一个值得深入探讨的有趣观点。

因此，投资者可以在长期市场恐慌期间部署大量资金，从而获得令人难以置信的回报。我认为我本人就是一个很好的例子。我所做的一些顶级投资，即使我2020年的投资规模只是我今天的几分之一，也是在一个非常相似的时期进行的。

原因是股票很便宜，我2020年所要做的就是试图确定未来几年哪些公司能够生存或发展良好。因此，像Inmode这样的公司做得非常好。我仍然持有的另一家公司是Aritzia，它从低点开始表现非常好。我当时持有的另一家低质量公司是加拿大航空公司。即使这家公司不好，而且我不可能在这个时候购买它，但我仍然从中获得了不错的回报，仅仅是因为它很便宜。现在，我最喜欢的在非常适当时机部署资金的案例研究是普拉克·普拉萨德。所以

他写了一本精彩的书，《我从达尔文那里学到的关于投资的知识》，我在TIP 597中对此进行了讨论。在那本书中，普拉克写道，他只在股票被以前的持有人抛弃的时候才部署资金。他指出了大型事件，即大金融危机、欧元危机和新冠疫情，这三个时期他基金的近46%的资金被部署。

现在，所有这些资金只在纳兰达公司存在169个月中的26个月内被部署。在书中，他有一张很好的图表显示了每个事件的跌幅。大金融危机导致市场下跌了约73%。欧元危机导致市场下跌了28%，新冠疫情导致市场下跌了约26%。现在，我认为普拉克采用这种策略，因为他知道这可能是他获得其投资组合中一些超级优质企业体面价格的唯一时间。

无论你是寻找高质量的股票还是低质量的廉价股票，在严重的市场动荡时期进行投资都是一种非常聪明的策略，但你必须有勇气这样做。你必须能够对抗与其他投资者一起逃离的人类本能。现在，当我于2025年3月12日撰写本文时，自唐纳德·特朗普就职以来，标准普尔500指数已经下跌了约7%。所以

我们甚至还没有进入负10%的回调区间。但是，如果你今天看看你的投资组合，你可能会注意到你很多股票都大幅下跌了。虽然许多投资者选择退出，但未来几年最有可能做得好的投资者是那些正在购买他们喜欢的企业廉价股票的投资者。我正在购买更多我已拥有的公司的股票，因为我知道其中一些股票的估值非常非常低，我认为它们的未来回报看起来非常有吸引力。罗伯特·莱昂纳德

现在，《普通股票与常识》的最后一章是埃德在2008年写给一位年轻投资经理的信。我认为它很好地总结了埃德的大部分建议和策略。所以我想回顾一下我认为非常有影响力的一些观点。

第一个是埃德的核心策略是基于基本的价值投资原则。他正在寻找严重被低估的企业，这些企业由于某种催化剂而可能大幅升值。他更喜欢便宜的股票而不是更贵的股票，因为如果增长停滞，它们的风险较小。二、如果你认为投资有太高的可能性大幅下跌，就不要费时间分析一家企业。三、创造性思维是一个高度被低估的概念，对于投资成功是必要的。

这与爱因斯坦所说的非常吻合，那就是，“智力的真正标志不是知识，而是想象力。”埃德补充说，你应该在购买股票时感到不舒服。你应该欢迎这种感觉，而不是欢迎舒适。这与逆向思维相吻合，你的立场与大多数人不同。投资可能是孤独的，所以你必须适应不适。五、不要自满。很容易在你的脑海中坚持一个论点，然后阻止自己获得可能打破你的论点的新视角。

这对我来说是一个问题，对可能每一个投资者来说都是一个问题。我尽最大努力与之抗争。我这样做的方法是不断寻找我论点中的漏洞。这使我能够积极地寻找我可能出错的地方，并希望退出不太可能发展或更糟的是下跌的企业。六、与前一点相同，要注意确认偏差。积极寻求不同的意见以拓宽你的视野。尽量避免积极偏见的回音室。

虽然你可能不同意不同的意见，但在其他人对你的想法的看法中可能存在一些真理。如果他们发现了你忽略的东西，那就是非常有价值的信息。

七、继续讨论信息主题，不要因为过度研究一个想法而造成的延误而延迟一项好的投资。埃德写道：“你不必喝完一整碗汤才能知道它的味道。”你可以看到他如何在一些投资中采取这种行动，在这些投资中，进行估值很困难，但他知道它非常便宜，因此将为他的基金带来足够的回报。八、在评估管理团队时，更关注他们的所作所为，而不是他们的所说所做。现在这是斯蒂格最喜欢的格言之一，所以它已经铭刻在我的脑海里。

但管理人员往往是很好的推销员。但如果他们说自己是超级明星，但却把钱浪费在低回报的投资上，没有为内在价值做出贡献，但却获得越来越高的薪水或奖金，那么这是一个强烈的信号。你想要那些少许诺多做的经理。结果应该突出他们做得非常好。九、由于投资本质上是不确定的，我们必须研究具体的策略来提高我们成功的几率。

一种方法是在结果基于较少而非更多移动部件的情况下寻求简单性。简单性是解决这个问题的好方法。如果论点可以以多种方式崩溃，过于复杂的投资会带来额外的风险。10.如果你在一些投资中没有亏损，那么你过于规避风险了。亏损并不意味着归零，而是意味着你正在承担计算过的风险。任何投资几年的人都会有他们自己的失败者。你应该期待这一点。

这意味着在你的模型中，要权衡损失的可能性，不要总是关注上涨空间。当你失败时，不要自责。从中学习，然后继续前进。11.长期投资。埃德提到至少要有两年的视角。

一旦你有了长期视角，你就可以淡化短期视角。大多数对冲基金采用相反的策略。他们试图只为下一个季度进行优化。因此，有很多竞争，非常聪明的人会寻找在未来90天内表现良好的短期想法。正因为如此，大量资金将流向这些想法，这将资金从可能超越的长期想法中转移出去。所以把你的精力集中在这里。竞争将会少得多。12.

最后，尽量保持积极乐观。这是一个艰难的问题，因为我相信有些人天生就是乐观或悲观的。但是，当你深入思考金融市场时，它们往往会随着时间的推移而上涨。因此，当悲观情绪进入你的脑海时，请记住，下一个牛市就在眼前。这就是我今天要告诉你的全部内容。如果你想在推特上与我互动，请关注我的IrrationalMRKTS，或在领英上关注Kyle Grief。如果你喜欢我的节目，请随时告诉我如何让你的收听体验更好。谢谢

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