Deep Dive
Shownotes Transcript
在PGM，我们今天的全球视野将为明天的投资机遇打开大门。我们1400名投资专业人士提供全球专业知识和本地见解，帮助您应对瞬息万变的世界的复杂性。我们提供各种各样的主动策略，涵盖公共和私人市场，以帮助您发现机遇并实现您的长期目标。PGM，我们的投资塑造着明天，就在今天。
普希金。我们现在最不需要的就是对美国科技行业造成某种冲击。你猜怎么着？这正是我们现在面临的。本周，在NVIDIA这家大型美国上市芯片制造商表示，由于对华销售的新管控措施，其收益将减少55亿美元后，市场一片混乱。周三，其股价下跌了7%。对于一家市值约2.5万亿美元的公司来说，这是一个很大的数字。（万亿，带T）在今天的节目中，我们将探讨美国科技行业是否已经走到尽头？这里发生了什么？
这是Unhedged，来自英国金融时报和普希金的市场和金融播客。我是凯蒂·马丁，英国金融时报伦敦阳光塔的市场专栏作家，准备迎接为期四天的周末。万岁！
从纽约市与我连线的是一对充满活力的二人组。他是来自Unhedged通讯的艾丹·赖特，还有特别嘉宾约翰·福利，Lex的主编兼低调的科技迷。伙计们，感谢你们的加入。感谢邀请。所以听众们，如果你们感到困惑，约翰是一位英国人，带着一丝口音，我相信是来自赫尔。约翰，我说对了吗？是的，是赫尔。他们这么说。是的。
这会让美国人感到困惑。所以，约翰，你被介绍给我，说你是科技专家。告诉我NVIDIA发生了什么事。好吧，NVIDIA的股票本周大幅下跌，市值蒸发了近2000亿美元，因为他们表示，他们发现他们出售给中国的芯片，这些芯片促进了人工智能的发展，将受到严格的新许可要求的约束，这意味着他们可能根本无法将其出售给中国。因此，他们将承受50多亿美元的会计损失。分析师们正在努力弄清楚这对他们的收入和整体增长意味着什么。中国并不是NVIDIA业务的很大一部分。大约是，四舍五入，大约15%的收入，略少一些。但它很重要。这是一个重要的客户。当然，NVIDIA销售的芯片
稍微回顾一下，NVIDIA是一家制造使人工智能成为可能的芯片的公司。人工智能领域的每个人基本上都依赖于NVIDIA的微处理器。稍微退一步，这些是NVIDIA已经专门为中国市场设计的芯片。对吗？对。因此，由于长期以来对向中国销售的产品有限制，NVIDIA无法销售其最高端的芯片。
高端芯片到中国。因此，它创建了一个名为H20的产品系列，该系列符合当时的规定。所以中国一直在购买这些。哦，是H20吗？我以为是H20。不，H20。这就是我所知道的。哦，等等，也许是……
不，我相信是H20。我相信是H20。因为另一个，他们有HOA 200。我们称之为H20。如果不对，人们可以写信。所以它是H20，中国一直在进口这些芯片来做它，你知道的，就像用你所拥有的东西做你能做的事情一样。但现在美国政府表示，即使是这些也不被接受。这部分是回应……
我们称之为今年早些时候的“深层搜索冲击”，当时中国突然创造了这个大型语言模型，一个实际上比任何人想象的都要好得多，而且似乎是用很少的资源制作的人工智能模型。这使得试图确保赢得人工智能竞赛的各国政府感到不安。所以现在我们到了这里，NVIDIA可能不会
仍然可能，但它可能无法再将这些芯片销售到中华人民共和国。是的，至关重要的是，它是用那些较弱的芯片（如符合美国出口管制的H20）制造的。是的。因此，似乎DeepSeek是用符合出口规则的芯片制造的，而且数量也不多，至关重要。然而，目前国会正在进行一项单独的调查，以查明
中国是否能够获得本不应该获得的芯片。NVIDIA也因此被卷入其中，因为他们正在要求……众议院中国问题委员会。他们要求NVIDIA提供更多信息，以便他们能够确定这些出口管制是否以某种方式被规避。
那么这些规则和限制是怎么回事？它是关税对话的一部分，还是完全独立的？它实际上是独立的。这就是芯片的问题。有两个方面正在从不同的角度挤压这个行业。一个是，是的，关税。这些是跨越边界的实物商品。而且它们也构成了多次来回的东西。所以如果你有……
每次东西过境都要征收关税，这些东西会变得非常昂贵，但出口管制实际上是不同的，它们更多的是安全问题，因为人工智能对每个人来说都是一个国家安全问题，原因有很多，一个原因是它只是一个巨大的经济驱动力，它促进了大量的活动，它应该会提高效率，并改变国家公司的商业模式，所以每个人都想确保他们能够尽可能多地抓住这些活动，但也可能，别忘了人工智能是一种武器。因此，如果任何人达到人工智能的指挥高度，我们称之为通用人工智能，在那里你拥有比人类更聪明或一样聪明的人工智能，那么这可能会成为一个非常强大的地缘政治工具。所以美国不希望看到中国首先获得它。中国也不希望看到美国首先获得它。它基本上变成了一场新的太空竞赛。这些事情是分开的，但它们同时发生。如果你例如是NVIDIA或任何其他依赖自由贸易以及能够将其想要的产品销售给想要它们的客户的芯片制造商，那么这对你来说很糟糕。
明白了。如果你是一个投资者，那对你来说也很糟糕，对吧？因为
几个月前有一段时间，在这个播客上我们谈论的唯一事情，感觉有时是NVIDIA。因为它从相对默默无闻变成了突然市值达3万亿美元的公司，每个季度都在赚取巨额资金，只是不断创造利润，绝对主导着世界。它成为世界上最大的公司，对吧？它占据了美国巨大的份额，
股票市场。但这意味着它已经发展到如此规模，以至于当它遭受这样的打击时，整个市场都会感受到它。因此纳斯达克下跌了。这是非常依赖科技的美国指数，昨天（周三）大幅下跌。它下跌了大约3%还是什么？标准普尔500指数，这是一个更通用的指数，下跌幅度略小，但仍然很大。一些真正关注科技的指数，如
费城半导体指数。今年下跌了多少？大约20%多。所以是的，我想知道，科技行业已经经历了如此良好的发展。它一直如此强大。它就像领导着整个美国和全球市场。那里的感觉是什么？你知道，这是否开始有点破裂了？科技行业的压力有多普遍？这取决于你回顾多远。
所以，如果你考虑一下我们所说的“特朗普效应”，你知道，特朗普上任，股市飙升，然后今年下跌。科技股也下跌了，就像科技股通常那样。它往往会随着市场一起波动，然后还会更多。所以科技股，我今天早上看了一下，大型美国科技股，所以任何超过10亿美元的股票。
自美国大选以来，平均下跌了10%。但在某一点上，我们大幅上涨。NVIDIA的下跌幅度更大。NVIDIA下跌了25%。AMD是另一家芯片制造商，可以说是NVIDIA最接近的竞争对手，但仍然相差甚远，下跌幅度更大，约为37%、38%。所以科技股总是更不稳定。但如果你回顾得更远，这些公司的价值仍然比以前高得多。正如你所说，凯蒂，NVIDIA，你知道，五年前，没有人再谈论NVIDIA了。
在不那么遥远的过去，NVIDIA只是为视频游戏制造芯片，基本上是图形芯片。然后人们发现，并非由NVIDIA发现，这些东西也确实非常适合人工智能计算。因此，即使在调整之后，这家公司的价值现在也是五年前的15倍。这太疯狂了。我们今年看到的一些情况与实际的人工智能叙事有关，对吧？是的。
它是否会成功是更大的问题，但DeepSeek改变了这些公司对需要投资什么的想法，无论是大型数据中心还是模型等等。但我们也刚刚在美国经历了巨大的风险规避，而且科技股似乎跌幅最大。在你看来，这是人工智能领域和科技领域变化的反映，还是人们只是在你提到的那些大幅上涨后锁定收益？这对我来说实际上是一个非常有趣的问题，因为它可能是两者之一。我认为正在发生的事情只是市场氛围发生了转变，例如，你看看NVIDIA因这些出口管制而发生的事情。在这个阶段，这实际上并没有影响科技行业的其余部分，但你会看到估值下降，因为人们只是有点紧张，而且……
科技是一个不稳定的行业。所以有一种说法，就像陈词滥调，一种老生常谈的说法，我想是动物精神。对。但是动物精神有点低落。人们只是感觉有点不那么，你知道，有活力或什么的。他们正在锁定他们的奖金。而且他们也在锁定他们的奖金，而且这里有很多奖金。对。所以就是这样。但是人工智能是否从根本上有效的问题。
将与我们认为它将成为的不同，需求轨迹是否会改变，所有这些对数据中心和大型语言模型的投资的未来回报是否会改变。我认为这种情况还没有发生。我认为人们还没有重新调整他们对人工智能回报的预期，这是一个风险，因为目前我们面临关税危机或关税调整，或者你想怎么称呼它。我们称之为危机。我们称之为危机。我们还没有经历人工智能危机。
而人工智能危机并不是人们说人工智能不是一回事的地方。而是他们说，哦，天哪，我们投资得太多了，太早了。如果我们同时遇到这两场危机，这对股市和纳斯达克来说将是一个非常大的事件。上帝保佑我们。好吧，我的意思是，这就是我想要问的，对吧？因为有很多长期在市场边缘上跳上跳下的人说，
人工智能被过度炒作了。最重要的是，从我们的角度来看，人工智能被高估了。而且很多人说，你知道，等着瞧。总有一天，这将就像2000年、2001年的互联网泡沫破裂一样，你知道，整个事情都会崩溃。是的。
你认为我们处于这样一件真正丑陋的事情的初期阶段的可能性有多大？或者你只是认为，看，人工智能是真实的，那只是胡说八道？我要说的是其他人说过的事情的热门歌曲，因为这件事已经被讨论得非常充分了。约翰，这就是我们赖以为生的工作。别告诉他们。
这就是我眼中的情况。那么，它是互联网泡沫吗？我的意思是，不是真的。互联网泡沫有很多商业模式根本没有意义，对吧？根本没有赚钱的计划。是宠物网等等。嗯哼。
相反，经常进行的比较是与电信泡沫或电信基础设施泡沫的比较，这种泡沫大约在同一时间发生，当时有很多估值被夸大，但很多资金都投入到实际上确实非常有用的东西中。事实证明，互联网对我们非常有用。我经常使用它。是的，我也偶尔使用。所以你浪费了钱，但你也有价值的重新分配。所以一家公司可能已经投资于某些东西，而这家公司可能不再存在，但我们仍然受益于它在这里的努力。
所以我认为人工智能更像那样。我认为人工智能不会消失。我只是认为我们并不真正了解它能做什么，或者它会对社会和公司产生什么样的影响。但显然，答案是它会产生很大的影响。问题是，目前估值最高的特定企业是否是那些获胜并在以后仍然存在的企业。我的意思是，想想OpenAI这样的公司，对吧？OpenAI是标志性的人工智能公司。
它赚了很多钱。它的估值已经非常高了。它当然极大地推动了人工智能的发展。它创造了一些令人惊叹的东西。ChatGPT开启了整个炒作周期。那是OpenAI稳定版的一部分，对吧？是的，ChatGPT是我们通过它访问OpenAI人工智能技术的产品。OpenAI会是赢家吗？它在10年后还会以其目前的形态存在吗？谁知道呢？也许吧，也许不会。但我认为ChatGPT正在为我们做的事情绝对仍然会……
我的意思是，从DeepSeek来看，真正改变的事情可能是那些受伤害最深的人，比如OpenAI，他们是模型的创造者，对吧？DeepSeek表明，任何人都可以创建模型，或者为个别公司创建专用模型很容易。这并不昂贵。你需要的是一些可以构建的基础。所以在这方面，他们总是会存在。
但似乎OpenAI现在在这个领域内更像是一种商品。而且，你知道，大型实施者，无论是谁实际实施它，无论是Meta，还是其他人，都将获利。我的意思是，这是你对DeepSeek如何影响其中一些事情的看法吗？我认为DeepSeek带来的巨大影响
而且不是作为……就像，我不是人工智能方面的专家，我不是说，你知道，我会花几个小时来研究不同的模型，并试图弄清楚哪个模型比另一个模型更好。不，我一直都在做。我打算在这方面听取你的意见，凯蒂，因为这就是你所闻名的。所以我认为DeepSeek所做的是，就像……
足够好的时刻。所以当时人们的想法是，你知道，实际上，像OpenAI和谷歌一样，困惑，无论是谁都在追求这些极其雄心勃勃的目标。但实际上，如果我是一家企业，我只是想要一些足够好的东西。如果它很便宜，那就太好了。是的。
这就是应用所在。这就是实际用途所在。这就是收入所在。公司已经在使用人工智能，并且公司正在从人工智能中获利。他们将其用于相当平凡的日常事务。他们将其用于呼叫中心。他们用它来更有效地整合他们分散的数据。而且你并不一定需要成为绝对最好的、最前沿的人工智能模型才能让人们得到他们想要的东西。DeepSync是让我认为很多创新者都意识到，实际上，如果你足够好，
这对90%愿意付钱给你的人来说就足够了。好吧，这里的大图景是，你知道，如果它足够好，而且是中国制造的，那么很好，我们会使用它。所有这些都与当今真正有争议的问题有关，那就是，我们需要超级闪亮的美式技术吗？我们甚至想要超级闪亮的美式技术吗？所以前几天我和一位来自英国的美国银行的银行家交谈，而且
她说他们正在与一位潜在的欧洲客户交谈，这位客户说，好吧，我可能对与你们签约感兴趣，但我希望你们将我的数据保存在欧洲或英国。我不希望你们偷偷拿走我的数据并将其放在美国，因为……
谁知道在那里会发生什么？所以我认为美国科技公司头上笼罩着一丝模糊的疑问，那就是，等等，这足够重要，也许我们需要一些欧洲科技巨头，一些亚洲科技巨头，这样我们才能自己做这些事情，而不是如此依赖这些讨厌的美国人。这是一个风险吗？所以它有两面性。一方面是，
地缘政治相关的风险，对吧？你是否希望所有宝贵的数据都由一家并非美国政府一部分的公司管理，但可能在某些方面容易受到美国政府的影响？这就像对中国公司的古老论点，对吧？例如阿里巴巴，它是中国一家大型云计算提供商，它不是国有的，但它是否必须按照政府的指示去做？实际上，很可能是的。对。
这在美国从来不是问题。但现在有点像了，因为我们看到美国公司在某些情况下为了让政府满意而做了一些我们以前认为他们不会做的事情。因此，如果你是一位欧洲企业主，那么是的，你确实会考虑这一点。但是，这可能会有点过分——
在某些时候被夸大了。我的意思是，虽然每个国家都有自己的大型科技公司会很好，但我们已经看到欧洲长期以来一直难以让任何科技公司起步，对吧？不过，艾丹，我一直回到这种事情上的一点是，这是你们美国人总是说的，对吧？没有美国科技的替代品。没有美元的替代品。没有美国政府债券的替代品。你们需要……
打开你们的思想。世界上有很多人现在真的非常不喜欢你们，他们正在努力弄清楚如何自己做这些重要的事情。所以，
我不知道。我的意思是，我不同意，但在欧盟有一些非常严格的科技监管，有些人认为这正在阻止投资。此外，同样，我们没有大型的欧盟科技公司与这些美国公司竞争。所以，在某些时候，感觉上有一些结构性因素阻碍了这种情况的发生。还有一点需要记住的是，欧洲没有足够大的股票市场来容纳像英伟达或谷歌这样规模的公司。它有大约10亿个不同的股票市场，它们实际上并没有相互沟通。
马里奥·德拉吉在这里。我们必须让统一的资本市场运转起来。我只是说你们美国人需要谦虚一点，表现正常。这是我对美国人的第一条信息。好吧，听着。让我们停止对美国人的恶意，稍后再回来讨论Longshot。
债券回来了。All the Credit也是如此，PGM固定收益月度播客系列。从最新趋势到长期视角，您将从领先的经济学家、研究分析师和投资专业人士那里获得及时的固定收益见解。无论您是债券新手还是经验丰富的投资者，请收听All the Credit，无论您在哪里收听播客。本播客仅供专业投资者使用。过往业绩并非未来业绩的保证。
好的。是时候进行Long Short了，这是我们看好一件我们喜欢的东西或看空一件我们讨厌的东西的部分。我先挑谁？我先挑艾丹。我长期看好美联储的波动性。美联储主席鲍威尔本周出来，真正强调了我认为他一直想说的话，那就是我们不知道关税的结果会是什么。这可能会危及美联储目前控制物价并确保美国经济以合理速度增长的目标。
正如人们所料，唐纳德·特朗普总统不喜欢这一点，并进行了反击，他说他对鲍威尔主席的“解雇”感到非常兴奋。我认为很清楚，他知道他不能解雇杰伊·鲍威尔，但我确实相信在未来一年半的时间里，直到鲍威尔主席的任期结束，将会有很多信函、公开批评和其他攻击。他们将利用他们的权力任命那些可能不像我们习惯的那样非党派的人。所以我认为在未来一年半的时间里，我们将面临一段颠簸的旅程，直到鲍威尔主席的任期结束。他有一项非常艰巨的任务。
约翰，混蛋，你有什么？先生，我要先声明，我不是在告诉你应该实际做空这家公司的股票。所有这些都不是投资建议，各位。从概念上讲，我会做空ASML，这是一家
欧洲大型芯片制造设备制造商。他们蚀刻芯片。他们的机器很棒。他们会做一些事情，比如用激光照射移动的熔融锡液滴，并击中它两次。
为了蚀刻芯片。他们在这方面真的很擅长。然而，他们的客户似乎都在推迟订单。我们本周发现，他们的股价因此大幅下跌，这与我们之前讨论过的人工智能相关。此外，他们是一家制造东西、将其运送到国外、向其添加东西、将其运回等等的公司。所以在关税的世界里，他们会在所有巨大的、昂贵的机器上多次受到打击。哦，
所以我认为他们值得关注，因为他们处于人工智能炒作周期和关税危机的核心。好主意。我的不一样。我限制做空精子赛车。我不知道你是否看到了这个。本周《泰晤士报》（英国《泰晤士报》，而不是《纽约时报》）上有一篇报道，
哦，这让我作呕。让我告诉你。我将引用一家名为“精子赛车”的初创公司，该公司由四位来自美国的十几岁的企业家运营。总是你们这些家伙。它表示已筹集了150万美元，将于4月25日在好莱坞钯金剧院举办此次活动。并将从两名健康的年轻大学生那里采集的样本在长20厘米的赛道上进行比赛，该赛道模拟女性生殖系统。
我强烈反对。这里没有什么好事发生。请加入我一起做空。我非常看空。我的意思是，我很看空，但我有点想知道谁会赢。哦，艾丹。唯一的一点是，互联网上有人打趣说它应该被称为Spermula 1。我挺喜欢这个的，但是……
其他所有方面都很糟糕，我不喜欢它。所以在愉快的氛围中，让你们开始享受长周末，伙计们，英国周一不开放。美国市场将在没有成人监管的情况下开放。所以请不要破坏它们。拜托。我对你们这些家伙已经没有耐心了。听众们，我们将在周二回到你们的耳朵里。所以到时候请收听。
Unhedged由Jake Harper制作，Brian Erstad编辑。我们的执行制片人是雅各布·戈德斯坦。我们得到了Topher Forges的额外帮助。Cheryl Brumley是英国金融时报的全球音频主管。特别感谢Laura Clark、Alistair Mackey、Greta Cohn和Natalie Sadler。英国金融时报高级订阅用户可以免费获得Unhedged通讯。其他所有人均可享受30天免费试用。只需访问ft.com/unhedged offer。我是凯蒂·马丁。感谢收听。