追逐收益：企业信贷的投资机会
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大家好 欢迎收听瑞士保胜的市场透视播客节目欢迎大家收听本期市场透视节目我是 Simon Song 瑞士保胜银行香港基金团队的专家

2025 年开始,我们看到一些市场走势和重大事件正在影响着投资者的情绪政治不确定性的加剧继续推动利率的波动而特朗普政府的新关税、通胀的压力以及对全面贸易战的担忧等等因素某种程度上正意识着全球增长的预期

在瑞士保盛,我们提倡多元化的投资策略,以均衡型的美元投资组合为例,我们会将大约三分之一的资金分配给固定收益。我们核心的固定收益配置维持了一个中性的存续期场口,而企业信贷是其中的主要组成部分。

我们希望通过这一期的节目来聊一聊固定收益投资在这样一个大环境下的一些关键主题以及投资者应该如何应对这些不确定性今天我很高兴邀请了来自 JP 摩根资产管理公司的固定收益投资专家主管 Jonathan Liang 与我一起来讨论这些话题 Jonathan 欢迎您参加我们的节目谢谢你 Simon 大家好

Jonathan,让我们先来聊一聊市场的近况,最近消费者对通胀的预期显著上升,密歇根大学最新的消费者信心调查显示通胀的预期是 2023 年 11 月以来的一个最高水平,JP 摩根是如何应对这种通胀再次加速的风险呢?

其实我们在摩根政策管理那边也是有一点密切的留意通膨的走势我们也会非常留意美国的政府他们财政的政策的走势会是怎么样所以我们是觉得有机会这年下半年的时候可能会看到美国的利率可能会有空间轻微的往上走

所以我们目前从一个风险管理的角度来说我们会用一些对冲的工具去把我们的利率敏感度调低一点那投资信贷其实有两个重要的考量因素一个是利率一个是违约率现在企业在市场整体的违约率如何你们对未来 6 至 12 个月的违约率有一个什么样的预期呢

那维约率那边其实最有关的都就是那些所谓的高收益企业债那在那边我们看到目前的维约率还是在两个 percent 底下那所以我们今年是觉得那个走势应该会徘徊在两到三个 percent 左右那所以从一个历史的角度来说维约率应该还会维持在一个相对比较低的水平

但是也不是说没有违约的风险,所以证券选择也是会非常重要。还有一个话题我觉得不得不聊,很多人都说目前的高评级的企业债并不便宜,事实上信用利差正处于 2005 年以来最收紧的一个水平,您对此有什么样的看法?

从一个利差的角度来说我们觉得那个股价是不错是不是特别便宜但是从一个明目的殖利率的角度来说其实目前那个水平投资等级还是在差不多 2010 年的水平那所以从一个殖利率的角度来说那个水平还算是不错另外一点其实传统的投资等级企业在它的利差目前是相对比较窄

但是如果你能够去找其他板块的记忆债譬如说有一些英文叫 corporate hybrid 还有一些银行的债那边的利差是比较宽所以在那边也有其他的机会

谢谢那下一个问题跟美国国债有关系那大概也就是这一两年吧我听到一个非常有趣的说法说这个固定收益投资的成功与否取决于对于美国国债的一个方向的判断是否准确您同意这样的观点吗

整体来说那个利率当然对债券投资是非常重要但是从一个企业在投资的角度来说我们可以把那个利率风险调低就是用那些对冲的工具但是更重要的就是证券选择要避免违约等等那个在企业在投资方面会比较重要

明白,那我们来聊一聊一个板块吧,新兴市场债,那新兴市场债在过去往往跟美元的走势,那大家都知道是相反的,如果美元在今年继续保持一个强势的状态的话,是不是意味着新兴市场的债会比较困难呢?

其实我觉得目前人家比较担心的就是美国的关税对信息市场债的影响那边我们觉得其实投资者可能对这一点有一点过分的担忧

因为在我们所看到的那些板块里面新市场的企业债我们研究的有差不多 600 家公司那 600 家公司里面我们只能够发现 16 家是有超过 1%它的销售是来自美国的那所以我们觉得美元酒厂还有美国关税对新市场企业债其实影响并不是那么大

如果说影响不是那么大的话其实投资者应该怎样去管理这个市场的一个波动比如说我们看到过去通过积极的管理寻找一些错误的定价板块的轮动 程序系的调整等等有机会是能够提高整体回报的能否麻烦您介绍一下 JP Morgan 在这个积极管理这方面有什么样的见解

我们管理组织组合的时候要从一个由上而下的一个观点来去管理还有一个由下往上的一个单一证券选择的管理方式另外的就是我们也会用很多对冲的工具去把组织组合的波动度调低那譬如说会用一些 CDS 或者 CDX

一些对筹工具去把那个信用风险调低另外的就是也会用一些比如说期货的 Treasury futures 等等去把那个利率敏感度去调低一点那所以目前我们比较喜欢的板块是刚刚提到的就是银行的在还有一些企业的所谓的 Hybrid 但是就是把那个程序期间调得比较短一点去把那个利率风险调低一点

好的 那根据您刚刚说的这个话题我们稍微聊细一点您提到这个由下而上的一个管理包括你们喜欢某一些这个板块那我想问就是对于这种板块或者行业的一个分析你们的团队是如何进行的呢

我们每一个行业都有一个比较资深的研究家他会跟他的团队去研究这个行业他们目前竞争的状况是怎么样譬如说是不是这个行业有很多都是差不多的公司在竞争

或者是这个行业里面有两三家公司是非常强那所以他们的盈利会比较稳定一点还有那个增长也会比较稳定一点那板块的话也会考虑到比如说银行来说目前他们的所谓的 AT1 或者所谓的 COCO 那些在目前的利差是比传统的板块要宽

那所以我们觉得这个也是一个板块跟行业的一个主题来着好谢谢我们继续聊一聊这个 JP Morgan 的投资团队刚刚提到的是一些比如说行业板块那我想聊一聊这个不良债就是 distressed debtJP Morgan 在这个 distressed debt 这一块其实会不会有优势呢

我们觉得有因为我们的公司规模是非常大所以有任何公司出现问题有可能违约所谓的不良债务那些情况的时候我们 NJP Morgan 通常都能够跟其他主要的投资者一起合作

去跟那一家公司去谈判去寻找一个对我们有利的一个结果那所以我们其实不良债务那边的团队里面也会有一些律师那他们会帮我们想办法去在法庭那边帮我们找一个好的结果

好的 那下面一个问题我想谈一谈这个波动性的管理因为熟悉债券投资的投资者都知道其实过去这两年一个是债券的市场这个波动性加剧过去两年的这个回报其实大家如果看的话很多时候往往都是集中于其中某几个月或者某个时段为主那我想问一下投资者其实如何去降低他的这样一个波动性然后来获得更好的一个风险调整回报呢

投资者如果投资在捐市场一定会感受到某程度上的波动度的但是我们是有办法去把这个波动度调低譬如说我们板块的配置如果我们觉得经济可能会进入一个衰退的情况那我们可以把我们的投资信用平等调高就是买一些比较安全的企业债

另外一个就是刚刚说过的也可以用很多对冲的工具去减少那个波动度比如说 CDS CDX 去减少我们的信用风险还有一些 Treasury Futures 去减少我们的利率的风险

好的那您刚才就是提到了用这种金融衍生品来对冲信用风险这里我想问一个关于 CDS 就是信贷违约调期的一个问题很多人在 2008 年的时候呢其实都吸取了一个教训当时很多人没有考虑到这个交易对手风险可不可以请您分享一下 CDS 现在整个的一个发展

其实 2008 年之后很多特别是美国政府那边有新的法规是需要那些 CDS、CDX 全部都是要中央的交易所去 clear 所以现在其实对方的交易对手是谁我们其实都不需要知道因为我们的交易对手就是那个交易所

要说那个交易所是一个有很多融资的机构还有是要政府配准的一些机构那所以现在交易对手的风险是大大调低了谢谢 Jonathan 那我们再回到关于市场波动这个话题过去几年呢有一些市场波动一些特殊情况比如说这个 COVID 疫情让我们意识到其实灵活调整对于债券投资其实很重要您觉得灵活性对于这个固定收益策略意味着什么呢

灵活投资在债券投资来说是非常非常重要因为如果譬如说你是要跟着一个指数的话那你的调整灵活调整的能力就有限那所以在 2020 年的时候我们那时候 2019 年那时候已经开始把我们的投资组合的信用平等调高一点因为 2018 年那时候是出现一些高速易债链那边的一些问题

因为我们有那些对冲工具在 2020 年 COVID 发生的时候我们也可以很快的去把一些对冲工具用来减少我们的波动度所以那一年我们的波动度是比高税市场的低很多然后当我们看到政府是出手去支持很多不同的行业的时候我们那时候也有灵活性去配置一些比较低

信用平等的还有高收益等级的一些债券板块所以使到在下半年的时候那个 performance 也回来了很多您刚刚提到了很多的这个例子都证明了灵活调整对于固定收益投资的一个重要性那我想问一个比较笼统的问题您觉得关于信贷投资最常见的一个错误观念是什么呢

我觉得就是如果信用平等下涨的时候有时候其实这并不是一件坏事因为那些譬如说从 3 个 B 变成两个 B 的一些企业债如果我们当它被 downgrade 之后那个时段去投资的时候通常他们将来的表现是相当不错的那所以 downgrade 这个并不是每一次都是一定是坏事

另外就是有时候出现一个违约的情况的时候也不是说不能够赚钱因为如果我们买进去的时候那个价格是比它最终的股值就是 recovery value 是比我们买进去的价格低的话我们在那个情况底下也可以帮投资者赚钱的

好的那 Johnson 假如我们现在有一个听众他是股票投资者并且又刚刚好听到了我们这个节目的最后你有没有什么想对这个股票投资者说的

我觉得现在股票市场的价格并不是便宜还有我们目前是在一个非常不确定性的环境底下那所以今年我相信市场的波动度是应该会维持在一个非常高的水平那所以我觉得你们的投资组合必须要有一个风险分散那所以债券是可以提供那个风险分散的能力的

好的,非常感谢 Jonathan 为我们分享目前市场环境下您对固定收益投资的思考和见解,那这其中有很多有用的信息和观点,也让我们意识到专业的团队积极跟灵活的管理以及风险对冲对于固定收益投资的重要性。亲爱的观众朋友们,再次感谢您收听我们本期播客节目,我们下次再见,谢谢。

我们就在下一期节目中为您呈现崭新内容欢迎当时收听

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