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B
Ben Levisohn
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John Hathaway
John Hathaway: 我认为黄金价格上涨始于四五年前，并非今年才开始。促成这一上涨的关键事件是美国在乌克兰战争后将美元武器化，这使得美国国债和美元资产对我们的对手（中国、俄罗斯、伊朗等）的吸引力下降。我们的盟友也注意到了这一点。从那时起，我们看到外国央行和相关官方机构明显增加了对黄金的投资，减少了对美国国债的投资。这是相当长一段时间以来的背景因素。最近，我们看到中国公众持续不断地购买黄金，这可以从中国投资者支持的黄金ETF的增长中看出。有趣的是，直到最近几周或几个月，美国投资者几乎没有参与其中。他们基本上参与的是价格过高的科技股，并且被人工智能和其他主要市场主题所吸引。至于你关于投资时机的第二个问题，我认为现在追涨黄金是不明智的。我建议等待列车在下一站停稳后再上车，至于下一站是哪里，这需要技术人员来决定，也就是判断何时会出现回调。因此，我不会追涨。我认为持有黄金敞口很重要，但我建议等待回调。
至于中国为何成为黄金的大买家，我认为这与他们的文化有关。他们可能不信任自己的银行系统，这或许是有充分理由的。因此，中国公众对黄金情有独钟。我认为，我前面提到的事件也助长了这种趋势。有些人将黄金视为避险资产。你认为目前黄金是避险资产吗？黄金一直是避险资产，一直以来都是如此。它总是与其他安全资产（例如美国国债）一起被提及。如果在一个价格飞涨的市场中追逐黄金，它还是避险资产吗？也许不是，除非你采取非常长远的视角。再说一次，我认为黄金一直是避险资产，一直都是。我只是要谨慎对待进入点。
我4月份的黄金报告中写道，资本向黄金及其他货币金属的迁移可能导致价格达到目前3000美元/盎司价格的数倍。我理解不要追涨的观点。但是，当你谈到3000美元的数倍时，这意味着你认为长期来看价格会大幅上涨。你能对此发表评论吗？是的，当然。这里的想法是，黄金相对于金融资产而言非常稀缺。广义地说，金融资产包括股票（100万亿美元）和各种债务（300万亿美元）。据我估计，可以自由交易的黄金市值约为1万亿美元。因此，400比1的比率告诉你，如果你将少量资产从债券和股票转移到黄金，那么数学结论是，难以想象更高的价格。这取决于外部事件。如果我们出现熊市，如果熊市持续下去，我认为这将是推动因素之一。不幸的是，我们确实处于熊市。但我还想问你关于黄金股票的问题，以及黄金价格上涨对黄金矿商的影响。
坦率地说，对于那些希望获得敞口但又不想追涨黄金本身的人来说，黄金股票一直落后，尽管它们今年迄今为止上涨了不少。例如，如果你查看五年期图表，你会发现大多数股票在价格上涨方面并不那么令人担忧。它们有一个优势，那就是根据你使用的任何股票估值标准，它们的估值都很低。作为整体的黄金矿业行业的企业价值与息税折旧摊销前利润之比大约是过去五年来的最低点，这是使用过去收益计算的。因此，如果你根据当前价格查看未来收益，你会发现它们的估值低得离谱。因此，我认为，对于那些等不及、正在寻找立即敞口的人来说，我建议将黄金矿业行业视为目前拥有黄金本身的替代方案。为什么它们落后这么多？它们的市盈率相当低。是的，它们落后了。而且落后了很多。例如，你可以看到，如果你查看VanEck ETF（被动反映GDM指数），就会发现实际资金流出。我认为，在已发行股份方面，这在低位数。因此，尽管VanEck ETF今年迄今为止大幅上涨（我说大约40%），但资产一直在流出。因此，投资者并没有进入这个领域。原因很简单，黄金矿业管理的历史并不辉煌。他们的财务决策和并购决策并不理想。因此，人们希望随着黄金价格上涨而产生的价值创造并没有出现。但我认为我们正处于一个新的周期。我认为许多管理层（并非全部）都吸取了很多教训。因此，我认为它们的吸引力比人们普遍认为的要大得多。
我认为这既有历史原因，也有2011年之后黄金经历了十年的核冬天的事实，黄金股票也受到了严重影响。但如果你认为我们正处于黄金的新时代（我当然这么认为），那么黄金矿业股票的低估是名不副实的。
我想问你一些关于你的宏观经济观点的问题。黄金反映了许多宏观趋势。我知道你不是经济学家，但是当你观察市场、全球经济和黄金的行为时，你看到了什么？你正在关注哪些趋势？最重要的事情是，美国和欧洲投资者对当前的投资策略逐渐失去信心。他们严重低配黄金，严重高配那些正在下跌的资产，特别是估值过高的科技股。我们知道，这已经登上了头条新闻，所以我并没有说任何新东西。但如果这种情况持续下去，我今天早上刚查看了标普指数。它的交易价格大约是预期收益的19倍（我可能有点过时了），预期收益是270美元。而现在，我们处于5200点。标普指数还有很大的下跌空间。如果我们出现经济衰退，那么标普指数的270美元预期收益将无法维持。因此，我认为长期熊市是人们重新考虑自身投资策略、并考虑其他更好投资选择的最重要潜在驱动因素之一。我认为，除其他外，黄金和黄金股票将被重新发现。
我认为本有一个关于市场的问题。是的，我今天收到一封电子邮件，谈到了以黄金计价的标普500指数，它相对于黄金下跌了大约25%。我只是想知道，你对这种将黄金与标普500指数进行比较的分析有何看法？这对投资者来说是否有任何有意义的信息？这是一个有趣的观察。道琼斯黄金比率是另一个例子。你知道，我不记得具体数字了。但是，就周期而言，我比标普500指数更熟悉道琼斯黄金比率。该比率还有很大的空间转向有利于黄金的一方。但是，我再说一次，我认为这些是有趣的观察，具有一定的历史意义，可以提供一些背景信息，但我不会仅仅依靠它来做决定。
关于黄金，我想问你关于白银的问题。我们收到了很多听众关于白银和金银比率的问题。我们都知道，在黄金价格上涨的同时，白银价格一直落后。我想问一下，造成这种情况的原因是什么？这有点像谜题，但我只想说，白银……虽然它是一种货币金属，具有货币用途，理论上应该与黄金本身存在某种关系，但它也具有工业用途。从历史上看，当人们担心经济衰退时，由于工业用户的需求下降，这可能会成为一个障碍，或者可能会阻碍资金流入白银。但我认为白银有很大的赶超潜力。我认为，当人们对美元的信任度下降时（我们每天都能看到），也许是对美国国债的信任度下降，因为政府和美联储之间的一些担忧，所有这些事情。白银的货币属性会受到更多关注。因为它一直如此落后，我认为它有很大的赶超潜力。
因此，我们必须拭目以待。但我认为，白银以如此大的折扣交易，相对于黄金而言，就黄金白银比率而言，这是不同寻常的。很多问题都与黄金白银比率有关。感谢你的解释。我们还收到了哈里关于铂、钯和铑的问题。对这三种金属有什么快速的看法？如果你想变得非常奇特，你可以看看铑。我不知道你如何定位它。它实际上并没有交易。我认为可能有一些ETF可以参与铂和钯的投资。再说一次，它们与白银有点类似，因为它们具有工业用途，特别是作为汽车行业的基材和催化转化器。我认为这对我来说有点偏离主题了。它们都被视为货币金属，特别是铂。它们很稀缺。它们具有与黄金许多相同的属性，但市场规模要小得多。我认为这有点偏离了主题，我的意思是，对我来说，黄金的论点是货币贬值，当然，我们在过去25年中经历了这一点，也许我们将面临更多这种情况。黄金是解决这个问题的方案。白银也有一些复杂性，也是一个解决方案。铂、钯，尤其是铑（你实际上买不到），我认为它们将是第三和第四选择。听起来是遥远的第三和第四选择。
让我们继续讨论听众的问题。迈克问道，散户投资者投资黄金的最佳方式是什么？也许你可以谈谈参与的不同方式。目前，我只想提到Sprott的实物黄金信托（PHYS），它完全由黄金支持。PHYS背后的黄金储存在加拿大造币厂。如果投资者想要提取实物黄金，他们可以用黄金而不是现金进行赎回。此外，它在税务方面也有优势。它不会被征收收藏品税。我们正在谈论Sprott的实物黄金信托。你可以将其视为证券。因此，长期收益的税收与其他任何股票相同。至于其他选择，还有GLD，这是一个黄金支持的ETF。Sprott实物黄金信托的资产规模相当大，我认为大约80亿美元（我记不太清楚了）。GLD的资产规模约为570亿美元。GLD的一个问题是你不能用黄金赎回，你只能用现金赎回。我相信，如果你有长期收益，它会被征收收藏品税，这显然是不利的。
但是，这两种方法都很容易解决，否则，如果你想购买实物黄金，这对大多数人来说都是一个挑战，因为一盎司黄金今天的价格大约是3400美元左右，你可以购买较小的面额，但如果你谈论的是金币，你可能要支付8%到9%的溢价，只是为了购买与金条相关的金币，所以我认为拥有实物黄金的途径都很复杂。我认为，而且我在这里显然是在推销我们的产品，Sprott实物黄金信托可能是就税收而言、就用实物黄金赎回的能力而言，可能是最好的解决方案。你对Costco等地方的看法如何？我们每隔几个月就会看到关于Costco销售金条以及难以保持库存的报道。Costco是购买黄金的好地方吗？你会支付高额溢价。我不记得具体数字了，但我认为，如果你查看你在Costco支付的价格，我认为它们是较小的面额，也许是十分之一盎司。我不记得确切的数字了，但它们显然更适合零售消费者的钱包。但是，你会支付高额溢价。但我认为Costco表明，对实物金属的需求巨大。为什么呢？因为人们对当前的金融体系缺乏信任。因此，人们愿意为实物金属支付溢价，只是为了将资金从金融体系中取出。这在Costco是一个非常有趣的现象。
当然。我们有一个我完全不了解的问题，我不知道你会怎么说。蒂姆指出，在中国湖南省发现了一个相当大的金矿，估计含有1000吨黄金。这是一个有效的发现吗？如果是这样，它会影响市场吗？你能告诉我们一些关于这个的信息吗？请考虑信息来源。是中国。是1000吨吗？我不知道他们是怎么得出这个数字的，谁知道品位是多少，开采成本是多少，以及它何时才能产生现金流（这可能还需要很多年）。因此，你知道，我们每天都会花很多时间研究个别黄金矿业股票。我们总是首先问的问题之一是，如果这是一个新的矿床，将其投入生产需要多少成本？需要多少资本？需要什么许可？有几十个问题需要回答。因此，我永远不会将你刚才提到的那种报道视为事实。
好的，足够了。我还没听说过。很好的建议。我们收到了谢尔顿的一个问题，他想了解如何知道何时卖出或减少黄金持有量。我们讨论了是否应该在这个时候购买更多黄金。你如何知道何时卖出？你知道，我在商学院学到的一件事，是我一位金融学教授给我的很好的建议。他说，投资中唯一需要知道的事情是什么时候卖出。你想想，买东西很容易。你总是可以更便宜地买东西。如果你是一个动量投资者，你可以买入，你可以追涨，并且能够成功。但是，你必须知道何时卖出。
我会这样说，这取决于你的时间范围。如果你想要分散金融资产的风险，你可以购买黄金，即使你在Costco购买，你也已经将部分资本从金融体系中取出。这可能是你的唯一目标。另一方面，如果你是一个交易员，我不是交易员。我是一个长期投资者。我不知道该如何回答这个问题。我会这样说，如果你看看自2000年以来黄金的表现，这是激进货币政策的开端，从格林斯潘开始，在互联网泡沫破裂后将利率下调，它跑赢了标普500指数和债券。我不记得确切的数字了，但大约是25年复合年增长率9%。比股票好，比债券好。因此，你知道，你的问题的答案是，这取决于你的时间范围。谁有25年的时间范围？好吧，我想我在1998年开始投资黄金基金时就有。但对大多数人来说，这不是一个很好的答案。我想我会转向技术图表分析来回答这个问题，如果你短期投资的话，而我对此无能为力。本擅长技术分析。如果你有时间，在我们交谈的同时，本，请查看一下我们现在的情况。
与此同时，我将继续讨论加里的一个问题。如果黄金市场如此好，他问道，为什么银行不为更多的金矿提供资金？他们正在这样做。他们正在为金矿提供资金。但是黄金很难找到。分析金矿需要考虑很多因素，其中第一个我想说的是政治风险。许多金矿都位于法律制度不健全的国家。一些最好的地质条件位于西非，但是……据我最后一次听说，他们试图将巴里克黄金公司的管理人员关进监狱，巴里克黄金公司是西非一家大型金矿的大型黄金生产商。除了政治风险外，我们还考虑将矿山投入生产的资本成本。关于为什么银行不为新项目提供资金的问题，我认为他们正在这样做，但他们正在寻找更安全的司法管辖区，在那里有很大的机会收回资金。建造新的金矿很稀缺。我的意思是，金融资产与黄金的比率为400比1是有原因的。它上涨的原因是，人们对金融资产的信任度下降，他们正在将少量资金（到目前为止）转移到实物金属。但是，是的，银行为新的金矿项目提供资金可以赚钱。投资新的金矿项目的股票也可以赚钱。但这是一项非常棘手的事情，我们每天都在做。但我不会建议你自己去做。
好的。还有一个问题。然后恐怕我们时间到了。斯图尔特想知道，同时拥有黄金和黄金矿业股票是否值得？或者这是否太多了？不，我会这样说，有两种看待它的方式。一种是黄金是安全资产。你知道，如果购买得当，并且明智地购买，也许是在回调时购买。它是一种安全资产。黄金矿业股票是有风险的，因为它们是矿业公司。但它们提供的杠杆作用是黄金价格变动的倍数。因此，你期望（这并不总是奏效），人们会期望黄金矿业股票在牛市中跑赢黄金价格，今年它确实做到了，在熊市中跑输黄金价格，从2011年到大约2020年它确实做到了。
好的。我们确实有一个问题。我说这是最后一个问题，但我们又收到一个关于特许权使用费公司的问题，我们还没有谈到特许权使用费公司。有什么想法吗？是的。特许权使用费公司，这是一个很好的商业模式。员工相对较少。他们基本上投资于现有矿山生产的矿流，无论是特许权使用费权益，还是许多不同的变体。它们可以是纯粹的矿流，是对特定矿山现金流的参与。它们相对于纯粹的黄金矿业股票的优势在于，首先，它们更加多元化，它们可以在不同的司法管辖区拥有更多的资产。其次，它们实际上并不承担建造和运营矿山的风险。它们只是在矿山投产时获得一部分权益。
如果你查看特许权使用费公司的员工人数，你会发现它与矿业公司相比非常少，矿业公司必须拥有许多不同学科的人员。因此，可以将特许权使用费公司视为拥有……少量不同矿山权益的商业银行股票。许多人（我不同意）认为，这比实际运营矿山更好的商业模式。缺点是，特许权使用费公司的估值指标更高。因此，它们总是价格更高。这就是等式的另一面。- 我想感谢萨姆提出这个问题，因为这是一个有趣的讨论。
不幸的是，我们的通话结束了，除非本想对黄金的技术面发表看法。我不知道你是否有机会查看一下。我查看了。我的意思是，我查看了。你知道，现在，我同意，就像，推动它上涨到最近高点的动量，追涨有点可怕。安德鲁·阿迪森在……对不起，我忘记了这家公司的名字了。投资者观点。是的，机构观点。机构观点。今天发布了一份报告，他实际上认为，下一个短期走势将使其上涨至大约3800到4000美元。他在这里查看月线图，但他还预计，他认为在整个走势结束之前，有可能上涨。他说，这不是问题，它可能达到8600到9000美元。他并没有说很快，但如果只是查看长期图表，这就是未来几年的预测。因此，根据目前的图表，还有很大的上涨空间。我的意思是，图表总是在变化。因此，你知道，像阿迪森这样的人会来，如果图表变化，这种观点也会变化。但是，当查看现在的图表时，这就是他看到的。他看到了更大的上涨空间。这意味着我们将不得不请约翰再次谈论黄金。约翰，非常感谢你今天加入我们。是的，谢谢。非常有趣。
本，一如既往地感谢你加入我们并分享你的见解。感谢我们的听众收听，并感谢你们提出的精彩问题。下周在Barron's Live上，我们将再次讨论市场、企业盈利和经济。我们的嘉宾是摩根大通资产管理公司首席全球策略师大卫·凯利。他是一位非常有思想的经济分析师，我们在Barron's关注他的作品。因此，请加入我们，一起讨论现在正在塑造市场和我们世界的经济趋势。在此之前，祝大家一切顺利，度过一个美好的星期。
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