一路疯涨！我还要不要上车港股？
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我个人认为港股的走势并没有到顶最核心本源还是整个宏观经济出现了比较好的复苏迹象第二个我觉得很大的优势是港股的独特上市公司的分类就是认为 DeepSeek 的出现它做到了在性价比和成本端大幅的使它可用相对来说就有点像一个评价降本的逻辑第三因素呢我觉得也与这个宏观的就国际政治的这个缓和也有一定的关系

各位听友大家好欢迎大家收听雪球出品的后雪长播

这是一档和投资相关又不止于投资的节目我是主持人七我们今天呢请到的是富盛资产的合伙人杜浩然杜总来跟我们一起聊一聊关于港股资产啊投资策略上投资理念最近的一些变化和分享吧因为最近呢其实可以大家看到港股表现的是非常的强势的大概从 4000 点吧一路涨到了 6000 点我说是恒生科技啊

A 股其实也有很多连带的效应我们看到的外部的一些资金也有大量流入我们每日的交易量其实最近也是比前一段时间好太多了所以现在感觉就是 A 加 H 股尤其是恒生科技大家的预期会越来越高整个看到中概互联的表现也会越来越强这个可能是前不久的 DeepSeek 带来的一整套 AI 的叙事逻辑

有一个明显的冲击力但是在此之外我们的整个的先进制造我们从上游产业到下游包括到应用层面究竟还有些什么样的机会现在是不是高估了我们现在如果投资者再进无论是进我们的公共产品还是私募产品包括个股那是不是还有很好的投资机会大家又担心自己买高了所以今天我们带着所有的这些问题和杜总来探讨一下港股科技成长股科技产业这样的一些概念下究竟接下来的投资机会在哪里

那让我们也先请杜总来跟大家打个招呼各位雪球的听众们大家好我是富盛资产的杜浩然杜总我就首先来问您一个问题了港股现在的走势在你看来是不是已经到点了

我个人认为港股的走势并没有到底港股的这一波走势的背后的驱动因素我个人觉得是三件事最核心本源我认为还是整个宏观经济出现了比较好的复苏迹象比如说咱们最近看到的 70 个大众城市的房价开始逐步的走暖包括成交开始活跃了那么这个过程当中首先资金一定是去一个相对说估值性价比比较高的市场那么毫无疑问港股是有估值优势的

那么第二个我觉得很大的优势是港股的独特的上市公司的分类就是认为 DeepSeek 的出现坦白讲它并没有在技术上碾压海外的 AI 大模型但是它做到了在性价比和成本端大幅的使它可用

相对来说就有点像一个评价降本的逻辑那么在这个过程当中我们认为第一个受益的或者最显性受益的行业是互联网类的公司那么它存在重估的过程也正好港股的大部分的中国的互联网的公司无论是细分行业的龙头还是这种大的平台公司它可能都是在港股上市的所以这是第二个

这个我觉得是一个驱动因素第三因素呢我觉得也与这个宏观的就国际政治的这个缓和其实我觉得也有一定的关系因为确实大家可以看到就是原来大家可能很担心啊这个有很多的这种卡脖子或者其实这事可能依然存在但是感觉整体上没有超过大家的预期就似乎是一个欣欣向荣开始就是有点这个缓和的这个迹象那么这个事呢我觉得也让大家在风险偏好上能有略微的提升

所以我个人认为就是港股整体的这个行情您说现在是个顶部我是不太认同的我把您刚才说的几点我们把它拆开来再给大家去做一些抽丝剥茧式的这种分析就是一个是刚才你谈到可能现在核心由 Deep Seeking 发的这个利好是接下来的所有的比如说原来我们意义上传统意义上讲的中概互联互联网的这些股票那确实我们可以看到

所有的平台首先现在要不然自己你自研的大模型已经又都出来了要不然就是我果断的抛弃自研我直接上接这个 DeepSeek 然后大家的动作也都比较快你比如说阿里股价的变动也是能够非常明显的体现出这种趋势就是他也因为赶上了这波新的 AI 的概念那你说到第三点比如地缘我们也能看到就是特朗普好像他甚至也其实曾经表态过对于 DeepSeek 这种观点

也并没有很有这种卡脖子这种迹象整体上来说还是一个比较温和的一个表态吧外国的这种研究报告比如高盛啊大摩啊所有的这些报告你都能够感受到其实 DeepSeek 是一个我们叫 Trigger 也好

它最终给大家传递的一个信息或者说观点还是说整体上这个能够带动整个的中国的资本市场的回升国内外的各种观点包括现在互联网公司已经开始有的这些好像有一些新的预期和估值的可能性了那是不是整体上这个还只是一个开始我们其实认为是一个开始就这个逻辑链条我们稍微把它拉长一点第一是所谓卡脖子的这个环节

根源讲的来说我认为是中国的 AI 技术和美国的 AI 技术在路径上是有一个很明显的思考的差异性的那天 Tesla 不是发了那个 Groove 3 这个大模型我没有记错应该是 20 万张 H100 嘛对吧训练出来的确实在整个的这个跑分上是碾压了很多的大模型但是它非常贵有一个很形象的比喻啊就是说您看这个美国车它的特点往往都是油耗大

马力足对但是到中国人造车的时候他就是先要造这种性价比高油耗能省则省这个过程当中我觉得也是中美这个两个市场或者是这个所谓社会的一个对一个事物的一个观点就是在美国

我是在无限算力的可能性下尽可能得到一个非常厉害能够超越一切推制到极致的一个模型这是我的诉求所以我可以不计算力的投入但在中国可能我觉得 DeepSick 其实非常好的体现了中国的工程师精神这个工程师精神在哪呢就是我在有限算力的条件下

我做一个不输海外一线的模型但是它绝对的可用性价比极高就有点像它在向世界证明就是你其实卡不住我对吧就我以我现在有的这个算力水平我可能已经能实现跟你差不多的东西了嗯那当然何况我们可能还在做这种算力突破啊根上来讲很多事情因为 DeepSig 的出来而应用而生的改变那么第二点呢就说到所谓就是港股互联网包括您刚刚提的这个例子所谓阿里嗯

您说他有这个概念但我个人认为绝对不是概念因为阿里在里面有一个很大的变化是阿里云的这个业务因为 DeepSeek 的出现我们认为是要被重估的而且这个重估里面又有很多的可能性因为当然可能我在这个业务上肯定不算是专业人士但是我从我的这种商业观察角度来说我认为我们大胆去设想一下

过去的云服务业务本质是一个数字存储业务代替了本地存储把存储中心化也就是说你只是原来用阿里云的服务你把他的数据上传到他的云服务器里去那如果现在阿里通过部署 DeepSig 它使训练中心化因为它的数据都在云上它部署一个大模型可以完全的做训练的过程那么在你的本地它只需要做成推理本地化

你可以调用它就云服务器大模型里面得到更好的模型去完成你在现实当中的任务那么这个时候其实整个云服务的业务的逻辑链条和它的商业模式也会发生很大的变化举个例子可能它训练好了非常多的基于金融数据的训练或者基于服务行业的数据甚至比如基于其他细分行业的训练之后这个 AI Agent 本身它是有一定行业能力的被其他行业所应用的时候它是有额外的这种优势的

所以这是为什么可能我们在这个阶段客观的说我们觉得阿里绝对不是概念本身它应该是通过 AI 在重塑它的整个的业务链条这个是我们在这个问题上的一个观点具体的每一个投资者第一个当然是关注个股第二个可能关注无论是私募还是公募基金的表现在这个里面我们可能去找到的投资机会那投资者肯定就是

要关注比较细节的一些指标了而不是停留在这种宏大叙事上宏大叙事可能一个大的方向洪流那我们能够提振一个整体的一个信心或者叫情绪吧但是具体到投资我们肯定还是要看比如说基本面你的财报你的业绩对吧以及未来的可能的这个潜在的业务增长刚才我们也提到了阿里当然我们可能会提到一些其他的一些标的但是这个阿里这家公司它其实业务上可能有一个比较大的转变它的 AI 赋能可能

某一些业务板块要重估但是所有的互联网巨头肯定都在干这件事情那他的 AI 那要不然可能也不弱要不然我反正都是底层调用的是 DeepSeek 也都差不多那都赋能了那是不是大家军备竞赛又在一个新的 level 上重新开启了那还合

何谈重估呢因为每个都重估了我理解首先就是我今天在这个播客里说的所有的话不构成任何的投资意见这个毕竟还是一个从业人员只是从商业的角度去探讨我想说您这个问题非常好

因为似乎呢大家的痛点就在这到底它的差异性在哪这个是一个商业活动里面最有价值的事情是其实每一家互联网公司的基因是不同的因为基因不同所以它在这个 AI 的这个时代里处的先发优势是不一样的比如我举个例子纯购物类的平台

和一个云服务平台它在 AI 里面可能可以去赋能的东西是不一样的也就是说有些东西它可能它从商业模式来说它改变的有限对吧有些它可能改变的更多比如说可能我是做一个这种某个端吧这个端呢可能只是输出文字

他自己有很多写手去假设输出文字如果真的 AI 出来之后他可能用 AI 大模型去替代他的文字他要去训练这个事情他写的很好他只是把写手替代掉了但他并没有在商业模式上做创新甚至增值服务能提供他只是削减了他的成本是对吧那这个角度来讲可能他的重估就不如比如说我还能再做其他的增值服务里面就是有点像他让我的产品变得更好

我能收更多的钱那么我觉得可能他的这个商业模式的改善在 AI 时代就会更好

第三呢就是我们也看在 AI 时代里面互联网公司之外其实还会有很多的硬件公司被它改变也是后面的一个很大的看点今天开玩笑说我如果已经提前准备好了稿子我今天戴一个那个 Robic 的那个眼镜是吧直接照着念对照着念就行了咱感受不到但其实它确实很显著的改善了生活它是一个非常好的硬件

反过来说可能在互联网时代 AI 时代所有的公司都面临它的重固对于普通投资者来说它的劣势是在一个技术高速进展的过程当中它对基本面的改善是后知后觉的往往在科技进化的过程当中财报的改善也是跳跃式的

嗯那对于普通投资者来说确实在个股的选择上是存在障碍这个事其实反过来您可以回退到光复心愿的时代嗯因为很多的投资者其实在这个过程当中是非常盲目的因为他也不知道这个技术的路径从哪里可以开始展开哪个细分的环节可能开始突破正好你们自己也也曾经经历过这个时代嘛是所以我们会想说就在中国光复的前世是所以这个时代我觉得第一是可能跟投资者说我觉得最稳妥的第一个选择其实是应该买 ETF 嗯

对我觉得在个股上咱们选择说实话偏盲目因为牵扯到一个又一个很有意思的问题我就想说很多投资者其实也最近有一个像您一样的观点或者是第一个问题就是它是不是涨太贵了毕竟你说 4000 多涨到 6000 多或者个股可能翻两三倍了这个是不是贵了包括看到一个图这个图很有意思它是统计了美股的七姐妹和中国的石小龙 2024 年开始的涨幅

就说好像中国已经高估了涨得比美国多了我就忍不住毁了一句在那个朋友下说我说如果从 23 年开始看美国的 AI 革命其实是从 23 年开始的你如果把 23 年拉进去以后你会发现它还没到那个地方呢以后 23 年整体的这个走势是没有那么好的这是第一点第二点就是普通的投资者客观的说在不知道基本面的变化情况下它会

它会往往只能拿股价的相对的高低和位置去做贵和便宜的判断但这个是一个前提假设是基本面恒定不变就比如说我举例的今天我面前有杯水这瓶水是透明的咱们如果拿个黑布遮起来我里面完全不知道你装了啥可能原来咱看的时候还是瓶水它从 5 块涨到了 10 块你说贵了这瓶水应该就值 5 块但是这个黑布下面的水假设它已经变成了黄金但是

但是因为黑布罩咱谁也不知道但可能有些人通过某种方式可能热诚下或者其他方式意识到了这个事情或者可能掀开一个小角看了看他意识到欧里面在发生变化发生了可能有黄金产生了他说这个东西至少值 15 对于一个只知道这个黑布下可能是个水的这个投资者来说他觉得这你也太扯了吧是吧 10 块我已经觉得很贵了你给我干到 15 但有可能某一天这个盖子揭开全是黄金这时候市场价赢到 50

这时候投资者后知后觉说这东西应该值到 100 可能某种程度上来说这公司已经没有所谓的后续的投资价值了因为它就已经变成一个黄金了所以这个是我觉得第二个维度可能大家会去问这个问题的原因第三个呢还有一个原因就是过去三年吧 2022 年 23 年 24 年市场的特征其实是一个偏弱的市场就是强预期弱现实客观的说可能大家不断的在憧憬是不是经济的底部

是不是有行情哪里是经济的这个刺激的这个政策的窗口但是呢往往第一都失望了这个事情就导致呢可能有些预期先跑的这个行情到后面因为没有现实的支撑而回落那么久而久之就让投资者就已经习惯了行情无法持续这就是概念主题的炒作他

它长了这么多了我就应该把它卖掉一波之后就赶紧跑因为之前两年我的整个惨痛经验已经教育了我和告诉了我我必须得这么做但是我跟很多人开玩笑我说你有没有想过在 2022 年你不是这个状态

你是疯狂的抄底因为在 192021 年三年牛市任何一次回调都应该是上车的机会但你可能都错过了到 22 年回调了你说终于有个现象的回调我上车吧结果抄了一年的底把自己埋了一年是对吧所以我想说就确实在这个纬度下投资者或多或少会受这个事情的影响可能也无法去摆脱的把刚才那个点咱们再打开来就是你刚才提到

如果我们从 2023 年开始回看的话中国的这个叫 Terrific 10 对吧然后这 10 家公司可能整体上的还没有消耗自己的这个所谓的预期吧就是还能继续往前走一段时间现在大家来看

无论是阿里腾讯啊等等这些头部的互联网公司在这一波涨势之前其实也就几个月或者一年之前吧那个时间点是不是真的如市场普遍的人所说它真的是太便宜它真的是超级低估的就有多低估以至于我们可以判断日后一个上涨的一个趋势就这话其实说穿了有点回事嗯

就是可能抄底成功的人在那个阶段可能抱着再亏 10%我也认了的心思进去了这波对了咱回头看你看你为什么没做这个决定是我可能很聪明的意识到当时很便宜这个便宜和贵有点像是一个相对概念我个人认为在 DeepSeek 没有出来之前其实你说估值的中位数应该在哪里这个事情我认为是一个很难去思考的问题因为没有新的想象空间我觉得不仅是没有想象空间因为我个人觉得估值这个体系在不同的市场语境下

应该是完全不一样的如果你把这个事回推到 16 17 年

说茅台当时可能 30%的增缩 10 倍 PE 现在回头看好便宜啊是吧当时我们还跟别人开玩笑我说海外这个可口可乐不怎么增长 30 倍但是你反过来思考在任何的市场环境里面最终这个 PE 是被交易出来的大家都能接受这个事情那只是说你涨完了以后你回头看啊它当时很便宜的确这波的上涨过程当中首先我们明确它是有基本面支撑的这个基本面支撑应该还是 DeepSeek 这个 AI 技术的横空出世

带来的可能性比他之前传统的这些业务在无论内卷也好还是自发的生产也好或者是可能大家去憧憬他自己通过囤显卡或者是怎么去堆自己的大模型或者是内部做些什么调整去做改变我觉得他显然意见直接的多也高效的多

这是第一个点第二个点呢我个人认为就是在这个阶段我们如果说要去探讨它有没有泡沫我说肯定有泡沫嗯这东西因为大家都有预期在里面预期就是所谓的泡沫嘛是不是那就跟你倒啤酒一样上面一定会有个沫子是什么时候破的问题第一是什么时候破哈第二个问题是它的沫有多大是吧很多人核心是觉得这玩意全是沫

今天还跟朋友开玩笑我说不要为了可能回撤 10 到 15 错失了个三年的牛市朋友会问我第一个问题是真的有三年的牛市吗第二个问题是可能是不是只跌 10 到 15 我是觉得就是整个这个泡沫可能不像大家想就全是沫子它还是有真实东西在里面的毕竟你还是改善了嘛你在用它对不对你也在开始用 DeepSig 你在用豆包你在用这些东西改善自己的生活包括我看到像腾讯最近也发了一个新的这个平台就是个人的那个数据库叫爱马对吧

所以我会觉得其实大家都在改变

你说这里面完全没有基本面的东西吗我觉得是不对的第二呢我认为就这波行情为什么这么剧烈呢是因为在科技的发展过程当中它不是线性发展它是跃前式的也就是说 DeepSeek 要横空出世当然可能是媒体的突然曝光或者是可能大家去大肆宣传但确实在资本市场里面提早去关注到 DeepSeek 这个东西对于所有的互联网行业带来的改变的投资者也好或者是普通观众也好我客观的说可能确实也非常的少

对吧有点像隔壁班的优等生考了 97 我们这班里面拉出来所有人可能都是 60 分刚刚几个都没一个能打的突然第二天模拟考放榜了我们班出来一个 95 的

这种感觉是这样的一个感觉我觉得反过来说它极大的激发了这个热情促使它迅速的上场是因为基本面有一个 tipping point 我觉得这个是可能很重要的事情这个在你看来是一个更宏大的一个叙事导致大家的这个市场交易的情绪或者热度发生了变化还是说大家真的看到了未来有潜在的改善公司基本面的可能性

首先任何的行情背后一定得有宏大叙事没有宏大叙事我觉得热情是出不来的叙事多还是噪音多我个人觉得现在没有什么很狂热因为现在市场充斥的是什么呢就是是不是我要减了是不是我要走了因为我觉得大家其实还没有到这个所谓狂热的信的这个阶段我觉得更多的是怀疑就好像比如咱们今天会聊这个问题的背后的逻辑其实也一定是在咱们雪球的这个用户层面团队层面肯定多多少少对这个事情是有分析的

对吧那么说明他就一定没有到所谓就是大家都很狂的这个阶段我们做节目的初衷有时候是让大家冷静一下对我跟大家分享一个很真实的故事因为我的工作是需要高频度的出差见不同的投资人去跟他们讨论我们的一些对市场的观点一些我们的投资理念那我们也会接触到一些可能比较大的这种投资者就是机构投资者也好或者是一些财团的一些超超超高精致客户

那我能感受到就是可能对他们来说他们也透露着一些不安在上个星期五的时候我记得非常清楚我在东南沿海某一个地方见了一个超高竞争他也很担忧他说浩然长得太快了

是不是我要走了是不是我应该就出来了其实你说这个钱对他的整个财富的角度来说其实不会影响他但是他也会有这种感受因为这是人性所带来的包括过去这三年也没有让他尝到什么甜头他的坚持没有结果所以我想说第一我不认为现在的行情背后似乎到了一个躁动狂热的阶段

我觉得更多的是大家将信将疑第二件事呢我认为从基本面的角度来说是有改善的

但是这个改善在现在这个阶段的确不明显那它不明显就会带来什么问题呢这个行情在这里会有所等待它倒不是说我咱就结束了就回去了什么 4000 年涨起来回到 4000 年这可能不会但是你说它再复刻这样的涨幅的确不太会因为它确实没有所谓更大的刺激出来但它在等待的是什么等待的其实就是您说的就在基本面维度一到两个采报季一季度二季度吧

可能能看到多少实际的编辑改善以及可能在 AI 的这个进展过程当中有多少可以落地的东西那当然同时从投资者的角度或者我们这种专业机构的角度来说我们的任务就变成了要在这个阶段开始去分辨包括我们现在的组合里面以及我们可能你投的组合里面哪些是可能能迅速有落地的盈利已经开始实际改善的那有些哪些还是在吹牛的对他的这个逻辑理解可能有偏差我们要把它剔除的

过去的经验来看无论是机构投资者还是普遍意义上的散户或者说大的这个情绪吧大概能给这个基本面的改善或者说我看到一些 slightly change 就这种东西市场的忍耐度会是多长一个时间我看两个 Q 我差不多就能够知道一个结果

实话是说我认为是资金久期决定的这个倒不是我说我有一个公式能够套用我们过去两三年的行情的持续时间也非常的短我个人也是认为可能在我们的资金市场或者是投资者心理里面他的资金久期变得极短就是他可能无法忍受长期的等待因为他对未来收益率的预期是相对来说比较负面的他就总认为我在错失机会或者可能我再等等就亏完了

今天我来的时候还跟咱们雪球同事开玩笑我说我们最近主观多头吧这个今年的业绩呢各家都有所好转看起来似乎是不是都很好过我说其实不是可能很多客户经过了三年的等待产品终于回到了水面谢谢你获利了结得了帮助我全身而退把这个球给我我回家了所以呢其实是这样一个状态本身您说的这个问题呢我觉得更多的是由资金 97 来决定的

那可能对于一些产业客户他们给我们的这种等待周期因为对他来说他也不会急着催促你对吧那可能他的等待周期甚至是以一年为计的最近有一些机构投资者去跟我们探讨是不是一个很好的加仓时机他俩本身也是看好可能在各自的行业也感受到了 AI 对这些行业的重塑就有点像自己也通过 AI 可能让自己的企业可能变得更灵活更有效率所以他也会觉得这东西是好的只是我在这个技术里面我不知道哪些公司能赚到大钱因为我相信他一定能赚钱

这里有一个细节有一种是说我们大家发现这个行业可能有一些机会但是市场没有像我们现在这么过热那它就是一个慢慢等待比如说我接下来的一个季度的财报或者半年报都没有发生一些明显的改善我可能因为之前也没有这么热所以我给这个公司或者耐心会多一些我愿意更看到一些长足的一些进步但是现在的情况是我突然到 6000 点了一季度的财报出来之后

如果没有明显的改善我的这个 6000 点就已经会掉下来了就是这个是一个前期积累的预期过高所以它会快速的释放还是说我们整个的市场会有更多的耐心给到中国的这些企业在 AI 上结合的尝试

回答您这个问题我觉得分两个维度第一个维度是我认为所谓基本上没有改善我有耐心去等待或者这个事呢它在现实的投资过程当中很难实现就市场其实是高度有效的其实市场已经 pricing 了大部分的信息只是这个信息里面可能有些被 misjudge 的部分第二个呢是如果我们去探讨所谓的从 6000 点如果比如 AI 类的公司它的业绩不是特别好的话那么大家会不会出来

掉多少或者怎么样您担心的这种所谓深度调整还是小调一下开玩笑说可能我更多的认为是市场上的 alternative investment choice 是什么这个市场都没有什么特别好的选择这边可能反过来还是一个比较 promising 的结果那我觉得可能他没有办法离开对因为我觉得毕竟像我们录制节目的档口刚刚尹伟达也公布了他在 2025 年一季度的这个财报

像英伟达这种其实之前已经被 priced 好几轮了结果他的财报还是超预期的最后拿到了一个全年度营收 1300 亿美金的这样一个特别炸裂的一个成绩感觉全世界的这种企业也不是很多因为他是一个金矿旁边卖铲子的所以谁都知道

即便所有的 AI 的这种应用公司都不赚钱反正赚钱的就是他那所以他能拿到这样的业绩那既然是其他的 AI 公司或者应用层的公司都不赚钱而且他还被提前 Prize in 了那是不是他可能拿到这种完全超预期的结果的可能性就变得更低了

讨论 NV 在任何节目里都是一个非常危险的行为这就跟当年讨论房价的感觉是一样的我客观的说就是我们提出了一个观点就是为什么至少我们的观点是去投 AI 应用层因为您刚说了一个非常简单的逻辑说似乎就是说英伟达赚钱所有的 AI 应用公司都不挣钱

我个人认为就是过去算力模型的成本太高了那 DeepSeq 的出现恰恰实际上是在挑战这件事情因为我最早可能说了一个观点是我认为中美双方在 AI 的技术路径上是有差异的那美国追求的是叫 Dream Model 我在无线算力下堆出来一个非常好的 Model 但我个人认为在中国的技术路径里面大家追求的是数据这个在 AI 的发展过程当中我认为也是一个很有趣的

大家的测试点的不同因为其实在中国最终 AI 所谓胜算我个人觉得很大的原因其实是我们拥有更好的数据体系就是我们的全社会的数据化其实更高我们的这个数据的这个分门别类细致化以及它的这个庞大的这个数量其实更好拥有数据是最重要的

客观的说你说大模型它是一个很大的创新吗似乎倒也没有因为有兴趣可以读这个李飞飞女士写的那本书我看见的世界其实她正好讲了这个故事我觉得她其实把这个事情说得非常清楚就是以前这个模型它只是因为数量太小所以它非常失真突然间

突然可能我们这个世界有非常多的数据库很大量的数据之后有一个人力平息静的用了一个不是那么新的模型去大数据的样本里面去做了一次跑分反而意外的得到了一个很好的结果引发了这个事情的改变也就是说大家原来对模型的理解是什么这是这条路径的模型基于小的样本和有限数据的结果那么突然这个数据量因为这几年的数据化就全球数据化的过程变得庞大无比

那么这时候突然有人力平息地用了一个可能更适用于大模型的一个模型去跑

突然得到了一个很好的结果其实是数据量变大了那对中国来说我们的数据那显然呢好非常多非常多那么我会觉得可能在 AI 应用层面我们的基本面改善的这个可能性至少在我看来是更大的当然很多投资者是需要眼见为实对吧我需要看见我才能相信但是我们这种主观选股类的投资其实我个人就要相信才能看见

因为我个人在量化公司也工作过在主管也工作过也管过钱比如量化的策略大家可能是看这个模型过去的稳定度所以你是看超额嘛过去可能 10 年 20 年在市场不同的环境下的超额你看见你就相信它了对不对因为它是一个统计性的事情没错它是应该被附现的那对于主管来说其实你会发现他所做的事情在我看来它其实有点非统计性

他什么时候挣大钱是在这个世界出现巨大改变或者说一个产业改变变革过程当中这个改变过程当中带来的超额收益是有价值的因为它无法被统计化

它可能过去没发生过那么第二件事情是我们回退一下比如说我 2010 年第一份工作在全商自营部门工作那时候我替公司做决定我说我们买点茅台吧那时候茅台 90 块钱老板买完以后很开心 100 块钱卖掉了几天就涨到 100 了跟我说小杜干的不错那时候还美滋滋的现在回想起来觉得自己真蠢最后会涨到 2000 块钱但反过来说你说在 100 的时候如果你不是相信它或者是你至少得对它有信仰或者是这个所谓的你通过基本面的信息去接受了它的变化你不停的跟住它

你是不可能走到那里的倒退一万步讲对主观投资来说很多人说那你不就是拍脑瓜吗我说也不是好的主观投资者实际上是尊重现实就是我只看现在我看未来是基于现在去往外推嘛对但是有点像比如说他是个好公司不是我对他简单的定义而是他的现在告诉我他可能是家好公司但可能明天他变得不好了比如说他的盈利其实出现了下降可能很多的投资人说因为他过去是个好公司我相信他能好起来对

所以我死扛但最终越扛越差可能对我们的投资方法来说他明天如果变得不好了对不起那可能你确实丧失了或者降低了你成为好公司的可能性我就相信把你剪掉了我只尊重现实

我是一个关注现状的尊重现实尊重客观的一个人那么当然我里面也有我自己的判断就是首先他得现在就得是一家好公司基于你的各种的模型的指标反正判断他是一家好公司是然后同时我还得判断他无论是在的行业还是他的产业机会能够证明他可能会有潜在的这种增长的趋势是其实你们不太会选择现在看起来可能还没那么好的这种公司那是这

这里面其实就是有一个大家对我们特别大的疑问因为我们是一家可能不太愿意去参与 0 到 1 的过程我们可能愿意参与 1 到 10 甚至 3 到 10 这个过程我们都愿意去参与你怎么去抓这种成长性的公司或者说早期成长性的公司这个事其实换一个问题问其实就也是一样的很多投资者其实在我们转成 AI 之后发了一个灵魂拷问

说哥们 23 年的时候我就问过你们为什么不买 AI 你们一直说这玩意不靠谱是个概念感觉没有落地眼瞅着就错失了这么多机会怎么到今天了感觉这市场也很亢奋了突然这个时候跳出来说我看好 AI 了客观的说投资上我们承认自己不是市场最聪明的人就我们的确没有像巫师一样的预示未来的能力

那我们的唯一能力是什么呢是我们在这个事物改善的过程当中找到了一个可能看起来有希望成为那个划时代的时间点那个节点去做判断就有点像这个时间点过了以后过去跟现在和未来是发生变异了我举个例子

比如光伏的评价时刻光伏是个新的技术吗它其实不是对吧我本科学材料学我本科的时候其实就已经开始做这种太阳能硅材料的研究了它并不是一个很新的技术但是随着人们在工程学上的进展

对于原料投料的这个掌控以及技术的这个进步以及生产效率的提升他终于实现了评价评价改变了光伏行业的发展曲线摆脱了过去补贴的时代也摆脱了过去的所谓政策周期时代其实你还是需要一些标志性的可见的事件对所以这个其实就意味着比如像 DeepSeek 的出现

它就是一个标志性的事件因为它的确便宜了之后降本了大家开始用它过去我们确实看到了大昂比亚大家不停的发新模型英伟达不停的在创新高似乎显卡卖了很多但是到我们的角度来说我们在周围的感知过程当中我找不到任何一家公司当然除了英伟达我找不到任何也有一些国内的英伟达产业链的公司确实也挣了钱但我始终找不到最终谁在买单就是我找不到这个买单人的时候我是很恐慌的

这是第一个点第二个点就是在技术路径的前进过程当中我很害怕我会选错就比如我举个例子 20 年刚开始买光伏的时候我们买的是逆变器为什么买逆变器其实那个时候对于光伏的技术还没有定论但确实光伏已经评价了假设我不是一个有能力看清楚技术最终的形态的人的时候我只能选择一个刚性的环节

就是它就是什么技术总归直流转交流你都得用逆变器 OK 那么我就买这个当然在第一波帮我们很好的赚了一些钱同时我们通过这个东西重新又梳理了行业在后面的过程当中可能我们换到了其他的一些细分行业上去那么也是基于产业的一些理解 AI 也一样现在我们拿了一些半导体的公司当然这个我们也不知道会不会对外披露但是总归 anyway 就是我们有一些半导体的公司那么这半导体公司可能它是个卡脖子的环节那我们觉得 OK 它是刚性的

因为确实大家对于 AI 的这个过程当中也有所谓 GPU 和博通的这个 ASIC 的这个技术路径之争其实也存在了这个大家的疑问特别是说到底了因为它还是太贵了对吧那么也存在可能会有些变化的可能那我不知道因为我也不知道谁最后能胜出第二就是我只抓应用应用好抓因为应用你才能知道它能不能赚到钱

是对吧那我可能去上人工资调研我就问男的你们最近那个日活怎么样你们的 take 值是怎么样你们的整个的这个成本下降了多少你们的运营是什么样的你们在 AI 的过程当中你们对于这个业务的所谓进化方向是怎么把握的这个我觉得都是非常

真实可靠的当然这过程当中可能我们也会去随机做一些这种实地的调研比如说你可以用它的这个 APP 也好或者你可以用它的服务嘛你自己看看你自己想不想用付费你付完费之后你发现它跟你不付费有多少的粘性使用粘性这种情况下

这种体验式的这种感受也能很好的帮助你去判断技术对这个公司带来的基本面的改善又回到刚才你提到的一个理论层面或者叫理念层面就是你讲到的这些是不是恰恰就说明我们也确实得做到先看见再相信呢你得先看到这些具体节点关键节点的指标发生了明确的变化比如说你提到的光伏评价我们现在提到的这个 Deep Seek 导致的成本下降你先看见这个

才能相信说这个产业未来会有一个很好的增量的确引发了我的思考在这个逻辑上我是认同您的结论的因为的确我们会需要一些实际的现实的东西去佐证我的观点但是我想说的是对于主观的投资来说它是需要所谓想象力的只是说这个想象力的背后的支撑点是这个东西或者退一万步讲就是我们的看见看见的其实不是结论而是逻辑

比如你提到的可能普通的散户他需要看到具体财报上我看到营收同比增长 50%这个是一个就很具体的看见了但你可能提到的是一个具体产业链逻辑的一个变化的看见对这个是我们觉得可能在不同的维度可能有些差异

所以这个可能是你们所秉承的一个大的一个投资框架了这块正好也可以跟我们说说就是说你们现在因为有相当一部分是在关注 AI 嘛就是这个关注 AI 是不是恰恰就是在你刚才提到的我看见之后真的就是在 DeepSeek 那个时间节点还是在更早 ChatGPT 的那个节点我开始看到了这个投资机会并且开始参与布局的

严格意义上来说我们并没有在 Chad GPT 出来之后在 AI 上挣过钱那个时候节点可能太早了是吧因为这个事呢我也很想跟很多投资者去聊一个很有趣的话题啊就到底基金经理是个什么样的人就是我会和很多投资者会说一个很简单的话我说他们也是就是凡人是普通人他有学习过程的对他有个学习曲线的在一个新的事物出来的时候他需要去学习去理解的而他的理解不仅仅是技术本身

更多的是他对这个东西的估值是怎么去理解的怎么去把它估起来他得有一个相对参照的毛参照的体系那么这个背后他是需要他有一定的这种过程第二点他是有路径依赖的

那么这个路径应该就是我过去的所有投资也都是相对于第一偏右侧的我是偏就是比如说我在基本面的事情上有一些划时代的改善的包括我的投资方向其实是偏大中华地区就是 AH 的那最终我投的东西都是 AH 的公司我可能不去买海外的公司的那么对我来说我确实关注的是比如说这个技术在中国国内的应用市场也都知道就是我们家在 24 年之前市场还都认为我们是个红利选手

结果 25 年 1 月份底到现在可能我们密集的发声也向所有的投资者传递的信息就是我们从这个东西出来转到了科技为主的一个投资方向上去那富盛的投资理念具体是什么呢首先我们的投资理念一直叫业绩驱动投资其实拆出来我们说我们寻找的叫时代稀缺大单品什么叫时代稀缺大单品呢就是我们认为不同的时代语境下

它的这个所谓这个时代红利者是不同的并不是某一个企业或者行业在所有时代都是红利者这个是非常难得的一件事情所以万物皆有周期嘛对那第二件事是什么呢是因为我们其实关注的是盈利就是我首先是假设我是一个股东我持有这公司的股票我是它的股东它能不能持续为我创造价值这公司是不是有点像个印钞机一样持续在印钱那么

那么他的印钱的过程当中我更关注的是什么是他的所谓竞争壁垒能力那这个竞争壁垒能力其实最终变成什么是稀缺性就是我们传统比如说巴盲以及这个价值投资派也会讲这个护城河对类似这种所以为什么我们在 21 年 11 月份 12 月份说敢于去把光复新能源清掉

它是个很好的行业对吧在当时大家也觉得这是一个时代红利者的行业但是当你看到它的所谓产能激增的时候你会担心你所买的公司竞争的这个壁垒或者所谓它的护身盒就没有了有点像时代红利是有的但它不会平均的降临到所有人身上了

这个是我们觉得它不够稀缺的原因那当然单品呢是我们对公司的筛选标准就是我们希望这是一个专注的公司是一个可能在这个业务上有我们只买龙头公司就是可能我不会去买那种比如说这个行业第三第四甚至第五名这个里面呢反过来说我们也有一个习惯性的是我从来不去质疑第一名他做成了就是做成了我凭什么质疑他我并不一定比他更懂他所在的细分行业我没有道理也没有能力去质疑他我就必须接受他

那我接受他我就买第一名因为第一名一定是时代红利里面最受益的那个人当然这个过程当中如果时代的这个红利有些细分的变化比如说因为技术路径的切换可能产生了变化那么红利切换到别人身上那我就去买别人的那个第一名就好了所以这是我们的一个投资哲学投资策略刚才我们正好也聊到了护城河这个概念再把它绕回到刚才咱们提的今天的这个大的主题无论从港股科技到现在的 AI 嗯

AI DeepSeek 或者说未来的大模型通用语言模型就你会认为这个护城河高还是低呢这感觉现在大家都在做这个的护城河在你们看来究竟是什么呢我们就回到我们最早讨论过的一个公司阿里身上阿里云是这个行业的第一名国内的云服务里面应该算是第一名了

它的护城河已经很高了呀它只是在用 DeepSync 更好的加强它的护城河因为 DeepSync 本来它的价值就是开源且免费嘛所以护城河本身并不是 AI 对所以为什么我们会去买 AI 应用的公司而不是 AI 技术就如果我真的是认可 AI 我应该去买卡

对不对开完小轴我应该去买卡但我一直没有买卡可能我现在买的可能有些半导体的公司是我认为中国最终会在这上面有突破就最终我要依赖 AI 技术我也看好因为可能下游需求的蓬勃发展会激发国产替代的这个速度所以我会有这个配置他公司可能还是要配的对但是我的更多的关注点其实恰恰是在应用层面的这些公司因为他们才是利用 AI 更好的公司反而纯 AI 模型公司

它的稳定性就不是那么强了当然也没什么上市的可能有几个制价的但是呢我们会相对来说比较犹豫一些是那你从过去的实际情况来看就是美国七小强七姐妹吧其实它的 AI 的模型也是层出不穷的今天出了一个 Glock 3 明天又出个什么 Lama 4 就是这个东西你很难说哪家真的跑出来刚跑出来第二天突然又被 Deep Seek 取代了所以感觉这个并不是一个核心的一个痛点而且

而是看它怎么嫁接到一个传统你本身已经有足够强护城河的这么一个领域对就这个里面呢我可以做个简单类比再往前因为我前两天读了一个文章我还蛮认可的就是说 DeepSeek 是移动互联网行业就是 iPhone4 时刻那就基本上 2010 年就是我们会首先把这个事情类比就是这个 DeepSeek 的出现的确改变了这个世界的很多东西应该这么说谨慎点它很有可能会改变这个世界大部分行业

那么移动互联网其实也某种程度上说重塑了这个世界的很多行业但是移动互联网这个时代里面最受益的公司恰恰是硬件类的苹果嗯 气质能手机里面的一些其他的公司包括他一些配套产业链第二是互联网平台公司嗯 对吧就出现了像腾讯 阿里巴巴 拼多多这样伟大的互联网平台公司这是个技术带来的变化吧

那如果参照这个事情你说技术是好的但最终最受益的公司是硬件和所谓应用层可能都出来东西所以参照这个 AI 其实我们认为也是这个逻辑就当这个技术降本了以后那么的确最受益的我们认为也是这两个维度

看一下过去整个你们的一个增长曲线其实也是跨了不少的领域行业可能在非常早消费还帮你们挣了钱之后可能是光伏然后新能源车包括传统能源以及到最后的 AI 然后所有的这些中间还有个红利林林总总十几年的这样的一个生涯当中大概是什么样的决策能够让你们持续不断的去找到一个新的增长点这个在你看来是不是算切换风格

这个其实是大家对我们投资风格的一个很大的疑问就是说你们到底是个什么风格因为市场呢大部分人喜欢把投资风格简单的分成成长或价值可能在这个我们从光伏切到所谓红利红利再切回这个 AI 的时候呢可能很多人就会再次提出了一个问题那我们想说呢首先我觉得促使我们做决定的背后本质其实是我们对现实的足够尊重因为我们刚才也说了嘛时代稀缺单品是我们的所谓的投资方向和投资理念那么我们就会拿这个

框架去套用到我们所有的拟投资标的上你是不是还在时代红利里面比如说消费品它的背后的红利可能是房地产的一些红利最早的这些核心资产我们是有一部分是房地产红利那么当这个房地产红利期可能去向尾声的时候那可能我们就也尊重这个现实情况你的业绩可能确实出现了增长乏力的迹象我们就先出来了这个是我们敢于去结束你的原因的包括可能我们在结束光复新能源汽车的时候

也一样也是在可能一个大家情绪的高点人生顶废的时候大家所有人都在往里冲啊或者是整个产业都在往里冲的时候那可能我们觉得经营性壁垒可能会出现问题或者是产能可能出现压力了 OK 换一个

最早买资源品的时候包括开始买红利的时候其实 22 年年初的时候我没有记错我们是在 4 月份才想清楚这个事我们客观的说也不算是最早想清楚红利的人或者是想清楚这个逻辑的人当时我记得还有投资者很愤怒的跟我们讨论问题因为我们买可能资源类的时候是在一个资源相对高位的价格

他会认为就是你在过去的所有历史的长河过程当中资源的价格都是周期性的你在一个周期的顶部去买这个资源那说明你不懂这个投资你为什么要去做一件明显看起来是错误的事情呢那我们当时跟投资者讲的逻辑呢是

第一我并不认为这个资产价格能继续大幅上行因为当时可能还有外部这个地缘战争的这个因素导致大家会担心可能比如油价能涨到 200 美金他说你是不是认为是这样的我说倒也没有这么认为油价有可能会在这里稳住不动我们查遍了整个的这个产能报告包括很多东西我们发现很有预期的现象因为环保主义的盛行所以很长一段时间都不会再有新增的产能

也没有新增产能之后同时需求又非常稳定之后一个资源品的价格其实就会出现稳定因为供求关系决定了一切当一个资源品价格持续稳定之后开采成本距离售价之间的价格就是它的毛就是它的利润在公司层面又没有所谓的新增的资本开支只要不断的能以现金的方式回馈给它的投资者实际上它就是一个非常好的投资

那在当时我们把这个投资也定义成一个成长性的投资但可能对大家来说它是不能接受的因为认为它是一个所谓你去买价值类的资产你已经偏离了你的所谓过去的这种成长性行业的但我们当时也跟大家开玩笑我们说有没有想过可能是成长性的行业里面没有成长机会

我们才去选择了一个不会在成长性上或者盈利性上 miss 的东西这是我们对成长性的利益就是我们从来不会很教条或者刻板的以行业去划分成长性我们只关注这个公司能不能稳定挣到钱或者他能高确定性的挣到钱给我他的投资性价比是不是好

作为二级市场投资者的时候我可能要思考估值的问题首先你要去从股东的这个角度去思考这个公司他能不能现在给你挣到钱回到最早我们俩讨论的问题就是你说好像为什么我们不太会去在他还没有起来的时候我看不见的时候我们去买因为从股东层面我不觉得这是个好投资比如说他还在资本开支他还在拼命的建产能从我的角度来说我无法分辨他的这个开支是有效还是无效

他是不是能靠比如说建这个产能把迅速投资款收回来因为毕竟我我是他的股东对不对那我只能什么就你接到订单了第一车市产完毕交货了客户的反馈非常好这个绝对是一个可印证的他就可印证了 OK 拿到订单了我立刻开始投没关系你可能已经涨了两倍了市场有聪明的钱喜欢你我接受没关系对我来说这两倍就是我付出的代价但是我的好处是规避了你做不成的风险

那在我拿了你之后可能你又能涨两倍那这两倍是我能挣到的钱当然这个过程当中可能你过来的时候你的订单又不行了或者别的厂也开始复刻你的产品力的时候同时可能我发现它跟你的产品力没有什么区别开始打价格战了那我可能又会走了可能这时候我不会在意你是不是这个行业的龙头这个行业是不是特别好你不一定能让我挣到钱或者这个企业的盈利性不排他了那对我来说它也不再是一个特别理想的投资了

所以这个是我觉得我们这两三年吧可能整个背后投资的这个决策背后的一些因素的调整那比如到现在可能我们从泛红利资产吧切换成了这个 AI 确实 AI 它带来的成长性的空间更大更好那我会觉得我做这个投资本质也是为了成长性很多人说啊好像你们到底是个什么选手我说我们是个成长股选手

我们在 23 年 24 年其实也犯过错误这个错误背后其实恰恰也是觉得某些成长性的行业有机会

而选择了去做一些调整离开了红利行业那么最终可能他也没持续我们就又止损出来重新回到红利行业可能又把钱挣了一点但可能总体来说不如持续持有红利这个行业那么好但是内部探究过我们会认为最终一定还是在成长性这个行业上的追求就是追求会让我们实现投资价值

就是 AI 这个事情未来会怎么样这波成长我会到什么位置可能我们也只能客观的承认我们确实不知道我们也是走一步看一步的一个公司我没有能力预知未来但是我的好处就是我非常细致的和勤奋的会去跟住现实在这个每一次跟现实的过程当中也都和刚才我们讲的一样还是要看到一个关键性的你们认可的一个投资逻辑的一步出现才会开始下注追

追加一个小问题啊就是下注之后你们的耐心大概的这个周期会是有多长就比你挣哪段的钱因为刚才也谈到了一个比如在光伏的时候咱们是挣到钱了的那光伏的时候肯定他还是有一阵这个当时的这个情绪的喧嚣嘛就是把这个行业给轰到顶点了嗯

是我们可能早期入的我们看中了一个比较好的机会我们也看到了那个关键性的节点但是我们从持有到离开我们是选择一个情绪的高点离开还是特定的一个标准来决定我们离开的一个时间严格意义上来说可能我们的大部分的投资决定都是基于基本面的变化来做的当基本面有变化的时候或者比如说供求关系有变化的时候往往还不是情绪的高点的所以从结果来看其实我们经常会把股票卖飞掉

当然可能对因为最后那个狂热的阶段我们真的是参与不了那所以一般都是狂热之前你们就出来了确实觉得我已经看不懂大家都说他非常好某个公司假设他能无敌战胜世界这我觉得完全是不可能的当所有人都这么认为或者我们出门发现所有人都拥有他都相信他能战胜世界的时候那我们就会觉得其实这已经到了一个可以离场的时候了因为的确我们持怀疑的心思去对待我们的每一个职场

其实我们恰恰不是一个 believer 只有他的第一秒开始我们会去不断地探究他的现实的变化我可能会给他点时间比如说他需要一段时间才能有个结果没关系先得告诉我比如说你说三个月五个月假设是这个情况那我们在这个维度我们是接受的因为预计调准了但如果三到五个月以后你要给我结果的时候我就要去看这个结果跟我想的是不是一样了符合你跟我说的结果高于预期当然显然是一件好事情但如果它低于预期我就不禁质问是为什么

对不对你得告诉我为什么那如果说你能解释的清楚那我可能选择再相信你一次但如果说你解释不清楚你只是说哎呀运气不好那可能对我来说我不相信运气可能我也就走了对就其实我们是这样一个状态也总结了一个我确实之前没有细究的点就其实在我们的投资里面可能也是一个看见才能相信的过程就是我必须得看到这个结果这个结果好的好与不好它的现实是什么样我充分尊重它我基于这个现实再去做我的投资判断

当然我们刚才也解释了就是此现实非彼现实此看见非彼看见对吧可能你看到的东西和我们刚才说另一部分人他愿意看到的东西才相信那个看到的东西本身的定义是不太一样是因为现在是一个 A 股港股起涨的一个状态那 A 股可能长得没有港股长得那么好但实际上已经从去年如果我们拿 9 月底来做一个核心的一个 threshold 的话那实际上现在已经涨得不少了所以在这样的一个大的环境下

我觉得都不是闻到了牛市的气息可能很多人也都认为这集已经开始了哪怕是一个骂牛我们已经开始了在这样的一个环境里面其实就有很多的探讨了比如说富盛它是一个偏主观多头的这样的一家公司那

那在这个行业里面前一段时间能够获得比较好的市场 alpha 包括大的环境的这种同力的比如说我们看到了一些全天候的策略我们也看到了一些 CTA 的策略商品策略然后量化呢好像现在也开始逐渐的回暖

在这样的一个偏牛市的环境下你会觉得哪一种策略更吃香吧就是因为实际上我们也发现原来主观多头在一个相对市场比较低迷的状态下大家也都不怎么看了不闻不问了那现在大家要重新把主观多头拿出来看把它当做自己的进攻仓的一个很重要的一部分因为觉得有更大的概率去拿到市场的 Alpha 我不知道你怎么看这个不同策略圈的这种选择啊

这个问题也是对变相保护放在火上烤了因为私下可能跟朋友能聊这话题但是公开的留痕的角度来说不可避免会引起争议我试着作答再次提醒各位听众仅代表杜浩然的个人意见与复盛毫无关联首先我个人认为最终什么策略吃香

实际上在牛市的维度下可能所有策略都不会很差这是牛市一个最基础的一个定义就是当所有策略都不错的时候其实它是牛市的概念就好像你看量化可能在上游的牛市它也不错只是它没有主观通通那么炸裂它只是没有挣那么多钱但它其实还很好我觉得像 CTA 和宏观对冲它是在不同的维度是因为它是多资产类别的我觉得 CTA 策略可能在我看来它是一个比较好的低于相关策略它不是受所谓市场环境的理解

它更多的我觉得是一个策略周期的问题这个策略周期呢我觉得也是由策略容量决定的也就是说可能全社会所有 CTA 策略它的容量是有周期的因为客观的讲我觉得

每一个 CTA 策略的管理人其实内心都知道就是他的核心 CTA 策略因为交易所仓单的问题其实他是有上限的所以大家如果都做的话可能他很快就会拥挤无论是哪个频谱那么到宏观对冲我会觉得这个策略第一客观的时候我已经不太懂了他跟我的所涉猎的行业已经开始越来越远我不太能理解他他也是个有周期的行业因为过去曾经很火这

这几年其实都挺差的可能我觉得它也确实在一个宏观变量比较多变的维度下有一些机会所以可能在今年我个人觉得可能也不会很差我也不太确定我觉得如果我们把这个问题局限到量化和主观对我来说可能这个问题就在我的知识图谱里了 OK 那我们就说说量化和主观多头吧对

对于普通的投资人来说毫无疑问的我觉得量化呢它的优势就是它更稳定和系统化也就是说说实话你介绍这么多量化思目你随便挑几家只要大一点的有历史业绩的它的选择结果不会特别的差它不会偏离的很多因为一个统计模型 eventually 统计性是唯一的嘛这个策略的内核角度来说它应该不会让你有选择困难

这是为什么我觉得从 21 年之后或者到今天我觉得量化策略依然是这个市场上可能最好卖或者最受广受好评的一个策略因为对于这门生意来说所有人都很开心和解释度也很高就是它的科技含量也很高听起来也很 fancy 因为它是非常标准化的策略之后它的这种自由搭配可能它的这个遍体更多它可以基于很多人会自我标榜说像乐高一样我可以自由的搭配所以我觉得这是量化的策略的状态

这也是为什么回归到我们最早说的这个相信才能看见这个相信看见可能最终又变成是一个主观多头的一个逻辑你必须得相信是不是或者你看到了复盛大家也会问一个问题就是确实市场上非常多质疑复盛的人就问一个很简单的问题你过去的行业切换非常的厉害对吧从消费切到光复新能源从光复新能源切到红利红利现在切到 AI 万一接下来切错了咋办切错了咋办就你无法去拍胸部说我可以我说了再多客观的东西你也不相信因为最终这个事情的出现

出发因素最终做角色的这个事情是一个人脑做出来的它不是好像所谓一个模型做出来的所以呢我会觉得就是这个是客观事实但对于可能一些比较大型的客户他有一定的资金可以做配置的我也跟很多人聊我说其实二八原则来说可能八是量化二十是多头因为我们确实能在这个牛市里面通过精挑细选个股

带来比较高的这种爆发式的收益那就是主观的价值了就你应该分配一定的仓位在这些可能能给你带来惊喜的策略上面对你来说这才是你应该抓住的机会但你说你全仓在里面你每天可能睡不着觉你就会思考他到底买了啥他为什么不卖对不对因为人都是这样的我们无论再大的投资者他在面对市场波动面前他都是很人性的他不会说因为我有比如说

我有 50 个亿今天上下波动 10%那我也是上下亏了 5 个亿的人对是不是这个比如说我有 50 万在股市里我一样亏 10%上下其实对于心理的挑战战来说是一模一样它不会因为这个数量级 50 亿还是 50 万有任何本质的差异当然无非是可能 50 亿外面还有其他的生意能够带来其他的现金流这可能是可以的最后呢我想回到一个点就是可能很多人会认为那是不是你作为一个主观多头的从业人员

就向所谓量化投降了可能很多人会问这个问题首先我想说这就是一个方法论的不一样我觉得最终本质都是为了转超额我们如果真的从拉长业绩来看我们相对指数的超额也并不输指数增强特别是可能在指数极端不好的情况下因为我们可以通过仓位的调节或者选股的调整其实也可以很好的规避指数下跌的风险只是说我们的超额收益的波动特征不像量化那么稳定持续性

就好像比如说可能我确实就是这三个月赚了波钱但是赚了波大的赚了波大的所以为什么我跟很多人客户聊我说你要买复盛也好或者买主管也好你就得早点买你就得去在一个可能大家确实不怎么问津的时候这个市场下行的波动也不是很大的时候你就得先进去因为你不知道什么时候会有行情但来一波就是很剧烈的那个时候你出货业挺好

或者你获利了结或者赎回盈利其实我觉得都是一个非常好的选择第二个呢就是量化的镜头是主观这个话呢就是别人说是我是最后的倔强我觉得我在量化公司工作过之后呢我会思考就是国内大部分的普遍的量化公司它的模型的基础都是量价指标都是通过大数据模型大家都有显卡对吧就做了一个这个积蓄学习的模型去在这个所谓这个价格量价的因子为主导的模型下推导出了一个多因子的选择模型

OK 那么有些有一些另类因子有些有些基本因子但主导的肯定还是量价里的因子那么因为量价里的因子是大家一样的 input 你的统计方法论可能也是偏积极学习的 OK 那么从统计性的结果来说你应该寻找到的结果是雷同的那么就不应该存在α的明显差异了

但是我们为什么会看到其实电话机构的超额或者说收益还是有挺大差异的在两年前我就说过这个观点我说后面的 Alpha 一定是 Smart Beta 就大家都是在有选择的做一些暴露这是为什么我说这是主观的包括我们之前经历过的这种小市值的暴露其实大家是有选择性的对不对你是不是过度的要暴露小市值可能这个东西它背后是有所谓的风险因为 Bara 模型里面这个 size 就是一个风险指标

对不对那你去选择暴露这个东西其实也是某种程度也是你人为的选择结果所以我就想说从这个维度来说我认为量化的镜头其实是有主观层在里面只是它在统计模型这个维度上当我选择完了它的稳定性可能让你觉得更高一些所以最终来看量化的镜头是主观那主观可能作为你在牛市当中的一个比较重要的资产配置无论叫进攻仓也好

或者叫别的仓也好,那可以帮你快速的抓住一波大的行情啊,或者说它的超额可能来的会比较的这种倾盆大雨般的啊,那我们争取能够抓住这样的机会啊,今天聊了很多关于港股科技,包括我们的成长性,复生本身的一些投资理念啊,节目的最后。

还是请我们的杜总能够在整个的一个宏观层面上再给大家一个比较明确一些的一个不是说看盘的结论啊而是一个大的方向趋势上的一个判断吧就接下来整个的 A 股港股包括港股科技成长股这样的一个走势你觉得未来的一个大的方向和趋势会是怎么样首先第一我认为是一个震荡上行的一个最终的形态

这个正当上行的过程当中正当的部分是什么呢是第一是大家对新技术能否有效改变世界能否有效重塑这个行业的一个犹豫和怀疑因为毕竟所有的改变它是要需要时间的但为什么会最终上涨的是我们还是非常看好就是在降本这个大逻辑下 AI 重塑整个可能中国吧我们不说世界中国很多行业包括会有些新的创新出来落地这个过程当中带来的财富价值

还有一件事情是我们想跟大家说的事呢是科技的进步

永远不是线性的它都是跃前式的也就是说我在这个维度下我们会觉得的确你需要首先去经历科技给你带来的震撼感你要去用它你要能感知到它对你的改变甚至是比如我举个例子它的改变甚至都不是一天举个例子比如说腾讯的新的 iMAR 出来它是所谓个人的数据库你说我今天跟他聊十句话有帮助吗

似乎从结果来看并没有很明显的改变但我如果持之以恒的做了 100 天 200 天他最终有一个积累他有一个数据库的积累我个人的数据库我个人的思路我个人所有的这些信息的积累之后他是不是就发生变化了是对吧那这个事情从某种角度上说从第一天开始你必须首先坚持 200 天

那当然这个过程当中最终什么是让你坚持到这里是你必须在里面对吧你必须去经历它你必须去感受它机构投资者来说就是你必须去跟公司在一起你不能说天天坐在家里看股价它涨了跌了这不行你必须得深入到前天地头去上任公司去聊对吧你们最近的业务怎么样我们去使用你的产品去看看你到底有没有变化这个是我们觉得可能在这个时代去投科技的投资者最应该具备的素质

第一理解估值的能力因为估值的逻辑肯定跟过去是完全不一样你就比如说光伏这个行业或者是现在 AI 这个行业很多人说那估值怎么算我说如果你能看清楚估值有没有可能它已经结束了

因为科技的裂变可能它是指数型的跳跃它消化估值可能是一个季度就结束了比如说花时代的出现它就激增开始那你说你这个阶段去探讨估值其实我觉得会多多少少有些本末倒置不是说估值不重要只是说你这个阶段去苛求它应该怎么算清楚这个估值有点问题第二个问题是我们说了可能 AI 时代最终的硬件形态也不知道是什么

最终对于所谓互联网公司的改造和改善到哪个步我们可能也不知道甚至什么细分的这种互联网的应用会出来我们也不知道我们唯一能做什么就你不停地去调研你有不停向下挖的能力这样才能帮助你在这个技术变革的过程当中能够率先找到一些线索这个是我觉得在这个阶段第二个比较重要的事情大概就这么多内容

这个不由得让我想起了其实在大流的三体里面也正好强调过这件事情就是整个科技发展的过程确实如你所说它不是线性的我们从 ChatGBT 诞生到现在来说已经非常短的一个时间这个技术完全是一个加速甚至是爆炸式的发展这个完全也印证了当时三体那本书里提到的这样的一个假想

所以我们去带着这样的一个理念去看待整个科技产业包括港股科技这样的一个大的一个投资逻辑今天也非常感谢复盛资产的合伙人杜总来给我们做这样的分享欢迎以后经常上我们的节目来分享一下你们最新的投资理念包括你们的风格有没有变化好的好的谢谢再见再见