全球大通缩，来了？
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本文来自虎秀庙头 APP 作者丁平对等关税的反制来了 2025 年 4 月 3 日凌晨美国总统特朗普在白宫签署两项关于所谓对等关税的行政令

宣布美国将对所有贸易伙伴设立 10%的最低基准关税并对某些贸易伙伴征收更高关税如对中国加征 34%的关税将于美国东部时间 4 月 9 日生效次日中国对美国的关税政策做出强烈反制宣布对所有美国商品加征 34%的关税并将 11 家美国企业列入不可靠实体清单暂停 6 家美国企业的产品疏滑资质

还对部分中重稀土相关物项实施出口管制等措施这一反制措施迅速影响了美股市场 4 月 4 日美股继续延续前一天的暴跌趋势纳斯达克在两天内累计下跌了 11.44%大宗商品这些风险资产也遭遇恐慌性抛售

4 月 3 日和 4 日外盘同原油白银的跌幅超过 10%似乎市场在交易贸易战升级可能带来的全球通缩预期最令人意外的是美元指数也大幅回落 4 月 3 日美元指数下跌了 0.62%4 月 4 日进一步下跌了 1.72%盘中最低触及 101.26%

按理说高关税政策通常会支撑美元因为高关税会减少对外币的需求并且具有一定的避险效应但市场对美国经济衰退的担忧压倒了这一传统的逻辑要以经济衰退为代价特朗普究竟是在赌什么以及在这场风暴中全球经济和 A 股分别会承受怎样的冲击

特朗普的关税豪赌除了维护自己的科技霸权也是为了化债而制造业回流更像是一种喊口号的政治手段美国曾是全球最大的制造业大国但自 20 世纪末以来尤其是随着全球化和产业外包的加剧美国制造业逐渐陷入空心化的困境不仅使得工薪阶层的收入增长乏力还加剧了中产阶级的萎缩和贫富差距的拉大为了兑现对选民的承诺特朗普不得不祭出重权大幅加征关税

但实际效果或许有限甚至适得其反当前美国经济以服务业为主制造业仅占就业总量的 8%左右远低于 20 世纪中期的水平美国制造业长期面临熟练工人的短缺问题即使部分生产回流美国由于劳动力不足企业也难以扩大生产规模

历史上美国曾通过保护主义政策扶持某些行业但结果往往是市场扭曲创新停滞例如美国汽车行业因长期保护而忽视小型车市场在国际上逐渐失去竞争力所以特朗普加征高关税的真正目的并不是为了实质性的推动制造业回流实则是在把关税作为谈判筹码

4 月 3 日出台的关税方案就是一次经典的极限施压操作针对贸易逆差较大的国家美国分别抛出不同强度的税收大棒比如对中国征收 34%的关税对越南则高达 46%但同时美国也特意留出了几天的谈判窗口期给对方留足回旋余地

这种先上大棒再谈条件的套路正是特朗普一贯的风格制造紧张搅乱市场营造一种要么让步要么挨打的氛围更有意思的是美国财政部长贝森特也强调目前公布的是关税上限距离真正实施还有时间一切仍有商量余地

这无疑是在释放一个信号谈判的大门敞开了关键看你们愿不愿意让步如何让步这个问题的答案可能会通过一系列战略性妥协来体现例如美国可以要求其他国家承诺购买更多的美债增加对美国能源和农产品的购买或者放宽在科技领域的限制

如果其他国家不妥协特朗普可能会继续推进高关税政策借此推动通胀以此稀释债务

但出乎特朗普意料的是中国的反击来得如此突然和强烈研究表明在上一轮贸易战中美国加征的关税几乎完全由美国自身承担如今全球贸易摩擦已经进入硬碰硬的阶段美国的通胀将不可避免地走向失控

虽然美债将被稀释但美国也可能陷入滞涨危机多家机构包括高盛和摩根大通都预测美国可能在 2025 年下半年进入滞涨状态美国 3 月 CPI 同比上涨 3.5%城堡证券的美国通胀交易主管表示核心 CPI 同比涨幅可能飙升至 4.5%通胀预期不断走高

而美国三月失业率维持在 4.2%三月制造业 PMI 跌破容枯线重返萎缩区间美国经济走向疲软这种通胀压力可能迫使美联储维持高利率而高利率又会加剧经济停滞 4 月 4 日美股继续暴跌特朗普在社交媒体平台《真实社交》上发文表示现在正是美联储主席鲍威尔降息的绝佳时机但鲍威尔并没有安抚市场

回应称美国关税可能会导致通胀上升经济增长放缓且失业风险上升目前调整货币政策为时过早在这种背景下美国可能陷入滞涨甚至衰退而其他经济体也可能面临更严重的通缩压力当前局势与 1930 年斯穆特获利关税法有着惊人的相似性

当时参议员李德斯穆特和众议员威利斯霍利推出了这一法案涉及超过 2 万种商品将关税从 40%提高到 47%由于经济通缩实际关税在 1942 年飙升至近 60%这一政策导致了 1930 年至 1934 年间全球贸易额下降幅度高达 66%并且有 25 个国家陷入了严重的通缩危机

这次关税政策中特朗普宣布了针对全球 185 个国家的对等关税措施加税对象分为两类第一类针对对美贸易逆差的国家如英国 澳大利亚 巴西等征收 10%的最低基准关税

第二类针对对美贸易顺差的国家和地区如欧盟 韩国 日本 以色列等关税税率从 17%到 49%不等无论是关税的力度还是覆盖的范围这次的贸易战相比 1930 年法案更为激烈和广泛

如果这场贸易战继续下去全球贸易量必然会大幅锐减正如中泰证券所言无论特朗普最终加征多少关税他的关税政策的反复无常已经动摇了全球贸易秩序的根基也就是各国之间的信任随着全球贸易风险急剧上升各国为了规避经济风险势必会减少对外贸易发展模式将从追求效率转向更注重安全

美国经济在短期内面临滞胀和衰退的风险全球经济在中期内放缓已成大概率事件过去我们一直认为特朗普的许多决策更像是商人行为做法不是很理性其实现在回过头来看我们可能没有看得足够透彻特朗普是在经济危机和债务危机中选择了前者相比经济危机债务危机会直接冲击美国的核心金融体系

过去我们讲述过美元作为全球主要的储备货币其发债能力源于美元在全球货币体系中的主导地位美国如果出现债务危机美元的全球储备货币地位将受到极大威胁甚至可能引发新一轮的全球金融危机这对美国来说是难以承受的灾难特朗普政府为了避免美债违约更愿意承受经济衰退的代价

在这种情况下特朗普可能会将经济衰退归咎于外部因素比如中国或欧盟的政策或前任拜登政府的遗留问题从而减轻自身的责任

虽然特朗普的关税政策已经落地但全球贸易战才刚刚开始无论未来关税的实际落地力度如何全球贸易秩序的崩塌和经济增长放缓的趋势已经是难以改变的事实尤其是在全球最大消费国与最大制造国之间的较量下那么大家最关心的就是这一局势对 A 股的影响有多大对 A 股基本面的冲击一定是存在的

如果美国对中国征收 54%的关税民生证券研究表示这可能会拖累中国民意 GDP 增长约 1.72 个百分点同时开源证券的研究则指出 A 股非金融企业的利润率可能会下降 0.5%至 1%

但值得庆幸的是当前公布的关税只是上限即便未来有所调整影响也不大可能更糟糕从另一个角度看中国已经不再是美国的最大进口来源国而是降至第二大进口来源国

截至 2024 年 5 月中国商品在美国进口中的占比降至 12.7%相比 2016 年至 2017 年的平均水平下降了 9 个百分点与此同时东盟已经成为中国最大的出口目的地预计 2024 年占中国出口总额的 16.4%此外特朗普第二任期的关税政策不仅针对中国还涵盖全球范围这一做法反而有助于改善中国与其他国家和地区的贸易关系

从这个角度来看中国仍然保持了相对的比较优势就 A 股市场而言接下来的走势取决于市场如何反馈中国的反制措施如果市场解读为中国的反制展现了强大的底气和应对能力那么即使 A 股短期出现调整也可能很快稳住并恢复上涨

如果市场将焦点放在全球的通缩预期上 A 股可能会面临较大的回调压力尤其是那些外贸依存度较高的板块如计算机 通信 电器机械汽车和航运等直到刺激内需的政策出台市场将可能转向交易内循环政策

过去三年中国经济的下行压力已经得到了缓解整体而言尽管黑天鹅事件可能会引发短期内的剧烈波动但相比美股 A 股在当前市场环境中可能会表现出更强的抗跌性一是 A 股已经经历了多年的熊市整体估值相对较低二是中国的基本面仍然具备边际向上的预期